目錄日本復(fù)盤：出海助力內(nèi)需一轉(zhuǎn)頹勢 5從“泡沫年代”到“投資立國” 5日本企業(yè)如何出海？ 8消費(fèi)品牌將加速出海 16出口端：東南亞占比提升，消費(fèi)品出口逐步轉(zhuǎn)型 16需求端：東南亞高度依賴中國制造，歐美需求結(jié)構(gòu)改善 19東南：口度賴國，造需旺盛 19歐洲進(jìn)結(jié)多化高端造求勁 20美國對貿(mào)收，費(fèi)進(jìn)需明較強(qiáng) 21宏觀環(huán)境與關(guān)稅：美聯(lián)儲降息周期來臨，關(guān)稅摩擦有緩解趨勢 24美聯(lián)降周來，來美需恢復(fù) 24關(guān)稅際響弱關(guān)緩和勢趨 25美妝：起步階段，特色原料出海，東方審美輸出 28中國出海仍處于起步階段 28需求端：新興市場高增長，海外需求多元化 29渠道端：區(qū)域化特點(diǎn)明顯，海外線下為主 30出海路徑：特色原料+東方美學(xué)輸出+海外收并購 31黃金珠寶：需求分化，產(chǎn)品升級，人群破圈 34全球規(guī)模穩(wěn)健，亞太地區(qū)優(yōu)于成熟市場 34需求端：文化認(rèn)同錨定消費(fèi)偏好，金價波動重塑需求結(jié)構(gòu) 35渠道端：線下主導(dǎo)格局穩(wěn)固，消費(fèi)能力分層決定溢價空間 37出海路徑：錨定文化與黃金態(tài)度雙核心，分層制定精準(zhǔn)落地策略 38品牌出海幾何 40跨境電商：產(chǎn)業(yè)鏈全球化加速，行業(yè)拐點(diǎn)或?qū)⒊霈F(xiàn) 42平臺端：東南亞激烈競爭、國產(chǎn)平臺快速滲透，歐美Amazon仍為主要平臺 42品類端：東南亞主打消費(fèi)電子，歐美主打性價比品類 45品牌驗證：東南亞消費(fèi)電子獨(dú)占鰲頭，歐美多品類性價比滲透 47投資建議 54風(fēng)險提示 55圖表目錄圖1：日本從泡破裂“投資立國”歷史程盤 5圖2：主要發(fā)達(dá)家全素生產(chǎn)率對比（以國為1.0） 5圖“安倍經(jīng)濟(jì)”初日本國內(nèi)消費(fèi)并未現(xiàn)顯改善 6圖4：日本對美口整表現(xiàn)疲軟 6圖5：日經(jīng)225指數(shù)收復(fù)“失去的三十年”失地 7圖6：日本GNP與差額逐步擴(kuò)大 7圖7：日本企業(yè)內(nèi)投逐步恢復(fù) 8圖8：日本就業(yè)顯著暖 8圖9：日本海外資產(chǎn)續(xù)走高 8圖10：日本對外投資收及與比值 9圖日本投資收益分構(gòu)收入（左軸，萬日）及比重（右軸） 9圖12：日本分業(yè)種實(shí)體濟(jì)對外投資金額（軸百萬美元）及占比右） 10圖13：豐田分地區(qū)對外產(chǎn)存量（僅統(tǒng)計披對子會社，百萬日元） 10圖14：豐田汽車分地區(qū)收（左軸，十億日）及右軸） 圖15：本田分地區(qū)營及圖16：日本電裝分地區(qū)收及12圖17：資生堂分地區(qū)營及海外營收占比 13圖18：無印良品分地區(qū)收及海外營收占比 14圖19：良品計劃總市值區(qū)間平均PE（TTM） 14圖20：我國出口整體呈升態(tài)勢 16圖21：我國對外出口（計值）分地區(qū)結(jié)構(gòu)同比 16圖22：2018年我國出結(jié)構(gòu) 17圖23：2024年我國出結(jié)構(gòu) 17圖24：越南總?cè)丝谂c17圖25：越南消費(fèi)支出提迅速 17圖26：我國部分出口品銷售額（左軸，十美）與家居家具類右軸） 18圖27：2013年部分品出口額占比 18圖28：2024年部分品出口額占比 18圖29：印尼分地區(qū)進(jìn)口（左軸，十億美元及國右軸） 19圖30：2015年印尼分區(qū)進(jìn)口額占比 19圖31：2024年印尼分區(qū)進(jìn)口額占比 19圖32：2015年印尼進(jìn)額分品類占比 20圖33：2024年印尼進(jìn)額分品類占比 20圖34：歐盟分地區(qū)進(jìn)口（左軸，十億美元及國右軸） 20圖35：2015年歐盟進(jìn)額分地區(qū)占比 21圖36：2024年歐盟進(jìn)額分地區(qū)占比 21圖37：2015年歐盟進(jìn)額分品類占比 21圖38：2024年歐盟進(jìn)額分品類占比 21圖39：美國分地區(qū)進(jìn)口（左軸，十億美元及國右軸） 22圖40：2015年美國進(jìn)額分地區(qū)占比 22圖41：2024年美國進(jìn)額分地區(qū)占比 22圖42：2015年美國進(jìn)額分品類占比 23圖43：2024年美國進(jìn)額分品類占比 23圖44：美國貴金屬及寶制品進(jìn)口額（左軸十美元）及右軸） 23圖45：美國玩具、游戲運(yùn)動用品進(jìn)口額（軸十億美元）及右軸） 24圖46：美國失業(yè)率（%） 24圖47：美國新增非農(nóng)就人數(shù)（千人） 24圖48：美國CPI同比（%） 25圖49：美國聯(lián)邦基金目利率（%） 25圖50：4月至今美國加對等關(guān)稅情況 25圖51：美國主要貿(mào)易伙有效稅率 26圖52：部分品類受關(guān)稅響價格上升幅度（%） 26圖53：美國關(guān)稅政策帶國內(nèi)人均收入下降 27圖54：中國化妝品進(jìn)口及28圖55：中國化妝品出口及28圖56：我國對美出口化品金額及28圖57：我國對印尼出口妝品金額及28圖58：全球市場規(guī)模（美元） 29圖59：分國家規(guī)模占比 29圖60：全球人均美妝消金額（美元人） 29圖61：分國家分品類拆市場規(guī)模（2024年） 30圖62：全球美妝市場分道結(jié)構(gòu) 30圖63：分國家分渠道拆市場規(guī)模（2024年） 31圖64：國內(nèi)頭部彩妝品出海布局進(jìn)展 32圖65：世界黃金珠寶市規(guī)模及增速（億美） 34圖66：2015-2024年間全球珠寶首飾類黃金費(fèi)求量變化趨勢（噸） 34圖67：古法黃金工藝的意祥云紋手鐲 35圖68：古法黃金具體工技法示意圖 35圖69：按華人聚集緊密降序排列的各國華情況 36圖70：2021年各國首黃金與金幣金條消比例 36圖71：2024年各國首黃金與金幣金條消比例 36圖72：2024年各國黃金寶頭部品牌集中度比 37圖73：主要出海目的地費(fèi)能力水平及其增趨對比（單位：國際） 38圖74：各國家珠寶消費(fèi)價分類對比（2024年，單位：人民幣元） 38圖75：印度尼西亞線上售總額及42圖76：印度尼西亞電商臺集中度較高 42圖77：美國線上零售總及43圖78：美國電商平臺集度逐漸提升 43圖79：西歐線上零售規(guī)波動提升 44圖80：法國頭部平臺市率（%） 44圖81：泰國智能手機(jī)進(jìn)需求旺盛 45圖82：越南電話、手機(jī)零件進(jìn)口額及中國比 45圖83：泰國消費(fèi)電子分道占比（%） 45圖84：泰國消費(fèi)電子線渠道銷售額及46圖85：美國服裝家居類口需求穩(wěn)中有升 46圖86：中國在美國服裝進(jìn)口中占據(jù)重要地位 47圖87：印度尼西亞消費(fèi)子市場規(guī)模及47圖88：印尼消費(fèi)電子分牌市占率（以銷售計，%） 48圖89：美國消費(fèi)電子銷額持續(xù)提升 48圖90：西歐家具家居市規(guī)模及50圖91：美國家具家居市規(guī)模及50圖92：法國家居市場集度 50圖93：美國家居市場集度 50圖94：美國服飾市場規(guī)及51圖95：西歐服飾市場規(guī)及51圖96：2024年美國服市場集中度 52圖97：2024年西歐服市場集中度 52圖98：25H1賽維時代服飾配飾品類核心品同增長 52表1：日本美妝團(tuán)收購品牌一覽 13表2：美國對華稅變一覽 27表3：膠原蛋白司出進(jìn)展 31表4：國內(nèi)頭部妝公在海外布局進(jìn)展 31表5：國內(nèi)美妝牌收購情況 33表6：黃金珠寶海市分析結(jié)論匯總表 39表7：黃金珠寶上公海外業(yè)務(wù)布局情況理 41表8：美國消費(fèi)子品市占率（以銷售量，%） 49表9：安克與頭消費(fèi)子品牌產(chǎn)品對比 49表10：致歐科技與本土頭品牌對比 51表重點(diǎn)公司估值表（2025/11/14） 54日本復(fù)盤：出海助力內(nèi)需一轉(zhuǎn)頹勢從“泡沫年代”到“投資立國”1985GDP1990GDP圖1：日本從泡沫破裂到“投資立國”歷史進(jìn)程復(fù)盤數(shù)據(jù)來源：《繁榮與停滯：日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展和轉(zhuǎn)型》等專著、《“平成蕭條”與日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型》等論文，2025年復(fù)旦大學(xué)歷史學(xué)系日本史方向系友座談會會議材料，公開新聞，Wind，日本內(nèi)閣府，東北證券整理（2020年前圖2：主要發(fā)達(dá)國家全要素生產(chǎn)率對比（以美國為1.0）日本全要素生產(chǎn)率 美國全要素生產(chǎn)英國全要素生產(chǎn)率 德國全要素生產(chǎn)1.051.000.950.900.850.800.750.700.650.602012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019數(shù)據(jù)來源：Wind，格羅寧根大學(xué)，東北證券2019圖日本家庭月消費(fèi)出季調(diào)（左，萬日元） 日本家庭消費(fèi)支出YoY35 6%304%25 2%20 0%-2%15 -4%10 -6%-8%5-10%2000-032001-022002-012000-032001-022002-012002-122003-112004-102005-092006-082007-072008-062009-052010-042011-032012-022013-012013-122014-112015-102016-092017-082018-072019-062020-052021-042022-032023-022024-012024-12數(shù)據(jù)來源：Wind，日本統(tǒng)計局，東北證券自191902008GDP來源。2008圖4：日本對美出口整體表現(xiàn)疲軟日本對美出口金（左軸，十美元） 日本對美出口YoY（右）160140120100

