目錄一、引言 頁（共26頁）騰訊控股（HK.0700）投資價值分析摘要：互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展的三十年改變了社會，它幾乎涉及了社會中的所有領(lǐng)域并展示著它的便捷性和實用性。人們的娛樂和交際因為互聯(lián)網(wǎng)得到了質(zhì)的飛越，它還給企業(yè)和年輕人帶來新的機會，互聯(lián)網(wǎng)的意義變得越來越重要。深圳市騰訊計算機系統(tǒng)有限公司（之后簡稱騰訊公司）作為中國眾所周知的互聯(lián)網(wǎng)公司，它在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)占據(jù)著重要地位，騰訊的品牌影響力極大，產(chǎn)品覆蓋率極高，這也就代表了它的盈利能力極強、規(guī)模極大、用戶極多。隨著全球疫情背景下資金流入股市，投資者關(guān)注轉(zhuǎn)向互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)，然而我國資本市場尚在發(fā)展階段，存在追漲殺跌等現(xiàn)象，投資者難以獲得正收益，正確的估值方法對于企業(yè)內(nèi)部價值最大化和投資回報至關(guān)重要。因此，本文立足騰訊公司發(fā)展概況，基于當前互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)投資環(huán)境分析之下，并對騰訊公司財務(wù)進行了全方位地研究分析，并通過投資價值分析理論和絕對估值法，對騰訊公司的投資價值進行估值。結(jié)果顯示，騰訊公司市場表現(xiàn)良好，產(chǎn)業(yè)背景優(yōu)越，目前被市場低估，股價具有較高安全邊際，具有較大投資價值。關(guān)鍵詞：騰訊公司；財務(wù)分析；投資價值；估值A(chǔ)bstract:TherapiddevelopmentoftheInternethaschangedthesocietyinthepastthreedecades.Itcoversalmostallareasofsocietyandshowsitsconvenienceandpracticality.TheentertainmentandcommunicationofpeoplehavegainedaqualitativeleapbecauseoftheInternet,whichhasbroughtnewopportunitiestoenterprisesandyoungpeople.ThesignificanceoftheInternethasbecomeincreasinglyimportant.ShenzhenTencentComputerSystemCo.,Ltd.(hereinafterreferredtoasTencent),asawell-knownInternetcompanyinChina,occupiesanimportantpositionintheInternetindustry.Tencenthasgreatbrandinfluenceandhighproductcoverage,whichrepresentsitsstrongprofitability,largescaleandlargenumberofusers.Withthecapitalflowingintothestockmarketinthecontextoftheglobalepidemic,investorshaveturnedtheirattentiontotheInternettechnologyindustry.However,China'scapitalmarketisstillinthedevelopmentstage,andtherearephenomenasuchaschasingupandkillingdown.Itisdifficultforinvestorstoobtainpositivereturns.Correctvaluationmethodsarecrucialtomaximizetheinternalvalueofenterprisesandreturnoninvestment.Therefore,basedonTencent'sdevelopmentprofileandtheanalysisofthecurrentinvestmentenvironmentintheInternettechnologyindustry,thisthesisconductsacomprehensivestudyandanalysisofTencent'sfinance,andevaluatestheinvestmentvalueofTencentthroughtheinvestmentvalueanalysistheoryandtheabsolutevaluationmethod.TheresultsshowthatTencenthasperformedwellinthemarket,withasuperiorindustrialbackgroundandiscurrentlyundervaluedbythemarket.Itsstockpricehasahighmarginofsafetyandhassignificantinvestmentvalue.Keywords:Tencent;Financialanalysis;Investmentvalue;value一、引言隨著信息技術(shù)的不斷發(fā)展以及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的不斷提升，騰訊公司的競爭格局和發(fā)展的方向也發(fā)生了非常大的變化。在時代潮流發(fā)展趨勢之下，騰訊公司如何提升自身的利潤率，并且能夠在激烈的市場競爭環(huán)境中及時進行市場定位的調(diào)整，幫助自身能夠在日益紛繁復雜的經(jīng)濟環(huán)境中生存下來，這些至關(guān)重要。不僅能夠幫助騰訊公司獲得更多的經(jīng)營利潤，而且能夠讓他們及時的進行管理水平的提升以及商業(yè)模式的調(diào)整，讓他們能夠逐漸成為成熟的公司，從而實現(xiàn)企業(yè)金融經(jīng)營規(guī)模的不斷擴大以及經(jīng)營利潤的不斷提升。作為互聯(lián)網(wǎng)公司，需要不斷的進行發(fā)展和再生產(chǎn)，這樣才能夠通過多種多樣的方式來為自己獲得利潤，獲得全新的收入渠道，幫助他們提升對于資源的利用率。尤其在我國這樣一個網(wǎng)民規(guī)模較大的國家，早在2018年網(wǎng)民規(guī)模已經(jīng)突破了8個億，并且互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)也有了長足的進步，因此我國的互聯(lián)網(wǎng)有著非常廣闊的市場前景，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在這樣大好的形勢下也有了長足的進步，并且創(chuàng)造了大量的經(jīng)營利潤，推動了社會經(jīng)濟的穩(wěn)步增長，也創(chuàng)造了大量的機會。中國互聯(lián)網(wǎng)的三大巨頭BAT分別是：百度，阿里巴巴，騰訊。騰訊作為其中之一，在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)具有很高的地位與知名度，騰訊作為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在近三十年里不斷取得優(yōu)秀的成果，一步步登上世界舞臺。研究它的盈利能力，不但可以讓其它互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)了解到騰訊的背景發(fā)展以及優(yōu)劣勢，還可以從對騰訊的分析中找到自己的定位，從而發(fā)展自己的優(yōu)勢，并對劣勢采取一定的措施。