1、,第四章債券市場,一、債券市場的基本概念與種類 二、債券的特征 三、債券發(fā)行與二級(jí)市場 四、債券的信用評(píng)級(jí) 五、可轉(zhuǎn)換公司債券 六、國債的分類、特征與功能 七、國債利率的確定與國債的收益率,主要內(nèi)容,第一節(jié) 債券（bonds) 概論,。,二、債券的票面要素 1、債券的票面價(jià)值 在國內(nèi)發(fā)行的債券通常以本國貨幣作為面值的計(jì)量單位；在國際金融市場籌資，則通常以債券發(fā)行地所在國家的貨幣或以國際通用貨幣為計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)。票面金額定得較小，有利于小額投資者購買，持有者分布面廣，但債券本身的印刷及發(fā)行工作量大，費(fèi)用可能較高；票面金額定得較大，有利于少數(shù)大額投資者認(rèn)購，且印刷費(fèi)用等也會(huì)相應(yīng)減少，但卻使小額投資者無法

2、參與。因此，債券票面金額的確定也要根據(jù)債券的發(fā)行對(duì)象、市場資金供給情況及債券發(fā)行費(fèi)用等因素綜合考慮。,2、債券的到期期限,債券償還期限是指債券從發(fā)行之日起至償清本息之日止的時(shí)間。習(xí)慣上有短期債券、中期債券和長期債券之分。在確定債券期限時(shí)，要考慮的因素主要有：（1）資金使用方向。（2）市場利率變化。一般來說，當(dāng)未來市場利率趨于下降時(shí)，應(yīng)選擇發(fā)行期限較短的債券，這樣可以避免市場利率下跌后仍支付較高的利息。（3）債券變現(xiàn)能力。流通市場發(fā)達(dá)，債券容易變現(xiàn)，長期債券的銷路就可能好一些；如果流通市場不發(fā)達(dá)，投資者買了長期債券而又急需資金時(shí)不易變現(xiàn)，長期債券的銷售就可能不如短期債券。,3債券的票面利率,債券

3、票面利率是債券年利息與債券票面價(jià)值的比率，通常年利率用百分?jǐn)?shù)表示。 債券利率有多種形式，如單利、復(fù)利；固定利率、浮動(dòng)利率等。債券利率亦受很多因素影響，主要有：（1）借貸資金市場利率水平。市場利率普遍較高時(shí)，債券的票面利率也相應(yīng)較高。（2）籌資者的資信。如果債券發(fā)行人的資信狀況好，債券信用等級(jí)高，投資者的風(fēng)險(xiǎn)小，債券票面利率可以定得低一些。 （3）債券期限長短。一般來說，期限較長的債券，流動(dòng)性差，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，票面利率應(yīng)該定得高一些。 （4）利息支付方式,4、付息次數(shù)主要考慮：市場習(xí)慣，支付網(wǎng)點(diǎn)。 5、償還方式 債券的償還方式由債券發(fā)行人發(fā)行債券時(shí)公布的章程、備忘錄或說明書明確規(guī)定的償還條款決定

4、，有還本、債券替換、轉(zhuǎn)換股票三種方式。 還本方式又分為期滿償還和其中償還。其中償還主要采用定期償還的方式，即在經(jīng)過一定寬限期后，每過半年或1年償還一定金額的本金，到期時(shí)還清余額。這一般適用于發(fā)行數(shù)量巨大，償還期限長的債券，但國債和金融債券一般不使用該方法。 債券替換是指用一種到期日較遲的債券來替換到期較早的債券，一般是以新債券兌換未到期或以到期的舊債券，目的是減輕舉債者負(fù)擔(dān)。 轉(zhuǎn)換股票則是以自己公司的股票兌換債券持有人的可轉(zhuǎn)換公司債券。,1、流動(dòng)性2、安全性與股票相比，債券通常規(guī)定有固定的利率，與企業(yè)績效沒有直接聯(lián)系，收益比較穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)較小。此外，在企業(yè)破產(chǎn)時(shí)，債券持有者享有優(yōu)先于股票持有者對(duì)

5、企業(yè)剩余資產(chǎn)的索取權(quán)。債券投資者所面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要包括信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)和通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。 3、收益性：利息收入和買賣債券賺取的差額。 4、償還性債券一般都規(guī)定有償還期限，發(fā)行人必須按約定條件償還本金并支付利息。,三、債券的特點(diǎn),四、債券的分類,1、根據(jù)發(fā)行主體不同，債券可分為政府債券、金融債券和公司債券。 政府債券(Government Bond)是政府或政府有關(guān)機(jī)構(gòu)為籌集財(cái)政和建設(shè)資金而發(fā)行的債券。政府債券通常具有安全性高以及可享受稅收優(yōu)惠的特點(diǎn)，并常常被作為抵押品來接受。 金融債券是指銀行或其他金融機(jī)構(gòu)憑借自身的信用向投資者發(fā)行的借債憑證，目的在于籌措中長期貸款的資金來源。 公司債券（Cor

