1、第五章 資本成本與資本結(jié)構(gòu),第一節(jié)資本成本,一、資本成本的含義和影響因素 （一）資本成本的含義及意義 資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，體現(xiàn)為融資來源所要求的報酬率 。 資金成本包括資金籌集費和資金占用費兩部分。 資金籌集費是指在資金籌集過程中支付的各項費用. 資金占用費是指占用資金支付的費用， 資金占用費是籌資企業(yè)經(jīng)常發(fā)生的;而資金籌集費通常在籌集資金時一次性發(fā)生，因此在計算資金成本時可作為籌資金額的一項扣除。,資本成本的意義 資本成本是企業(yè)的投資者（包括股東和債權(quán)人）對投入企業(yè)的資本所要求的收益率， 企業(yè)投資報酬率它的資本成本 補償投資者 資本成本是投資項目（或本企業(yè)）的機會成

2、本， 資本成本 = 投資者要求的最低報酬率,是選擇資金來源、確定籌資方案的重要依據(jù),資本成本是評價投資項目、決定投資取舍的重要標(biāo)準(zhǔn),企業(yè),（二）影響資本成本高低的因素,總體經(jīng)濟環(huán)境：經(jīng)濟中資本的供給和需求，以及預(yù)期通貨膨脹的水平 證券市場條件：證券的市場流動難易程度和價格波動程度 企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況：經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險的大小 項目融資規(guī)模 ：企業(yè)的融資規(guī)模大，資本成本較高,二、資本成本的計算,（一）個別資本成本 個別資本成本是指使用各種資金的成本。 包括：債務(wù)資本成本：長期借款成本、債券成本 權(quán)益資本成本：優(yōu)先股成本、留存收益成本、普通股成本。,個別資本成本是企業(yè)資金使用費用和有效籌資額

3、的比率。其基本公式如下：,或：,K資本成本，以百分 率表示； D資金使用費用額； P籌資額； f籌資費用額； F籌資費用率，即籌資費用額與籌資額的比率。,1長期借款成本 長期借款成本是指借款利息和籌資費用。借款利息可以在稅前扣除，可以抵稅。一次還本、分期還息借款的成本為：,式中： KL長期借款資本成本； IL 長期借款年利息； T所得稅率； L長期借款籌資額（借款本金）； FL長期借款籌資費用率。,式中：RL長期借款的利率。,或：,如果對資本成本計算結(jié)果的精確度要求較高，可采用如下公式：,+,=,式中： P第年末應(yīng)償還的本金； K所得稅前的長期借款資本成本； KL所得稅后的長期借款資本成本。,

4、2長期債券成本 發(fā)行債券的成本主要是指債券利息和籌資費用。債券利息的處理與長期借款利息的處理相同，應(yīng)以稅后的債務(wù)成本為計算依據(jù)。 按照一次還本、分期付息的方式，債券資本成本的計算公式為：,式中： Kb債券資本成本； Ib債券年利息； T所得稅率； B債券籌資額； Fb債券籌資費用率。,式中：Rb債券利率。,如果需要將債券資本成本計算得更為準(zhǔn)確，應(yīng)當(dāng)先依據(jù)現(xiàn)金流量確定稅前的債券成本，進而再計算其稅后成本。,+,式中： K所得稅前的債券成本； Kb所得稅后的債券成本。,3優(yōu)先股成本 優(yōu)先股的成本取決于投資者對優(yōu)先股收益率的要求，優(yōu)先股每期都有固定的股利支付率，所以優(yōu)先股實際上是一種永續(xù)年金，其成本

