期貨價(jià)格對(duì)我國(guó)鋼鐵行業(yè)上市公司價(jià)格影響的實(shí)證研究

盡管黃金期是中國(guó)金融領(lǐng)域相對(duì)新興的行業(yè)之一，但它已成為不可或缺的組成部分之一，對(duì)優(yōu)化社會(huì)資源分配，減少公司規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大投資渠道做出了重要貢獻(xiàn)。目前,中國(guó)商品期貨市場(chǎng)成交額已躍居世界第一,金屬期貨同樣發(fā)展迅猛,而鋼材期貨尤其是螺紋鋼期貨更成為期貨行業(yè)的明星品種。正因如此,學(xué)術(shù)界和行業(yè)投資者均對(duì)鋼材期貨市場(chǎng)的過(guò)去、現(xiàn)在和未來(lái)進(jìn)一步發(fā)展做了較為翔實(shí)的研究。過(guò)去的研究成果主要集中于兩個(gè)方面:一是從套期保值角度說(shuō)明鋼材期貨上市對(duì)降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)起到的作用;二是研究期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。僅僅從這兩個(gè)角度去研究,一則簡(jiǎn)單、老套;二來(lái)研究面較為狹窄,沒(méi)能充分認(rèn)清中國(guó)金融各子市場(chǎng)之間的聯(lián)系。本文擬從一個(gè)全新的角度——期貨價(jià)格與股票價(jià)格之間的關(guān)系出發(fā),研究期貨市場(chǎng)與股票市場(chǎng)之間的關(guān)系,寄希望能夠?qū)蓚€(gè)市場(chǎng)之間的價(jià)格關(guān)系進(jìn)一步厘清,并得出一些有益的研究結(jié)論。1最小二乘法的含義最小二乘法是一種數(shù)學(xué)優(yōu)化技術(shù)。它通過(guò)最小化誤差的平方和尋找數(shù)據(jù)的最佳函數(shù)匹配。利用最小二乘法可以簡(jiǎn)便地求得未知的數(shù)據(jù),并使得這些求得的數(shù)據(jù)與實(shí)際數(shù)據(jù)之間誤差的平方和為最小。在統(tǒng)計(jì)學(xué)中,最小二乘法是最基本面的回歸方法。假設(shè)存在一個(gè)一元回歸方程:通過(guò)使用一組樣本數(shù)據(jù)以建立如下的估計(jì)方程:其中符號(hào)“^”表示對(duì)總體真值的一個(gè)樣本估計(jì)值。估計(jì)技術(shù)的目的就是要得到對(duì)應(yīng)的純理論方程的系數(shù)的數(shù)值解。為獲得這些估計(jì)值而最為廣泛使用的方法就是普通最小二乘法(OLS)。根據(jù)上文定義,最小二乘法就是通過(guò)最小化殘差的平方和而計(jì)算諸估計(jì)值的一種回歸估計(jì)技術(shù)。即OLS最小化因?yàn)檫@些殘差()是真實(shí)值Y和回歸得到的估計(jì)值Y(即式(2)中的)之差,所以式(3)也可等價(jià)地表述為:OLS最小化。2確認(rèn)測(cè)試2.1不確定量—樣本數(shù)據(jù)收集與整理本文螺紋指數(shù)為鋼材期價(jià)的衡量指標(biāo),數(shù)據(jù)來(lái)源于文華財(cái)經(jīng)軟件;選取寶鋼股份、鞍鋼股份、河北鋼鐵、武鋼股份、馬鋼股份及首鋼股份作為股價(jià)研究對(duì)象;上證指數(shù)變量納入模型作為期貨價(jià)格之外其他影響因素的代理變量;現(xiàn)貨價(jià)格更是引導(dǎo)其變化的直接因素,因此也被納入模型,且以上海三級(jí)螺紋鋼每日?qǐng)?bào)價(jià)來(lái)表示,數(shù)據(jù)分別來(lái)源于WIND咨詢(xún)。樣本區(qū)間2009年3月27日至2011年10月28日共717個(gè)數(shù)據(jù)。為研究方便,股票數(shù)據(jù)價(jià)格示為GJ;現(xiàn)貨價(jià)格示為XHJ;期貨數(shù)據(jù)示為QJ,上證指數(shù)示為SZ。為消除異方差,對(duì)所有時(shí)間序列進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理,并分別記為L(zhǎng)NGJ,LNXHJ,LNQJ及LNSZ。本文所有實(shí)證分析均通過(guò)EViews5.0軟件完成。2.2確認(rèn)過(guò)程2.2.1平穩(wěn)性分析結(jié)果最小二乘法(OLS)是統(tǒng)計(jì)分析中最基本的研究方法。若正確運(yùn)用它,需要對(duì)時(shí)間序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。所謂時(shí)間序列平穩(wěn)性,是指時(shí)間序列的統(tǒng)計(jì)規(guī)律不會(huì)隨著時(shí)間推移而發(fā)生變化,它是并避免“偽回歸”的重要前提。為避免這一現(xiàn)象的發(fā)生,在協(xié)整檢驗(yàn)之前,對(duì)所有時(shí)間序列利用ADF方法進(jìn)行平穩(wěn)性分析。實(shí)證分析表明,未差分前LNGJ、LNQJ、LNXHJ和LNSZ的ADF統(tǒng)計(jì)量分別為-1.10、-1.021、-1.689,均不滿足10%顯著性水平下的平穩(wěn)性要求。取一階差分后ADF統(tǒng)計(jì)量分別為-18.56、-4.24、-11.25、-5.2,滿足5%臨界值下平穩(wěn)性要求,即LNGJ~I(1)、LNQJ~I(1)、LNXHJ~I(1)及LNSZ~I(1)。如果兩個(gè)變量之間存在不被破壞的均衡內(nèi)在機(jī)制,則若變量受到某種干擾后偏離其長(zhǎng)期均衡點(diǎn),均衡機(jī)制將會(huì)自動(dòng)調(diào)節(jié)下一期數(shù)值以使其回歸到均衡狀態(tài)。