正文目錄核心投資邏輯 4國內(nèi)龍頭基本面：分化中尋找業(yè)績拐點 5綜合檢測龍頭：穿越周期的韌性比拼 5細(xì)分賽道龍頭：新興需求催生業(yè)績彈性 8國際龍頭估值對比：成熟市場的定價錨點 12全球化布局下的估值溢價 12估值收斂后的動態(tài)調(diào)整邏輯 19基本面拐點判斷：從壓力測試到曙光初現(xiàn) 21業(yè)績端：深蹲后的反彈動能 21需求端：新興產(chǎn)業(yè)接棒傳統(tǒng)需求 21國際經(jīng)驗：成熟市場的拐點特征 22投資機會研判：估值與成長的再平衡 23短期：業(yè)績拐點明確標(biāo)的優(yōu)先 23中期：困境反轉(zhuǎn)與賽道卡位 23長期：對標(biāo)國際龍頭的平臺型機會 23風(fēng)險提示 25圖表目錄圖表1：國內(nèi)檢測龍頭營收同比增速、毛利率、歸母凈利率、PE估值 5圖表2：華測檢測營業(yè)收入與歸母凈利 6圖表3：華測檢測營收結(jié)構(gòu) 6圖表4：華測檢測毛利率與歸母凈利率 6圖表5：華測檢測分業(yè)務(wù)毛利率 6圖表6：2022年以來華測檢測PE-TTM變化 7圖表7：華測檢測經(jīng)營投資/融資現(xiàn)金流 7圖表8：譜尼測試營業(yè)收入與歸母凈利 7圖表9：譜尼測試營收結(jié)構(gòu) 7圖表10：譜尼測試毛利率與歸母凈利率 8圖表譜尼測試分業(yè)務(wù)毛利率 8圖表12：2022年以來譜尼測試PE-FY1變化 8圖表13：譜尼測試經(jīng)營/投資/融資現(xiàn)金流 8圖表14：蘇試試驗營業(yè)收入與歸母凈利 9圖表15：蘇試試驗營收結(jié)構(gòu) 9圖表16：蘇試試驗毛利率與歸母凈利率 9圖表17：蘇試試驗分業(yè)務(wù)毛利率 9圖表18：2022年以來蘇試試驗PE-TTM變化 10圖表19：蘇試試驗經(jīng)營/投資/融資現(xiàn)金流 10圖表20：國檢集團營業(yè)收入與歸母凈利 10圖表21：國檢集團毛利率與歸母凈利率 10圖表22：國檢集團營收結(jié)構(gòu) 圖表23：國檢集團分業(yè)務(wù)毛利率 圖表24：2022年以來國檢集團PE-TTM變化 圖表25：國檢集團經(jīng)營/投資/融資現(xiàn)金流 圖表26：國際檢測龍頭營收同比增速、毛利率、歸母凈利率、PE估值 12圖表27：SGS營業(yè)收入與調(diào)整后凈利潤 13圖表28：SGS經(jīng)營利潤率與歸母凈利率 13圖表29：SGS營收結(jié)構(gòu) 13圖表30：SGS分業(yè)務(wù)經(jīng)營利潤率 13圖表31：SGSPE-TTM變化 14圖表32：SGS經(jīng)營投資融資自由現(xiàn)金流 14圖表33：Eurofins營業(yè)收入與歸母凈利 14圖表34：EurofinsEBITDAmargin 14圖表35：Eurofins營收結(jié)構(gòu)-按地域 15圖表36：Eurofins營收結(jié)構(gòu)-按業(yè)務(wù) 15圖表37：2022年以來EurofinsPE-TTM變化 15圖表38：2022年以來EurofinsPS-TTM變化 15圖表39：BV營業(yè)收入與歸母凈利 16圖表40：BV經(jīng)營投資融資/自由現(xiàn)金流 16圖表41：BV營收結(jié)構(gòu)-按業(yè)務(wù) 16圖表42：BV營收結(jié)構(gòu)-按地域 16圖表43：BVPE-TTM變化 17圖表44：BVPS-TTM變化 17圖表45：Intertek營業(yè)收入與歸母凈利 18圖表46：Intertek經(jīng)營投資/融資/自由現(xiàn)金流 18圖表47：Intertek營收結(jié)構(gòu)-按業(yè)務(wù) 18圖表48：Intertek分業(yè)務(wù)經(jīng)營利潤率 18圖表49：IntertekPE-TTM變化 19圖表50：IntertekPS-TTM變化 19圖表51：國內(nèi)與國外檢測龍頭PE估值走勢 19圖表52：重點公司推薦一覽表 24圖表53：重點推薦公司最新觀點 24核心投資邏輯當(dāng)前第三方檢驗檢測行業(yè)正處于基本面深蹲+估值底的雙重窗口期，國內(nèi)龍頭在政策托底（地方化債、十四五收官）與新興需求（半導(dǎo)體、商業(yè)航天、新能源）共振下，2025年Q4有望確認(rèn)業(yè)績增速拐點。從投資策略看，短期應(yīng)聚焦蘇試試驗、華測檢測等業(yè)績拐點明確、估值安全邊際高的標(biāo)的；中期可布局國檢集團等困境反轉(zhuǎn)股，把握產(chǎn)能利用率提升與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來的彈性；長期則看好華測檢測、蘇試試驗等具備全球化潛力的平臺型龍頭，享受對標(biāo)國際估值修復(fù)的紅利。整體而言，行業(yè)投資機會已從前期的主題博弈轉(zhuǎn)向業(yè)績驅(qū)動，建議逢低配置基本面扎實、估值與成長匹配的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，把握行業(yè)拐點帶來的投資機遇。檢測行業(yè)正經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性分化，技術(shù)領(lǐng)先、布局新興領(lǐng)域且具備國際化能力的頭部公司將持續(xù)領(lǐng)跑，而依賴傳統(tǒng)業(yè)務(wù)、轉(zhuǎn)型緩慢的企業(yè)面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。投資者需重點關(guān)注技術(shù)替代、政策紅利及數(shù)據(jù)要素變現(xiàn)三大主線。技術(shù)替代主線AIAI檢測方案的企業(yè)（自動化測試平臺）將顯著提升檢測效率與精準(zhǔn)度，在高端檢測市場建立技術(shù)壁壘，同時需警惕大型企業(yè)自建實驗室?guī)淼姆至黠L(fēng)險，優(yōu)先選擇在半導(dǎo)體、商業(yè)航天等技術(shù)壁壘高的領(lǐng)域布局的標(biāo)的。政策紅利主線，十四五收官之年地方化債資金到位超1.5萬億元，政府類檢測項目回款周180120天內(nèi)，綠色建材補貼、低空經(jīng)濟適航認(rèn)證等政策落地將催生增量需求，國檢集團（20%）等標(biāo)的或?qū)⒅苯邮芤妗?shù)據(jù)要素變現(xiàn)主線，區(qū)塊鏈溯源、檢測數(shù)據(jù)服務(wù)化轉(zhuǎn)型加速，頭部企業(yè)積累的千萬級檢測（費品檢測數(shù)據(jù)與電商平臺合作實現(xiàn)精準(zhǔn)品控，蘇試試驗的半導(dǎo)體檢測數(shù)據(jù)為芯片設(shè)計企業(yè)提供可靠性驗證支持，數(shù)據(jù)要素變現(xiàn)有望打開第二增長曲線。國內(nèi)龍頭基本面：分化中尋找業(yè)績拐點在第三方檢驗檢測行業(yè)基本面拐點將至、政策托底與新興需求形成雙重驅(qū)動的行業(yè)背景下，國內(nèi)龍頭企業(yè)呈現(xiàn)出顯著的分化態(tài)勢。行業(yè)整體處于基本面深蹲+估值底的關(guān)鍵窗口期，政策端地方化債資金到位縮短政府類項目回款周期，需求端半導(dǎo)體、商業(yè)航天等新興領(lǐng)域接棒傳統(tǒng)需求，為龍頭企業(yè)帶來盈利反彈機遇，但不同企業(yè)因業(yè)務(wù)布局、運營策略、技術(shù)壁壘及戰(zhàn)略選擇的差異，業(yè)績韌性與發(fā)展?jié)摿Ω鞑幌嗤?。我們聚焦行業(yè)內(nèi)核心龍頭企業(yè)，從營業(yè)收入、歸母凈利潤、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、成本控制能力、估值水平等核心維度展開深度剖析：包括華測檢測作為綜合檢測龍頭穿越周期的穩(wěn)健表現(xiàn)，譜尼測試轉(zhuǎn)型期面臨的挑戰(zhàn)與潛力挖掘，蘇試試驗在細(xì)分賽道的業(yè)績拐點突破，以及國檢集團等企業(yè)的困境反轉(zhuǎn)潛力。圖表1：國內(nèi)檢測龍頭營收同比增速、毛利率、歸母凈利率、PE估值營收同比增速%1H222H221H232H231H242H241H25均值中值標(biāo)準(zhǔn)差華測檢測20.0717.4017.713.029.208.016.0514.4013.099.12蘇試試驗18.3821.7021.5713.85-5.58-3.238.0914.4518.3812.00國檢集團9.469.5213.637.273.65-4.831.3116.439.4621.45譜尼測試127.9763.89-29.50-38.38-38.67-36.48-22.4311.81-22.4355.86毛利率%華測檢測49.2749.4949.3746.9649.5249.4349.5949.5149.491.20蘇試試驗44.5446.6644.6945.6045.0444.5441.8844.8444.691.27國檢集團38.3448.1639.6548.2437.8347.2632.9542.1139.655.48譜尼測試34.8736.1044.4441.1928.7730.2624.3636.7536.107.52歸母凈利率%華測檢測16.6218.3116.7515.8115.6414.7115.7916.4416.621.03蘇試試驗13.3016.2613.9915.5811.2111.4311.8413.2013.121.70國檢集團1.8615.322.8013.832.5311.250.557.585.095.82譜尼測試5.3811.077.861.13-23.54-22.74-31.81-3.753.5716.39PE估值華測檢測47.3743.6438.7530.7021.9022.9121.9232.4627.1210.35蘇試試驗44.2348.9344.1429.4722.7022.5330.5734.6433.8010.45國檢集團37.8335.4136.1531.7023.1620.7426.5230.2029.836.73譜尼測試36.4135.8430.6527.5019.5221.62109.8734.0931.7131.35注：PE估值為PE-TTM、截至2025年11月7日、綜合檢測龍頭：穿越周期的韌性比拼華測檢測：穩(wěn)健增長的價值標(biāo)桿華測檢測作為國內(nèi)第三方檢測與認(rèn)證服務(wù)行業(yè)的領(lǐng)先者，展現(xiàn)出了穿越周期的穩(wěn)健增長態(tài)5公司實現(xiàn)營收6%7%；1H2313%。貿(mào)易保障業(yè)務(wù)聚焦于化學(xué)測試及可靠性領(lǐng)域，積極拓展綠色環(huán)保、半導(dǎo)體、新能源等高潛力市場；消費品測試則把握市場對產(chǎn)品品質(zhì)與安全不斷提升的需求，在輕工、玩具、紡織品等領(lǐng)域表現(xiàn)突出。圖表2：華測檢測營業(yè)收入與歸母凈利 圖表3：華測檢測營收結(jié)構(gòu)(百萬元收入收入右） 凈利右）0

