證券研究報(bào)告游戲Ⅱ2024年06月26日愷英網(wǎng)絡(luò)(002517)深度報(bào)告：公司治理持續(xù)優(yōu)化，堅(jiān)定聚焦“研發(fā)、發(fā)行、投資+IP”主業(yè)，有望開啟新一輪增長(zhǎng)周期最近一年走勢(shì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)2024/06/269.81當(dāng)前價(jià)格（元）52周價(jià)格區(qū)間（元）總市值（百萬(wàn)）流通市值（百萬(wàn)）總股本（萬(wàn)股）流通股本（萬(wàn)股）日均成交額（百萬(wàn)）近一月?lián)Q手（%）7%-2%愷英網(wǎng)絡(luò)滬深3009.16-16.4721,116.2018,712.23215,251.76190,746.53462.02-11%-20%-28%-37%1.632023/0…2023/0…2023/1…2024/0…2024/0…相關(guān)報(bào)告相對(duì)滬深300表現(xiàn)《愷英網(wǎng)絡(luò)（002517）公司動(dòng)態(tài)研究：2024Q1業(yè)績(jī)亮眼，全年游戲儲(chǔ)備豐富，小程序及出海貢獻(xiàn)增量（買入）*游戲Ⅱ*姚蕾》——2024-05-13表現(xiàn)1M3M12M愷英網(wǎng)絡(luò)滬深300-10.0%-3.4%-14.0%-1.8%-34.2%-8.6%《愷英網(wǎng)絡(luò)（002517）點(diǎn)評(píng)報(bào)告：公司治理取得新進(jìn)展，回購(gòu)股份彰顯信心（買入）*游戲Ⅱ*姚蕾》——2023-11-22《愷英網(wǎng)絡(luò)（002517）2023年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)符合預(yù)期，大股東增持彰顯信心，看好新游上線帶動(dòng)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)（買入）*游戲Ⅱ*姚蕾，楊牧笛》——2023-10-302核心提要u公司2008年成立，以頁(yè)游研發(fā)和發(fā)行起家，后“頁(yè)轉(zhuǎn)手”轉(zhuǎn)型成功并于2015年上市。2014年獨(dú)代《全民奇跡MU》拓展手游發(fā)行業(yè)務(wù)，2017年并購(gòu)浙江盛和強(qiáng)化傳奇品類研發(fā)優(yōu)勢(shì)并拓展至創(chuàng)新品類，自研并發(fā)行《敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決》等成功產(chǎn)品。2019年以來(lái)，在新任管理層帶領(lǐng)下，公司內(nèi)部治理顯著改善，業(yè)務(wù)困境反轉(zhuǎn)，聚焦“研發(fā)、發(fā)行、投資+IP”戰(zhàn)略，業(yè)績(jī)重回增長(zhǎng)軌道。2024年，公司自研及發(fā)行產(chǎn)品矩陣豐富、IP儲(chǔ)備多元，有望開啟新一輪產(chǎn)品周期；自研“形意”大模型落地研發(fā)提效，有望建立AI對(duì)“研發(fā)+發(fā)行+IP改編”的提效循環(huán)，未來(lái)商業(yè)化表現(xiàn)值得期待。u內(nèi)部治理顯著改善，業(yè)務(wù)困境反轉(zhuǎn)，新任管理層帶動(dòng)游戲業(yè)務(wù)揚(yáng)帆起航。?新任董事長(zhǎng)具備豐富的游戲行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，持續(xù)增持公司股份彰顯對(duì)公司發(fā)展的長(zhǎng)期信心。新任董事長(zhǎng)金鋒有超10年游戲行業(yè)經(jīng)驗(yàn)；截至2024年3月金鋒累計(jì)投入15.3億元增持股，2023年12月成為公司實(shí)控人。?資產(chǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。子公司浙江盛和在傳奇品類和創(chuàng)新品類游戲研發(fā)實(shí)力深厚，公司于2016年6月、2017年7月、2023年5月分三次合計(jì)23.8億元收購(gòu)浙江盛和100%股權(quán)；子公司浙江九翎因傳奇糾紛面臨巨額索賠，公司于2020年8月剝離浙江九翎，其面臨的未結(jié)重大訴訟仲裁對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)出清。uu傳奇品類穩(wěn)定核心用戶，創(chuàng)新品類成功拓展年輕用戶，2024年P(guān)ipeline儲(chǔ)備豐富，有望開啟新一輪產(chǎn)品周期。??傳奇品類與產(chǎn)業(yè)鏈上下游龍頭深度綁定，同時(shí)自研創(chuàng)新品類游戲拓展年輕用戶。公司與盛趣游戲、貪玩游戲通過(guò)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議、成立合資公司、互相持股等方式深化合作。回合制RPG《石器時(shí)代：覺醒》進(jìn)入AppStore暢銷榜Top8、二次元開放世界《刀劍神域黑衣戰(zhàn)士：王牌》進(jìn)入AppStore暢銷榜Top8?！癐P儲(chǔ)備+自研能力”加持，2024年產(chǎn)品矩陣豐富。傳奇品類包括《龍騰傳奇》、《梁山傳奇》等；創(chuàng)新品類涵蓋MMORPG《斗羅大陸：誅邪傳說(shuō)》、開放世界《納薩力克：崛起》、ARPG《盜墓筆記：?jiǎn)⒊獭?、SLG《代號(hào)：信長(zhǎng)》、策略RPG《關(guān)于我轉(zhuǎn)生變成史萊姆這檔事：新世界》等重磅產(chǎn)品?！把邪l(fā)、發(fā)行、投資+IP”三駕馬車并駕齊驅(qū)，自研“形意”大模型落地實(shí)現(xiàn)AI全面提效。?研發(fā)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)扎實(shí)，自研“形意”大模型實(shí)現(xiàn)研發(fā)提效，助力“IP改編+產(chǎn)品矩陣”策略。研發(fā)體系包括3大子公司（上海愷英、浙江盛和、杭州億沐）和7大工作室，建立了管線化、標(biāo)準(zhǔn)化、模塊化和自動(dòng)化的研發(fā)工業(yè)化體系。自研“形意”大模型深度融入研發(fā)管線，在生成風(fēng)格化UI框體等精細(xì)資產(chǎn)、3D復(fù)雜地形圖等大規(guī)模資產(chǎn)以及風(fēng)格化角色原畫等領(lǐng)域提效顯著，可實(shí)現(xiàn)文學(xué)劇本/劇情自動(dòng)化拆解、自動(dòng)生產(chǎn)任務(wù)線等功能。?小游戲和海外發(fā)行業(yè)務(wù)持續(xù)創(chuàng)新，投資+IP反哺游戲業(yè)務(wù)。發(fā)行業(yè)務(wù)把握小游戲及海外增量，2024年2月《怪物聯(lián)萌》、《仙劍奇?zhèn)b傳：新的開始》分列微信小游戲暢銷榜Top9和Top10；儲(chǔ)備SLG新品《代號(hào)：信長(zhǎng)》有望打開日本市場(chǎng)。IP合作儲(chǔ)備《盜墓筆記》、《死神千年血戰(zhàn)篇》、《奧特曼》、《斗羅大陸》、《信長(zhǎng)之野望》、《OVERLORD》、《機(jī)動(dòng)戰(zhàn)士敢達(dá)》、《龍族》、《關(guān)于我轉(zhuǎn)生變成史萊姆這檔事》等重磅IP。u盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司聚焦游戲“研發(fā)、發(fā)行、投資+IP”主業(yè)，自研“形意”大模型實(shí)現(xiàn)AI全面提效。2024年自研及代理發(fā)行產(chǎn)品矩陣豐富，小程序游戲業(yè)務(wù)及海外發(fā)行業(yè)務(wù)有望為公司業(yè)績(jī)打開進(jìn)一步增長(zhǎng)空間。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I業(yè)收入為54.59/63.96/69.60億元，歸母凈利潤(rùn)為18.65/21.87/23.57億元，EPS為0.87/1.02/1.09元，PE為11.3/9.7/9.0X，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新產(chǎn)品上線進(jìn)度及表現(xiàn)不及預(yù)期、老產(chǎn)品流水下滑、運(yùn)營(yíng)事故、海外政策變化、管理層相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)、估值中樞下移、新技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期、各公司并不具備完全可比性，對(duì)標(biāo)的相關(guān)資料和數(shù)據(jù)僅供參考。3報(bào)告目錄第一章

從“混亂”到“新生”：內(nèi)部治理困境反轉(zhuǎn)，聚焦主業(yè)揚(yáng)帆起航2.2產(chǎn)品情況2.2.1產(chǎn)品情況：傳奇品類長(zhǎng)青產(chǎn)品長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)，重磅新品儲(chǔ)備充足1.1發(fā)展歷程：2008年成立，2015年借殼泰亞股份上市更名愷英網(wǎng)絡(luò)1.1.1主營(yíng)業(yè)務(wù)：游戲研發(fā)、發(fā)行和運(yùn)營(yíng)，移動(dòng)游戲和境內(nèi)業(yè)務(wù)占比高1.1.2

業(yè)績(jī)復(fù)盤：2018-2019年業(yè)績(jī)陷入困境，2020年起實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)1.1.3產(chǎn)品復(fù)盤：2020年開始，傳奇+創(chuàng)新品類開啟產(chǎn)品新周期2.2.2產(chǎn)品情況：奇跡品類優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，重磅IP挖掘70/80后玩家增量2.2.3產(chǎn)品情況：創(chuàng)新品類實(shí)現(xiàn)用戶拓盤，建立研發(fā)發(fā)行優(yōu)勢(shì)2.2.4產(chǎn)品情況：2024年創(chuàng)新品類產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富，有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽康谌?/p>

從“單點(diǎn)”到“立體”：依托“研發(fā)、發(fā)行、投資+IP”三駕馬車，建立立體游戲業(yè)務(wù)矩陣立1.2公司治理1.2.1公司治理：2019年金鋒成為公司董事長(zhǎng)，前任管理層司法風(fēng)險(xiǎn)出清1.2.2公司治理：金鋒持續(xù)增持，成為實(shí)控人3.1公司策略：“研發(fā)、發(fā)行、投資+IP”三駕馬車助力游戲主業(yè)發(fā)展3.1.1研發(fā)側(cè)：研發(fā)投入穩(wěn)步增長(zhǎng)，團(tuán)隊(duì)能力持續(xù)加強(qiáng)1.2.3公司治理：股權(quán)架構(gòu)清晰穩(wěn)定，為聚焦主業(yè)掃清障礙1.2.4公司治理：引入多元背景管理層，兼具豐富游戲、法律等行業(yè)經(jīng)驗(yàn)1.2.5公司治理：持續(xù)推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，設(shè)定增長(zhǎng)目標(biāo)調(diào)動(dòng)員工積極性1.2.6公司治理：持續(xù)推出員工持股計(jì)劃，設(shè)定增長(zhǎng)目標(biāo)，綁定核心團(tuán)隊(duì)3.1.2

