1、 行業(yè)報告建筑建材&機(jī)械2018 年 8 月 13 日城軌行業(yè)專題報告（一）基建投資加碼助力穩(wěn)增長，18H2 城軌建設(shè)將提速強(qiáng)于大市（維持）行情走勢圖城軌發(fā)展處于黃金期，基建“穩(wěn)投資”加速項(xiàng)目釋放：由于城市軌道交通 具有緩解城市交通擁堵、擴(kuò)大城市規(guī)模、提升土地價值的作用，近年來備受地方政府青睞，帶動城軌產(chǎn)業(yè)鏈（城軌工程建設(shè)-城軌裝備制造-運(yùn)營維護(hù)）快速發(fā)展。2017 年我國新增運(yùn)營線路里程達(dá) 869 公里（+63%），累行業(yè)專題報告滬深300建筑機(jī)械40%計運(yùn)營線路里程達(dá) 5033 公里（+21%）。2018 年 7 月， 52 號文提20%高了實(shí)施城軌建設(shè)的城市標(biāo)準(zhǔn)（地區(qū)生產(chǎn)總值3000 億

2、元、一般公共財政預(yù)算收入300 億元等等），有利于城軌行業(yè)健康發(fā)展。城軌作為地方 政府基建投資的重要組成部分，我們預(yù)計隨著近期政策加碼基建“穩(wěn)投 資”，18H2 城軌新增開工項(xiàng)目及獲批項(xiàng)目有望加速釋放。 0%-20%-40%Aug-17Nov-17Feb-18 May-1818H2 城軌投資將提速，“專項(xiàng)債+PPP”有望成為重要支撐：我國城軌投 資保持快速增長，2017 年達(dá) 4762 億元（+23.8%），全年城軌工程新簽訂單約 5698 億元（+12.9%）。截止 2017 年，我國城軌在建線路里程達(dá) 6246 公里（+11%），規(guī)劃城軌線路里程 6871 公里，未來城軌投資規(guī)模將穩(wěn)健 增

3、長。由于城軌建設(shè)投資巨大且資本金要求較高，為了緩解政府財政支出壓力，城軌項(xiàng)目的投資主體逐步轉(zhuǎn)向多元化，PPP 模式成為社會資本參與證券分析師嚴(yán)曉情投資咨詢資格編號S1060517070005ANXIAOQING384PINGAN.COM. CN城軌建設(shè)的重要渠道。7 月底，中央提出“堅持實(shí)施積極的財政政研究助理策和穩(wěn)健的貨幣政策”、“加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板的力度”，我們認(rèn)為城軌建設(shè)有望成為“穩(wěn)投資”的重要發(fā)力點(diǎn)，18H2“專項(xiàng)債+PPP”有望支 持城軌投資提速。 胡小禹一般從業(yè)資格編號S1060116080082UXIAOYU298PIN

4、GAN.COM.CN城軌迎來通車高峰期，裝備市場空間巨大：城軌裝備上游為原材料和零部 件供應(yīng)、中游為整車制造、下游為維修物流。2017 年底，我國城軌在建里程 6246 公里，這些已經(jīng)在建的城軌項(xiàng)目未來幾年陸續(xù)通車，將帶來巨大的裝備需求。我們預(yù)計 2018-2020 年我國每年新增城軌里程 1100 公里 /1300 公里/1600 公里，對應(yīng)的城軌車輛市場空間分別為 333 億元/381 億 元/455 億元。近幾年，我國軌交設(shè)備市場空間快速增長，整車與零部件企吳佳鵬一般從業(yè)資格編號 S1060117080044證券研究報告WUJIAPENG804PINGAN.COM.CN吳文成一般從業(yè)資格

5、編號S1060117080013UWENCHENG128PINGAN.COM.CN業(yè)迎來發(fā)展良機(jī)。同時，已經(jīng)獲得的線網(wǎng)規(guī)劃（2017 年底超過 7321公里）和海外出口確保了城軌裝備未來成長空間充足。 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。投資建議：我國城軌建設(shè)規(guī)模維持穩(wěn)定提升，在建里程和規(guī)劃里程充足保 障未來城軌投資穩(wěn)健增長。2018 年 7 月中央政府定調(diào)基建投資發(fā)力“穩(wěn)增長”，18H2 城軌工程有望成為重要支點(diǎn)，支撐基建投資增速環(huán)比回升， 城軌工程板塊推薦東方雨虹（防水材料龍頭），建議關(guān)

