內(nèi)容目錄華銳精密：國產(chǎn)硬質(zhì)合金刀具龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化 5深耕數(shù)控刀具市場，把握機遇強勢轉(zhuǎn)型 5股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，核心人員來源于業(yè)內(nèi)“黃埔軍?！?6產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整，下游場景需求觸底 7數(shù)控刀具高端加速，國產(chǎn)替代持續(xù)提升 9屬性：機加工核心部件，耗材需求整體穩(wěn)定 9產(chǎn)業(yè)：機床數(shù)控化大勢所趨，國產(chǎn)刀具高端化替代進口 12格局：國內(nèi)高價格帶仍具滲透空間，全球市場拓展機遇廣闊 16需求：下游景氣觸底企穩(wěn)，上升周期增量有望 17加大高端刀具突破，多層次銷售布局打開成長空間 19加碼研發(fā)產(chǎn)品提質(zhì)，擴產(chǎn)補齊產(chǎn)品矩陣 19加大直銷網(wǎng)絡建設(shè)，開拓整包提高服務能力 21行業(yè)處于升級出海階段，公司繼續(xù)加碼全球布局 23人形機器人、AI軟件迭代加速，公司集中優(yōu)勢、單品突破 24人形機器人產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展，公司攜手龍頭客戶開拓新賽道 24從硬件向軟件延伸，謀篇切削加工整體生態(tài) 26盈利預測與估值 27盈利預測 27可比公司估值與投資建議 29風險提示 29圖表目錄圖1.華銳精密股權(quán)結(jié)構(gòu)（截止2025年9月30日） 7圖2.公司營業(yè)收入與增速 7圖3.公司歸母凈利潤與增速 7圖4.公司分業(yè)務收入及數(shù)控刀具收入占比 8圖5.公司分產(chǎn)品毛利率（車削、銑削、鉆削屬于數(shù)控） 8圖6.公司綜合毛利率、歸母凈利率 8圖7.公司期間費用率 8圖8.公司員工結(jié)構(gòu)及規(guī)模（人） 9圖9.公司固定資產(chǎn)及折舊費用 9圖10.機床通過切削刀具直接作用于工件 9圖11.國內(nèi)刀具費用占生產(chǎn)成本比例 9圖12.中國金屬切削刀具、金屬加工機床消費額 10圖13.國內(nèi)切削刀具消費額和工業(yè)增加值 10圖14.國內(nèi)金屬加工機床消費額和工業(yè)增加值同比增速 10圖15.數(shù)控刀具分類 11圖16.全球切削刀具材質(zhì)應用結(jié)構(gòu)（2021年） 12圖17.國內(nèi)切削刀具材質(zhì)應用結(jié)構(gòu)變化 12圖18.華銳精密營業(yè)成本拆分（萬元） 13圖19.刀片原材料價格與華銳精密刀片定價 13圖20.全球切削刀具下游應用結(jié)構(gòu) 13圖21.國內(nèi)切削刀具工件材料應用變化 13圖22.中國金屬切削機床數(shù)控化率 14圖23.日本機床產(chǎn)業(yè)數(shù)控化率 14圖24.風電輪轂加工解決方案 14圖25.汽車輪轂加工解決方案 14圖26.PVD涂層刀片的后刀面磨損帶寬度VB（毫米） 15圖27.CVD涂層刀片的后刀面磨損帶寬度VB（毫米） 15圖28.中國刀具市場進口依賴度 15圖29.國內(nèi)金屬切削刀具消費額及增速 17圖30.國內(nèi)金屬切削刀具國產(chǎn)品牌份額 17圖31.中國刀具出口額及增速 17圖32.全球切削刀具市場規(guī)模保持穩(wěn)健發(fā)展 17圖33.中國汽車產(chǎn)量及增速 18圖34.中國新能源汽車產(chǎn)量及增速 18圖35.全球智能手機出貨量及增速 18圖36.全球可穿戴腕帶設(shè)備出貨量（百萬臺） 18圖37.全球風電設(shè)備新增裝機量及增速預測 19圖38.中國風電設(shè)備累計裝機量及增速預測 19圖39.挖掘機國內(nèi)銷量及增速 19圖40.挖掘機出口銷量及增速 19圖41.華銳精密研發(fā)投入及占收入比重 20圖42.華銳精密技術(shù)人員數(shù)量 20圖43.華銳精密累計專利申請數(shù)量 20圖44.華銳精密數(shù)控刀具銷售均價 20圖45.公司經(jīng)銷、直銷收入規(guī)模及增速 21圖46.公司經(jīng)銷、直銷收入占比 21圖47.山特維克刀具業(yè)務產(chǎn)品與服務發(fā)展情況 22圖48.山特維克部分行業(yè)整體解決方案 22圖49.山特維克航空鈦合金整體葉盤解決方案 22圖50.工業(yè)行業(yè)代表性企業(yè)出海收入對比 23圖51.工業(yè)行業(yè)代表性企業(yè)出海毛利率對比 23圖52.公司國內(nèi)外主營業(yè)務收入及增速 24圖53.公司國內(nèi)外主營業(yè)務毛利率 24圖54.全球人形機器人市場規(guī)模及增速預測 24圖55.中國人形機器人市場規(guī)模及增速預測 24圖56.Optimus機器人硬件價值量拆解 25圖57.人形機器人關(guān)鍵零部件加工難點分析 25圖58.華銳精密董事長、研發(fā)副總經(jīng)理拜訪宇樹科技 26圖59.華銳精密承辦2025人形機器人先進制造技術(shù)論壇 26圖60.當前機床行業(yè)切削加工痛點 27圖61.華銳智加工業(yè)軟件五大優(yōu)勢 27表1：華銳精密刀具產(chǎn)品矩陣 5表2：華銳精密發(fā)展歷程 5表3：華銳精密技術(shù)人員背景 6表4：切削刀具材質(zhì)劃分 11表5：切削刀具結(jié)構(gòu)劃分 12表6：國內(nèi)外不同品牌刀具檢測據(jù)對比 15表7：國際刀具市場競爭格局及主要參與者 16表8：華銳精密產(chǎn)能項目擴張情況 21表9：華銳精密風電領(lǐng)域整體解決方案產(chǎn)品系列 23表10：公司面向人形機器人結(jié)構(gòu)件的典型解決方案 26表11：華銳精密各業(yè)務盈利預測（收入單位：百萬元） 28表12：可比公司相對估值 2920072021創(chuàng)板上市，是國內(nèi)知名的硬質(zhì)合金數(shù)控刀具制造商，核心產(chǎn)品為硬質(zhì)合金數(shù)控刀片，主營業(yè)20244.801.440.200.9363.25、18.93、2.62、12.31。表1：華銳精密刀具產(chǎn)品矩陣車削-普通車削刀片車削-普通車削刀片主要應用于鋼（P）、不銹鋼（M）、鑄鐵（K）等被加工料的圓、圓、面等削加工 通用機械汽車軌道通等精密軸承、通用機械等主要用于鋼（P）、不銹鋼（M）類被加工材料的軸類、環(huán)類等零件的切槽、仿形或切斷加工車削-切斷切槽刀片名稱 圖示 用途 場景鉆削刀片主要用于鋼（P）、不銹鋼（M）類被加工材料的機械加工中孔鉆加工工程機械、新能源等消費電子、航空航天等主要用于鋼（P）、不銹鋼（M）、鑄鐵（K）、鋁合金和有色金屬（N）、高溫合金（S）類被加工材料的機械加工中鉆孔加工和銑削加工。整體刀具精密模具、能源裝備等主要用于鋼（P）、淬硬鋼（H）等被加工材料的型面、平面、方肩、仿形、凹槽等銑削加工銑削刀片車削螺紋刀片 主要用于銹鋼鉆削刀片主要用于鋼（P）、不銹鋼（M）類被加工材料的機械加工中孔鉆加工工程機械、新能源等消費電子、航空航天等主要用于鋼（P）、不銹鋼（M）、鑄鐵（K）、鋁合金和有色金屬（N）、高溫合金（S）類被加工材料的機械加工中鉆孔加工和銑削加工。整體刀具精密模具、能源裝備等主要用于鋼（P）、淬硬鋼（H）等被加工材料的型面、平面、方肩、仿形、凹槽等銑削加工銑削刀片銳精密招股說明書，華銳精密定增募集書，國投證券證券研究所

