一、11月出口超預期回升，原因有二。（以美元計價同比增長環(huán)比增長7.0pct。去年同期基數(shù)較前值有所放緩，10月抬升。但我們排除2024年同期基數(shù)影響，發(fā)現(xiàn)11月兩年復合同比增速為6.2%，較前值增長0.7pct。11月出口超預期回升，原因有二：一是歐盟經(jīng)濟小幅回暖，中國對歐盟出口亦明顯好轉，表現(xiàn)頗為亮眼。2025年第三季度歐盟GDP環(huán)比增長0.3%，較上一季度的0.2%有所加快。中國對歐盟出口亦明顯好轉，自今年5月開始，中國對歐盟出口兩年復合同比讀數(shù)延續(xù)增長趨勢，11月為11.0%，較前值增長4.3pct。二是中國與非洲、拉丁美洲等新興市場經(jīng)濟體合作深化，同時特朗普差異化關稅稅率推動中國企業(yè)加速向非洲和拉美等地出海帶動出口高增。11月中國對非洲、拉丁美洲出口的兩年復合同比增速分別高達18.9%、12.9%，較前值環(huán)比增長3.3pct和0.9pct。二、產(chǎn)品上，出口亮點依然在機電產(chǎn)品和汽車等中高端制造，而勞動密集型產(chǎn)品延續(xù)放緩趨勢。月機電產(chǎn)品出口延續(xù)高增勢頭，其中集成電路、液晶平板顯示模組表現(xiàn)亮眼。汽車出口韌性不減，新能源車出口是貢獻主力。勞動密集型產(chǎn)品的以價換量策略效果一般，11月箱包、服裝、鞋靴、玩具等產(chǎn)品出口依然顯著負增。三、2026年出口怎么看？關稅(103020%)1-814.6%，幾乎持平于去年同期。中國出口逆襲背后，在于兩點：一是特朗普差異化關稅稅率下企業(yè)加速出海，中國對非洲、拉美、中東等地資本品出口大增；二是中國產(chǎn)品仍以物美價廉的樸素優(yōu)勢，繼續(xù)抬升在全球中的出口份額。支撐中國出口韌性的核心驅動力并不會改變，我們預計2026年出口增速為5%，原因有二：2025115.8%5.4以上的趨勢之上，而在明年貿(mào)易環(huán)境較今年明顯改善的背景下，出口增速或延續(xù)這一趨勢。其一，關稅暫時落定，外貿(mào)環(huán)境明顯改善，且歐美開啟新一輪財政擴張紅利，需求或有邊際抬升。首先是美國財政貨幣雙寬松，2025年財政力度較2024年邊際收斂，但《大而美法案》意味著2026年之后美國財政依然難以回歸，根據(jù)CRFB、CBO等估算，2026年美國赤字率將突破7%，2027年達到7.1%。此外，我們預計美聯(lián)儲2025年12月降息，2026年上半年再降息兩次，這對過去幾年高通脹和高利率壓制的傳統(tǒng)供需部門而言，是一次需求改善契機。其次是德國財政大擴張。2025年德國打破債務剎車約束，重振財政擴張。根據(jù)2026年德國聯(lián)邦草案，98020%GDP2.8%2024年的1.7%大幅提升。同樣財政易擴難收的還有法國、英國、日本等傳統(tǒng)發(fā)達國家，依然徘徊在疫后財政擴張大勢之中。11月20日，路透社報道，一份草案文件顯示，高市早苗正在制定一項總額為21.3萬億日元（約合1354億美元）的經(jīng)濟刺激計劃，相關方案的擬定已進入最后階段。其二，中國產(chǎn)品在非美地區(qū)進口份額中延續(xù)上升趨勢，2026年這一特征將繼續(xù)延續(xù)。先來看歐洲進口市場，今年1-7月來自中國的進口占比提升約0.7%，擠占了德國、意大利、荷蘭、比利時等傳統(tǒng)發(fā)達經(jīng)濟體原有的市場份額?？梢悦黠@看到，這些國家的進口占比降幅較為顯著。再來看非洲、拉丁美洲等新興市場，隨著中非、中拉合作進一步深化，政策紅利正在轉化為貿(mào)易增長，同時中國企業(yè)加速出海帶動一輪資本開支浪潮，中國對新興市場出口增速將顯著高于其進口增速。例如WTO預計非洲2025年進口增速為11.8%，而1-11月中國對非洲出口增速高達26.3%，遠高于前者。目 錄一、11月出口超預期回升，原因有二 1二、產(chǎn)品上，出口亮點依然在機電產(chǎn)品和汽車等中高端制造 2三、2026年出口怎么看？ 3風險分析 6811月出口（以美元計價5.9%1.1；進口增1%1116.8900.7億美元。11月出口同比讀數(shù)較10月明顯改善，出口超預期回升背后究竟是哪些原因？這一趨勢能否持續(xù)？一、有兩個原因導致11月出口超預期回升11月出口（以美元計價）同比增長5.9%，較前值（-1.1%）走高了7個百分點。去年同期基數(shù)較前值有所放緩，因此在低基數(shù)下11月出口同比讀數(shù)會較10月抬升。2024年11月出口同比增速為6.6%，較前值放緩6.0pct。