資產(chǎn)重組模式匯總及案例分析

人類社會自有商品交易以來，先是以物易物，然后引進(jìn)了貨幣作為交換媒介，直至最后發(fā)展出了錯綜復(fù)雜、形式

千變?nèi)f化的信用交易，支票、匯票、信用證各種各樣的交易工具層出不窮，交易形式的改變的確千萬倍地促進(jìn)r交易效

率的提高。然而無論形式如何變化，其買賣的實(shí)質(zhì)內(nèi)容是亙古不變的。正所謂萬變不離其宗，人們在把握了交易的實(shí)偵

內(nèi)容之后，結(jié)合先進(jìn)的手段，可以創(chuàng)造出具有更高交易效率的新形式來。

資產(chǎn)重組就如同普通的商品買賣一樣，盡管形式千變?nèi)f化，但實(shí)質(zhì)內(nèi)容是統(tǒng)一的，都是產(chǎn)權(quán)的交易。所區(qū)別的是，

企業(yè)可根據(jù)各自的實(shí)際情況和需要、以及現(xiàn)有的可利用的金融手段，文易形式各有不同。

（見下表）附表:

重組結(jié)果交易方式特點(diǎn)

借殼重組強(qiáng)生模式從母公司集團(tuán)手中得到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)用配股募集資金支付充分利用證券市場

的殍資功能

合資經(jīng)營牡康模式得到一家新建企業(yè)的部份股權(quán)與他人合資既充分利用合資對方的優(yōu)勢，

又避免承擔(dān)對方的負(fù)擔(dān)

承債收購儀化模式獲得一家企業(yè)承擔(dān)這家企業(yè)的負(fù)債沒有現(xiàn)金流出

資產(chǎn)置換東方模式得到與自己產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度較大的企業(yè)用自己的企業(yè)產(chǎn)權(quán)交換可進(jìn)行充分的

產(chǎn)權(quán)調(diào)整，既“買進(jìn)”了所需，“拋出”多余，又節(jié)省了資金

貸款收購儀化模式獲得被收購企業(yè)的控股權(quán)用銀行貸款收購用負(fù)債率的提高換取更大的資

本收益

債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)遼通模式獲得一家企業(yè)的產(chǎn)權(quán)此高倍債企小的債權(quán)轉(zhuǎn)為另一企亞的股權(quán).然后待合

乎標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)上市后，用募股資金將該企業(yè)的股權(quán)購得使高負(fù)債企業(yè)順利

上市，并成功解決其債務(wù)危機(jī)

資產(chǎn)重組模式1:借殼重組一強(qiáng)生模式

案例：上海強(qiáng)生集團(tuán)公司作為上海市首批現(xiàn)代企業(yè)制度試點(diǎn)企業(yè)之1995年由布出租汽車公司改制而成，是浦東強(qiáng)生

的最大股東。

1993年8月，浦東強(qiáng)生公司通過每10股配9股方案，獲得配股資金8000萬元，用其中5000萬整建制購買強(qiáng)生集

團(tuán)下屈的第五勞動分公司，隨后乂花3000萬元新增和更新營運(yùn)車輛，使弗東強(qiáng)生公司的出租汽車的規(guī)模從100輛迅速

擴(kuò)大至700輛。而強(qiáng)生集團(tuán)則以5000萬元資金支付浦東強(qiáng)生配股所需資金1880萬元，并用余款新增200輛營運(yùn)車輛。

1994年10月，浦東強(qiáng)生再度配股獲得近8000萬元資金，并以8600萬元整建購買強(qiáng)生集團(tuán)公司第二營運(yùn)分公司，

使其出租車規(guī)模迅速擴(kuò)大，成為浦東新區(qū)經(jīng)營規(guī)模最大的出租車企業(yè)。

1996年月10月浦東強(qiáng)生實(shí)瓶第三次配股，獲得配股資金1.1億元。浦東強(qiáng)生又將配股資金整體收購強(qiáng)生集罰下的

第三汽車場、修理調(diào)度中心。

浦東強(qiáng)牛.通過證券市場連續(xù)籌資，為資產(chǎn)重組獲得「資金支持。通過資產(chǎn)重組，強(qiáng)生.迅速擴(kuò)大規(guī)模，提高了效益，

又為繼續(xù)籌資準(zhǔn)備了條件。

個案評析：

出租汽車行業(yè)的特點(diǎn)是投資周期短、現(xiàn)金流量大、資金回收快、收益穩(wěn)定。因此競爭也是異常激烈的，在眾多的競

爭對手中，如何體現(xiàn)自己的優(yōu)勢所在呢？浦東強(qiáng)生不僅僅局限于普通性的生產(chǎn)經(jīng)營，將企業(yè)經(jīng)營的手段提高到產(chǎn)權(quán)組織、

經(jīng)營的高度。通過貨產(chǎn)束組，迅速擴(kuò)大規(guī)模，取得「關(guān)鍵性的競爭優(yōu)勢。因?yàn)橐?guī)模比較大的企業(yè)，相對而言具有非常顯

著的優(yōu)勢。

從成本的角度來講：出租車企業(yè)隨著營運(yùn)車輛的增多，其車輛包租率將會提高，管理費(fèi)用的比重下降，保險.修理

等費(fèi)用也會因處理量大而較低廉。

從提高服務(wù)質(zhì)量的角度來講：規(guī)模大的公司通過雄厚的實(shí)力保障了其強(qiáng)大的經(jīng)營管理能力。比如在保持良好的車容

車貌；執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)；公開承諾，接受社會監(jiān)督等方面，規(guī)模大的企業(yè)均起到示范帶頭作用，樹立起了自己的品睥.，