營業(yè)收入 歸母凈利潤1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24

(%)2520151050(5)(10)(15)

(百萬元)生命科學(xué)工業(yè)測試消費品測試貿(mào)易保障醫(yī)藥及醫(yī)學(xué)服務(wù)3,50001H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、公司在成本控制與運營效率提升方面成效顯著。通過深入推進精益管理、數(shù)智化轉(zhuǎn)型和自1H2573.32%51.16%1.74pp效的運營管理有效對沖了市場波動帶來的成本壓力，支撐公司盈利能力持續(xù)優(yōu)化。圖表4：華測檢測毛利率與歸母凈利率 圖表5：華測檢測分業(yè)務(wù)毛利率(%) 綜合毛利率605040

歸母凈利率

(%)80 生命科學(xué) 工業(yè)測試 消費品測試 貿(mào)易保醫(yī)藥及醫(yī)學(xué)服務(wù)605030 40302020101001H212H211H222H221H232H231H242H241H25

01H212H211H222H221H232H231H242H241H25公告、 公告、PE-TTM/FY124x/24x，處于歷史較低分位水平，低于國際同業(yè)巨頭如G（2xP，顯示出一定的配置價值。公司凈資產(chǎn)收益率（O）表現(xiàn)穩(wěn)健，1H25ROE6.89%，維持行業(yè)領(lǐng)先水平，反映出公司卓越的資本運作和盈利能力。此外，公司現(xiàn)金流狀況優(yōu)異，1H25經(jīng)營現(xiàn)金流同比大幅增長686.93%，TTM略投資奠定堅實基礎(chǔ)。圖表6：2022年以來華測檢測PE-TTM變化 圖表7：華測檢測經(jīng)營投資融資現(xiàn)金流706050403020102022/012022/042022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102025/012025/042025/072025/10