研發(fā)側(cè)：研發(fā)架構(gòu)持續(xù)升級(jí)，建立完善工業(yè)化體系3.1.3發(fā)行側(cè)：傳奇品類探索社區(qū)化發(fā)行運(yùn)營(yíng)，成效顯著3.1.4發(fā)行側(cè)：2023年起小游戲表現(xiàn)亮眼，2024年持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?.1.5發(fā)行側(cè)：重拾出海戰(zhàn)略，2024年重磅產(chǎn)品有望打開海外市場(chǎng)3.1.6投資+IP：投資聚焦游戲主業(yè)，補(bǔ)強(qiáng)研發(fā)實(shí)力和研發(fā)品類3.1.7投資+IP：持續(xù)深耕IP業(yè)務(wù)，賦能游戲主業(yè)1.3資本運(yùn)作1.3.1資本運(yùn)作：推動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，剝離浙江九翎1.3.2

資本運(yùn)作：聚焦優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)，100%并表浙江盛和進(jìn)一步提振業(yè)績(jī)3.2AI業(yè)務(wù)：自研“形意”大模型研發(fā)提效，“IP+游戲”有望一鍵化實(shí)現(xiàn)3.3XR業(yè)務(wù)：投資布局XR軟/硬件生態(tài)，首款VR游戲已上線海外第二章

從“穩(wěn)定”到“拓盤”：傳奇奇跡品類穩(wěn)定核心用戶群體，創(chuàng)新品類拓展新一代年輕用戶群體第四章

財(cái)務(wù)及估值分析2.1傳奇產(chǎn)業(yè)鏈：包含IP授權(quán)、游戲研發(fā)、發(fā)行運(yùn)營(yíng)和分發(fā)渠道4.1營(yíng)業(yè)收入：2021年起營(yíng)業(yè)收入重回增長(zhǎng)區(qū)間，手游占比持續(xù)提升4.2

毛利率：手游轉(zhuǎn)型及自研業(yè)務(wù)推進(jìn)，助力毛利持續(xù)提升4.3凈利率：銷售/研發(fā)費(fèi)用分別隨營(yíng)收/自研業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，整體凈利率提升4.4資產(chǎn)及現(xiàn)金流：現(xiàn)金流狀況良好，現(xiàn)金儲(chǔ)備充足2.1.1傳奇IP授權(quán)：長(zhǎng)達(dá)20年糾紛厘清，保障公司傳奇業(yè)務(wù)發(fā)展2.1.2上下游合作：與IP方和頭部發(fā)行方深度綁定2.1.3打擊私服：IP授權(quán)統(tǒng)一，各方聯(lián)手打擊私服有望帶來(lái)市場(chǎng)增量2.1.4用戶畫像4一、從“混亂”到“新生”：內(nèi)部治理困境反轉(zhuǎn)，聚焦主業(yè)揚(yáng)帆起航51.1

發(fā)展歷程：2008年成立，2015年借殼泰亞股份上市更名愷英網(wǎng)絡(luò)l

公司成立于2008年10月，2015年借殼泰亞股份上市，后更名為愷英網(wǎng)絡(luò)。l

公司以頁(yè)游研發(fā)和發(fā)行業(yè)務(wù)起家。自研《蜀山傳奇》單月流水超4500萬(wàn)元，依托自有XY.COM平臺(tái)代理發(fā)行《三國(guó)亂世》累計(jì)流水超12億元，代理發(fā)行浙江盛和《藍(lán)月傳奇》累計(jì)流水超40億元。l

2014年起轉(zhuǎn)型手游研發(fā)和發(fā)行。與天馬時(shí)空聯(lián)合開發(fā)、公司獨(dú)家發(fā)行的《全民奇跡MU》累計(jì)流水超75億元；2017年并購(gòu)浙江盛和，進(jìn)一步增強(qiáng)手游研發(fā)能力，自研《王者傳奇》、《原始傳奇》等傳奇手游以及《敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決》等創(chuàng)新品類手游，代理發(fā)行《高能手辦團(tuán)》、《仙劍奇?zhèn)b傳之新的開始》等手游。圖表：愷英網(wǎng)絡(luò)發(fā)展歷程公司歷程2008年10月2015年12月上海愷英成立2017年07月2023年08月收購(gòu)浙江盛和51%股權(quán)，浙江盛和成為公司控股子公司借殼泰亞股份上市，更名“愷英網(wǎng)絡(luò)”收購(gòu)浙江盛和29%股權(quán)，浙江盛和成為公司100%控股子公司2008-2015上海愷英上市之前2016至今愷英網(wǎng)絡(luò)2010年07月2010年10月2011年06月《摩天大樓》超1億注冊(cè)用戶，日登陸1500萬(wàn)人《恐龍時(shí)代》上線，日均最高活躍用戶超過(guò)150萬(wàn)人《熱血海盜王》、《神馬三國(guó)》上線2016年06月2017年04月2017年12月2020年6-9月2021年02月《藍(lán)月傳奇》上線，領(lǐng)軍中國(guó)頁(yè)游行業(yè)《王者傳奇》上線；正版授權(quán)《傳奇世界網(wǎng)頁(yè)版》獲貪玩游戲獨(dú)代與萬(wàn)代南夢(mèng)宮（上海）聯(lián)合發(fā)行的《敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)戰(zhàn)》上線《捕魚大亨》上線，注冊(cè)用戶超過(guò)3500萬(wàn)，日活躍用戶數(shù)百萬(wàn)2011年08月研發(fā)ARPG手游《原始傳奇》，由貪玩游戲獨(dú)家發(fā)行；3D寫實(shí)二次元放置游戲《高能手辦團(tuán)》正式推出產(chǎn)品歷程2012年02月2012年06月2013年01月2014年08月2014年11月2014年12月2015年08月《斗戰(zhàn)西游》上線，當(dāng)日注冊(cè)用戶超100萬(wàn)人《蜀山傳奇》單月流水突破4500萬(wàn)元騰訊獨(dú)代、公司自研ARPG手游《藍(lán)月傳奇2》上線B站獨(dú)代、公司自研MMORPG手游《刀劍神域黑衣劍士：王牌》上線；SUNRISE官方授權(quán)、公司自研與發(fā)行3D回合冒險(xiǎn)卡牌手游《魔神英雄傳》上線《龍吟三國(guó)》萌系三國(guó)上線2021年06月騰訊獨(dú)代《烈火屠龍》，月流水超過(guò)3000萬(wàn)元XY游戲獨(dú)代《斬龍傳奇》，月流水超過(guò)3000萬(wàn)元《全民奇跡MU》全渠道上線，首日充值達(dá)到2600萬(wàn)元《XY蘋果助手》用戶安裝量破億，月流水超6000萬(wàn)元《天使之戰(zhàn)》、《玄中記》、《歲時(shí)令》、《百工靈》、《新倚天屠龍記》、《永恒聯(lián)盟》上線2022年1-11月2023年10月騰訊與公司聯(lián)合開發(fā)運(yùn)營(yíng)的MMO回合制游戲《石器時(shí)代：覺醒》上線，獲免費(fèi)榜第一，暢銷榜第八6資料：公司官網(wǎng)、公司公告、全民奇跡公眾號(hào)、九游游戲公眾號(hào)、國(guó)海證券研究所1.1.1

主營(yíng)業(yè)務(wù)：游戲研發(fā)、發(fā)行和運(yùn)營(yíng)，移動(dòng)游戲和境內(nèi)業(yè)務(wù)占比高ll公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包含移動(dòng)游戲和網(wǎng)頁(yè)游戲的研發(fā)、發(fā)行和運(yùn)營(yíng)，同時(shí)通過(guò)投資+IP布局支撐游戲主業(yè)發(fā)展。2023年，按產(chǎn)品來(lái)看移動(dòng)游戲業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了83.3%的營(yíng)收，按地區(qū)來(lái)看境內(nèi)游戲業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了97.3%的營(yíng)收。圖表：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)及核心產(chǎn)品圖表：2023年公司營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成（分產(chǎn)品）業(yè)務(wù)模塊核心產(chǎn)品信息服務(wù)15.5%傳奇、奇跡《藍(lán)月傳奇》、

《原始傳奇》、《熱血合擊》、《永恒聯(lián)盟》等移動(dòng)游戲83.3%研發(fā)網(wǎng)頁(yè)游戲1.3%非傳奇、奇跡

實(shí)時(shí)對(duì)戰(zhàn)游戲《敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決》、卡牌類游戲《魔神英雄傳》等旗下XY發(fā)行平臺(tái)（XY.COM）是國(guó)內(nèi)知名精品游戲運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，累計(jì)推出精品圖表：2023年公司營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成（分地區(qū)）發(fā)行平臺(tái)發(fā)行產(chǎn)品投資游戲逾百款發(fā)行涵蓋多種品類：《天使之戰(zhàn)》、《高能手辦團(tuán)》、《魔神英雄傳》、《圣靈之境》、《新倚天屠龍記》、《零之戰(zhàn)線》、《怒火一刀》等境內(nèi)97.3%境外2.7%星躍互動(dòng)（SLG研發(fā)）、數(shù)字浣熊（卡牌RPG）、終極幻境（二次元AVG）、仟憬網(wǎng)絡(luò)（科幻游戲）等投資+IP授權(quán)IP：覆蓋經(jīng)典游戲、人氣小說(shuō)、知名動(dòng)畫等，包括“傳奇”、“奇跡MU”、“熱血江湖”、“倚天屠龍記”、“盜墓筆記”、“刀劍神域”、“魔神英雄傳”、“機(jī)動(dòng)戰(zhàn)士敢達(dá)系列”、“斗羅大陸”等IP自有IP：“百工靈”和“歲時(shí)令”7資料：公司公告、愷英網(wǎng)絡(luò)公眾號(hào)、心光流美公眾號(hào)、游戲新知公眾號(hào)、國(guó)海證券研究所1.1.2

業(yè)績(jī)復(fù)盤：2018-2019年業(yè)績(jī)陷入困境，2020年起實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)l

2015-2017年期間，公司游戲業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)。一方面，《全民奇跡MU》長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定；另一方面，2017年并購(gòu)《藍(lán)月傳奇》研發(fā)商浙江盛和，進(jìn)一步增厚業(yè)績(jī)。l