同時，騰訊在中國作為一個著名的品牌公司，它還具有深厚的影響力，它的發(fā)展與成功在中國的互聯(lián)網(wǎng)歷史上是一個奪目的閃光點。研究它的盈利能力不只是給其它互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)帶來參考，還可助力我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)長遠發(fā)展。二、騰訊公司概況（一）公司簡介深圳市騰訊計算機系統(tǒng)有限公司成立于1998年11月，由馬化騰、張之洞、徐承業(yè)、陳一丹、曾麗青五位創(chuàng)始人創(chuàng)立，是中國最大的綜合互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)提供商之一，也是中國最大、用戶最多的互聯(lián)網(wǎng)公司之一。騰訊的多元化服務(wù)包括QQ和微信，社交和通信服務(wù)；QQ空間，社交平臺；騰訊的游戲平臺QQ游戲；QQ.com，門戶網(wǎng)站；騰訊新聞客戶端；以及在線視頻服務(wù)騰訊視頻，其戰(zhàn)略目標是為用戶提供“一站式在線生活方式服務(wù)”。其中包括在線增值服務(wù)、移動和電信增值服務(wù)以及在線廣告服務(wù)。（二）主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域騰訊公司在諸如社交媒體、游戲相關(guān)業(yè)務(wù)、在線支付服務(wù)、云計算技術(shù)、人工智能以及互聯(lián)網(wǎng)金融等多個行業(yè)中，都展現(xiàn)出了相當成熟的戰(zhàn)略布局和持續(xù)的發(fā)展。目前，騰訊公司已經(jīng)成為中國最大的移動通訊服務(wù)提供商和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)商之一，并以領(lǐng)先技術(shù)與豐富經(jīng)驗占據(jù)著國內(nèi)市場的領(lǐng)先地位。騰訊公司，作為一家在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域享有盛譽的公司，其核心業(yè)務(wù)已經(jīng)多元化地擴展，這不僅為公司提供了穩(wěn)定的收益渠道，還確保了用戶能夠享受到高品質(zhì)的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。隨著騰訊公司對自身業(yè)務(wù)進行不斷地創(chuàng)新與拓展，其業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴大。它的核心業(yè)務(wù)可以劃分為增值服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)廣告、金融科技及企業(yè)服務(wù)等四個主要領(lǐng)域。1.增值服務(wù)增值服務(wù)的收益主要來源于網(wǎng)絡(luò)游戲和社交網(wǎng)絡(luò)服務(wù)的提供。其中，網(wǎng)絡(luò)游戲是最重要也是目前最為廣泛使用的一種增值業(yè)務(wù)收入形式。網(wǎng)絡(luò)游戲的主要收入來源是游戲虛擬道具的銷售，而社交網(wǎng)絡(luò)的主要收入來源包括虛擬道具的銷售（例如購買各種網(wǎng)絡(luò)平臺的增值服務(wù)）和屬于社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的游戲收益。增值服務(wù)項目的收費模式為按月收取服務(wù)費或按照比例收取使用費。騰訊公司在其網(wǎng)絡(luò)平臺上為用戶提供了虛擬的道具。這些虛擬道具通常是通過第三方平臺銷售給最終用戶。終端用戶主要是通過在線支付方式來直接購買增值服務(wù)的。2.網(wǎng)絡(luò)廣告網(wǎng)絡(luò)廣告的收益主要是由媒體廣告和社交廣告以及其他形式的廣告所帶來的，這取決于廣告的具體性質(zhì)和所使用的資源。廣告合同是廣告主與廣告公司之間關(guān)于廣告業(yè)務(wù)活動的契約。廣告合同是為了確定基于各種協(xié)議的價格和所提供的廣告服務(wù)而簽署的，這包括在約定的時間內(nèi)展示的廣告和基于實際效果的效果廣告。3.金融科技及企業(yè)服務(wù)金融科技和企業(yè)服務(wù)的收益主要來源于提供金融科技和云服務(wù)所帶來的收益。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，金融科技服務(wù)費應以交易金額和保留金額計算。金融科技服務(wù)的收益主要來源于支付、理財服務(wù)和其他相關(guān)的金融科技服務(wù)傭金，這些傭金通常是基于交易總額或預留金額的價值，并按照一定的百分比來確定的。企業(yè)業(yè)務(wù)收入則指通過互聯(lián)網(wǎng)平臺為客戶提供金融服務(wù)所獲得的收入。關(guān)于這些傭金的收益，騰訊公司會在規(guī)定的時間內(nèi)確認其提供的服務(wù)以履行其合同義務(wù)。4.其他收入騰訊公司的其他經(jīng)濟來源主要是為第三方制作和發(fā)布電影和電視節(jié)目、內(nèi)容授權(quán)、商品銷售以及其他一些活動。在此定義下，騰訊公司的收入包括廣告收入和其他收入。當騰訊公司為客戶提供相關(guān)服務(wù)或商品控制權(quán)轉(zhuǎn)移到客戶手中時，它會確認其他的收益。（三）組織架構(gòu)和企業(yè)文化騰訊公司的組織構(gòu)架表現(xiàn)出極高的靈活性和效率。同時還建立起完善的薪酬體系，為員工提供公平公正的待遇。該公司實施了一種扁平化的管理架構(gòu)，使得決策過程變得更為迅速和靈活。在公司的內(nèi)部結(jié)構(gòu)中，我們建立了眾多的業(yè)務(wù)部門，并進一步細分為六個全新的事業(yè)群，它們分別是：微信事業(yè)群(WXG)、互動娛樂事業(yè)群（IEG）、技術(shù)工程事業(yè)群（IEG）、云與智慧產(chǎn)業(yè)事業(yè)群(CSIG)、平臺與內(nèi)容事業(yè)群(PCG）、企業(yè)發(fā)展事業(yè)群（CDG)。騰訊公司的企業(yè)文化以“以用戶為中心”為核心，注重團隊合作和共贏，同時重視創(chuàng)新和責任。這種企業(yè)文化不僅在公司內(nèi)部形成了一種獨特的氛圍和價值觀，更深刻地影響著公司的發(fā)展方向和業(yè)務(wù)決策。（四）市場地位和競爭優(yōu)勢騰訊公司在社交媒體和通訊領(lǐng)域擁有著相當強大的市場地位。微信作為騰訊公司旗下的社交媒體平臺，擁有著龐大的用戶群體和完善的功能服務(wù)，成為了人們?nèi)粘Ｉ钪胁豢苫蛉钡臏贤üぞ?。微信不僅提供了基礎(chǔ)的即時通訊功能，還集合了各種生活服務(wù)，如支付、公眾號、小程序等，為用戶提供了全方位的便利和服務(wù)。在社交媒體領(lǐng)域，騰訊公司憑借著微信的優(yōu)勢穩(wěn)坐龍頭位置，穩(wěn)居市場的領(lǐng)先地位。1.龐大的用戶基數(shù)騰訊旗下的軟件已經(jīng)涉及到了我們生活中的方方面面。在疫情期間騰訊健康碼協(xié)助用戶安全有序的交通出行；微信支付便捷日常生活；微信小程序和企業(yè)微信等數(shù)字化解決方案幫助企業(yè)業(yè)務(wù)經(jīng)營；騰訊會議已經(jīng)嶄露頭角，成為中國規(guī)模最大的獨立云端會議平臺；最近推出的騰訊企業(yè)版會議，在能源、醫(yī)療和教育領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了更高的滲透率，其主要目標是為各企業(yè)提供高品質(zhì)的交互式通訊服務(wù)；同時也將幫助更多的人享受到高品質(zhì)的網(wǎng)絡(luò)視頻會議和視頻通話體驗。