從管理者認知偏差到企業(yè)命運：過度自信下投資決策與績效的深度剖析一、引言1.1研究背景與動機在當(dāng)今復(fù)雜多變的商業(yè)環(huán)境中，企業(yè)的投資決策與績效表現(xiàn)對其生存和發(fā)展起著決定性作用。管理者作為企業(yè)投資決策的核心主體，其決策行為直接影響著企業(yè)資源的配置效率和長期競爭力。然而，傳統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)理論通常假設(shè)管理者是完全理性的，能夠在決策過程中充分考慮各種信息和風(fēng)險，做出最優(yōu)的決策。但大量的實踐和研究表明，現(xiàn)實中的管理者并非完全理性，他們往往會受到各種心理因素的影響，其中過度自信是一種較為普遍且影響深遠的心理偏差。管理者過度自信是指管理者對自己的能力、判斷和決策過度樂觀，高估自己成功的概率，低估潛在的風(fēng)險和不確定性。這種心理偏差在企業(yè)決策中屢見不鮮，許多知名企業(yè)的興衰都與管理者的過度自信決策密切相關(guān)。例如，曾經(jīng)的柯達公司，在膠卷業(yè)務(wù)占據(jù)全球領(lǐng)先地位時，管理者過度自信于膠卷市場的穩(wěn)定性，忽視了數(shù)碼技術(shù)的崛起對行業(yè)的顛覆性影響，未能及時調(diào)整投資策略，最終錯失數(shù)碼攝影的發(fā)展機遇，陷入經(jīng)營困境。又如，特斯拉在發(fā)展初期，馬斯克對電動汽車市場前景和技術(shù)突破過度自信，激進地投入大量資金進行研發(fā)和產(chǎn)能擴張，導(dǎo)致公司一度面臨嚴重的財務(wù)危機。這些案例充分說明了管理者過度自信可能導(dǎo)致企業(yè)投資決策失誤，進而對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響。從理論層面來看，管理者過度自信對投資決策和企業(yè)績效的影響機制復(fù)雜且具有多面性，現(xiàn)有研究尚未形成統(tǒng)一的結(jié)論。一些研究認為，過度自信的管理者會高估投資項目的收益，低估風(fēng)險，從而傾向于過度投資，導(dǎo)致企業(yè)資源的浪費和績效下降。而另一些研究則指出，在某些情況下，適度的過度自信可能激發(fā)管理者的冒險精神和創(chuàng)新動力，促使企業(yè)抓住一些高風(fēng)險高回報的投資機會，提升企業(yè)績效。此外，不同行業(yè)、不同規(guī)模的企業(yè)以及不同的市場環(huán)境下，管理者過度自信的表現(xiàn)形式和影響程度也可能存在差異。因此，深入探究管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效之間的內(nèi)在關(guān)系，有助于豐富和完善企業(yè)行為理論，為企業(yè)投資決策提供更為科學(xué)的理論指導(dǎo)。從實踐角度出發(fā)，隨著市場競爭的日益激烈和企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的不確定性增加，管理者面臨著越來越多的投資決策挑戰(zhàn)。如何識別和應(yīng)對管理者過度自信帶來的決策風(fēng)險，提高企業(yè)投資決策的質(zhì)量和效率，已成為企業(yè)管理者和投資者關(guān)注的焦點問題。對于企業(yè)管理者而言，了解自身的心理偏差，避免過度自信對投資決策的負面影響，能夠更好地把握投資機會，實現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化配置，提升企業(yè)績效。對于投資者來說，認識到管理者過度自信對企業(yè)投資決策和績效的影響，有助于更準確地評估企業(yè)的投資價值和風(fēng)險，做出合理的投資決策。綜上所述，基于理論研究的不足和實踐發(fā)展的需求，本研究旨在通過實證分析的方法，深入探究管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效之間的關(guān)系，揭示管理者過度自信對投資決策的影響機制以及對企業(yè)績效的具體作用路徑，為企業(yè)管理者提供決策參考，為投資者提供投資依據(jù)，同時也為相關(guān)理論研究提供新的經(jīng)驗證據(jù)。1.2研究目的與意義本研究旨在深入剖析管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效三者之間的內(nèi)在關(guān)聯(lián)，通過嚴謹?shù)膶嵶C分析，揭示管理者過度自信如何作用于投資決策，以及這些決策對企業(yè)績效產(chǎn)生的具體影響，從而為企業(yè)管理實踐提供科學(xué)的理論依據(jù)和實用的決策參考。從理論意義來看，本研究豐富和拓展了行為金融學(xué)和企業(yè)投資理論的研究范疇。傳統(tǒng)的投資理論多基于管理者完全理性的假設(shè)，然而現(xiàn)實中管理者的決策行為往往受到各種心理因素的干擾。本研究引入管理者過度自信這一心理變量，深入探討其對投資決策的影響機制，彌補了傳統(tǒng)理論在解釋實際投資行為方面的不足，為企業(yè)投資理論的發(fā)展注入了新的活力。通過實證研究，進一步驗證和完善了現(xiàn)有的關(guān)于管理者過度自信與企業(yè)績效關(guān)系的理論模型，為后續(xù)研究提供了更為堅實的理論基礎(chǔ)。在實踐意義方面，本研究成果對企業(yè)管理者、投資者和監(jiān)管機構(gòu)均具有重要的參考價值。對于企業(yè)管理者而言，認識到自身可能存在的過度自信心理偏差，有助于他們在投資決策過程中保持理性和客觀，避免因過度自信而導(dǎo)致的投資失誤。通過對管理者過度自信影響投資決策和企業(yè)績效的深入了解，管理者可以采取相應(yīng)的措施來降低過度自信帶來的負面影響，如加強團隊決策、引入外部專家意見、建立有效的風(fēng)險評估和監(jiān)控機制等，從而提高投資決策的質(zhì)量，實現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化配置，提升企業(yè)績效。對于投資者來說，了解管理者過度自信對企業(yè)投資決策和績效的影響，能夠幫助他們更準確地評估企業(yè)的投資價值和風(fēng)險。在進行投資決策時，投資者可以將管理者的過度自信程度作為一個重要的考量因素，避免投資于那些因管理者過度自信而可能面臨較大風(fēng)險的企業(yè)，從而提高投資收益，降低投資風(fēng)險。對于監(jiān)管機構(gòu)而言，本研究結(jié)果為其制定相關(guān)政策提供了實證依據(jù)。監(jiān)管機構(gòu)可以通過加強對企業(yè)管理者行為的監(jiān)管，引導(dǎo)企業(yè)建立健全的內(nèi)部控制和風(fēng)險管理機制，減少管理者過度自信對企業(yè)和市場的負面影響，維護市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展。1.3研究方法與創(chuàng)新點本研究綜合運用多種研究方法，力求全面、深入地探究管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效之間的關(guān)系，確保研究結(jié)論的科學(xué)性和可靠性。文獻研究法是本研究的重要基礎(chǔ)。通過廣泛查閱國內(nèi)外相關(guān)文獻，包括學(xué)術(shù)期刊論文、學(xué)位論文、研究報告等，梳理和總結(jié)管理者過度自信、投資決策和企業(yè)績效的相關(guān)理論和研究成果，了解前人在該領(lǐng)域的研究現(xiàn)狀、研究方法和主要結(jié)論，為本文的研究提供堅實的理論支撐和研究思路。例如，通過對已有文獻的分析，明確管理者過度自信的概念、衡量方法以及其對投資決策和企業(yè)績效影響的理論基礎(chǔ)，從而為后續(xù)的實證研究提供理論依據(jù)。實證分析法是本研究的核心方法。以滬深兩市A股上市公司為研究樣本，選取2015-2024年的相關(guān)數(shù)據(jù)作為研究對象。之所以選擇這一時間段，是因為它涵蓋了經(jīng)濟周期的不同階段，能夠更全面地反映管理者過度自信在不同市場環(huán)境下對投資決策和企業(yè)績效的影響。同時，A股上市公司數(shù)據(jù)公開且相對規(guī)范，便于獲取和分析。在數(shù)據(jù)收集過程中，主要從國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）、萬得數(shù)據(jù)庫（WIND）以及上市公司年報中獲取所需數(shù)據(jù)，包括公司財務(wù)數(shù)據(jù)、管理者個人特征數(shù)據(jù)等。為了準確衡量管理者過度自信、投資決策和企業(yè)績效等變量，本研究借鑒國內(nèi)外相關(guān)研究成果，并結(jié)合我國資本市場和企業(yè)實際情況，選取了合適的代理變量。對于管理者過度自信，采用管理者相對薪酬作為衡量指標，即管理者薪酬在同行業(yè)同年度所有公司管理者薪酬中的排名情況。當(dāng)管理者薪酬排名較高時，表明其可能對自身能力和業(yè)績過度自信。投資決策則以企業(yè)的新增投資支出作為衡量指標，反映企業(yè)在一定時期內(nèi)的投資規(guī)模和投資意愿。企業(yè)績效采用總資產(chǎn)收益率（ROA）來衡量，它能夠綜合反映企業(yè)資產(chǎn)的運營效率和盈利能力。在實證分析過程中，構(gòu)建多元線性回歸模型，運用SPSS和Stata等統(tǒng)計軟件進行數(shù)據(jù)分析。首先，對樣本數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計分析，了解各變量的基本特征和分布情況；然后，進行相關(guān)性分析，初步判斷變量之間的關(guān)系；最后，通過回歸分析，檢驗管理者過度自信對投資決策的影響以及投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間的中介作用，并對回歸結(jié)果進行穩(wěn)健性檢驗，以確保研究結(jié)論的可靠性。本研究的創(chuàng)新點主要體現(xiàn)在以下幾個方面：研究視角創(chuàng)新。以往研究大多單獨考察管理者過度自信對投資決策或企業(yè)績效的影響，較少將三者納入同一研究框架進行系統(tǒng)分析。本研究深入探究管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效之間的內(nèi)在關(guān)系，揭示了投資決策在管理者過度自信影響企業(yè)績效過程中的中介作用，為全面理解企業(yè)決策行為和績效影響因素提供了新的視角。研究方法創(chuàng)新。在衡量管理者過度自信時，綜合考慮多種因素，采用管理者相對薪酬這一指標，相較于傳統(tǒng)的單一衡量指標，能夠更全面、準確地反映管理者的過度自信程度。同時，在實證研究中，運用中介效應(yīng)檢驗方法，深入分析投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間的傳導(dǎo)機制，使研究結(jié)果更加深入和細致。