6、porate Bonds）是股份公司、合伙公司等企業(yè)所發(fā)行的債券。,正面 背面 1990年工行金融債券,2、根據(jù)期限長短，債券可分為短期債券、中期債券和長期債券。 短期債券一般指償還期在一年以內(nèi)的債券。 中期債券是指償還期為一至十年的債券。 長期債券是指償還期在十年以上的債券。,3、根據(jù)債券的票面幣種，債券可分為本幣債券和外幣債券。 本幣債券是在本國境內(nèi)發(fā)行的以本國貨幣為面額，并以本幣還本付息的債券。 外幣債券是以外國的貨幣為面額并以外幣還本付息的債券。近年來出現(xiàn)了雙重貨幣債券。 雙重貨幣債券(Dual currency bonds)是以某一種貨幣計(jì)價(jià)(例如以人民幣發(fā)售), 到期按預(yù)定匯率以另

7、外一種貨幣償還本金 (例如以美金還本)的債券。 例如，中國某銀行某年4月發(fā)行200億日元,10年期的日元雙重貨幣債券,發(fā)行時(shí)日元兌美元為179:1。但發(fā)行文件規(guī)定,10年后債券期滿時(shí),按169:1的匯率償還債券本金1.1834億美元，票面利率為7.2。,4、根據(jù)利率的規(guī)定，債券可分為固定利率債券、浮動(dòng)利率債券、指數(shù)債券和零息債券。 固定利率債券也稱定息債券。此類債券在發(fā)行時(shí)就確定了債券利率，并且該利率在整個(gè)有效期內(nèi)固定不變。 浮動(dòng)利率債券（Floating rate bonds）主要是中期債券，是指發(fā)行人在發(fā)行債券時(shí)，規(guī)定債券利率以預(yù)先選定的某一市場利率為參考指標(biāo)，并隨參考利率的波動(dòng)而變化。這

8、種債券有助于降低利率風(fēng)險(xiǎn)。有的浮動(dòng)利率債券存在某個(gè)利率下限，在一定程度上保障了投資者的收益。,指數(shù)債券（Indexed Bonds）是通過將利率與通貨膨脹率掛鉤來保證債權(quán)人不至因物價(jià)上漲而遭受損失的公司債券，掛鉤辦法通常為：債券利率=固定利率+通脹率+固定利率通脹率。有時(shí)，用來計(jì)算利息的指數(shù)并不與通脹率相聯(lián)系，而與某一特定的商品價(jià)格（油價(jià)、金價(jià)等）掛鉤，這種債券又稱為商品相關(guān)債券。 零息債券（Zero-Coupon Bonds）即以低于面值的貼現(xiàn)方式發(fā)行，到期按面值兌現(xiàn)，不再另付利息的債券，它與短期國庫券相似，可以省去利息再投資的麻煩，但該債券價(jià)格對(duì)利率變動(dòng)極為敏感。,5、按計(jì)息與付息方式分為

9、單利債券、附息債券、零息債券和累進(jìn)利率債券 （1）單利債券是指在計(jì)算利息時(shí)，不論期限長短，僅按本金計(jì)息的債券。 （2）附息債券又稱聯(lián)票式債券，在券旁附有稱為息票的小紙券，記錄著付息日期和金額，持票人按照約定期限，憑剪下的息票領(lǐng)取利息。剪息債券的特點(diǎn)是期限較長，且還本之前分次付息。,（3）零息債券是不支付利息，但低于面值發(fā)行的債券。投資者的收益是債券面值與購買價(jià)格的差額。由于零息債券的期限一般大于1年，因此實(shí)際上是一種以復(fù)利方式計(jì)息的債券。零息債券于20世紀(jì)80年代初首次在美國債券市場上出現(xiàn) （4）累進(jìn)利率債券是指以利率逐年累進(jìn)方法計(jì)息的債券。與單利債券或附息債券在償付期內(nèi)利率固定不變不同，累進(jìn)

10、利率債券的利率隨著時(shí)間的推移而遞增，后期利率比前期利率高，呈累進(jìn)狀態(tài)。這種債券的期限往往是浮動(dòng)的。按利息支付方式，債券可分為剪息債券、零息債券（Zero coupon bonds）和到期支付債券。,6、按債券募集的方式，債券可分為公募債券和私募債券。 公募債券由于公開向社會(huì)發(fā)行，所以需要更高的發(fā)行條件。其優(yōu)點(diǎn)是具有廣告效應(yīng)，可以分散債務(wù)，達(dá)到社會(huì)資金的合理配置。 私募債券由于面向特定的投資者發(fā)行，同公募債券相比既具有優(yōu)點(diǎn)，也存在缺點(diǎn)。,7、按照債券的信用保證程度，債券可分為信用債券和擔(dān)保債券。 信用債券是指發(fā)行債券的公司不以特定的資產(chǎn)或他人的信用作擔(dān)保，而完全憑借自身的信用來發(fā)行的債券。 擔(dān)保

11、債券是以特定的財(cái)產(chǎn)或他人的信用作為擔(dān)保而發(fā)行的債券，包括抵押債券、質(zhì)押債券和保證債券。抵押債券是以不動(dòng)產(chǎn)為抵押品，質(zhì)押債券是以有價(jià)證券為擔(dān)保品，而保證債券則是以他人信用作為擔(dān)保。,8、從債券的形式來看：可以分為憑證式債券、實(shí)物債券和記賬式債券三種： 憑證式債券的形式是債權(quán)人認(rèn)購債券的一種收款憑證，而不是債券發(fā)行人制定的標(biāo)準(zhǔn)格式的債券。我國近年通過銀行系統(tǒng)發(fā)行的憑證式國債，券面上不印制票面金額，而是根據(jù)認(rèn)購者的認(rèn)購額填寫實(shí)際的繳款金額，是一種國家儲(chǔ)蓄債，可記名、掛失，不能上市流通，可以到原購買網(wǎng)點(diǎn)提前兌取。提前兌取時(shí)，經(jīng)辦機(jī)構(gòu)按兌付本金的一定比例收取手續(xù)費(fèi)。,實(shí)物債券，以實(shí)物券的形式記錄債權(quán)，不