標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)

(百萬元1,5000(500)

經(jīng)營現(xiàn)金流 投資現(xiàn)金流 融資現(xiàn)金流公告、

(1,500)

1H212H211H222H221H232H231H242H241H25公告、譜尼測試：轉(zhuǎn)型中的挑戰(zhàn)與未來潛力2025年上半年面臨市場環(huán)境復(fù)雜多變1H25公司實現(xiàn)5.6522.4%利潤為-1.80損失影響。盡管短期業(yè)績承壓，但公司核心業(yè)務(wù)在生命科學(xué)與健康環(huán)保、汽車及消費品、安全保障等領(lǐng)域保持市場地位，其中生物醫(yī)藥、醫(yī)療器械等新興板塊收入貢獻穩(wěn)步提升，為未來復(fù)蘇奠定基礎(chǔ)。圖表8：譜尼測試營業(yè)收入與歸母凈利 圖表9：譜尼測試營收結(jié)構(gòu)(百萬元)

營業(yè)收入 歸母凈利潤

(%)

(百萬元

生命科學(xué)與健康環(huán)保汽車及其他消費品安全保障其他業(yè)務(wù)0(500)

收入右） 凈利右）1H222H221H232H231H242H241H25公告、

4002000(200)(400)(600)(800)(1,000)(1,200)(1,400)(1,600)

2,5000

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、公司在成本控制與運營優(yōu)化方面積極應(yīng)對，通過精益管理和數(shù)字化升級，部分抵消了收入下滑的影響。1H2524.4%4.4pp，但管理費用和銷售費用通過效率提6,854萬元，同比增長雖放緩，但持續(xù)聚焦創(chuàng)新技術(shù)和高附加值服務(wù)，增強了長期競爭力。圖表10：譜尼測試毛利率與歸母凈利率 圖表11：譜尼測試分業(yè)務(wù)毛利率綜合毛利率歸母凈利率(%) 綜合毛利率歸母凈利率403020100(10)(20)(30)

(%) 生命科學(xué)與健康環(huán)保 汽車及其他消費品安全保障60安全保障5040302010(40)

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25

01H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、PE-FY120241H251H25譜尼測試經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為-3,680（2024/1H25210/242天圖表12：2022年以來譜尼測試PE-FY1變化 圖表13：譜尼測試經(jīng)營投資融資現(xiàn)金流(x)140

PE-FY1 均值

(百萬元)1,500

經(jīng)營現(xiàn)金流 投資現(xiàn)金流 融資現(xiàn)金流120100806040

1,0000標(biāo)準(zhǔn)差(+1)標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)(500)2022/022022/052022/082022/112023/022023/052022/022022/052022/082022/112023/022023/052023/082023/112024/022024/052024/082024/112025/022025/052025/08公告、

(1,000)

1H212H211H222H221H232H231H242H241H25公告、細(xì)分賽道龍頭：新興需求催生業(yè)績彈性蘇試試驗：拐點已至的平臺型黑馬蘇試試驗作為國內(nèi)平臺型第三方檢測龍頭企業(yè)，正處于業(yè)績拐點與行業(yè)格局優(yōu)化的雙重驅(qū)1H259.911.1714.2%。1H25集成電路驗證與航空航天檢測業(yè)務(wù)成為公司21%46%的快速發(fā)展，對芯片性能、可靠性驗證的需求激增，蘇試試驗憑借先進的檢測技術(shù)和專業(yè)的服務(wù)能力，滿足了芯片企業(yè)的嚴(yán)格要求，業(yè)務(wù)規(guī)模迅速擴大；航空航天檢測業(yè)務(wù)則受益于商業(yè)航天行業(yè)的蓬勃興起，公司為衛(wèi)星、火箭等航天產(chǎn)品提供環(huán)境可靠性檢測等服務(wù)，隨著商業(yè)航天項目的增多，業(yè)務(wù)量實現(xiàn)了高速增長。圖表14：蘇試試驗營業(yè)收入與歸母凈利 圖表15：蘇試試驗營收結(jié)構(gòu))營業(yè)收入歸母凈利潤收入)營業(yè)收入歸母凈利潤收入右） 凈利右）8000

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24

(%)6050403020100(10)(20)(30)(40)

(百萬元1,400汽車及軌道交通其他業(yè)務(wù)汽車及軌道交通其他業(yè)務(wù)船舶其他行業(yè)1,0000

電子電器 科研及檢測機構(gòu) 航空航天1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 注：蘇試試驗的集成電路驗證與分析服務(wù)包含在電子電器行業(yè)內(nèi)公告、1H25蘇試試驗毛利率持續(xù)探底，同比下降3.2pp至41.9%，盈利能力短暫承壓。其中集成電路檢測毛利率同比下降6.4pp至36.5%，受深圳宜特擴產(chǎn)后折舊與人員成本提升影響；試驗設(shè)備毛利率同比下降4.7pp至26.6%，受到訂單價格下降影響。2025年為十四五收官之年，我們預(yù)計公司有望受益于特殊行業(yè)需求和訂單加速釋放，盈利能力有望迎來向上拐點。圖表16：蘇試試驗毛利率與歸母凈利率 圖表17：蘇試試驗分業(yè)務(wù)毛利率(%)5045403530252015105

歸母凈利率

(%)65電子電器航空航天船舶設(shè)備銷售電子電器航空航天船舶設(shè)備銷售 科研及檢測機構(gòu) 汽車及軌道交通集成電路驗證與分析服務(wù)01H212H211H222H221H232H231H242H241H25

251H212H211H222H221H232H231H242H241H25公告、 公告、PE-TTM/FY133x/28xPE-FY1高于檢測行業(yè)均值，主要是蘇試試驗的設(shè)備分部估值顯著高于服務(wù)類分部估值（當(dāng)前可比公司均值分別為x/6x。蘇試試驗經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)出色，5達到9億元、同比%，其中2Q251.99億元、創(chuàng)單季新高，這表明公司業(yè)務(wù)運營良好，資金回籠順暢，為公司進一步投資擴張、技術(shù)研發(fā)提供了有力支持。圖表18：2022年以來蘇試試驗PE-TTM變化 圖表19：蘇試試驗經(jīng)營投資融資現(xiàn)金流(x)70

PE-TTM 均值

(百萬元)800

經(jīng)營現(xiàn)金流 投資現(xiàn)金流 融資現(xiàn)金流標(biāo)準(zhǔn)差(+1)標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)600504004030 200200102022/022022/042022/062022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/042024/062024/082024/102024/122025/022025/042025/062025/082025/10公告、