6、注蘇交科（城軌工程設(shè)計）、中國中鐵（城軌建設(shè)龍頭）、中國鐵建（城軌建設(shè)龍頭）、中國交建（交通基建龍頭，積極布局城軌）、達(dá)實(shí)智能（城軌控制系統(tǒng)綜合集成）；我國城軌在建里程規(guī)模持續(xù)提升，18H2 有望迎來城軌通車高峰期，軌交裝備板塊景氣有望持續(xù)提升，推薦龍頭中國中車(軌交車輛龍頭)，建 議關(guān)注新筑股份(新制式車輛制造商)和中鐵工業(yè)(國內(nèi)盾構(gòu)機(jī)龍頭)。 請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告風(fēng)險提示：1）政策變動風(fēng)險：城軌建設(shè)受政策影響較大，發(fā)改委雖然已經(jīng)披露 52 號文規(guī)劃城軌建 設(shè)，未來仍有后續(xù)政策跟進(jìn)的可能，政策變動對行業(yè)發(fā)展影響較大；2）建設(shè)計劃不及預(yù)期風(fēng)險：城軌建設(shè)受到多因素

7、影響，包括投融資、地質(zhì)狀況等，如果建設(shè)計劃不及預(yù)期，對建筑建材，以及裝備交付均會產(chǎn)生較大影響；3）地方財政壓力增加風(fēng)險：軌交建設(shè)依賴地方財政資金，如果地方財政壓力增加，甚至 PPP 模式發(fā)展受阻，將影響到項(xiàng)目按期完成；4）原材料價格上漲風(fēng)險：城軌裝備中鋼材和鋁材占比較高，如果原材料價格持續(xù)上漲，將對成本端產(chǎn)生較大壓力，裝備制造企業(yè)毛利 率有可能受到明顯影響。 推薦東方雨虹00227116.610.831.051.391.7120.1015.8411.959.69601766推薦中國中車8.710.380.470.550.5922.9218.5315.8414.76中國中鐵*6013907.36

8、0.670.790.891.0011.009.328.257.37-中國鐵建*60118611.221.091.351.561.7510.298.347.216.43-中國交建*60180013.611.211.381.521.6511.259.888.958.25-蘇交科*30028410.910.820.710.881.0813.3015.2612.3510.11-達(dá)實(shí)智能*0024213.8070.3423.4617.8414.0411.13-新筑股份*0024807.600.020.050.140.25393.78140.7453.9429.99-中鐵工業(yè)*600

9、52811.240.600.730.871.0218.7315.5012.9811.01-備注：帶*號公司盈利預(yù)測取自萬得一致預(yù)期。2 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款股票價格EPSP/E股票名稱股票代碼評級2018-08-132017A2018E2019E2020E2017A2018E2019E2020E 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告正文目錄一、城軌發(fā)展處于黃金期，基建“穩(wěn)投資”加速項(xiàng)目釋放61.1 城市軌道交通產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?1.2 新規(guī)落地助力行業(yè)良性發(fā)展，18H2 城軌項(xiàng)目將加速釋放71.3 城軌運(yùn)營里程快速增長，制式多樣化持續(xù)提升11二、18H2 城軌投資將提速，“專項(xiàng)債+PPP”有望成為

10、重要支撐 122.1 2017 年城軌投資超 4700 億，未來建設(shè)規(guī)模將維持高位122.2 城軌投入巨大考驗(yàn)地方財政，投資主體多元化大勢所趨132.3 “專項(xiàng)債+PPP”共同發(fā)力，18H2 城軌投資將提速15三、城軌迎來通車高峰期，裝備市場空間巨大173.1 城軌在建里程超過現(xiàn)有里程，裝備市場前景值得期待173.2 規(guī)劃里程充足保障未來成長空間，開拓海外市場打造新增長點(diǎn)18四、五、投資建議20風(fēng)險提示213 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告圖表目錄圖 表 1 圖 表 2 圖 表 3 圖 表 4 圖 表 5 圖 表 6 圖 表 7 圖 表 8 圖 表 9 圖表 10

