企業(yè)價值評估案例分析2024/3/11企業(yè)價值評估案例分析案例二：某咨詢企業(yè)股權轉讓項目評估2024/3/112企業(yè)價值評估案例分析內容提要ZX公司的外放股東擬購買中方股東所擁有的ZX的股權。本項目評估基準日為2002年11月30日，資產評估的目的是通過對ZX公司的企業(yè)價值進行評估，為股權交易雙方提供中方股權價值的參考依據。ZX公司是一家經營狀況良好的中外合資企業(yè)，其中外雙方股東都有實力雄厚的企業(yè)集團的背景。由于其外放股東出于對整個亞洲市場業(yè)務的戰(zhàn)略考慮，希望能收購中方持有的全部股權，使ZX公司成為其全資子公司，并調整ZX公司未來的業(yè)務結構。評估人員結合被評估企業(yè)所處的具體環(huán)境和經濟背景，在特定的評估目的下，結合各種評估方法的特點和優(yōu)勢，選擇收益法進行評估2024/3/113企業(yè)價值評估案例分析一、基本情況說明公司性質、業(yè)務范圍、近年來所經營產品（或服務）的業(yè)務量及業(yè)務收入、資產、負債及財務狀況等等。

ZX公司是一家從事咨詢業(yè)的中介機構，其業(yè)務以市場調查和投資咨詢?yōu)橹?，另外也從事經營咨詢和基金管理等業(yè)務。

2024/3/114企業(yè)價值評估案例分析二、評估方法選擇（一）選擇評估方法的理由（二）本項目滿足所選方法的條件（三）基本公式全部股東權益=凈現金流現值+超常持有的資產價值凈現金流現值采用分段法。方法中的特點：ZX沒有財務杠桿、假設現金流是平均流入、至評估基準日ZX公司已成立9年、存在溢余資產。2024/3/115企業(yè)價值評估案例分析三、評估的技術說明

（一）咨詢行業(yè)分析1、國內咨詢行業(yè)基本情況2、影響咨詢行業(yè)發(fā)展的因素（1）社會經濟發(fā)展（2）全球化和國際資本的流動（3）市場的發(fā)育情況和客戶的認知程度（4）行業(yè)環(huán)境（5）人力資源（6）企業(yè)的管理水平和專業(yè)化水平2024/3/116企業(yè)價值評估案例分析3、我國咨詢行業(yè)市場分析（1）當前咨詢市場宏觀經濟環(huán)境分析（2）當前我國咨詢市場供需形勢及特點（3）A國企業(yè)對華投資情況分析（？）2024/3/117企業(yè)價值評估案例分析（二）待估企業(yè)分析

1、企業(yè)的發(fā)展經營計劃和措施2、企業(yè)的經營優(yōu)勢（1）品牌優(yōu)勢（2）服務質量優(yōu)勢（3）其他優(yōu)勢3、企業(yè)面臨的主要風險（1）同行競爭的影響（2）服務價格的影響（3）業(yè)務市場來源單一的風險2024/3/118企業(yè)價值評估案例分析（三）企業(yè)未來現金流預測

1、現金流預測基礎2、未來現金流預測的基本前提（1）未來主要精力在咨詢業(yè)務、調查業(yè)務、經營咨詢，現有的基金業(yè)務結束后將不再開發(fā)新的基金項目。（2）ZX公司未來的市場渠道和客戶類別不發(fā)生重大的變化。（3）ZX公司對原有的人員結構和收入分配按公司章程規(guī)定和市場化運行進行合理調整。（4）本次評估測算各項參數取值均未考慮通貨膨脹因素。（5）國家宏觀經濟政策及關于咨詢行業(yè)的基本政策無重大變化。（6）國家現行的銀行利率、匯率、稅收政策等無重大變化。2024/3/119企業(yè)價值評估案例分析

3、企業(yè)未來5年營業(yè)收入的預測ZX公司近年的營業(yè)收入情況

項目1999200020012002咨詢業(yè)務383.47653.231416.831419.07調查業(yè)務327.46362.42458.74557.76經營咨詢業(yè)務116.79229.52357.94383.74其他咨詢業(yè)務318.58535.05209.22766.52其中：基金業(yè)務266.01497.24200.20725.08合計1146.301780.222442.733127.09增長率55%37%28%扣除基金業(yè)務增長率46%75%7%2024/3/1110企業(yè)價值評估案例分析對歷史數據的解析●ZX公司近年的收入增長較快●各類業(yè)務均有所發(fā)展●管理層決策萎縮基金業(yè)務預測方法：趨勢外推法2024/3/1111企業(yè)價值評估案例分析預測過程及結論