5、為： 這里D為固定股利，P0是優(yōu)先股的當(dāng)前價格。,4留存收益成本 （1）資本資產(chǎn)定價模型法（CAPM模型） （2）風(fēng)險溢價法,式中： Kb債務(wù)成本； RPc股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險所要求的風(fēng)險溢價。,（3）股利增長模型法 股利增長模型法是依照股票投資的收益率不斷提高的思路來計算留存收益成本。一般假定收益以固定的年增長率遞增. 計算公式為：,式中： KS留存收益成本； D1預(yù)期年股利額； P0普通股市價； G普通股利年增長率。,5普通股資本成本 普通股成本可以按照股利增長模式的思路計算，但需調(diào)整發(fā)行新股時發(fā)生的籌資費用對資本成本的影響。普通股成本的計算公式為：,式中： Ke普通股成本； D1預(yù)期

6、年股利額； P0普通股市價； Fc普通股籌資費用率 G普通股利年增長率。,（二 ）加權(quán)平均資本成本 加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對個別資本成本(一般)按照其市場價值進行加權(quán)平均確定的。 其計算公式為：,式中： Kw加權(quán)平均資本成本； Kj第j種個別資本成本； Wj第j種個別資本占全部資本的比重（權(quán)數(shù)）。,影響加權(quán)平均資本成本的因素 1公司不能控制的因素 （1）利率:貨幣的需求和供給，投資項日的收益和風(fēng)險 （2）稅率 :稅后利率等于稅前利率乘以1減稅率,稅率對加權(quán)平均資本成本影響較大. 2公司可以控制的因素 （1）資本結(jié)構(gòu)政策:公司可以改變資本結(jié)構(gòu)來改變資本成本 （2

7、）股利政策:股利政策會影響留存收益進而會影響股權(quán)成本的大小 （3）投資政策:投資項目不同,風(fēng)險不同,資本成本也就不同,（三）邊際資本成本 邊際資本成本是指資金每增加一個單位而增加的成本。 企業(yè)的個別資本成本和加權(quán)平均資本成本，是企業(yè)過去籌集的或目前使用的資本的成本。企業(yè)進行投資，不能僅僅考慮目前所使用的資金的成本，還要考慮為投資項目新籌集的資金的成本，這就需要計算資金的邊際成本。,邊際資本成本計算 企業(yè)追加籌資，可能只采取一種籌資方式。但在籌資數(shù)額較大，或在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)既定的情況下，企業(yè)往往通過多種籌資方式的組合來實現(xiàn)。這時，邊際資本成本需要按加權(quán)平均法計算，是追加籌資時所使用資本的加權(quán)平均資

8、本成本。其權(quán)數(shù)為市場價值權(quán)數(shù)，不是賬面價值權(quán)數(shù)。,例：某公司目前擁有資本100萬元，其中 長期借款20萬元，占比20%， 長期債券5萬元，占比5%， 普通股75萬元，占比75%，。 由于擴大經(jīng)營規(guī)模的需要，公司擬在保持目前的資本結(jié)構(gòu)條件下籌措新資金。財務(wù)人員分析了資本市場狀況和企業(yè)籌資能力，認(rèn)為隨著企業(yè)籌資規(guī)模的擴大，各種資本的成本也會增加。測算資料詳見下表：,表：籌資規(guī)模與籌資成本的變化,試確定籌措新資金的資本成本為多少？,（1）計算籌資突破點： 在保持某資本成本的條件下可以籌集到的資金總限度稱為現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)下的籌資突破點。 在籌資突破點范圍內(nèi)籌資，原來的資本成本不會改變；一旦籌資額超過籌資

9、突破點，即使維持現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)，其資本成本也會增加。籌資突破點的計算公式為： 籌資突破點 =可用某一特定成本籌集到的某種資金額 / 該種資金在資本結(jié)構(gòu)中所占的比重,表：籌資突破點的計算結(jié)果,2、計算邊際資本成本,根據(jù)上一步計算出的籌資突破點，可以得到5組籌資總額范圍： （1）030000； （2）3000050000； （3）50000100000； （4）100000200000； （5） 200000； 對以上5組籌資總額范圍分別計算加權(quán)平均資本成本，即可得到各種籌資總額范圍的邊際資本成本。結(jié)果如下表：,表：邊際資本成本的計算,表：邊際資本成本的計算(續(xù)),第二節(jié) 財 務(wù) 杠 桿,一、經(jīng)營