這種均衡關(guān)系的檢驗(yàn)可以運(yùn)用VAR模型下的Johansen方法完成,估計(jì)時(shí)含截距項(xiàng),不包含時(shí)間趨勢(shì)項(xiàng),滯后階數(shù)由AIC確定為2,結(jié)果如表1所示。從表1看出,鋼材期貨與鋼材現(xiàn)貨價(jià)格、上證指數(shù)及鋼鐵上市公司之間存在協(xié)整關(guān)系,即長(zhǎng)期均衡關(guān)系。2.2.2格蘭杰原因估計(jì)格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)為2003年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主克萊夫·格蘭杰(CliveW.J.Granger)所開(kāi)創(chuàng),用于分析經(jīng)濟(jì)變量之間的因果關(guān)系。在時(shí)間序列情形下,兩個(gè)經(jīng)濟(jì)變量X、Y之間的格蘭杰因果關(guān)系定義為:若在包含了變量X、Y的過(guò)去信息的條件下,對(duì)變量Y的預(yù)測(cè)效果要優(yōu)于只單獨(dú)由Y的過(guò)去信息對(duì)Y進(jìn)行的預(yù)測(cè)效果,即變量X有助于解釋變量Y的將來(lái)變化,則認(rèn)為變量X是引致變量Y的格蘭杰原因。下文基于Granger因果關(guān)系模型進(jìn)行分析,滯后期分別取k=1、k=3和k=4,結(jié)果如表2所示。根據(jù)表2結(jié)果,我們作如下思考:(1)股票價(jià)格的變動(dòng)一般能夠引領(lǐng)期貨價(jià)格的變動(dòng);反之,上市公司股票價(jià)格的變動(dòng)對(duì)期貨價(jià)格也有顯著影響。雙向因果的關(guān)系的存在,說(shuō)明我國(guó)鋼材期貨市場(chǎng)與股票市場(chǎng)之間存在明顯的信息傳遞效應(yīng)。(2)上證指數(shù)與鋼鐵行業(yè)股票價(jià)格存在雙向因果關(guān)系。這一點(diǎn)顯而易見(jiàn),因?yàn)殇撹F企業(yè)規(guī)模龐大,屬于股票市場(chǎng)大盤(pán)股,其走勢(shì)自然受到市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)影響,兩者之間同漲同跌性自然無(wú)法避免。(3)鋼材期貨價(jià)格和鋼材現(xiàn)貨價(jià)格存在雙向因果關(guān)系。正因如此,期貨市場(chǎng)才具有市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,才能為企業(yè)提供投資保值功能,降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。此外,通過(guò)表3我們發(fā)現(xiàn),現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)期貨價(jià)格的引導(dǎo)作用略強(qiáng)于期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的引導(dǎo)。2.3模型擬合程度檢驗(yàn)基于Granger因果檢驗(yàn),為將變量間的影響關(guān)系量化,作LNQJ對(duì)LNXHJ、LNGJ及LNSZ的回歸分析,方程形式設(shè)為:利用OLS方法估計(jì)上式,得出:R2=0.94254,對(duì)數(shù)似然值=1475,AIC=-4.72,CS=-4.69方程(2)系數(shù)統(tǒng)計(jì)量均顯著,擬合程度較好,且殘差項(xiàng)檢驗(yàn)結(jié)果表明其服從平穩(wěn)過(guò)程的。實(shí)證表明:首先,鋼材現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格存在高度正相關(guān);其次,鋼鐵行業(yè)股價(jià)與期貨價(jià)格存在正相關(guān)性。此外,上證指數(shù)的變動(dòng)同樣對(duì)期貨價(jià)格產(chǎn)生一定程度影響。3證券套保措施應(yīng)當(dāng)具有代表性聯(lián)動(dòng)效應(yīng)上文實(shí)證研究了我國(guó)股票市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)間的信息傳遞。通過(guò)均衡分析、因果關(guān)系檢驗(yàn),并借助OLS下的量化分析,我們可以得到以下結(jié)論:第一,三個(gè)市場(chǎng)(現(xiàn)貨市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)和股票市場(chǎng))鋼材資產(chǎn)價(jià)格之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系;第二,我國(guó)證券和期貨市場(chǎng)已經(jīng)具備一定的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,無(wú)論是機(jī)構(gòu)投資者還是個(gè)人投資者,日益成熟的投資方式與決策不斷增強(qiáng)兩個(gè)市場(chǎng)間的融合性和聯(lián)動(dòng)性,資產(chǎn)價(jià)格可以相互引領(lǐng);第三,鋼鐵股票價(jià)格上證指數(shù)之間存在對(duì)稱(chēng)性聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。通過(guò)上文分析,本文的實(shí)際指導(dǎo)意義在于:股票、期貨投資者在進(jìn)行投