受高基數(shù)和工作日天數(shù)較少影響，今年10月出口同比增速僅為-1.1%。我們觀察兩年復合同比以排除202411月兩年復合同比增速為62%0。11月出口超預期回升，原因或有二，一是歐盟經(jīng)濟小幅回暖，中國對歐盟出口亦明顯好轉，表現(xiàn)頗為亮眼。2025年第三季度歐盟GDP環(huán)比增長0.3%，較上一季度的0.2%有所加快。中國對歐盟出口亦明顯好轉，自今年5月開始，中國對歐盟出口兩年復合同比讀數(shù)延續(xù)增長趨勢，11月為11.0%，較前值增長4.3pct。二是中國與非洲、拉丁美洲等新興市場經(jīng)濟體合作深化，同時特朗普差異化關稅稅率推動中國企業(yè)加速向非洲和拉美等地出海帶動出口高增。5月13日，中國—拉美和加勒比國家共同體論壇第四屆部長級會議在北京舉行，三個主要經(jīng)濟體巴西、智利和哥倫比亞的總統(tǒng)首次親自出席。隨后推出了兩項重量級成果，中國和拉美33國聯(lián)合發(fā)布《北京宣言》，并正式啟動2025—2027年重點合作計劃。隨后6月，中國落實對53個非洲建交國實施100%稅目產(chǎn)品零關稅的舉措。11月中國對非洲、拉丁美洲出口的兩年復合同比增速分別高達18.9%、12.9%，較前值環(huán)比增長3.3pct和0.9pct。圖1:兩年復合同比增速（%）30.0%25.0%

中國總出口 中國對歐盟出口 中國對非洲出口24.6%18.9%14.0%18.9%14.0%14.5%10.8%14.7%11.9%15.6%11.0%8.6%6.9%7.6%5.3%5.8%6.7%1.5%%4.6%6.0%7.1%7.0%6.4%5.3%5.5%6.2%2025-02%2025-03%2025-04 2025-05 2025-06 2025-07 2025-08 2025-09 2025-10 2025-1115.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%圖2:中國分國別拉動情況單位（%）2025-112025-10當月拉動：觀察哪些經(jīng)濟體對出口拉動更為明顯？2025-09 2025-08 2025-072025-062025-05歐盟2.00.12.0 1.6 1.41.11.8美國-4.3-3.8-4.2-5.1-3.3-2.4-5.0東盟1.41.72.43.42.62.72.5日本0.2-0.30.10.30.10.30.3中國香港1.61.71.91.30.91.30.9韓國0.1-0.50.3-0.10.2-0.30.0中國臺灣0.30.20.20.40.40.10.2澳大利亞0.70.10.20.20.30.00.2俄羅斯-0.2-0.8-0.8-0.6-0.3-0.5-0.3印度0.30.20.50.30.40.30.4拉丁美洲1.10.21.2-0.20.6-0.20.2非洲1.40.52.71.21.91.61.6二、出口亮點依然在機電產(chǎn)品和汽車等中高端制造11月機電產(chǎn)品出口延續(xù)高增勢頭，其中集成電路、液晶平板顯示模組表現(xiàn)亮眼。11月機電產(chǎn)品出口兩年復合同比增速為8.8%，較前值（7.3%）環(huán)比增長1.5pct。其中集成電路出口兩年復宏觀動態(tài)報告4月至今始終保持約20%的讀數(shù)。11月液晶平板顯示模組出口兩年復合同比增速為1%，6.1pct。汽車出口韌性不減，新能源車出口是貢獻主力。月汽車出口兩年復合同比增速為28.43。占乘用車出口47.3%，較去年同期增長26.3個百分點。勞動密集型產(chǎn)品的以價換量策略效果一般，11月箱包、服裝、鞋靴、玩具等產(chǎn)品出口依然顯著負增。11月箱包、服裝、鞋靴、玩具出口金額同比增速分別為-19.5%、-10.9%、-17.2%和-25.6%。圖3:中國分產(chǎn)品出口同比單位（%）2025-112025-102025-09同比2025-082025-072025-062025-05出口5.9-1.18.34.37.15.84.6農(nóng)產(chǎn)品2.3-1.34.5-3.91.6-6.3-1.9成品油-0.313.6-5.9-0.4-2.3-13.5-27.1稀土34.942.997.134.7-17.6-46.9-48.3肥料40.2101.295.468.0134.659.3-4.4塑料制品-3.5-9.83.80.83.22.2-2.0箱包及類似容器-19.5-25.7-12.3-14.9-10.0-7.1-10.3紡織紗線、織物及制品1.0-9.16.41.40.5-1.6-2.0服裝及衣著附件-10.9-16.0-8.0-10.1-0.