30%20%10%0%-10%-20%-30%0 -40%數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券GDP穩(wěn)定圖5：日經(jīng)225指數(shù)收復(fù)“失去的三十年”前失地收盤價 漲跌幅0數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%GDP2014海外并143已經(jīng)有52.5%”圖6：日本GNP與GDP差額逐步擴(kuò)大日本GNI（左軸，萬億元） 差額/GDP（右軸）700 7%600 6%500 5%400 4%300 3%200 2%100 1%0 0%數(shù)據(jù)來源：聚匯數(shù)據(jù)，日本內(nèi)閣府，東北證券圖7：日本企業(yè)內(nèi)投逐步恢復(fù) 圖8：日本就業(yè)顯著暖日本企業(yè)對內(nèi)投資（左軸，萬億日元）日本企業(yè)對內(nèi)投資YoY（右軸，%）25201510520102011201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

25 9020 8515 8010 755 700 65-5 60-10-15 55-20 50

整體就業(yè)率 25到29歲就業(yè)20到24歲就業(yè)率201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024數(shù)據(jù)源201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024日本企業(yè)如何出海？從整體來看，進(jìn)入“失落的三十年”后，日本即走上了對外投資的快車道。圖9：日本海外凈資產(chǎn)持續(xù)走高海外凈資產(chǎn)（左，萬億日元） 海外凈資產(chǎn)YoY（右軸）6005004003002001000

80%60%40%20%0%-20%-40%1996199719961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024數(shù)據(jù)來源：日本財務(wù)省，東北證券海外投資收益也節(jié)節(jié)走高。截至2024年，海外投資收益總額已經(jīng)達(dá)到405萬億日元，海外投資收益/GDP達(dá)到65.70%，海外資產(chǎn)為日本經(jīng)濟(jì)恢復(fù)貢獻(xiàn)了重要力量。圖10：日本對外投資收益及與GDP比值投資收益（左軸萬億日元） 投資收益/GDP（右軸）4504003503002502001501000

70%60%50%40%30%20%10%1996199719961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024數(shù)據(jù)來源：日本財務(wù)省，東北證券082019202461.13%圖11：日本投資收益分結(jié)構(gòu)收入（左軸，萬億日元）及比重（右軸）0

直接投資收益 長期金融類投資益直接投資收益占資收益比重 長期金融類投資益占投資收比

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1996199719961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024日本豐田等頂尖制造業(yè)已經(jīng)在世界范圍內(nèi)塑造了較強(qiáng)的品牌心智并鋪設(shè)了較強(qiáng)的圖12：日本分業(yè)種實(shí)體經(jīng)濟(jì)對外投資金額（左軸，百萬美元）及占比（右軸）制造業(yè) 非制造業(yè)（不含融保險業(yè)） 制造業(yè)占比 非制造業(yè)（不含融保險業(yè)）比120000 80%10000080000