12、記名，不掛失，可上市流通。投資者可在銷售債券機(jī)構(gòu)的柜臺(tái)購買和賣出。 記賬式債券以記賬形式記錄債權(quán)，通過證券交易所的交易系統(tǒng)發(fā)行和交易，可以記名、掛失。投資者進(jìn)行記賬式證券買賣，必須在證券交易所設(shè)立賬戶。由于記帳式債券的發(fā)行和交易均無紙化，所以效率高，成本低，交易安全。,9、按發(fā)行區(qū)域不同可分為國內(nèi)債券和國際債券。 國際債券（International Bond）又可分為外國債券(Foreign Bond)和歐洲債券(Eurobond) 。 外國債券是指一國籌資者在某一國家債券市場上發(fā)行的，以該國貨幣為面值的，由該國金融機(jī)構(gòu)承銷的債券。外國債券與國內(nèi)債券相比而言，其所受市場要求、市場條件等都更為

13、嚴(yán)格。,歐洲債券則是發(fā)行者在本國以外的國際資本市場上發(fā)行的,以第三國貨幣計(jì)價(jià),并由國際包銷團(tuán)在各國推銷的債券。例如,我國在日本發(fā)行以日元計(jì)價(jià)并且由日本的包銷團(tuán)在日本國內(nèi)包銷的債券即稱為發(fā)行外國債券。而如果我國在日本東京國際資本市場上發(fā)行以美元計(jì)價(jià)并由國際包銷團(tuán)在世界范圍內(nèi)推銷的債券則稱為發(fā)行歐洲債券。,第二節(jié) 債券發(fā)行市場,一、債券的發(fā)行方式 債券的發(fā)行按其發(fā)行方式和認(rèn)購對(duì)象，可分為私募發(fā)行與公募發(fā)行；按其有無中介機(jī)構(gòu)協(xié)助發(fā)行，可分為直接發(fā)行與間接發(fā)行；按定價(jià)方式，又可分為平價(jià)發(fā)行、溢價(jià)發(fā)行和折價(jià)發(fā)行。,（一）私募發(fā)行和公募發(fā)行 私募發(fā)行，是指面向少數(shù)特定投資者的發(fā)行。一般來說，私募發(fā)行的對(duì)象

14、主要有兩類：一類是有所限定的個(gè)人投資者。一般情況是限于發(fā)行單位內(nèi)部或有緊密聯(lián)系的單位內(nèi)部的職工或股東。另一類是指定的機(jī)構(gòu)投資者，如專業(yè)性基金（包括養(yǎng)老退休基金、人壽保險(xiǎn)基金等），或與發(fā)行單位有密切業(yè)務(wù)往來的企業(yè)公司等。 公募發(fā)行是指公開向社會(huì)非特定投資者的發(fā)行，充分體現(xiàn)公開、公正的原則。,（二）直接發(fā)行和間接發(fā)行 直接發(fā)行是指債券發(fā)行人直接向投資人推銷債券，并不需要中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行承銷的債券發(fā)行方式。采用這種方式，可以節(jié)省中介機(jī)構(gòu)的承銷、包銷費(fèi)用，節(jié)約發(fā)行成本。但要花費(fèi)大量的人力和時(shí)間。 間接發(fā)行是指發(fā)行人不直接向投資者推銷，而是委托中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行承購?fù)其N的發(fā)行方式。間接發(fā)行可以節(jié)省人力、時(shí)間及降低

15、發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，但由于發(fā)行人要支出一筆較大的承銷費(fèi)用，因此會(huì)引起發(fā)行成本增加。這就需要發(fā)行人進(jìn)行成本和收益比較，進(jìn)行發(fā)行方式的選擇。,（三）平價(jià)發(fā)行、溢價(jià)發(fā)行和折價(jià)發(fā)行 平價(jià)發(fā)行，即發(fā)行價(jià)格與票面相一致的發(fā)行。 溢價(jià)發(fā)行是指發(fā)行價(jià)格高于票面金額的發(fā)行。 折價(jià)發(fā)行是指發(fā)行價(jià)格低于票面金額的發(fā)行。 票面額（1+票面利率*期限） 發(fā)行價(jià)格= 1+市場收益率*期限 假定條件：單利且到期日一次性利隨本清,二、公司債券的發(fā)行條件 為確保發(fā)行人的償債能力，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，各國都對(duì)公司債券的發(fā)行規(guī)定了嚴(yán)格的限制條件。 我國公司法規(guī)定，有三類公司可以發(fā)行公司債：一類是股份有限公司；一類是國有獨(dú)資公司；還有一類是