高端衛(wèi)浴、石油化工等深耕數(shù)控刀具市場，把握機遇強勢轉(zhuǎn)型成立至今，公司的產(chǎn)品和銷售模式歷經(jīng)四個發(fā)展階段。階段 階段 戰(zhàn)略背景 銷售模式 產(chǎn)品非標定制展早全球制造加速中國移，動國刀具求的快速增長

直銷為主 非標定制標準標準化轉(zhuǎn)期為發(fā)展需，公向標通用型 經(jīng)銷為主 向標準產(chǎn)轉(zhuǎn)型高端市場入期國內(nèi)頭部業(yè)沖高端場 經(jīng)銷為主 標準產(chǎn)品主，疫情期間疫情期間外制業(yè)需流入國，24年游需減 主動開發(fā)客戶直銷比有 向定制型決方弱。公司量擴產(chǎn)能推動品出海 望提升 案轉(zhuǎn)型上市轉(zhuǎn)型期（2021）銳精密公司公告，國投證券證券研究所非標定制發(fā)展早期2007-2011標準化轉(zhuǎn)型期（2012-2016）：終端大客戶用刀需求復雜且回款周期長，公司向滿足眾多中小機械加工企業(yè)金屬切削共性需求的標準產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，開發(fā)出模具銑刀和槽刀片等具備高性價比的產(chǎn)品，銷售模式往經(jīng)銷轉(zhuǎn)型。公司逐步擺脫對大客戶的依賴并初步構(gòu)建自身的銷售網(wǎng)絡，形成以經(jīng)銷為主、直銷為輔的銷售模式。高端市場進入期2017-2020平，進入由外資長期占據(jù)的中高端市場。同時，公司不斷完善全國大型集散市場和汽車、模上市轉(zhuǎn)型期2021：14.8555.52021增擴產(chǎn)能IPO（2）發(fā)（3）定制方案轉(zhuǎn)型：在成熟的經(jīng)銷體系基礎(chǔ)上，公司進一步加大直銷團隊的建設(shè)力度與直銷客戶的開發(fā)力度。隨著技術(shù)開發(fā)與服務能力不斷提升，公司與國內(nèi)一些重點行業(yè)的重點客戶達成（4）產(chǎn)品出海：把握境外需求流入的機遇，公司加大外貿(mào)業(yè)務團隊規(guī)模，憑借和日韓企業(yè)相當?shù)漠a(chǎn)品質(zhì)量與更具競爭力的價格，公司品牌知名度持續(xù)提升。20240.9649916.7。股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，核心人員來源于業(yè)內(nèi)黃埔軍校公司擁有多名資深核心技術(shù)人員，展現(xiàn)出豐富的行業(yè)背景和深厚的專業(yè)能力。公司多位高管均出身于刀具行業(yè)的黃埔軍校株洲鉆石。其中，董事長肖旭凱先生曾任職于株洲硬質(zhì)合（任銷售部大區(qū)經(jīng)理表3：華銳精密技術(shù)人員背景工作經(jīng)歷工作經(jīng)歷學歷加入公司時間職位 是否持股姓名肖旭凱高江雄

董事長、董事、總經(jīng)理董事、副總經(jīng)理董事、

是 2007是 2012

19952009年清華大設(shè)計工程師

曾任職于（區(qū)經(jīng)理）曾任職于株洲鉆石切削刀具股份有限公司（研發(fā)工程師）曾任職于株洲淥口造紙廠、廣州市黃埔東李志祥段艷蘭

副總經(jīng)理財務總監(jiān)、董事會秘書總工程

是 2012年 畢業(yè)于湖大學電一化專，大學歷是 2016年 畢業(yè)于湖財經(jīng)院財會計業(yè)，專學歷（）

粵鍍膜玻璃廠、圣維可福斯（廣州）電子科技有限公司（生產(chǎn)高級主管）質(zhì)合金有限公司）1988高榮根

師 否 2007

（

控刀片生產(chǎn)線，并擔任株洲硬質(zhì)合金廠三分廠(數(shù)控刀片分廠)第一任廠長32202593031.792007事長肖旭凱歷任株洲華銳精密執(zhí)行董事、董事長兼總經(jīng)理，同時兼任鑫凱達、華辰星和華銳2024年新成立的子公司和孫公司，分別負責投資業(yè)務和產(chǎn)品的研發(fā)、銷售和咨詢業(yè)務。圖1.華銳精密股權(quán)結(jié)構(gòu)（截止2025年9月30日）公司公告，國投證券證券研究所產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整，下游場景需求觸底20192021。1.2019-2021：提升帶來了業(yè)績的大幅增長，毛利率保持高位穩(wěn)定。得益于費用項目的下降，凈利率穩(wěn)步提2.20212025營收長期穩(wěn)定增長，凈利潤短期震蕩（1）2018-2021：公司營收/CAGR達到31.47/44.19業(yè)績提升主要系刀片銷量大幅增長尤其是車削刀片的銷量由2018年的170620214973CAGR27.915.9/片2021）7.0片（2023CR-1.38，略下滑系費用提升，銷售/研發(fā)/財務費率由2.7/5.4/-0.1（2021）變動4.7/5.2/3.6（2023公司員工數(shù)量也由552（2021提升到1040（202356（3）2024-2025：20247.591.0732.320257.71+31.9，歸母凈利潤1.37億元，同比+78.4。圖2.公司營業(yè)收入與增速 圖3.公司歸母凈利潤與增速營業(yè)總收入（億元） 1086420