70%60%50%60000 40%4000020000

30%20%10%1990199119901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024數(shù)據(jù)來源：日本貿(mào)易振興機(jī)構(gòu)，東北證券20092025財年，海外子會社總資產(chǎn)達(dá)到1100億日元以上。圖13：豐田分地區(qū)對外資產(chǎn)存量（僅統(tǒng)計披露對外子會社，百萬日元）美國 歐洲 亞洲0數(shù)據(jù)來源：豐田公司年報等公司公告，東北證券通過復(fù)盤豐田的出海路徑，我們認(rèn)為制造業(yè)的出海路徑為合資+資→帶動供應(yīng)鏈遷移。/+Kirloskar2021LevelCARMERARenovoMotors2025Grab/滴滴/Uber等進(jìn)行合作。我們認(rèn)為，豐田通過收并購快速切入新地區(qū)、新業(yè)態(tài)，實(shí)現(xiàn)軟件+服務(wù)+制造服務(wù)閉環(huán)，進(jìn)而為海外設(shè)廠、擴(kuò)大生產(chǎn)與銷售進(jìn)行模式探索并鋪平道路。收來源。圖14：豐田汽車分地區(qū)營收（左軸，十億日元）及YoY（右軸）0

北美 日本 亞洲 歐洲其他國際(地區(qū)) 海外YoY 日本YoY

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%數(shù)據(jù)來源：Wind，公司年報，東北證券++圖15：本田分地區(qū)營收及YoY0

日本（左軸，十日元） 海外（左軸，十日元日本YoY（右軸） 海外YoY（右軸）

200%150%100%50%0%-50%-100%數(shù)據(jù)來源：Wind，本田汽車年報，東北證券；注：年報中未分配沖抵等均放到海外營收計算值得注意的是，豐田出海后，帶動了日本汽車供應(yīng)鏈出海，其中代表性企業(yè)包括日本電裝等。日本電裝是汽車制造商的汽車技術(shù)、系統(tǒng)和組件供應(yīng)商，是豐田主要的因其積極海外布局，2013圖16：日本電裝分地區(qū)營收及YoY0

日本（左軸，十日元） 海外（左軸，十日元日本YoY（右軸） 海外YoY（右軸）

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%數(shù)據(jù)來源：Wind，日本電裝年報，東北證券CPB（以中國為主2000年收購GurwitchLauraMercier年美元收購美國潮流護(hù)膚品牌DrunkElephantaeCosecae圖17：資生堂分地區(qū)營收及海外營收占比日本（左軸，十日元） 亞洲和大洋洲（軸，十億日）美洲（左軸，十日元） 歐洲（左軸，十日元海外營收占比0

80%70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源：Wind，資生堂年度報告，東北證券表1集團(tuán)時間收購標(biāo)的2000年NARS資生堂2016年Gurwitch2019年DrunkElephant高絲2014年TarteCosmetics2011年JurliquePOLAORBIS2011年H2OPLUSHOLDINGS2021年Tricot（無印良品對外的擴(kuò)張路徑為先直營開店再進(jìn)行供應(yīng)鏈本土化。雖然無印良品的對外擴(kuò)張曾經(jīng)起起伏伏，但主線是確定的，即早期的直營開店與后期的供應(yīng)鏈遷移。199120052008圖18：無印良品分地區(qū)營收及海外營收占比日本（左軸，億元） 海外（左軸，億元海外營收占比（軸）0

45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%FY2025FY202520218（201920235000202470%。股價表現(xiàn)驗證：在本土市場低迷時，海外市場表現(xiàn)與股價表現(xiàn)出了較高的相關(guān)度。圖19：良品計劃總市值與區(qū)間平均PE（TTM）總市值（左軸，億日元） 區(qū)間平均PE（右軸，X）1200 351000 3025800206001540010200 50 0數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券綜上所述，通過對日本復(fù)盤，我們得出了如下結(jié)論：貨幣政策與財政政策能夠顯著修復(fù)企業(yè)資本負(fù)債表，疊加政策便利為企業(yè)提消費(fèi)品牌將加速出海出口端：東南亞占比提升，消費(fèi)品出口逐步轉(zhuǎn)型20243.58圖20：我國出口整體呈提升態(tài)勢中國出口金額當(dāng)值（左軸，美元） 中國出口金額YoY（右）2017-012017-042017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-07

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%數(shù)據(jù)來源：Wind，海關(guān)總署，東北證券圖21：我國對外出口（累計值）分地區(qū)結(jié)構(gòu)及同比2018-012018-042018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-07

東南亞（）美國（）歐盟（其他（）東南亞YoY（右軸，%）美國YoY（右軸，%）歐盟YoY（右軸，%）

100.0080.0060.0040.00 0.00-20.00-40.00數(shù)據(jù)來源：Wind，海關(guān)總署，東北證券圖22：2018年我國出結(jié)構(gòu) 圖23：2024年我國出結(jié)構(gòu)其他52美國其他52美國19歐盟16東南亞13其他55美國15歐盟14東南亞16東南亞 美國 歐盟 其他 東南亞 美國 歐盟 其他數(shù)據(jù)源海署，北券 數(shù)據(jù)源海署，北券我們認(rèn)為，地區(qū)表現(xiàn)分化主要由以下因素驅(qū)動：20241.012018-2024年復(fù)合增長率.021.400002024年復(fù)合增長率43。圖24：越南總?cè)丝谂c圖25：越南消費(fèi)支出提迅速

越南人口數(shù)（百人，左軸） 越南人口YoY1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%2018201920202021202220232024

0

越南人均最終消費(fèi)支出（左軸，美元）越南人均最終消費(fèi)支出YoY（右軸）

10%8%6%4%2%0%20002002200020022004200620082010201220142016201820202022數(shù)據(jù)源越計局東證券 數(shù)據(jù)源世行，北券升。+中間品如ICC外出口第五大品類，20243.5%。圖26：我國部分出口品類銷售額（左軸，十億美元）與家居家具類YoY（右軸）2500

電氣電子設(shè)備 機(jī)械設(shè)備 鐵道相關(guān)設(shè)備 塑料及塑料制家居家具類 運(yùn)動玩具類 家居家具類YoY 運(yùn)動玩具類YoY

40%2000

30%20%150010%10000%500

-10%02013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

-20%數(shù)據(jù)來源：TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，東北證券2013貢獻(xiàn)較大。2.65%6.04%圖27：2013年部分品出口額占比 圖28：2024年部分品出口額占比數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，東北證券

數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，東北證券需求端：東南亞高度依賴中國制造，歐美需求結(jié)構(gòu)改善東南亞：進(jìn)口高度依賴中國，工業(yè)制成品為主。以印度尼西亞為例，其進(jìn)口需求高度依賴中國，以制造業(yè)產(chǎn)品為主。2015-2024727CAGR10.58%201520.60%圖29：印尼分地區(qū)進(jìn)口額（左軸，十億美元）及中國YoY（右軸）中國 新加坡 日本 美國 馬拉西亞 其他 中國YoY250 50%200150