16、兩個(gè)以上的國有企業(yè)或者其他兩個(gè)以上的國有投資主體投資設(shè)立的有限責(zé)任公司。 除了必須具有公司債券發(fā)行的主體資格外，發(fā)行人還必須滿足以下法定條件（公司法規(guī)定）： （1）股份有限公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣三千萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣六千萬元；,（2）累計(jì)債券總額不超過公司凈資產(chǎn)額的40%； （3）最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券一年的利息； （4）籌集的資金投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策； （5）債券的利率不得超過國務(wù)院限定的利率水平； （6）國務(wù)院規(guī)定的其他條件。 發(fā)行公司債券，必須依照公司法規(guī)定的條件，報(bào)經(jīng)國務(wù)院授權(quán)的部門審批。,三、發(fā)行程序,（一）債券發(fā)行的一般程序 1、制定發(fā)行方

17、案； 2、董事會(huì)決議； 3、信用評(píng)級(jí)； 4、申請批準(zhǔn)； 5、簽訂承銷協(xié)議； 6、簽訂信托合同； 7、制作認(rèn)購申請書 8、向公眾發(fā)布債券說明書； 9、銷售。,（二）外國債券的發(fā)行程序,外國債券發(fā)行人,發(fā)行市場所在國的 債券主承銷商,債券分銷商,發(fā)行市場所在國投資人,發(fā)行市場所在國 證券監(jiān)管機(jī)構(gòu),信用評(píng)級(jí)公司,財(cái)務(wù)受托人 或支付代理人,選擇主承銷商,發(fā)行債券的申請審查批準(zhǔn),信用評(píng)級(jí),債券的銷售,債券的償還,登記代理人,比較全面的外國債券發(fā)行程序,1、發(fā)行人確定主承銷商。 2、發(fā)行人通過主承銷商向發(fā)行地國家政府表明發(fā)行債券的意向，征得該國政府的許可。 3、在主承銷商的幫助下，發(fā)行人申請債信評(píng)級(jí)。 4

18、、發(fā)行人通過主承銷商，組織承購集團(tuán)，設(shè)立受托機(jī)構(gòu)、登記代理機(jī)構(gòu)和支付代理機(jī)構(gòu)。 5、發(fā)行人與以主承銷商為首的承銷集團(tuán)商議債券發(fā)行的基本條件、主要條款。 6、發(fā)行人按一定格式向發(fā)行地國家政府正式遞交“有價(jià)證券申請書”。 7、發(fā)行人分別與承購集團(tuán)、受托機(jī)構(gòu)、登記代理機(jī)構(gòu)和支付代理機(jī)構(gòu)的代表簽訂各種協(xié)議。,8、發(fā)行人通過承購集團(tuán)，向廣大投資者提交“債券說明書”，介紹和宣傳債券。 9、主承銷商組織承購集團(tuán)承銷債券，各承購人將承購款付給主承銷商。 10、主承銷商將籌集的款項(xiàng)交受托機(jī)構(gòu)換取債券，隨后將債券交給承購人。 11、各承購人將債券出售給廣大的投資者。 12、登記代理機(jī)構(gòu)受理廣大投資者的債券登記。

19、13、受托機(jī)構(gòu)代表將債券款項(xiàng)撥入發(fā)行人賬戶。 在債券發(fā)行完成后的規(guī)定期間內(nèi)，已發(fā)行的債券將可在約定的證券交易所或金融中心掛牌交易。,（三）債券發(fā)行文件,債券發(fā)行的主要文件：有價(jià)證券申請書（發(fā)行人向發(fā)行地政府遞交）；債券說明書（公之于眾）；發(fā)行合同書；債券評(píng)級(jí)申請書；債券承購協(xié)議；支付代理協(xié)議；律師意見書等。 與股票不同之處主要有發(fā)行合同書和債券評(píng)級(jí)兩個(gè)方面。,發(fā)行合同書（Indenture）,發(fā)行合同書也稱信托契據(jù)（Trust Deed），是說明公司債券持有人和發(fā)行債券公司雙方權(quán)益的法律文件，由受托管理人（Trustee，通常是銀行）代表債券持有人利益監(jiān)督合同書中各條款的履行。（注：債券以及市

20、場中介人：承銷集團(tuán)、受托人和支付代理人） 債券發(fā)行合同書一般很長，其中各種限制性條款占很大篇幅。對(duì)于發(fā)行人來說，一旦資不抵債而發(fā)生違約時(shí)，債權(quán)人的利益會(huì)受損害，這些限制性條款就是用來設(shè)法保護(hù)債權(quán)人利益的，它一般可分成否定性條款（Negative Covenants）和肯定性條款（Positive Covenants）。,1否定性條款 否定性條款是指不允許或限制發(fā)行人做某些事情的規(guī)定。最一般的限款性條款是有關(guān)債券清償?shù)臈l款，例如利息和償還基金的支付，只要公司不能按期支付利息或償還基金，債券持有人有權(quán)要求公司立即償還全部債務(wù) 典型的限制性條款包括對(duì)追加債務(wù)、分紅派息、使用固定資產(chǎn)抵押、變賣或購置固

