TOPTOY：中國位居前列的潮玩集合品牌1.公司概況：始于實體門店，成為潮玩集合零售商2.行業(yè)概況：潮玩IP產(chǎn)業(yè)景氣度持續(xù)上修，TOPTOY市占3.公司業(yè)務：打造“自有IP+授權IP+他牌IP”矩陣，構建全產(chǎn)業(yè)價值鏈環(huán)節(jié)的一體化平臺4.風險提示?“產(chǎn)品不再是被動陳列的庫存，而成為互動的道具?？臻g既為社交聯(lián)結(jié)而設計，亦為交易轉(zhuǎn)化而存在?！?收入快速增長，盈利能力顯著改善：2024年TOPTOY在中國內(nèi)地實現(xiàn)GMV24億元人民幣，其中自研產(chǎn)品收入占比接近50%。2022-2024年GMV復合年增長率超過50%。2022/2023/2024/2025H1分別實現(xiàn)收入6.79/14.61/19.09/13.60億元，對應毛利率19.9%/31.4%/32.7%/32.4%，對應經(jīng)調(diào)整凈利率(-5.6%)/14.6%/15.4%/13.2%。業(yè)績的快速增長主要依賴于 售費用率從早期的超過20%大幅下降至2025H1約12%。?構建了“自有IP+授權IP+他牌IP”的多層次矩陣：品類上以手辦為核心（占比60%-70%），搪膠毛絨為增長主力（收入占比超10%）。截至2025年9月?lián)碛?7個自有IP和43個知名授權IP（如迪士尼、三麗鷗）。2024年自研產(chǎn)品銷售收入占總收入近50%，根據(jù)弗若斯特沙利文，該比例為中國潮玩集合品牌中比例最高的。同時，TOPTOY通過收購的方式以豐富自有IP矩陣，自有IP數(shù)量從25年6月30日的8個增加至2025年9月19日的17個。2022-2025H1線下收入占比近90%：TOPTOY構建了以線下門店網(wǎng)絡為核心、線上全域覆蓋的全渠道銷售體系。?建立了以線下銷售為核心、線上銷售等共同發(fā)展的全渠道體系。線下渠道由直營門店、TOPTOY合伙人（加盟）和線下經(jīng)銷商構成，其中加盟模式和經(jīng)銷商共同貢獻了70%以上的收入；線上渠道增長迅速，2025年上半年占比已達8.8%。截至2025年6月，TOPTOY門店總數(shù)達293家，涵蓋旗艦店、主流門店和快閃店三種形態(tài)。合伙人模式即公司通過輸出運營管理與品牌標準，由合伙人承擔門店運營，實現(xiàn)高效復制。截至2025年上半年，合伙人數(shù)量為70名，平均每位管理3.6家門店。此外，公司借助經(jīng)銷商渠道快速拓展市場覆蓋，經(jīng)銷商數(shù)量從2022年的12家增長至2025年上半年的53家，顯示出渠道滲透能力的持續(xù)增強。通過“直營樹立標桿、加盟快速復制、經(jīng)銷商填充網(wǎng)絡、線上賦能增量”的組合策略，實現(xiàn)了渠道廣度與運營深度的同步提升。?風險提示：IP熱度下降、IP續(xù)約風險、開店速度不及預期、行業(yè)競爭加劇等風險。?TOPTOY的品牌始于2020年12月，作為名創(chuàng)優(yōu)品集團的全資附屬公司，在廣州正佳廣場開設的首家門店。?2024年，TOPTOY開始布局海外市場，這一年，在馬來西亞、印尼、泰國等地總共開設了4家門店。?2025年3月TOPTOY上海南京東路步行街首家全球旗艦店正式開業(yè)，并召開品牌戰(zhàn)略升級發(fā)布會，宣布海外擴張計劃，計劃未來五年在全球100個核心商圈范圍，開設超1000家店。5月份，與HiTOY海創(chuàng)文化成立合資公司“果然有趣”，強化自有IP矩陣，TOPTOY持股51%。合資公司重點運營HiTOY旗下IP，包括治愈系潮玩“Nommi糯米兒”和“Maymei霉霉”。?2025年在開曼群島注冊成立為豁免有限公司，并通過重組成為現(xiàn)有潮玩業(yè)務的控股公司。作為潮玩集合品牌，TOPTOY專注于通過多元化IP矩陣開發(fā)及銷售潮玩產(chǎn)品。上市后將作為獨立實體運營。?公司于2025年7月獲得了淡馬錫、瑞橡資本、靈動創(chuàng)想創(chuàng)始人謝國華旗下JointCreationInvestment等機構共同投資，金額合計約5940萬美元，投后估值約為13億美元。?