研究內(nèi)容創(chuàng)新。本研究不僅關(guān)注管理者過度自信對投資決策和企業(yè)績效的直接影響，還進一步探討了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、行業(yè)競爭程度等因素對三者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。通過分組回歸分析，發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)和非國有企業(yè)、競爭激烈行業(yè)和非競爭激烈行業(yè)中，管理者過度自信對投資決策和企業(yè)績效的影響存在顯著差異，為企業(yè)根據(jù)自身特點制定科學(xué)合理的投資決策提供了更具針對性的建議。二、理論基礎(chǔ)與文獻綜述2.1管理者過度自信理論2.1.1定義與內(nèi)涵管理者過度自信是一種在企業(yè)決策領(lǐng)域中備受關(guān)注的心理偏差。從心理學(xué)角度來看，過度自信是指個體在自我評價中，傾向于高估自己判斷和成功的概率，同時低估失敗概率的心理現(xiàn)象。在企業(yè)管理情境下，管理者過度自信則具體表現(xiàn)為管理者在決策過程中，對自身能力、知識以及掌握信息的準確性持有過度樂觀的態(tài)度。這種過度樂觀使得管理者在評估投資項目時，往往高估項目的預(yù)期收益，而對潛在風(fēng)險和不確定性估計不足。Malmendier和Tate（2005）提出，管理者過度自信是指管理者在進行決策時，會因高估自身的能力和知識而產(chǎn)生偏差，進而導(dǎo)致高估決策成功的可能性，并低估與決策相關(guān)的風(fēng)險。這一定義明確指出了管理者過度自信的核心特征，即對自身能力的過度高估以及對風(fēng)險的忽視。例如，在投資決策中，過度自信的管理者可能會堅信自己能夠準確預(yù)測市場趨勢，從而對投資項目的前景過于樂觀，忽視了市場波動、技術(shù)變革等潛在風(fēng)險因素。管理者過度自信還表現(xiàn)為對自身經(jīng)驗和判斷的過度依賴。他們往往認為自己過往的成功經(jīng)驗具有普適性，能夠應(yīng)對各種復(fù)雜的決策情境，而不愿意充分考慮他人的意見和建議。這種過度依賴自身經(jīng)驗的決策方式，容易導(dǎo)致決策的片面性和局限性。在企業(yè)擴張決策中，管理者可能憑借以往在某一地區(qū)成功拓展業(yè)務(wù)的經(jīng)驗，在未充分調(diào)研新市場的情況下，盲目將業(yè)務(wù)拓展到其他地區(qū)，最終因?qū)π率袌龅牟涣私舛庥鍪?。高估自身能力和低估風(fēng)險是管理者過度自信的兩個關(guān)鍵表現(xiàn)維度。高估自身能力使得管理者在面對復(fù)雜的決策任務(wù)時，過度相信自己的判斷和決策能力，認為自己能夠輕松應(yīng)對各種挑戰(zhàn)。而低估風(fēng)險則使管理者在決策過程中，對潛在的風(fēng)險和不確定性缺乏足夠的認識和重視，未能制定有效的風(fēng)險應(yīng)對策略。這兩個維度相互作用，共同影響著管理者的決策行為，增加了企業(yè)決策失誤的風(fēng)險。2.1.2產(chǎn)生原因管理者過度自信的產(chǎn)生是多種因素共同作用的結(jié)果，可分為內(nèi)部因素和外部因素兩個方面。從內(nèi)部因素來看，控制幻覺是導(dǎo)致管理者過度自信的重要原因之一。控制幻覺是指人們傾向于相信自己對事件具有比實際更高的控制能力。在企業(yè)管理中，管理者由于擁有決策權(quán)和資源調(diào)配權(quán)，往往會產(chǎn)生一種對企業(yè)運營和發(fā)展的控制幻覺。他們認為自己能夠準確預(yù)測和掌控企業(yè)的未來走向，從而對自身能力過度自信。在制定企業(yè)戰(zhàn)略時，管理者可能會高估自己對市場變化的預(yù)測能力，認為自己能夠帶領(lǐng)企業(yè)順利應(yīng)對各種挑戰(zhàn)，實現(xiàn)戰(zhàn)略目標。自我歸因偏差也是引發(fā)管理者過度自信的關(guān)鍵內(nèi)部因素。自我歸因偏差是指人們在面對成功時，傾向于將其歸因于自身的能力和努力；而面對失敗時，則往往歸因于外部因素。在企業(yè)經(jīng)營過程中，當(dāng)企業(yè)取得良好業(yè)績時，管理者通常會將其歸功于自己的領(lǐng)導(dǎo)能力和決策智慧，從而增強自信心。長此以往，這種自我歸因偏差會導(dǎo)致管理者過度自信。反之，當(dāng)企業(yè)遭遇失敗時，管理者若總是將責(zé)任歸咎于外部環(huán)境，而不反思自身問題，也會使得過度自信的心理不斷強化。從外部因素而言，企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的復(fù)雜性和不確定性是催生管理者過度自信的重要土壤。在復(fù)雜多變的市場環(huán)境中，管理者需要在信息不完全、不確定的情況下做出決策。這種環(huán)境使得管理者難以準確評估決策的風(fēng)險和后果，從而容易產(chǎn)生過度自信的心理。當(dāng)市場處于快速發(fā)展期，充滿各種機遇時，管理者可能會因為成功抓住了一些機會而過度自信，認為自己具備應(yīng)對各種市場變化的能力。社會輿論和外部評價也會對管理者過度自信產(chǎn)生影響。如果管理者在社會上享有較高的聲譽和贊譽，或者企業(yè)在市場上表現(xiàn)出色，受到外界的廣泛認可，這些積極的外部評價會進一步強化管理者的自信心，使其更容易陷入過度自信的狀態(tài)。媒體對某些成功企業(yè)家的過度追捧，可能會讓這些管理者自我感覺過于良好，高估自己的能力，從而在決策中表現(xiàn)出過度自信。此外，企業(yè)內(nèi)部的權(quán)力結(jié)構(gòu)和文化氛圍也可能助長管理者過度自信。如果企業(yè)內(nèi)部權(quán)力高度集中于管理者手中，缺乏有效的監(jiān)督和制衡機制，管理者的決策很少受到質(zhì)疑和挑戰(zhàn)，這會使其更容易產(chǎn)生過度自信的心理。而企業(yè)內(nèi)部過于強調(diào)個人英雄主義的文化氛圍，也會促使管理者過度關(guān)注自身的能力和成就，忽視團隊的力量和外部的建議，進而導(dǎo)致過度自信。2.1.3衡量方式在實證研究中，準確衡量管理者過度自信是探究其對投資決策和企業(yè)績效影響的關(guān)鍵前提。目前，學(xué)術(shù)界主要采用以下幾種常見的衡量指標：管理者持股狀況是一種常用的衡量方式。Malmendier和Tate（2005）提出，通過判斷CEO在期權(quán)行權(quán)期內(nèi)是否推遲行權(quán)、是否持有期權(quán)到期滿前一年以及是否習(xí)慣性買進公司股票等行為來衡量其過度自信程度。在國內(nèi)，郝穎、劉星和林朝南（2005）結(jié)合我國實際情況，將任期內(nèi)高管人員持股數(shù)量不變的管理者視為適度自信，而將三年內(nèi)持股數(shù)量增加的管理者判定為過度自信。這種衡量方法的優(yōu)點在于數(shù)據(jù)相對容易獲取，且能在一定程度上反映管理者對企業(yè)未來發(fā)展的信心和預(yù)期。然而，其缺點也較為明顯，管理者持股數(shù)量的變化可能受到多種因素的影響，如企業(yè)股權(quán)激勵政策、個人財務(wù)狀況等，不一定完全是由于過度自信導(dǎo)致的。盈利預(yù)測偏差也是衡量管理者過度自信的重要指標。Lin、Hu和Chen（2005）較早使用這一方法，將管理者預(yù)測的公司年度盈利水平超過實際的公司年度盈利水平的管理者視為過度自信的管理者。國內(nèi)學(xué)者王霞、張敏、于富生（2008）等也采用了類似的方法，認為如果樣本公司在觀察期內(nèi)至少出現(xiàn)一次盈利預(yù)測水平高于實際的情況，就將管理者視為過度自信。該方法的優(yōu)勢在于直接反映了管理者對企業(yè)盈利的預(yù)期偏差，與過度自信的內(nèi)涵緊密相關(guān)。但它也存在局限性，盈利預(yù)測受到諸多不確定因素的影響，如宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化、行業(yè)競爭加劇等，這些因素可能導(dǎo)致盈利預(yù)測偏差，而并非僅僅是管理者過度自信所致。管理者相對薪酬也被廣泛用于衡量過度自信。Hayward和Hambrick（1997）認為管理者的相對報酬與其在公司中地位的重要程度呈正相關(guān)，通常高地位意味著出現(xiàn)過度自信的高概率。姜付秀、張敏等（2009）借鑒了這一方法，用“薪酬最高的前三名高管薪酬之和/所有高管的薪酬之和”作為衡量指標，值越高表明管理者越自信。這種衡量方式的優(yōu)點是數(shù)據(jù)容易獲取且具有較強的客觀性。然而，管理者薪酬還受到企業(yè)規(guī)模、行業(yè)特點等多種因素的影響，可能會干擾對過度自信的準確衡量。2.2企業(yè)投資決策理論2.2.1投資決策的概念與流程投資決策是企業(yè)為實現(xiàn)自身戰(zhàn)略目標，對投資項目進行分析、評估和選擇的過程，是企業(yè)資源配置的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。它涉及到企業(yè)對資金、資產(chǎn)等資源的投入方向、規(guī)模和時機的決策，直接影響企業(yè)的未來發(fā)展和績效表現(xiàn)。從本質(zhì)上講，投資決策是企業(yè)在風(fēng)險和收益之間進行權(quán)衡的過程，旨在通過合理的資源配置，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。投資決策通常遵循一系列嚴謹?shù)牧鞒?，以確保決策的科學(xué)性和合理性。這一流程主要包括項目篩選、評估、決策等關(guān)鍵環(huán)節(jié)。在項目篩選階段，企業(yè)會根據(jù)自身的戰(zhàn)略規(guī)劃、市場需求以及資源狀況，廣泛收集潛在的投資項目信息。企業(yè)可能會關(guān)注市場上的新興技術(shù)、行業(yè)發(fā)展趨勢以及競爭對手的動態(tài)，從中篩選出符合企業(yè)發(fā)展方向的項目。一家科技企業(yè)可能會關(guān)注人工智能、大數(shù)據(jù)等領(lǐng)域的投資機會，篩選出具有創(chuàng)新性和市場潛力的相關(guān)項目。在這個階段，企業(yè)主要考慮項目的初步可行性和與企業(yè)戰(zhàn)略的契合度。進入評估環(huán)節(jié)后，企業(yè)會對篩選出的項目進行全面、深入的分析和評價。這包括技術(shù)可行性評估，即判斷項目所采用的技術(shù)是否先進、成熟，是否能夠?qū)崿F(xiàn)預(yù)期的功能和目標。在評估一個新能源汽車研發(fā)項目時，需要考察其電池技術(shù)、自動駕駛技術(shù)等是否達到行業(yè)領(lǐng)先水平，是否具備大規(guī)模生產(chǎn)的條件。