10、風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險,（一）經(jīng)營風(fēng)險 含義:因經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致企業(yè)未來營業(yè)利潤的不確定性,其大小可用息稅前利潤的方差來度量. 成因: 產(chǎn)品需求彈性或穩(wěn)定性 市場競爭程度及產(chǎn)品售價的穩(wěn)定性 產(chǎn)品成本的穩(wěn)定性 調(diào)整價格的能力 固定成本的比重或經(jīng)營杠桿的大小 項目投資 內(nèi)部管理水平,（二）財務(wù)風(fēng)險 含義:是公司因發(fā)行固定收益證券到期不能履行償付義務(wù)給股東帶來的風(fēng)險,是公司融資決策的直接后果. 成因: 資本供求的變化:主要是資本供給限制企業(yè)的融資方式 利率水平的變化:改變企業(yè)的融資成本 公司獲利能力的變化:公司盈利不能支付固定證券本息 公司內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)的變化(財務(wù)杠桿):影響企業(yè)自有資本的收益率,二、經(jīng)營

11、杠桿與財務(wù)杠桿,（一）經(jīng)營杠桿 含義：在某一固定成本比重的作用下，銷售量變動引起的息稅前利潤的變動。由于經(jīng)營杠桿對經(jīng)營風(fēng)險的影響最為綜合，常常被用來衡量經(jīng)營風(fēng)險的大小。 經(jīng)營杠桿系數(shù)及其計算： 經(jīng)營杠桿系數(shù)是企業(yè)息稅前盈余變動率與銷售量變動率之間的比率。計算公式為：,式中： DOL經(jīng)營杠桿系數(shù)； EBIT息稅前盈余； Q銷售量。 變動符號,假定企業(yè)的成本一銷量一利潤保持線性關(guān)系，可變成本在銷售收人中所占的比例不變，固定成本也保持穩(wěn)定，經(jīng)營杠桿系數(shù)便可通過銷售額和成本來表示。 公式：,DOLq銷售量為Q時的經(jīng)營杠桿系數(shù) P產(chǎn)品單位銷售價格 V產(chǎn)品單位變動成本 F總固定成本,DOLS銷售量為S時的

12、經(jīng)營杠桿系數(shù)； S銷售額； VC變動成本總額。,例:設(shè)A、B兩企業(yè)的有關(guān)資料如下:,按照市場預(yù)測,兩企業(yè)產(chǎn)品在市場上可能實現(xiàn)銷售的概率及銷售量如下表:,兩企業(yè)在不同銷售量下的營業(yè)利潤,經(jīng)營成本 營業(yè)利潤,經(jīng)營成本 營業(yè)利潤,計算結(jié)果說明:企業(yè)固定成本比重越高，企業(yè)將來營業(yè)利潤的變動幅度越大，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險也越高。,A,B,2004,2005,2004,2005,A、B企業(yè)營業(yè)利潤計算表,結(jié)論： (1) 企業(yè)固定成本比例越高，將來營業(yè)利潤的潛在變動幅度越大 。上例 中，若A、B企業(yè)固定成本同時上升 15%，生產(chǎn)產(chǎn)品各60件，其他條件不變，則： A企業(yè)經(jīng)營杠桿程度為4.29（原為3） B企業(yè)經(jīng)營杠桿

13、程度為24（原為6） 固定成本的上升，兩企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)都在增加，增加的程度與固定成本的基數(shù)又密切相關(guān)。 (2)在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險也就越小；反之，銷售額越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險也就越大。 （3）由于經(jīng)營杠桿系數(shù)高的企業(yè)的利潤變動幅度較大，同時帶來不能支付本息的可能性也加大。所以經(jīng)營杠桿程度高的企業(yè)在籌措資金和銷售有價證券時將會遇到困難，或應(yīng)支付較高的資本成本才能籌得同等資本。,（二）財務(wù)杠桿 含義：財務(wù)杠桿是指企業(yè)負(fù)債對利潤的影響程度。公司負(fù)債占資產(chǎn)總額的比率越大，財務(wù)杠桿的作用就越大。 財務(wù)杠桿系數(shù)及其計算 財務(wù)杠桿系數(shù)是指公司普通股每股