從提高經(jīng)營水平的角度來講：象浦東強(qiáng)生這樣的大企業(yè)在投資加強(qiáng)無淺調(diào)度能力，使用IC卡繳費(fèi)，與銀行聯(lián)網(wǎng)，駕

咬員通過銀行向公司交納營業(yè)款等方面也是遙遙率先，不僅走在國內(nèi)同行業(yè)的前面，而且正在向國際標(biāo)準(zhǔn)空攏。

從企業(yè)發(fā)展的角度來訓(xùn)?：以上海市為例，由于出租車行業(yè)企業(yè)過多過濫，既浪費(fèi)資源，增加道路壓力，又不利于推

動城市交通發(fā)展。上海市政府已通過了一系列措施，將重點(diǎn)扶持10家2000輛以上的大型出租汽車企業(yè)。規(guī)模大的企業(yè)，

由于時整個行業(yè)、市場舉足輕重，易得政策之優(yōu)惠、便利。

目前,上海市有三家出租汽車公司上市，分別是大眾出租、浦東大眾和浦東強(qiáng)生，分別擁有車輛1800柄、450輛和

2100輛.浦東強(qiáng)生通過用利用配股資金收購母公司資產(chǎn)的方式，大大節(jié)約了運(yùn)營成本，使得營業(yè)成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于大眾出租

和浦東大眾。

固然，長期置于集團(tuán)母公司的庇護(hù)之下，也可能會使企業(yè)缺乏積極進(jìn)取的開辟精神和自主投資的決策能力。從浦東

強(qiáng)生近年來資產(chǎn)負(fù)債率明顯低于大眾出租和浦東大眾這?事實(shí)就可以看出浦東強(qiáng)生的經(jīng)營穩(wěn)健行余而開辟不足。但總的

權(quán)衡利弊得失，浦東強(qiáng)生的資產(chǎn)重組方案稱得上是相當(dāng)成功的。

模式評析：

通過新股上市募集資金或者配股的方式母公司將優(yōu)質(zhì)資源不斷地注入子公司。子公司獲得資產(chǎn)，母公司籌得資金.

對于上市子公司來說，收購母公司現(xiàn)成的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的方式，見效快，風(fēng)險小。因?yàn)槟腹緦ζ渥⑷氲馁Y產(chǎn)多半都是

已經(jīng)建成收到效益或者即將建成的資產(chǎn)，上巾公司既不必承擔(dān)項(xiàng)目建設(shè)中的風(fēng)險，又不必支付時間成本溢價：對于母公

司來說，可川置換資產(chǎn)所得資金配股，既不用自己拿出這筆配股資金，又可不減少股權(quán)比例。若置換所得資金所得配

股權(quán)外還有剩余，還可投資，哺育新的利制成長點(diǎn)，為今后再向子公司注入新的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)作好準(zhǔn)備。

這樣便形成為了一種良性循環(huán)，由母公司向子公司注入的優(yōu)良資產(chǎn)越多，子公司的盈利能力越強(qiáng)，子公司業(yè)績越好,

股價便越高：股價越高，配股時從證券市場募集的資金也就越多：資金越多，股分公司就越能從母公司手中購買更多的

優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，母公司就越能培植和孵化出更多的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

目前我們國家股票上市，還是采用由證監(jiān)會審批額度的方式，證監(jiān)會批給的上市額度的大小決定了公司上市時流通

盤的大小，根據(jù)公司法，“向社會發(fā)行的股分達(dá)公司股分總數(shù)的25%以上”。因此,也就決定了公司在上市前改制討，其

發(fā)行主體的總股本不能超過證監(jiān)會所賦予的額度的三倍。由于?這一限制，在股改上市時造成兩點(diǎn)影響，一是母公司手上

的許多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)不能裝進(jìn)上市公司，二是上市公司為能殍集足夠的資金。

由此造成在我國證券由場上了母形式的資產(chǎn)重組案例較多。比如近期就有-中視股分將60%的募股資金收購母公司太

湖影視城名下的水滸城；葛洲壩在11.4億元的募股資金中有4Q5億元用于收購集團(tuán)公司旗下三號窯水泥生產(chǎn)線及生產(chǎn)

經(jīng)營權(quán)：五礦發(fā)展將58%的募股資金用于收購原屬五礦總公司的51%北京香格里拉飯店股權(quán)。

這種母借子殼的使用范圍只限于：母公司對于子公司絕對控股且擁TT較多的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但在我國現(xiàn)實(shí)情況下，具備

這樣條件的上市公司并不在少數(shù)，而且子公司的高層領(lǐng)導(dǎo)往往同時在母公司集團(tuán)中擔(dān)任高級職務(wù)。這樣便于企業(yè)漁導(dǎo)層

從理公司和亍公司長遠(yuǎn)發(fā)展及相互利益的協(xié)訊來曬盤考慮，有利于提面資產(chǎn)重組的成功率。

模式評析：

這種模式的特點(diǎn)在于：第一，可充分砸合合資雙方各自的優(yōu)勢條件，取長補(bǔ)短。

牡丹江電視機(jī)廠有現(xiàn)成的生產(chǎn)設(shè)備，有熟練的技術(shù)工人，有已初具燒模的銷售網(wǎng)絡(luò)，有政府支持，面向整個東北市