40%30%20%100

10%0%50-10%02015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年

-20%數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，印尼統(tǒng)計局，東北證券圖30：2015年印尼分區(qū)進(jìn)口額占比 圖31：2024年印尼分區(qū)進(jìn)口額占比其他46新加坡其他46新加坡13日馬拉西亞 美國 6 5中國21其他44新加坡9馬拉西亞 美國 日5 5 6中國31數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，印尼統(tǒng)計局，東北證券

數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，印尼統(tǒng)計局，東北證券20.0%/14.38%/12.0%圖32：2015年印尼進(jìn)額分品類占比 圖33：2024年印尼進(jìn)額分品類占比礦物燃17其他礦物燃17其他47機(jī)械、核反應(yīng)堆、鍋爐16電氣、電塑料 鋼鐵 子設(shè)備5 4 11礦物燃料、油、蒸餾產(chǎn)品17其他48機(jī)械、核反應(yīng)堆、鍋爐14電氣、電塑料 鋼鐵 子設(shè)備4 5 12數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，印尼統(tǒng)計局，東北證券

數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，印尼統(tǒng)計局，東北證券2024560023560141，2015圖34：歐盟分地區(qū)進(jìn)口額（左軸，十億美元）及中國YoY（右軸）0

中國 美國 英國 瑞士土耳其 挪威 其他 中國YoY2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，歐盟統(tǒng)計局，東北證券圖35：2015年歐盟進(jìn)額分地區(qū)占比 圖36：2024年歐盟進(jìn)額分地區(qū)占比中國美國英國瑞士土耳其挪威其他 中國美國英國瑞士土耳其挪威其他21.7349.0621.7349.0615.253.770.006.373.8222.1843.2914.107.013.354.20 5.86數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，歐盟統(tǒng)計局，東北證券

數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，歐盟統(tǒng)計局，東北證券礦物燃20其他43電氣、電子設(shè)備14機(jī)械、核反應(yīng)堆、鍋爐12圖37：2015年歐盟進(jìn)礦物燃20其他43電氣、電子設(shè)備14機(jī)械、核反應(yīng)堆、鍋爐12礦物燃礦物燃20其他46子設(shè)備13鐵路、有 機(jī)械、核軌電車以 反應(yīng)堆藥物外的車輛 鍋爐4 4 13鐵路、有軌電車以藥物外的車輛56數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，歐盟統(tǒng)計局，東北證券

數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，歐盟統(tǒng)計局，東北證券20152.27500022.17%3.346002023510015.5%。圖39：美國分地區(qū)進(jìn)口額（左軸，十億美元）及中國YoY（右軸）墨西哥 中國 加拿大 德國 日本 其他 中國YoY3500 20%3000 15%2500 10%2000 5%1500 0%1000 -5%500 -10%02015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年

-15%數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，美國經(jīng)濟(jì)分析局，東北證券圖40：2015年美國進(jìn)額分地區(qū)占比 圖41：2024年美國進(jìn)額分地區(qū)占比其他40中國其他40中國22日本 德國6 6加拿大13墨西哥13其他48中國14日本5德國5加拿大13墨西哥15數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，美國經(jīng)濟(jì)分析局，東北證券

數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，美國經(jīng)濟(jì)分析局，東北證券2015圖42：2015年美國進(jìn)額分品類占比 圖43：2024年美國進(jìn)額分品類占比鍋爐鍋爐14其他46子設(shè)備15藥物4礦物燃料、油、蒸餾產(chǎn)品9鐵路、有軌電車以外的車輛12機(jī)械、爐16其他43電氣、備15藥物6礦物燃 鐵路、料、 有軌電油、蒸 車以外餾產(chǎn)品 的車輛8 12數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，美國經(jīng)濟(jì)分析局，東北證券

數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，美國經(jīng)濟(jì)分析局，東北證券2024872843413圖44：美國貴金屬及寶石制品進(jìn)口額（左軸，十億美元）及YoY（右軸）貴金屬及寶石制品 貴金屬及寶石制占比1201000

5%5%4%4%3%3%2%2%1%1%0%2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，美國經(jīng)濟(jì)分析局，東北證券圖45：美國玩具、游戲及運(yùn)動用品進(jìn)口額（左軸，十億美元）及YoY（右軸）玩具、游戲及運(yùn)用品 玩具、游戲及運(yùn)用品占比60 50 2%40 1%30 20 1%10 0%0 0%2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年數(shù)據(jù)來源：Wind，TradingEconomics，聯(lián)合國COMTRADE，美國經(jīng)濟(jì)分析局，東北證券宏觀環(huán)境與關(guān)稅：美聯(lián)儲降息周期來臨，關(guān)稅摩擦有緩解趨勢當(dāng)?shù)貢r間10月29日，美聯(lián)儲宣布將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)25個基點(diǎn)到3.75%4.00%91725202492024CPI圖46：美國失業(yè)率（%） 圖47：美國新增非農(nóng)就人數(shù)（千人）7 10006 80054 6003 40021 2002021-012021-042021-072021-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-05-200數(shù)據(jù)源美工部東證券 數(shù)據(jù)源美工部東證券圖48：美國CPI同比（%） 圖49：美國聯(lián)邦基金目利率（%）10 698 57 465 343 22 112021-012021-042021-072021-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09數(shù)據(jù)源美工部東證券 數(shù)據(jù)源美，東證券202541030%，加拿大加征35%。圖50：4月至今美國加征對等關(guān)稅情況60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源：Avalara，東北證券截至2025年10月17（我們認(rèn)為，具備東南亞供應(yīng)鏈企業(yè)受關(guān)稅波及更小，或在美國市場形成競爭優(yōu)勢。圖51：美國主要貿(mào)易伙伴有效稅率30%25%20%15%10%5%0%中國 加大

墨西哥

世界其他地區(qū)數(shù)據(jù)來源：TheBudgetLab，東北證券圖52：部分品類受關(guān)稅影響價格上升幅度（%）短期價格上升幅度 長期價格上升幅度454035302520151050數(shù)據(jù)來源：TheBudgetLab，東北證券TheBudgetLab1017-2.7%的下滑。圖53：美國關(guān)稅政策帶來國內(nèi)人均收入下降0.0%

第一分位第二分位第三分位第四分位第五分位第六分位第七分位第八分位第九分位第十分位-0.5%-1.0%-1.5%-2.0%-2.5%-3.0%數(shù)據(jù)來源：TheBudgetLab，東北證券2025表2：美國對華關(guān)稅變動一覽時間 政策時間 政策月1日 美國以太尼題為對所有國輸商品征10月4日 將上述稅從10提至20月2日 在10準(zhǔn)關(guān)基礎(chǔ)加24，計344月8日 對等關(guān)再次調(diào)50，累計達(dá)104月9日 追加41，累計稅達(dá)1459110

24關(guān)稅90天僅留10礎(chǔ)稅率5月14日 美國通行政暫停行24關(guān)稅維持10基礎(chǔ)稅率中美在隆坡成經(jīng)識，美取消10的尼關(guān)稅，1030