得益于騰訊公司在多個領(lǐng)域提供的全方位業(yè)務(wù)服務(wù)，它已經(jīng)積累了龐大的用戶基礎(chǔ)。另外，騰訊發(fā)布的網(wǎng)絡(luò)游戲，如英雄聯(lián)盟、穿越火線和和平精英等，都成功地吸引了眾多的游戲愛好者。騰訊公司在游戲市場上也取得了驕人業(yè)績，尤其是最近幾年。根據(jù)騰訊公司2020年的年度報告，騰訊發(fā)布的游戲《王者榮耀》在前兩年已經(jīng)成為全球銷量最好的手機游戲。2.注重用戶體驗騰訊公司利用其龐大的用戶群體，從一個業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展到另一個領(lǐng)域，實現(xiàn)了業(yè)務(wù)間的緊密聯(lián)系和共同發(fā)展。比如在騰訊公司開發(fā)的微信公眾平臺中，利用微信的群發(fā)功能來實現(xiàn)與他人進行溝通，同時還可以將自己的產(chǎn)品信息發(fā)布到微信里，從而擴大了自己的影響力和知名度。例如，騰訊開發(fā)的QQ瀏覽器利用了QQ的龐大用戶群，并借助其地理位置的優(yōu)勢，成功地吸引了大量用戶加入到QQ瀏覽器中。騰訊所開發(fā)的微信公眾平臺是借助了微信的龐大粉絲基礎(chǔ)，利用其強大功能為廣大網(wǎng)民提供服務(wù)。除此之外，像QQ郵箱這樣的多種手游也得益于應用間的緊密聯(lián)系，從而實現(xiàn)了快速的發(fā)展和壯大。?三、投資環(huán)境分析（一）宏觀經(jīng)濟環(huán)境近年來我國的宏觀經(jīng)濟環(huán)境為騰訊公司提供了一定的發(fā)展機遇，同時也帶來了挑戰(zhàn)。在國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)步恢復、消費市場活躍、科技創(chuàng)新不斷推進的背景下，騰訊通過創(chuàng)新和多元化戰(zhàn)略，實現(xiàn)了業(yè)績的增長。同時，公司也需要密切關(guān)注國際市場動態(tài)和國內(nèi)政策變化，以保持其在激烈競爭的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中的領(lǐng)先地位。對于投資者而言，騰訊公司的投資情況需要綜合考慮宏觀經(jīng)濟趨勢、行業(yè)發(fā)展前景和公司戰(zhàn)略布局等多方面因素。在經(jīng)濟增長方面，根據(jù)中國政府網(wǎng)發(fā)布的《2023中國經(jīng)濟年報解讀》，2023年中國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）同比增長5.2%，顯示出經(jīng)濟的穩(wěn)健增長。這一增長率比2022年加快了2.2個百分點，經(jīng)濟增量超過6萬億元，相當于一個中等國家一年的經(jīng)濟總量；在消費市場方面，消費市場在2023年表現(xiàn)出強勁的恢復勢頭。社會消費品零售總額達到47.1萬億元人民幣，同比增長7.2%。這一增長為騰訊等互聯(lián)網(wǎng)公司的廣告和電商業(yè)務(wù)提供了有利的市場環(huán)境；在科技創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型方面，2023年，中國在科技創(chuàng)新方面取得了新的突破，全球百強科技創(chuàng)新集群數(shù)量首次躍居世界第一。同時，新能源汽車產(chǎn)銷量居世界第一，電動載人汽車出口量同比增長67.1%，綠色低碳產(chǎn)品產(chǎn)量快速增長。這些趨勢對騰訊在新能源汽車、智能制造等領(lǐng)域的投資布局構(gòu)成了積極影響。（二）行業(yè)發(fā)展環(huán)境近年來，互聯(lián)網(wǎng)科技公司行業(yè)呈現(xiàn)出蓬勃發(fā)展的態(tài)勢，其發(fā)展趨勢也逐漸清晰。隨著科技的不斷進步和人們對信息和便利的需求不斷提升，互聯(lián)網(wǎng)科技公司在各個領(lǐng)域都展現(xiàn)出了強大的發(fā)展動力。從云計算、人工智能到物聯(lián)網(wǎng)和區(qū)塊鏈，互聯(lián)網(wǎng)科技公司正逐步引領(lǐng)著未來的科技發(fā)展?？偟膩碚f互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)發(fā)展趨勢有三個方面：首先，人工智能技術(shù)的應用將會越來越廣泛。人工智能技術(shù)可以幫助企業(yè)提高效率、降低成本、提高產(chǎn)品質(zhì)量等，因此將會成為未來互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的重要發(fā)展方向。其次，移動互聯(lián)網(wǎng)將會繼續(xù)保持高速發(fā)展。隨著智能手機的普及和移動網(wǎng)絡(luò)的不斷完善，移動互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)成為人們生活中不可或缺的一部分，未來移動互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展前景將會更加廣闊。最后是云計算技術(shù)將會得到更廣泛的應用。云計算技術(shù)可以幫助企業(yè)降低成本、提高效率、提高安全性等，因此將會成為未來互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的重要發(fā)展方向。近幾年由于人工智能技術(shù)的騰飛，騰訊在投資方面表現(xiàn)出更加謹慎的態(tài)度。根據(jù)澎湃新聞報道，騰訊的投資出手次數(shù)降到了十年來的最低點，僅37起投資事件，同比減少了60%。這表明騰訊在投資決策上更加注重質(zhì)量和效率，而非數(shù)量。同時騰訊的重點投資領(lǐng)域更加聚焦，盡管投資次數(shù)減少，但騰訊在大模型和人工智能行業(yè)的投資仍然是一個亮點。騰訊押注了多家新晉AIGC獨角獸企業(yè)，如百川智能、光年之外等，顯示了其在AI領(lǐng)域的長遠布局和決心。（三）政策環(huán)境作為現(xiàn)代社會進步的關(guān)鍵動力之一，互聯(lián)網(wǎng)科技公司在促進經(jīng)濟發(fā)展、調(diào)整產(chǎn)業(yè)布局以及增強國際競爭實力等多個領(lǐng)域都起到了不可或缺的角色。隨著我國經(jīng)濟進入新常態(tài)，互聯(lián)網(wǎng)科技公司迎來了快速發(fā)展時期。為了推動互聯(lián)網(wǎng)科技公司向健康方向發(fā)展，各級政府都積極推出了一系列的支持政策，為這些公司創(chuàng)造了一個良好的發(fā)展環(huán)境和政策保障。2021年5月，國家統(tǒng)計局公布了《數(shù)字經(jīng)濟及其核心產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計分類》，該分類將數(shù)字經(jīng)濟定義為一系列經(jīng)濟活動，其中數(shù)據(jù)資源被視為關(guān)鍵的生產(chǎn)要素，現(xiàn)代信息網(wǎng)絡(luò)被視為主要的載體，而信息通信技術(shù)的高效應用則被視為提高效率和優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的主要驅(qū)動力。2023年9月5日，工業(yè)和信息化部與財政部聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于電子信息制造業(yè)2023—2024年穩(wěn)增長行動方案》的通知。該通知明確指出，在2023—2024年期間，計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)的增加值將平均增長約5%，而規(guī)模較大的電子信息制造業(yè)企業(yè)的營業(yè)收入預計將超過24萬億元。