場的地利，有勞動成本低廉的人工.所欠缺的是資金、技術(shù)和管理。深康住地處深圳，有高超的技術(shù)水平和管理涇驗(yàn)，

但面對的不利因素是資金有限，潼圳地區(qū)市場規(guī)模小，勞動力成本高。

兩者一結(jié)合便使深感佳用有限的資金盤活了大量:的資產(chǎn)，既解決了資金不足的問題。乂使先進(jìn)的技術(shù)水平與現(xiàn)成的

生產(chǎn)線相結(jié)合，高水平的管理組織能力與熟練的技術(shù)工人相結(jié)合，生產(chǎn)出的產(chǎn)品與廣闊的市場相結(jié)合。產(chǎn)生了1+1>2的

效果。

第三，布.效解決國企沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)和社會包袱

牡丹江電視機(jī)廠是二家與損額達(dá)6000萬的國營企業(yè)，對外銀行利息負(fù)擔(dān)沉重，對內(nèi)職工不擔(dān)沉重「在這種外憂內(nèi)

困的情況F.企業(yè)的有利因素得K到發(fā)揮，所面臨的惟獨(dú)破產(chǎn)倒閉。

在此情況下，牡丹江電視機(jī)廠把自己的經(jīng)營性資產(chǎn)剝離出來同康佳合資建立牡丹江康佳電視機(jī)有限公司收到了二舉

四得的功效。

對于牡丹江電視機(jī)廠，1T效盤活了資產(chǎn)，使能夠發(fā)揮效益的資產(chǎn)不被拖死，在剝離之后產(chǎn)生效益，從而對于解決債

務(wù)負(fù)擔(dān)，承擔(dān)對職工的社會責(zé)任有所補(bǔ)益..

對于康佳，通過合資既解決了資金、成本、區(qū)位三大因素的制約，又獲得了一家干干凈凈的無債務(wù)負(fù)擔(dān)，無歷史包

袱的合資企業(yè)。

對于號地銀彳丁，小會因牡丹江電視機(jī)J破產(chǎn)倒閉而血本尢歸。

對于當(dāng)?shù)卣?，既通過二個有生命力的企業(yè)帶動了當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展，乂避免了牡丹江電視機(jī)廠破產(chǎn)倒閉后的社會問題。

可見這樣一個合資的舉動，對于方方面面都有益無吉，于是能夠獲得各方面的大力支持，取得輝煌的成功。

資產(chǎn)重組模式3：承債收購一儀化模式

案例：佛山化纖是由佛山市政府于80年代中期自籌資金建成的?家大型化纖企業(yè)。傀山化纖的聚脂設(shè)計能力年產(chǎn)7.4萬

噸，為我國第5大聚脂生產(chǎn)商，其主要設(shè)備均從國外進(jìn)口。由于佛化是全額旅貸款建設(shè)而成的，債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，再加之

規(guī)模較小，經(jīng)營和管理不善。到1啊4年10月31日，佛山化纖帳面總資產(chǎn)139億元，總負(fù)債20余億元，資不抵債近7

億元。在佛山化纖的20余億元債務(wù)中，70%是高利，最高達(dá)29%,平均利率20%.在佛山化纖財務(wù)狀況不斷惡化，自我

拯救幾乎不可能的情況下，佛山市政府決定向儀征化纖轉(zhuǎn)讓佛山化纖。

雙方共同委北中華會計師事務(wù)所和香港西門估值有限公司對佛化的資產(chǎn)進(jìn)行了評估.

在確認(rèn)了審計和評估結(jié)果后，雙方于1995年8月28口下式簽訂儀征收購佛化的協(xié)議.主要條款如下：

第一、佛山市政府承損佛化20余億元債務(wù)中的7億債務(wù)。

第二、儀化承擔(dān)的使務(wù)之債權(quán)人，為較大的金融機(jī)構(gòu)。

第二、確定轉(zhuǎn)化價格為X億，儀化以承擔(dān)與轉(zhuǎn)讓價格相等的佛化債務(wù)額的形式，受讓佛化的全部產(chǎn)權(quán)。

個案評析：

首先，旺盛的市場需求莫定了并購成功的基礎(chǔ)。

我國作為世界上最大的紡織品和服裝生產(chǎn)國與出口國，對紡用纖維的需求是全球最大的。由于天然纖維受到種植面

積、氣候、病蟲害等自然條件的制約，不可能布?大的增長，因此“九五”期間紡織工業(yè)對化學(xué)纖維的需求將越來越大。

在化纖各品種中聚脂纖維作為主要衣著用材料向米是中國優(yōu)先發(fā)展的品科。

盡管我國聚脂纖維工業(yè)近年發(fā)展迅速，但仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足紡織加工霜求，一旦因氣候不佳，造成棉花減產(chǎn)時，纖維

總量缺口更為突出。從91年至外年，中國滌淪進(jìn)口量年平均增長率高達(dá)50%,可見我國聚脂纖維的生產(chǎn)總量嚴(yán)重不足，

難以滿足需求。

此外生產(chǎn)結(jié)構(gòu)也不盡合理。聚脂纖維生產(chǎn)上、下游比例關(guān)系，國際水平為原料、聚合能力、抽絲能力比例為1.2：

1.1：1.0,而我國為0.7：1：1.2J由于聚脂纖維抽絲能力發(fā)展過快，聚脂切片生產(chǎn)的發(fā)展相對遲緩。因此國家每年不得

不進(jìn)口大信聚脂切片，以滿足生產(chǎn)需要。

儀征化纖是中國首次改革投資方式，利用貸款建設(shè)的特大型化纖骨干企業(yè)，是國家在“六五”、“七五”期間，為發(fā)

展中國化纖工業(yè)，減少進(jìn)口用匯，滿足市場需要引進(jìn)的重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目，總投資28.7億，1982年正式開工，1990年全面

建成投產(chǎn)。目前已形成年產(chǎn)聚脂纖維產(chǎn)品80萬噸的生產(chǎn)能力，占全國聚脂產(chǎn)量的一半。在市場需求有保障的前提下，

通過收購佛化，儀化進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)能力，提高了市場占有率，增強(qiáng)了競爭實(shí)力.