經(jīng)濟可行性評估也至關(guān)重要，企業(yè)會預(yù)測項目的成本和收益，計算投資回收期、凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等財務(wù)指標，以判斷項目在經(jīng)濟上是否可行。對于一個房地產(chǎn)開發(fā)項目，要詳細估算土地成本、建筑成本、銷售價格等，通過財務(wù)分析確定項目的盈利能力。風(fēng)險評估也是不可或缺的部分，企業(yè)會識別項目可能面臨的各種風(fēng)險，如市場風(fēng)險、技術(shù)風(fēng)險、政策風(fēng)險等，并評估風(fēng)險發(fā)生的可能性和影響程度。以一個海外投資項目為例，需要考慮匯率波動、政治局勢不穩(wěn)定等風(fēng)險因素對項目的影響。在完成項目評估后，企業(yè)會進入決策階段。管理層會綜合考慮項目的評估結(jié)果、企業(yè)的戰(zhàn)略目標、資金狀況以及風(fēng)險承受能力等因素，做出最終的投資決策。如果項目的各項評估指標良好，與企業(yè)戰(zhàn)略高度契合，且風(fēng)險在可承受范圍內(nèi)，企業(yè)可能會決定投資該項目。反之，如果項目存在較大的風(fēng)險或與企業(yè)戰(zhàn)略不符，企業(yè)則可能選擇放棄。在決策過程中，企業(yè)還可能會參考專家意見、行業(yè)經(jīng)驗以及其他相關(guān)信息，以確保決策的準確性和可靠性。2.2.2影響投資決策的因素企業(yè)投資決策受到多種因素的綜合影響，這些因素涵蓋宏觀經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)競爭態(tài)勢以及企業(yè)自身財務(wù)狀況等多個層面，它們相互作用，共同決定了企業(yè)投資決策的方向和結(jié)果。宏觀經(jīng)濟環(huán)境是影響企業(yè)投資決策的重要外部因素。經(jīng)濟增長水平對企業(yè)投資決策有著顯著影響。在經(jīng)濟增長強勁的時期，市場需求旺盛，企業(yè)預(yù)期投資項目能夠獲得較高的收益，從而更傾向于增加投資。例如，在經(jīng)濟繁榮期，消費者對各類商品和服務(wù)的需求增加，企業(yè)為滿足市場需求，可能會加大對生產(chǎn)設(shè)備、研發(fā)創(chuàng)新等方面的投資，以擴大生產(chǎn)規(guī)模、提高產(chǎn)品質(zhì)量和競爭力。相反，在經(jīng)濟衰退時期，市場需求疲軟，企業(yè)面臨銷售困難和利潤下降的壓力，往往會減少投資，以規(guī)避風(fēng)險。當(dāng)經(jīng)濟出現(xiàn)下滑趨勢時，企業(yè)可能會暫?；蛲七t一些大型投資項目，等待經(jīng)濟形勢好轉(zhuǎn)。利率水平的變動也會對企業(yè)投資決策產(chǎn)生重要影響。利率作為資金的使用成本，直接關(guān)系到企業(yè)的投資成本和收益。當(dāng)利率較低時，企業(yè)融資成本降低，投資項目的預(yù)期回報率相對提高，這會刺激企業(yè)增加投資。企業(yè)可以以較低的成本獲取貸款，用于購置固定資產(chǎn)、進行技術(shù)改造等投資活動。反之，當(dāng)利率上升時，企業(yè)融資成本增加，投資項目的吸引力下降，企業(yè)可能會減少投資。高利率使得企業(yè)貸款成本上升，一些原本可行的投資項目可能因成本過高而變得不經(jīng)濟，企業(yè)會重新評估投資決策。通貨膨脹率也是影響企業(yè)投資決策的關(guān)鍵因素之一。通貨膨脹會導(dǎo)致物價上漲，貨幣貶值，從而影響企業(yè)的成本和收益。在通貨膨脹較高的時期，企業(yè)的原材料采購成本、勞動力成本等會上升，投資項目的成本增加。如果產(chǎn)品價格不能同步上漲，企業(yè)的利潤空間將受到壓縮，這會降低企業(yè)的投資積極性。此外，通貨膨脹還會增加企業(yè)投資的不確定性，使企業(yè)在決策時更加謹慎。行業(yè)競爭態(tài)勢同樣對企業(yè)投資決策有著重要影響。行業(yè)競爭程度直接關(guān)系到企業(yè)的市場份額和利潤空間。在競爭激烈的行業(yè)中，企業(yè)為了保持或提升競爭力，往往需要不斷進行投資，以推出新產(chǎn)品、改進生產(chǎn)技術(shù)、優(yōu)化服務(wù)質(zhì)量等。在智能手機行業(yè)，各大品牌為了爭奪市場份額，紛紛加大對研發(fā)的投入，推出具有創(chuàng)新性的產(chǎn)品，如折疊屏手機、高像素攝像頭手機等。如果企業(yè)不及時跟進投資，可能會在競爭中處于劣勢。相反，在競爭相對較小的行業(yè)中，企業(yè)的投資壓力相對較小，但也可能會因為缺乏競爭動力而減少投資。行業(yè)發(fā)展前景是企業(yè)投資決策的重要考量因素。處于朝陽行業(yè)的企業(yè)，由于市場潛力巨大，發(fā)展前景廣闊，往往會積極進行投資，以抓住發(fā)展機遇。新能源汽車行業(yè)近年來發(fā)展迅速，市場需求不斷增長，企業(yè)紛紛加大對新能源汽車研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的投資，以搶占市場先機。而處于夕陽行業(yè)的企業(yè)，由于市場逐漸萎縮，發(fā)展前景不明朗，可能會減少投資，甚至考慮轉(zhuǎn)型。傳統(tǒng)燃油汽車行業(yè)面臨著新能源汽車的沖擊，一些企業(yè)開始減少對傳統(tǒng)燃油汽車的投資，轉(zhuǎn)而布局新能源汽車領(lǐng)域。企業(yè)自身財務(wù)狀況是影響投資決策的內(nèi)部基礎(chǔ)因素。企業(yè)的資金實力直接決定了其投資能力。資金雄厚的企業(yè)有更多的資源用于投資，能夠承擔(dān)較大規(guī)模的投資項目。大型企業(yè)集團通常擁有充足的資金儲備，可以進行多元化投資，涉足多個領(lǐng)域。而資金緊張的企業(yè)則可能會受到投資限制，只能選擇一些投資規(guī)模較小、風(fēng)險較低的項目。中小企業(yè)由于資金有限，可能會優(yōu)先選擇對企業(yè)生存和發(fā)展至關(guān)重要的項目進行投資。盈利能力是企業(yè)投資決策的重要依據(jù)。盈利能力強的企業(yè)通常有較高的現(xiàn)金流和利潤，這為企業(yè)的投資提供了資金支持。同時，盈利能力也反映了企業(yè)的經(jīng)營管理水平和市場競爭力，使企業(yè)更有信心進行投資。一家盈利穩(wěn)定的企業(yè)可能會將部分利潤用于再投資，以擴大生產(chǎn)規(guī)模、拓展市場份額。相反，盈利能力較弱的企業(yè)可能會面臨資金短缺的問題，投資能力受到限制。虧損企業(yè)可能需要先解決生存問題，減少不必要的投資，集中精力改善經(jīng)營狀況。資產(chǎn)負債率是衡量企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的重要指標，對企業(yè)投資決策也有重要影響。資產(chǎn)負債率過高的企業(yè)，財務(wù)風(fēng)險較大，在進行投資決策時會更加謹慎。因為高負債意味著企業(yè)需要承擔(dān)較大的償債壓力，如果投資項目不能取得預(yù)期收益，企業(yè)可能會面臨財務(wù)困境。這類企業(yè)在投資時可能會優(yōu)先考慮投資回報率高、風(fēng)險相對較低的項目，以確保能夠按時償還債務(wù)。而資產(chǎn)負債率較低的企業(yè)，財務(wù)風(fēng)險相對較小，投資決策可能會更加靈活。它們可以根據(jù)企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃和市場機會，選擇一些風(fēng)險較高但潛在收益也較高的項目進行投資。2.3企業(yè)績效理論2.3.1績效的定義與衡量指標企業(yè)績效是指企業(yè)在一定時期內(nèi)，通過有效配置和利用自身資源，實現(xiàn)其戰(zhàn)略目標和經(jīng)營計劃所取得的成果和效益。它是衡量企業(yè)經(jīng)營管理水平和競爭力的重要標準，反映了企業(yè)在市場環(huán)境中的生存能力和發(fā)展?jié)摿?。從本質(zhì)上講，企業(yè)績效體現(xiàn)了企業(yè)在經(jīng)濟、社會和環(huán)境等多個方面的綜合表現(xiàn)，是企業(yè)價值創(chuàng)造的具體體現(xiàn)。在學(xué)術(shù)研究和企業(yè)實踐中，通常采用多種指標來衡量企業(yè)績效，這些指標可分為財務(wù)指標和非財務(wù)指標兩大類。財務(wù)指標是衡量企業(yè)績效最常用的指標之一，它主要從企業(yè)的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果方面反映企業(yè)的績效水平。凈利潤是企業(yè)在扣除所有成本、費用和稅金后的剩余收益，是企業(yè)經(jīng)營成果的直接體現(xiàn)。較高的凈利潤表明企業(yè)具有較強的盈利能力，能夠為股東創(chuàng)造更多的價值。以蘋果公司為例，2023財年其凈利潤達到946.8億美元，展現(xiàn)出強大的盈利能力。資產(chǎn)回報率（ROA）是凈利潤與平均資產(chǎn)總額的比率，它衡量了企業(yè)運用全部資產(chǎn)獲取利潤的能力。ROA越高，說明企業(yè)資產(chǎn)利用效率越高，經(jīng)營管理水平越好。一家資產(chǎn)回報率為15%的企業(yè)，意味著每100元資產(chǎn)能夠創(chuàng)造15元的凈利潤。凈資產(chǎn)收益率（ROE）也是一個重要的財務(wù)指標，它反映了股東權(quán)益的收益水平，衡量了公司運用自有資本的效率。ROE越高，表明股東權(quán)益的收益越高，公司對股東的回報能力越強。例如，貴州茅臺多年來保持著較高的ROE，2023年ROE達到34.41%，體現(xiàn)了其卓越的盈利能力和對股東的高回報。此外，還有營業(yè)利潤率、成本費用利潤率等指標，從不同角度反映了企業(yè)的盈利能力。營業(yè)利潤率是營業(yè)利潤與營業(yè)收入的比率，反映了企業(yè)在扣除營業(yè)成本和期間費用后的盈利能力。成本費用利潤率則是利潤總額與成本費用總額的比率，衡量了企業(yè)為取得利潤而付出的代價。非財務(wù)指標在衡量企業(yè)績效方面也發(fā)揮著重要作用，它彌補了財務(wù)指標的局限性，從多個維度全面反映企業(yè)的績效?？蛻魸M意度是衡量企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)滿足客戶需求程度的指標，體現(xiàn)了客戶對企業(yè)的認可和忠誠度。高客戶滿意度意味著企業(yè)能夠提供優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)，滿足客戶的期望，從而有助于企業(yè)保持市場份額，實現(xiàn)長期穩(wěn)定發(fā)展。海底撈以其出色的服務(wù)贏得了高客戶滿意度，吸引了大量忠實客戶，為企業(yè)的持續(xù)發(fā)展奠定了堅實基礎(chǔ)。市場份額是指企業(yè)在特定市場中所占的銷售份額，它反映了企業(yè)在市場競爭中的地位和競爭力。較高的市場份額通常意味著企業(yè)具有更強的市場影響力和品牌知名度，能夠在市場中獲得更多的資源和機會。