2018-2019年期間，版號(hào)發(fā)放節(jié)奏放緩、傳奇IP再現(xiàn)訴訟糾紛，公司營(yíng)收連續(xù)下滑。2018年，公司并購(gòu)頁(yè)游研發(fā)商浙江九翎，2019年浙江九翎陷入傳奇IP訴訟糾紛計(jì)提商譽(yù)減值9.5億元；同時(shí)浙江盛和營(yíng)收下滑，計(jì)提商譽(yù)減值11.5億元，導(dǎo)致2019年公司歸母凈利潤(rùn)為-18.9億元。l

2020年開始，公司在新任董事長(zhǎng)金鋒的帶領(lǐng)下，重組治理結(jié)構(gòu)、明確戰(zhàn)略方向。2020年，公司歸母凈利潤(rùn)轉(zhuǎn)正，此后營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)進(jìn)入快速增長(zhǎng)通道。圖表：2015-2024Q1營(yíng)業(yè)收入變化情況圖表：2015-2024Q1歸母凈利潤(rùn)變化情況454080%60%40%20%0%2043.0224.1%16.1200.0%0.0%109.4%14.6151037.3136.2%47.1%4.353.9%4.1%6.810.33556.8%-86.5%42.6%77.8%31.36.536.9%5.83027.25-200.0%2.21.823.825201510523.422.816.3%15.2%15.3%020.4201520162017201820192020202120222023

2024Q1

-400.0%-600.0%15.4-513.1-10.8%-10-15-20-24.2%-20%-40%-27.1%2018-800.0%-968.5%-18.90-1000.0%20152016201720192020202120222023

2024Q1營(yíng)收（億元）營(yíng)收YoY歸母凈利潤(rùn)（億元）歸母凈利潤(rùn)YoY8資料：公司公告、國(guó)海證券研究所1.1.3

產(chǎn)品復(fù)盤：2020年開始，傳奇+創(chuàng)新品類開啟產(chǎn)品新周期l

2016-2017年，公司產(chǎn)品以傳奇品類為主，同時(shí)嘗試二次元+IP創(chuàng)新品類研發(fā)，自研自發(fā)《敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決》積累研發(fā)和發(fā)行經(jīng)驗(yàn)。l

2018年H2-2019年，公司出現(xiàn)核心產(chǎn)品空窗期。l

2020年起，新任董事長(zhǎng)金鋒帶領(lǐng)公司聚焦游戲主業(yè)，推出《原始傳奇》等傳奇品類重磅新品，以及《魔神英雄傳》、《刀劍神域黑衣戰(zhàn)士：王牌》等創(chuàng)新品類產(chǎn)品。圖表：2015-2023年?duì)I業(yè)收入變化情況23.225201510520.1103.5%150%110%70%19.818.317.214.322.2%13.989.7%12.913.011.711.711.811.128.3%10.5-4.9%9.99.98.17.335.1%30%21.7%23.6%10.4%0.7%-1.7%-10%-50%-14.9%-22.8%

-25.8%1H2015

2H2015

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2H2023營(yíng)收（億元）

營(yíng)收增速%-35.8%0-16.4%圖表：2015-2023年凈利潤(rùn)變化及產(chǎn)品上線情況2H2019：凈利潤(rùn)：-19.14億元1510109.3%1.8500%400%300%200%100%0%-100%-200%464.8%4.78.18.47.412.771.0%-82.5%0.8-0.9-13.2%0.75.5119.5%4.34.14.33.83.72.72.4168.1%5062.2%34.0%4.5%15.8%4.0%-37.4%1H2015

2H2015

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2H2023-5-107.1%凈利潤(rùn)（億元）產(chǎn)品空窗期凈利潤(rùn)增速%8月：全民江湖9月：仙劍奇?zhèn)b傳之新的開始（小程序）10月：石器時(shí)代：覺醒11月：納薩力克之王8月：暗夜破曉9月：10月：狂暴傳奇12月：9月：永恒聯(lián)盟11月：12月：敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決6月：原始6月：藍(lán)月傳奇4月：王者傳奇?zhèn)髌娓吣苁洲k團(tuán)零之戰(zhàn)線新倚天屠龍記2月：藍(lán)月傳奇23月：熱血合擊6月：刀劍神域黑衣戰(zhàn)士：王牌6月：魔神英雄傳1月：戰(zhàn)艦世界閃擊戰(zhàn)1月：天使之戰(zhàn)2月：玄中記6月：圣靈之境5月：熱血習(xí)武6月：龍神八部之西行紀(jì)資料：公司官網(wǎng)、公司公告、敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決官網(wǎng)、愷英網(wǎng)絡(luò)公眾號(hào)、中旭未來(lái)招股書、金融界、七麥數(shù)據(jù)、17173資訊、游戲矩陣、TapTap、9硬核聯(lián)盟公眾號(hào)、天使之戰(zhàn)手游信息站公眾號(hào)、樂玩、高手游、小米游戲中心、手游那點(diǎn)事公眾號(hào)、石器時(shí)代覺醒公眾號(hào)、游戲新知、國(guó)海證券研究所1.2.1

公司治理：2019年金鋒成為公司董事長(zhǎng)，前任管理層司法風(fēng)險(xiǎn)出清l

2015年借殼上市后，王悅擔(dān)任公司董事長(zhǎng)和總經(jīng)理，為實(shí)際控制人。2016-2019年期間，王悅通過(guò)股票質(zhì)押大規(guī)模套現(xiàn)，由于股票質(zhì)押凍結(jié)和司法拍賣為公司業(yè)務(wù)和股價(jià)帶來(lái)不確定因素；同時(shí)王悅還涉嫌違法犯罪被司法機(jī)關(guān)調(diào)查，影響公司正常經(jīng)營(yíng)。2018年7月，王悅辭去公司總經(jīng)理職務(wù)；2019年3月，王悅辭去公司董事長(zhǎng)職務(wù)，與公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)脫離關(guān)系。l

2019年3月，金鋒接任公司董事長(zhǎng)，開始整頓公司管理困局。2011年7月至2018年1月，金鋒歷任浙江盛和產(chǎn)品經(jīng)理、市場(chǎng)總監(jiān)；2018年1月，任浙江盛和總裁及CEO。隨著2017年公司并購(gòu)浙江盛和，金鋒于2018年7月至2018年9月任公司副董事長(zhǎng)，于2018年9月至2019年3月任公司聯(lián)席董事長(zhǎng)。圖表：2017-2023年三季度王悅股票的質(zhì)押和凍結(jié)情況圖表：前任管理層司法風(fēng)險(xiǎn)出清100.0%100.0%100.0%100.0%100.0%100.0%95.7%姓名

曾任職務(wù)

現(xiàn)任職務(wù)司法風(fēng)險(xiǎn)調(diào)查處罰情況結(jié)論5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0100.0%90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%4.64.64.64.695.7%判處有期徒刑五年79.6%3.1被移送司法機(jī)關(guān)或追

六個(gè)月，并處罰金王悅

前董事長(zhǎng)無(wú)無(wú)無(wú)操縱證券市場(chǎng)罪究刑事責(zé)任人民幣一千萬(wàn)元已從公司離任被司法機(jī)關(guān)或紀(jì)檢部門采取強(qiáng)制措施，給予警告，并處以30萬(wàn)元的罰款涉嫌背信損害上市公司利益罪、涉嫌信息披露違法違規(guī)前董事、前總經(jīng)理不起訴已從公司離任陳永聰21.4%21.4%21.4%21.4%21.4%0.60.6前董事、2.7%2.7%馮顯超

前副總經(jīng)理涉嫌個(gè)人經(jīng)濟(jì)犯罪被司法機(jī)關(guān)調(diào)查已從公司離任0.0%20170.0%201820192020占公司總股本比例2021202220230930凍結(jié)比例持股數(shù)量（億股）質(zhì)押比例請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明

10資料：公司公告、中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)、國(guó)海證券研究所1.2.2

公司治理：金鋒持續(xù)增持，成為實(shí)控人l

截至2019年底，王悅持有公司股份占總股本的21.44%，仍然為實(shí)際控制人。2022年5月，王悅持有的部分股份因質(zhì)押式回購(gòu)糾紛被司法拍賣，公司進(jìn)入無(wú)實(shí)控人狀態(tài)。后續(xù)王悅持有股份被多次司法拍賣，持股比例進(jìn)一步降低，截至2023年12月，已降低至2.68%。l

為增強(qiáng)對(duì)業(yè)務(wù)的掌控力，同時(shí)彰顯對(duì)公司的信心，金鋒于2020年開始持續(xù)增持股份。2023年11月，金鋒以1.47億元受讓紹興安嵊11%的合伙份額（合計(jì)持有份額99%），同時(shí)成為紹興安嵊普通合伙人、執(zhí)行事務(wù)合伙人，金鋒成為紹興安嵊控制人，紹興安嵊持有公司5.23%股份；12月工商變更完成后，金鋒持股達(dá)到總股本的19.01%，成為公司實(shí)際控制人。l

截至2024年3月，金鋒累計(jì)投入15.3億元用于股份增持，持股平均價(jià)格4.78元/股；合計(jì)控制4.2億股，占公司總股本的19.56%。圖表：王悅和金鋒的持股情況（截至2019年12月31日）圖表：金鋒增持情況詳情人員金鋒王悅公司職務(wù)現(xiàn)任董事長(zhǎng)前任董事長(zhǎng)持股比例0%其中凍結(jié)比例股權(quán)控制形式增持?jǐn)?shù)量（百萬(wàn)股）增持金額（萬(wàn)元）平均成本（元）時(shí)間-148.371.2745,876.28601.763.094.784.432020年3月-6月2020年7月21.44%100%圖表：王悅、金鋒持股比例（截至2024年3月）46.7520,730.432021年1月-6月25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%21.4%21.4%21.4%21.4%21.4%20.5%19.6%19.0%19.1%14.285,740.244.022021年8月-11月14.7%14.7%直接控制13.8%13.8%13.8%13.8%21.2464.802.0310,407.6042,311.742,000.244.906.5310.8%10.8%2021年5月2022年8月2023年12月2024年3月9.8%9.1%8.0%6.9%5.1%2.7%3.0%1.6%9.850.00%9.7010,999.9611.34112.48（11%紹興安嵊份額對(duì)應(yīng)股數(shù)12.37）14,673.76（對(duì)應(yīng)11%紹興安嵊份額）通過(guò)紹興安嵊間接控制2023年11月11.86王悅持股比例金鋒持股比例11資料：公司公告、天眼查、國(guó)海證券研究所1.2.3