其次，合理的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)是承債并購成功的保障。

儀化于1994年，先后兩次成功發(fā)行14億H股，并發(fā)行2億A股，三次招股募集資金折合人民幣約30萬元。招股

結(jié)束后儀征化纖的資產(chǎn)負(fù)債率降至1994年的40.22%和1995年的41.61%。這為儀征化纖以承擔(dān)債務(wù)的方式，通過購并

方式加速發(fā)展提供了可靠的財務(wù)俁證。

儀征在獲得佛化的全部產(chǎn)權(quán)時，自己并未有一分錢的現(xiàn)金流出，而是承擔(dān)一種連帶性的債務(wù)。儀化收購佛化之后，

通過儀化擔(dān)保，佛化從銀行貸款數(shù)億元，償還了以前的高利率負(fù)債，從而使佛化的財務(wù)仍用大大降低。

第三、通過并購擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模乃大勢所趨。

據(jù)統(tǒng)計，中國現(xiàn)有聚脂纖維廠233家，年產(chǎn)萬噸以上的僅有23家，”?均年產(chǎn)量為0.77萬噸。美國、臺灣、幃國的

聚脂纖維廠家平均年產(chǎn)均在10萬噸以上.可見我國聚脂纖維廠的生產(chǎn)規(guī)模偏小是生產(chǎn)成本高、經(jīng)濟(jì)效益低下有根本原

因所在。因此，通過并購的方式，在短期內(nèi)盡快擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，煙強(qiáng)企業(yè)實(shí)力，無論是對于佛化還是對于儀化來說都是

勢在必行的。

模式評析：

企業(yè)在資產(chǎn)重組中遇到的最大障礙之一便是資金問題。特別是在涉及金額比較大的重組項(xiàng)目中，由于我國的資木市

場不發(fā)達(dá)，無法使用發(fā)行垃圾債券杠桿收購或者是以股票換股票等手段.大批資金如何籌集，便成為?個首當(dāng)其沖的問題。

可以用直接融資的辦法從資本市場籌集。但公司不管是發(fā)行新股也好，配股籌集資金也好都要受到諸多制約因素，

而旦手續(xù)繁坳，延誤時間。

可以用間接融資的辦法向銀行借貸。但銀行貸款普通期限較短，而且數(shù)億元的大額貸款的申請審批，批復(fù)也不是?

件輕而易舉的事情。

運(yùn)用承擔(dān)債務(wù)法，則可以避免以上籌資的種種不便，也不用擠占自己公司的資金，用抵押、協(xié)議的方式承擔(dān)被收購

企業(yè)的債務(wù)，便擁有了該企業(yè)。

收購以后，公司再對被收購企業(yè)作出一番整頓、調(diào)整，使其扭虧為盈，然后公司即可用該企業(yè)所產(chǎn)生的利潤逐步清

結(jié)債務(wù)。當(dāng)被收購企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)假率達(dá)到某一水平之后，被收購企業(yè)就能為母公司利潤做貢獻(xiàn)了。母公司也就“兵不血

刃'’地最終勝利完成收購，兼并任務(wù)。

這種承擔(dān)債務(wù)的資產(chǎn)重組方式,合用于收購兼并資不抵債或者資產(chǎn)負(fù)債率較高的企業(yè)。同時收購方安對被收購方及

行業(yè)狀況有足夠的了解，對其被僅購之后的盈利水平作出客觀，合理的評價。否則的話將會引火燒身。

資產(chǎn)重組模式4：資產(chǎn)置換一一東方模式

案例：1996年6月4日東方集旺市事會發(fā)布公告，東方集團(tuán)以協(xié)議方式更讓東方集團(tuán)實(shí)業(yè)股分TJ限公司持仃的三家公司

股權(quán)，分別為黑龍江東方建造設(shè)V有限公司的全部60%股權(quán)，患龍江東光建設(shè)監(jiān)理有限公司的全部100%股權(quán)，哈爾濱

東光裝飾工程有限公司的全部51%股權(quán)，受讓價格總計為287.23萬元。東方集團(tuán)同時將該公司持有的哈爾濱東方彈性樹

脂有限公司、東方醫(yī)療研究所附屬醫(yī)院、黑龍江省東方旅游服務(wù)公司三家公司的全部股權(quán)以協(xié)議方式轉(zhuǎn)讓給東方臾團(tuán)實(shí)

業(yè)股分有限公司，轉(zhuǎn)讓價格總計為157.37萬元。。

個案評析：

通過資產(chǎn)置換，東方集團(tuán)一方面將房地產(chǎn)開辟、設(shè)計、監(jiān)理、裝飾等業(yè)務(wù)單位置下同一公司中，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)職能配

套的“一條龍”式縱向整合，另一方面將不成規(guī)模，不符合未來發(fā)展方向的資產(chǎn)剔除，使企業(yè)經(jīng)營中的財力、人力、物

力更加集中。

東方集團(tuán)在形成建造業(yè)上的縱向多樣化之后，具有如下優(yōu)勢：

(1)內(nèi)部控制和協(xié)調(diào)的經(jīng)濟(jì)性

東方集團(tuán)的房地產(chǎn)開辟形成一條龍之后，計劃、協(xié)調(diào)作業(yè)以及處理緊急事件的成本就可能降低。因?yàn)閷τ谕粋€企