24對關(guān)稅續(xù)暫年數(shù)據(jù)來源：千富海外倉Service微信公眾號，東北證券美妝：起步階段，特色原料出海，東方審美輸出中國出海仍處于起步階段圖54：中國化妝品進(jìn)口及圖55：中國化妝品出口及中國化妝品進(jìn)口額（左軸，億美元）中國化妝品進(jìn)口額YoY（右軸）302520151052020-012020-052020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-09

100% 980% 860% 740% 620% 530% 43-20% 2-40% 1-60% 0

中國化妝品出口額（左軸，億美元）中國化妝品出口額YoY（右軸）

140%120%100%80%60%40%20%0%-20%2020-012020-052020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-09數(shù)據(jù)源海署，北券 數(shù)據(jù)源海署，北券美國常年為中國化妝品出售的第一市場：4313.8%202357%38.6%Shopee2024Skintific圖56：我國對美出口化品金額及圖57：我國對印尼出口妝品金額及0

對美國化妝品出口額（左軸，百萬美元）對美國化妝品出口額YoY（右軸）2020 2021 2022 2023 2024

30%25%20%15%10%5%0%

0

對印尼化妝品出口額（左軸，百萬美元）對印尼化妝品出口額YoY（右軸）160%140%120%100%80%60%40%20%0%2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)源海總，北證券 數(shù)據(jù)源?？?，北證券需求端：新興市場高增長，海外需求多元化20245934億美元，15-24cagr2.7%，1244753億美元。圖58：全球市場規(guī)模（美元） 圖59：分國家規(guī)模占比8,000

10 中國, 日753 本,6,00054,00002,0000 -5

其他,2,945

美國,1,244

87 馬來西282亞,36韓國,133泰國,73全球市場規(guī)模 yoy

英國,213

法國,168數(shù)據(jù)源歐數(shù)，北證券 數(shù)據(jù)源歐數(shù)，北證券新興市場較發(fā)達(dá)市場展現(xiàn)更高的成長性。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，統(tǒng)計全球人均美妝消費(fèi)金額：73366245美30822725610253312015-20245.8%4.5%3.7%1.7%0.6%、0.3%0.1%圖60：全球人均美妝消費(fèi)金額（美元/人）400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024全球 中國 印尼 日本 馬來西亞 韓國 泰國 美國 法國 英國數(shù)據(jù)來源：歐睿數(shù)據(jù)，東北證券護(hù)膚品為全球第一大品類，亞太等國家護(hù)膚品占比較高，海外發(fā)達(dá)國家的需求更為多元，彩妝、香氛等品類占比較高。圖61：分國家分品類拆分市場規(guī)模（2024年）100806040200全球 中國 印尼 馬來西亞 泰國 韓國 日本 美國 法國 英國嬰幼兒產(chǎn)品 洗護(hù) 彩妝 香氛 頭發(fā) 口腔護(hù)理 護(hù)膚 其他數(shù)據(jù)來源：歐睿數(shù)據(jù)，東北證券渠道端：區(qū)域化特點(diǎn)明顯，海外線下為主20158.2%202428.6%21.7%。圖62：全球美妝市場分渠道結(jié)構(gòu)20.420.519.420.420.519.410.518.31213.718.317.917.116.6161615.58.515.815.68.58.415.68.47.427.826.926.225.325.223.823.414.26.822.414.26.521.71819.922.523.825.18060402002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024超市及便利店 百貨 專業(yè)店 藥店 線上渠道 其他數(shù)據(jù)來源：歐睿數(shù)據(jù)，東北證券區(qū)域化特點(diǎn)明顯。34.4%。圖63：分國家分渠道拆分市場規(guī)模（2024年）16.76.818.516.76.818.51026.219.51015.710.7614.5825.147.3246.717.69.514.812.914.413.18.73917.143.860.834.415.814.26.521.75.710.415.714.18.310.97.930.425.231.45.510.79.2208.324.93.619.87.633.93.317.5806040200全球 中國 印尼 馬來西亞 泰國 韓國 日本 美國 法國 英國超市及便利店 百貨 專業(yè)店 藥店 線上渠道 其他數(shù)據(jù)來源：歐睿數(shù)據(jù)，東北證券3.4. 出海路徑：特色原料+東方美學(xué)輸出+海外收并購2-3B2B+（（3時間 公司/主體 出海動作 目標(biāo)市場 類別2024-04 創(chuàng)健醫(yī)療 與瑞士大昌華嘉(DKSH)簽約，代理銷售原料+敷料 美國 原料、械2024-05

HTL(法)

收購李嘉誠投資的ModernMeadow美容部門，拿rhCOL3平臺SupplySideWest，布

歐洲 原料2024-10 江山聚源

局膳食補(bǔ)充劑

北美 食品Ⅲ類械(注2024-11 錦波生物 重組Ⅲ型人源化膠原蛋白皮下填充劑獲批 越南射)2024-11 美柏生物 “膠原蛋白傷口護(hù)理凝膠”獲批 越南 Ⅱ類械5款ProtYouth化妝品獲美國FDA認(rèn)證；巴西發(fā)明專2025-01 錦波生物

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北美/南美 妝2025-01 創(chuàng)健醫(yī)療 食品級重組Ⅲ型膠原蛋白獲美國市場準(zhǔn)入(GRAS/FCN) 北美 食品數(shù)據(jù)來源：36氪，醫(yī)美部落公眾號，東北證券海外建設(shè)研發(fā)中心，強(qiáng)化本土化布局。國內(nèi)電商流量的內(nèi)卷，護(hù)膚品品牌通過線上+表4：國內(nèi)頭部美妝公司在海外布局進(jìn)展公司品牌首次出海年份重點(diǎn)市場渠道與標(biāo)志性進(jìn)展本地化建設(shè)珀萊雅珀萊雅2018年歐美，東東南亞2018美市場，2021品牌零售商聯(lián)合打開東歐市場，2024南亞地區(qū)等，以線上銷售為主，還在探索和試水中。在法國成立珀萊雅科創(chuàng)中心,立足歐洲，放眼全球；資源整合，互利共贏；全球引才，開創(chuàng)未來貝泰妮薇諾娜2024年泰國，中國臺灣，越南2024年正式進(jìn)入泰國市場，線上進(jìn)駐Lazada平臺旗艦店、TikTok等渠道銷售，線下入住泰國本土最大美妝連鎖beautirium40多家門店2023年成立的法國研究中心；2024東南亞市場，向歐美市場進(jìn)軍；30劃在馬來西亞、新加坡復(fù)制“曼谷模式”，并探索印尼、越南等新興市場上美股份韓束2016年韓國，日本，東南亞2016年韓國設(shè)分公司，2025年入馬來西亞、越南等2016年，韓束母公司上美股份成立海外研發(fā)中心巨子生物可復(fù)美2025年馬來西亞，韓國，新加坡20256月入新加坡屈臣氏可復(fù)美與馬來西亞海外倉達(dá)成深度合作，為其東南亞業(yè)務(wù)構(gòu)建了一條高速、安全、合規(guī)的物流通路數(shù)據(jù)來源：鳳凰網(wǎng)，界面新聞，聚美麗公眾號，東北證券20249圖64：國內(nèi)頭部彩妝品牌出海布局進(jìn)展品牌首次出海年份重點(diǎn)市場渠道與標(biāo)志性進(jìn)展專柜示意圖毛戈平2025年香港2025年10月在香港海港城開設(shè)首個專柜花西子2021年日本，法國2021年入駐日本亞馬遜，2023年開日本快閃店、伊勢丹店，2024年在巴黎莎瑪麗丹百貨開設(shè)收個歐洲專柜花知曉2019年日本，東南亞，歐美2021年入駐Shopee年建立歐美獨(dú)立站，2024美國零售商UrbanOutfitters美國主流零售渠道的國貨彩妝品牌完美日記2020年東南亞，日本，歐美Shopee，2021年，啟動日本市場，并于2023駐線下美妝集合店。數(shù)據(jù)來源：新浪財經(jīng)，聚美麗公眾號，東北證券表5：國內(nèi)美妝品牌收并購情況企業(yè) 并購情況法國高奢抗衰品牌伊菲丹、法國輕奢護(hù)膚品牌佩爾赫喬PierAuge、美水羊股份