21、定資產(chǎn)、租賃、工資以及投資方向等都可能作出不同程度的限制。這些限制實(shí)際上為對(duì)公司設(shè)置的某些最高限。 有些債券還包括所謂“交叉違約”（Cross Default）條款，該條款規(guī)定，對(duì)于有多筆債務(wù)的公司，只要對(duì)其中一筆違約，則認(rèn)為公司對(duì)全部債務(wù)違約。,2肯定性條款 肯定性條款是指公司應(yīng)該履行某些責(zé)任的規(guī)定，如要求營運(yùn)資金、權(quán)益資本達(dá)到一定水平以上。這些肯定性條款可以理解為對(duì)公司設(shè)置某些最低限。 無論是肯定性條款還是否定性條款，公司都必須嚴(yán)格遵守，否則可能導(dǎo)致“違約”。但在違約的情況下，債權(quán)人并不總是急于追回全部債務(wù)，一般情況下會(huì)設(shè)法由債券受托管理人找出變通辦法，要求公司改善經(jīng)營管理，迫使公司破產(chǎn)清

22、算一般是債權(quán)人的最后手段，因?yàn)槠飘a(chǎn)清算對(duì)于債權(quán)人通常并不是最有利的。,債券評(píng)級(jí),債券違約風(fēng)險(xiǎn)的大小與投資者的利益密切相關(guān)，也直接影響著發(fā)行者的籌資能力和成本。為了較客觀地估計(jì)不同債券的違約風(fēng)險(xiǎn) ，通常需要由中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)。但評(píng)級(jí)是否具有權(quán)威性則取決于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。目前最著名的兩大評(píng)估機(jī)構(gòu)是標(biāo)準(zhǔn)普爾（Standard & Poors）公司和穆迪（Moodys）投資者服務(wù)公司。 我國比較著名的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有： 安博爾信用評(píng)估有限公司；中誠信信用評(píng)估有限公司；中誠信國際信用評(píng)級(jí)有限公司；大公國際資信評(píng)估有限公司；聯(lián)合資信評(píng)估有限公司等,（四）國際債券發(fā)行的發(fā)行國許可管制,對(duì)于發(fā)展中國家來說，國際債券的

23、發(fā)行通常要受到發(fā)行人所在國嚴(yán)格的管制。此種管制通常包括：(1)對(duì)國際債券發(fā)行主體的管制，即僅允許特定的主體 (如政府政財(cái)部門、金融機(jī)構(gòu)、許可的商業(yè)組織)發(fā)行國際債券；(2)對(duì)貸款額度的管制，即對(duì)債券發(fā)行的最高限額的管制；(3)對(duì)國際債券發(fā)行實(shí)行批準(zhǔn)許可程序的管制，非經(jīng)主管部門的審查批準(zhǔn)和許可，任何機(jī)構(gòu)均不得發(fā)行國際債券； (4)對(duì)發(fā)債金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金和銀行頭寸的管制，這主要指強(qiáng)制發(fā)行債券的金融機(jī)構(gòu)向所在國中央銀行增加存入無利息準(zhǔn)備,金，或者依其銀行凈外幣頭寸限制其發(fā)行規(guī)模，以此來引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)減少使用國際債券工具。 但在多數(shù)發(fā)達(dá)國家中，通常對(duì)國際債券的發(fā)行不加管制或僅作程序性管制，此類國家主張對(duì)國

24、際資本流動(dòng)采取自由化政策。從國際范圍來看，70年代以來的一些國際條約和區(qū)域性條約已經(jīng)開始對(duì)有關(guān)國家的國際資本流動(dòng)政策加以協(xié)調(diào)。但總的來說，這些協(xié)調(diào)主要集中于發(fā)達(dá)國家之間，發(fā)展中國家多置身其外或被排斥在外。,我國現(xiàn)階段對(duì)于國際債券的發(fā)行采取極為嚴(yán)格的管制政策，概括地說，包括以下幾方面的政策： (1)債券發(fā)行主體特許制度。我國目前可以直接從事國際債券發(fā)行的主體須取得國家的授權(quán)特許，而在法律上尚未設(shè)主體條件規(guī)則。從實(shí)踐來看，我國已經(jīng)在境外發(fā)行國際債券的機(jī)構(gòu)主要有：財(cái)政部、中國銀行、中國國際信托投資公司、中國建設(shè)銀行、交通銀行、福建國際信托投資公司、上海國際信托投資公司、廣東國際信托投資公司、天津國際

25、信托投資公司等數(shù)家。,(2)計(jì)劃管理制度。我國的國際債券發(fā)行均須納入國際貸款計(jì)劃(外資額度)，年度外資額度由國家計(jì)委綜合平衡后下達(dá)；債券發(fā)行人在外資額度內(nèi)發(fā)行國際債券還必須報(bào)國家計(jì)委審批，以審定其債券發(fā)行的最高限額、籌資目的與用途、償債安排等事項(xiàng)是否符合計(jì)劃要求。,3)發(fā)行審批制度。債券發(fā)行人在發(fā)行準(zhǔn)備階段須向國務(wù)院或其授權(quán)的監(jiān)管部門(中國人民銀行總行)申報(bào)債券發(fā)行準(zhǔn)備文件以供審查，并取得其批準(zhǔn)。上述批準(zhǔn)文件通常被作為國際債券發(fā)行的必備文件。 (4)外債登記制度。根據(jù)外債統(tǒng)計(jì)監(jiān)測暫行規(guī)定，國際債券發(fā)行人在首次發(fā)行國際債券時(shí)應(yīng)當(dāng)向國家外匯管理局辦理外債登記，領(lǐng)取外債登記證；并應(yīng)當(dāng)定期向外匯管理局