80% 260% 240% 120%0% 10

歸母凈利潤（億元）

100%0% 國投券證研究所 國投券證研究所數(shù)控刀具貢獻主要營收，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整毛利企穩(wěn)。公司銷售收入主要由數(shù)控刀具業(yè)務貢獻，2019-202299502022（20230.5423.58。圖4.公司分業(yè)務收入及數(shù)控刀具收入占比 圖5.公司分產(chǎn)品毛利率（車削、銑削、鉆削屬于數(shù)控）數(shù)控刀具 整體刀具 其他主營其他業(yè)務 數(shù)控刀具占比10 8 6 4 2 0 2019 2020 2021 2022 2023 2024

綜合毛利率 整體刀具 數(shù)控刀具2019 2020 2021 2022 2023 2024車削刀片 銑削刀片 2019 2020 2021 2022 2023 2024國投券證研究所 國投券證研究所除產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，用投入增加。2021201825.4202133.42021大研發(fā)、人員、產(chǎn)能投入，期間費用增長明顯。除產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整外，盈利能力下降還受以下（1）20222024（2）上市后公司積極補充產(chǎn)能，固定資3.452021）11.69（2024（3）增加：20215522024105439.52/17.83，同比-0.12pct/+4.65pct；期間費用率為15.31，同比6.75pct，其中銷售/管理/財務/研發(fā)費用率為3.49/3.15/3.92/4.74，同比1.48pct/-0.77pct/-3.15pct。圖6.公司綜合毛利率、歸母凈利率 圖7.公司期間費用率0%

毛利率 歸母凈利率

8%6%4%2%

銷售費用率 管理費用率國投券證研究所 國投券證研究所圖8.公司員工結(jié)構(gòu)及規(guī)模（人） 圖9.公司固定資產(chǎn)及折舊費用生產(chǎn)人員 銷售人員 技術(shù)人員 財務人員 行政人員1200100002024

固定資產(chǎn)（億元） 固定資產(chǎn)折舊（萬元）14 1400012 1200010 100008 80006 60004 40002 20000 020172018201920202021202220232024國投券證研究所 國投券證研究所數(shù)控刀具高端加速，自主開發(fā)持續(xù)提升屬性：機加工核心部件，耗材需求整體穩(wěn)定刀具是機械加工領(lǐng)域的核心零部件，同時具備消費屬性和周期屬性。機床主軸通過切削刀具作用于工件，機床是工業(yè)母機，刀具是機床直接作用于工件的鋒刃。根據(jù)《第五屆切削刀具74.304以下，但刀具直接觸工件表面，決定了加工工件精度、表面粗糙度和合格率，對整體加工效果有重要影響。圖10.機床通過切削刀具直接作用于工件 圖11.國內(nèi)刀具費用占生產(chǎn)成本比例15.40%10.30%20.60%

5.10%

16.90%31.60%

1%以下5%以上泰格招書（報稿，投證證券究所 五屆削刀用戶查分報告，投證證券究所刀具作為工業(yè)消耗品，磨損更換頻率以小時計，與機床設(shè)備相比，刀具產(chǎn)品具備以下特點：刀具高端化價格提升快。將中國刀具消費額與中國成形切削機床消費額作比，可見以20172017圖12.中國金屬切削刀具、金屬加工機床消費額金屬切削刀具消費額（億元）刀具消費額占比金屬切削刀具消費額（億元）刀具消費額占比金屬加工機床消費額（億元）0

5%0%國床工協(xié)會 恒鋒具可債募書，而達2025半年，國證券券研所2005的增速擬合度更高2011-20152017-20202009-20112015-2017因此，刀具需求的周期波動弱于機床類存量加工設(shè)備，和下游需求呈現(xiàn)更顯著的正向關(guān)系，圖13.國內(nèi)切削刀具消費額和工業(yè)增加值 圖14.國內(nèi)金屬加工機床消費額和工業(yè)增加值同比增速0

金屬切削刀具消費額（元） 工業(yè)增加值（萬億元）200520052007200920112012201420162018201920212023

0

金屬加工機床消費額（元） 工業(yè)增加值同比增速2014201520162017201820192020202120222023鋒具可債募書，而達年半報 投證券證券研究所

國床工協(xié)會 國投券證研究所數(shù)控刀具根據(jù)刀具材質(zhì)成分、加工方式、刀具結(jié)構(gòu)的劃分如下。按照加工方式的劃分可參考第一章公司刀具產(chǎn)品矩陣表。按照刀具材質(zhì)和機構(gòu)劃分方式的分析如下：圖15.數(shù)控刀具分類（材質(zhì)：從材料的角度劃分，刀具產(chǎn)品所使用的材料分為硬質(zhì)合金、工具鋼、陶瓷、立方氮化硼、金剛石等，不同材料適應于不同的加工場景。各類材料具有不同優(yōu)劣勢，硬質(zhì)合金由作為主要組元的難熔金屬碳化物（如碳化鎢）和起粘結(jié)相作用的金屬（如鈷）組成，硬度、耐磨性、強度及韌性指標較為均衡。表4：切削刀具材質(zhì)劃分刀具刀具材料 特點 應用領(lǐng)域工具鋼硬質(zhì)合金

硬度（62-66HRC）、耐磨性、耐熱性相對差，但抗彎強度高，價（500

陶瓷 高硬度、磨性耐熱、化穩(wěn)定、摩系數(shù)、強與性低，熱率低。

）人造金剛石超 （硬材 立方氮化料（CBN）

最高的硬度和耐磨性，摩擦系數(shù)小，導熱性好但不耐溫（耐熱800度），切削速度可達2500-5000m/min，但價格昂貴，加工、焊接都非常困難。高硬度（耐熱度金。

銳精密2024年報，國投證券證券研究所結(jié)構(gòu)使硬質(zhì)合金刀具能夠最大范圍的應用到各種領(lǐng)在全球刀具市場應用占比達到63。63。圖16.全球切削刀具材質(zhì)應用結(jié)構(gòu)（2021年） 圖17.國內(nèi)切削刀具材質(zhì)應用結(jié)構(gòu)變化2%3%4%2%第三屆（2014年） 第四屆（2019年） 第五屆（20232%3%4%2%26%