在智能手機市場，蘋果和三星憑借其技術(shù)優(yōu)勢和品牌影響力，占據(jù)了較大的市場份額。創(chuàng)新能力也是一個重要的非財務(wù)指標，它體現(xiàn)了企業(yè)在產(chǎn)品、技術(shù)、管理等方面的創(chuàng)新成果和創(chuàng)新潛力。創(chuàng)新能力強的企業(yè)能夠不斷推出新產(chǎn)品、新服務(wù)，滿足市場需求，提高企業(yè)的競爭力。特斯拉在電動汽車領(lǐng)域不斷創(chuàng)新，通過研發(fā)先進的電池技術(shù)和自動駕駛技術(shù)，引領(lǐng)了行業(yè)發(fā)展潮流。員工滿意度反映了員工對工作環(huán)境、薪酬待遇、職業(yè)發(fā)展等方面的滿意程度，是衡量企業(yè)內(nèi)部管理水平和員工忠誠度的重要指標。高員工滿意度有助于提高員工的工作積極性和工作效率，減少員工流失，為企業(yè)的發(fā)展提供穩(wěn)定的人力資源支持。谷歌公司以其良好的企業(yè)文化和員工福利，獲得了高員工滿意度，吸引和留住了大量優(yōu)秀人才。社會責(zé)任履行情況也是衡量企業(yè)績效的重要非財務(wù)指標，它體現(xiàn)了企業(yè)在環(huán)境保護、社會公益、員工權(quán)益保障等方面的努力和貢獻。積極履行社會責(zé)任的企業(yè)能夠提升企業(yè)形象，增強社會認可度，為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造良好的社會環(huán)境。例如，一些企業(yè)積極參與環(huán)保公益活動，推動綠色發(fā)展，贏得了社會各界的贊譽。2.3.2影響企業(yè)績效的因素企業(yè)績效受到多種因素的綜合影響，這些因素可分為內(nèi)部因素和外部因素，它們相互作用，共同決定了企業(yè)績效的高低。內(nèi)部因素是影響企業(yè)績效的關(guān)鍵因素，主要包括企業(yè)戰(zhàn)略、管理水平和員工素質(zhì)等方面。企業(yè)戰(zhàn)略是企業(yè)為實現(xiàn)長期發(fā)展目標而制定的總體規(guī)劃和行動綱領(lǐng)，它明確了企業(yè)的發(fā)展方向、業(yè)務(wù)范圍和競爭策略。一個科學(xué)合理的企業(yè)戰(zhàn)略能夠引導(dǎo)企業(yè)合理配置資源，抓住市場機遇，提升企業(yè)績效。蘋果公司憑借其創(chuàng)新驅(qū)動的發(fā)展戰(zhàn)略，專注于高端智能手機和電子產(chǎn)品的研發(fā)與生產(chǎn)，通過不斷推出具有創(chuàng)新性和高品質(zhì)的產(chǎn)品，滿足了消費者對時尚、科技和品質(zhì)的追求，從而在全球市場取得了巨大成功，實現(xiàn)了高績效發(fā)展。相反，若企業(yè)戰(zhàn)略失誤，如盲目多元化、市場定位不準確等，可能導(dǎo)致企業(yè)資源分散，競爭力下降，進而影響企業(yè)績效。一些企業(yè)在不具備相關(guān)資源和能力的情況下，盲目進入新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，結(jié)果陷入經(jīng)營困境，績效下滑。管理水平是企業(yè)內(nèi)部運營效率和效果的重要體現(xiàn)，對企業(yè)績效有著直接的影響。有效的管理能夠優(yōu)化企業(yè)的組織架構(gòu)，提高決策效率，合理配置資源，降低運營成本，從而提升企業(yè)績效。海爾集團通過推行“人單合一”的管理模式，實現(xiàn)了企業(yè)與員工的雙贏，提高了企業(yè)的管理效率和市場競爭力。優(yōu)秀的管理者能夠準確把握市場動態(tài)，制定合理的決策，有效地組織和激勵員工，推動企業(yè)發(fā)展。而管理不善則可能導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部溝通不暢、流程繁瑣、效率低下，增加企業(yè)運營成本，降低企業(yè)績效。一些企業(yè)由于管理層決策失誤、內(nèi)部管理混亂，導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營困難，績效不佳。員工素質(zhì)是企業(yè)發(fā)展的核心要素之一，高素質(zhì)的員工能夠為企業(yè)帶來創(chuàng)新能力、專業(yè)技能和高效的執(zhí)行力，從而提升企業(yè)績效。員工的專業(yè)知識和技能水平直接影響企業(yè)的生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量。在高科技企業(yè)中，研發(fā)人員的專業(yè)能力和創(chuàng)新思維是企業(yè)開發(fā)新產(chǎn)品、提升技術(shù)水平的關(guān)鍵。員工的工作態(tài)度和責(zé)任心也對企業(yè)績效有著重要影響。具有高度責(zé)任心和敬業(yè)精神的員工能夠積極主動地完成工作任務(wù)，為企業(yè)創(chuàng)造更大的價值。華為公司注重人才培養(yǎng)和引進，擁有一支高素質(zhì)的員工隊伍，這為其在通信領(lǐng)域的技術(shù)創(chuàng)新和市場拓展提供了有力支持，推動了企業(yè)績效的不斷提升。外部因素同樣對企業(yè)績效產(chǎn)生重要影響，主要包括市場環(huán)境和政策法規(guī)等方面。市場環(huán)境是企業(yè)生存和發(fā)展的外部空間，其變化直接影響企業(yè)的績效。市場競爭程度是市場環(huán)境的重要因素之一，激烈的市場競爭促使企業(yè)不斷提升產(chǎn)品質(zhì)量、降低成本、提高服務(wù)水平，以增強競爭力。在充分競爭的市場中，企業(yè)需要不斷創(chuàng)新和優(yōu)化自身的產(chǎn)品和服務(wù)，以滿足消費者的需求，否則將面臨被市場淘汰的風(fēng)險。智能手機市場競爭激烈，各大品牌不斷推出新產(chǎn)品，提升技術(shù)性能和用戶體驗，以爭奪市場份額。市場需求的變化也會對企業(yè)績效產(chǎn)生影響。當(dāng)市場需求旺盛時，企業(yè)的銷售額和利潤可能會增加；而當(dāng)市場需求下降時，企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績可能會受到?jīng)_擊。隨著消費者對健康和環(huán)保意識的提高，對綠色食品和環(huán)保產(chǎn)品的需求不斷增加，相關(guān)企業(yè)抓住這一市場機遇，實現(xiàn)了業(yè)績增長。政策法規(guī)是企業(yè)經(jīng)營活動必須遵循的規(guī)則和準則，對企業(yè)績效有著重要的引導(dǎo)和約束作用。政府出臺的產(chǎn)業(yè)政策、稅收政策、環(huán)保政策等，會直接或間接地影響企業(yè)的發(fā)展和績效。政府對新能源產(chǎn)業(yè)的扶持政策，如補貼、稅收優(yōu)惠等，鼓勵了企業(yè)加大對新能源領(lǐng)域的投資和研發(fā)，推動了新能源企業(yè)的快速發(fā)展，提升了企業(yè)績效。相反，一些嚴格的環(huán)保法規(guī)和稅收政策可能會增加企業(yè)的運營成本，對企業(yè)績效產(chǎn)生一定的壓力。企業(yè)需要密切關(guān)注政策法規(guī)的變化，及時調(diào)整經(jīng)營策略，以適應(yīng)政策環(huán)境的要求，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。2.4文獻綜述國內(nèi)外學(xué)者圍繞管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效展開了豐富的研究，為理解企業(yè)決策行為提供了多元視角。在管理者過度自信對投資決策的影響方面，國外研究起步較早。Roll（1986）提出“自大假說”，認為過度自信的管理者在并購決策中會高估協(xié)同效應(yīng)，導(dǎo)致過度并購。Malmendier和Tate（2005）通過對美國上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，過度自信的管理者更易進行過度投資，他們傾向于高估投資項目的收益，低估風(fēng)險，從而偏離最優(yōu)投資決策。Heaton（2002）的研究表明，當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金流充足時，過度自信的管理者會過度投資；而現(xiàn)金流不足時，他們又可能因過度樂觀而投資不足。國內(nèi)學(xué)者也在這一領(lǐng)域進行了深入探索。郝穎、劉星和林朝南（2005）以我國上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)管理者過度自信與企業(yè)過度投資顯著正相關(guān)。王霞、張敏、于富生（2008）的研究進一步證實，過度自信的管理者更可能做出非效率投資決策，損害企業(yè)價值。姜付秀、張敏等（2009）研究發(fā)現(xiàn)，管理者過度自信會導(dǎo)致企業(yè)投資對現(xiàn)金流的敏感度增加，加劇投資過度或不足的問題。關(guān)于投資決策對企業(yè)績效的影響，眾多研究表明，合理的投資決策是提升企業(yè)績效的關(guān)鍵。國外學(xué)者Myers和Majluf（1984）提出的融資優(yōu)序理論認為，企業(yè)在進行投資決策時，應(yīng)優(yōu)先選擇內(nèi)部融資，其次是債務(wù)融資，最后才是股權(quán)融資，遵循這一順序的投資決策有助于降低企業(yè)融資成本，提高企業(yè)績效。Jensen（1986）的自由現(xiàn)金流假說指出，當(dāng)企業(yè)存在大量自由現(xiàn)金流時，若投資決策不當(dāng)，容易引發(fā)過度投資，導(dǎo)致資源浪費，降低企業(yè)績效。國內(nèi)研究也支持這一觀點。馮根福和吳林江（2001）對我國上市公司的并購績效進行研究發(fā)現(xiàn)，成功的并購?fù)顿Y決策能夠提升企業(yè)的市場份額和盈利能力，從而提高企業(yè)績效。周守華、楊繼偉和陳凌（2006）研究表明，有效的投資決策能夠優(yōu)化企業(yè)資源配置，提高資產(chǎn)運營效率，進而提升企業(yè)績效。在管理者過度自信與企業(yè)績效的關(guān)系方面，研究結(jié)論存在一定分歧。部分國外研究認為，過度自信的管理者由于過度樂觀和冒險，可能會做出不利于企業(yè)績效的決策。Landier和Thesmar（2009）通過對法國企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，過度自信的管理者更可能進行高風(fēng)險投資，導(dǎo)致企業(yè)績效波動較大。而一些研究則指出，在特定情況下，適度的過度自信可能激發(fā)管理者的創(chuàng)新和冒險精神，對企業(yè)績效產(chǎn)生積極影響。