公司治理：股權(quán)架構(gòu)清晰穩(wěn)定，為聚焦主業(yè)掃清障礙圖表：公司股權(quán)架構(gòu)（截至2024年一季報(bào)）直接+間接持股達(dá)到金鋒金海波19.56%99%1%交銀施羅德精選混合型證券投資基金紹興安嵊金丹良其他香港中央結(jié)算杭州浩祥4.57%14.33%5.23%4.44%1.22%1.09%69.12%愷英網(wǎng)絡(luò)股份有限公司100%100%100%100%上海愷英網(wǎng)絡(luò)科技有限公司上海愷英軟件技術(shù)有限公司杭州億沐網(wǎng)絡(luò)科技有限公司浙江盛和網(wǎng)絡(luò)科技有限公司請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明

12資料：公司公告、天眼查、國(guó)海證券研究所1.2.4

公司治理：引入多元背景管理層，兼具豐富游戲、法律等行業(yè)經(jīng)驗(yàn)l

公司管理層背景多元化，具備豐富的游戲行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)、深厚的法務(wù)合規(guī)以及資本市場(chǎng)運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)。董事長(zhǎng)金鋒具備超過(guò)10年的游戲行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)；總經(jīng)理沈軍歷任浙江省法學(xué)會(huì)評(píng)估法學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、行政法學(xué)會(huì)理事、中國(guó)法學(xué)會(huì)會(huì)員等，確保公司治理和業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)合規(guī)開展。圖表：公司管理層介紹（截至2023年12月31日）姓名職位履歷于2011年7月至2018年1月歷任浙江盛和網(wǎng)絡(luò)科技有限公司產(chǎn)品經(jīng)理、市場(chǎng)總監(jiān)、總裁，現(xiàn)任浙江盛和網(wǎng)絡(luò)科技有限公司CEO，2018年7月至今任公司董事，于2018年7月至2018年9月任公司副董事長(zhǎng)，于2018年9月至2019年3月任公司聯(lián)席董事長(zhǎng)，于2019年3月至今任公司董事長(zhǎng)。金鋒董事長(zhǎng)于2006年6月至2008年4月歷任浙江六和律師事務(wù)所律師、行政法部副主任和國(guó)際法部委員；2008年5月至2018年9月歷任浙江省社會(huì)科學(xué)院科研人員、副所長(zhǎng)。歷任浙江省法學(xué)會(huì)評(píng)估法學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、行政法學(xué)會(huì)理事、浙籍法學(xué)家理事、中國(guó)法學(xué)會(huì)會(huì)員。于2018年9月起擔(dān)任公司副總經(jīng)理，2019年5月起擔(dān)任公司董事，2023年7月任公司總經(jīng)理。沈軍總經(jīng)理曾任海航集團(tuán)有限公司證券業(yè)務(wù)部中心經(jīng)理、海南海島建設(shè)集團(tuán)股份有限公司總裁助理、工會(huì)委員會(huì)主席、海航基礎(chǔ)設(shè)施投資集團(tuán)股份有限公司董事會(huì)秘書、副總裁、總部黨支部書記等職務(wù)。曾獲證券時(shí)報(bào)第八屆中國(guó)上市公司投資者關(guān)系優(yōu)秀董秘，上海證券報(bào)2016年金治理上市公司資本創(chuàng)新董秘等榮譽(yù)。2019年3月任職公司副總經(jīng)理，同年9月?lián)喂径隆６?、副總?jīng)理騫軍法董事、副總經(jīng)理趙凡黃宇任北京久世網(wǎng)媒文化傳播有限公司總經(jīng)理及執(zhí)行董事、貴州金德康網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司總經(jīng)理及執(zhí)行董事。2021年7月起擔(dān)任公司董事，2023年7月任職公司副總經(jīng)理。曾任上海商貿(mào)旅游學(xué)校教師、上海匯銀律師事務(wù)所律師；2014年1月至今在公司法務(wù)部任職，2021年7月任職公司監(jiān)事會(huì)主席。監(jiān)事會(huì)主席副總經(jīng)理、首席運(yùn)營(yíng)官于2012年9月至今歷任上海愷英網(wǎng)絡(luò)科技有限公司XY平臺(tái)總經(jīng)理、XY事業(yè)部總經(jīng)理、游戲事業(yè)部副總裁、公司游戲研發(fā)事業(yè)群和游戲發(fā)行事業(yè)群高級(jí)副總裁，于2019年3月至2019年7月?lián)喂颈O(jiān)事，2021年1月起任職公司副總經(jīng)理。林彬曾任海航創(chuàng)新股份有限公司投資證券部副總經(jīng)理，董事會(huì)辦公室主任兼證券事務(wù)代表，甘肅剛泰控股(集團(tuán))股份有限公司董事會(huì)秘書辦公室副主任兼證券事務(wù)代表。2023年7月至今任職公司董事會(huì)秘書。劉洪林鄭興焱黃振鋒董事會(huì)秘書監(jiān)事曾任杭州九玩網(wǎng)絡(luò)科技有限公司項(xiàng)目經(jīng)理，曾就職于杭州盛覺網(wǎng)絡(luò)科技有限公司總經(jīng)辦，2021年7月至今任職公司監(jiān)事會(huì)監(jiān)事。財(cái)務(wù)總監(jiān)、首席財(cái)務(wù)官曾任凱撒同盛發(fā)展股份有限公司財(cái)務(wù)總監(jiān)、海越能源集團(tuán)股份有限公司財(cái)務(wù)總監(jiān)、長(zhǎng)馳控股集團(tuán)有限公司財(cái)務(wù)總監(jiān)等職務(wù)。2021年7月至今任公司財(cái)務(wù)總監(jiān)。13資料：公司公告、國(guó)海證券研究所1.2.5

公司治理：持續(xù)推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，設(shè)定增長(zhǎng)目標(biāo)調(diào)動(dòng)員工積極性l

公司推出2020年和2022年兩期股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。其中，2020年的兩期計(jì)劃均達(dá)成行權(quán)條件。l

2022年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃為2022-2023年業(yè)績(jī)?cè)O(shè)定增長(zhǎng)目標(biāo)，2022年業(yè)績(jī)已達(dá)標(biāo)，已行權(quán)50%。圖表：股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃情況文件2020年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃2022年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃首次授予：高級(jí)管理人員、中層管理人員、核心技術(shù)/業(yè)務(wù)人員等49人預(yù)留對(duì)象：5人激勵(lì)人員中層管理人員、核心技術(shù)/業(yè)務(wù)人員等21人授予數(shù)量行權(quán)價(jià)格股票2382萬(wàn)份，約占總股本的1.11%；其中首次授予0.90%，預(yù)留部分為0.21%1971萬(wàn)份，約占公司股本總額的0.92%4.76元/股首次授予：5.05元/股預(yù)留對(duì)象：3.22元/股二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)6.32元/股二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)回購(gòu)價(jià)格等待期6.32元/股12、24個(gè)月后分兩期解鎖，每期50%12、24個(gè)月后分兩期解鎖，每期50%以2019年剔除商譽(yù)的扣非歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，2020/2021年增長(zhǎng)率不低于10%/20%；考核要求以2021年扣非歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，2022/2023年增長(zhǎng)率不低于80%/160%對(duì)于預(yù)留部分，2021/2022年的增長(zhǎng)率不低于20%/30%圖表：2020年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃成本攤銷圖表：2022年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃成本攤銷股票期權(quán)攤銷成本股票期權(quán)攤銷成本2020年614.812021年2022年678.762022年201.042023年2024年792.71（萬(wàn)元）（萬(wàn)元）3,364.262,070.693,277.242,283.4914資料：公司公告、國(guó)海證券研究所1.2.6

公司治理：持續(xù)推出員工持股計(jì)劃，設(shè)定增長(zhǎng)目標(biāo)，綁定核心團(tuán)隊(duì)ll公司推出3期員工持股計(jì)劃。其中，第1期計(jì)劃已達(dá)標(biāo)，且于2022年9月出售完畢。第2期、第3期計(jì)劃為2022-2023年利潤(rùn)設(shè)定增長(zhǎng)目標(biāo)，2022年業(yè)績(jī)已達(dá)標(biāo)。圖表：第一、二、三期員工持股計(jì)劃對(duì)比文件第一期員工持股計(jì)劃第二期員工持股計(jì)劃第三期員工持股計(jì)劃激勵(lì)人員公司監(jiān)事、高級(jí)管理人員及核心員工，共計(jì)11人約1588萬(wàn)股，約占總股本的0.74%1元/股公司監(jiān)事、高級(jí)管理人員及核心員工，共計(jì)35人公司監(jiān)事、高級(jí)管理人員及核心員工，共計(jì)62人授予數(shù)量行權(quán)價(jià)格股票約504萬(wàn)股，約占總股本0.23%3元/股約3162萬(wàn)股，約占總股本1.47%3元/股二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)回購(gòu)價(jià)格等待期2.73元/股4.38元/股4.38元/股12、24個(gè)月后分兩期解鎖，每期50%12、24個(gè)月后分兩期解鎖，每期50%12、24個(gè)月后分兩期解鎖，每期50%以2019年扣非歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，2020/2021年增長(zhǎng)率不低于10%/20%以2021年扣非歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，2022/2023年增長(zhǎng)率不低于80%/160%以2021年扣非歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，2022/2023年增長(zhǎng)率不低于80%/160%考核要求完成情況2020、2021年均達(dá)標(biāo)2022年達(dá)標(biāo)2022年達(dá)標(biāo)圖表：第一期員工持股計(jì)劃費(fèi)用攤銷情況（萬(wàn)元）圖表：第二期員工持股計(jì)劃費(fèi)用攤銷情況（萬(wàn)元）圖表：第三期員工持股計(jì)劃費(fèi)用攤銷情況（萬(wàn)元）激勵(lì)費(fèi)用總計(jì)2,746.752020年2021年2022年343.34激勵(lì)費(fèi)用總計(jì)1,663.792022年103.992023年2024年381.28激勵(lì)費(fèi)用總計(jì)11,919.062023年2024年1,030.031,373.381,178.528,939.302,979.77請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明