截至2025年9月26日，名創(chuàng)優(yōu)品持股86.9%；員工股權激勵平臺TOPTOYMANAGEMENTHOLDINGLIMITED持holdingLimited持股3.9%；晏曉嬌女士通過YXJHoldingLIMITED持股0.8%，淡馬錫通過EmeiInvestment和TrueLight合計控股4.0%，瑞橡資本持股0.6%，謝國華先生通過JointCreationInvestment持股0.2%。?創(chuàng)始人兼CEO孫元文先生本科畢業(yè)于青島科技大學機械工程及自動化專業(yè)，擔任公司執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官，此前在優(yōu)衣庫負責店鋪運營，于2018年7月加入名創(chuàng)優(yōu)品集團，擔任名創(chuàng)優(yōu)品集團業(yè)務部門運營總監(jiān)，于2020年10月成立TOPTOY品牌。?晏曉嬌擔任執(zhí)行董事、首席財務官、聯(lián)席公司秘書，負責集團的整體戰(zhàn)略、財務及資本管理，此前分別在畢馬威和名創(chuàng)優(yōu)品擔任審計經(jīng)理和高級會計經(jīng)理、會計總監(jiān)、財務副總裁。職位職位至20252020年10月成立TOPTOY品牌，并自此領導集團。此前，于2018年7月?lián)蚊麆?chuàng)優(yōu)品集團月起擔任名創(chuàng)優(yōu)品集團高級會計經(jīng)理、會計總監(jiān)及財務副總裁。此前于2008年10月在畢馬威華振會計師事務所（特殊普通合伙）廣州會及英國特許公司治理公會的會員，擁有香港中1.4財務分析：營收快速增長，規(guī)模效應帶來毛利率的改善?營業(yè)收入加速增長，毛利率顯著提升：2022至2025H1，TOPTOY取得收入6.8/14.6/19.1/13.6億元，2023年至2024年同比增速分別為115.25%、30.64%，25H1同比24H1增長58.50%。2022至2025H1，取得毛利潤1.35/4.59/6.24/4.41億元，對應毛利率分別為5.63%/14.61%/15.42%/13.23%。收入14.6113.60976.7952022202320242025H176543210毛利(人民幣億元)毛利率(右軸)31.4%32.7%32.4%31.4%6.2419.9%19.9%4.594.594.412022202320242025H135.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%mm調(diào)整后凈利潤(人民幣億元)調(diào)整后利潤率(右軸)2.52.00.50.0(0.5)14.61%2.9414.61%13.23%15.42%13.23%2.13-5.63%-0.3820.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%1.5財務分析：費用率整體得到控制并趨于穩(wěn)健?費用率整體得到控制并趨于穩(wěn)?。?022-2025H1，TOPTOY總期間費用為1.68/1.69/2.29/1.83億元，費用率分別為24.70%/11.55%/12%/13.45%。拆分來看，2022-2025H1，銷售及經(jīng)銷開支分別為1.49/1.52/2.02/1.60億元，費用率分別為22.01%/10.40%/10.58%/11.75%。行政開支分別為0.18/0.17/0.27/0.23億元，費用率分別為2.69%/1.14%/1.43%/1.69%。■期間費用(人民幣億元)——期間費用率(右軸)24.70%2.291.681.69?泛娛樂商品行業(yè)是指以IP為核心，圍繞實物商品開展的一系列產(chǎn)業(yè)，商品主要包括玩具、配飾、家居飾品等。隨著優(yōu)質(zhì)IP影響力的提升，泛娛樂商品能夠增長率達12.9%。展望未來，該行業(yè)將受益于IP全球化進程推進、品類拓展不斷深化和市場滲透率持續(xù)提升，預計到2030年市場規(guī)模將達到1,948億美元，2025年至2030年復合年增長率達13.?根據(jù)弗若斯特沙利文，全球潮玩行業(yè)市場規(guī)模已由2019年的198億美元增長至2024年的380億美元，復合年增長率為13.9%。