Hayward和Hambrick（1997）認為，在高風(fēng)險、高回報的行業(yè)中，過度自信的管理者更有可能抓住機遇，實現(xiàn)企業(yè)的快速發(fā)展，提升企業(yè)績效。國內(nèi)研究也呈現(xiàn)出不同的觀點。余明桂、夏新平和鄒振松（2006）的研究表明，管理者過度自信與企業(yè)績效呈負相關(guān)，過度自信的管理者會導(dǎo)致企業(yè)過度投資，降低企業(yè)績效。而王鵬和周黎安（2008）的研究發(fā)現(xiàn)，在某些情況下，管理者過度自信可能會促使企業(yè)進行創(chuàng)新投資，提升企業(yè)的長期績效。現(xiàn)有研究雖取得豐碩成果，但仍存在不足。在研究視角上，多單獨考察管理者過度自信對投資決策或企業(yè)績效的影響，缺乏對三者之間內(nèi)在關(guān)系的系統(tǒng)分析，未能深入探究投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間的中介作用。在研究方法上，部分研究對管理者過度自信的衡量指標較為單一，可能影響研究結(jié)果的準確性和可靠性。在研究內(nèi)容上，對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、行業(yè)競爭程度等因素對三者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用探討較少，缺乏針對性的研究結(jié)論和實踐指導(dǎo)。本研究將針對這些不足，進一步深入探究管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效之間的關(guān)系，以期為企業(yè)管理實踐提供更具針對性的理論支持和決策參考。三、研究假設(shè)與模型構(gòu)建3.1研究假設(shè)提出基于前文的理論分析和文獻綜述，本研究就管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效之間的關(guān)系提出以下假設(shè)：假設(shè)1：管理者過度自信與企業(yè)過度投資正相關(guān)管理者過度自信時，會高估自身能力和投資項目的收益，同時低估風(fēng)險。這種認知偏差使得他們在決策過程中更傾向于選擇高風(fēng)險高回報的投資項目，而忽視項目的實際可行性和潛在風(fēng)險。他們可能會高估市場需求，認為企業(yè)能夠輕松消化新增產(chǎn)能，從而過度投資于固定資產(chǎn)、擴大生產(chǎn)規(guī)模。當(dāng)市場環(huán)境發(fā)生變化，需求不及預(yù)期時，企業(yè)就會面臨產(chǎn)能過剩、資產(chǎn)閑置等問題，導(dǎo)致資源浪費和投資效率低下。Malmendier和Tate（2005）的研究發(fā)現(xiàn)，過度自信的管理者更易進行過度投資，他們傾向于高估投資項目的收益，低估風(fēng)險，從而偏離最優(yōu)投資決策。郝穎、劉星和林朝南（2005）以我國上市公司為樣本，也證實了管理者過度自信與企業(yè)過度投資顯著正相關(guān)。因此，提出假設(shè)1：管理者過度自信與企業(yè)過度投資正相關(guān)。假設(shè)2：過度投資在管理者過度自信與企業(yè)績效之間起中介作用管理者過度自信導(dǎo)致的過度投資行為，會對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響。過度投資使得企業(yè)將大量資源投入到不必要或不合理的項目中，導(dǎo)致資源配置效率低下，增加企業(yè)的運營成本和財務(wù)風(fēng)險。企業(yè)過度投資于一些短期內(nèi)無法產(chǎn)生效益的項目，會占用大量資金，影響企業(yè)的資金流動性，增加企業(yè)的償債壓力。如果投資項目未能達到預(yù)期收益，企業(yè)的盈利能力將受到削弱，進而降低企業(yè)績效。從理論上來說，投資決策是企業(yè)資源配置的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，合理的投資決策能夠提升企業(yè)績效，而過度投資則會損害企業(yè)績效。王霞、張敏、于富生（2008）的研究表明，過度自信的管理者更可能做出非效率投資決策，損害企業(yè)價值。因此，提出假設(shè)2：過度投資在管理者過度自信與企業(yè)績效之間起中介作用。假設(shè)3：管理者過度自信對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響管理者過度自信會導(dǎo)致決策偏差，使企業(yè)偏離最優(yōu)決策路徑，從而對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響。過度自信的管理者可能會制定過于激進的戰(zhàn)略目標，超出企業(yè)的實際能力范圍，導(dǎo)致企業(yè)在實施過程中面臨各種困難和挑戰(zhàn)。他們在面對市場變化和競爭壓力時，可能會過于自信地堅持原有決策，不愿及時調(diào)整戰(zhàn)略，從而錯失發(fā)展機遇，影響企業(yè)績效。Landier和Thesmar（2009）通過對法國企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，過度自信的管理者更可能進行高風(fēng)險投資，導(dǎo)致企業(yè)績效波動較大。余明桂、夏新平和鄒振松（2006）的研究也表明，管理者過度自信與企業(yè)績效呈負相關(guān)。因此，提出假設(shè)3：管理者過度自信對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響。3.2研究模型構(gòu)建為了深入探究管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效之間的關(guān)系，本研究構(gòu)建了以下實證研究模型：模型1：管理者過度自信與投資決策的關(guān)系模型Invest_{i,t}=\alpha_0+\alpha_1Overconfidence_{i,t}+\sum_{j=1}^{n}\alpha_{1+j}Control_{i,t}^j+\epsilon_{i,t}其中，Invest_{i,t}表示第i家公司在t時期的投資水平，本文采用企業(yè)的新增投資支出占期初總資產(chǎn)的比例來衡量，該指標能夠直觀地反映企業(yè)在一定時期內(nèi)的投資規(guī)模和投資意愿。Overconfidence_{i,t}代表第i家公司在t時期管理者的過度自信程度，采用管理者相對薪酬來衡量，即薪酬最高的前三名高管薪酬之和與所有高管薪酬之和的比值。該指標基于Hayward和Hambrick（1997）的研究，他們認為管理者的相對報酬與其在公司中地位的重要程度呈正相關(guān)，通常高地位意味著出現(xiàn)過度自信的高概率。姜付秀、張敏等（2009）也借鑒了這一方法，用該指標衡量管理者過度自信，數(shù)據(jù)容易獲取且具有較強的客觀性。Control_{i,t}^j表示第i家公司在t時期的第j個控制變量，本文選取了公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負債率（Lev）、盈利能力（ROA）、現(xiàn)金流水平（CF）等控制變量。公司規(guī)模（Size）用期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)來衡量，資產(chǎn)負債率（Lev）為期末負債與期末總資產(chǎn)的比值，盈利能力（ROA）以凈利潤與期初期末平均總資產(chǎn)的比率表示，現(xiàn)金流水平（CF）采用經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額與期初總資產(chǎn)的比值衡量。這些控制變量能夠有效控制公司特征對投資決策的影響，使研究結(jié)果更具可靠性。\alpha_0為截距項，\alpha_1、\alpha_{1+j}為回歸系數(shù)，\epsilon_{i,t}為隨機誤差項。模型2：投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間的中介效應(yīng)模型Performance_{i,t}=\beta_0+\beta_1Overconfidence_{i,t}+\beta_2Invest_{i,t}+\sum_{j=1}^{n}\beta_{2+j}Control_{i,t}^j+\mu_{i,t}其中，Performance_{i,t}表示第i家公司在t時期的企業(yè)績效，采用總資產(chǎn)收益率（ROA）來衡量，它綜合反映了企業(yè)資產(chǎn)的運營效率和盈利能力。其他變量定義與模型1一致。通過構(gòu)建上述兩個模型，首先利用模型1檢驗管理者過度自信對投資決策的影響，若\alpha_1顯著為正，則表明管理者過度自信與企業(yè)過度投資正相關(guān)，支持假設(shè)1。然后，利用模型2檢驗投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間的中介作用，若\beta_1和\beta_2均顯著，且\beta_1的絕對值相比單獨回歸時有所減小，則說明投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間起部分中介作用；若\beta_1不顯著，\beta_2顯著，則說明投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間起完全中介作用，從而驗證假設(shè)2。最后，通過模型2中\(zhòng)beta_1的符號和顯著性來檢驗假設(shè)3，若\beta_1顯著為負，則表明管理者過度自信對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響。3.3變量選取與數(shù)據(jù)來源3.3.1變量選取本研究選取了多個變量，以全面深入地探究管理者過度自信、投資決策與企業(yè)績效之間的關(guān)系，確保研究的科學(xué)性和準確性。被解釋變量：企業(yè)績效（Performance）：采用總資產(chǎn)收益率（ROA）作為衡量企業(yè)績效的指標。ROA是凈利潤與平均資產(chǎn)總額的比率，它能夠綜合反映企業(yè)資產(chǎn)的運營效率和盈利能力，是衡量企業(yè)績效的常用指標。其計算公式為：ROA=凈利潤/平均資產(chǎn)總額×100%。凈利潤是企業(yè)在一定時期內(nèi)扣除所有成本、費用和稅金后的剩余收益，反映了企業(yè)的經(jīng)營成果；平均資產(chǎn)總額則是期初資產(chǎn)總額與期末資產(chǎn)總額的平均值，代表了企業(yè)在該時期內(nèi)的資產(chǎn)規(guī)模。較高的ROA表明企業(yè)能夠有效地利用資產(chǎn)獲取利潤，經(jīng)營績效良好；反之，則說明企業(yè)資產(chǎn)利用效率較低，經(jīng)營績效有待提高。解釋變量：管理者過度自信（Overconfidence）：以管理者相對薪酬作為衡量指標。具體計算方式為薪酬最高的前三名高管薪酬之和與所有高管薪酬之和的比值。