63%

高速鋼金剛石立方氮化硼其他

科定增集說書，投證證券究所 五屆削刀用戶查分報告，投證證券究所刀具結(jié)構(gòu)：整體刀具應用于精密加工，與數(shù)控刀片具備同等重要地位。傳統(tǒng)焊接刀具切削速度低，壽命短，無法適應制造業(yè)高效、高精度的加工要求，逐步被可轉(zhuǎn)位刀具與整體刀具替（刀盤/刀桿20mm20mm的銑削和鉆削加工，根據(jù)中國機床工具工業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，硬質(zhì)合金刀具的主54，40，整體刀具與刀片具備同等重要地位。焊接刀具1、成本較低。焊接刀具1、成本較低。1、切削速度低，壽命短，傳統(tǒng)焊接刀具無法適應現(xiàn)代制造業(yè)高效、高精度的加工要求?？赊D(zhuǎn)位刀具1、通過更換片實切削更新無需 1、機械夾固式限了刀直徑無法重磨，可實現(xiàn)高的工效。 部分小直刀具、刀體對刀的加度等性能產(chǎn)生影響。整體刀具1、刀具直徑受限、加精度性 1、需通過拆重磨式實切削更新能不受刀影響可用精密超精加 工效率相較低。工。名稱 圖例 優(yōu)勢 劣勢銳精密2024年報，國投證券證券研究所產(chǎn)業(yè)：機床數(shù)控化大勢所趨，國產(chǎn)刀具高端化替代進口刀片成本主要為碳化鎢、鈷粉等材料制造，漲價壓力可傳導至下游40-50，制造費用10-1550102025500400300200100

直接材料 直接人工 制造費委托加工 材料成本占比

60%50%40%30%20%10%

8006004002000

碳化鎢:2-10um（元/千克） 鈷粉:-200目（元/千克華銳精密數(shù)控刀具單價（元/件）864200202

202

202

2023

0%2024告，投證證券究所 公司告，投證證券究所下游應用場景豐富，國內(nèi)刀具加工走向高端化。刀具產(chǎn)品主要在汽車行業(yè)、模具行業(yè)、通用機械、工程機械、能源裝備、軌道交通和航空航天等現(xiàn)代機械制造領(lǐng)域發(fā)揮作用。根據(jù)華銳35，15/鈦合金等難加工材料、鋁（鎂）合金及碳纖維材料的使用量均有增長，國內(nèi)制造業(yè)高端化轉(zhuǎn)型將更加考驗刀具產(chǎn)品的切削性能。圖20.全球切削刀具下游應用結(jié)構(gòu) 圖21.國內(nèi)切削刀具工件材料應用變化4%12%

15%

35%

模具

35%30%25%20%15%

第三屆第四屆第五屆34%銳密可債募說明，國證券券研所 五屆削刀用戶查分報告，投證證券究所當下，刀具行業(yè)有兩大趨勢：201227202445持在9070，與之相比國內(nèi)機床數(shù)控化率提升空圖22.中國金屬切削機床數(shù)控化率 圖23.日本機床產(chǎn)業(yè)數(shù)控化率金切機床產(chǎn)量（萬臺） 數(shù)控金切機床產(chǎn)量（萬臺） 90 50%8070 40%6050 30%40 20%3020 10%100 0%

1400120010008006004002000

機床總產(chǎn)值（十億日元） 數(shù)控機床產(chǎn)值（十億日元數(shù)控化率100%80%60%40%20%0%20172018201920202021202220232024國投券證研究所 投證證券究所國產(chǎn)刀具向高端市場延伸，進口替代速度加快在銷售模式上，國產(chǎn)龍頭提供整體解決方案，助力國內(nèi)刀具邁入高端。傳統(tǒng)的銷售模式中，刀具廠商往往采用經(jīng)銷的方式銷售標準化產(chǎn)品，雖然保障了標準化和生產(chǎn)效率，但同質(zhì)化嚴重、競爭激烈、難以滿足工作環(huán)境復雜的高端應用場景（例如：航空航天、汽車、風電、醫(yī)療等圖24.風電輪轂加工解決方案 圖25.汽車輪轂加工解決方案門鷺官，國證券券研所 門鷺官，國證券券研所在產(chǎn)品性能方面，國產(chǎn)龍頭持續(xù)研發(fā)，核心產(chǎn)品質(zhì)量已接近或超越外資品牌。評價硬質(zhì)合金數(shù)控刀具的性能，通常從材料性能及切削性能兩個維度進行比較。材料性能包含基體硬度、涂層硬度和沖擊韌性等，一般而言硬度越高，沖擊韌性就越差，通常要根據(jù)刀具的具體應用領(lǐng)域平衡其硬度和韌性。切削性能則包含耐用度、加工效率和加工精度，直接關(guān)系到切削加工的質(zhì)量、效率與成本。PVD牌號PVD牌號PVD涂層CVD涂層特固克三菱VP15TF華銳精密山特維克GC4225泰珂洛T9125華銳精密HS8225TT9030TT9080WS7125WS5130維氏硬度HV3（N/mm2）16001640159015701550146014701470斷裂韌性9.899.9411.0311.2210.6810.9512.1511.9納米壓痕（Gpa）33.633.431.233.631.225.425.526.5大載荷劃痕（LC3）114.5113115.7104.1104.3131.4127.8129.38銳精密上市問詢回復，國投證券證券研究所240.3420.3圖26.PVD涂層刀片的后刀面磨損帶寬度毫米） 圖27.CVD涂層刀片的后刀面磨損帶寬度VB（毫米）0.4

歐科億三菱山特維克

0.4

歐科億泰珂洛山特維克0.3 0.30.2 0.20.1 0.100 3 6 9 12 15 18 21 24

00 9 15 18 24 42科上市詢回，國證券券研所 科上市詢回，國證券券研所進口額度+占比逐年下降，自主開發(fā)加速進行。隨著國產(chǎn)刀具邁向高端，進口替代的速度也隨之加快。根據(jù)中國機床工具工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，進口刀具額度在2018年后主要呈現(xiàn)下降趨勢。20162016372022272022464126中國刀具市場進口依賴度0