11、 圖表 11 圖表 12 圖表 13 圖表 14 圖表 15 圖表 16 圖表 17 圖表 18 圖表 19 圖表 20 圖表 21 圖表 22 圖表 23 圖表 24 圖表 25 圖表 26 圖表 27 圖表 28 圖表 29 圖表 30 圖表 31 圖表 32圖表 33軌道交通行業(yè)分類6城市軌道交通規(guī)劃建設(shè)流程圖6軌道交通全產(chǎn)業(yè)鏈7我國城鎮(zhèn)人口和城鎮(zhèn)化率8我國私人轎車保有量及增速8兩次軌道交通審批權(quán)限下放情況8各城市在建軌交項(xiàng)目單公里投資額較高952 號文、征求、81 號文要求情況對比92018H1 新開工城軌項(xiàng)目同比下滑 40%102018H1 新開工城軌項(xiàng)目投資額同比下滑 6%1020

12、18H1 新增獲批項(xiàng)目里程同比減少 84%102018H1 新增獲批項(xiàng)目投資額同比減少 81%10不符合 52 號文地鐵建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)的城市102017 年我國城軌新增運(yùn)營線路程度達(dá) 869 公里11截止 2017 年底我國運(yùn)營線路分制式占比情況11截止 2017 年底我國開通城市軌道交通的城市數(shù)量達(dá) 34 個112017 年城軌交通投資達(dá) 4762 億元，YoY+24%122017 年城軌交通簽約合同 5698 億元，YoY+13%122016 年全國主要城市軌道交通固定資產(chǎn)投資占比情況122017 年我國在建軌交線路長度達(dá) 6246 公里13全國在建城市軌交項(xiàng)目里程分區(qū)域占比132017 年我國

13、規(guī)劃軌交線路長度達(dá) 6971 公里13全國規(guī)劃城市軌交項(xiàng)目里程分區(qū)域占比13近年來獲批的城市軌道交通建設(shè)規(guī)劃情況14我國城市軌道交通建設(shè)主要投融資模式15近年來城軌交通地方政府債券發(fā)行情況16近年來發(fā)債城市分類情況16入庫 PPP 項(xiàng)目各階段投資額與數(shù)量情況16入庫 PPP 項(xiàng)目各階段投資額與數(shù)量占比情況16在建軌交城市情況對比16城市軌道交通裝備產(chǎn)業(yè)鏈172017 年我國在建城軌線路長度達(dá) 6246 公里18我國城軌新增里程持續(xù)增長184 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告圖表 34 圖表 35 圖表 36 圖表 37圖表 38近幾年城軌車輛密度（輛/公里）18我國

14、城軌車輛市場空間持續(xù)增長182017 年各城市軌交規(guī)劃線路統(tǒng)計192016-2017 年城軌交通簽約合同金額爆發(fā)增長19中國中車近兩年部分海外項(xiàng)目訂單205 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告一、 城軌發(fā)展處于黃金期，基建“穩(wěn)投資”加速項(xiàng)目釋放1.1 城市軌道交通產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂韽亩x上看，軌道交通行業(yè)分為鐵路行業(yè)和城市軌道交通業(yè)，其中：1）鐵路行業(yè)包含普通鐵路和高速鐵路（設(shè)計運(yùn)行時速 250km 及以上）；2）城市軌道交通分為地鐵、輕軌、單軌、有軌電車、市域快軌、自動導(dǎo)向軌道（APM）和磁懸浮等。 圖表1軌道交通行業(yè)分類軌道交通行業(yè) 鐵路行業(yè)城市軌道交通 普通鐵路高速鐵路

15、地鐵輕軌有軌電車市域快軌磁懸浮APM資料來源：智研數(shù)據(jù)中心，平安證券研究所 城市軌道交通旨在緩解城市核心區(qū)的地面交通擁堵問題，因而項(xiàng)目通常由地方政府主導(dǎo)。從建設(shè)程 序看，城軌項(xiàng)目一般需要經(jīng)歷前期決策、設(shè)計、施工、驗(yàn)收、試運(yùn)營、正式運(yùn)營六個階段。具體而 言，前期決策和設(shè)計工作需歷時 2 年以上，施工和驗(yàn)收往往歷時 3-5 年，試運(yùn)營階段不低于 1 年， 整體而言歷時長達(dá) 6 年以上，從施工開始算起，也需要 4 年以上的時間。近年來，我國城市軌道交 通發(fā)展迅速，在建里程超過已開通運(yùn)營里程，這些在建里程將在未來 5 年內(nèi)陸續(xù)完成，國內(nèi)城市軌道交通正處黃金發(fā)展期。 圖表2城市軌道交通規(guī)劃建設(shè)流程圖資料