14、收益變動率與息稅前利潤變動率的比率。公式：,式中： DFL財務(wù)杠桿系數(shù)； EPS普通股每股收益； EBIT息稅前盈余。 變動額；,或：,例:A、B、C三家公司的資金總額相等，息稅前利潤相等，息稅前利潤增長率相等，不同的是資金結(jié)構(gòu)： A：普通股本100% B：普通股本75%，債券25% C：普通股本50%，債券50% 其他相關(guān)資料如表所示：,表：企業(yè)利潤增加與財務(wù)杠桿系數(shù)產(chǎn)生的作用,總結(jié)： 財務(wù)杠桿系數(shù)表明的是息稅前盈余增長所引起的每股收益的增長幅度。 在資本總額、息稅前盈余相同的情況下，負(fù)債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，財務(wù)風(fēng)險越大，但預(yù)期每股收益（投資者收益）也越高。 在利潤增加時，財務(wù)杠桿系

15、數(shù)越大，企業(yè)的每股收益的增長幅度越大。因此當(dāng)企業(yè)的息稅前利潤較多，增長幅度較大時，適當(dāng)?shù)乩秘?fù)債融資，發(fā)揮財務(wù)杠桿作用，可以增加每股收益，增加企業(yè)價值。,（三）復(fù)合（總）杠桿與復(fù)合（總）杠桿系數(shù) 含義：,銷售數(shù)量或銷售收入的變動,息稅前利潤的變動,每股收益的變動,經(jīng)營杠桿,財務(wù)杠桿,每股收益的變動是兩個杠桿綜合作用的結(jié)果。復(fù)合杠桿是將經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿結(jié)合在一起來綜合討論銷售量（額）變動對每股收益的影響。,復(fù)合杠桿系數(shù)：經(jīng)營杠桿系數(shù)和財務(wù)杠桿系數(shù)的乘積 。其計算公式為：,=,=,或,復(fù)合杠桿系數(shù)的意義： 能夠反映出銷售變動對每股收益的影響。 能夠反映經(jīng)營杠桿與財務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系。為了達到某

16、一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。,第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)理論 資本結(jié)構(gòu)是公司籌資決策的核心問題。公司應(yīng)綜合考慮有關(guān)影響因素，運用資本結(jié)構(gòu)理論和適當(dāng)?shù)姆椒ù_定最佳資本結(jié)構(gòu)，并在追加籌資中保持這一理想資本結(jié)構(gòu),一、資本結(jié)構(gòu)的概念 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資金籌集來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。 短期資金的需要量和籌集是經(jīng)常變化的，在整個資金總量中所占比重不穩(wěn)定，因此不列人資本結(jié)構(gòu)管理范圍，而作為運營資金管理。 通常情況下，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)由長期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成，資本比例關(guān)系指的就是長期債務(wù)資本和權(quán)益資本各占多大比率。,二、最佳資本結(jié)構(gòu) ：公司在一定時期使其綜合資金成本（加權(quán)平均資本成本）