國高奢護(hù)膚品牌RéVive、英倫男士理容品牌H&B等GalénicEveLomUSHOPALARgENTUMPAYOT黃金珠寶：需求分化，產(chǎn)品升級，人群破圈全球規(guī)模穩(wěn)健，亞太地區(qū)優(yōu)于成熟市場02490.912015-2024cagr1.96%2024-20305.33%，20315039.60圖65：世界黃金珠寶市場規(guī)模及增速（億美元）6,0005,0004,0003,0002,0001,0000

珠寶 奢侈珠寶 珠寶yoy(右軸）

302520151050-5-10-15-20-25數(shù)據(jù)來源：歐睿數(shù)據(jù)庫，東北證券圖66：2015-2024年間全球珠寶首飾類黃金消費(fèi)需求量變化趨勢（噸）3,0002,5002,0001,5001,00050002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024印度 歐洲 中東 美國 沙特阿拉伯 印度尼西亞 日本 中國 其他地區(qū)數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券202480%，+保9577638356896圖67：古法黃金工藝的意祥云紋手鐲 圖68：古法黃金具體工技法示意圖數(shù)據(jù)源老黃官，東證券 數(shù)據(jù)源老黃官，東證券需求端：文化認(rèn)同錨定消費(fèi)偏好，金價波動重塑需求結(jié)構(gòu)90%圖69：按華人聚集緊密度降序排列的各國華僑情況10000

80706050403020100 當(dāng)?shù)厝A僑華人總數(shù)（萬人） 占該國總?cè)丝诒壤ǎ?023=/）金價波動則凸顯黃金的投資屬性，重塑全球消費(fèi)結(jié)構(gòu)。2023-202423（24620除法國圖70：2021年各國首黃金與金幣金條消比例 圖71：2024年各國首黃金與金幣金條消比例120100806040200

10080604020新加坡韓國沙特阿拉伯世界合計新加坡韓國沙特阿拉伯新加坡韓國沙特阿拉伯世界合計數(shù)據(jù)源世黃協(xié)，東證券 數(shù)據(jù)源世黃協(xié)，東證券此外，消費(fèi)場景與偏好呈現(xiàn)鮮明的區(qū)域分化特征。歐美市場更強(qiáng)調(diào)價值表達(dá)與多元需求。北美市場中，Z文化敘事與設(shè)計溢價，德國崇尚實(shí)用主義和資產(chǎn)配置導(dǎo)向，英國則對個性化和白色珠寶情有獨(dú)鐘。渠道端：線下主導(dǎo)格局穩(wěn)固，消費(fèi)能力分層決定溢價空間80%，77.3%、馬+8.790%33%2.3%5.9%各市場競爭格局差異顯著，集中度分化明顯。（R=3C5=5（R=33R=7%CR=C510圖圖72：2024年各國黃金珠寶頭部品牌集中度對比CR5 CR10414330.3036.3050414330.3036.30353338333440353338333422263022261318131510121713181315101217197710770數(shù)據(jù)來源：歐睿數(shù)據(jù)，東北證券注：部分國家披露的品牌中不足10家，長尾較為明顯，cr10無法顯示消費(fèi)能力分層進(jìn)一步?jīng)Q定溢價空間。高端市場（新、韓、美、法等）（以整體單圖73：主要出海目的地消費(fèi)能力水平及其增長趨勢對比（單位：國際元）140000 70120000 60100000 5080000 4060000 3040000 2020000 100 02023人均GNI（按購買力平價） 較15-19年平均水平的增幅數(shù)據(jù)來源：世界銀行，wind，東北證券圖74：各國家珠寶消費(fèi)單價分類對比（2024年，單位：人民幣元）珠寶合計 時尚珠寶 高級珠寶791173549000791173548000517070005170443945114440417160004439451144404171361630472951500036163047295128052128400028052128146112481021106417701836300014611248102110641770183621495676018580420863711723021495676018580420863711723091519796719385111169835010001938511116983500數(shù)據(jù)來源：歐睿數(shù)據(jù)，東北證券=出海路徑：錨定文化與黃金態(tài)度雙核心，分層制定精準(zhǔn)落地策略中國黃金珠寶品牌出海是在產(chǎn)品實(shí)力的基礎(chǔ)上，對品牌運(yùn)營能力的全方位的考驗。印尼、馬來西亞、新加坡為“文化親密度”與“黃金消費(fèi)意愿”雙高的核心市場適宜于重資產(chǎn)深耕，整體以華人文化認(rèn)同為基礎(chǔ)，結(jié)合各市場格局差異精準(zhǔn)破局：印尼依托CR57%+IPKOLIP+快BB根基、C“碎片化戰(zhàn)場（美B2B表6：黃金珠寶海外市場分析結(jié)論匯總表核心特征 消費(fèi)能力 消費(fèi)意愿 競爭格局 線下渠道度高主導(dǎo)2024年高級珠寶占比年輕人口支撐婚慶主導(dǎo)2024年高級珠寶占比年輕人口支撐婚慶第一大本土品牌線下占99.1%，珠寶分散，年輕97.7%（177（28.Julia 手表專賣店占CAGR9.3%；中端時尚常需求；偏好中性質(zhì)68.1%，齋月直播購顯著珠寶CAGR10.8%樸設(shè)計上占比不足1%物增長顯著

人均可支配收入29.19萬元萬元2024占比2024年高級珠寶占比94.4%（147CAGR5.8%；黃金（44.9

婚禮場景支撐長期需制化、可持續(xù)（鉆）+常佩戴擴(kuò)容；偏好簡IP

5SK珠寶（3.0%）本土品牌壟斷（POHKONG10%、OEI9%，國際<2%

95.6%92.3%

2024年高級珠寶占比85.3%（1452023/24同比增5.8%2024年高級珠寶占比94.3%（8.7億元CAGR1.4%；中端消費(fèi)穩(wěn)健2024年高級珠寶占比91.4%（338CAGR8.7%；消費(fèi)兩極化顯著202484.（4.5CAGR0.6%；中端消費(fèi)受通脹侵蝕