16、來源：軌道城市網(wǎng)，平安證券研究所 6 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告按照城市軌交項(xiàng)目建設(shè)程序?qū)Ξa(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行劃分，城市軌交行業(yè)上游主要是城軌項(xiàng)目規(guī)劃設(shè)計與土建施工企業(yè)，包含規(guī)劃設(shè)計、工程建筑、軌交基建及工程機(jī)械等板塊；中游是裝備制造企業(yè)，包括機(jī)電建設(shè)、零部件制造企業(yè)以及整車制造企業(yè)；下游為公共運(yùn)營和維護(hù)企業(yè)。目前，我國城市軌交建設(shè)正處黃金期，上游的建筑建材企業(yè)仍具有較大投資機(jī)會；同時，隨著城軌建設(shè)竣工高峰期的到來， 中游的城軌裝備需求與日俱增，未來市場空間巨大。 圖表3軌道交通全產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：軌道城市網(wǎng)，平安證券研究所 1.2 新規(guī)落地助力行業(yè)良性發(fā)展，18H2 城

17、軌項(xiàng)目將加速釋放由于我國“城鎮(zhèn)化”的推進(jìn)以及車的激增，國內(nèi)各大城市交通壓力與日俱增，發(fā)展城市軌道交通成為各大城市緩解市內(nèi)地面交通擁堵問題的首選方式。截止 2017 年，我國城鎮(zhèn)化率達(dá)到 58.52%，城鎮(zhèn)常住人口達(dá)到 8.13 億人，其中近五年新增城鎮(zhèn)人口 1.02 億人。城鎮(zhèn)人口的不斷增加導(dǎo)致出行 需求量逐年攀升，其中車強(qiáng)勢增長更加劇城市交通擁堵狀況：我國私人轎車保有量從 2010 年的 3400 萬輛躍升至 2017 年的 1.14 億輛，居民對城市軌交的需求意愿日漸強(qiáng)烈。 此外，由于城市軌道交通具有引領(lǐng)城市發(fā)展、提升城市土地價值的作用，近年來我國各地大中城市紛紛啟動城市軌道交通規(guī)劃與建設(shè)

18、。2013 年與 2015 年，中央政府先后將城市軌道交通項(xiàng)目核準(zhǔn)權(quán)限下放至省級投資主管部門，并將已實(shí)施首輪建設(shè)規(guī)劃的城市的后續(xù)建設(shè)規(guī)劃的審批下放到國家發(fā) 改委會同住建部審批，我國城市軌交的需求加速釋放。 7 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告 圖表4我國城鎮(zhèn)人口和城鎮(zhèn)化率 圖表5我國私人轎車保有量及增速保有量:私人轎車（億輛） 保有量:私人轎車:同比（%） 城鎮(zhèn)人口（億人）城鎮(zhèn)化率（%）9.08.07.06.05.04.03.02.070%60%50%40%30%20%10%0%1.235%30%25%20%15%10%5%0%1.00.8 0.6 0.4 0.20

19、.0資料來源：國家，平安證券研究所 資料來源：國家，平安證券研究所 圖表6兩次軌道交通審批權(quán)限下放情況城市軌道交通項(xiàng)目核準(zhǔn)權(quán)限下放至省級投資主管部門（即單條線路的工程可行性報告由省級發(fā)改委核關(guān)于取消和2013/05下放一批行政審批項(xiàng) 目等事項(xiàng)的決定 準(zhǔn)，城市軌道交通規(guī)劃仍需通過批準(zhǔn)）。 資料來源：官網(wǎng)，發(fā)改委官網(wǎng)，平安證券研究所 城市軌道交通屬于典型資本密集型產(chǎn)業(yè)（尤其是地鐵），具有投資規(guī)模大、投資回收期長以及運(yùn)營成本高的特點(diǎn)，且軌交項(xiàng)目資本金比例要求較高（項(xiàng)目總投資額的 40%），對項(xiàng)目所在城市財政實(shí)力提出了較高要求。近年來，由于部分城市的軌交發(fā)展存在規(guī)劃過度超前、建設(shè)規(guī)模過于集中、資金落