(400)

1H212H211H222H221H232H231H242H241H25公告、國檢集團：建材檢測龍頭的周期突圍國檢集團作為國內(nèi)綜合性檢驗認(rèn)證服務(wù)機構(gòu)，2025年上半年在復(fù)雜的經(jīng)濟環(huán)境下業(yè)績表現(xiàn)1H2510.551.31%581.2177.94%。公司盈利能力面臨1H258.51%3.39%，研發(fā)費用下降4.54%(百萬元)營業(yè)收入歸母凈利潤(%)圖表20：國檢集團營業(yè)收入與歸母凈利 圖表(百萬元)營業(yè)收入歸母凈利潤(%)(%)

80 60收入收入右） 凈利右504020 400(20) 30(40) 20(60)(80) 10

歸母凈利率01H222H221H232H231H242H241H25

(100)

01H212H211H222H221H232H231H242H241H25公告、 公告、1H25國檢集團的核心業(yè)務(wù)4.22億元、同比+7%56.64%，但受下游地產(chǎn)行業(yè)影響，增速放1.6247.82%的較高水平；環(huán)境檢測、食農(nóng)檢測收1.180.42億元，同比-16%和+3%。值得注意的是，公司在新興領(lǐng)域布局1.0432.92%，仍處于投入培育期。圖表22：國檢集團營收結(jié)構(gòu) 圖表23：國檢集團分業(yè)務(wù)毛利率)工程檢測環(huán)境檢測認(rèn)證計量校準(zhǔn))工程檢測環(huán)境檢測認(rèn)證計量校準(zhǔn)材料檢測食農(nóng)檢測檢測儀器及智能制造科研及技術(shù)服務(wù)

(%) 工程檢測 材料檢測環(huán)境檢測 食農(nóng)檢測2000

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25

70 認(rèn)證 科研及技術(shù)服務(wù)60504030201001H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、1H25經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為-3,6452025653.58%，13.23億元，占總資產(chǎn)比重較高，對資金周轉(zhuǎn)效率造成一定壓力。PE-TTM/FY131x/26x，處于歷史均值水平。公司積極向新能源汽車、商業(yè)航天、雙碳環(huán)保等新興檢測領(lǐng)域轉(zhuǎn)型，并成功實現(xiàn)海外機構(gòu)零的突破，在尼日利亞設(shè)立控股子公司。若未來轉(zhuǎn)型成效顯現(xiàn)，業(yè)績企穩(wěn)回升，有望迎來估值修復(fù)機會。圖表24：2022年以來國檢集團PE-TTM變化 圖表25：國檢集團經(jīng)營投資融資現(xiàn)金流52022/022022/042022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/042024/062024/082024/102024/122025/022025/042025/062025/082025/10

標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)

(百萬元4003002001000(100)(200)(300)(400)(500)(600)

經(jīng)營現(xiàn)金流 投資現(xiàn)金流 融資現(xiàn)金流1H212H211H222H221H232H231H242H241H25公告、 公告、國際龍頭估值對比：成熟市場的定價錨點在第三方檢驗檢測行業(yè)全球化競爭與估值體系構(gòu)建中，國際成熟市場龍頭是重要定價錨點。當(dāng)前SGS、Eurofins、BV、Intertek四大國際龍頭平均PE約23x，顯著低于國內(nèi)龍頭30x的平均水平，形成估值差異格局。從核心邏輯看，國內(nèi)龍頭估值溢價的維持，關(guān)鍵取決于全球化網(wǎng)絡(luò)擴張力度、高毛利業(yè)務(wù)（如高端認(rèn)證）占比提升及品牌公信力強化；而估值向國際成熟水平收斂的節(jié)奏，則與國內(nèi)龍頭業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化進度、海外市場增速（如華測檢測目標(biāo)30%+海外增速）及并購整合成效緊密相關(guān)。此外，國際龍頭的發(fā)展經(jīng)驗（如SGS在2008年金融危機后聚焦高毛利認(rèn)證業(yè)務(wù)實現(xiàn)PE從12x修復(fù)至28x），也為國內(nèi)龍頭的戰(zhàn)略調(diào)整提供了參考樣本，凸顯成熟市場業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)+全球化雙輪驅(qū)動的定價邏輯。圖表26：國際檢測龍頭營收同比增速、毛利率、歸母凈利率、PE估值營收同比增速%1H222H221H232H231H242H241H25均值中值標(biāo)準(zhǔn)差SGS5.805.808.108.108.007.015.307.367.012.07Eurofins-4.206.30-7.302.305.003.792.901.022.304.14BV6.509.009.407.609.2011.206.707.107.603.15Intertek4.9016.707.105.406.106.504.506.295.404.16經(jīng)營利潤率%SGS14.1016.6814.1015.2014.1016.5014.9015.6615.201.42Eurofins17.6413.1810.1915.5712.6516.5512.8413.0813.185.33BV15.2616.6114.9516.7414.9616.9115.4015.8915.640.76Intertek27.5528.8726.4829.3727.0731.5829.3828.6528.841.42歸母凈利率%SGS9.3111.409.2010.289.3310.939.6710.129.670.88Eurofins11.618.708.139.299.3610.399.9910.969.992.85BV9.239.659.5110.079.5410.339.169.649.540.50Intertek9.3911.869.4112.2810.1912.8010.7610.9710.761.30PE估值SGS39.1226.9726.0224.0626.9831.7628.7429.4527.524.99Eurofins83.9916.8718.1017.3822.5126.8824.7829.8122.8721.81BV29.0026.9726.1622.7325.7925.8524.0925.7926.082.95Intertek28.6322.1023.3522.3525.7225.2623.4524.3823.582.77注：PE估值為PE-TTM、截至2025年11月7日、SGS（高毛利認(rèn)證業(yè)務(wù)占比EurofinsEBITDAmarginBVIntertek的分業(yè)務(wù)經(jīng)營利潤率、估值走勢演變。通過拆解各家國際龍頭的核心財務(wù)指標(biāo)、業(yè)務(wù)布局邏輯及估值驅(qū)動因素，厘清成熟市場檢測龍頭的定價錨點要素，進而為國內(nèi)龍頭（如華測檢測等）的全球化布局、高毛利業(yè)務(wù)突破及估值修復(fù)路徑，提供可對標(biāo)的成熟市場參照體系。全球化布局下的估值溢價SGS（瑞士）：穩(wěn)健增長的檢測茅。SGS作為全球最大的檢驗檢測機構(gòu)，1H25實現(xiàn)營收34.22億瑞郎（約合38.2億美元），同比增長2.6%，剔除匯率波動影響后內(nèi)生增速達5.3%。分區(qū)域看，亞太、歐洲兩大基本盤營收分別為11.24億、11.27億瑞郎，同比-1%、+2%；北美市場營收4.58億瑞郎，同比增長14%，隨著ATS并購?fù)七M有望加速擴張；拉丁美洲增速達35%，展現(xiàn)強勁增長動能。分業(yè)務(wù)看，高毛利的BusinessAssurance（商業(yè)認(rèn)證）業(yè)務(wù)營收3.80億瑞郎，同比增長4%，調(diào)整后經(jīng)營利潤率為17.9%；Testing&Inspection（檢測與檢驗）業(yè)務(wù)中，Connectivity&Products6.72億瑞郎，同比增長41p至%0.8pp14.9%3.316%；2.8886%。圖表27：SGS營業(yè)收入與調(diào)整后凈利潤 圖表28：SGS經(jīng)營利潤率與歸母凈利率瑞郎)營業(yè)收入調(diào)整后凈利潤瑞郎)營業(yè)收入調(diào)整后凈利潤收入右） 凈利右）0