北內(nèi)部的雎位可以更加信任，它們會時時記住兄弟碓位的需要。房地產(chǎn)項(xiàng)目開辟、設(shè)計、施工監(jiān)理、裝璜的相互密切配

合，可以導(dǎo)致更好的開辟計劃、設(shè)計方案和施工控制。項(xiàng)目變化、方案至新設(shè)計或者開辟新項(xiàng)目都比較容易進(jìn)行內(nèi)部協(xié)

調(diào)，或者這種協(xié)調(diào)可以很快實(shí)現(xiàn)。

(2)信息的經(jīng)濟(jì)性

縱向多樣化經(jīng)營可以減少采失有關(guān)市場情況信息的需求或者更有可能降低獲取信息的總成本。監(jiān)視市場、預(yù)則供求

等固定成本能夠分?jǐn)偟娇v向多樣化經(jīng)營企業(yè)的各個部份，而對一個沒有縱向多樣化的企業(yè)，企業(yè)中每一個實(shí)體都要承擔(dān)

這些費(fèi)用。此外，與一?系列獨(dú)立實(shí)體相比較，在?個企業(yè)內(nèi)部信息可以更自由地流動。

(3)回避市場的經(jīng)濟(jì)性

通過縱向多樣化經(jīng)營.東方集團(tuán)在開辟房地產(chǎn)過程中能夠減少一部份承包、定價、談判及市場交易成木。雖然，在

集團(tuán)內(nèi)部總是存在著為成交而進(jìn)行的商議，但它的成本要比向外界尋求設(shè)計、監(jiān)理及裝璜的成本要小得多。

(4)穩(wěn)定關(guān)系的經(jīng)濟(jì)性

房地產(chǎn)開辟部門和設(shè)計、施工監(jiān)理、裝璜部門由于知道它們的購買與銷售關(guān)系是穩(wěn)定的，各部門之間就發(fā)展出效率

更高的、更專業(yè)化的彼此交往的程序

此外，這種穩(wěn)定的關(guān)系可能使設(shè)計單位調(diào)整它的方案，使之徹底滿足項(xiàng)目開辟的需要，或者施工、裝璜單位調(diào)整自

身使之更加符合設(shè)計單位的方案?？v向多樣化將獨(dú)立的各部份彼此緊鎖在?起，提高了相互適應(yīng)的程度.

模式評析：

這種以資產(chǎn)置換資產(chǎn),余額用現(xiàn)金補(bǔ)齊的方式，可使公司在資產(chǎn)重勢過程中節(jié)約大量的現(xiàn)金，同時公司可借此進(jìn)行

有效的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，將不良資產(chǎn)或者是對公司整體收益效果不大的資產(chǎn)剔除出去，將對方的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，或者同自己的

產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度較大的資產(chǎn)調(diào)整進(jìn)來，從而優(yōu)化資源配置效率，提高自身行業(yè)中的整體競爭能力。

但是，這種資產(chǎn)重組方式的最大限制在于：笆換對象難以尋覓。因?yàn)榧热皇呛髨鼋?jīng)濟(jì)卜的交易行為，就要“公平合

理”，如果想要置換對方的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，自身也要付出較高的代價，很難占到“便宜”。惟獨(dú)在置換對方急需自己的的某一

部份資產(chǎn)，使自己處于討價還價的優(yōu)勢地位：或者是自己在同對方“等價”置換后，得到的資產(chǎn)對自己的整體的生產(chǎn)經(jīng)

營能夠起到有效補(bǔ)充，提高作用地話。這種置換才有利可圖

在我國市場經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)，通通手段相對落后，信息交流不充分的情況，到市場上去尋覓這樣的置換對手，是極艱難

的。但是象東方集團(tuán)那樣與母公司或者是自己的關(guān)聯(lián)企業(yè)進(jìn)行置換，還是切實(shí)可行的。

資產(chǎn)重組模式5：貸款收購一一萬向（錢潮）模式

案例：萬向錢潮股分有限公司是著名企業(yè)萬向集團(tuán)下屬的一家上市公司，在我國汽車零部件產(chǎn)業(yè)中有

突出的地位。1996年10月15日，萬向錢潮公司第屆董事會第11次會議通過了該公司收購萬向集叱下屬

的與自己有著產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)的浙江萬向機(jī)械有限公司，萬向集團(tuán)浙江特種軸承公司、萬向集團(tuán)浙江汽車軸承公

司等三家公司60%股權(quán)的收購方案。

浙江萬向機(jī)械有限公司是萬向集團(tuán)公司與香港東南國際投資公司共同投資組建的中外合資企業(yè)?？偼?/p>

資2400萬美元，注朋資本1360萬美元，萬向來團(tuán)占有75%的股分。公司專業(yè)生產(chǎn)各式等速方向節(jié)，現(xiàn)己

有年產(chǎn)5萬支的生產(chǎn)能力。其擴(kuò)大轎車等速方向節(jié)生產(chǎn)能力項(xiàng)目于1996年8月列入國家經(jīng)貿(mào)委的雙加項(xiàng)目，