在政策支持下，我國電子信息產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)了高速發(fā)展，已成為全球第二大經(jīng)濟體，僅次于美國。近年來，騰訊公司在政策環(huán)境方面面臨了更加嚴格的監(jiān)管要求，但同時也得到了政府對科技創(chuàng)新的支持。在投資方面，騰訊展現(xiàn)出更加審慎和聚焦的策略，特別是在人工智能和醫(yī)療健康領(lǐng)域的投資布局上表現(xiàn)出了前瞻性和決心。通過加大股東回報和優(yōu)化投資組合，騰訊不僅鞏固了其在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的領(lǐng)導地位，也為未來的發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)。?四、騰訊公司盈利能力分析（一）騰訊盈利模式簡介公司將自身的核心競爭力轉(zhuǎn)化為用戶價值的過程稱之為盈利模式，其核心導向是用戶需求。盈利模式是為了將企業(yè)價值與盈利全面提升所做的活動。盈利模式作為企業(yè)發(fā)展過程中重要因素，起到了明確戰(zhàn)略定位和經(jīng)營方式的作用，以及實現(xiàn)企業(yè)利潤最大化并且解決控制成本與利潤分配等問題的作用。騰訊公司的主要盈利模式可大致分為兩個基本部分。一是對互聯(lián)網(wǎng)的增值服務(wù)：騰訊的互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)主要有三種分別是對會員的服務(wù)、對服務(wù)社區(qū)，娛樂游戲服務(wù)。具體詳細業(yè)務(wù)主要包括信息娛樂內(nèi)容服務(wù)、電子郵件、交友服務(wù)、休閑游戲和大型多人在線游戲。通過免費策略開拓發(fā)展培育直至占領(lǐng)市場，抵制競爭對手內(nèi)卷，通過騰訊會員、企鵝號服裝、騰訊道具飾品等增值業(yè)務(wù)服務(wù)獲取大量利潤，目前這部分已經(jīng)成為騰訊app的主要收入來源之一；二是網(wǎng)絡(luò)廣告：利潤主要通過在即時通訊客戶端軟件和門戶的廣告部分嵌入在線廣告QQ.com來實現(xiàn)。上升QQ在龐大的用戶群的幫助下為客戶群開發(fā)了一個門戶，極大的提升了網(wǎng)站的網(wǎng)絡(luò)流量，并且持續(xù)維持著較高的人氣熱點和點擊率，從而吸納了不同類型企業(yè)在騰訊的門戶網(wǎng)站上做大量的和廣告宣傳促使他們的產(chǎn)品通過騰訊門戶網(wǎng)站對客戶進行廣告投放，通過這種手段在廣告方面獲取大量的利潤。本章主要是根據(jù)公司的盈利能力分析的主要使用方法杜邦分析法，運用相關(guān)指標和結(jié)合數(shù)據(jù)來進行分析。使用的基本原理為：凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利率*總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益乘數(shù)（二）銷售凈利率銷售凈利潤率是取得銷售收入后扣除營業(yè)成本和營業(yè)費用后的凈利潤與營業(yè)收入的比值，能夠充分反映公司經(jīng)營成果的質(zhì)量，同時也反映了管理者的專業(yè)能力。表4-12018年-2022年銷售凈利率情況表分析指標2018年2019年2020年2021年2022年銷售凈利率30.48%25.58%25.42%33.22%40.67%凈利潤/億724.7799.8958.916012278銷售收入/億23783127377348215601數(shù)據(jù)來源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報整理)由表4.1可以看出該公司的銷售收入在逐年遞增，在2022年達到了5601億，騰訊公司的凈利潤也是逐年遞增，凈利潤的增長幅度低于銷售收入的增長幅度時，說明公司銷售能力增加，而利潤水平并沒有同步跟上，是因為銷售收入的增加，銷售成本也在增加，說明公司沒有很好地控制成本費用。由表3-1可知銷售凈利率2018年到2020年有小幅度的下降，這是由于在這一時期，全球經(jīng)濟增長放緩，特別是貿(mào)易緊張局勢對互聯(lián)網(wǎng)廣告和游戲行業(yè)產(chǎn)生了影響，這可能導致了騰訊公司銷售收入增長放緩，同時，行業(yè)內(nèi)競爭加劇和監(jiān)管政策的變化可能增加了公司的運營成本，從而影響了銷售凈利率。但是2020年到2022年又在開始慢慢上升，這是因為隨著疫情的逐漸控制和經(jīng)濟的復蘇，消費者對互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的需求增加，騰訊的業(yè)務(wù)得到了恢復和增長。此外，公司可能通過優(yōu)化產(chǎn)品和服務(wù)、提高運營效率以及控制成本等措施，成功提升了銷售凈利率。圖4-1銷售凈利率趨勢圖數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)（三）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是用來衡量企業(yè)利用固定資產(chǎn)產(chǎn)生銷售收入的效率的財務(wù)指標，它反映了一個公司的資產(chǎn)從投資轉(zhuǎn)向收益的速度。固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的計算公式為：固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=營業(yè)收入/固定資產(chǎn)平均凈值；固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的單位是“次”，因為它表示的是固定資產(chǎn)在特定時間段內(nèi)（通常為一年）周轉(zhuǎn)的次數(shù)。換句話說，它反映了固定資產(chǎn)在一年內(nèi)為企業(yè)帶來的銷售收入的次數(shù)。如果該指標高，說明企業(yè)的資產(chǎn)使用效率高，從側(cè)面也反映了企業(yè)管理者的管理和經(jīng)營能力。如果該比率偏低，低于行業(yè)平均水平，公司應考慮是否存在冗余或閑置資產(chǎn)，加快資產(chǎn)交易效率，提高企業(yè)資產(chǎn)創(chuàng)收水平。表4-22018年-2022年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率情況表項目2018年2019年2020年2021年2022年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/次0.50.490.450.420.38銷售收入/億23783127377348215601數(shù)據(jù)來源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報整理)由表4.2和圖4.2可以看出銷售收入一直在逐年遞增，騰訊公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2018年到2022年一直持續(xù)下降，一般資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降表明公司管理能力下降?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降可能與公司在新技術(shù)、新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的投資增加有關(guān)，這些投資在短期內(nèi)可能未能立即產(chǎn)生收益，從而影響了資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，同時，全球經(jīng)濟不確定性增加可能導致公司采取更為謹慎的資產(chǎn)管理策略，進一步降低了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。