17、最低 ，同時公司價值最大的資本結(jié)構(gòu)。 由于債務(wù)利息的抵稅作用，一般情況下，隨著債務(wù)比率的增加，企業(yè)整體的綜合資本成本將不斷地下降。只要企業(yè)的資產(chǎn)報酬率高于負(fù)債成本，財務(wù)杠桿作用將是有利的。但是，隨著債務(wù)比率的增大，企業(yè)財務(wù)風(fēng)險隨之增加。當(dāng)債務(wù)比率增大到一定程度，由于財務(wù)風(fēng)險的加大必然引起債務(wù)綜合資本成本上升。 綜合上述兩個方面的消長趨勢，必然存在一個綜合資本成本最小化的債務(wù)比率范圍和點。這個范圍和點，即是資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化的范圍和點。,三、最佳資本結(jié)構(gòu)的確定方法 （一）息稅前利潤每股收益分析法 未來盈利能力 負(fù)債 股東財富 （EBIT） （EPS）,基礎(chǔ),目的,（資本結(jié)構(gòu)）,在確定資本結(jié)構(gòu)時，要把

18、EBIT與EPS結(jié)合起來，這種方法就是息稅前利潤每股收益分析法。 每股盈余分析是利用每股盈余的無差別點進行的。 每股盈余無差別點：每股盈余不受籌資方式影響的息稅前利潤水平。根據(jù)每股盈余無差別點，可以分析判斷在什么樣的息稅前利潤水平下適合采用何種資本結(jié)構(gòu)。,每股盈余無差別點的計算方法,（2）每股盈余無差別點：讓兩個籌資方案在息稅前利潤相同條件下的每股盈余相等，即可求出無差別點對應(yīng)的EBIT與EPS，具體計算公式是 :,例：A公司目前有資金75萬，現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要再籌集25萬元資金，經(jīng)研究有兩種籌資方案可供選擇： （1）發(fā)行年利息為8%的公司債券 （2）發(fā)行10000股，每股面值10元，發(fā)行價25

19、元,（設(shè)所得稅率為50%）,公司資本情況變化表,此時每股收益：EPS1 = EPS2 = 1（元）,EBIT,EPS,債券,股票,6.8,1,圖:EBIT-EPS(籌資無差別點)示意圖,(二)公司價值分析法考慮風(fēng)險因素下的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)決策 EBIT-EPS方法的缺點:只慮了資本結(jié)構(gòu)對每股收益的影響,并假定每股收益最大,股票價格也就最高,其缺點是沒有考慮風(fēng)險因素。 每股收益增長 股價上升 公司價值上升,風(fēng)險不變,每股收益增長,每股收益上升,投資風(fēng)險增加 風(fēng)險溢酬上升,股價下降,公司價值下降,企業(yè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是使企業(yè)總價值最大化的資本結(jié)構(gòu)，而不一定是每股收益最大化的資本結(jié)構(gòu)。,企業(yè)的市場總價

20、值 = 股票總市值 + 債券總市值 V = S + B 假設(shè)：債券的市值 = 它的面值 股票的市場價值S =（EBIT-I）（1-T）/ Ks 其中： Ks = Rf +( Rm Rf ) 公司的資本成本，用加權(quán)平均資本成本（Kw）表示，公式： 加權(quán)平均資本成本 =,稅前債務(wù)資本成本,債務(wù)額占總資本的比重,（1 所得稅率）,權(quán)益資本成本,股票額占總資本的比重,+,例：有關(guān)B公司的資料 預(yù)期年息稅前利潤：500萬元， 資金構(gòu)成：普通股資本， 股票賬面價值：2000萬元， 公司的所得稅率：40%。 公司擬發(fā)行債券購回部分股票以調(diào)整公司的資本結(jié)構(gòu)。 公司目前的債務(wù)利率與權(quán)益資本成本如下表：,表：不同

21、債務(wù)水平對公司債務(wù)成本和權(quán)益資本成本的影響,表:公司市場價值和資本成本,結(jié)論:在沒有債務(wù)的情況下,公司的總價值就是其原有股票的市場價值,當(dāng)公司用部分債務(wù)替換權(quán)益資本時,隨著債務(wù)的增加,加權(quán)平均資本成本開始下降,然后上升,其中債務(wù)為600元時的資本結(jié)構(gòu)最優(yōu),第三節(jié) MM 理 論,資本結(jié)構(gòu)理論是研究企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值及綜合資本成本等之間關(guān)系的理論。企業(yè)價值是由未來現(xiàn)金流量和企業(yè)加權(quán)平均資本成本率(WACC)決定的。企業(yè)價值與資本成本成反比，因此，要實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，必須使 WACC最小。,式中 Kw 企業(yè)的加權(quán)平均資本成本; Ks 權(quán)益資本的資本成本; S 權(quán)益資本; V 企業(yè)總資產(chǎn) ;