15資料：公司公告、國(guó)海證券研究所1.3.1

資本運(yùn)作：推動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，剝離浙江九翎ll公司于2018年以10.6億元收購(gòu)浙江九翎持70%股份，浙江九翎承諾2018/2019/2020年扣非歸母凈利潤(rùn)不低于1.9/2.2/2.9億元，對(duì)應(yīng)收購(gòu)PE分別為8/7/5x，收購(gòu)形成商譽(yù)9.5億元。浙江九翎主營(yíng)H5和微信小游戲研發(fā)，H5游戲《傳奇來(lái)了》首月流水超千萬(wàn)元。2018-2019年，浙江九翎經(jīng)營(yíng)狀況不佳，且存在多起未結(jié)重大仲裁訴訟案件，可能在未來(lái)無(wú)法持續(xù)經(jīng)營(yíng)。公司與浙江九翎原股東磋商，約定原股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議及相關(guān)協(xié)議終止履行，公司將其持有的浙江九翎股權(quán)返還給原股東，原股東向公司返還股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款9.6億元。l自2020年8月31日起浙江九翎不再納入合并范圍，其面臨的未結(jié)重大訴訟仲裁對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)出清。圖表：2017-2019年浙江九翎營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)圖表：浙江九翎面臨訴訟賠償情況-13.9%5.0-10.0%-30.0%-50.0%-70.0%-90.0%-110.0%-130.0%-150.0%披露日期

仲裁申請(qǐng)人

被申請(qǐng)人原因索賠金額76.6億元4.64.0娛美德娛樂有限公司未根據(jù)傳奇H5相關(guān)合同的約定，支付最低保證金（部分）、月度分成費(fèi)、激勵(lì)費(fèi)3.02019/12/212020/04/07浙江九翎3.01.92.01.11.01.0未根據(jù)傳奇H5相關(guān)合同的約定，支付授權(quán)許可使用費(fèi)、獎(jiǎng)勵(lì)金及相關(guān)利息，律師費(fèi)和仲裁費(fèi)娛美德娛樂

德清盛樂有限公司

浙江九翎5.0億元0.0-144.7%-0.4-1.02017年2018年凈利潤(rùn)（億元）2019年合計(jì)面臨索賠金額81.6億元營(yíng)業(yè)收入（億元）凈利潤(rùn)YoY請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明

16資料：公司公告、國(guó)海證券研究所1.3.2

資本運(yùn)作：聚焦優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)，100%并表浙江盛和進(jìn)一步提振業(yè)績(jī)l

公司分別于2016年6月、2017年7月、2023年5月分三次合計(jì)23.8億元收購(gòu)浙江盛和100%股權(quán)：?

2016年6月，公司以2億元收購(gòu)浙江盛和20%股份，浙江盛和承諾若2016年扣非凈利潤(rùn)未達(dá)0.8億元?jiǎng)t按相應(yīng)比例將補(bǔ)償款返還至上海愷英；若2016年扣非凈利潤(rùn)達(dá)0.8億元，則公司計(jì)劃以25.2億元收購(gòu)浙江盛和剩余80%股份，浙江盛和承諾2017/2018/2019年凈利潤(rùn)不低于2.5/3.1/3.8億元，對(duì)應(yīng)收購(gòu)PE倍數(shù)為13/10/8x。?

浙江盛和2016年業(yè)績(jī)達(dá)標(biāo)，2017年7月，公司以16億元收購(gòu)浙江盛和51%股份。2023年5月，公司以5.7億元收購(gòu)浙江盛和剩余29%股份。?

2017-2019年，浙江盛和整個(gè)承諾期業(yè)績(jī)完成率103.3%。2019年受版號(hào)發(fā)放減少等影響，浙江盛和業(yè)績(jī)下滑，計(jì)提商譽(yù)減值11.5億元，剩余商譽(yù)為8.5億元。l浙江盛和以傳奇品類游戲研發(fā)見長(zhǎng)，代表作《藍(lán)月傳奇》累計(jì)流水超40億元；同時(shí)具備創(chuàng)新品類研發(fā)和發(fā)行能力，發(fā)行《高能手辦團(tuán)》、自研《石器時(shí)代：覺醒》等成功作品。2018-2020年，盛和在公司營(yíng)收占比逐年增加，2021年達(dá)69%，體現(xiàn)出對(duì)公司營(yíng)收的有力支撐。2022年，隨著其他業(yè)務(wù)收入修復(fù)，盛和占比下降。在利潤(rùn)端，從2017年起盛和在公司凈利潤(rùn)占比就始終處于高位。圖表：2017-2023浙江盛和營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)圖表：浙江盛和代表產(chǎn)品2,500180.0%160.0%140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%161.0%游戲名平臺(tái)

發(fā)行時(shí)間

研發(fā)商發(fā)行商產(chǎn)品表現(xiàn)144.8%1,945.5115.8%2,0001,5001,0005001,853.7120.6%1,640.9藍(lán)月傳奇

頁(yè)游2016202020202023浙江盛和

貪玩游戲截至2022年末，累計(jì)流水超過(guò)40億元79.4%1,161.01,187.6首月在iOS免費(fèi)榜第7，、oppo、928.6原始傳奇

手游浙江盛和

貪玩游戲心光流美

浙江盛和69.1%vivo、應(yīng)用寶等新游推薦Top5622.940.4%196.552.2%458.9315.9331.8273.0439.643.2%公測(cè)前全網(wǎng)達(dá)成300萬(wàn)預(yù)約量，上線三周流水破億元214.621.6%高能手辦團(tuán)

手游石器時(shí)代：20.1%10.6%0201717.0%201820192020202120222023浙江盛和營(yíng)收（百萬(wàn)元）在愷英營(yíng)收占比浙江盛和凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）在愷英歸母凈利潤(rùn)占比手游浙江盛和騰訊上線首周iOS流水破1600萬(wàn)覺醒資料：公司公告、數(shù)數(shù)科技、游戲陀螺、游戲魔客、Gamelook公眾號(hào)、證券市場(chǎng)周刊、國(guó)海證券研究所17二、從“穩(wěn)定”到“拓盤”：傳奇奇跡品類穩(wěn)定核心用戶群體，創(chuàng)新品類拓展新一代年輕用戶群體182.1

傳奇產(chǎn)業(yè)鏈：包含IP授權(quán)、游戲研發(fā)、發(fā)行運(yùn)營(yíng)和分發(fā)渠道l

公司位于傳奇產(chǎn)業(yè)鏈中游，主要從事研發(fā)發(fā)行業(yè)務(wù)，自研《藍(lán)月傳奇》頁(yè)游、《王者傳奇》手游、《原始傳奇》手游等成功產(chǎn)品。產(chǎn)業(yè)鏈上游IP授權(quán)方主要包含盛趣游戲（世紀(jì)華通子公司）、韓國(guó)亞拓士（世紀(jì)華通子公司）和韓國(guó)娛美德；產(chǎn)業(yè)鏈下游發(fā)行方主要包括貪玩游戲等。圖表：傳奇游戲產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)謾C(jī)應(yīng)用商店

第三方應(yīng)用市場(chǎng)IP授權(quán)現(xiàn)金流游戲產(chǎn)品現(xiàn)金流游戲產(chǎn)品現(xiàn)金流超級(jí)應(yīng)用運(yùn)營(yíng)商游戲門戶其他渠道玩家游戲IP授權(quán)方游戲研發(fā)/發(fā)行運(yùn)營(yíng)游戲分發(fā)渠道資料：DataEye、21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道、各公司公告、國(guó)海證券研究所192.1.1

傳奇IP授權(quán)：長(zhǎng)達(dá)20年

糾紛厘清，保障公司傳奇業(yè)務(wù)發(fā)展l

傳奇IP由韓國(guó)亞拓士和娛美德共同開發(fā)，2001年由盛趣游戲代理進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，后續(xù)圍繞IP授權(quán)問題，上述三方及產(chǎn)業(yè)鏈公司之間存在大量訴訟，影響傳奇市場(chǎng)發(fā)展。l

2023年，世紀(jì)華通與娛美德達(dá)成協(xié)議，以約27.4億元獲取傳奇IP（傳奇2和傳奇3）未來(lái)5年在中國(guó)大陸地區(qū)獨(dú)占授權(quán)，該授權(quán)可進(jìn)行分授權(quán)，為后續(xù)公司與世紀(jì)華通深化傳奇IP合作奠定基礎(chǔ)。圖表：傳奇IP授權(quán)糾紛情況梳理圖表：世紀(jì)華通與娛美德就傳奇IP授權(quán)達(dá)成協(xié)議時(shí)間主要事件協(xié)議項(xiàng)協(xié)議詳細(xì)內(nèi)容2023.08.096月，上海知識(shí)產(chǎn)權(quán)法院終審判定世紀(jì)華通子公司盛趣游戲?qū)Α秱髌媸澜纭废碛型暾鳈?quán)；8月，世紀(jì)華通子公司亞拓士與娛美德達(dá)成協(xié)議，亞拓士獲得《傳奇2》和《傳奇3》在中國(guó)大陸地區(qū)“獨(dú)占的、不可轉(zhuǎn)讓的、可分授權(quán)的權(quán)利”簽訂時(shí)間2023授權(quán)人被授權(quán)人擔(dān)保人ChuanQiIPCo.,Ltd.（娛美德全資子公司）ActozSoftCo.,Ltd.（世紀(jì)華通控股子公司）世紀(jì)華通202120172016201020092008最高法認(rèn)定亞拓士與世紀(jì)華通子公司藍(lán)沙《續(xù)展協(xié)議》有效，盛趣享有《傳奇2》中國(guó)大陸地區(qū)的獨(dú)占性授權(quán)亞拓士與藍(lán)沙簽訂《續(xù)展協(xié)議》，將《軟件許可協(xié)議》有效期延長(zhǎng)至2025年；娛美德認(rèn)為《續(xù)展協(xié)議》無(wú)效，提起訴訟娛美德否認(rèn)盛趣《傳奇2》代理權(quán)，自行將代理權(quán)以300億韓元出售給愷英網(wǎng)絡(luò)；亞拓士上訴至上海知識(shí)產(chǎn)權(quán)法院，裁定娛美德和愷英網(wǎng)絡(luò)立即停止履行《傳奇2》授權(quán)許可合同盛趣取得《傳奇3》運(yùn)營(yíng)權(quán)合作費(fèi)1000億韓元/年（折合人民幣約5.48億元）《軟件許可協(xié)議》被授權(quán)方變更為世紀(jì)華通子公司藍(lán)沙信息亞拓士與盛趣簽訂《延期協(xié)議》，無(wú)爭(zhēng)端情況下將《傳奇2》授權(quán)延期至2017年CQ授予Atoz中國(guó)大陸地區(qū)（不包括中國(guó)香港、澳門和臺(tái)灣）獨(dú)占的、不可轉(zhuǎn)讓的、可分授權(quán)的權(quán)利，包2004

娛美德、亞拓士與盛趣達(dá)成和解，與盛趣游戲簽署的合同權(quán)限由亞拓士保留；盛趣收購(gòu)亞拓士29%股份，獲得亞拓士控制權(quán)盛趣自主研發(fā)傳奇系列衍生品《傳奇世界》公測(cè)，娛美德、亞拓士訴其侵犯著作權(quán)；娛美德單獨(dú)與光通通信簽署《傳奇3》合作內(nèi)容