26、報(bào)告其外債償還情況。,第三節(jié) 債券流通市場,一、債券流通市場的功能和結(jié)構(gòu) 債券流通市場，又稱二級(jí)市場，指己發(fā)行債券買賣轉(zhuǎn)讓的市場。債券一經(jīng)認(rèn)購，即確立了一定期限的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，但通過債券流通市場，投資者可以轉(zhuǎn)讓債權(quán)，把債券變現(xiàn)。 債券發(fā)行市場和流通市場相輔相成，是互相依存的整體。發(fā)行市場是整個(gè)債券市場的源頭，是債券流通市場的前提和基礎(chǔ)。發(fā)達(dá)的流通市場是發(fā)行市場的重要支撐，流通市場的發(fā)達(dá)是發(fā)行市場擴(kuò)大的必要條件。,債券的二級(jí)市場與股票類似，也可分為證券交易所和場外交易市場。證券交易所是債券二級(jí)市場的重要組成部分，在證券交易所申請上市的債券主要是公司債券，但國債一般不用申請即可上市，享有上市豁免權(quán)

27、。另外，外國債券主要是通過發(fā)行市場所在國國內(nèi)的證券交易所來實(shí)現(xiàn)；歐洲債券主要依賴場外交易來實(shí)現(xiàn)。然而，上市債券與非上市債券相比，它們在債券總量中所占的比重很小，大多數(shù)債券的交易是在場外市場進(jìn)行的，場外交易市場是債券二級(jí)市場的主要形態(tài)。 關(guān)于債券二級(jí)市場的交易機(jī)制，與股票并無差別，只是由于債券的風(fēng)險(xiǎn)小于股票，其交易價(jià)格的波動(dòng)幅度也較小。,二、債券流通價(jià)格的形成,債券的流通價(jià)格具有兩層含義：第一層含義是指債券流通的理論價(jià)格；第二層含義是指債券在轉(zhuǎn)讓市場上的實(shí)際價(jià)格，又叫市場價(jià)。 （一）債券的內(nèi)在價(jià)值 從理論上講，債券的流通價(jià)格主要取決于債券的內(nèi)在價(jià)值。所謂內(nèi)在價(jià)值，是指債券所能帶來的一切貨幣收入的

28、現(xiàn)值。決定債券內(nèi)在價(jià)值的主要變量有三個(gè)，一是債券的期值；二是債券的待償期；三是市場收益率。期值是已定的，待償期限是已知的，因此，只要給出市場收益率，便可計(jì)算出債券的理論價(jià)格。債券的轉(zhuǎn)讓價(jià)格和市場收益率成反比關(guān)系。,（1）一次還本付息的債券價(jià)值 P=M（1+i*n）/（1+r*n） （2）一年付息一次的債券價(jià)值 （3）零息債券的價(jià)值,例：有一種新發(fā)行的面值1000元的債券，每年支付一次利息，息票率為5%，期限5年，到期收益率8%。如果一年后該債券的到期收益率變?yōu)?%，則其兩次價(jià)格分別為： Pv1=50/（1+0.08）+50/（1+0.08）2+50/（1+0.08）3+50/（1+0.08）4

29、+1050/（1+0.08）5 =46.30+42.87+39.69+36.75+34.03+680.58=880.22（元） Pv2=50/（1+0.07）+50/（1+0.07）2+50/（1+0.07）3+1050/（1+0.07）4 =46.73+43.67+40.81+801.04=932.25（元）,（二）影響債券轉(zhuǎn)讓價(jià)格的主要因素,影響債券價(jià)格變動(dòng)的因素除政治、戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害等因素外，還有以下幾方面的因素： （1）市場利率 （2）經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況。經(jīng)濟(jì)發(fā)展不景氣時(shí)，生產(chǎn)企業(yè)對(duì)資金的需求急劇下降，債券發(fā)行減少，債券價(jià)格上升。 （3）物價(jià)水平。物價(jià)高，債券價(jià)格下跌 （4）中央銀行的公開市

30、場操作 （5）新債券的發(fā)行量 （6）投機(jī)操縱 （7）匯率。某貨幣匯率上升，以該貨幣標(biāo)價(jià)的債券價(jià)格會(huì)上升。,第四節(jié) 債券的收益率,債券的收益率是指債券投資每年所獲得的收益占投資總金額的比率。債券投資所獲得的收益包括三個(gè)方面：債券的利息收入；債券買賣的盈虧；債券利息再投資時(shí)所獲得的收益。 一、當(dāng)前收益率（即期收益率） 即期收益率債券的年利息收入該債券當(dāng)時(shí)的市場價(jià)格 例：一張面額1000元的債券，票面年利率8%，發(fā)行價(jià)格950元，期限1年，則當(dāng)前收益率為80/950=8.42% 若期限變?yōu)?0年，當(dāng)前收益率不變。,二、單利到期收益率,在債券的收益中，既要考慮債券的利息收入，又考慮資本損益的收益率稱為