20、實(shí)不到位等問題，一定程度上加重了地方債務(wù)負(fù)擔(dān)。 出臺了關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)城市軌道出于防范地方債務(wù)風(fēng)險的目的，2018 年 7 月交通規(guī)劃建設(shè)管理的意見（國辦發(fā)201852 號，以下簡稱 52 號文），較 2003 年頒布的國辦 關(guān)于加強(qiáng)城市快速軌道交通建設(shè)管理（國辦發(fā)200381 號，以下簡稱 81 號文）對城軌建設(shè) 提出了更嚴(yán)格的要求：主要提高了地區(qū)生產(chǎn)總值（超過 3000 億元）、一般公共財政預(yù)算收入（超過300 億元）等指標(biāo)，并提出除明確采用 PPP 模式，項(xiàng)目總投資中財政資金投入不得低于 40%，嚴(yán)禁 以各類債務(wù)資金作為項(xiàng)目資本金。同時將有軌電車審批權(quán)下放到省級發(fā)改委。8 / 22請務(wù)必閱

21、讀正文后免責(zé)條款1990199219941996199820002002200420062008201020122014201620102011201220132014201520162017優(yōu)化完善城市軌道 初次申報的城市首輪建設(shè)規(guī)劃仍需由審批，已發(fā)改委、住 2015/11交通建設(shè)規(guī)劃審批程 實(shí)施首輪建設(shè)規(guī)劃的城市，其后續(xù)建設(shè)規(guī)劃的審批已建部 序下放到國家發(fā)改委會同住建部審批。時間出臺部門文件相關(guān)內(nèi)容 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告 圖表7各城市在建軌交項(xiàng)目單公里投資額較高各城市在建軌交項(xiàng)目單公里投資額(億元) 平均投資額(億元)10.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.

22、0 資料來源：中國城市軌道交通協(xié)會，平安證券研究所 圖表852 號文、征求、81 號文要求情況對比地區(qū)生產(chǎn)總值（GDP） 地鐵門檻大于等于 3000 億元； 輕軌門檻大于等于 1500 億元。地鐵門檻大于等于 3000 億元； 輕軌門檻大于等于 1500 億元。地鐵門檻大于等于 1000 億元； 輕軌門檻大于等于 600 億元。市區(qū)常住人口不低于 300 萬。市區(qū)常住人口不低于 300 萬。城區(qū)人口不低于 300 萬。人口規(guī)劃期限一般為 56 年規(guī)劃期限-除城市軌道交通建設(shè)規(guī)劃中明確采用特許經(jīng)營模式的項(xiàng)目外，財政資金 不低于 40%，嚴(yán)禁以各類債務(wù)資金 作為項(xiàng)目資本金。上一年度政府債務(wù)率超過

23、100%、120%的城市，城軌 交 通項(xiàng)目的財政出資比例分別不得 低 于 60%、80%；政府債務(wù)率超過150%的城市，省級發(fā)展改革部門不 得批準(zhǔn)新開工建設(shè)項(xiàng)目。 除城市軌道交通建設(shè)規(guī)劃中明確采用特許經(jīng)營模式的項(xiàng)目外，財政資金不低于 40%，嚴(yán)禁以各類債務(wù)資金作為項(xiàng)目資本金。 資金比例資料來源：官網(wǎng)，新華網(wǎng)，平安證券研究所 9 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款蘭州深圳長沙 昆明武漢大連天津合肥 呼和 徐州 無錫 寧波鄭州石家莊重慶濟(jì)南佛山西安北京 福州東莞杭州廣州烏魯 成都 安順三亞 韓城 國家發(fā)改委、住建部要按照職責(zé)嚴(yán)格本輪建設(shè)規(guī)劃實(shí)施最后一年或規(guī)劃 審核把關(guān)，未達(dá)到申報條件的建設(shè)規(guī)新編建設(shè)

24、規(guī)劃 項(xiàng)目總投資完成 70%以上的，方可 劃一律不得受理，對符合申報條件的要求開展新一輪建設(shè)規(guī)劃報批工作。建設(shè)規(guī)劃，要認(rèn)真審核規(guī)劃建設(shè)規(guī)模 及項(xiàng)目資金籌措方案，嚴(yán)格控制地方 政府債務(wù)增量。 有軌電車由省級發(fā)改委審批，其余 城軌項(xiàng)目（除有軌電車）由省級發(fā)改城軌項(xiàng)目由省級發(fā)改委根據(jù)國家批 委根據(jù)國家批準(zhǔn)的城市軌道交通建 項(xiàng)目審批準(zhǔn)的城市軌道交通建設(shè)規(guī)劃進(jìn)行審 設(shè)規(guī)劃進(jìn)行審批；原則上，地鐵系統(tǒng)、 輕軌系統(tǒng)每公里土建工程投資分別 批。 不超過 6 億元、3 億元。 初期客流負(fù)荷地鐵大于等于 0.7 萬人/日/公里，地鐵大于等于 0.7 萬人/日/公里， 強(qiáng)度輕軌大于等于 0.4 萬人/日/公里。輕軌大