屬國家重點(diǎn)發(fā)展項(xiàng)目。

浙江特種軸承公司是萬向集團(tuán)公司下屬的全資子公司，注冊資本2000萬元，主要生產(chǎn)單列、雙列公制

和英制圓錐滾子軸承、滾針軸承等150多個品種，公司擁有90左代先進(jìn)的軸承成套生產(chǎn)流水線，年生產(chǎn)能

力為500萬套，其中50%的產(chǎn)品出口。

浙江汽車軸承公司也是萬向集團(tuán)公司下屬的全資子公司，凈資產(chǎn)總額為1692萬元，主要生產(chǎn)各種汽車

軸承，有“6”、“1”、“N”、“7”、“3”、“5”、類釉承，離合器軸承和各類非標(biāo)軸承300個品種。產(chǎn)品主要

為國內(nèi)主機(jī)廠配套及維修，并批量出口國外市場。

在收購過程中，由浙江省資產(chǎn)評估公司對二家公司進(jìn)行資產(chǎn)評估，確定浙江萬向機(jī)械有限公司資產(chǎn)總

值為人民幣18038.68萬無，負(fù)債總額為624654萬元，股東權(quán)益總值為11792.13萬元，每股凈資產(chǎn)為人民

幣2.13萬元。萬向錢潮公司收購其60%的股權(quán)，協(xié)議轉(zhuǎn)讓價為每股人民幣1.81元，總計為5996.60萬元。

確定浙江特種軸承公司的資產(chǎn)總值為人民幣5270.52萬元負(fù)債總額為1893.14萬元，股東權(quán)益為3383.39

萬元，每股凈資產(chǎn)為人民幣L69元，萬向錢潮公司收購其60%的股權(quán)，協(xié)議轉(zhuǎn)讓價為每股人民幣1.3元，

總計1560萬元。

確定浙江汽車軸承公司資產(chǎn)總值為6421萬元，負(fù)債總額為4012萬元，股東權(quán)益總值為2409成元，每

股凈資產(chǎn)為1.75元。萬向錢潮使用收購60%的股權(quán)，協(xié)議轉(zhuǎn)讓價為每股1.32元，總計1093萬元。

萬向錢潮以貸款方式籌集了此次收購所需的8650萬元資金，使公司的資產(chǎn)負(fù)債率由17%上升到28%。

在為此召開的公司暫時股東大會審議投票時，萬向集團(tuán)公司作為關(guān)聯(lián)方，不參加對此表決，而由其他

法人股股東和社會公眾股股東自行表決，結(jié)果獲100%的贊成票。

此外，作為轉(zhuǎn)讓方，萬向集團(tuán)還作出承諾，為支持萬向錢潮公司的發(fā)展，將拋卻96年以來上述三家公

司轉(zhuǎn)讓部份股分的權(quán)益的利潤，歸萬向錢潮公司所享有。

個案評析：

1996年世界汽車零部件的市場總?cè)萘恳殉^4000億美元，成為各國經(jīng)濟(jì)中的一個重要組成部份。據(jù)

預(yù)測，到2000年，世界汽車零部件的年銷售額總計將達(dá)到5700億美元。

在汽車工業(yè)發(fā)達(dá)國家，汽車零部件工業(yè)普遍是按照專業(yè)化大生產(chǎn)的方式進(jìn)行的。日本汽車廠家自制率

普通惟獨(dú)20%-30%,70%-80%靠社會零部件專業(yè)廠供給。因此超大型企業(yè)占領(lǐng)了世界汽車零部件市場的絕

大部份。

近年，外國主要零部件廠商一致看好中國市場，于?是汽車零部件企業(yè)緊步汽車創(chuàng)造業(yè)的后塵，蜂擁而

至，他們?方面是為輔助汽車企業(yè)在中國的經(jīng)營，為了利用中國生產(chǎn)要素成本低的優(yōu)勢，更重要的是為了

有效地開辟中國市場。

而我國目前的汽車零部件的現(xiàn)狀是散、舌L、差。全國牛.產(chǎn)汽車零部件的企業(yè)約有500家，產(chǎn)品重受生

產(chǎn)嚴(yán)重，規(guī)模小，專業(yè)化程度低，技術(shù)落后。低水平、低質(zhì)量、老舊車型和卡車的零部件供過于求，而轎

車和引進(jìn)車型的零部件主要依賴進(jìn)口。民族汽車零部件工業(yè)正面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn).

萬向錢潮公司在收購之前有總資產(chǎn)4.5億，員工2300多名，主要生產(chǎn)為汽車和各類工程機(jī)械配套的萬

向節(jié)總成系列，形成為了年產(chǎn)2000萬套的生產(chǎn)能力，在國內(nèi)主機(jī)配套產(chǎn)品市場匕該產(chǎn)品占有65%的份額,

社會維修市場占15%擺布，出口量占總產(chǎn)量的40%擺布，遍及30多個國家和地區(qū)。該公司在國內(nèi)同行業(yè)里，

暫時率先，但相對于國外企業(yè)來說，仍然存在著生產(chǎn)規(guī)模偏小的差距。

因此，萬向集團(tuán)是站在更高的戰(zhàn)略發(fā)展的角度來操作這一收購項(xiàng)目的。迅速擴(kuò)大企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模，刻不

容緩。惟獨(dú)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，企業(yè)的零部件生產(chǎn)才干達(dá)到大批量專業(yè)化生產(chǎn)的要求，從而達(dá)到工廠規(guī)模經(jīng)濟(jì)，

惟獨(dú)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，企業(yè)的管理費(fèi)用、營銷費(fèi)用才干在更多的產(chǎn)品上分?jǐn)?，大幅度降低單位產(chǎn)品的管理、

營銷費(fèi)用，從而達(dá)到企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。

公司通過收購的方式擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，既豐富了產(chǎn)品的整體結(jié)構(gòu)，提高了抗風(fēng)險能力，同時又在各個廣