預測的基數：扣除基金收入的2002年的收入。增長率：參考比較穩(wěn)定的2002年扣除基金收入后的增長比例7%，結合2002年大項目較多，對上述增長率修正—2%，即5%?？紤]2003年剩余基金回收傭金計38萬元。

ZX公司未來5年的營業(yè)收入年份20032004200520062007金額（萬元）2560.022648.222780.632919.663065.642024/3/1112企業(yè)價值評估案例分析4、企業(yè)未來5年營業(yè)成本預測ZX公司近年的營業(yè)成本情況以銷售收入為基數并以距離評估基準日最近的2002年營業(yè)成本占當年收入的比例32%為計取各年的營業(yè)成本的比例（扣除2003年銷售收入中的38萬元）。則營業(yè)成本預測為：項目1999200020012002營業(yè)成本337.54415.96827.63987.79占當年銷售收入比例29233432年份20032004200520062007營業(yè)成本807.05847.43889.80934.29981.012024/3/1113企業(yè)價值評估案例分析5、企業(yè)未來5年管理費用預測

ZX公司近年的管理費用情況

管理費用核算內容主要是人員工資、固定資產折舊、辦公場所租賃費、辦公費、業(yè)務招待費等，其中主要的變動項目是人員工資、辦公費及其他雜費；固定費用主要是租賃費、折舊費、修理費等。項目1999200020012002管理費用718.64802.86921.841018.0其中：固定費用235.03274.84186.28202.59變動費用483.61528.02735.56815.41變動費用占收入的比例42%30%30%26%2024/3/1114企業(yè)價值評估案例分析管理費用預測過程

固定費用：取1999—2001年平均水平225萬元

管理費用與營業(yè)收入線性相關的：營業(yè)收入的9.73%

雙方股東派駐人員按規(guī)定核算變動費用與營業(yè)收入無線性關系的人員工資其余人員除支持性人員維持現有水平外，工資增長比率同營業(yè)收入增長比率

2024/3/1115企業(yè)價值評估案例分析ZX公司未來5年工資費用單位：萬元ZX公司未來5年管理費用單位：萬元年份20032004200520062007工資費用535.86966.691010.221055.941103.93年份20032004200520062007管理費用1001.981449.361505.691564.821626.922024/3/1116企業(yè)價值評估案例分析6、企業(yè)未來5年營業(yè)稅金及附加的預測（1）營業(yè)稅金及附加：營業(yè)稅金稅率按5%，合資公司附加按規(guī)定ZX免交，則（2）所得稅率：33%年份20032004200520062007稅額128.0132.41139.03145.98153.282024/3/1117企業(yè)價值評估案例分析7、企業(yè)未來凈利潤的預測單位：萬元項目2002.1220032004200520062007以后年度一、營業(yè)收入220.792560.022648.222780.632919.663065.643065.64減：營業(yè)稅金11.04128.0132.41139.03145.98153.28153.28營業(yè)成本439.80819.21847.43889.80934.29981.0981.0二、營業(yè)毛利-230.051612.821668.381751.801839.391931.361931.36減：管理費用86.071001.981449.361505.691564.821626.921626.92財務費用-4.87三、營業(yè)利潤-311.24610.83219.01246.11247.56304.44304.44加營業(yè)外收入0.14四：利潤總額-311.10610.83219.01246.11247.56304.44304.44減：所得稅-102.66201.5772.2781.2290.61100.46100.46五：凈利潤-208.44409.26146.74164.89183.96203.97203.972024/3/1118企業(yè)價值評估案例分析8、資本性支出預測根據ZX公司近幾年來每年對辦公及運輸設備的更新投資情況，取其加權平均值作為資本性支出的預測數。根據這個思路，可以計算得出ZX公司每年的資本性支出為24.08萬元。2024/3/1119企業(yè)價值評估案例分析9、營運資金增加額預測（1）營運資金增加額的計算公式