25、于等于 0.4 萬人/日/公里。-一般公共財政地鐵門檻大于等于 300 億元；地鐵門檻大于等于 300 億元；地鐵門檻大于等于 100 億元； 預(yù)算收入輕軌門檻大于等于 150 億元。輕軌門檻大于等于 150 億元。輕軌門檻大于等于 60 億元。 指標(biāo)52 號文征求81 號文 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告在本次 52 號文出臺之前，國家發(fā)改委已于 2018 年 3 月就關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)城市軌道交通規(guī)劃建設(shè)管理的意見（草案）廣泛征求意見。在政策趨嚴(yán)及項(xiàng)目融資趨緊影響下，2018 年上半年新增開工項(xiàng)目以及新增獲批項(xiàng)目下滑較為明顯。 圖表92018H1 新開工城軌項(xiàng)目同比下滑 40% 圖表102018H

26、1 新開工城軌項(xiàng)目投資額同比下滑 6%新增開工城軌項(xiàng)目投資額:累計(億元)YoY新增開工城軌項(xiàng)目里程:累計(km)YoY800070006000500040003000200010000100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%1200200%1000150%800100%60050%4000%200-50% 0-100%資料來源：軌道交通網(wǎng)，平安證券研究所 資料來源：軌道交通網(wǎng)，平安證券研究所 圖表112018H1 新增獲批項(xiàng)目里程同比減少 84% 圖表122018H1 新增獲批項(xiàng)目投資額同比減少 81%新增可研獲批城軌項(xiàng)目里程:累計(km)YoY新增可研

27、獲批城軌項(xiàng)目投資額:累計(億元)YoY2500300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%-150%180001600014000120001000080006000400020000500%400%300%200%100%0%-100%-200%20001500 1000 500 0資料來源：軌道交通網(wǎng)，平安證券研究所 資料來源：軌道交通網(wǎng)，平安證券研究所 從此次最終結(jié)果看，正式文件中刪除了對于政府債務(wù)率的要求，客觀上放松了要求，因而我們認(rèn)為本次對于短期內(nèi)軌交建設(shè)的影響相對有限。根據(jù) 52 號文標(biāo)準(zhǔn)，已經(jīng)城軌規(guī)劃的 43 個城 項(xiàng)目已經(jīng)開工，市中，僅有蘭州、呼和浩特、

28、包頭、 4 個城市未達(dá)標(biāo)（其中蘭州和暫未被叫停），其余 39 個城市依舊滿足城軌建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)。我們認(rèn)為，52 號文的出臺提高了城軌建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)范了更多建設(shè)環(huán)節(jié)，有利于城市軌道交通良性健康發(fā)展。隨著管理意見的正式出臺，城市軌 交項(xiàng)目建設(shè)的不確定性消除，未來城軌項(xiàng)目建設(shè)與將恢復(fù)。 圖表13不符合 52 號文地鐵建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)的城市一般公共財政預(yù)算收入不達(dá) 300 億元蘭州、呼和浩特、包頭市區(qū)常住人口不達(dá) 300 萬人包頭資料來源：國家，平安證券研究所 10 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款1Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q17

29、4Q171Q182Q181Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q181Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q181Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q18總結(jié)蘭州、呼和浩特、包頭、四城未達(dá)標(biāo)地區(qū)生產(chǎn)總值不達(dá) 3000 億元 蘭州、呼和浩特、 指標(biāo)具體城市 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告領(lǐng)域補(bǔ)短板的力度

30、”被放在了前兩位，體現(xiàn)了二者在整個下半年工作中的重要市軌道交通作 為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要構(gòu)成，地方政府建設(shè)意愿強(qiáng)烈，有望成為本輪基建補(bǔ)短板的重要抓手。我們 預(yù)計隨著下半年政策發(fā)力基建“穩(wěn)投資”，新增開工項(xiàng)目及獲批項(xiàng)目有望加速釋放。 1.3 城軌運(yùn)營里程快速增長，制式多樣化持續(xù)提升我國城市軌道交通運(yùn)營線路里程保持快速增長，2017 年新增運(yùn)營線路里程達(dá) 869 公里，同比增長63%，全國累計運(yùn)營線路里程達(dá) 5033 公里，同比增長 21%。分制式看，其中地鐵占比 77%。分城市看，運(yùn)營地鐵線路里程靠前的城市主要有北京、上海、廣州、深圳、武漢、南京。 圖表142017 年我國城軌新增運(yùn)營線路程度達(dá)