(%)2520151050(5)(10)(15)(20)

(%)181614121086420

經(jīng)營利潤率

歸母凈利率1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25 1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、Strategy27可持續(xù)發(fā)展NOW平19%ESG2027年20236億瑞郎營收；DigitalTrust（數(shù)字信任）20%，新增奧地利BrightsightCertXcybersecurity20272億瑞郎5年計劃完成2項-n（含荷蘭cssFE等，9000北美檢測龍頭）13.25億美元，SGS預(yù)計2026年貢獻4.6億美元營收及9500萬美元EBITDA，將助力北美市場營收突破15億美元，完成2027年北美營收翻倍目標(biāo)的80%。圖表29：SGS營收結(jié)構(gòu) 圖表30：SGS分業(yè)務(wù)經(jīng)營利潤率(百萬)4,000

(%) Industries&Environment NaturalResourcesConnectivity&Products Health&Nutrition

BusinessAssurance30252015105IndustriesIndustries&Environment NaturalResourcesConnectivity&Products Health&NutritionBusinessAssurance1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25

01H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、SGSPE（TTM）28x，PS（TTM）2.53xEurofins/BV/Intertek的估值溢價源于三大支柱：一是全球化網(wǎng)絡(luò)（1402600個實驗室）帶來的抗周期能力，區(qū)域營收分散度高；二是高毛利業(yè)務(wù)組合（認(rèn)證高價值檢測占比超%，盈利穩(wěn)定性顯85%，自由現(xiàn)金流充沛，支撐估值維持SGS圖表31：SGSPE-TTM變化 圖表32：SGS經(jīng)營/投資融資/自由現(xiàn)金流(x)

(百萬瑞郎)經(jīng)營現(xiàn)金流 投資現(xiàn)金流 融資現(xiàn)金流 自由現(xiàn)金流 PE-TTM PE-TTM 均值 標(biāo)準(zhǔn)差(+1)標(biāo)準(zhǔn)差(-1)4540 80035 60030 40025 20020 01510 5 2022/012022/032022/052022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09(800)(1,000)

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、uofins（法國：并購驅(qū)動的賽道擴張。fs以生命科學(xué)檢測為核心，5實現(xiàn)營36.12EBITDA8.10EBITDAmargin30bps22.4%，其中成熟業(yè)務(wù)板塊（93%）利潤率達24.1%202724%。圖表33：Eurofins營業(yè)收入與歸母凈利 圖表34：EurofinsEBITDAmargin歐元)營業(yè)收入調(diào)整后凈利潤歐元)營業(yè)收入調(diào)整后凈利潤收入右） 凈利右）5000

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24

(%)3020100(10)(20)(30)(40)(50)

(百萬歐元900調(diào)整后EBITDA調(diào)整后EBITDAEBITDAmargin（右）EBITDAyoy（右）70060050040030020010001H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24

(%)3020100(10)(20)(30)公告、 公告、5營收5（占比%%區(qū)因收購NB臨床診斷業(yè)務(wù)實現(xiàn)%2（占比%同比增長%6（占比%改善。分業(yè)務(wù)看，生命科學(xué)與生物制藥檢測（核心板塊）表現(xiàn)強勁，受益于臨床診斷需求6%70%營收增量。圖表35：Eurofins營收結(jié)構(gòu)按地域 圖表36：Eurofins營收結(jié)構(gòu)按業(yè)務(wù)(百萬歐元4,0003,5003,0002,500

歐洲 北美 亞太

(百萬)生命科學(xué)生物制藥診斷服務(wù)與產(chǎn)品消費品與科技產(chǎn)品測試4,0003,5003,0002,5000

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25

2,0001,0000

1H24

2H24

1H25公告、 公告、并購方面延續(xù)bolt-on策略，1H25完成22項并購，總交易金額1.58億歐元，對應(yīng)標(biāo)的2024年pro-forma營收超2.10億歐元。核心并購標(biāo)的SYNLAB西班牙臨床診斷業(yè)務(wù)（2024年營收1.4億歐元）已完成整合，Q2并表貢獻營收6800萬歐元。實驗室網(wǎng)絡(luò)擴張方面，1H253萬平米，其中巴塞羅那新建臨床診斷實驗室投入使用，新增基因測序與20065.940%3600萬歐元。Eurofins1.47x5年投資計劃（2023-2027）持續(xù)落地，數(shù)字化平臺建設(shè)已投入1.2億歐元、提升檢測效率。圖表37：2022年以來EurofinsPE-TTM變化 圖表38：2022年以來EurofinsPS-TTM變化(x)4035302520151052022/012022/032022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09

標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)

(x)4.54.03.53.02.52.01.51.00.52022/012022/032022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09

標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)公告、 公告、法國BV1H2531.9255.7%，剔除并購及匯率影響后的有機增長達%（Q2單季有機增長%，增速創(chuàng)近三年同期4.9158.8%；調(diào)整后營業(yè)利4415.4%55個基點，盈利能力持續(xù)優(yōu)化。歸屬3.22337.6%，主要受益于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善及（EPS）0.65增速達%5自由現(xiàn)金流8%%主要受食品檢測業(yè)務(wù)剝離的一次性影響，剔除該因素后核心業(yè)務(wù)現(xiàn)金流韌性強勁。圖表39：BV營業(yè)收入與歸母凈利 圖表40：BV經(jīng)營/投資融資自由現(xiàn)金流歐元)營業(yè)收入調(diào)整后凈利潤歐元)營業(yè)收入調(diào)整后凈利潤 收入右） 凈利右）5000