婚嫁剛需（37.2%，日常佩戴增長；黃金偏好強(qiáng)（69.7%，培育鉆接受度低智能珠寶崛起；偏好（鉆石）社交送禮（KakaoTalkGift臺婚禮需求放緩，中性（

卡地亞市占率6.4%（升.3pc品牌份額穩(wěn)定；線國際奢侈品品牌主15.1%芙尼2.2“歷峰合計1.8CR510%2.833%

Laad+網(wǎng)紅”模式滲透延伸87.5%，百貨65.3%（而非KakaoTalkGift滲透率超90%市倉儲會員店占18.7%，多渠道協(xié)同布局著強(qiáng)壘高強(qiáng)

202462%2024年高級珠寶占比90%，國際品牌市占率28.6%；價格敏感度低2024年時尚珠寶占比18.735%2023564（超沙特289美元）2024年高級珠寶占比92.6%中端時尚珠寶CAGR7.7%

黃金消費(fèi)受金價制婚禮場景核心（占40.敘事支付溢價，黃金85.9%（+可持續(xù)受青睞，鉆石48%婚禮、朝圣為核心場本土紋樣，進(jìn)口聚焦婚禮/傳統(tǒng)節(jié)日為核心（戴崛起，培育鉆受政策支持

本 土 品 牌ThomasSabo等占國輕品牌潘先卡地亞（13.1%）領(lǐng)跑，CR5=33%；2.621.5%Damas占率1.6牌成功進(jìn)駐；國際本土品牌壟斷（n場分散

82.1%87.1%78.5%渠道94.1%者數(shù)據(jù)來源：東北證券整理品牌出海幾何6339+13%1IP+表7：黃金珠寶上市公司海外業(yè)務(wù)布局情況梳理六福集團(tuán)

東南美澳 39洲等

核心市場直營，新興市場授權(quán)加盟

接受度高已布局國家海外門店數(shù)商業(yè)模式 店效盈利情況 戰(zhàn)略規(guī)劃新加坡、馬來西海外擴(kuò)張為戰(zhàn)零售值同比增長 重點(diǎn)，持續(xù)優(yōu)周大福已布局國家海外門店數(shù)商業(yè)模式 店效盈利情況 戰(zhàn)略規(guī)劃新加坡、馬來西海外擴(kuò)張為戰(zhàn)零售值同比增長 重點(diǎn)，持續(xù)優(yōu)周大福亞等東南亞國63家直營主 11.4%，占集團(tuán) 東南亞現(xiàn)有門店13.1端品 的生產(chǎn)力，探索南、泰國新市場2025前三季度依托香港平臺和老鳳祥 美國加大等 6家連鎖營銷網(wǎng)直營5家網(wǎng)點(diǎn)+境外銷售同比增邁巴赫MAP戰(zhàn)點(diǎn)加盟1家網(wǎng)點(diǎn)加29.9%，約占略合作，拓展東總收入的1%南亞華人市場2025H1海外收東南亞為核心深潮宏基 馬來國、7家宏珠寶直營入同比增加化布局海外零售柬埔寨、新加坡164.02網(wǎng)絡(luò)；H股上市收的0.31%加速國際化進(jìn)程“產(chǎn)品+平臺”雙輪出海（IP聯(lián)名和Amazon、周六福6家加盟店未拆分披露Lazada；亞等2025年內(nèi)計劃拓展至10家門店并進(jìn)入新加坡2025H1境外市“品牌國際化，老鋪黃金新加坡1直營場收入占總收入市場全球化”新設(shè)境外公司為未455.2%來潛在計劃之一

350數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)公告，東北證券整理跨境電商：產(chǎn)業(yè)鏈全球化加速，行業(yè)拐點(diǎn)或?qū)⒊霈F(xiàn)跨境電商目前是我國消費(fèi)出海的先行者和主力軍。當(dāng)前已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了從平臺端到供應(yīng)鏈端的全面出海：Amazon主要平臺當(dāng)前，我國跨境電商商家主要依賴Amazon等電商平臺，同時，本土平臺的出海也為跨境電商出海提供了更多的選擇。從市場規(guī)模及競爭格局的角度看， +消費(fèi)能力的提升，電商需求快速增長，以印度尼西亞為例，2024年市場規(guī)模達(dá)到1073.9（約7015224年CR達(dá)到8.41Shopee202440%TiktokMarketplaceLazada圖75：印度尼西亞線上零售總額及YoY印尼線上零售總（左軸，萬印尼盾） 印尼線上零售總額YoY（右軸）0

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券圖76：印度尼西亞電商平臺集中度較高ShopeeMarketplace TokopediaMarketplace BMarketplaceTikTokShopMarketplace LazadaMarketplace BMarketplaceLazada B ZaloraQoo10Marketplace1008060402002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券 1.27AmazonTiktokCR101.5%注意的是，美國頭部玩家目前缺少深耕內(nèi)容電商的平臺，ShopMarketplace圖77：美國線上零售總額及YoY美國線上零售總（左軸，十美元） 美國線上零售總額YoY（右軸）140012001000800600400200

40%35%30%25%20%15%10%5%0 0%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券圖78：美國電商平臺集中度逐漸提升AmazonMarketplace Amazon WalmartA ExpressScripts CVSProCareMailServiceeBayMarketplace WalmartMarketplace TemuMarketplaceTarget7060504030201002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券年CAGR9.72%。SheinAliExpress圖79：西歐線上零售規(guī)模波動提升西歐線上零售總（左軸，十美元） 西歐線上零售總額YoY（右軸）700600500400300200100

40%30%20%10%0%-10%02015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

-20%數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券圖80：法國頭部平臺市占率（%）AmazonMarketplace ELeclerc AmazonVeepeeMarketplace Intermarché CarrefourCoursesU Shein AliExpressMarketplace504030201002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券綜上所述，我們認(rèn)為：品類端：東南亞主打消費(fèi)電子，歐美主打性價比品類3C3C圖81：泰國智能手機(jī)進(jìn)需求旺盛 圖82：越南電話、手機(jī)零件進(jìn)口額及中國比越南電話、手機(jī)及其零件進(jìn)口額（左軸，億美元）0

泰國手機(jī)進(jìn)口金額（左軸，百萬美元）泰國手機(jī)進(jìn)口額YoY（右軸）

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

0

越南從中國電話、手機(jī)及其零件進(jìn)口額（左軸，億美元）中國進(jìn)口占比（右軸，%）100%80%60%40%20%0%2018201920202021202220232024數(shù)據(jù)源泰央，北證券 數(shù)據(jù)源越海，北證券注2023統(tǒng)口徑改導(dǎo)中進(jìn)占躍升圖83：泰國消費(fèi)電子分渠道占比（%）線下渠道 線上渠道10002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券圖84：泰國消費(fèi)電子線上渠道銷售額及YoY807060504030201002015