公司各個工廠實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的單一化生產(chǎn)。一方面可利用專業(yè)化生產(chǎn)的優(yōu)勢降低成本，另一方面專業(yè)化生產(chǎn)可

以提高生產(chǎn)技術(shù)、工藝水平，推動其產(chǎn)品向縱深領(lǐng)域發(fā)展。

公司通過收購的方式，還有效地集中了科研開辟的力量，避免了因科研力量分散而重復(fù)研究開辟，使

研究開辟水平迅速提高。

惟獨(dú)掌握了強(qiáng)大的研究、開辟力量，產(chǎn)品才干不斷更新?lián)Q代：惟獨(dú)專業(yè)化的生產(chǎn)，才干不斷提高產(chǎn)品

的質(zhì)量水平，從而提高企業(yè)的信譽(yù)：惟獨(dú)大批量的生產(chǎn)才干夠有效地降低生產(chǎn)成木。

總而言之，惟獨(dú)通過并購的方式實(shí)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張，才干使企業(yè)在市場競爭中立于不敗之地。

模式評析：

首先，萬向集團(tuán)的股權(quán)轉(zhuǎn)移方案頗值得玩味。萬向集團(tuán)公司以低于每股凈資產(chǎn)的價格向萬向錢潮轉(zhuǎn)讓

三家公司的股權(quán)，若以企業(yè)凈資產(chǎn)價格計算，萬向集團(tuán)向萬向錢潮少收取1901萬元，看似受到了一些損失，

但實(shí)際上并不盡然。

1996年12月31日，萬向錢潮總股本為15690萬股，萬向集團(tuán)持有65.82%的股權(quán)，若以這一天的收盤

價計算，萬向錢潮的市盈率為32倍。此次收購的三家公司總資產(chǎn)額為27842萬元，若資產(chǎn)收益率為10%,

則三家公司每年可產(chǎn)生利潤2784萬元，對萬向錢潮的利潤貢獻(xiàn)為1620萬元，可增加每股收益0.10元，0.10

元/股乘以32倍市盈率，則可算出，公司股價增加3.2元/股。則若以每股流通股價格乘以總股本來確定公

司價值的話，萬向錢潮公司價值增加50208萬元，萬向集團(tuán)作為第?大股東，自然從中獲益匪淺?？梢娫?/p>

此次收購中，萬向集團(tuán)可能非但未收任何損失，反而是最大的嬴家

用現(xiàn)金收購股權(quán)，來達(dá)到控股的目的，是企業(yè)實(shí)行收購兼并時最常用的手段之一，也是最具殺傷力的

手段之一。因?yàn)樨泿攀鞘郎纤猩唐方粨Q的媒介，是最常用、最為普遍接受的。

但在我國由于資本市場不發(fā)達(dá)，融資的方式有限，于是在所需資金量不是特殊龐大的情況下，月銀行

貨款的方式去收購股權(quán)，也是企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)重組時切實(shí)可行的手段之一。在運(yùn)用這種方式時要注意以卜幾

個方面：1、使自身的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)保持在一個合理的范圍之內(nèi)，不能因?yàn)槭召徏娌⒍^度負(fù)債。2、精確

地測算現(xiàn)金流量，保證企業(yè)在收購、兼并后的調(diào)整期及今后正常運(yùn)營時，所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量足以支付到期

債務(wù)。3、對所收購的企業(yè)合理定價。萬向錢潮公司均以低于每股凈資產(chǎn)的價格收購了三家公司。因?yàn)槿f向

錢潮所收購是其母公司的三家關(guān)聯(lián)企業(yè)，萬向錢潮公司才干以較詆的成本成功實(shí)現(xiàn)重組。若收購的是亳無

關(guān)聯(lián)的企業(yè)的股權(quán)的話，對所收購企業(yè)的定價便是雙方爭奪的焦點(diǎn)，也是決定收購兼并成敗的核心內(nèi)容。

（關(guān)于企業(yè)定價的問題非常復(fù)雜，因篇幅所限不作展開）

這種收購方式與儀化用承擔(dān)債務(wù)的方式收購佛化有異曲同工之處，均是以提高自身負(fù)債率為代價，來

獲得企業(yè)產(chǎn)權(quán)，最后結(jié)果相同,所不同的是，儀化模式所收購的企業(yè)僅限于資不抵債的企業(yè)，而用貸款收

購的方式則無此局限。

資產(chǎn)重組模式6：債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)一一遼通模式

案例：對遼通化工的精致的資產(chǎn)重組，可稱得上是?經(jīng)典案例。

遼寧省有兩套大型氮肥生產(chǎn)裝置，一套在遼河化肥廠，另一套在錦西天然氣化工總廠（下稱“錦天化”）?

遼河化肥廠是遼河集團(tuán)的下屬骨干企業(yè)，始建于70年代中期，依靠嚴(yán)格科學(xué)的管理，經(jīng)濟(jì)效益不斷提

高。但面臨著設(shè)備老化，企業(yè)發(fā)展后勁不足的問題。

錦天化始建于1990年，弓進(jìn)具有90年代國際先進(jìn)水平的生產(chǎn)設(shè)備。由于工程總投資18.7億元人民幣，

全部資金依靠借貸、集資籌集?在企業(yè)投產(chǎn)初期，生產(chǎn)又未能達(dá)到設(shè)il規(guī)模，每年高達(dá)到2億元的利息支

出壓得企業(yè)喘無非氣來，到1995年底，累計虧損已超過4億元，對于到期債務(wù)，企業(yè)無力償還，生產(chǎn)難以

為繼。

對這兩家化肥廠如果進(jìn)行有效的組合，則能夠?qū)崿F(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)?提高其市場地位和競爭能力。但是如果