全球潮玩行業(yè)持續(xù)向IP驅(qū)動型內(nèi)容和沉浸式消費場景演進，逐漸從單一玩具產(chǎn)品蛻變?yōu)閭鬟f情感的文化載體。預計全球潮玩行業(yè)市場規(guī)模將由2025年的503億美元增長至2030年的1,0470194818091653147412821054822695669672695448498448010479488467366255033802742742702152019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E圖：2024年及2030年（估計）全球潮玩行業(yè)按國家及地區(qū)劃分的明細（按北美洲南美洲其他地區(qū)北美洲亞洲(除中國外)其他地區(qū)?根據(jù)弗若斯特沙利文，中國潮玩行業(yè)呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢，零售額由2019年的人民幣207億元躍升至2024年的人民幣587億元，實現(xiàn)23.2%的復合年增長率。該行業(yè)預計將由2025年的人民幣825億元增長至2030年的人民幣2133億元，實現(xiàn)20.9%的一增長趨勢。手辦的增長則源于其收藏價值、精湛工藝以及與知名角色的情感聯(lián)結(jié)。以搪膠毛絨及手辦的形式對IP角色進行二次創(chuàng)造可促進入的合作。因此，根據(jù)弗若斯特沙利文，按零售額計，搪膠毛絨在中國潮玩行業(yè)的市場份額預計將由2024年的9.4%增長至2030年的13.6%。而按零售額計，手辦在中國潮玩行業(yè)的市場份額預計將由2024年的45.1%021331857158913251076825587352430352345249207345249手辦搪膠毛絨3D拼裝模型其他手辦搪膠毛絨3D拼裝模型其他13.1%21.6%45.1%13.6%45.1%9.4%51.2%9.4%22.1%23.9%?根據(jù)弗若斯特沙利文，按零售額計，中國潮玩行業(yè)前五大潮玩零售商的市場份額合計達20.7%，呈現(xiàn)相對分散的市場格局。其中，公司2024年在中國的零售額達人民幣13億元，在中國潮玩行業(yè)零售商中排名第三，市場份額為2.2%。在中國潮玩行業(yè)按零售額計的前五大潮玩零售商中，按2020年至2024年復合年增長率計，公司在零售額增幅及門店數(shù)量增幅方面均位居中國首位。?根據(jù)弗若斯特沙利文，按零售額計，中國潮玩行業(yè)的前五大潮玩集合零售商的合計市場份額達5.3%，呈現(xiàn)較為分散的市場格局。于2024年，公司在中國的零售額為人民幣13億元，以2.2%的市場份額在中國潮玩行業(yè)的潮玩集合零售商中位居首位。零售額(人民幣億元)市場份額(右軸)零售額(人民幣億元)市場份額(右軸)66權?IP方面：涵蓋自有IP、授權IP及他牌IP的全面且動態(tài)的IP矩陣。實現(xiàn)了多個IP之間的彼此引流及有機聯(lián)動，借助打造新的產(chǎn)品系列及合作來提升品牌影響力反哺IP熱度。來自授權IP及他牌IP的實時洞察進一步賦能自有IP的孵化，增強產(chǎn)品組合的差異化及與消費者的連接，定期開發(fā)出既獨具特色又可引起消費者共鳴的產(chǎn)品。成為IP二次創(chuàng)作的領導者，于中國市場取得的收入在可比的IP產(chǎn)品中遙遙領先。?渠道方面：廣泛且全面的全渠道消費者觸達。線下門店網(wǎng)絡提供沉浸式互動體驗并形成良好的品牌曝光。收集一手即時反饋，為產(chǎn)品設計及渠道選品策略提供信息。除自營天貓旗艦店及小程序外，產(chǎn)品亦通過其他中國主流電商平臺、新興內(nèi)容電商平臺、山姆會員商店及DonDonDonki等大型零售商及其他多樣化零售渠道進行銷售。通過多樣靈活的業(yè)務模式進入海外市場。?社區(qū)方面：高度認可的品牌影響力和規(guī)模領先、活躍且多元化的客群。根據(jù)弗若斯特沙利文消費者調(diào)研，TOPTOY是消費者首選的潮玩集合品牌。截至2025年6月30日，公司擁有注冊會員數(shù)量超1,000萬，是潮玩行業(yè)中擁有最大會員群體的公司之一。?截至2025年9月19日，公司擁有17個自有IP及43個授權IP。