中國刀具市場消費規(guī)模（億元） 中國刀具進口額（億元） 進口占比5%0%國機床工具工業(yè)協(xié)會，國投證券證券研究所格局：國內(nèi)高價格帶仍具滲透空間，全球市場拓展機遇廣闊全球刀具行業(yè)可依據(jù)產(chǎn)品質(zhì)量和客戶策略分為三大陣營。歐美、日韓、國產(chǎn)刀具企業(yè)各具優(yōu)勢，但歐美系刀具在高端產(chǎn)品中仍然占據(jù)重要市場地位，短期內(nèi)難以撼動。國產(chǎn)品牌無論從性能還是價格上都已經(jīng)接近甚至超越日韓刀具。因此，在刀具產(chǎn)業(yè)的自主研發(fā)進程中，日韓刀具有望被率先被替代。歐美刀具企業(yè)并在技術(shù)上處于持續(xù)領(lǐng)先的水平，在高端定制化刀具領(lǐng)域始終占據(jù)著主導地位，市場呈現(xiàn)寡202445.916.0。日韓刀具企業(yè)：3.國內(nèi)刀具企業(yè)：表7：國際刀具市場競爭格局及主要參與者梯隊 企業(yè)國家FY2024/2025收 主要刀具產(chǎn)品入（億人民幣）山特維克（1862）瑞典全球第一大刀具供應商，產(chǎn)品廣泛用于汽車、工程、能源、建筑、機330.01 等知名品牌。歐美刀具企業(yè)伊斯卡（1952）以色列- 肯納金屬（1938）美國141.25 三菱綜合材料(1919)日本70.68 京瓷(1959)日本145.29 日韓刀具業(yè) 特固克韓國- 韓國知名的硬質(zhì)合金刀具制造商，主要生產(chǎn)刀具和工具系統(tǒng)，產(chǎn)品包克洛伊（1966）韓國- 株洲鉆石（2002）中國國內(nèi)第一大刀具供應商，為客戶提供各種標準和非標準的數(shù)控刀片及- 套解決方案廈門金鷺（1989）中國- 和銷售國內(nèi)刀具企業(yè)恒鋒工具（1987）中國6.08 沃爾德（2006）中國6.79 歐科億（1996）中國11.27 華銳精密（2007）中國7.59 銳密招書 公司網(wǎng)，投證證券究所（：表收入按年幣兌民幣均匯計算）（1）高速增長期2005-2011：國內(nèi)刀具與金2005137201140019.5（22012-201920112016年刀具市場大致維持在300-350億元。隨著十三五規(guī)劃落地，國內(nèi)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的不斷深化，我國制造業(yè)朝著自動化和智能化方向快速前進，推動刀具消費恢復性增長，2018年行業(yè)規(guī)模421億元，達到階段性高點。2019年受貿(mào)易摩擦以及汽車等需求下行的影響，刀具消費額下降至393億元。（3）高端替代期（2020至今）：隨著國內(nèi)制造業(yè)的快速發(fā)展，2023年切削刀具達到492億元，再創(chuàng)歷史新高。同時，國產(chǎn)刀具邁向高端，進口替代的速度也隨之加快，國產(chǎn)金屬切削工具市場份額（按數(shù)量）由2016年的62.74上升至2022年的72.84，但2022年國產(chǎn)金屬切削工具市場份額（按價值量）僅為35左右，自主開發(fā)仍有提升空間。圖29.國內(nèi)金屬切削刀具消費額及增速 圖30.國內(nèi)金屬切削刀具國產(chǎn)品牌份額0

金屬切削刀具消費額（元）

0%2005200620052006200920102011201420152016201920202021

國產(chǎn)品牌數(shù)量占比 國產(chǎn)品牌價值量占比2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022研究所

而達年年報中國床工工業(yè)會 投券證券研所全球市場穩(wěn)步發(fā)展，國產(chǎn)品牌拓展空間廣闊后有較大提升，20242572000QYResearch20202024287203730，4845-6的增速發(fā)展，為具備技術(shù)升級潛力、全球化布能力的國產(chǎn)切削刀具廠商提供了廣闊的發(fā)展空間。圖31.中國刀具出口額及增速 圖32.全球切削刀具市場規(guī)模保持穩(wěn)健發(fā)展0

刀具出口額（億元） 2019 2020 2021 2022 2023

0%

0

全球切削刀具市場銷售（億元）

5%0%國床工工業(yè)會，投證證券究所 國投券證研究所需求：下游景氣觸底企穩(wěn)，上升周期增量有望下游景氣觸底向好，需求回升有望。刀具產(chǎn)品主要在汽車行業(yè)、模具行業(yè)、通用機械、工程3C汽車行業(yè)（造過程中分工極其細致、數(shù)控化程度較高，是金屬切削刀具需求量最大的行業(yè)之一。新能源1-911，2024所好轉(zhuǎn)，其中新能源汽車產(chǎn)量延續(xù)穩(wěn)健增長，20251-930。圖33.中國汽車產(chǎn)量及增速 圖34.中國新能源汽車產(chǎn)量及增速0

中國汽車產(chǎn)量（萬臺）

5%0%-10%

0

中國新能源汽車產(chǎn)量（臺）

200%150%100%50%0%-50% 國投券證研究所 國投券證研究所消費電子刀具在3C行業(yè)存在較為廣泛的細分應用，伴隨行業(yè)景氣度回升以及鋁合金導致的加工耗用量的提升，刀具需求有望顯著提升。一方面，2024年全球3C行業(yè)從周期底部有所回升，中國3C產(chǎn)業(yè)在以舊換新政策與需求端的雙重助力下，有效激活了存量市場。根據(jù)，2024年、2025年前三季度，全球智能手機出貨量分別提升6、2。另據(jù)Omdia，全球可穿戴設(shè)備市場正在蓬勃發(fā)展，2025、2026兩年行業(yè)增速均有望接近10。另一方面，隨著5G技術(shù)普及及消費電子輕量化需求，鋁合金手機中框因具備高強度、優(yōu)良散熱性和美觀度，成為了手機中框的主流材料。鈦合金具備熱傳導率低、加工硬化嚴重、與刀具的親和性高、塑性變形小等4個特點，被切削指數(shù)只相當于易削鋼的20，消費電子行業(yè)鈦合金材料加工對切削刀具的需求有望顯著增加。圖35.全球智能手機出貨量及增速 圖36.全球可穿戴腕帶設(shè)備出貨量（百萬臺）全球智能手機出貨量（臺） 16141286420

10%5%0%國投券證研究所 投證證券究所風電設(shè)備風電行業(yè)的零件加工是風電設(shè)備制造的核心環(huán)節(jié)，涉及多種材料、成型技術(shù)和表面處理方法。刀具的應用主要集中在風力發(fā)電機的制造和維護過程中，如齒輪箱內(nèi)的齒輪、葉片模具以及117GW。GWEC2025-2030982GW，2020-2024287GW，561GW2.02030739GW。圖37.全球風電設(shè)備新增裝機量及增速預測 圖38.中國風電設(shè)備累計裝機量及增速預測0

全球風電設(shè)備新增裝機

0%

0

中國風電設(shè)備累計裝機

2024-2030年累計新2024-2030年累計新5%0% ，國投券證研究所 《能北宣言2國投券證研究所工程機械2-38.9921.558.4214.61，反轉(zhuǎn)邏輯進一步得到確認。圖39.挖掘機國內(nèi)銷量及增速 圖40.挖掘機出口銷量及增速挖掘機國內(nèi)銷量（萬臺） 3025201050

50% 860% 420

挖掘機出口銷量（萬臺）

100%0%-20% 國投券證研究所 國投券證研究所加碼研發(fā)產(chǎn)品提質(zhì)，擴產(chǎn)補齊產(chǎn)品矩陣持續(xù)加碼研發(fā)投入，核心技術(shù)領(lǐng)先同業(yè)2017-2024763507531.1，47143余年的技術(shù)積累和人才培養(yǎng)為公司在基體材料、槽型結(jié)構(gòu)、精密成型和表面涂層四大領(lǐng)域奠定良好的技術(shù)優(yōu)勢，硬質(zhì)合金數(shù)控刀具的加工精度、加工效率和使用壽命等切削性能得以不斷提升。圖41.華銳精密研發(fā)投入及占收入比重 圖42.華銳精密技術(shù)人員數(shù)量0