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24

(%)181614121086420

(百萬1,0008006004002000(200)(400)(600)(800)(1,000)

歐元歐元)經(jīng)營現(xiàn)金流 投資現(xiàn)金流 融資現(xiàn)金流 自由現(xiàn)金流1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、LEAP|287.2%Contec公司（專注于建筑材料檢測）并表貢獻顯著，帶動板塊利潤率提升30個基點；電力與公用事業(yè)及可再生能源板塊增速達9.5%，收購的DornierHinneburgGmbH（能源檢測服務(wù)商）強化了在風(fēng)電、光伏領(lǐng)域的技術(shù)能力；網(wǎng)絡(luò)IFCREcoplus15.3%，成為LabSystem優(yōu)化服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，GeoAssay3.8%。6（占比%%3.37億歐元，億歐（占比%%億歐元（占比%，同比減少2%。圖表41：BV營收結(jié)構(gòu)按業(yè)務(wù) 圖表42：BV營收結(jié)構(gòu)按地域歐元)航運與出口工業(yè)歐元)航運與出口工業(yè)農(nóng)產(chǎn)品與大宗商品建筑與基建消費品

(百萬歐元)3,5003,000 3,0002,500 2,5002,000 2,0001,500 1,5001,000 1,0005000

歐洲亞太歐洲亞太美洲非洲與中東

5000

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、并購方面遵循互補型策略，2025年上半年BV完成6項收購，累計年化營收約6000萬歐元，重點布局三大方向：一是強化建筑與基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)地位（如Contec）；二是在電力與可再生能源、網(wǎng)絡(luò)安全及可持續(xù)發(fā)展領(lǐng)域建立新核心業(yè)務(wù)（DornierHinneburgGmbH、IFCR、Ecoplus）；三是優(yōu)化成熟業(yè)務(wù)價值（LabSystem、GeoAssay）。同時期BV完成2億歐元股份回購計劃（約占公司股份1.5%），彰顯對未來發(fā)展信心。組織架構(gòu)方面，Q2末實施執(zhí)行委員會領(lǐng)導(dǎo)層調(diào)整，強化區(qū)域平臺優(yōu)勢，促進交叉銷售，加速卓越運營和績效計劃實施。2025630/EBITDA2025有機收入增長，固定匯率下調(diào)整后運營利潤率持續(xù)提升，強勁現(xiàn)金流且現(xiàn)金轉(zhuǎn)換率保持在90%HindaGharbiLEAP|28戰(zhàn)略的有效BVSGSEurofins，主要因市場對其傳統(tǒng)工業(yè)檢測業(yè)務(wù)占比偏高（35%）15.4%的調(diào)整后營業(yè)利潤率高于行業(yè)平均，1.1x的凈債務(wù)/EBITDA比率顯著低于國際同行（SGSx、ofs.1x，財務(wù)安全性優(yōu)勢突出。圖表43：BVPE-TTM變化 圖表44：BVPS-TTM變化4035302520151052022/012022/032022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09

標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)

3.02.52.01.51.00.52022/012022/032022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09

標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)公告、 公告、英國天祥集團延續(xù)穩(wěn)健增長態(tài)勢，16.730.2%4.5%；經(jīng)營利潤達6（剔除匯率因素后增長%經(jīng)營利潤率提升s至.%（剔除匯率因素后提升s，S同比增長%（剔除匯率因素后實現(xiàn)%的雙位數(shù)增長，連續(xù)9個半年實現(xiàn)MDL營收增長、連續(xù)5個半年實現(xiàn)Drns增長。（WorldofConsumerProducts）LFL7.9%IoT認(rèn)證需求，收入保持高單位數(shù)增長；CorporateAssuranceLFL8.2%，ISOESG風(fēng)險管控需求推動業(yè)務(wù)放量，貢獻顯著增量。工業(yè)品檢測領(lǐng)域，新能源汽車零部件檢測持續(xù)高增，建筑材料56006.3%57.3p/股，分紅政策穩(wěn)健、65%派息率。圖表45：Intertek營業(yè)收入與歸母凈利 圖表46：Intertek經(jīng)營/投資融資/自由現(xiàn)流歐元)營業(yè)收入歐元)營業(yè)收入 調(diào)整后凈利潤收入yoy（右） 凈利右）1,8001,6001,4001,2001,000800600400200

(%)18161412108642

(百萬歐元)經(jīng)營現(xiàn)金流 投資現(xiàn)金流 融資現(xiàn)金流 自由現(xiàn)金流5000(100)(200)(300)(400)0 01H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25

(500)

1H22 2H22 1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、并購策略聚焦高增長細(xì)分賽道，20255construction檢測公司收購，200022%IntertekInterlink20數(shù)字化平臺與AI85%85%50bps，成為亞太市場增長核心驅(qū)動力。圖表47：Intertek營收結(jié)構(gòu)按業(yè)務(wù) 圖表48：Intertek分業(yè)務(wù)經(jīng)營利潤率消費品 商業(yè)保理 健康與安全 工業(yè)與基建 能源(百萬歐元2,000消費品 商業(yè)保理 健康與安全 工業(yè)與基建 能源1,8001,6001,4001,2001,0000

1H23 2H23 1H24 2H24 1H25

(%)3550

消費品 商業(yè)保理 健康與安全 工業(yè)與基建能源1H23 2H23 1H24 2H24 1H25公告、 公告、IntertekPE（TTM）22x，PS（TTM）2.33x。市場看好其三大增長邏輯：一是消費品檢測賽道U（年復(fù)合增長%18.5%+1890%，20253億，聚焦新能源與可持續(xù)發(fā)展檢測領(lǐng)域。圖表49：IntertekPE-TTM變化 圖表50：IntertekPS-TTM變化4035302520151052022/012022/032022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09

標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)

4.03.53.02.52.01.51.00.52022/012022/032022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09