此外，公司依托超過600個他牌IP，構建出多元且動態(tài)的IP矩陣，不斷拓寬粉絲群體并提升流量。公司產(chǎn)品的核心是自研產(chǎn)品，是公司通過積極參與設計過程而開發(fā)的產(chǎn)品，且基于公司的自有IP以及與知名IP授權合作。此外，公司通過供貨商協(xié)議直接采購產(chǎn)品以豐富產(chǎn)品種類。該等產(chǎn)品為直接銷售，或與已有所需IP授權的供貨商共創(chuàng)。?25年5月，與HiTOY海創(chuàng)文化成立合資公司“果然有趣”，強化自有IP矩陣，TOPTOY持股51%。合資公司重點運營HiTOY旗下IP，包括治愈系潮玩“Nommi糯米兒”和“Maymei霉霉”等，兩個IP在2024年8月到12月的五個月內(nèi)已創(chuàng)下了破億的銷售額，潛力較大。名創(chuàng)優(yōu)品集團董事長葉國富也對Nommi糯米兒寄予厚望，在2025中期業(yè)績電話會中預估該IP2025年銷售額可達到2.5億元，2026年預計6億元。資料來源：小紅書（TOPTOY）、公司招股說明書、華圖：自有IP“Nommi糯米兒”?戰(zhàn)略的核心是通過富有創(chuàng)造性的產(chǎn)品開發(fā)重新創(chuàng)作獲授權IP，充分挖掘其新的商業(yè)潛力。將每個IP視為創(chuàng)新平臺——通過本土化二創(chuàng)、品類拓展與全新設計敘事，對角色與故事進行二次創(chuàng)作，保留對該等二創(chuàng)作品的獨家使用權，得以構建自有設計庫，成為極具競爭力的資產(chǎn)。?擁有高效且嚴謹?shù)牧鞒蹋_保產(chǎn)品開發(fā)與品牌調(diào)性一致，同時在從初始概念到零售上市的全階段，都能滿足授權方的創(chuàng)意標準。培育自有IP，同時重塑現(xiàn)有授權的策略創(chuàng)造了一個平衡的產(chǎn)品組合，既能推動即時收入，又能推動可持續(xù)的品牌建設。資料來源：小紅書（TOPTOY）、公司招股說明書、華?TOPTOY以自研產(chǎn)品為核心，通過積極參與設計過程而開發(fā)的產(chǎn)品，且基于自有IP以及與知名IP授權合作。外采產(chǎn)品方面，通過供應商協(xié)議直接采購產(chǎn)品以豐富產(chǎn)品種類，該等產(chǎn)品為直接銷售，或與已有所需IP授權的供應商共創(chuàng)。TOPTOY通過多級篩選系統(tǒng)以確保質(zhì)量和品牌一致性并給消費者帶來獨特體驗，例如快閃店Chiikawa在開業(yè)首月產(chǎn)生近1000萬元GMV。?收入顯著增長主要由于自研產(chǎn)品增多：2022-25H1分別為人民幣2.54/7.57/8.96/6.21億元，分別占TOPTOY潮玩產(chǎn)品銷售總收入的39.6%、53.6%、49.1%及47.2%。8642060.40%53.60%5.%52.80%46.40%47.20%39.60%6.5549.10%6.968.967.573.876.212.54自研產(chǎn)品銷售收入(人民幣億元)外采產(chǎn)品銷售收入(人民幣億元)自研產(chǎn)品占比(右軸)外采產(chǎn)品占比(右軸)?手辦是TOPTOY最暢銷的產(chǎn)品類別，也是主要產(chǎn)品類型之一。以?3D拼裝模型方面是TOPTOY擁有覆蓋人群最廣的品類除熱門IP主題系列外，亦推出滿足不同創(chuàng)意需求的其他拼裝產(chǎn)品線，如日常創(chuàng)意系列。精?搪膠毛絨是TOPTOY增長最快的產(chǎn)品類別。搪膠面部搭配毛絨材質(zhì)取得絕佳平衡。搪膠與毛絨的組合營造出視覺沖擊力十足的對比效果，同時提升美學魅力與感官體驗，賦予每個角色強烈表現(xiàn)力與持久耐用性。許多產(chǎn)品系列配備可拆卸服裝和靈活可動關節(jié)等亮點功能，能激8642012.5610.178.643.834.213.830.640.640.900.110.670.002022年?TOPTOY通過全面而廣泛的銷售及經(jīng)銷網(wǎng)絡銷售產(chǎn)品，主要包括直營門店的銷售、通過稱為TOPTOY合伙人的加盟商進行的銷售、通過線下經(jīng)銷商進行的銷售及線上銷售。?TOPTOY及TOPTOY合伙人經(jīng)營的TOPTOY門店是主要銷售渠道，提供最廣泛的產(chǎn)品選擇以滿足不同粉絲的需求。