31、869 公里 圖表15截止 2017 年底我國運(yùn)營線路分制式占比情況全國新增城軌運(yùn)營線路長度(km)同比增長地鐵占比APM, 0%現(xiàn)代有軌 電車, 5% 市域快軌,10%單軌, 2%磁浮交通, 1%10009008007006005004003002001000120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%輕軌, 5%地鐵, 77%2011201220132014201520162017資料來源：中國城市軌道交通協(xié)會，平安證券研究所 資料來源：，平安證券研究所 圖表16截止 2017 年底我國開通城市軌道交通的城市數(shù)量達(dá) 34 個APM磁浮交通現(xiàn)代有軌電車市域快軌單軌輕軌地鐵80

32、0700600 500400300200 1000 資料來源：中國城市軌道交通協(xié)會，平安證券研究所 11 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款上海北京廣州深圳武漢南京成都重慶蘇州天津杭州鄭州西安昆明寧波無錫大連沈陽南寧合肥長沙南昌青島東莞佛山廈門石家莊福州哈爾濱長春貴陽蘭州淮安珠海 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告二、18H2 城軌投資將提速，“專項(xiàng)債+PPP”有望成為重要支撐2.1 2017 年城軌投資超 4700 億，未來建設(shè)規(guī)模將維持高位2017 年城市軌交投資超 4700 億，一二線城市為主要市場城市軌道交通以其運(yùn)量大、全天候、安全等特點(diǎn)，成為緩解城市交通壓力的重要方式，近年來全國城市軌道交通投

33、資保持快速增長，2017 年達(dá) 4762 億元，較去年增長 23.8%，全年新簽約合同金額達(dá) 5698 億元，同比增長 12.9%。目前，我國城市軌交行業(yè)投資主要集中在一二線城市，其中 2016 年全國一二線城市的軌道交通固定資產(chǎn)投資完成合計占全國比重達(dá) 86.4%。 圖表172017 年城軌交通投資達(dá) 4762 億元，YoY+24% 圖表182017 年城軌交通簽約合同 5698 億元，YoY+13%城市軌道交通投資(億元)城市軌道交通簽約合同金額(億元)同比增長同比增長600090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%6000100%90%80%70%60%50%40%30

34、%20%10%0%5000500040004000300030002000200010001000 00資料來源：，平安證券研究所 資料來源：中國中鐵，平安證券研究所 圖表192016 年全國主要城市軌道交通固定資產(chǎn)投資占比情況資料來源：住建部，平安證券研究所 12 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款20052006200720082009201020112012201320142015201620172011201220132014201520162017規(guī)劃城市軌交線路里程(km) 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告城軌建設(shè)仍處高峰期，未來投資將維持穩(wěn)健增長目前，我國城市軌道交通建設(shè)仍處于高峰階段，

35、截止 2017 年，我國在建城市軌道交通線路里程達(dá)6246 公里，同比增長 11%，主要區(qū)域在建里程數(shù)占比分別為華東（40%）、華南（16%）、西南（13%）、華 北（12%）、華中（9%）。截止 2017 年底，我國規(guī)劃待建城市軌交里程達(dá) 6971 公里，其中規(guī)劃 地鐵線路里程為 5814.8 公里，按每公里投資 6.5 億元計算，未來規(guī)劃線路總投資約達(dá) 3.8 萬億元， 我國城市軌交建設(shè)規(guī)模仍將維持穩(wěn)健增長。 圖表202017 年我國在建軌交線路長度達(dá) 6246 公里 圖表21全國在建城市軌交項(xiàng)目里程分區(qū)域占比在建城軌交通線路長度(km)YoY700030%西北6%華南16%600025%