31、單利到期收益率。 利息總額+面額-購買價(jià)格 單利到期收益率= 購買價(jià)格持有年限 P0（1+nr）=A+Pn （A為利息總額） A+Pn-P0 r= np0 它是最常用的收益率計(jì)算方法,例：林先生于2001年1月1日以136元的價(jià)格購買了一張面值為100元、利率為10%、一次性支付利息的1997年發(fā)行5年期國債，并打算持有到2002年1月1日到期，則： 單利到期收益率=（100+10010%5136）/1361100%=10.29% 如果林先生持有100天后，以141元的價(jià)格賣出，則其持有期間單利到期收益率為 （141-136）/ （136100/360）100% 13.24%,三、復(fù)利到期收益

32、率,復(fù)利到期收益率根據(jù)下列公式計(jì)算得出： 式中：y為到期收益率；PV為債券全價(jià)； f為債券每年的利息支付頻率；W=D/（365f）； M為債券面值；D為從債券交割日距下一次付息日的實(shí)際天數(shù)；n為剩余的付息次數(shù)，n-1為剩余的付息周期數(shù)；C 為當(dāng)期債券票面年利息，在計(jì)算浮動(dòng)利率債券時(shí)，每期需要根據(jù)參數(shù)C的變化對(duì)公式進(jìn)行調(diào)整。 一般可采用試算并結(jié)合插值法或計(jì)算機(jī)模擬方法求近似值,例：在2001年4月24日發(fā)行某國債,7年期，2008年4月24日到期,票面利率3.27%,每年付息一次(即f=1)。2004年5月13日pv=96.66。5月13日距下次付息日(2005年4月24日)天數(shù)D=346天，w

33、=346/365=0.948，f=1,年息c=1003.27%=3.27，f=1代入公式 用試錯(cuò)法可解出其中的y，即為要求的收益率。 這里，y=4.25%,第五節(jié) 可轉(zhuǎn)換公司債券市場,一、可轉(zhuǎn)換公司債券概述 （一）定義 可轉(zhuǎn)換公司債券（簡稱可轉(zhuǎn)換債券）是一種可以在特定時(shí)間、按特定條件轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司普通股股票的公司債券。 可轉(zhuǎn)換債券的投資者還享有將債券回售給發(fā)行人的權(quán)利。一些可轉(zhuǎn)換債券附有回售條款，規(guī)定當(dāng)公司股票的市場價(jià)格持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)（即按約定可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成股票的價(jià)格）達(dá)到一定幅度時(shí)，債券持有人可以把債券按約定條件出售給債券發(fā)行人。,另外，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行人擁有強(qiáng)制贖回債券的權(quán)利。一些可轉(zhuǎn)換

34、債券在發(fā)行時(shí)附有強(qiáng)制贖回條款，規(guī)定在一定時(shí)期內(nèi)，若公司股票的市場價(jià)格高于轉(zhuǎn)股價(jià)達(dá)到一定幅度并持續(xù)一段時(shí)間時(shí)發(fā)行人可按約定條件強(qiáng)制贖回債券。 由于可轉(zhuǎn)換債券附有一般債券所沒有的選擇權(quán)，因此，可轉(zhuǎn)換債券利率一般低于普通公司債券利率，公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券有助于降低其籌資成本。但可轉(zhuǎn)換債券在一定條件下可轉(zhuǎn)換成公司股票、因而會(huì)影響到公司的所有權(quán)。 可轉(zhuǎn)換債券兼具債券和股票雙重特點(diǎn)，較受投資者歡迎。,（二）特點(diǎn) 可轉(zhuǎn)換債券兼具有債券和股票的特性，含有以下三個(gè)特點(diǎn)： (1)債權(quán)性。 (2)股權(quán)性。(3)可轉(zhuǎn)換性。轉(zhuǎn)股權(quán)是投資者享有的、一般債券所沒有的選擇權(quán)?？赊D(zhuǎn)換債券在發(fā)行時(shí)就明確約定債券持有者可按照發(fā)行時(shí)約

35、定的價(jià)格將債券轉(zhuǎn)換成公司的普通股股票。如果債券持有者不想轉(zhuǎn)換，則可繼續(xù)持有債券，直到償還期滿時(shí)收取本金和利息，或者在流通市場出售變現(xiàn)。 （4）期權(quán)性。,二、可轉(zhuǎn)換債券的投資價(jià)值分析,例：2006年7月28日，柳州化工股份有限公司發(fā)行了在2011年到期的可轉(zhuǎn)債(柳化轉(zhuǎn)債，代碼為110423)，本次發(fā)行30700萬元可轉(zhuǎn)換公司債券，面值為每張100元人民幣，轉(zhuǎn)股價(jià)格為9.86元/股，那么轉(zhuǎn)換價(jià)格就是9.86元，轉(zhuǎn)換比例等于可轉(zhuǎn)債面值與轉(zhuǎn)換價(jià)格之比，是10.14，即每一份柳化轉(zhuǎn)債可以換取的股票份數(shù)為10.14。而G柳化股票的現(xiàn)價(jià)是9.28元/股，溢價(jià)比例等于轉(zhuǎn)換價(jià)格超過普通股票現(xiàn)價(jià)的比例，是6.25

