1、第六章 有效市場(chǎng)理論,第一節(jié) 有效市場(chǎng)假設(shè)概述,第一篇討論市場(chǎng)有效問(wèn)題的著述可追溯到1900年，法國(guó)數(shù)學(xué)家Bachelier的博士論文投機(jī)理論,1933年，經(jīng)濟(jì)學(xué)家Cowles發(fā)表股市預(yù)測(cè)者能預(yù)測(cè)嗎，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示大市走勢(shì)不能準(zhǔn)確預(yù)測(cè),1934年，斯坦福大學(xué)教授Working Holbrood在3月號(hào)美國(guó)統(tǒng)計(jì)學(xué)會(huì)學(xué)報(bào)發(fā)表供時(shí)間序列分析用的隨機(jī)差系列,一、有效市場(chǎng)假設(shè)的理論淵源,50年代，運(yùn)用計(jì)算機(jī)研究長(zhǎng)時(shí)間的價(jià)格數(shù)據(jù)系列。經(jīng)濟(jì)學(xué)家的假設(shè)是人們能夠“理性地追求自身利益最大化”。1953年倫敦經(jīng)濟(jì)學(xué)院(LSE)教授肯杜爾在皇家統(tǒng)計(jì)學(xué)會(huì)學(xué)報(bào)第96卷第1期發(fā)表的時(shí)間序列分析,結(jié)論：在相隔較短的時(shí)間內(nèi)不斷

2、觀察價(jià)格的變化，隨機(jī)性的變化非常大，能觀測(cè)到的系統(tǒng)效應(yīng)非常小，價(jià)格數(shù)據(jù)非常像隨機(jī)游走序列,1959年，美國(guó)Harry V.Roberts和M.F.M. Osborne 也得出類似的結(jié)論。,1965年1月Fama在商務(wù)學(xué)刊發(fā)表股票市場(chǎng)價(jià)格的行為，驗(yàn)證了過(guò)去有關(guān)股市以及個(gè)別股價(jià)的預(yù)測(cè)，再次證實(shí)股市和個(gè)別股價(jià)都是不可測(cè)隨后，在1965年在Financial Analysts Journal上發(fā)表Random Walks in Stock Market Prices。第一次提出了有效市場(chǎng)（Efficient Markets）,1967年，哈里羅伯茨進(jìn)一步提出了市場(chǎng)有效性的三種形式：,第二，半強(qiáng)式有效市

3、場(chǎng)。,第三，強(qiáng)式有效市場(chǎng)。,第一，弱式有效市場(chǎng)。,1970年，法瑪采用公平博弈模型來(lái)描述有效市場(chǎng) 假設(shè)。公平博弈模型的假設(shè)前提是： 在任一時(shí)點(diǎn)，有關(guān)某種證券的所有信息都已經(jīng)充分 反映在股票價(jià)格中。,數(shù)學(xué)公式描述為：,其中：,E 表示預(yù)期價(jià)值；,表示證券j在t時(shí)刻的價(jià)格；,表示證券j在t+1時(shí)刻的價(jià)格；,二、有效市場(chǎng)假設(shè)的含義,一個(gè)例子：P109,三、有效市場(chǎng)理論的假設(shè)前提,1、信息公開的有效性。,2、信息從公開到接受也是有效的。,3、投資者對(duì)信息做出的判斷是有效的。,表示證券j從t時(shí)刻到t+1時(shí)刻這一時(shí)間內(nèi)的收益率；,表示在t時(shí)刻充分反映在股價(jià)中的信息集。,4、投資者都能有效地根據(jù)自身的判斷進(jìn)

4、行投資， 每個(gè)投資者都能做出及時(shí)準(zhǔn)確的投資行為。,四、有效市場(chǎng)理論的三種形式及其相互之間的聯(lián)系,（一）強(qiáng)式有效市場(chǎng)。,（二）半強(qiáng)式有效市場(chǎng)。,（三）弱式有效市場(chǎng)。,（四）三種形式的有效市場(chǎng)之間的關(guān)系,五、有效市場(chǎng)是如何形成的？P113,第二節(jié) 有效市場(chǎng)假設(shè)下的投資管理,一、有效市場(chǎng)假設(shè)下的技術(shù)分析,二、有效市場(chǎng)假設(shè)下的基本面分析,三、有效市場(chǎng)假設(shè)下還需要投資組合管理嗎？,理性的投資管理 首要意義在于它能分散非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。,其次，理性的投資策略應(yīng)該將稅收因素考慮到資 產(chǎn)選擇的過(guò)程中。,第三個(gè)意義與投資者承受的特定風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。,四、被動(dòng)的投資策略指數(shù)基金,第三節(jié) 有效市場(chǎng)假設(shè)的檢驗(yàn),一、有效市場(chǎng)假設(shè)的

5、支持性證據(jù),（一）投資基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn),（二）股價(jià)反映了公開信息嗎？,（三）股價(jià)的隨機(jī)漫步,（四）技術(shù)分析的無(wú)效性,二、有效市場(chǎng)假設(shè)的反對(duì)性證據(jù),(一)小公司效應(yīng),(二)一月份效應(yīng),(三)市場(chǎng)的過(guò)度反應(yīng),三、市場(chǎng)是有效的嗎？,第四節(jié) 研究市場(chǎng)有效性的重要方法 事件研究,股價(jià)的收益可以表示為：,第五節(jié) 我國(guó)股市弱有效性的游程檢驗(yàn),一、游程檢驗(yàn)的原理和方法,游程檢驗(yàn)的思想是：在研究的時(shí)間區(qū)間內(nèi)，收盤價(jià) 格高于或等于前一日收盤價(jià)格時(shí)，用“”號(hào)表示，價(jià) 格低于前一時(shí)，用“”表示。連續(xù)在一起的“”或者 “”表示同一個(gè)游程，例如，在連續(xù)20天內(nèi)，如果股 市收盤價(jià)格的變化標(biāo)記依次為：, - - - - - -

6、 - ,則總游程的個(gè)數(shù)為7個(gè),以N表示考察時(shí)段內(nèi)交易日的個(gè)數(shù)，即樣本總?cè)萘浚?以N1表示股價(jià)上升或者不變的天數(shù)，N2表示股價(jià)下 降的天數(shù)，則以m表示實(shí)際游程個(gè)數(shù)。,游程的期望值和標(biāo)準(zhǔn)差分別為：,在樣本足夠大的情況下，構(gòu)造統(tǒng)計(jì)量,建立假設(shè)：Z服從N(0，1)分布。在一定的顯著性水 平下，如果|Z|不大于臨界值，則接受原假設(shè)，表明股 價(jià)序列通過(guò)游程檢驗(yàn)，波動(dòng)沒(méi)有明顯的趨勢(shì)，弱勢(shì)有 效市場(chǎng)假設(shè)成立。否則，則拒絕原假設(shè)，游程檢驗(yàn)不 能通過(guò)，表明股價(jià)變化存在著明顯的趨勢(shì)，弱勢(shì)有效 市場(chǎng)假設(shè)不能成立。,二、數(shù)據(jù)處理,三、檢驗(yàn)結(jié)果,(一)上證綜合指數(shù),1. 第一階段：,2. 第二階段：,3.第三階段,四、分析結(jié)論,1、上海股市和深圳股市第一階段都未通過(guò)游程 檢驗(yàn)，上海股市和深圳股市都沒(méi)能達(dá)到弱式有效。,2、在第二階段和第三階段，深圳股市和上海股 市都通過(guò)了游程檢驗(yàn)，也就是說(shuō)，從1992年5月起， 中國(guó)股市基本