標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差(+1) 標(biāo)準(zhǔn)差(-1)公告、 公告、估值收斂后的動態(tài)調(diào)整邏輯5年0月國內(nèi)龍頭平均E約0xx6月后小幅擴大，主要得益于國內(nèi)龍頭在新興賽道突破、全球化布局提速及盈利質(zhì)量改善三大因素。但細(xì)分維度仍存差異：一是業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，國內(nèi)龍頭高毛利認(rèn)證業(yè)務(wù)占比平均15%10%30%+的水平；二是區(qū)域分散度上，國70%+上，在半導(dǎo)體晶圓級檢測、航空航天適航認(rèn)證等高端領(lǐng)域，國內(nèi)龍頭仍需依賴部分進口設(shè)1/3。圖表51：國內(nèi)與國外檢測龍頭PE估值走勢(x)國內(nèi)檢測龍頭 國際檢測龍頭6050403020102022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/0902022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09Bloomberg、 、國內(nèi)檢測公司估值存在三大變化路徑：一是估值溢價路徑，若國內(nèi)龍頭在高端認(rèn)證業(yè)務(wù)（如ESG鑒證、國際體系認(rèn)證）上實現(xiàn)突破，高毛利業(yè)務(wù)占比提升至25%+，同時海外營收增速維持30%+，全球化布局持續(xù)深化，疊加半導(dǎo)體、商業(yè)航天等新興賽道需求超預(yù)期，估值有望持續(xù)超越國際龍頭，形成中國成長溢價，參考消費電子領(lǐng)域國內(nèi)龍頭估值超越國際同業(yè)的路徑；二是估值震蕩路徑，若國內(nèi)宏觀經(jīng)濟增速放緩導(dǎo)致傳統(tǒng)檢測需求承壓，新興賽道增長不及預(yù)期，但龍頭企業(yè)通過成本管控維持盈利穩(wěn)定，估值可能在23-28xPE區(qū)間震蕩，與國際龍頭保持小幅差距；三是估值回調(diào)路徑，若行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致價格戰(zhàn)，或并購標(biāo)的整合不及預(yù)期引發(fā)商譽減值風(fēng)險，國內(nèi)龍頭盈利增速下滑至5%以下，估值可能回調(diào)至20-22xPE，縮小與國際龍頭的估值差。從當(dāng)前基本面看，估值溢價路徑具備較高概率：一方面，國內(nèi)新興檢測市場規(guī)模年復(fù)合增28%10%基本面拐點判斷：從壓力測試到曙光初現(xiàn)業(yè)績端：深蹲后的反彈動能4年Q%在這一背景下，蘇試試驗、華測檢測等行業(yè)龍頭卻展現(xiàn)出逆勢增長的強勁態(tài)勢。蘇試試驗憑借在集成電路驗證與商業(yè)航天檢測等新興業(yè)務(wù)領(lǐng)域的深度布局，實現(xiàn)了營收和凈利潤的雙增長，彰顯了其在新興賽道的技術(shù)優(yōu)勢和市場競爭力；華測檢測通過精益管理優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)，提升運營效率，同時積極拓展新能源檢測等新興市場，在逆境中保持了業(yè)績的穩(wěn)健增長，進一步鞏固了其在行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先地位。這些龍頭企業(yè)的逆勢增長表明，行業(yè)資源正加速向頭部集中，市場格局有望得到優(yōu)化，頭部企業(yè)憑借品牌、技術(shù)、資金等優(yōu)勢，在競爭中脫穎而出，獲取更多市場份額，為行業(yè)的健康發(fā)展奠定基礎(chǔ)。2025Q22.543%，這一數(shù)據(jù)有力地印證了從而推動毛利率提升。產(chǎn)能利用率的提高不僅反映了公司業(yè)務(wù)的擴張，也體現(xiàn)了其在市場中的競爭力增強，能夠更充分地利用現(xiàn)有資源，實現(xiàn)經(jīng)濟效益最大化，為公司業(yè)績的持續(xù)增長提供了有力支撐。2025業(yè)的重要業(yè)務(wù)來源之一，以往受財政資金緊張等因素制約，回款周期較長，給檢測機構(gòu)的180120天，檢測機構(gòu)的資金回籠速度加快，資金流動性增強。這不僅有助于緩解檢測機構(gòu)的財務(wù)壓力，降低資金成本，還能使其更有信心和能力承接更多項目，擴大業(yè)務(wù)規(guī)模。預(yù)計在這一利好因素推動下，2025Q4行業(yè)凈利潤增速有望轉(zhuǎn)正，行業(yè)將迎來業(yè)績拐點，步入良性發(fā)展軌道。需求端：新興產(chǎn)業(yè)接棒傳統(tǒng)需求隨著人工智能、智能駕駛、5G、物聯(lián)網(wǎng)等新興技術(shù)的廣泛應(yīng)用，全球半導(dǎo)體行業(yè)在經(jīng)歷周WSTS發(fā)布的數(shù)據(jù)，2025年上半年全球半導(dǎo)體市場規(guī)模達到3,46018.9%高要求，從而帶動了半導(dǎo)體檢測需求的增長，尤其是在先進制程等領(lǐng)域的高端檢測需求將持續(xù)提升。蘇試試驗及其子公司宜特憑借先進的檢測技術(shù)和豐富的行業(yè)經(jīng)驗，成功進入晶圓級檢測領(lǐng)域，為中芯國際、臺積電等國內(nèi)外知名半導(dǎo)體企業(yè)提供高質(zhì)量檢測服務(wù)。在晶圓級檢測中，蘇試宜特能夠?qū)π酒碾妼W(xué)性能、物理特性等進行全方位檢測，確保芯片質(zhì)量，滿足客戶對高精度檢測的需求，從而在半導(dǎo)體檢測市場中占據(jù)了一席之地，充分受益于行業(yè)發(fā)展紅利。商業(yè)航天領(lǐng)域同樣呈現(xiàn)出蓬勃發(fā)展的態(tài)勢，低軌衛(wèi)星組網(wǎng)項目的加速推進，催生了潛在的環(huán)境可靠性試驗需求。蘇試試驗在該領(lǐng)域具有顯著優(yōu)勢，市占率居于行業(yè)前列，訂單已排2026的全流程環(huán)境可靠性檢測服務(wù)，包括振動試驗、熱真空試驗等，確保航天產(chǎn)品在復(fù)雜的太空環(huán)境下能夠正常運行。蘇試試驗憑借專業(yè)的技術(shù)團隊、先進的檢測設(shè)備以及豐富的項目經(jīng)驗，贏得了眾多商業(yè)航天企業(yè)的信賴，成為行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)軍企業(yè)，也為我國商業(yè)航天事業(yè)的發(fā)展提供了重要技術(shù)支持。國際經(jīng)驗：成熟市場的拐點特征2008作為國際檢測行業(yè)龍頭同樣面臨巨大挑戰(zhàn)。在危機期間，市場需求大幅萎縮，客戶對檢測服務(wù)的支出更加謹(jǐn)慎，SGS營收和凈利潤均出現(xiàn)下滑。