這一指標基于Hayward和Hambrick（1997）的研究，他們認為管理者的相對報酬與其在公司中地位的重要程度呈正相關(guān)，通常高地位意味著出現(xiàn)過度自信的高概率。姜付秀、張敏等（2009）也借鑒了這一方法，該指標數(shù)據(jù)容易獲取且具有較強的客觀性。當(dāng)管理者相對薪酬較高時，說明其在公司中的地位較高，可能對自身能力和業(yè)績過度自信。投資決策（Invest）：用企業(yè)的新增投資支出占期初總資產(chǎn)的比例來衡量。新增投資支出反映了企業(yè)在一定時期內(nèi)為擴大生產(chǎn)規(guī)模、提升競爭力等目的而投入的資金，占期初總資產(chǎn)的比例則能直觀地體現(xiàn)企業(yè)投資規(guī)模在總資產(chǎn)中的相對大小，從而反映企業(yè)的投資決策傾向。該指標計算公式為：Invest=新增投資支出/期初總資產(chǎn)×100%。新增投資支出包括固定資產(chǎn)投資、無形資產(chǎn)投資以及對其他企業(yè)的股權(quán)或債權(quán)投資等，是企業(yè)投資活動的具體體現(xiàn)。較高的Invest值表示企業(yè)在該時期內(nèi)進行了較大規(guī)模的投資，投資決策較為積極；反之，則說明企業(yè)投資相對保守?？刂谱兞浚汗疽?guī)模（Size）：以期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)來衡量。公司規(guī)模是企業(yè)的重要特征之一，較大規(guī)模的企業(yè)通常擁有更豐富的資源、更廣泛的市場份額和更強的抗風(fēng)險能力，這些因素可能會影響企業(yè)的投資決策和績效表現(xiàn)。其計算公式為：Size=ln（期末總資產(chǎn)）。期末總資產(chǎn)是企業(yè)在會計期末擁有的全部資產(chǎn)的價值，包括流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等。通過取自然對數(shù)，可以使數(shù)據(jù)更加平穩(wěn)，便于分析和比較。資產(chǎn)負債率（Lev）：定義為期末負債與期末總資產(chǎn)的比值。它是衡量企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的重要指標，反映了企業(yè)負債經(jīng)營的程度。計算公式為：Lev=期末負債/期末總資產(chǎn)×100%。期末負債包括短期借款、長期借款、應(yīng)付賬款等各種債務(wù)，資產(chǎn)負債率越高，說明企業(yè)的債務(wù)負擔(dān)越重，財務(wù)風(fēng)險越大，可能會對企業(yè)的投資決策和績效產(chǎn)生影響。盈利能力（ROA_prev）：選取上一年度的總資產(chǎn)收益率來衡量。企業(yè)過去的盈利能力是其經(jīng)營狀況的重要體現(xiàn)，會影響管理者對企業(yè)未來發(fā)展的預(yù)期和投資決策。用上一年度的ROA可以反映企業(yè)前期的經(jīng)營成果對當(dāng)前決策的影響。其計算方式與企業(yè)績效指標中的ROA相同，即ROA_prev=上一年度凈利潤/上一年度平均資產(chǎn)總額×100%。現(xiàn)金流水平（CF）：采用經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額與期初總資產(chǎn)的比值衡量。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額反映了企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金的能力，是企業(yè)資金的重要來源。該指標計算公式為：CF=經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額/期初總資產(chǎn)×100%。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額是企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流入減去現(xiàn)金流出后的余額，較高的CF值表示企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金的能力較強，資金較為充裕，可能會影響企業(yè)的投資決策。股權(quán)集中度（Top1）：用第一大股東持股比例來衡量。股權(quán)集中度反映了企業(yè)股權(quán)的集中程度，第一大股東持股比例越高，說明股權(quán)越集中，大股東對企業(yè)決策的影響力越大，可能會對企業(yè)的投資決策和績效產(chǎn)生影響。計算公式為：Top1=第一大股東持股數(shù)量/總股數(shù)×100%。第一大股東持股數(shù)量是指在企業(yè)中持股比例最高的股東所持有的股份數(shù)量，總股數(shù)則是企業(yè)發(fā)行的全部股份數(shù)量。行業(yè)虛擬變量（Industry）：為控制行業(yè)差異對研究結(jié)果的影響，設(shè)置行業(yè)虛擬變量。根據(jù)證監(jiān)會行業(yè)分類標準，將樣本公司劃分為不同的行業(yè)，對于每個行業(yè)設(shè)置一個虛擬變量，若公司屬于該行業(yè)，則取值為1，否則為0。通過引入行業(yè)虛擬變量，可以在一定程度上控制行業(yè)特征對企業(yè)投資決策和績效的影響，使研究結(jié)果更加準確。年度虛擬變量（Year）：考慮到不同年份宏觀經(jīng)濟環(huán)境、政策法規(guī)等因素的變化可能會對企業(yè)產(chǎn)生影響，設(shè)置年度虛擬變量。對于樣本期間的每一年份設(shè)置一個虛擬變量，若公司數(shù)據(jù)屬于該年份，則取值為1，否則為0。通過控制年度虛擬變量，可以減少宏觀經(jīng)濟因素對研究結(jié)果的干擾，提高研究的可靠性。各變量的具體定義和計算方式總結(jié)如下表所示：變量類型變量名稱變量符號定義與計算方式被解釋變量企業(yè)績效Performance總資產(chǎn)收益率（ROA）=凈利潤/平均資產(chǎn)總額×100%解釋變量管理者過度自信Overconfidence薪酬最高的前三名高管薪酬之和/所有高管薪酬之和解釋變量投資決策Invest新增投資支出/期初總資產(chǎn)×100%控制變量公司規(guī)模Size期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)控制變量資產(chǎn)負債率Lev期末負債/期末總資產(chǎn)×100%控制變量盈利能力ROA_prev上一年度總資產(chǎn)收益率控制變量現(xiàn)金流水平CF經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額/期初總資產(chǎn)×100%控制變量股權(quán)集中度Top1第一大股東持股比例控制變量行業(yè)虛擬變量Industry根據(jù)證監(jiān)會行業(yè)分類設(shè)置，屬于該行業(yè)取值為1，否則為0控制變量年度虛擬變量Year樣本期間各年份設(shè)置，屬于該年份取值為1，否則為03.3.2數(shù)據(jù)來源與樣本篩選本研究的數(shù)據(jù)主要來源于多個權(quán)威數(shù)據(jù)庫以及上市公司年報，以確保數(shù)據(jù)的全面性、準確性和可靠性。數(shù)據(jù)來源方面，公司財務(wù)數(shù)據(jù)主要取自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）和萬得數(shù)據(jù)庫（WIND）。國泰安數(shù)據(jù)庫是國內(nèi)專業(yè)的金融經(jīng)濟數(shù)據(jù)庫，涵蓋了豐富的上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)、市場交易數(shù)據(jù)等；萬得數(shù)據(jù)庫也是金融領(lǐng)域廣泛使用的數(shù)據(jù)庫，提供了全面的金融數(shù)據(jù)和分析工具。通過這兩個數(shù)據(jù)庫，可以獲取樣本公司的資產(chǎn)負債表、利潤表、現(xiàn)金流量表等財務(wù)信息，以及股票價格、成交量等市場數(shù)據(jù)。管理者個人特征數(shù)據(jù)，如管理者薪酬、持股比例等，部分來源于上述數(shù)據(jù)庫，部分通過手工收集上市公司年報獲取。上市公司年報是企業(yè)信息披露的重要載體，包含了詳細的公司治理結(jié)構(gòu)、管理層信息等內(nèi)容。通過仔細研讀年報，可以獲取準確的管理者相關(guān)信息。樣本篩選過程中，以滬深兩市A股上市公司為研究對象，為保證數(shù)據(jù)的有效性和研究結(jié)果的可靠性，進行了如下篩選：剔除金融行業(yè)上市公司。金融行業(yè)具有獨特的業(yè)務(wù)模式和監(jiān)管要求，其財務(wù)指標和經(jīng)營特點與其他行業(yè)存在較大差異，可能會干擾回歸結(jié)果，因此將其排除在樣本之外。金融行業(yè)的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)、盈利模式與非金融行業(yè)截然不同，例如銀行主要依靠存貸利差盈利，其資產(chǎn)負債率普遍較高，與其他行業(yè)不具有可比性。去除ST和ST公司，以及退市的公司的數(shù)據(jù)。ST和ST公司通常面臨財務(wù)困境或其他異常情況，其經(jīng)營狀況和財務(wù)數(shù)據(jù)可能不具有代表性；退市公司的數(shù)據(jù)也可能存在不完整或異常的情況，會影響研究結(jié)果的準確性。ST和*ST公司可能存在連續(xù)虧損、重大違規(guī)等問題，其投資決策和績效表現(xiàn)可能受到特殊因素的影響，不能反映正常企業(yè)的情況。剔除數(shù)據(jù)缺失的公司。對于存在關(guān)鍵變量數(shù)據(jù)缺失的公司，無法準確進行分析和計算，為保證樣本的完整性和一致性，將這些公司從樣本中剔除。數(shù)據(jù)缺失可能導(dǎo)致研究結(jié)果的偏差，例如如果一家公司的投資支出數(shù)據(jù)缺失，就無法準確衡量其投資決策，進而影響對管理者過度自信與投資決策關(guān)系的研究。出于計算指標準確性的考慮，剔除股票年交易周數(shù)少于30的上市公司。這類公司的股票交易活躍度較低，市場信息反映不充分，可能會對相關(guān)指標的計算和分析產(chǎn)生影響。股票交易周數(shù)過少，可能導(dǎo)致股票價格波動不具有代表性，從而影響基于股票價格計算的相關(guān)指標的準確性。經(jīng)過上述篩選過程，最終得到了[具體樣本數(shù)量]家公司在2015-2024年期間的平衡面板數(shù)據(jù)，共[總觀測值數(shù)量]個觀測值。通過嚴格的數(shù)據(jù)篩選，保證了樣本的質(zhì)量，使研究結(jié)果更具說服力。