為了進一步探究總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率波動的原因，本文選取騰訊的存貨資產(chǎn)和流動資產(chǎn)占比較高的應收賬款進行分析，總結(jié)出其周轉(zhuǎn)率。存貨周轉(zhuǎn)率反映了公司的存貨周轉(zhuǎn)效率，取決于存貨的質(zhì)量和效率，可以用來發(fā)現(xiàn)騰訊存貨問題；應收賬款周轉(zhuǎn)率反映了公司購買應收賬款的權(quán)利收回款項并將其轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金所需的時間。圖4-2總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率趨勢圖數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)表4-3存貨周轉(zhuǎn)率和應收賬款周轉(zhuǎn)率情況表項目2018年2019年2020年2021年2022年存貨周轉(zhuǎn)率/次433.1551.1402.6340.1334.8應收賬款周轉(zhuǎn)率/次17.8113.9011.7411.9311.88數(shù)據(jù)來源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報整理)由表4.3可以看出，存貨周轉(zhuǎn)率的變動趨勢同總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變動趨勢都在下降，在2018年到2019年，存貨周轉(zhuǎn)率上升了，這期間總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降了一個點，2019年到2022年一直持續(xù)下降，這能看出存貨周轉(zhuǎn)率對總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的波動具有較大作用。從以上數(shù)據(jù)來看，存貨周轉(zhuǎn)率下降，可能是由于公司存貨管理不當導致，也可能是公司收支不平衡導致。應收賬款周轉(zhuǎn)率2018年到2020年小幅度下降，但是2020年到2021年又上升了一點點，2021年到2022年又下降了，從這個變動幅度看，反映該公司的收賬速度慢，應收賬款變現(xiàn)需要比較長的時間，資產(chǎn)流動慢。固定資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比很重，因此，固定資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度很大程度地影響總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。相應地，有關(guān)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的數(shù)據(jù)如下表4.4所示。表4-42018—2022年騰訊企業(yè)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標年份固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）營業(yè)收入（百萬元）平均固定資產(chǎn)凈值（百萬元）201812.682378187.54201910.663127293.3420209.2123773409.5720219.0394821533.3620229.2015601608.74數(shù)據(jù)來源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報整理)從表4.4中可以看出騰訊企業(yè)在2018到2022年間固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由12.68下降到9.201，總體上呈下降趨勢，僅在2022年才出現(xiàn)小幅增長，表明公司固定資產(chǎn)使用效率越來越差。通過對固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況進行分析，得出公司的主要原因是由于公司經(jīng)營管理不善導致。同時，2022年營業(yè)收入最高達5601億，近五年一直處于上升趨勢。通過對比可以看出，固定資產(chǎn)占比和營業(yè)收入之間呈負相關(guān)關(guān)系。然而，該公司的固定資產(chǎn)凈值平均在2018年至2022年間一直在上升，2022年達到最大值，達到608.74億。這與固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈相反趨勢。經(jīng)過分析發(fā)現(xiàn)：近年來，騰訊公司平均固定資產(chǎn)凈值增幅大于營業(yè)收入增幅，機器設(shè)備的使用率越來越低，經(jīng)營水平持續(xù)下降。（四）權(quán)益乘數(shù)權(quán)益乘數(shù)是一個財務(wù)指標，用于衡量企業(yè)的財務(wù)杠桿程度。它反映了企業(yè)總資產(chǎn)中由股東權(quán)益所占的比例。權(quán)益乘數(shù)的計算公式為：權(quán)益乘數(shù)=資產(chǎn)總額/股東權(quán)益總額；其數(shù)值越大，表明企業(yè)資產(chǎn)來源于負債的比率越大，財務(wù)杠桿較高，企業(yè)也由此承擔著較大的財務(wù)風險。表4-5權(quán)益乘數(shù)情況表項目2018年2019年2020年2021年2022年資產(chǎn)負債率50.04%50.77%48.76%41.56%45.63%權(quán)益乘數(shù)2.002.031.951.711.84數(shù)據(jù)來源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報整理)由表4.5可以看出權(quán)益乘數(shù)在逐漸降低，前兩年資產(chǎn)負債率在上升，而權(quán)益乘數(shù)也隨之上升，2020年到2022年是先下降在上升，雖然2022年在上升，但是沒有達到2018年的資產(chǎn)負債率的高度，表明公司需要進行生產(chǎn)規(guī)模的調(diào)整，根據(jù)市場具體情況進行戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)變。由圖4.3可以看出，騰訊公司的權(quán)益乘數(shù)自2019年達到2.03后，2020年到2021年一直在降低企業(yè)負債，雖然2021年到2022年逐步上升，但是仍處于較低水平。權(quán)益乘數(shù)的降低反映了公司在資本結(jié)構(gòu)上的調(diào)整。在全球經(jīng)濟波動和金融市場不確定性的背景下，騰訊可能減少了債務(wù)融資，增加了股權(quán)融資，以降低財務(wù)風險和應對潛在的市場挑戰(zhàn)，同時這種情況反映出財務(wù)杠桿利用程度不高。圖4-3權(quán)益乘數(shù)趨勢圖數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)從上述分析可以發(fā)現(xiàn)，騰訊公司凈利潤普遍偏低，因公司各項成本費用過大。如表4.6所示，騰訊公司營業(yè)成本占營業(yè)收入的比重越來越大，一直呈現(xiàn)出上升趨勢，相反，公司在2018年至2022年間銷售費用大致呈下降趨勢，表明企業(yè)在廣告投入上投入了更少經(jīng)費，管理成本低。