36、，這說明柳化公司的可轉(zhuǎn)債所體現(xiàn)的轉(zhuǎn)換期權(quán)處于虛值狀態(tài)。,對(duì)可轉(zhuǎn)債的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值分為三個(gè)部分：純粹債券價(jià)值、轉(zhuǎn)換價(jià)值和期權(quán)價(jià)值。 （一）純粹債券價(jià)值純粹債券價(jià)值是指在可轉(zhuǎn)債僅當(dāng)作債券持有的情況下，它在市場上的價(jià)值。比如柳化債券的面值為100元，發(fā)行期限為5年，假設(shè)票面利率為1.8，每年付息一次，若投資者要求的收益率是5，那么純粹債券的價(jià)值可以通過對(duì)1.8元和本金100元按照5的折現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)而求得。具體計(jì)算如下所示： 純粹債券的價(jià)值 86.15元 純粹債券的價(jià)值是可轉(zhuǎn)債的最低限價(jià)，即柳化轉(zhuǎn)債的價(jià)格是不能低于其純粹債券的價(jià)值。,（二）轉(zhuǎn)換價(jià)值最小價(jià)值原理 轉(zhuǎn)換價(jià)值是指如果可債券轉(zhuǎn)化為

37、普通股票時(shí)，這些可轉(zhuǎn)換債券所能夠取得的價(jià)值。轉(zhuǎn)換價(jià)值的計(jì)算方法是：將每份債券所能夠轉(zhuǎn)換的普通股票的份數(shù)乘以普通股票的當(dāng)前價(jià)格。 例如每一份柳化轉(zhuǎn)債可以換取的普通股票的份數(shù)為10.14，而G柳化的目前股票價(jià)格是9.05元/股。因此，柳化債券的轉(zhuǎn)換價(jià)值是： 10.149.0591.767元。 可轉(zhuǎn)換債券不能以低于轉(zhuǎn)換價(jià)值的價(jià)格出售，否則就會(huì)出現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)套利。這就是最小價(jià)值原理。,例如柳化債券若以低于轉(zhuǎn)換價(jià)值91.767元的價(jià)格進(jìn)行交易，那么投資者就會(huì)購買可轉(zhuǎn)換債券，并且立即將可轉(zhuǎn)換債券換成G柳化的股票，然后將換得的股票進(jìn)行出售，獲得二者之間的差價(jià)。獲利的金額等于賣出股票所獲得的收益減去柳化債券的轉(zhuǎn)換

38、價(jià)值。無風(fēng)險(xiǎn)套利的結(jié)果是使得可轉(zhuǎn)債的價(jià)格恢復(fù)到轉(zhuǎn)換價(jià)值之上。 因此，可轉(zhuǎn)債擁有兩個(gè)價(jià)值底線：純粹債券價(jià)值和轉(zhuǎn)換價(jià)值。純粹債券價(jià)值由票面利率和收益率來決定，而轉(zhuǎn)換價(jià)值由公司的基本普通股票的價(jià)值來決定。隨著股票價(jià)格的漲落，轉(zhuǎn)換價(jià)值也相應(yīng)的漲落。例如G柳化的股票價(jià)格上漲了1元，那么柳化債券的轉(zhuǎn)換價(jià)值上漲10.14元。,下面給出了可轉(zhuǎn)債的最低價(jià)值和股票價(jià)格的關(guān)系。,可轉(zhuǎn)債的最低價(jià)值,從圖中可以看出純粹價(jià)值和轉(zhuǎn)換價(jià)值有個(gè)交點(diǎn)，當(dāng)股價(jià)小于該交點(diǎn)的值時(shí)，可轉(zhuǎn)債最低價(jià)值等于純粹債券價(jià)值；當(dāng)股票價(jià)格大于該交點(diǎn)的值時(shí)，可轉(zhuǎn)債最低價(jià)值等于轉(zhuǎn)換價(jià)值。可轉(zhuǎn)債的最低價(jià)值max純粹債券價(jià)值，轉(zhuǎn)換價(jià)值,圖中實(shí)線表示純粹債券價(jià)

39、值，虛線表示可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換價(jià)值，紅色表示可轉(zhuǎn)債的最低價(jià)值。,（三）期權(quán)價(jià)值 可轉(zhuǎn)債的價(jià)值通常會(huì)高于純粹債券價(jià)值和轉(zhuǎn)換價(jià)值，這是因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債的持有者不會(huì)馬上轉(zhuǎn)換。相反，持有者可以通過等待并在未來利用純粹債券價(jià)值與轉(zhuǎn)換價(jià)值二者孰高來選擇對(duì)自己有利的策略，即是轉(zhuǎn)換成普通股票還是持有債券到期。這樣通過等待而得到的看漲期權(quán)也是有價(jià)值的，它導(dǎo)致了可轉(zhuǎn)債的價(jià)值高于純粹債券價(jià)值和轉(zhuǎn)換價(jià)值。,可轉(zhuǎn)債的價(jià)值和股票的價(jià)格之間的關(guān)系如下圖所示：,可轉(zhuǎn)債的價(jià)值,第五節(jié) 國債市場,一、國債的分類 （一）普通型國債主要可分為憑證式國債、記賬式國債和無記名（實(shí)物）國債三種，特殊型國債主要有定向債券、特種國債和專項(xiàng)國債等幾種。1、憑證式國債：是一種國家儲(chǔ)蓄債，可記名、掛失，以“憑證式國債收款憑證”記錄債權(quán)，可提前兌付，不能上市流通，從購買之