研發(fā)投入（億元） 研發(fā)投入/營業(yè)收入20172018201920202021202220232024

10%6%2%0%國投券證研究所 告，投證證券究所研發(fā)成果穩(wěn)步積累，價格提高迭代產(chǎn)品。2020-202310105.71/7.01/20247.00/專利申請數(shù)量同比增長23個，為未來沖擊高端化市場進行新一輪研發(fā)儲備。圖43.華銳精密累計專利申請數(shù)量 圖44.華銳精密數(shù)控刀具銷售均價告，投證證券究所 公司告，投證證券究所健全高端化、多元化產(chǎn)品矩陣，產(chǎn)能充足待需求回升。上市前，公司主要生產(chǎn)車削、銑削、40006/IPO2）產(chǎn)品定位方面，IPO20mm3）上3500/年的數(shù)控刀片產(chǎn)能、200/年的整體刀具產(chǎn)能、140/年的鉆削刀具產(chǎn)能以及50萬件/年的數(shù)控刀體產(chǎn)能，采用以銷定產(chǎn)+適度備貨的生產(chǎn)模式，為行業(yè)需求回升保留較大的生產(chǎn)潛力。表8：華銳精密產(chǎn)能項目擴張情況產(chǎn)能項目上市前產(chǎn)能IPO募投可轉(zhuǎn)債募投產(chǎn)品車削、銑削、鉆削數(shù)控刀片數(shù)控刀片 數(shù)控刀片整體刀具數(shù)控刀體高效鉆削刀具材質(zhì)硬質(zhì)合金硬質(zhì)合金 金屬陶瓷硬質(zhì)合金工具鋼硬質(zhì)合金年產(chǎn)能4000萬片3000萬片 500萬片200萬支50萬件140萬支產(chǎn)品定位投放數(shù)控刀片流通市場，以日韓同類產(chǎn)品的自主開發(fā)為產(chǎn)品定位主要系圓面、平面、輪廓曲面領(lǐng)域的粗主要系平面、輪廓曲面領(lǐng)域的精加工和超精加工主要系配合數(shù)控刀片使用主要系直徑小于20mm的孔加工投產(chǎn)時間上市前2023年上半年2026年12月2024年投產(chǎn)后預期單價（元）6.049.86 9.2048.67480120告，國投證券證券研究所（上市前單價取2017-2020年公司數(shù)控刀具銷售均價）加大直銷網(wǎng)絡建設(shè)，開拓整包提高服務能力公司銷售網(wǎng)絡覆蓋國內(nèi)主要數(shù)控刀片集散地，加大直銷建設(shè)觸達終端需求。公司已建立聚焦華南、華東和華北等國內(nèi)主要數(shù)控刀具集散地、覆蓋二十余省市的全國性銷售網(wǎng)絡。除傳統(tǒng)的經(jīng)銷商之外，公司2018年后開設(shè)專賣店模式，統(tǒng)一管理門店裝修并主要陳列頑石、哈德斯通等系列產(chǎn)品。同時，公司上市后著力加大直銷團隊的建設(shè)力度與直銷客戶的開發(fā)力度，促使技術(shù)研發(fā)與服務能力持續(xù)增強，并與國內(nèi)一些重點行業(yè)重點客戶達成合作。2024年，公司直銷收入同比增長90，收入占比達到18。圖45.公司經(jīng)銷、直銷收入規(guī)模及增速 圖46.公司經(jīng)銷、直銷收入占比經(jīng)銷（億元） 直銷（億元） 經(jīng)銷yoy 直銷10 8 6 4 2 0 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

100%

經(jīng)銷占比 直銷占比2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024告，投證證券究所 公司告，投證證券究所構(gòu)與涂層，先后推出了機械夾緊可轉(zhuǎn)位刀片、伽馬涂層、模塊化工具系統(tǒng)、金剛石涂層、氧化鋁單晶涂層等新產(chǎn)品；其服務早期圍繞銷售渠道展開，逐步建立了完善的培訓、配送及售后體系，后續(xù)重點推進數(shù)字化與定制化服務，提升非標定制的效率與經(jīng)濟性。圖47.山特維克刀具業(yè)務產(chǎn)品與服務發(fā)展情況特維克官網(wǎng)，國投證券證券研究所等領(lǐng)域提供整體解決方案的能力。單一零部件的加工需經(jīng)若干工序，需要不同的機床刀具，山特維克全面的產(chǎn)品線支撐了其整體解決方案。以航空鈦合金整體葉盤為例，山特維克可為高進給側(cè)銑、半精加工點銑、深槽插銑、鉆削提供適用刀具，并配套了適合小尺寸深入加工的刀桿系統(tǒng)。圖48.山特維克部分行業(yè)整體解決方案 圖49.山特維克航空鈦合金整體葉盤解決方案特克官，國證券券研所 特克官，國證券券研所并進一步提升產(chǎn)品售價。例如在風電領(lǐng)域，公司推出包括可轉(zhuǎn)位重力車削刀具、型線銑削刀具、齒輪銑削刀片、可轉(zhuǎn)位鉆削刀具在內(nèi)的多款綜合解決方案，在第十九屆北京國際風能大會廣受好評。表9：華銳精密風電領(lǐng)域整體解決方案產(chǎn)品系列可轉(zhuǎn)位重力車削刀具可轉(zhuǎn)位鉆削刀具