營運資金增加額=現金營運資金增加額+非現金營運資金增加額非現金營運資金增加額=非現金流動資產增加額－流動負債增加額

（2）現金營運資金的確定

綜合ZX公司全年的現金支出水平，該公司合理的現金營運資金為2個月的平均付現成本，因此本次評估按2個月的付現成本作為該公司合理的現金營運資金。舉例：2002年月平均付現成本=（營業(yè)成本+管理費用-不需付現的折舊和攤銷費用）=（987.78+1020.66-26.77）/12=165.14，則ZX公司基準日合理的現金營運資金取330.28萬元。單位：萬元項目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07現金營運資金330.28296.96376.26392.67409.95428.08增加額-33.3279.2716.4517.2718.132024/3/1120企業(yè)價值評估案例分析（3）非現金營運資金增加額預測預測的前提和假設：●ZX公司當月的營業(yè)稅金在下一個月繳納、企業(yè)每年最后一季度的應納企業(yè)所得稅在下一個年度繳納；●ZX公司基準日賬面的應付職工福利及獎勵基金作為一項職工福利在2003年支付；●ZX公司對客戶的其他應付款171417.24元人民幣作為一項代收款項在2003年支付。項目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07流動資產變動000000預收賬款0-45.880000其他應付款0-17.140000應交稅金288.60-156.13-31.962.792.933.07福利獎勵基金-32.4000000流動負債變動256.20-219.15-31.962.792.933.07非現金增加額-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.072024/3/1121企業(yè)價值評估案例分析（4）營運資金增加額預測項目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07現金增加額-33.3279.2716.4517.2718.13非現金增加額-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.07營運資金增加額-256.20185.83111.2313.6614.3415.062024/3/1122企業(yè)價值評估案例分析10、折舊及攤銷預測目前的固定資產規(guī)模能夠滿足公司業(yè)務需求，因此，折舊的預測按評估基準日ZX公司固定資產原值和執(zhí)行的年折舊率測算。年折舊額=固定資產原值×年折舊率=219.10×18%=39.44萬元11、職工福利及獎勵基金預測

按規(guī)定的計提比例計算。2024/3/1123企業(yè)價值評估案例分析（四）折現率的確定1、計算公式Ke=Rf+（Ru－Rf）×βu+（a1+a2+a3）式中：

Ke—無風險報酬率Ru－Rf—市場風險溢價βu—無杠桿風險系數a1—國家風險溢價a2—小規(guī)模企業(yè)溢價a3—企業(yè)特別風險報酬率2024/3/1124企業(yè)價值評估案例分析幾個問題的把握

●口徑一致；為何能夠使用凈現金流量與股權資本成本對應？●無財務杠桿β系數；為何使用無財務杠桿β系數？●評估的途徑是使用了國外的資料，對CAPM模型的變化。2024/3/1125企業(yè)價值評估案例分析2、計算過程（1）D國咨詢行業(yè)的風險報酬率及其調整①可比公司選擇

通過查閱BLOOMBERG查閱D國上市公司的資料，按業(yè)務范圍、收入規(guī)模、債務與收益比選擇了3家可比公司。②無財務杠桿βu的確定

βu=βL/[D×（1-T）/E－1]式中：

βL—有杠桿風險系數D—債務價值E—權益價值T—稅率

2024/3/1126企業(yè)價值評估案例分析計算過程（續(xù)）根據公式分別計算3家可比公司的βu

以可比公司咨詢業(yè)務收入占公司總收入的比重為權重求取加權平均的βuβu=（0.71×100%/245%+0.83×45%/245%+0.45×100%/245%）=0.63③無風險收益率和風險溢價的確定可比公司稅率2002年度消除財務杠桿的βuA43%0.71B35%0.83C30%0.45無風險收益率市場風險溢價國家風險溢價被評估公司特定風險小規(guī)模企業(yè)溢價D國公司5.04%7.80%0.71%2.50%2.60%2024/3/1127企業(yè)價值評估案例分析④風險報酬率的計算Ked=Rf+（Ru－Rf）×βu+（a1+a2+a3）=5.04%+7.8%×0.63+（0.71%+2.60%+2.50%）=15.76%（2）A國咨詢行業(yè)的風險報酬率及其調整同理可得：KeA=12.59%（3）對兩國的風險報酬率取平均值為：14%（4）折現率的選?、賹X公司凈資產凈利率的分析以及收益率定性分析②對滬深上市公司風險報酬率的分析

綜合確定折現率取14%。2024/3/1128企業(yè)價值評估案例分析（五）評估結果1、評估價值的計算過程（1）企業(yè)預測期內各年凈現金流量的確定項目02.1220032004200520062007以后年度凈利潤-208.44409.26146.74164.89183.96203.97203.97加：折舊及攤銷3.2939.4439.4439.4439.4439.4439.44減：資本性支出24.0824.