零售門店是TOPTOY開展業(yè)務及與粉絲建立聯(lián)系的重要渠道。例如，TOPTOY利用零售門店聚集大量粉絲、試驗新產(chǎn)品、升級購物體驗及提高品牌知名度。0100814855466795449979331533567233153281082276317254140301688617254140301094911608109496910543275966910543288714218871421331期末經(jīng)銷商數(shù)量529n截至2022年、2023年及2024年12月31日以及2025年6月30日，網(wǎng)絡內(nèi)分別有117家、148家、276家及293家TOPTOY門店。nTOPTOY門店是經(jīng)銷及品牌戰(zhàn)略的核心部分。其中旗艦店是門店網(wǎng)絡的核心亮點，它們并非傳統(tǒng)零售門店，而是作為文化地標存在，門店平均面積為約870平方米。主流門店選址布局于人流量大的城市購物中心，以最大化曝光度與到店客流，平均面積為約240平方米?？扉W店是測試市場的實驗室，通常用于為特定IP產(chǎn)品系列開展營銷活動、發(fā)布新品，或在進入新的地理市場時建立初步立足點。門店類別2022202320242025H18---5?線上銷售主要通過所有主要第三方電商平臺及內(nèi)容及社交媒體（如天貓、京東、抖音、小紅書及拼多多等）上進行線上銷售。?在電商市場上，專注于交易性銷售，同時與平臺主導的促銷活動合作。實施復雜的客戶標簽，以追蹤購買行為及來源，根據(jù)個人喜好進行高度針對性的產(chǎn)品推薦，從而顯著提高轉(zhuǎn)化率。內(nèi)容及社交媒體策略專注于通過直播和社區(qū)參與等互動形式獲取及轉(zhuǎn)化客戶。該渠道是重要的營銷平臺，可以推動實時銷售，培養(yǎng)持久的品牌忠誠度，同時擴大在關注趨勢的消費者群體中的影響力。?產(chǎn)品受眾廣泛，核心客群主要包括三類：關注潮流的Z世代消費者、家庭客群以及熱忱的品牌忠實粉絲。TOPTOY為每個群體制定針對性互動策略，開展有廣泛效用的品牌活動，確保覆蓋不同的消費客群。?產(chǎn)品發(fā)布營銷活動。新產(chǎn)品發(fā)布前開展以內(nèi)容共創(chuàng)為核心的集中營銷活動。產(chǎn)品發(fā)布時，同步開展跨平臺內(nèi)容營銷活動以最大化互動效果。作為數(shù)字策略的補充，在門店舉辦高影響力營銷活動，包含明星簽售、互動挑戰(zhàn)、等身IP角色合影點及手工工坊等環(huán)節(jié)。線上線下活動整合聯(lián)動。?持續(xù)品牌互動。在產(chǎn)品發(fā)布間隙通過持續(xù)的內(nèi)容輸出保持熱度。開展各類活動（如比賽、挑戰(zhàn)等活動）與消費者互動。舉辦主題拼裝活動，以此觸達核心家庭客群，帶動客流、增進互動并提升銷售轉(zhuǎn)化。?同時，TOPTOY小程序通過提供有趣且有回報的用戶體驗，助力培養(yǎng)持續(xù)的品牌互動。通過新品盤點、抽獎等元素激勵用戶重復訪問，通過創(chuàng)意工坊邀請用戶參與共創(chuàng)及產(chǎn)品個性化定制，加深用戶的情感投入，培養(yǎng)歸屬感與社群?公司從2024年開始布局海外后，海外市場迅速起量。2024至2025H1，海外收入分別為1181萬元、5248萬元。門店數(shù)量從2024年的4家到2025H1的10家，到2025年9月26日達到15家。截至2025年6月30日，公司有33名全職雇員位于海外國家。?目前TOPTOY已經(jīng)進入泰國、馬來西亞、印度尼西亞和日本等市場，未來會進一步拓展至東南亞、東亞、北美及南美等地區(qū)。2025年3月，TOPTOY正式宣布全球化戰(zhàn)略升級，提出未來五年，海外銷售占比要超過50%，并計劃覆蓋全球100個國家的核心商圈，開設1000家門店。3002502000283272283002022202320242025H1境內(nèi)門店數(shù)量境外門店數(shù)量資料來源：小紅書（TOPTOY）、公司招股說明書、華n公司供應商主要包括潮玩及模具工廠與IP授權方。通過全面的數(shù)字化整合與供應商深度