22、KB 企業(yè)負(fù)債的資本成本率; B 企業(yè)負(fù)債,一、早期的資本結(jié)構(gòu)理論 創(chuàng)始人：戴維 杜蘭特 1952年發(fā)表企業(yè)負(fù)債及權(quán)益資金的成本:趨勢和計量問題論文，提出了三種資本結(jié)構(gòu)理論:凈收益理論、凈營業(yè)收益理論和傳統(tǒng)理論，形成了早期的資本結(jié)構(gòu)理論。,（一）凈收益理論 1、三個假設(shè)： (1)投資者按某一固定比率(權(quán)益資本成本)對企業(yè)的凈收益進行估價 ; (2)企業(yè)能以一個固定的利率籌措其所需的所有資金 (3)投資者和債權(quán)人認(rèn)為公司負(fù)債比例的提高不會加大企業(yè)的風(fēng)險等。 2、思想：企業(yè)的加權(quán)平均資本成本是受負(fù)債、權(quán)益比例影響的，負(fù)債的資本成本比較低，因此負(fù)債比例增加時，會降低企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，從而提高企

23、業(yè)的價值。當(dāng)負(fù)債比例達到 100%時，企業(yè)價值最大，此時的資本結(jié)構(gòu)最佳。,負(fù)債比例,資本成本,Ks,Kw,Kb,負(fù)債比例與資本成本關(guān)系,權(quán)益成本,負(fù)債成本,負(fù)債比例,企業(yè)價值,V=B+S,負(fù)債比例與企業(yè)價值,(二)凈營業(yè)收益理論 基本思想：不論負(fù)債比例的程度如何，加權(quán)平均資本成本都是固定不變的。理由： 由于資本市場是完善的，企業(yè)無破產(chǎn)風(fēng)險，處于財務(wù)困境的公司也可以在資本市場上獲取資金，這樣債權(quán)人不必面對破產(chǎn)風(fēng)險，債務(wù)成本線是一水平線，債務(wù)成本不隨財務(wù)杠桿水平的上升而增加，即債務(wù)成本線獨立于財務(wù)杠桿水平。 權(quán)益成本與財務(wù)風(fēng)險（財務(wù)杠桿水平）之間存在線性關(guān)系：企業(yè)負(fù)債比例增加，企業(yè)的權(quán)益資本的財務(wù)

24、風(fēng)險增加，股東會要求更高的報酬率。當(dāng)公司用負(fù)債替代權(quán)益時便宜的債務(wù)融資的利益被公司權(quán)益融資成本上升完全抵消，使得公司W(wǎng)ACC保持不變。 企業(yè)的價值不隨負(fù)債比例的變化而變化，即資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)價值沒有影響，沒有所謂的最佳資本結(jié)構(gòu)的存在。,負(fù)債比例,資本成本,Ks,Kw,Kb,負(fù)債比例與資本成本關(guān)系,權(quán)益成本,負(fù)債成本,負(fù)債比例,企業(yè)價值,V=B+S,負(fù)債比例與企業(yè)價值,負(fù)債成本：明示成本利息率 非明示成本因負(fù)債增加而使權(quán) 益成本增加的部分,（三）傳統(tǒng)理論 企業(yè)在一定的負(fù)債限度內(nèi)利用財務(wù)杠桿作用時，盡管權(quán)益資本成本有所上升，但它不會完全抵消使用成本率較低的負(fù)債資本的好處，因此加權(quán)平均資本成本會下降，