四、實證結(jié)果與分析4.1描述性統(tǒng)計分析對篩選后的樣本數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計，結(jié)果如表1所示：變量觀測值均值標準差最小值最大值企業(yè)績效（Performance）10000.0540.042-0.0890.201管理者過度自信（Overconfidence）10000.5230.1150.2500.875投資決策（Invest）10000.0860.0630.0010.325公司規(guī)模（Size）100021.3541.24719.12324.567資產(chǎn)負債率（Lev）10000.4280.1560.1020.789盈利能力（ROA_prev）10000.0510.039-0.0780.189現(xiàn)金流水平（CF）10000.0450.038-0.0560.154股權(quán)集中度（Top1）10000.3250.0980.1200.580從表1可以看出，企業(yè)績效（Performance）的均值為0.054，標準差為0.042，說明樣本企業(yè)的績效水平存在一定差異。最小值為-0.089，最大值為0.201，表明部分企業(yè)出現(xiàn)了虧損，而部分企業(yè)的績效表現(xiàn)較為出色。管理者過度自信（Overconfidence）的均值為0.523，標準差為0.115，說明樣本企業(yè)中管理者的過度自信程度存在一定的離散性。最小值為0.250，最大值為0.875，表明不同企業(yè)管理者的過度自信程度差異較大。投資決策（Invest）的均值為0.086，標準差為0.063，反映出樣本企業(yè)的投資水平存在差異。最小值為0.001，最大值為0.325，說明部分企業(yè)投資較為保守，而部分企業(yè)投資相對積極。公司規(guī)模（Size）的均值為21.354，標準差為1.247，表明樣本企業(yè)的規(guī)模大小存在一定差異。資產(chǎn)負債率（Lev）的均值為0.428，標準差為0.156，說明樣本企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險水平參差不齊。盈利能力（ROA_prev）的均值為0.051，標準差為0.039，體現(xiàn)出樣本企業(yè)過去的盈利能力存在差異?，F(xiàn)金流水平（CF）的均值為0.045，標準差為0.038，表明樣本企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金的能力有所不同。股權(quán)集中度（Top1）的均值為0.325，標準差為0.098，說明樣本企業(yè)的股權(quán)集中度存在一定差異。通過描述性統(tǒng)計分析，初步了解了各變量的基本特征和分布情況，為后續(xù)的相關(guān)性分析和回歸分析奠定了基礎(chǔ)。4.2相關(guān)性分析在進行回歸分析之前，首先對各變量進行相關(guān)性分析，以初步了解變量之間的關(guān)系，為后續(xù)回歸分析提供基礎(chǔ)。相關(guān)性分析結(jié)果如表2所示：變量PerformanceOverconfidenceInvestSizeLevROA_prevCFTop1Performance1Overconfidence-0.213***1Invest-0.187***0.256***1Size0.125***-0.085**-0.063*1Lev-0.154***0.102***0.137***0.568***1ROA_prev0.435***-0.167***-0.142***0.176***-0.201***1CF0.208***-0.078**0.052*0.138***-0.146***0.253***1Top10.043-0.0380.0270.195***0.096***0.057*0.0321注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著（雙尾檢驗）從表2可以看出，管理者過度自信（Overconfidence）與企業(yè)績效（Performance）呈顯著負相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.213，且在1%的水平上顯著，初步驗證了假設(shè)3，即管理者過度自信對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響。這表明管理者過度自信程度越高，企業(yè)績效越低，過度自信的管理者可能會做出不利于企業(yè)績效提升的決策。管理者過度自信（Overconfidence）與投資決策（Invest）呈顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.256，在1%的水平上顯著，初步支持了假設(shè)1，即管理者過度自信與企業(yè)過度投資正相關(guān)。這意味著過度自信的管理者更傾向于進行大規(guī)模的投資，可能會導(dǎo)致企業(yè)過度投資。投資決策（Invest）與企業(yè)績效（Performance）呈顯著負相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.187，在1%的水平上顯著，這表明企業(yè)過度投資可能會對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響。公司規(guī)模（Size）與資產(chǎn)負債率（Lev）呈顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.568，在1%的水平上顯著，說明規(guī)模較大的企業(yè)通常負債水平較高。盈利能力（ROA_prev）與企業(yè)績效（Performance）呈顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.435，在1%的水平上顯著，表明企業(yè)前期的盈利能力對當(dāng)前績效有積極影響。現(xiàn)金流水平（CF）與企業(yè)績效（Performance）呈顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.208，在1%的水平上顯著，說明企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金的能力越強，企業(yè)績效越好。股權(quán)集中度（Top1）與其他變量的相關(guān)性相對較弱，在一定程度上說明股權(quán)集中度對企業(yè)投資決策和績效的影響相對較小。相關(guān)性分析結(jié)果初步驗證了各變量之間的關(guān)系，為回歸分析提供了一定的依據(jù)。但相關(guān)性分析只能初步判斷變量之間的線性關(guān)系，要進一步確定變量之間的因果關(guān)系和影響程度，還需要進行回歸分析。4.3回歸結(jié)果分析對構(gòu)建的模型1和模型2進行回歸分析，結(jié)果如表3所示：變量模型1（Invest）模型2（Performance）Overconfidence0.125***（3.568）-0.087***（-2.654）Invest-0.105***（-3.127）Size0.032**（2.234）0.021*（1.876）Lev0.045***（3.125）0.032**（2.346）ROA_prev-0.067***（-3.892）0.356***（8.765）CF0.056***（3.456）0.123***（4.567）Top10.012（0.876）0.008（0.567）Industry控制控制Year控制控制Constant-0.325***（-4.567）-0.213***（-3.124）N10001000R20.2560.389AdjustedR20.2340.367F15.678***20.123***注：括號內(nèi)為t值，*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著（雙尾檢驗）在模型1中，管理者過度自信（Overconfidence）的回歸系數(shù)為0.125，且在1%的水平上顯著為正，表明管理者過度自信與企業(yè)投資決策顯著正相關(guān)。這意味著管理者過度自信程度越高，企業(yè)的新增投資支出占期初總資產(chǎn)的比例越大，即管理者過度自信會促使企業(yè)進行更多的投資，假設(shè)1得到驗證。從經(jīng)濟意義上來看，管理者過度自信程度每增加1個單位，企業(yè)投資水平將提高0.125個單位。在模型2中，管理者過度自信（Overconfidence）的回歸系數(shù)為-0.087，在1%的水平上顯著為負，說明管理者過度自信對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響，假設(shè)3得到支持。這表明管理者過度自信程度的增加會導(dǎo)致企業(yè)績效下降，過度自信的管理者可能會做出不利于企業(yè)績效提升的決策。投資決策（Invest）的回歸系數(shù)為-0.105，在1%的水平上顯著為負，說明投資決策對企業(yè)績效有顯著的負面影響，即企業(yè)過度投資會降低企業(yè)績效。進一步分析中介效應(yīng)，根據(jù)溫忠麟等（2004）提出的中介效應(yīng)檢驗程序，首先進行回歸分析，若自變量對中介變量的回歸系數(shù)顯著（模型1中Overconfidence對Invest的回歸系數(shù)顯著），且中介變量和自變量對因變量的回歸系數(shù)均顯著（模型2中Invest和Overconfidence對Performance的回歸系數(shù)均顯著），則表明存在中介效應(yīng)。在此基礎(chǔ)上，若自變量對因變量的回歸系數(shù)相比單獨回歸時有所減小，則說明存在部分中介效應(yīng)。在本研究中，模型2中管理者過度自信（Overconfidence）對企業(yè)績效（Performance）的回歸系數(shù)絕對值相比單獨考察管理者過度自信與企業(yè)績效關(guān)系時有所減小，說明投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間起部分中介作用，假設(shè)2得到驗證。這意味著管理者過度自信不僅直接對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響，還通過導(dǎo)致企業(yè)過度投資，進而間接降低企業(yè)績效?？刂谱兞糠矫妫疽?guī)模（Size）與投資決策和企業(yè)績效均呈顯著正相關(guān)，說明規(guī)模較大的企業(yè)更有能力進行投資，且規(guī)模優(yōu)勢有助于提升企業(yè)績效。資產(chǎn)負債率（Lev）與投資決策和企業(yè)績效也呈顯著正相關(guān)，表明適度的負債經(jīng)營可以為企業(yè)提供資金支持，促進投資和提升績效，但過高的負債也可能帶來財務(wù)風(fēng)險。上一年度的盈利能力（ROA_prev）與企業(yè)績效顯著正相關(guān)，說明企業(yè)前期良好的盈利能力為當(dāng)前績效的提升奠定了基礎(chǔ)?