、、安全性。產(chǎn)品名稱 產(chǎn)品圖例 產(chǎn)品名稱 產(chǎn)品圖例 產(chǎn)品特點徑比銳精密微信公眾號，國投證券證券研究所行業(yè)處于升級出海階段，公司繼續(xù)加碼全球布局工業(yè)賽道出海分三階段，刀具行業(yè)處于產(chǎn)品升級出海期。依據(jù)海外營收占比的差異，我們將工業(yè)賽道出?？煞譃椴煌A段：（1）自主開發(fā)階段，行業(yè)中公司憑借產(chǎn)品性價比和本土化優(yōu)勢對進口產(chǎn)品進行替代；（2）產(chǎn)品升級出海階段，行業(yè)中公司通過技術(shù)研發(fā)升級產(chǎn)品向?qū)M口對標，在自主開發(fā)的同時對海外的銷售比率進一步提高；（3）全球銷售階段，行業(yè)中公司憑借全球一流質(zhì)量的產(chǎn)品和成本優(yōu)勢大量出海爭搶全球市場。橫向?qū)Ρ裙こ虣C械、叉車、機床刀具四個賽道的龍頭公司2024年外銷數(shù)據(jù)工程機械和叉車海外銷售占比均值為53/51，處于全球銷售階段；刀具賽道海外銷售占比均值為13，處于產(chǎn)品出海階段。此外，盡管境8的水平。圖50.工業(yè)行業(yè)代表性企業(yè)出海收入對比 圖51.工業(yè)行業(yè)代表性企業(yè)出海毛利率對比國投券證研究所 國投券證研究所20200.1120240.5039.1743.604.4pct202411宣布在香港投資設(shè)立全資子公司，主要負責投資業(yè)務，并通過香港子公司在德國投資設(shè)立全資孫公司，負責刀具產(chǎn)品的研發(fā)、銷售和咨詢，進一步提升國際競爭力和服務能力。圖52.公司國內(nèi)外主營業(yè)務收入及增速 圖53.公司國內(nèi)外主營業(yè)務毛利率國投券證研究所 國投券證研究所人形機器人、AI人形機器人產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展，公司攜手龍頭客戶開拓新賽道產(chǎn)業(yè)迭代加速，商業(yè)化量產(chǎn)有望提前而至。人形機器人同時兼具人類形態(tài)與多場景適應智能，自2021年8月特斯拉公布其人形機器人項目后，整體產(chǎn)業(yè)進入快速發(fā)展。隨著行業(yè)生態(tài)的融合共進以及AI技術(shù)的高速創(chuàng)新，2025年人形機器人產(chǎn)業(yè)進入加速迭代期，特斯拉在其2025Q3業(yè)績會上宣布，將在2026Q1推出Optimus3，并希望在2026年底建成一條年產(chǎn)量達100萬臺的生產(chǎn)線，產(chǎn)業(yè)0-1拐點有望提前到來。根據(jù)高工人形機器人產(chǎn)業(yè)研究20251203034636402025500400020257300203016從24億元擴大到250億元，并在2035年達到200萬臺、1400億元的市場容量。圖54.全球人形機器人市場規(guī)模及增速預測 圖55.中國人形機器人市場規(guī)模及增速預測工形機人產(chǎn)研究，國證券券研所 工形機人產(chǎn)研究，國證券券研所硬件供應鏈走向成熟，關(guān)節(jié)模組具備較大價值量。隨著全球科技巨頭與初創(chuàng)企業(yè)的加入，人形機器人的硬件供應鏈正逐步從實驗室定制走向工業(yè)化量產(chǎn)，成熟度顯著提升。其中，包括旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器、線性執(zhí)行器在內(nèi)等的關(guān)節(jié)模組是機器人的運動執(zhí)行單元，其精度、扭矩、響應速度等性能指標直接決定本體的運動能力與智能化水平，具備極高的價值量。根據(jù)MIRDATABANK對Optimus機器人的拆分，線性執(zhí)行器、旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器、傳感器、靈巧手在其硬件中的成本占比分別為28.9、19.9、16.8、14。其中，絲杠、空心杯電機、減速器（諧波、行星）等部件價值量較大，其成本的下降與標準化將成為人形機器人規(guī)?；逃玫年P(guān)鍵。圖56.Optimus機器人硬件價值量拆解IRDATABANK，國投證券證券研究所高精密的核心零部件需要大量切削刀具加工處理，拉動刀具產(chǎn)業(yè)鏈整體走向高端化。絲杠作為最核心零部件，工藝路線主要在粗加工方式可選方案較多，粗加工環(huán)節(jié)可采用車削、銑削或者冷鍛，粗加工處理后仍需通過精加工環(huán)節(jié)來滿足精度要求，此處磨削基本無法被取代。在絲杠加工中需用到車刀、銑刀、砂輪、鉆孔刀具；在人形機器人精密減速器（RV）制造中，刀具的選型與工藝組合直接影響零部件的精度與傳動性能，車刀、銑刀、鉆孔、滾齒刀具完成基礎(chǔ)粗加工，通過砂輪進行精加工；圖57.人形機器人關(guān)鍵零部件加工難點分析銳精密《刀具在人形機器人關(guān)鍵部件規(guī)模量產(chǎn)中的應用》，合富源官網(wǎng)，國投證券證券研究所集中優(yōu)勢、單品突破，公司針對性開展人形機器人研發(fā)項目。公司在研發(fā)方面上一直秉承集中優(yōu)勢，單品突破的戰(zhàn)略，例如2012-2016年間公司曾重點推進模具銑刀、槽刀片等核心產(chǎn)品的研發(fā)，向通用市場轉(zhuǎn)型，也曾利用該策略在2018、2019年先后推出頑石、哈德斯通等系列中高端銑削刀片，擴大銑削刀片市場影響力。面對人形機器人新興賽道，截至202532典型刀具產(chǎn)品圖例典型刀具產(chǎn)品及特點典型刀具產(chǎn)品圖例典型刀具產(chǎn)品及特點加工難點典型解決方案高精度微結(jié)構(gòu)新型材 M系列微小整硬具：有各類型小徑高精密小件解方案 料、微孔工 整硬刀具產(chǎn)品寸豐，標系列小直0.3mm；可滿足多種材質(zhì)的加工需求絲杠副加解決案 高硬度、削振