2018年至2022年間騰訊公司企業(yè)財務(wù)費用比例是先上升后下降，其中2020年達到了0.34%，上升到了一個高點，由表示企業(yè)在該年度的貸款利息越來越高，不過后兩年下降了，表示企業(yè)的貸款利息越來越高。這與公司近幾年加大了營銷費用的支出有關(guān)。由此可以得知，騰訊公司在最近幾年的營業(yè)成本中占據(jù)了相當大的比例，甚至比營業(yè)收入還多，企業(yè)要及時出臺相應的政策，控制成本，同時，減少了產(chǎn)品單位成本，增加銷售凈利率，最終使企業(yè)盈利能力得到進一步提升。表4-62018—2022年騰訊公司各項成本費用占營業(yè)收入的比率指標年份營業(yè)收入營業(yè)成本銷售費用管理費用財務(wù)費用2018100%50.80%7.42%13.90%-0.43%2019100%54.56%7.75%13.28%0.03%2020100%55.61%5.68%14.17%0.34%2021100%54.03%7.00%14.03%0.19%2022100%56.10%7.25%16.04%0.08%數(shù)據(jù)來源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報整理)（五）凈資產(chǎn)收益率分析凈資產(chǎn)收益率是公司實現(xiàn)的凈利潤除以凈資產(chǎn)，可以綜合反映公司的盈利能力和公司自有資金創(chuàng)造附加值的有效性。我們可以通過以下方式綜合評估公司的經(jīng)營狀況凈資產(chǎn)回報率。凈資產(chǎn)收益率可以分解為三個因素：凈銷售額率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)?？梢詮倪@些方面分析凈資產(chǎn)收益率的增減，進而分析影響公司盈利能力的因素。通過有針對性的改進，可以提高貴公司的盈利能力。表4-7凈資產(chǎn)收益率情況表分析指標2018年2019年2020年2021年2022年凈資產(chǎn)收益率33.21%27.16%24.68%28.12%29.77%銷售凈利率30.48%25.58%25.42%33.22%40.67%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/次0.500.490.450.420.38權(quán)益乘數(shù)2.002.031.951.711.84數(shù)據(jù)來源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報整理)圖4-4凈資產(chǎn)收益率趨勢圖數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)由表4.7可以看出，2018年到2020年的銷售凈利率呈現(xiàn)下降趨勢，凈資產(chǎn)收益率的下降與銷售凈利率的降低和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降有關(guān)，究其原因，全球經(jīng)濟增長放緩和行業(yè)競爭加劇可能導致了公司盈利能力下降，同時資產(chǎn)使用效率的降低也影響了凈資產(chǎn)的收益水平。而2021年在開始上升，同凈資產(chǎn)收益率的變動趨勢一致，究其原因，隨著經(jīng)濟的逐步復蘇和公司業(yè)務(wù)的調(diào)整，騰訊可能通過產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新、市場拓展和成本控制等措施提高了盈利能力，此外，公司可能通過優(yōu)化資產(chǎn)配置和提高資產(chǎn)使用效率，提升了凈資產(chǎn)收益率。如圖4.4所示，2018年到2020年公司的凈資產(chǎn)收益率在下降，表明了公司在此期間總體的盈利能力在降低，盈利能力水準與往年相對比在減少；2020年到2022年凈資產(chǎn)收益率在上升，說明這幾年公司投資帶來的收益增加。?五、騰訊公司股票絕對估值分析（一）估值方法比較1.相對估值法相對估值法的優(yōu)點是簡單易懂、計算方便。但其劣勢也相當明顯，用行業(yè)水平代表個體公司的水平時未必能夠完全反映待估值公司的內(nèi)在價值。其次，在尋找可比公司時由于公司之間的公司規(guī)模，盈利能力，管理水平，資本結(jié)構(gòu)的差異，目標公司的估值結(jié)果與可比公司的估值結(jié)果也會存在一定差異。2.絕對估值法這種方法的缺點所需數(shù)據(jù)比較多，模型操作比較復雜，且不同評估人員出于不同因素的考量，對模型的參數(shù)設(shè)定具有一定的主觀性，如貼現(xiàn)率的選擇和財務(wù)數(shù)據(jù)的統(tǒng)一，但絕對估值法的結(jié)果相對可靠，因為它的評估過程是基于公司的發(fā)布的真實的資產(chǎn)負債表，利潤表，現(xiàn)金流量表為依據(jù)。通過實際財務(wù)數(shù)據(jù)對未來進行預測，更有說服力和可信度。本文選擇了現(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF法）和股利貼現(xiàn)法（DDM法）作為評估方法。現(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF法）是一種在企業(yè)財務(wù)領(lǐng)域廣泛應用的估值方法，也是衡量投資項目或企業(yè)長期價值的一種重要工具，該方法通過將未來現(xiàn)金流折現(xiàn)回現(xiàn)值的方式來評估一個投資項目或企業(yè)的價值?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法不僅考慮了項目或企業(yè)的未來現(xiàn)金流量，還考慮了時間價值的影響，因此被認為是一種相對較為準確和全面的估值方法。此模型通過貼現(xiàn)公司未來自由現(xiàn)金流來確定公司現(xiàn)在價值。其中，F(xiàn)CFF是自由現(xiàn)金流，是指企業(yè)在滿足了營運資本投資和資本支出需求后，可以自由分配給所有資本提供者的現(xiàn)金流量；WACC是加權(quán)平均資本成本，它在現(xiàn)金流折現(xiàn)法中的作用是作為折現(xiàn)率，用于將企業(yè)未來的自由現(xiàn)金流折現(xiàn)到目前的時間點，這個折現(xiàn)過程體現(xiàn)了資金的時間價值和風險；其計算公式如下：雖然計算過程比較繁瑣，但是它能夠較為準確地評估一個投資項目或企業(yè)的長期價值，因為這種方法考慮了時間價值和現(xiàn)金流的實質(zhì)，所以在作出投資決策時可以更全面地考慮到項目或企業(yè)的長期表現(xiàn)和潛在風險。因此，根據(jù)目前國內(nèi)外研究機構(gòu)對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的實時監(jiān)測，對未來所需的各種數(shù)據(jù)預測有大量的參考數(shù)據(jù)，且數(shù)據(jù)真實可靠，得到的結(jié)果與企業(yè)的真實價值相比也是相對可靠的，準確的。股利貼現(xiàn)法（DDM法）是一種用于估算公司股票的內(nèi)在價值的財務(wù)模型。該模型使用公司未來的股利支付作為基礎(chǔ)，通過將這些未來的股利折現(xiàn)至現(xiàn)在來計算公司股票的當前價值。股利貼現(xiàn)法DDM模型基于假設(shè)，即公司的價值取決于其未來的股利支付。其中，Dt：表示第t期的股息;Ke：表示股權(quán)資本成本，也稱為必要回報率或折現(xiàn)率;t：表示時間，用于表示未來各期的股息;其計算公式如下：股利貼現(xiàn)法DDM模型不僅相對簡單直觀，只需要對公司未來的股利支付進行預測，并使用合適的折現(xiàn)率計算公司的內(nèi)在價值，同時該模型可以反映公司盈利能力和分紅政策的潛在風險，因為未來的股利支付受到公司盈利狀況和管理層政策的影響，最后該模型可以提供對公司估值的上下限范圍，有助于投資者更全面地評估公司的風險與潛力。