括原版游戲（傳奇2和傳奇3）權(quán)利、衍生游戲權(quán)利、服務(wù)工具權(quán)利、維權(quán)權(quán)利、衍生產(chǎn)品權(quán)利、虛擬產(chǎn)品權(quán)利和影視作品權(quán)利200320022001軟件許可協(xié)議，亞拓士訴其侵權(quán)娛美德、亞拓士與盛趣簽訂《補(bǔ)充協(xié)議》，同意娛美德成為《傳奇2》共有著作權(quán)人，娛美德委托亞拓士行使權(quán)利初始期限1年，在按時(shí)支付下一年合作費(fèi)的前提下，合作期限擔(dān)保金額每次到期可續(xù)約1年，總期限至多5年到期亞拓士與盛趣簽訂《軟件許可協(xié)議》，授權(quán)盛趣中國(guó)大陸及香港地區(qū)《傳奇2》游戲獨(dú)家運(yùn)營(yíng)5年期的合作費(fèi)合計(jì)金額為5000億韓元，折合人民幣約27.4億元2000資料亞拓士與娛美德進(jìn)行著作權(quán)登記，共同擁有《傳奇2》著作權(quán)：公司公告，國(guó)海證券研究所資料：公司公告、法制日?qǐng)?bào)、中國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)報(bào)、每日經(jīng)濟(jì)新聞、中國(guó)裁判文書網(wǎng)、網(wǎng)易財(cái)經(jīng)、新浪科技、20國(guó)家新聞出版署、四川明炬事務(wù)所公眾號(hào)、國(guó)海證券研究所2.1.2

上下游合作：與IP方和頭部發(fā)行方深度綁定l

成立合資公司，鎖定傳奇IP授權(quán)。2021年公司與盛趣游戲成立盛同愷網(wǎng)絡(luò)科技（海南）有限公司，獲取《傳奇》和《傳奇世界》IP的移動(dòng)端獨(dú)家授權(quán)；2018年公司與貪玩游戲成立浙江旭玩科技有限公司，獲取《傳奇》和《傳奇世界》IP的PC端獨(dú)家授權(quán)。l

持股世紀(jì)華通，加強(qiáng)戰(zhàn)略合作基礎(chǔ)。2023年，公司與貪玩游戲通過(guò)嘉興旭愷參與世紀(jì)華通股票司法競(jìng)拍，拍得8000萬(wàn)股股份，占世紀(jì)華通總股本的1.07%。2023年10月，公司與世紀(jì)華通簽署《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，世紀(jì)華通將其獨(dú)占的傳奇系列

IP和傳奇世界IP資源與公司展開深度合作，包括但不限于移動(dòng)終端游戲產(chǎn)品、PC端游戲產(chǎn)品以及其他未來(lái)創(chuàng)新業(yè)務(wù)形態(tài)，公司負(fù)責(zé)產(chǎn)品研發(fā)、運(yùn)營(yíng)、推廣等。2024年1月，公司公告計(jì)劃在5億元額度內(nèi)與世紀(jì)華通進(jìn)行股權(quán)投資和證券投資業(yè)務(wù)合作。圖表：公司與盛趣游戲和貪玩游戲成立合資公司情況研發(fā)圖表：公司與世紀(jì)華通和貪玩游戲之間持股情況2022年9月，貪玩游戲通過(guò)司法競(jìng)拍購(gòu)得愷英網(wǎng)絡(luò)股份5517.5萬(wàn)股，占比2.56%發(fā)行51%49%

40%40%42%42%嘉興旭愷企業(yè)管理合伙企業(yè)2023年6月，嘉興旭愷通過(guò)司法競(jìng)拍購(gòu)得世紀(jì)華通股份8000萬(wàn)股，占比1.07%18%2%杭州樂豐永行重慶蟬翼游80%洪燕95%湯嵐資料：各公司官網(wǎng)、、各公司公告、國(guó)海證券研究所212.1.3

打擊私服：IP授權(quán)統(tǒng)一，各方聯(lián)手打擊私服有望帶來(lái)市場(chǎng)增量l

過(guò)往傳奇私服亂象嚴(yán)重，對(duì)正版?zhèn)髌媸袌?chǎng)造成沖擊。2002年《熱血傳奇》源代碼泄露后催生大量私服，后續(xù)方雖持續(xù)打擊私服，但I(xiàn)P授權(quán)的持續(xù)訴訟糾紛對(duì)打擊私服的持續(xù)性和打擊力度難免產(chǎn)生影響，私服泛濫進(jìn)而侵占部分官服收益。據(jù)《新京報(bào)》統(tǒng)計(jì)，傳奇私服案件中涉惡金額最高的超過(guò)60億元。l

隨著傳奇IP在大陸地區(qū)授權(quán)統(tǒng)一，公司與盛趣、貪玩的合作持續(xù)深入，未來(lái)三方有望共同發(fā)力持續(xù)打擊私服亂象，實(shí)現(xiàn)正版?zhèn)髌媸袌?chǎng)增量。圖表：傳奇私服打擊情況時(shí)間涉案金額60億元+案情簡(jiǎn)介處理方式重慶小閑公司通過(guò)流量攻擊、木馬挾持域名、服務(wù)器拔線等方式，強(qiáng)行控制4000個(gè)左右私服，并收取發(fā)布站廣告費(fèi)、服務(wù)器租賃費(fèi)2016公司實(shí)控人胡小偉被檢察機(jī)關(guān)依法批準(zhǔn)逮捕廣東某公司非法運(yùn)營(yíng)傳奇私服，數(shù)量達(dá)100多款，注冊(cè)用戶多達(dá)700萬(wàn)，公司經(jīng)營(yíng)資金流水超過(guò)10億元，公司每年分紅利潤(rùn)高達(dá)1.8億元2021201210億元+以林某斌為首的11名犯罪集團(tuán)人員被檢察機(jī)關(guān)依法批準(zhǔn)逮捕兩家公司判處罰金人民幣200萬(wàn)元，唐某等被告人被分別判處有期徒刑一年六個(gè)月至三年，緩刑和并處罰金4.2億元

唐某先后成立兩家公司，并聯(lián)系充值結(jié)算公司開辦“傳奇”私服一條龍服務(wù)，總計(jì)非法收入達(dá)4.2億元判處劉某某、姚某某等9人有期徒刑一年六個(gè)月至三年不等，緩刑二年至五年不等，并處罰金四萬(wàn)元至一百二十萬(wàn)元2022

6000萬(wàn)元+

劉某某、姚某某等9人架設(shè)傳奇私服《御風(fēng)傳奇》，共收取充值費(fèi)用6000余萬(wàn)元，非法牟利500余萬(wàn)元2012年5月周某因涉嫌架設(shè)傳奇私服非法牟利，被判處有期徒刑一年九個(gè)月，緩刑兩年，周某父親、姐周某連同原判共執(zhí)行有期徒刑五年；其父周某有期徒刑一年八個(gè)月，緩刑二年；姐夫胡某有期徒刑一年，緩刑一年二個(gè)月，并分別處以罰金2016

4800萬(wàn)元+夫先后幫助其非法經(jīng)營(yíng)數(shù)額達(dá)4800余萬(wàn)元20233440萬(wàn)元童某等通過(guò)網(wǎng)絡(luò)開設(shè)“傳奇私服”發(fā)布站從中獲利，共收到涉案資金3440萬(wàn)元，獲利1225萬(wàn)元童某等退繳贓款339萬(wàn)元，分別判處有期徒刑，并處罰金判處劉某及徐某某有期徒刑三年，緩刑五年，并處罰金120萬(wàn)元相關(guān)人員已被依法刑事拘留，案件進(jìn)一步辦理中2022

1500萬(wàn)元+2023

1000萬(wàn)元+劉某、徐某、劉某某制作傳奇私服獲利，非法經(jīng)營(yíng)數(shù)額達(dá)1500余萬(wàn)元王某搭建傳奇私服，呂某、劉某偽造支付平臺(tái)，通過(guò)個(gè)人賬戶進(jìn)行收付款，非法獲利達(dá)千萬(wàn)余元黃某、潘某等開設(shè)傳奇私服賭博平臺(tái)，共收受游戲玩家賭資約848萬(wàn)元，為游戲玩家提現(xiàn)賭資約329萬(wàn)元20232023848萬(wàn)元黃某、潘某等被判處有期徒刑一年至五年不等700萬(wàn)元+林某、羅某搭建傳奇私服《無(wú)雙精品》，共收取充值費(fèi)用700余萬(wàn)元人民幣檢察院以侵犯著作權(quán)罪向法院提起公訴，法院進(jìn)一步審理中資料：新京報(bào)、中新網(wǎng)、17173、廣東政法公眾號(hào)、屈原警方在線公眾號(hào)、衢江法院公眾號(hào)、IT之家、于都縣人民政府、22游戲法務(wù)合規(guī)公眾號(hào)、正義網(wǎng)、18183、GameRes、法邦網(wǎng)、國(guó)海證券研究所2.1.4

用戶畫像：大齡男性玩家為主，年輕玩家貢獻(xiàn)增量l

傳奇IP歷史悠久，市場(chǎng)規(guī)模大。

據(jù)DataEye，截至2021年3月正版IP授權(quán)產(chǎn)品累計(jì)創(chuàng)造價(jià)值約900億元，且有望擴(kuò)大至1300億元；累計(jì)注冊(cè)用戶規(guī)模超過(guò)6億。l

用戶以30+男性為主，通過(guò)營(yíng)銷打法升級(jí)吸引更多年輕玩家關(guān)注。一方面，游戲代言人從港臺(tái)“大哥”明星演變到女星；另一方面，通過(guò)小楊哥等KOL買量拓展下沉市場(chǎng)16-28歲年輕玩家。伽馬數(shù)據(jù)顯示截至2020年9月傳奇游戲用戶中20歲以下占比僅2%；DataEye數(shù)據(jù)顯示截至2021年3月傳奇游戲買量用戶中20歲以下占比達(dá)11%，持續(xù)有年輕用戶關(guān)注傳奇IP。圖表：“傳奇”IP價(jià)值規(guī)模（截至2021年3月）圖表：部分頭部傳奇游戲流水（截至2021年3月）圖表：《原始傳奇》邀請(qǐng)張?zhí)鞇鄞宰罡咴铝魉▋|元）累積流水（億元）游戲類型游戲名稱潛在價(jià)值400億元+手游頁(yè)游手游手游頁(yè)游手游熱血傳奇藍(lán)月傳奇雷霆霸業(yè)貪玩藍(lán)月傳奇霸業(yè)傳奇盛世72100+40+18+10+33+7.7+21.51+1已創(chuàng)造價(jià)值900億元+圖表：伽馬數(shù)據(jù)傳奇玩家年齡構(gòu)成（截至2020年9月）圖表：傳奇游戲買量用戶年齡構(gòu)成（截至2021年3月）圖表：傳奇游戲KOL投放情況（截至2020年9月）45.0%KOL“街溜子”李會(huì)長(zhǎng)瘋狂小楊哥王小源粉絲量（僅快手）1.7M熱投指數(shù)5,8424,7544,0213,1441,0211,02160760.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%40.4%54.7%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%26.4M9.3M35.3%26.2%嘎子哥8.4M15.4%40-49泡泡龍2.8M11.0%<207.0%>50大蒜濤3.8M6.8%2.0%19歲及以下