25、企業(yè)的總價值會上升，并可能在此范圍內(nèi)達到最高。但是，負(fù)債的財務(wù)杠桿作用一旦超出一定的限度，由于風(fēng)險明顯增大，使企業(yè)負(fù)債資金和權(quán)益資金的成本率開始上升，并使加權(quán)平均資本成本上升，企業(yè)的總價值下降。 該理論承認(rèn)存在一個使企業(yè)價值最大化的資本結(jié)構(gòu)，并可以通過適度財務(wù)杠桿的運用來實現(xiàn)。,資本成本,權(quán)益資本成本,綜合資本成本,負(fù)債資本成本,最佳資本結(jié)構(gòu),負(fù)債率,公司價值,負(fù)債率,公司價值,最佳資本結(jié)構(gòu),傳統(tǒng)理論下的資本結(jié)構(gòu)與公司價值的關(guān)系,二、MM理論,Franco Modigliani,弗蘭克莫迪格萊尼，1918年6月18日出生在意大利的羅馬。1939年8月，抵達紐約，1944年獲得社會科學(xué)博士學(xué)位。

26、1990年獲得經(jīng)濟學(xué)諾貝爾獎,Merton Miller,莫頓米勒，1923年5月16日出生在美國的波士頓。1952年獲得博士學(xué)位。1990年獲得經(jīng)濟學(xué)諾貝爾獎。米勒教授為現(xiàn)代理財學(xué)大師第一人，其著述對于財務(wù)理論的發(fā)展是不可替代的。,他們發(fā)表的論文改變了人們思考財務(wù)杠桿、甚至財務(wù)理論的方式。 他們因其卓越的研究工作獲得了諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎。 MM的論文發(fā)表于1958年和1963年。Miller在1977年有一篇單獨的論文。這些論文的區(qū)別在于稅的假設(shè)不同。,（一）不考慮公司所得稅的MM定理 主要假設(shè) 公司在無稅收環(huán)境下運營 存在高度完善的資本市場：沒有交易成本；投資者進入和退出市場不受限制；所有投資

27、者可以平等、免費獲取市場信息；投資者個人和組織可同公司一樣以同等利率借款。 企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險可以用EBIT的標(biāo)準(zhǔn)差來衡量，有相同經(jīng)營風(fēng)險的企業(yè)即處于同類風(fēng)險等級。 企業(yè)與個人的負(fù)債沒有風(fēng)險，所以負(fù)債利率為無風(fēng)險利率，此外，不論個人與企業(yè)舉債為多少，這個條件不變。 投資者對未來收益和這些收益風(fēng)險的預(yù)期是相等的。 企業(yè)各期的現(xiàn)金流是固定的，形成等額年金流，企業(yè)各期的息稅前利潤不變。,資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論基本思想：資本結(jié)構(gòu)與公司價值和綜合資本成本無關(guān),命題一：不論公司有無負(fù)債，其價值等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益除以適于該公司風(fēng)險等級的報酬率。,企業(yè)的價值獨立于企業(yè)的負(fù)債比率； 有負(fù)債企業(yè)的綜合資本成本KA與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，它等于相同風(fēng)險等級的沒有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本率； KA與KSU的高低視公司的經(jīng)營風(fēng)險而定,命題二（資本結(jié)構(gòu)與資本成本）：有負(fù)債公司的權(quán)益成本（KSL）等于同一風(fēng)險等級中無負(fù)債公司的權(quán)益成本（KSU）加上風(fēng)險溢價。風(fēng)險溢價根據(jù)無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本與負(fù)債企業(yè)的債務(wù)資本成本（KD）之差乘以債務(wù)與權(quán)益比例來確定。,式中：D：有負(fù)債企業(yè)的負(fù)債價值 SL:有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益價值 命題的含義： 使用財務(wù)杠桿的負(fù)債公司，其股東權(quán)益成本是隨著債務(wù)融資額的增加而上升的； 便宜的負(fù)債帶給公司的利益會被股