因此，為了文章的科學性，本文采用DDM模型來驗證DCF模型預測的合理性。（二）DCF估值1.企業(yè)自由現(xiàn)金流計算通過表5-1可知，2018-2022年騰訊公司的營業(yè)收入逐年增加。但是2023年出現(xiàn)了微弱的減退，根據(jù)調(diào)查，主要原因是2023年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)整改，騰訊公司裁員了近7000人，直到疫情在年底有所緩和，騰訊公司的收入才有大幅的上漲。其余年限增長較為正常，大都穩(wěn)定在20%-35%之間。表5-1營業(yè)收入表(單位：百萬元)年度201820192020202120222023營業(yè)收入237760.00312694.00377289.00482064.00560118.00554552.00增長率32%21%28%16%-1%數(shù)據(jù)來源：同花順(根據(jù)2018-2023公司年報整理)本文為保證預測結(jié)果的合理性，了解到2023年公司并沒有選擇擴大銷售規(guī)模和客戶群體，而是減少大量員工，同時大量投入研發(fā)費用。所以本文對2018-2022年的收入數(shù)據(jù)進行擬合，判斷擬合結(jié)果確定擬合方程，最終采用二次回歸，由此得到擬合方程：y=3315.71x2+61514.31x+172969.2其中：y是營業(yè)收入；x是年份。x年份的系數(shù)從1開始取值，2023年是7，以此類推。把x取值一依次代入上述公式，最終得到表5-2收入預測表：表5-2擬合收入預測表(單位：百萬元)年度20242025202620272028營業(yè)收入661420.62766039.16877289.12995170.51119683.3數(shù)據(jù)來源：整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報預測)在對營業(yè)成本進行預測時，從表5-3及表5-4中可知企業(yè)的營業(yè)成本在逐年增加，因此在計算營業(yè)成本占營業(yè)收入比重均值時，采用加和平均的方法求出比重為54.68%。在對一般及行政開支進行預測時，從表5-3及表5-4可以看到一般及行政開支占收入的比重變化并不大，因此本文通過計算2018-2023年的占比均值15.11%對一般及行政開支進行預測。同理，銷售及營銷開支也采用加和平均方法得出銷售及營銷開支占收入比重為6.94%：表5-3歷史成本費用表(單位:百萬元)年度201820192020202120222023營業(yè)成本120835.00170574.00209756.00260532.00314174.00315806.00一般及行政開支33051.0041522.0053446.0067625.0089847.00106696.00銷售及營銷開支17652.0024233.0021396.0033758.0040594.0029229.00總計171538.00236329.00284598.00361915.00444615.00451731.00數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)表5-4歷史成本費用占營業(yè)收入比重表(單位：百萬元)年度201820192020202120222023均值營業(yè)成本50.82%54.55%55.60%54.05%56.09%56.95%54.68%一般及行政開支13.90%13.28%14.17%14.03%16.04%19.24%15.11%銷售及營銷開支7.42%7.75%5.67%7.00%7.25%5.27%6.94%數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)通過以上整理，可知2023年至2027年成本費用如表5-5所示。表5-5成本費用預測表(單位：百萬元)年度20242025202620272028營業(yè)成本361633.26418833.68479659.86544111.77612189.44一般及行政開支99934.67115741.58132550.45150361.26169174.01銷售及營銷開支45895.9653155.4460875.0769054.8677694.80數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)從表5-6折舊與攤銷表中可知，騰訊公司2018年至2022年折舊與攤銷每年發(fā)生額在不斷增加，但是占營業(yè)收入比重非常穩(wěn)定。因此本文以2018-2023年騰訊公司有限公司折舊與攤銷占營業(yè)收入比重的均值作為未來折舊與攤銷的基礎(chǔ)。經(jīng)過計算得出，六年比重的平均值為10.03%。表5-6折舊與攤銷表(單位：百萬元)年度201820192020202120222023折舊4850.008396.0012544.0017658.0021497.0022141.00攤銷18622.0025616.0028954.0029073.0031430.0029511.00總計23472.0034012.0041498.0046731.0052927.0051652.00占營業(yè)收入比重9.87%10.88%11.00%9.699.45%9.31%數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)由表5-7可知，資本支出占收入的比重在2019-2021年的變化幅度較大，原因是這幾年騰訊公司有限公司購買了大量的長期資產(chǎn)導致，但在2021年以后都呈較為穩(wěn)定的趨勢。騰訊公司有限公司已經(jīng)達到了較為穩(wěn)定的階段，再用龐大資金購買長期資產(chǎn)的可能性較小，但不排除有購買的可能性。因此，在對未來長期資產(chǎn)支出占營業(yè)收入比重進行預測時，本文選取2018年至2023年資本支出占收入比重的平均值17.68%作為參考基準。表5-7歷史資本化支出表(單位：百萬元)年度201820192020202120222023固定資產(chǎn)23597.0035091.0046824.0059843.0061914.0053978.00在建工程3163.004879.003935.004939.005923.009229.00無形資產(chǎn)40266.0056650.00128860.00159437.00171376.00161802.00資本性支出35457.0063606.00124497.0091331.0067921.0037448.00占營業(yè)收入比重14.91%20.34%33.00%18.95%12.13%6.75%數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)從表5-8中可知2018年至2023年營運資本占收入的比重都比較低，尤其是2019年和2020年，結(jié)合當下互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的趨勢，預計未來幾年公司仍會處于高速發(fā)展階段，因此本文在計算預測營運資本占營業(yè)收入比重時，以2018至2023年的流動資產(chǎn)減去流動負債得到的營運資本增加額占營業(yè)收入比的均值3.62%為預測基礎(chǔ)。表5-8歷史營運資本表(單位：百萬元)年度201820192020202120222023流動資產(chǎn)178446217080253968317647484812565989流動負債151740202435240156269079403098434204營運資本2670614645138124856881714131785營運資本增加額--12061-833347563314650071占營業(yè)收入比重-3.86%-0.22%7.21%5.92%9.03%數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)通過上述計算預測分析，可計算得2023年至2026年騰訊公司有限公司自由現(xiàn)金流量預測值，具體如表5-9自由現(xiàn)金流量預測表所示。