公司積極調(diào)整戰(zhàn)略，聚焦高毛利認(rèn)證業(yè)務(wù)，25%鞏固了在認(rèn)證業(yè)務(wù)市場的領(lǐng)先地位，吸引了更多高端客戶，認(rèn)證業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步增長。公司收縮低效率區(qū)域業(yè)務(wù)，優(yōu)化全球業(yè)務(wù)布局，削減不必要的運營成本，提高資源利用效2010年，SGS凈利潤增速成功轉(zhuǎn)正，實現(xiàn)了業(yè)績的復(fù)蘇。SGS的信心逐漸恢復(fù)，其市盈率（PE）15x逐步修25x，公司股價也隨之上漲，成功實現(xiàn)了困境反轉(zhuǎn)。SGS策略具有相似之處。華測檢測則致力于優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，降低對政府類訂單的依賴。傳統(tǒng)檢30%業(yè)客戶拓展方面，華測檢測針對不同行業(yè)企業(yè)的需求，提供定制化檢測服務(wù)，滿足企業(yè)對產(chǎn)品質(zhì)量提升和合規(guī)性的要求，贏得了眾多企業(yè)客戶的認(rèn)可；在國際市場拓展上，公司通NAIAS這些舉措有助于國內(nèi)龍頭企業(yè)提升自身競爭力，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，也為行業(yè)發(fā)展提供了有益借鑒，推動行業(yè)向高質(zhì)量發(fā)展方向邁進。投資機會研判：估值與成長的再平衡短期：業(yè)績拐點明確標(biāo)的優(yōu)先華測檢測：穩(wěn)健的增長態(tài)勢和良好的財務(wù)狀況，公司在消費品與工業(yè)測試等業(yè)務(wù)領(lǐng)域不斷拓展，憑借專業(yè)的檢測服務(wù)和良好的品牌聲譽，贏得了眾多客戶的信賴，業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步增長。202523x，處于歷史較低分位，具備較高的安全邊際，為投資者提供2025年分紅率預(yù)期提升，也有望帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流收益。蘇試試驗：2025商業(yè)航天檢測業(yè)務(wù)上的亮眼表現(xiàn)，成為推動業(yè)績增長的核心動力。集成電路驗證業(yè)務(wù)憑借業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴大；商業(yè)航天檢測業(yè)務(wù)則受益于我國商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，為衛(wèi)星、2026年，展現(xiàn)出強大的市場競爭力。中期：困境反轉(zhuǎn)與賽道卡位在第三方檢驗檢測行業(yè)中期維度下，國檢集團是兼具困境反轉(zhuǎn)潛力與核心賽道卡位優(yōu)勢的關(guān)鍵標(biāo)的，短期受傳統(tǒng)建筑材料檢測業(yè)務(wù)需求波動、部分區(qū)域項目推進放緩影響，業(yè)績與盈利能力階段性承壓，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)效率雖有改善仍存優(yōu)化空間，但中期反轉(zhuǎn)驅(qū)動明確——地方化債資金到位使政府類項目回款周期縮至120天以改善現(xiàn)金流，十四五收官綠色建材政策落地提速將帶動其綠色建材檢測業(yè)務(wù)復(fù)蘇，且公司正剝離低毛利非核心業(yè)務(wù)優(yōu)化結(jié)構(gòu)；同時其賽道卡位優(yōu)勢顯著，綠色建材領(lǐng)域覆蓋全品類檢測且與頭部企業(yè)長期合作，低碳檢測領(lǐng)域率先布局碳足跡核算等一體化服務(wù)，研發(fā)投入也鞏固了技術(shù)壁壘，后文將進一步分析其短期業(yè)績承壓成因、政策對現(xiàn)金流與凈利潤的影響、相關(guān)業(yè)務(wù)營收及毛利率表現(xiàn)、研發(fā)的競爭力提升作用與估值修復(fù)空間，以拆解其中期投資邏輯。長期：對標(biāo)國際龍頭的平臺型機會在長期投資視角下，具備全球化布局+技術(shù)壁壘+資本運作的龍頭企業(yè)展現(xiàn)出巨大的發(fā)展?jié)摿屯顿Y價值。SGS檢測服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。公司在技術(shù)研發(fā)上持續(xù)投入，擁有多項核心技術(shù)和專業(yè)資質(zhì)，在新能源檢測等領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位，形成了強大的技術(shù)壁壘。在資本運作方面，華測檢測積極開展并購活動，整合行業(yè)資源，實現(xiàn)業(yè)務(wù)的快速擴張和多元化發(fā)展。未來，隨著公司全球化布局的深入推進和技術(shù)實力的不斷提升，有望進一步擴大市場份額，提升盈利能力，長期市值300-500億元，為長期投資者帶來顯著的收益增長。蘇試試驗深耕高端裝備檢測領(lǐng)域，專注于環(huán)境與可靠性試驗驗證與綜合分析服務(wù)。公司擁有行業(yè)地位優(yōu)勢、全產(chǎn)業(yè)鏈一站式服務(wù)優(yōu)勢等核心競爭力，參與制定多項國家標(biāo)準(zhǔn)和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，實驗室獲得多項權(quán)威認(rèn)證。在高端裝備檢測領(lǐng)域，蘇試試驗憑借先進的技術(shù)和豐富的經(jīng)驗，為航空航天、汽車、電子電器等多個領(lǐng)域的高端裝備提供高質(zhì)量檢測服務(wù)。隨著高端裝備制造業(yè)的發(fā)展，對檢測服務(wù)的需求將持續(xù)增長，蘇試試驗有望憑借其技術(shù)和服務(wù)優(yōu)勢，不斷拓展市場，實現(xiàn)業(yè)績的持續(xù)增長，長期市值空間或同樣可觀。圖表52：重點公司推薦一覽表最新收盤價目標(biāo)價市值(百萬)EPS(元)PE(倍)股票名稱股票代碼投資評級(當(dāng)?shù)貛欧N)(當(dāng)?shù)貛欧N)(當(dāng)?shù)貛欧N)20242025E2026E2027E20242025E2026E2027E華測檢測300012CH買入13.9417.9023,4590.550.630.690.7525.4722.2420.2118.60國檢集團603060CH買入6.658.465,3460.250.250.320.3426.2526.3321.0519.49蘇試試驗300416CH買入15.5318.877,8980.450.490.630.7634.4331.3924.6520.35Bloomberg預(yù)測圖表53：重點推薦公司最新觀點股票名稱 最新觀點華測檢測(300012CH)國檢集團(603060CH)蘇試試驗(300416CH)華測檢測發(fā)布三季報：Q3實現(xiàn)營收17.42億元（yoy+8.5%，qoq+4.1%），歸