60.82.5鞋靴-17.2-21.0-13.3-17.1-7.7-4.0-5.6陶瓷產(chǎn)品-10.7-18.3-4.3-0.619.530.514.5鋼材4.3-14.4-2.7-7.511.7-1.60.8未鍛軋鋁及鋁材-10.0-7.7-1.4-6.5-6.0-18.2-0.2家具及其零件-8.8-12.70.4-3.23.00.6-9.7玩具-25.6-31.0-28.0-21.0-3.38.1-1.1機電產(chǎn)品9.71.212.67.68.08.27.2通用機械設備4.5-9.124.84.35.31.45.6自動數(shù)據(jù)處理設備及其零部件-7.0-10.0-0.3-3.0-9.6-2.8-3.8手機-12.6-16.6-1.9-18.9-21.8-10.4-23.2家用電器-5.8-13.6-9.7-6.6-3.8-9.0-8.9音視頻設備及其零件4.74.37.84.27.67.40.2集成電路34.226.932.732.829.224.233.4汽車包括底盤53.034.010.917.318.623.113.7汽車零配件1.6-11.65.24.84.00.07.0船舶46.468.442.734.9-1.523.643.7液晶平板顯示模組17.612.017.013.81.88.26.3醫(yī)療儀器及器械9.7-1.08.86.1 5.02.3燈具照明裝置及其零件-21.3-31.0-16.7-17.0-5.61.2-7.5三、2026年出口怎么看？雖然今年美對華加征關稅，但實際出口表現(xiàn)屢超市場預期，1-11月出口同比增速高達5.4%。根據(jù)今年1-8月已公布的各國出口規(guī)模，我們預估出中國出口份額。結果顯示：即使今年美對華新增30%宏觀動態(tài)報告關稅(10月30日后降為20%)，中國今年1-8月出口份額約為14.6%，幾乎持平于去年同期。中國出口逆襲背后，在于兩點：一是特朗普差異化關稅稅率下企業(yè)加速出海，中國對非洲、拉美、中東等地資本品出口大增；二是中國產(chǎn)品仍以物美價廉的樸素優(yōu)勢，繼續(xù)抬升在全球中的出口份額。支撐中國出口韌性的核心驅動力并不會改變，我們預計2026年出口增速為5%，原因有二：2025115.8%5.4以上的趨勢之上，而在明年貿(mào)易環(huán)境較今年明顯改善的背景下，出口增速或延續(xù)這一趨勢。其一，關稅暫時落定，外貿(mào)環(huán)境明顯改善，且歐美開啟新一輪財政擴張紅利，全球需求或有邊際抬升。首先是美國財政貨幣雙寬松，2025年財政力度較2024年邊際收斂，但《大而美法案》意味著2026年之后美國財政依然難以回歸，根據(jù)CRFB、CBO等估算，2026年美國赤字率將突破7%，2027年達到7.1%。此外，我們預計美聯(lián)儲2025年12月降息，2026年上半年再降息兩次，這對過去幾年高通脹和高利率壓制的傳統(tǒng)供需部門而言，是一次需求改善契機。其次是德國財政大擴張。2025年德國打破債務剎車約束，重振財政擴張。根據(jù)2026年德國聯(lián)邦草案，98020%GDP2.8%2024年的1.7%大幅提升。同樣財政易擴難收的還有法國、英國、日本等傳統(tǒng)發(fā)達國家，依然徘徊在疫后財政擴張大勢之中。11月20日，路透社報道，一份草案文件顯示，高市早苗正在制定一項總額為21.3萬億日元（約合1354億美元）的經(jīng)濟刺激計劃，相關方案的擬定已進入最后階段。其二，中國產(chǎn)品在非美地區(qū)進口份額中延續(xù)上升趨勢，2026年這一特征將繼續(xù)延續(xù)。先來看歐洲進口市場，今年1-7月來自中國的進口占比提升約0.7%，擠占了德國、意大利、荷蘭、比利時等傳統(tǒng)發(fā)達經(jīng)濟體原有的市場份額。可以明顯看到，這些國家的進口占比降幅較為顯著。再來看非洲、拉丁美洲等新興市場，隨著中非、中拉合作進一步深化，政策紅利正在轉化為貿(mào)易增長，同時中國企業(yè)加速出海帶動一輪資本開支浪潮，中國對新興市場出口增速將顯著高于其進口增速。例如WTO預計非洲2025年進口增速為11.8%，而1-11月中國對非洲出口增速高達26.3%，遠高于前者。圖4:中國出口占全球的比重15.5%中國出口占全球的份額15.2%中國出口占全球的份額15.2%14.8%15.0%14.5%14.7% 14.6%13.9%12.9% 12.9%13.3%13.3%14.3%14.5%14.0%13.5%13.0%12.5%12.0%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2