泰國消費(fèi)電子線上渠道銷售額（左軸，十億泰銖）泰國消費(fèi)電子線上渠道銷售額YoY（右軸）2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券圖85：美國服裝家居類進(jìn)口需求穩(wěn)中有升美國服裝家居進(jìn)額（左軸，美元） 美國服裝家居進(jìn)口YoY（右軸）0

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%20012002200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024數(shù)據(jù)來源：Wind，美國經(jīng)濟(jì)分析局，東北證券當(dāng)前，美國在服裝及服裝配飾方面仍大量從我國進(jìn)口，但隨著貿(mào)易摩擦的加劇，這一比例整體下降，這也驅(qū)動了我國的服裝企業(yè)供應(yīng)鏈出海。圖86：中國在美國服裝類進(jìn)口中占據(jù)重要地位美國服裝及服裝件進(jìn)口額（軸，億美元） 美國從中國進(jìn)口（左軸，億元中國供給占比（軸）120 45.0%40.0%10035.0%80 30.0%25.0%6020.0%40 15.0%10.0%205.0%2018-012018-042018-072018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-07數(shù)據(jù)來源：Wind，美國人口普查局，東北證券5.3. 品牌驗證：東南亞消費(fèi)電子獨(dú)占鰲頭，歐美多品類性價比滲透CR1014.7%。圖87：印度尼西亞消費(fèi)電子市場規(guī)模及YoY2001801601401201000

2015

印尼消費(fèi)電子銷售額（左軸，萬億印尼盾）印尼消費(fèi)電子銷售額YoY（右軸）2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券圖88：印尼消費(fèi)電子分品牌市占率（以銷售量計，%）小米三星Oppo 傳音Vivo Realme 聯(lián)想華碩LG iPhone 其他數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券3C年接1650圖89170165160155150145140135130

2015 2016

美國消費(fèi)電子銷售額（左軸，十億美元）美國消費(fèi)電子銷售額YoY（右軸）2018 2019 2020 2021 2022 2023

10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券2016-202420%表8：美國消費(fèi)電子品牌市占率（以銷售量計，%）品牌201620172018201920202021202220232024三星15.113.312.012.111.611.411.511.811.9iPhone10.411.110.6AirPods--1.73.05.96.0AmazonEcho索尼4.03.63.5iPad2.83.03.0AppleWatch1.02.93.0HPTCLGoogleHome蘋果產(chǎn)品合計16.115.515.416.817.218.821.623.222.9數(shù)據(jù)來源：歐睿，東北證券Anker737ChargerAnkerPrimePowerBank、SoundcoreLiberty4+表9：安克與頭部消費(fèi)電子品牌產(chǎn)品對比安克Anker蘋果Apple三星Samsung品牌定位高性價比數(shù)碼配件品牌，主打?qū)嵱门c可靠高端科技與生活方式象征，注重生態(tài)與設(shè)計全球綜合科技品牌，覆蓋高低端全線代表產(chǎn)品Anker737Charger(GaN100W)$49.99；AnkerPrimePower(27,650 mAh $179.99；SoundcoreLiberty4耳機(jī)$99–$149iPhone15/16/17系列$799–$1,249；MacBookAir/Pro$999–$2,499；AirPodsPro2$249GalaxyS25GalaxyZFold6約$1,799；GalaxyA$169QLEDTV$900起價格區(qū)間中端（$15–$180）高端（$249–$2,500全價位（$150–$1,800+）目標(biāo)客群重視功能、性價比與品質(zhì)的數(shù)碼用戶高收入、追求體驗和品牌認(rèn)同的用戶從大眾到高端的廣泛用戶群主要優(yōu)勢技術(shù)穩(wěn)定、性價比高、兼容廣產(chǎn)品線廣、技術(shù)強(qiáng)、覆蓋全面數(shù)據(jù)來源：公開資料整理，東北證券家居品類則市場需求更大，競爭格局更加分散，有利于新銳品牌突圍。從市場規(guī)模來看，疫情后，歐洲、美國家居市場規(guī)模持續(xù)走低，或因疫情后加息周期導(dǎo)致需求不足。我們認(rèn)為隨著降息周期的到來，歐洲、美國家居品類需求或更加旺盛。圖90：西歐家具家居市規(guī)模及圖91：美國家具家居市規(guī)模及

西歐家具家居銷售額（左軸，十億美元）西歐家具家居銷售額YoY（右軸）2015201620172018201920202021202220232024

10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%

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美國家具家居銷售額（左軸，十億美元）美國家具家居銷售額YoY（右軸）15%10%5%0%-5%-10%2015201620172018201920202021202220232024數(shù)據(jù)源歐，北券 數(shù)據(jù)源歐，北券2024CR1030%14%圖92：法國家居市場集度 圖93：美國家居市場集度其他其他70CR10總計30其他86CR10總計 其他CR10總計14其他86CR10總計 其他CR10總計14數(shù)據(jù)源歐，北券 數(shù)據(jù)源歐，北券Ashley等本土toolless表10：致歐科技與本土龍頭品牌對比公司致歐科技AshleyFurnitureIndustriesInterIKEASystemsB.V.品牌SONGMICSVASAGLEFEANDREAAshleyFurnitureIKEA品牌定位家居生活與收納用品品牌中端家具品牌，強(qiáng)調(diào)設(shè)計感寵物家居品牌美國大眾家具零售龍頭全球平價家具設(shè)計品牌主打品類衣架、化妝臺、收納柜、鞋架書桌、茶幾、書架、餐桌、電視柜貓爬架、寵物籠、狗窩、寵物家具沙發(fā)、床具、餐桌椅、裝飾品全屋家具、家居用品、廚房/臥室系統(tǒng)設(shè)計風(fēng)格簡約實(shí)用、都市輕生活現(xiàn)代簡約溫馨舒適、與家裝融合美式鄉(xiāng)村、現(xiàn)代家居風(fēng)現(xiàn)代極簡、功能至上價格區(qū)間US$20–100US$80–300US$30–150US$200–2,000US$30–900銷售渠道Amazon、Walmart、Wayfair、官網(wǎng)自營AshleyHomeStore+經(jīng)銷商+電商全球直營店+官網(wǎng)+線上提貨（BOPIS）目標(biāo)客群年輕租房族、小家庭、重視實(shí)用性都市家庭、注重性價比與設(shè)計寵物主、家庭養(yǎng)寵用戶中產(chǎn)家庭、偏愛傳統(tǒng)家具大眾消費(fèi)者、年輕家庭品牌特色收納與功能性結(jié)合、SKU豐富“Affordable好寵物與家居融合設(shè)計產(chǎn)品線最全、美國制造全球供應(yīng)鏈、極致成本控制市場主力地區(qū)歐洲+美國歐洲+美國全球（以歐美為主）美國本土全球（含