20-29歲1.1%林言4.8M0.0%30-39歲40-49歲

50歲及以上條子哥5.8M57920-2930-39資料：公司公告、DataEye、伽馬數(shù)據(jù)、游戲產(chǎn)業(yè)報(bào)告公眾號(hào)、證券之星、國(guó)海證券研究所232.1.4

用戶畫像：對(duì)傳奇IP粘性強(qiáng)，游戲付費(fèi)能力和意愿高l傳奇用戶對(duì)IP粘性強(qiáng)。根據(jù)伽馬數(shù)據(jù)，截至2020年9月，超3成傳奇游戲用戶仍然在玩?zhèn)髌嫫奉愑螒?；即使目前并未玩?zhèn)髌嬗螒虻挠脩簦?0%表示未來(lái)愿意嘗試優(yōu)質(zhì)傳奇游戲。l傳奇用戶游戲付費(fèi)能力和付費(fèi)意愿高，有助于維持傳奇品類市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)定發(fā)展。圖表：傳奇IP用戶嘗試新傳奇游戲意愿圖表：伽馬數(shù)據(jù)部分長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)游戲貼吧簽到率情況（2020年8月）即使目前未玩?zhèn)髌娴腎P用戶中，有55%表示會(huì)嘗試新的優(yōu)質(zhì)傳奇游戲18.5%未來(lái)有優(yōu)傳奇IP用戶游玩狀態(tài)會(huì)正在玩其他質(zhì)傳奇游34%66%54.6%

戲是否還不會(huì)看情況會(huì)嘗試26.9%圖表：傳奇IP用戶月收入（元）圖表：伽馬數(shù)據(jù)傳奇IP用戶月均游戲充值（元）30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%28.3%

26.8%23.9%23.2%20.7%19.2%16.0%12.3%7.9%4.1%7.2%3.4%4.9%0.3%1.1%0.7%0.0%傳奇IP用戶

非傳奇IP用戶資料：伽馬數(shù)據(jù)、游戲產(chǎn)業(yè)報(bào)告公眾號(hào)、國(guó)海證券研究所242.1.4

用戶畫像：追求游戲情懷，有利于產(chǎn)品長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)和市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)定l

傳奇品類游戲具備長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)基礎(chǔ)。傳奇用戶追求“操作簡(jiǎn)單易上手”、“游戲情懷”、“游戲裝備掉落隨機(jī)性”等特性，對(duì)玩法創(chuàng)新、美術(shù)品質(zhì)等要求不高，對(duì)其他品類的新游戲嘗試意愿和學(xué)習(xí)能力不高，有利于頭部產(chǎn)品長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)。例如，《熱血傳奇》2015年上線后在AppStore動(dòng)作游戲暢銷榜排名持續(xù)穩(wěn)定在Top150。圖表：用戶關(guān)注的傳奇類游戲特性圖表：2015-2019年《熱血傳奇》APPStore暢銷榜排名0%操作簡(jiǎn)單，易上手10%20%30%40%50%60%70%2015/8/702016/8/72017/8/72018/8/72019/8/750100150200250300游戲裝備掉落隨機(jī)性游戲情懷自由PK玩法社交系統(tǒng)豐富熟悉品類游戲玩法游戲成就感和榮譽(yù)感團(tuán)隊(duì)配合緊密游戲(暢銷)游戲~動(dòng)作(暢銷)主要玩移動(dòng)“傳奇”游戲

主要玩客戶端“傳奇”游戲圖表：伽馬數(shù)據(jù)正版?zhèn)髌鍵P游戲流水情況（億元）圖表：2020年-2024年4月9日《熱血傳奇》APPStore暢銷榜排名2020/1/102021/1/12022/1/12023/1/12024/1/150100150200250300350400450游戲(暢銷)游戲~動(dòng)作(暢銷)資料：七麥數(shù)據(jù)、伽馬數(shù)據(jù)、游戲產(chǎn)業(yè)報(bào)告公眾號(hào)、國(guó)海證券研究所252.2.1

產(chǎn)品情況：傳奇品類長(zhǎng)青產(chǎn)品長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)，重磅新品儲(chǔ)備充足l

公司傳奇品類研發(fā)和長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)豐富，《藍(lán)月傳奇》累計(jì)流水破40億元、《王者傳奇》累計(jì)流水破30億元、《原始傳奇》累計(jì)流水破10億元，均為長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)典范。l

傳奇用戶關(guān)注“裝備掉落”、“自由PK”、“社交系統(tǒng)”等傳奇專屬玩法特性，公司對(duì)上述玩法設(shè)計(jì)、傳奇用戶訴求有深刻理解，有助于產(chǎn)品長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)和新品研發(fā)迭代。公司儲(chǔ)備重磅新品《龍騰傳奇》和《梁山傳奇》已獲版號(hào)，根據(jù)市場(chǎng)需要和存量產(chǎn)品生命周期靈活推出。圖表：公司傳奇品類產(chǎn)品情況圖表：2020年-2024年4月9日《原始傳奇》APPStore暢銷榜排名(預(yù)計(jì))上線時(shí)間2020/11/402021/5/42021/11/42022/5/42022/11/42023/5/42023/11/4游戲名研發(fā)商發(fā)行商類型頁(yè)游產(chǎn)品表現(xiàn)愷英網(wǎng)絡(luò)（浙江盛和）最高單月流水破2億元，累計(jì)流水超40億元《藍(lán)月傳奇》2016.6貪玩游戲100200300400500600700連續(xù)8個(gè)月榜第1；累計(jì)流水破30億元月度游戲暢銷《王者傳奇》《原始傳奇》《藍(lán)月傳奇2》《熱血合擊》2017.42020.62021.12021.3愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)貪玩游戲騰訊手游手游手游手游愷英網(wǎng)絡(luò)（浙江盛和）累計(jì)流水破10億元上線進(jìn)入中國(guó)iOS游戲暢銷榜TOP50愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)（浙江盛和）貪玩游戲首日登頂AppStore免費(fèi)榜-愷英網(wǎng)絡(luò)（杭州億沐）《熱血習(xí)武》2023.5-手游儲(chǔ)備產(chǎn)品，2022/4/8獲版號(hào)《龍騰傳奇》《梁山傳奇》《王者傳奇2》---愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)---手游手游手游儲(chǔ)備產(chǎn)品，2023/7/26獲版號(hào)儲(chǔ)備產(chǎn)品，2023/12/25獲版號(hào)游戲(暢銷)游戲~動(dòng)作(暢銷)資料：公司官網(wǎng)、七麥數(shù)據(jù)、點(diǎn)點(diǎn)數(shù)據(jù)、游戲矩陣、游戲陀螺、公司公告、中旭未來(lái)招股書、小米游戲中心、26國(guó)家新聞出版署、國(guó)海證券研究所2.2.2

產(chǎn)品情況：奇跡品類優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，重磅IP挖掘70/80后玩家增量l

公司聯(lián)合研發(fā)及獨(dú)家發(fā)行《全民奇跡MU》起家，后延續(xù)在奇跡品類的研發(fā)運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，持續(xù)推出爆款新品。l

公司發(fā)揮自身研發(fā)及IP獲取優(yōu)勢(shì)，推出《石器時(shí)代：覺醒》、《全民江湖》等產(chǎn)品，成功拓展在“70/80后”群體的增量機(jī)會(huì)。圖表：公司奇跡品類產(chǎn)品情況游戲名上線時(shí)間2014.122022.12022.9研發(fā)商發(fā)行商類型手游手游手游TapTap評(píng)分產(chǎn)品表現(xiàn)截至2021年，累計(jì)流水收入破83億元截至2022年11月，累計(jì)流水破10億元-《全民奇跡》《天使之戰(zhàn)》《永恒聯(lián)盟》天馬時(shí)空/愷英網(wǎng)絡(luò)聯(lián)合研發(fā)愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)-5.97.7愷英網(wǎng)絡(luò)（浙江盛和）圖表：公司推出石器時(shí)代、熱血江湖IP產(chǎn)品情況游戲名稱上線時(shí)間2023.8.2類型研發(fā)商發(fā)行商玩法游戲表現(xiàn)iOS免費(fèi)榜Top12023年“玩家最喜愛的移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)游戲”金翎獎(jiǎng)《全民江湖》手游手游浙江盛和貪玩游戲騰訊MMO浙江盛和/騰訊聯(lián)合研發(fā)《石器時(shí)代：覺醒》2023.10.26回合制RPG最高AppStore暢銷榜第8，免費(fèi)榜第1圖表：2023年-2024年1月10日《全民江湖》暢銷榜排名圖表：2023年-2024年3月29日《石器時(shí)代：覺醒》暢銷榜排名020400501001502002506080100120游戲(暢銷)游戲~冒險(xiǎn)(暢銷)游戲(暢銷)游戲~冒險(xiǎn)(暢銷)資料：公司官網(wǎng)、公司公告、愷英網(wǎng)絡(luò)公眾號(hào)、TapTap、七麥數(shù)據(jù)、17173、中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)、九游網(wǎng)、文匯網(wǎng)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)新聞網(wǎng)27游戲陀螺、貪玩游戲、Gamelook公眾號(hào)、廣東省游戲產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)、國(guó)海證券研究所2.2.3