其中，息稅前利潤=營業(yè)收入-營業(yè)成本-一般及行政開支-銷售及營銷開支+其他收益凈額；稅后凈營業(yè)利潤=息稅前利潤-所得稅(息稅前利潤*15%）；企業(yè)現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤+折舊與攤銷-營運資本增加-資本性支出。表5-9自由現(xiàn)金流量預測表(單位：百萬元)年度20242025202620272028營業(yè)收入661420.62766039.16877289.12995170.501119683.30營業(yè)成本361633.26418833.68479659.86544111.77612189.44一般及行政開支99934.67115741.58132550.45150361.26169174.01銷售及營銷開支45895.9653155.4460875.0769054.8677694.80加:其他收益凈額79370.4791924.70105274.69119420.46134362.00息稅前利潤233327.21270233.15309478.44351063.07394987.05所得稅34999.0840534.9746421.7752659.4659248.06稅后凈營業(yè)利潤198328.13229698.18263055.37298403.61335738.99折舊及攤銷66368.7276865.1288029.5499858.08112352.02資本性支出116935.71135431.73155100.14175940.95197954.16營運資本凈增加23915.2427697.9731720.4835982.7640484.82企業(yè)現(xiàn)金流量123845.89143434.90164265.60186337.97209652.03數(shù)據(jù)來源：整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報預測)2.收益期計算收益期是資產(chǎn)能給企業(yè)帶來收益的時間段，雖然會計上假定企業(yè)是持續(xù)經(jīng)營的，但由于資產(chǎn)價值受時間因素影響較大，大多數(shù)資產(chǎn)并不能一直產(chǎn)生收益，而是隨著時間的推移而逐漸減少。所以，結(jié)合前文資產(chǎn)價值影響因素可知，如若不能及時的更新數(shù)據(jù)、獲取最新的數(shù)據(jù)，保證數(shù)據(jù)的時效性和完整性，那么數(shù)據(jù)就不能一直為企業(yè)創(chuàng)造價值。參考學者們在進行企業(yè)資產(chǎn)評估過程中對收益期限的擬定情況，大多數(shù)學者將收益期限定為未來五年，因此本研究結(jié)合學者對資產(chǎn)收益期相關(guān)的期限，將預測的收益期以未來五年，五年以后作為穩(wěn)定時期。因此，本文認為在評估基準日時點，騰訊公司有限公司的資產(chǎn)收益期限是在一定區(qū)間范圍內(nèi)的，這個范圍需要結(jié)合資產(chǎn)的特點、類型以及發(fā)展狀況來確定。騰訊公司有限公司自成立以來，經(jīng)營狀況良好，有較強的企業(yè)競爭力，未來發(fā)展較好。根據(jù)騰訊公司有限公司的資產(chǎn)量龐大，用戶資產(chǎn)占總體資產(chǎn)比重較多，最后確定騰訊公司有限公司的全部資產(chǎn)的收益期為評估基準日后的5年，也就是從2023年的12月31日至2027年12月31日。3.折現(xiàn)率計算本文以5年期國債利率作為2023年無風險利率。通過查表可知，無風險利率為3.52%,同時通過可知騰訊公司有限公司的貝塔系數(shù)為1.25。假設(shè)現(xiàn)有企業(yè)投資者與未來企業(yè)投資者的風險溢價不發(fā)生大幅變動，由同花順查得2018-2023年六年間港股恒生綜合指數(shù)年均收益率作為市場風險溢價，即4.95%。表5-10指數(shù)收益率分布表年度港股恒生綜合指數(shù)年均收益率201835.99%201917.48%20209.07%2021-3.31%2022-14.08%2023-15.46%總計4.95%數(shù)據(jù)來源：同花順及整理自制(根據(jù)2018-2023公司年報整理)根據(jù)CAPM公式計算得出：Re=Rf+β(Rm-Rr)=3.52%+1.25*4.95%=9.71%由企業(yè)2023年報表可知，企業(yè)債務(wù)資本與股權(quán)資本分別占總資本的50%與50%。同時，由于騰訊公司有限公司為高新技術(shù)企業(yè)，其所得稅率為15%，文中Rd參考中國人民銀行五年期的貸款利率即4.75％。將上述數(shù)據(jù)代入加權(quán)平均資本成本公式，即，其中，E/V表示公司股本市場價值在總資產(chǎn)價值中所占的比例；Re是投資者要求的回報率，用來補償投資所承擔的風險；D/V表示公司債務(wù)市場價值在總資產(chǎn)價值中所占的比例；Rd是公司為借款而支付的利率，也就是債權(quán)人要求的回報率；Tc表示公司所在國家或地區(qū)的法定企業(yè)所得稅率。計算后得出結(jié)果如表：表5-11加權(quán)平均成本計算表E/VD/VReRdTcWACC騰訊公司有限公司50%50%9.71%4.75%15%6.87%數(shù)據(jù)來源：整理自制4.現(xiàn)有資產(chǎn)價值評估結(jié)果根據(jù)上文計算出的自由現(xiàn)金流量和加權(quán)資本成本，對預測期五年現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)，騰訊公司在2028年之后的平穩(wěn)增長期，平穩(wěn)發(fā)展階段的經(jīng)濟增速相對平穩(wěn)，與國家宏觀經(jīng)濟增速大致相當。根據(jù)花旗指出，明年（2024年）及以后整個互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)增長勢頭將繼續(xù)下去，利潤率將進一步增長，預計利潤率同比增長3.4%，因此本文確定騰訊公司2029年以后的的增長率會至少接近3.4%，其中，現(xiàn)值=自由現(xiàn)金流/(1+r)^n。依據(jù)上述計算的數(shù)據(jù)，騰訊公司價值具體計算如下表:表5-12騰訊公司自由現(xiàn)金流現(xiàn)值預測表（單位：億元）年份自由現(xiàn)金流折現(xiàn)期數(shù)折現(xiàn)率（%）現(xiàn)值企業(yè)整體價值2024年1238.4616.87%1158.8569165.582025年1434.3526.87%1255.872026年1642.6636.87%1345.802027年1863.3846.87%1428.492028年2096.5256.87%1503.90永續(xù)期62472.62數(shù)據(jù)來源：整理自制永續(xù)期價值=(2028年自由現(xiàn)金流*(1+永續(xù)增長率))/(折現(xiàn)率-永續(xù)增長率)=(2096.52*(1+3.4%))/(6.87%-3.4%)=2167.80/3.47%=62472.62因此企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)價值=1238.46+1434.35+1642.66+1863.38+2096.52+69165.58=69165.58億元，利用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型計算得到騰訊公司的綜合評估價值69165.58億元，截止2023年12月