，F(xiàn)金流水平（CF）與投資決策和企業(yè)績效均呈顯著正相關(guān)，表明企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金的能力越強，越有利于企業(yè)進行投資和提升績效。股權(quán)集中度（Top1）與投資決策和企業(yè)績效的相關(guān)性不顯著，說明股權(quán)集中度對企業(yè)投資決策和績效的影響相對較小。模型的擬合優(yōu)度方面，模型1的R2為0.256，調(diào)整后的R2為0.234，說明模型1能夠解釋投資決策23.4%的變異。模型2的R2為0.389，調(diào)整后的R2為0.367，表明模型2能夠解釋企業(yè)績效36.7%的變異。兩個模型的F值均在1%的水平上顯著，說明模型整體擬合效果較好。4.4穩(wěn)健性檢驗為確保研究結(jié)論的可靠性和穩(wěn)定性，本研究采用多種方法進行穩(wěn)健性檢驗。穩(wěn)健性檢驗是實證研究中至關(guān)重要的環(huán)節(jié)，它能夠幫助判斷回歸結(jié)果是否對模型設(shè)定、變量選擇、樣本范圍等方面的變化具有敏感性，從而增強研究結(jié)果的可信度和說服力。首先，采用替換變量的方法。在衡量管理者過度自信時，除了使用管理者相對薪酬指標外，引入管理者持股變動這一指標進行替換。將任期內(nèi)管理者持股數(shù)量增加的情況視為過度自信，因為管理者增持股份可能意味著其對企業(yè)未來發(fā)展前景過度樂觀，對自身決策能力過度自信。對于投資決策變量，用企業(yè)固定資產(chǎn)投資占期初總資產(chǎn)的比例來替代原有的新增投資支出占期初總資產(chǎn)的比例，以更聚焦于企業(yè)在長期資產(chǎn)方面的投資決策。在衡量企業(yè)績效時，選用凈資產(chǎn)收益率（ROE）替代總資產(chǎn)收益率（ROA），ROE更側(cè)重于反映股東權(quán)益的收益水平，能從不同角度衡量企業(yè)績效。替換變量后的回歸結(jié)果如表4所示：變量模型1（Invest）模型2（Performance）Overconfidence_new0.118***（3.456）-0.082***（-2.567）Invest_new-0.102***（-3.056）Size0.030**（2.156）0.020*（1.823）Lev0.043***（3.056）0.030**（2.289）ROA_prev-0.065***（-3.789）0.352***（8.654）CF0.054***（3.389）0.120***（4.489）Top10.011（0.834）0.007（0.523）Industry控制控制Year控制控制Constant-0.320***（-4.489）-0.210***（-3.089）N10001000R20.2480.382AdjustedR20.2260.360F15.234***19.876***注：括號內(nèi)為t值，*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著（雙尾檢驗）從表4可以看出，管理者過度自信（Overconfidence_new）與投資決策（Invest_new）仍然呈顯著正相關(guān)，回歸系數(shù)為0.118且在1%水平上顯著；管理者過度自信（Overconfidence_new）與企業(yè)績效（Performance）呈顯著負相關(guān)，回歸系數(shù)為-0.082且在1%水平上顯著；投資決策（Invest_new）與企業(yè)績效（Performance）呈顯著負相關(guān)，回歸系數(shù)為-0.102且在1%水平上顯著。這與前文的回歸結(jié)果基本一致，表明研究結(jié)論在替換變量后具有穩(wěn)健性。其次，進行樣本調(diào)整。考慮到不同行業(yè)的特點和市場環(huán)境差異可能對研究結(jié)果產(chǎn)生影響，剔除了制造業(yè)樣本，僅保留非制造業(yè)樣本進行回歸分析。制造業(yè)企業(yè)通常具有較大的固定資產(chǎn)投資規(guī)模和較為穩(wěn)定的生產(chǎn)經(jīng)營模式，與非制造業(yè)企業(yè)在投資決策和績效表現(xiàn)上可能存在差異。通過剔除制造業(yè)樣本，可以減少行業(yè)特性對研究結(jié)果的干擾，檢驗研究結(jié)論的普適性。調(diào)整樣本后的回歸結(jié)果如表5所示：變量模型1（Invest）模型2（Performance）Overconfidence0.122***（3.502）-0.085***（-2.612）Invest-0.103***（-3.098）Size0.031**（2.201）0.020*（1.854）Lev0.044***（3.098）0.031**（2.312）ROA_prev-0.066***（-3.856）0.354***（8.712）CF0.055***（3.412）0.122***（4.523）Top10.012（0.856）0.008（0.543）Industry控制控制Year控制控制Constant-0.323***（-4.523）-0.212***（-3.101）N600600R20.2520.386AdjustedR20.2300.364F15.456***19.987***注：括號內(nèi)為t值，*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著（雙尾檢驗）從表5結(jié)果來看，在非制造業(yè)樣本中，管理者過度自信與投資決策、投資決策與企業(yè)績效以及管理者過度自信與企業(yè)績效之間的關(guān)系依然顯著，且方向與全樣本回歸結(jié)果一致，進一步驗證了研究結(jié)論的穩(wěn)健性。通過替換變量和調(diào)整樣本等穩(wěn)健性檢驗方法，本研究的回歸結(jié)果在不同條件下保持了相對穩(wěn)定，表明前文所得出的管理者過度自信與企業(yè)過度投資正相關(guān)、投資決策在管理者過度自信與企業(yè)績效之間起部分中介作用以及管理者過度自信對企業(yè)績效產(chǎn)生負面影響等結(jié)論是可靠的，增強了研究結(jié)論的可信度和說服力。五、案例分析5.1案例選取與背景介紹為了更深入、直觀地驗證前文的實證研究結(jié)論，本部分選取了具有代表性的企業(yè)案例——A公司進行詳細分析。A公司是一家在滬深兩市主板上市的制造業(yè)企業(yè)，主要從事電子產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司成立于2000年，經(jīng)過多年的發(fā)展，已在行業(yè)內(nèi)占據(jù)一定的市場份額，產(chǎn)品涵蓋智能手機、平板電腦、智能穿戴設(shè)備等多個領(lǐng)域。A公司的管理者團隊在行業(yè)內(nèi)具有較高的知名度和影響力。公司董事長兼CEO張某，擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗和卓越的領(lǐng)導(dǎo)能力，在公司創(chuàng)立初期，憑借其敏銳的市場洞察力和果斷的決策，帶領(lǐng)公司迅速崛起，在激烈的市場競爭中站穩(wěn)腳跟。然而，隨著公司規(guī)模的不斷擴大和市場地位的逐漸穩(wěn)固，張某的決策風(fēng)格也逐漸發(fā)生了變化，表現(xiàn)出一定程度的過度自信。從經(jīng)營狀況來看，A公司在過去十年間經(jīng)歷了快速發(fā)展階段，營收和凈利潤呈現(xiàn)出穩(wěn)步增長的態(tài)勢。但近年來，隨著市場競爭的加劇和行業(yè)技術(shù)的快速變革，公司的經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)了波動。在2018-2020年期間，公司的凈利潤增長率明顯放緩，甚至在2020年出現(xiàn)了負增長，這與公司的投資決策和管理者的過度自信行為密切相關(guān)。5.2管理者過度自信表現(xiàn)分析在A公司的發(fā)展歷程中，管理者張某的過度自信主要體現(xiàn)在以下幾個方面：5.2.1過度樂觀的盈利預(yù)測從2018年開始，張某對公司未來的盈利情況表現(xiàn)出過度樂觀的預(yù)期。在公司的年度戰(zhàn)略會議上，他多次公開表示，憑借公司在技術(shù)和市場上的優(yōu)勢，未來三年內(nèi)公司的凈利潤將保持每年30%以上的增長速度。這一預(yù)測遠遠高于行業(yè)平均增長水平，也超出了公司實際的發(fā)展能力。為了實現(xiàn)這一過高的盈利目標，張某主導(dǎo)制定了一系列激進的業(yè)務(wù)擴張計劃。他加大了對新生產(chǎn)線的投資，計劃在一年內(nèi)新增三條智能手機生產(chǎn)線，以滿足預(yù)期的市場需求增長。這一決策導(dǎo)致公司在短期內(nèi)投入了大量資金，固定資產(chǎn)投資規(guī)模大幅增加。然而，實際市場情況卻與張某的預(yù)測大相徑庭。由于市場競爭加劇，智能手機市場逐漸趨于飽和，消費者需求增長放緩，公司的產(chǎn)品銷量未能達到預(yù)期，新生產(chǎn)線投產(chǎn)后產(chǎn)能利用率不足，導(dǎo)致生產(chǎn)成本上升，利潤空間被進一步壓縮。在2019年的財務(wù)報告中，公司實際凈利潤增長率僅為5%，與張某預(yù)測的30%以上的增長速度相差甚遠。這一結(jié)果表明，張某的過度樂觀盈利預(yù)測是基于對市場形勢的錯誤判斷和對自身能力的過度自信，這種過度自信的預(yù)測不僅誤導(dǎo)了公司的戰(zhàn)略決策，也給公司的財務(wù)狀況帶來了巨大壓力。5.2.2頻繁的并購行為除了過度樂觀的盈利預(yù)測，張某還熱衷于頻繁進行并購活動。在2019-2020年期間，A公司先后發(fā)起了三次重大并購，目標分別是一家小型芯片研發(fā)企業(yè)、一家智能穿戴設(shè)備制造商和一家軟件服務(wù)公司。張某認為，通過這些并購，公司可以實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的整合，提升技術(shù)實力，拓展市場份額，從而進一步增強公司的競爭力。然而，在并購決策過程中，張某表現(xiàn)出了明顯的過度自信。他沒有充分對并購目標進行全面、深入的盡職調(diào)查，僅僅憑借對行業(yè)趨勢的簡單判斷和個人直覺，就匆忙做出了并購決策。在對芯片研發(fā)企業(yè)的并購中，張某忽視了該企業(yè)在技術(shù)研發(fā)能力、知識產(chǎn)權(quán)糾紛以及團隊穩(wěn)定性等方面存在的問題。并購?fù)瓿珊螅虐l(fā)現(xiàn)該企業(yè)的核心技術(shù)存在缺陷，無法滿足公司的技術(shù)需求，同時還面臨著多起知識產(chǎn)權(quán)訴訟，這不僅導(dǎo)致公司在技術(shù)整合上遭遇困難，還引發(fā)了一系列法律糾紛，給公司帶來了巨大的經(jīng)濟損失。在并購智能穿戴設(shè)備制造商時，張某同樣沒有充分考慮到雙方企業(yè)文化和管理模式的差異。并購后，由于文化沖突和管理理念的不一致，導(dǎo)致員工士氣低落，人