產(chǎn)品情況：創(chuàng)新品類實(shí)現(xiàn)用戶拓盤，建立研發(fā)發(fā)行優(yōu)勢(shì)l

針對(duì)90后及更年輕的玩家群體，公司自研《敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決》、《刀劍神域黑衣劍士：王牌》、《魔神英雄傳》等創(chuàng)新品類游戲，實(shí)現(xiàn)用戶拓盤的同時(shí)積累研發(fā)、發(fā)行和運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，助力新品迭代。圖表：公司創(chuàng)新品類產(chǎn)品表現(xiàn)游戲名稱上線時(shí)間平臺(tái)手游研發(fā)商發(fā)行商游戲類型/玩法3D動(dòng)作對(duì)戰(zhàn)游戲表現(xiàn)愷英網(wǎng)絡(luò)聯(lián)合研發(fā)敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決2017.12.29愷英網(wǎng)絡(luò)最高AppStore暢銷榜Top60愷英網(wǎng)絡(luò)（浙江盛和）國(guó)服首月流水過(guò)億元；首日Appstore卡牌免費(fèi)榜第一，卡牌暢銷榜第二；海外發(fā)行上線次周韓國(guó)AppStore暢銷榜Top7高能手辦團(tuán)刀劍神域黑衣戰(zhàn)士：王牌魔神英雄傳2020.9.272021.6.9手游手游心光流美愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)卡牌放置掛機(jī)MMORPG卡牌RPG嗶哩嗶哩愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)愷英網(wǎng)絡(luò)最高IOS免費(fèi)榜第二，暢銷榜第八最高IOS免費(fèi)榜第一，暢銷榜第七2021.6.232022.11.222023.9手游新倚天屠龍記手游+小程序小程序手游RPG中國(guó)香港地區(qū)、中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)AppStore免費(fèi)榜第一進(jìn)入微信小游戲暢銷榜Top10愷英網(wǎng)絡(luò)聯(lián)合研發(fā)回合制RPG回合制RPG?回合制卡牌仙劍奇?zhèn)b傳：新的開始納薩力克之王愷英網(wǎng)絡(luò)聯(lián)合研發(fā)2024.1.262023.11.21首日AppStore免費(fèi)榜Top15，暢銷榜保持在Top200首日排名IOS免費(fèi)榜第二，上線次日進(jìn)入AppStore游戲暢銷榜的Top20位手游浙江盛和（愷英網(wǎng)絡(luò)）

嗶哩嗶哩資料：公司官網(wǎng)、公司公告，愷英網(wǎng)絡(luò)投資者關(guān)系公眾號(hào)、微信小程序、愷英網(wǎng)絡(luò)公眾號(hào)、游戲新知七麥數(shù)據(jù)、百度游戲、心光流美公司官網(wǎng)、TapTap、28游戲日歷、游戲矩陣、手游那點(diǎn)事、搜狐網(wǎng)、游戲葡萄、點(diǎn)點(diǎn)數(shù)據(jù)、仙劍奇?zhèn)b傳之新的開始官方、新浪網(wǎng)、游戲茶館、游戲魔客、DataEye、國(guó)海證券研究所2.2.4

產(chǎn)品情況：2024年創(chuàng)新品類產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富，有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽縧2024年公司創(chuàng)新品類自研和代理產(chǎn)品矩陣豐富，有望打開新一輪產(chǎn)品和增長(zhǎng)周期。圖表：公司創(chuàng)新品類產(chǎn)品pipeline（預(yù)計(jì)）上線時(shí)間主要產(chǎn)品終端手游模式聯(lián)合開發(fā)代理類型回合制RPG塔防題材仙劍IP上線地區(qū)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)海外國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)版號(hào)獲取時(shí)間2022/12/102016/8/42016/8/42017/7/132022/6/52023/12/212023/9/222023/11/30-2024.1仙劍奇?zhèn)b傳：新的開始怪物聯(lián)萌2024.2小程序手游休閑2024.6怪物聯(lián)萌代理塔防休閑2024H1群英覺醒手游代理戰(zhàn)棋古風(fēng)2024H1太上補(bǔ)天卷手游+小程序手游代理RPG古風(fēng)2024關(guān)于我轉(zhuǎn)生變成史萊姆這檔事：新世界斗羅大陸：誅邪傳說(shuō)古怪的小雞代理魔國(guó)建設(shè)RPG式策略養(yǎng)成MMORPG塔防關(guān)于我轉(zhuǎn)生變成史萊姆這檔事IP斗羅IP2024手游自研2024手游代理休閑2024-代號(hào)信長(zhǎng)手游聯(lián)合開發(fā)自研SLG信長(zhǎng)之野望IP盜墓筆記IPOVERLORDIP東方異世仙俠傳奇IP盜墓筆記：?jiǎn)⒊碳{薩力克：崛起山海浮夢(mèng)錄手游ARPG手游MMORPG卡牌2024/4/222024/2/12021/3/42022/4/82023/7/24--手游自研-手游自研-龍騰傳奇手游自研MMORPGMMORPGMMORPGARPG-梁山傳奇手游自研傳奇IP-代號(hào)DR手游自研龍族IP-一念永恒：少年追夢(mèng)圖蘭卡的挽歌歸隱山居圖手游代理一念永恒IP二次元奇幻冒險(xiǎn)休閑3D2023/5/192023/5/192022/11/162023/10/252023/6/20-手游自研RPG-手游自研回合制卡牌--臨仙手游自研二次元-妖怪正傳2手游代理卡牌中國(guó)仙怪資料：公司公告、怪物聯(lián)萌APP、TapTap、貪玩游戲公眾號(hào)、仙劍奇?zhèn)b傳：新的開始官網(wǎng)、國(guó)家新聞出版署、游戲新知、29Gamelook公眾號(hào)、游戲陀螺、每日經(jīng)濟(jì)新聞、國(guó)海證券研究所三、從“單點(diǎn)”到“立體”：依托“研發(fā)、發(fā)行、投資+IP”三駕馬車，建立立體游戲業(yè)務(wù)矩陣303.1

公司策略：“研發(fā)、發(fā)行、投資+IP”三駕馬車助力游戲主業(yè)發(fā)展l???公司圍繞游戲主業(yè)，持續(xù)強(qiáng)化“研發(fā)、發(fā)行、投資+IP”能力。研發(fā)方面，上海愷英、浙江盛和和杭州億沐率領(lǐng)7大工作室打造了包括《藍(lán)月傳奇》、《原始傳奇》在內(nèi)的傳奇類作品以及《魔神英雄傳》等非傳奇類作品。發(fā)行方面，打造XY游戲平臺(tái)，累計(jì)推出精品游戲逾百款；強(qiáng)化自主發(fā)行團(tuán)隊(duì)，截至2023年銷售人員147人；同時(shí)和騰訊、嗶哩嗶哩等發(fā)行商建立良好合作關(guān)系。投資方面，以深度戰(zhàn)略協(xié)同、反哺主業(yè)為核心，聚焦產(chǎn)業(yè)鏈上下游投資。IP方面，在引入全球優(yōu)質(zhì)IP同時(shí)，積極孵化自有IP。研發(fā)發(fā)行投資+IP主要投資公司（截至2023年12月）上海愷英杭州億沐浙江盛和發(fā)行平臺(tái)：XY游戲主要IP手游（傳奇類）手游（非傳奇類）公司名稱持股比例動(dòng)漫旭玩科技星躍互動(dòng)非玩不可仟憬網(wǎng)絡(luò)動(dòng)鈦網(wǎng)絡(luò)幻杳網(wǎng)絡(luò)滄溟網(wǎng)絡(luò)數(shù)字浣熊終極幻境光粒游戲銀之匙40.00%30.00%22.00%23.75%20.00%20.00%20.00%15.91%17.43%16.33%15.00%15.00%敢達(dá)工作室王者工作室藍(lán)月工作室飛鳥工作室燈神工作室弧光工作室Dominator工作室龍神八部之西行紀(jì)原始傳奇零之戰(zhàn)線OVERLORD小說(shuō)魔神英雄傳

機(jī)動(dòng)戰(zhàn)士敢達(dá)刀劍神域自主發(fā)行游戲傳奇類非傳奇類斗羅大陸

倚天屠龍記

熱血江湖

信長(zhǎng)之野望：新倚天

仙劍奇?zhèn)b傳：屠龍記高能手辦團(tuán)藍(lán)月傳奇原始傳奇藍(lán)月傳奇2傳奇世界敢達(dá)爭(zhēng)鋒對(duì)決玄中記天道新的開始原創(chuàng)合作發(fā)行龍神八部之西行紀(jì)

刀劍神域黑衣劍士：王牌百工靈歲時(shí)令熱血合擊資料魔神英雄傳余燼科技嗶哩嗶哩騰訊：公司公告、各公司官網(wǎng)、XY游戲平臺(tái)、Appstore、零之戰(zhàn)線公眾號(hào)、豆瓣電影、游民星空、31iFind數(shù)據(jù)庫(kù)、國(guó)海證券研究所3.1.1

研發(fā)側(cè)：研發(fā)投入穩(wěn)步增長(zhǎng)，團(tuán)隊(duì)能力持續(xù)加強(qiáng)l

公司持續(xù)加大研發(fā)資金和人才投入，增強(qiáng)研發(fā)能力。?

2021年以來(lái)，研發(fā)資金投入持續(xù)增長(zhǎng)，2022年達(dá)5.1億元，同比增長(zhǎng)50.7%；2023年達(dá)5.3億元，同比增長(zhǎng)3.0%。?

2021年以來(lái)，研發(fā)人員數(shù)量持續(xù)增加，2023年達(dá)1295人，在公司人員數(shù)量中占比達(dá)到69.3%。圖表：2019-2023公司研發(fā)投入圖表：2019-2023公司研發(fā)人員數(shù)量（人）660%50%40%30%20%10%0%50.7%5.169.3%1,2951,4001,2001,00080060040020070%68%66%64%62%60%58%56%5.368.6%94867.5%1,1495466.8%7963.73.48383.118.30%321014.28%13.72%20.31%12.26%3.0%60.8%8.3%-10%-20%-15.9%2020020192021YoY2022202320192020202120222023研發(fā)投入(億元)占營(yíng)業(yè)收入比重研發(fā)人員數(shù)量研發(fā)人員數(shù)量占比32資料：公司公告，國(guó)海證券研究所3.1.2

研發(fā)側(cè)：研發(fā)架構(gòu)持續(xù)升級(jí)，建立完善工業(yè)化體系l

公司研發(fā)業(yè)務(wù)主要依托4大子公司——上海愷英、上饒愷盛、杭州億沐和浙江盛和，均為100%控股。l

2023年收購(gòu)浙江盛和剩余股權(quán)后，公司研發(fā)體系進(jìn)一步打通，通過(guò)技術(shù)和美術(shù)中臺(tái)實(shí)現(xiàn)技術(shù)和人員的統(tǒng)籌共享和一體化，提高研發(fā)效率并降低研發(fā)成本。圖表：2023年公司自研業(yè)務(wù)主要子公司營(yíng)業(yè)收入圖表：2023年公司自研業(yè)務(wù)主要子公司凈利潤(rùn)1,853.72,0001,8001,6001,4001,2001,00080050%45%40%35%30%25%20%15%10%5%140090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1,161.01200100080060040020004