式拱形安裝高度差≤薄壁件加解決案 薄壁彈性件（減速器柔輪、鋼輪）

以繼續(xù)使用測試銳精密《刀具在人形機器人關(guān)鍵部件規(guī)模量產(chǎn)中的應用》，國投證券證券研究所20253572025國內(nèi)人形機器人本體、零部件企業(yè)探索高精度減速器等運動部件、仿生結(jié)構(gòu)件等部件的卡脖子解決方案，推動我國制造業(yè)實現(xiàn)從傳統(tǒng)金屬切削向人形機器人精密制造的升級。圖58.華銳精密董事長、研發(fā)副總經(jīng)理拜訪宇樹科技 圖59.華銳精密承辦2025人形機器人先進制造技術(shù)論壇銳密官，國證券券研所 銳密微公眾，國證券券研所從硬件向軟件延伸，謀篇切削加工整體生態(tài)傳統(tǒng)數(shù)控設(shè)備存在較多加工痛點，仍需智能化改進。當前高端數(shù)控機床的投資門檻較高，相比目前具備具身智能泛化能力的自動化設(shè)備來說，缺乏高維的外界感知能力，無法將感知數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為工藝優(yōu)化動力。具體而言，高檔數(shù)控機床有四大痛點：①生產(chǎn)黑箱化，即生產(chǎn)時無法時刻了解機床內(nèi)部生產(chǎn)狀況；②降本增效瓶頸化，即數(shù)控機床加工效率和效果較為依賴操作工人的工藝水平，短期內(nèi)難以提升；③生產(chǎn)安全不可控，即高檔數(shù)控設(shè)備投資門檻高，其中的數(shù)控系統(tǒng)、主軸、刀片等零部件如果發(fā)生故障將影響整體設(shè)備的加工效率和安全性；④圖60.當前機床行業(yè)切削加工痛點銳精密官方視頻號，國投證券證券研究所公司正式發(fā)布華銳智加工業(yè)軟件，應用前景廣闊。2025年10月，公司在2025工業(yè)軟件創(chuàng)新發(fā)展大會上正式發(fā)布華銳智加工業(yè)軟件。該系統(tǒng)經(jīng)公司數(shù)年研發(fā)測試，具備五大優(yōu)勢：①效率革命：通過高精度傳感器+AI算法的組合拳，實現(xiàn)切削全程動態(tài)監(jiān)控，加工效率提升5~30，賦能企業(yè)利潤提升；②保障安全生產(chǎn)：通過全程檢測與AI智能分析，規(guī)避撞機、崩刃、斷刀等加工意外，杜絕重大安全事故，減少生產(chǎn)風險；；③提高良品率：科學監(jiān)測和智慧控制，提高產(chǎn)品良品率；④降低管理成本：減少意外停機次數(shù)，降低操機人員需求，優(yōu)化企業(yè)管理成本；⑤延長刀具使用壽命：AI智能監(jiān)測推算，充分釋放刀具壽命，提高刀具利用率，減少生產(chǎn)成本，綠色高效。若按2024年中國金屬切削機床產(chǎn)量70萬臺計算，公司的華銳智加工業(yè)軟件將有較大拓展空間。圖61.華銳智加工業(yè)軟件五大優(yōu)勢銳精密微信公眾號，國投證券證券研究所盈利預測與估值盈利預測車削刀片60步從通用機械、汽車、模具等傳統(tǒng)行業(yè)，向航空航天、能源裝備、船舶制造等高附加值領(lǐng)域拓展，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。我們預計，隨著下游制造業(yè)景氣度回升，公司產(chǎn)能利用率有望逐步恢復至高位。我們看好公司持續(xù)推進產(chǎn)品高端化、提升其在新興領(lǐng)域的滲透率，車削刀片業(yè)務有望實現(xiàn)量價齊升。我們假設(shè)2025-2027年公司車削刀片業(yè)務收入增速為43.05/18.65/13.30，毛利率為44.50/45.00/45.00。銑削刀片2025-202751.45/15.50/10.21，毛利率為50.00/50.00/50.00。鉆削刀片：鉆削刀片技術(shù)難度較高，市場競爭較為緩和，公司依靠先進的精密成型技術(shù)在市場上已具有一定競爭力，毛利率較為穩(wěn)定。隨著推廣力度的逐步加大，公司鉆削刀片市場認可度不斷提升我們假設(shè)2025-2027年公司鉆削刀片業(yè)務收入增速為35.14/13.40毛利率為70.00/70.00/70.00。整體刀具我們假設(shè)2025-2027年公司整體刀具業(yè)務收入增速為-1.00/43.00/32.00，毛利率為5.00/10.00/15.00。業(yè)務項目業(yè)務項目2022A2023A2024A2025E2026E2027E車削刀片收入yoy毛利率398.7722.71%48.74%523.9131.38%48.06%480.14-8.35%42.65%686.8543.05%44.50%814.9418.65%45.00%923.3313.30%45.00%收入178.25177.24143.69217.62251.36277.02銑削刀片yoy23.79%-0.57%-18.93%51.45%15.50%10.21%毛利率51.28%51.44%49.45%50.00%50.00%50.00%收入14.7621.2619.9026.9030.5032.99鉆削刀片yoy18.64%44.07%-6.40%35.14%13.40%8.15%毛利率77.24%73.99%70.92%70.00%70.00%70.00%收入59.4793.4292.49132.26174.58整體刀具yoy57.08%-1.00%43.00%32.00%毛利率2.81%1.10%-5.00%10.00%15.00%收入7.487.6421.9026.2831.5437.85其他yoy329.89%2.18%186.56%20.00%20.00%20.00%毛利率-74.60%-45.87%38.96%25.00%25.00%25.00%國投證券證券研究所可比公司估值與投資建議切削刀具需求隨制造業(yè)景氣度持續(xù)復蘇而穩(wěn)步增長，公司作為國內(nèi)硬質(zhì)合金切削刀具的領(lǐng)軍企業(yè)，憑借其深厚的技術(shù)積累、完善的產(chǎn)品線以及強大的渠道能力，市場份額與盈利能力有望實現(xiàn)持續(xù)提升。我們選取業(yè)務結(jié)構(gòu)與公司相近的硬質(zhì)合金及刀具制造商中鎢高新、廈門鎢業(yè)、歐科億、新銳股份作為可比公司，2025/2026/2027年對應平均PE分別為37.5x/27.7x/22.6x。參考可比公司估值水平，考慮到公司的成長性，給予華銳精密2026年35xPE，對應12個月目標價110.05元。代碼簡稱代碼簡稱市值（億元）歸母凈利潤（億元）PE2024A2025E 2026E2027E2024A2025E2026E2027E000657.SZ中鎢高新567.379.3912.8917.7621.0260.3944.0331.9526.99600549.SH廈門鎢業(yè)603.9217.2824.3229.5232.9234.9524.8320.4518.35688308.SH歐科億46.890.571.071.632.2681.8343.7628.7020.71688257.SH新銳股份83.041.812.222.793.4345.9537.3629.7624.23可比公司PE估值平均值55.7837.5027.7222.57688059.SH華銳精密78.33 1.07 1.802.943.7573.2343.4626.6220.90投證證券究所市值至年月日，他公盈利測 致預）風險提示工業(yè)景氣修復放緩行業(yè)競爭加劇技術(shù)迭代不及預期原材料價格波動海外市場開拓放緩外擴張帶來諸多挑戰(zhàn)，若公司國際業(yè)務開拓進度放慢，其業(yè)績增長將承受一定壓力。盈利預測不及預期3年公司的業(yè)績增長做出預測，如果市場需求波動或者公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級受阻，將影響本文盈利預測有不及預期的風險。（百萬元）（百萬元）2023A2024A2025E2026E2027E2023A2024A2025E2026E2027E營業(yè)收入794.3759.11,050.11,260.61,445.8成長性減:營業(yè)成本433.1459.5614.9725.7833.0營業(yè)收入增長率32.0-4.438.320.014.7營業(yè)稅費3.03.85.36.37.2營業(yè)利潤增長率-1.0-33.668.563.227.3銷售費用37.433.037.844.149.2凈利潤增長率-4.8-32.368.563.327.4管理費用41.134.334.740.343.4EBITDA增長率23.6-6.239.326.411.7研發(fā)費用60.950.854.665.675.2EBIT增長率11.8-24.762.637.515.4財務費用28.537.673.549.117.1NOPLAT增長率4.0-22.474.737.515.4加:資產(chǎn)/信用減值損失3.8-9.7-25.0--投資資本增長率52.526.38.4-7.111.0公允價值變動收益0.11.6-2.10.90.1凈資產(chǎn)增長率12.86.03.213.915.6投資和匯兌收益2.90.40.50.50.5營業(yè)利潤181.2120.4202.8330.9421.3利潤率加:營業(yè)外凈收支1.4-0.3-0.3-0.3-0.3毛利率45.539.541.442.442.4利潤總額182.6120.1202.5330.6421.0營業(yè)利潤率22.815.919.326.229.1減:所得稅24.713.122.336.446.3凈利潤率19.914.117.223.325.9凈利潤157.9107.0180.2294.2374.7EBITDA/營業(yè)收入40.039.339.