將遼河化肥廠與錦天化直接“捆”在一起，其凈資產(chǎn)和稅后利潤指標(biāo)根木不符合證監(jiān)會的發(fā)行股票的條件。

首先，我們策劃由遼河集團(tuán)經(jīng)承擔(dān)轉(zhuǎn)移債務(wù)的方式成為鋪天化的債權(quán)人,并與錦天化另一債權(quán)人錦西

化工總廠以債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的方式共同發(fā)起將錦天化改制為有限責(zé)任公司。錦天化總股本59,532.6萬元，其

中遼河集團(tuán)出資57,000萬元，占總股本的95.7%。然后，我們把遼河化肥廠作為主要發(fā)起改制資產(chǎn)，與

化工部深圳通達(dá)化工總公司向來作為發(fā)起人，在深圳注冊成立深圳遼河通達(dá)化工股分有限公司。遼道化工

成立后，對錦天化進(jìn)行全面收購，遼河集團(tuán)出讓具所持錦天化95.7%的股權(quán)，錦西化，總廠也同時全部出

讓其所持錦天化43%的股權(quán)十遼通化工，遼通化工以A股發(fā)行收入支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價款。這樣錦天化為遼

通化工全資擁有，并改組為其分公司。

經(jīng)過這樣一番資產(chǎn)重組，錦天化非但擺脫了沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，而且作為遼通化工的一家分公司，順利

上市，增強(qiáng)了遼通公司的規(guī)模實(shí)力，使企業(yè)走上了健康發(fā)展的道路。

個案評析：

化肥工業(yè)是高能耗工業(yè)，惟獨(dú)規(guī)模化生產(chǎn)，才干取得較好效益。當(dāng)規(guī)模從日產(chǎn)幾百噸合成氨發(fā)展到日

產(chǎn)上千噸時，就大降低了每噸合成氨的生產(chǎn)成本。此外惟獨(dú)生產(chǎn)達(dá)到相當(dāng)規(guī)模之后，進(jìn)行的某些工程改造，

所產(chǎn)生的效益才可能大大超過改造成木。例如可將氣化、凈化、壓縮、合成等化工單工連成一個整體以合

理利用能量；可以把工藝過程與動力設(shè)備密切聯(lián)系在一起，從而大幅節(jié)省能耗、人力資源：還可以采用各

種高效的節(jié)能裝置，將整個廠生產(chǎn)的各個單元作為?個整體考慮，使各裝置更加合理充分地利用能置。所

有這些技術(shù)、工藝的改造，都要以大規(guī)模、大批量生產(chǎn)為前提。因此發(fā)展大化肥才是今后化肥工業(yè)發(fā)展的

主流。

通過資產(chǎn)重組，卸掉了債務(wù)包袱的錦石化，從虧損大戶一跟成為利稅在戶，在1996年扭虧為盈，并實(shí)

現(xiàn)稅后利潤8000萬元。新組建的遼通化工，通過聯(lián)合，生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模迅速擴(kuò)大，總資產(chǎn)規(guī)模由改制前的

17億元，增加到40億元，銷售收入和利稅在遼寧省化工企業(yè)中排名第Z形成為了年產(chǎn)合成氨60萬噸，

尿素100萬噸的生產(chǎn)能力，生產(chǎn)規(guī)模居全國同行業(yè)第二，其尿素產(chǎn)量將占我國尿素產(chǎn)量的2%。

由于歷史原因，六十年代，國家建立了大量的小型化肥廠，目前小氮肥廠仍有八百多個。隨著天化肥

時代的到來，小化肥廠山于技術(shù)設(shè)備陳舊、落后、能耗高成本高，勢必逐漸被時代所淘汰。

惟獨(dú)象遼通化工這樣積極擴(kuò)大規(guī)模，才干降低生產(chǎn)成本，取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)，在未來的競爭中立于入敗之

地。

模式評析：

根據(jù)國有資產(chǎn)管理局統(tǒng)計，1980年國有工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率僅為18.7%,經(jīng)過這十幾年的金融體制改

革，已基本上將過去的主要通過投資計劃和信貸計劃對資金資源注行配置的方式，轉(zhuǎn)變?yōu)榧型ㄟ^銀行信

貸計劃機(jī)制來配置，國有企業(yè)的流動資金、固定資產(chǎn)投資更新改造資金等都要依靠銀行貸款來進(jìn)行?，整個

國有企業(yè)的實(shí)際平均資產(chǎn)負(fù)債率超過80%,在國有企業(yè)中國有資七金過少，對銀行等金融機(jī)構(gòu)負(fù)債過多，

資產(chǎn)負(fù)債比例極不合理，利息負(fù)擔(dān)成為企業(yè)的沉重包袱。巨額財務(wù)費(fèi)用非但吃掉了企業(yè)利潤，而且嚴(yán)重阻

礙了企業(yè)的技術(shù)設(shè)備更新、改造及進(jìn)一步發(fā)展。

因此，股分制改造，積極爭取上市成為國有企業(yè)夢寐以求的事情。同時，政府也賦予積極支持，希翼

經(jīng)此來提高國有企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。

但公司法、證監(jiān)會對于公司發(fā)行股票又有嚴(yán)格的要求，于是資產(chǎn)重組便成為公司股分制改造的重點(diǎn)、

核心內(nèi)容。

遼通模式對于公司股分制改造特別有值得借鑒之處：

第一步，由遼河集團(tuán)先行承擔(dān)了錦天化工轉(zhuǎn)移的