36、西南13%500020%40003000華中9%15%10%2000東北4%華東40%華北12%5%100000%20132014201520162017資料來源：軌道交通網(wǎng)，平安證券研究所 資料來源：軌道交通網(wǎng)，平安證券研究所 圖表222017 年我國規(guī)劃軌交線路長度達(dá) 6971 公里 圖表23全國規(guī)劃城市軌交項(xiàng)目里程分區(qū)域占比規(guī)劃城市軌交線路里程(km)800070006000500040003000200010000西北, 195 ,9%東北, 333 ,16%西南, 822 ,38%華中, 793 ,37%201520162017資料來源：軌道交通網(wǎng)，平安證券研究所 資料來源：軌道交通

37、網(wǎng)，平安證券研究所 2.2 城軌投入巨大考驗(yàn)地方財政，投資主體多元化大勢所趨目前，我國大部分城市尚處于建設(shè)期或運(yùn)營初期，城軌交通企業(yè)自身盈利能力弱，建設(shè)投資以政府主導(dǎo)投資模式為主，政府出資項(xiàng)目的資本金比例一般在 30%50%之間。其中項(xiàng)目資本金部分一般由地方政府通過設(shè)立軌道發(fā)展基金或財政專項(xiàng)資金等方式解決，剩余項(xiàng)目資金由政府控制的城軌交通企業(yè)通過貸款、債券、資產(chǎn)置換等方式進(jìn)行融資。 從其他國家及地區(qū)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，為了緩解城市軌道交通建設(shè)帶來的政府財政支出壓力，城市軌交 的投資主體從單一的政府財政投資逐步轉(zhuǎn)向多元化，以支持城市軌交的持續(xù)發(fā)展。2011 年以來，為 13 / 22請務(wù)必閱讀正文后免

38、責(zé)條款 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告了保障城市軌交建設(shè)的順利推進(jìn)，部分城市在地鐵的建設(shè)與運(yùn)營中引入了社會資本，先后探索了 BT、 BOT、BDOT、PPP 等政府與社會資本合作的模式，不同程度上緩解了地方政府的財政支出壓力。 圖表24近年來獲批的城市軌道交通建設(shè)規(guī)劃情況2017-72017-2022149134550%深圳市級財政銀行貸款等多元化融資模式2017-32017-202211484035%長沙市級財政銀行貸款等多元化融資模式2016-113927820%南京20162021市級財政銀行貸款為主，輔以多元化融資 自治區(qū)、市兩級財政 2016-10201620214233825%多元化融

39、資模式2016-7貴陽2016202211472830%省、市兩級財政銀行貸款為主，輔以多元化融資 2016-5201620214129240%紹興市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式2016-2201620204716140%蕪湖市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式2015-12福州201520218965440%市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式2015-12201520208445148.8%大連市、區(qū)兩級財政國內(nèi)銀行貸款等模式2015-9天津20152020153108840%市、區(qū)兩級財政國內(nèi)銀行貸款等模式20102019（調(diào)整） 2015-6長春2914940%市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式2015-520152

40、020157120240%南京市、區(qū)兩級財政國內(nèi)銀行貸款等模式自治區(qū)、市兩級財政 2015-4201520205133950%呼和浩特國內(nèi)銀行貸款2015-1201520217552940%南寧市級財政國內(nèi)銀行貸款資料來源：國家發(fā)改委，平安證券研究所 14 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款201320202015-5成都7938330%市級財政國內(nèi)銀行貸款 （調(diào)整） 2015-5南昌201520218261140%市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式 2015-6武漢20152021174114940%市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式 2015-9北京20152021252204440%市級財政銀行貸款為主，

41、輔以多元化融資 201120202015-9深圳8573140%市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式 （調(diào)整） 2015-12石家莊201220202113240%市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式 2016-2西安201320216538940%市、區(qū)兩級財政國內(nèi)銀行貸款等模式 2016-5青島20132021182107240%市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式 2016-7成都2016202012483120%市級財政銀行貸款為主，輔以多元化融資 2016-8洛陽201620204131140%市級財政國內(nèi)銀行貸款等模式 2016-10廈門2016-2022152100125%市級財政銀行貸款為主，輔以多元化融資

42、 2016-12杭州2017-2022196142630%市級財政銀行貸款等多元化融資模式 2017-3廣州2017-2023258219635%市、區(qū)兩級財政銀行貸款等多元化融資模式 線路長投資額資本金時間城市規(guī)劃建設(shè)期出資主體剩余資金來源(km)(億元)比例 建筑建材&機(jī)械行業(yè)專題報告圖表25我國城市軌道交通建設(shè)主要投融資模式廣州地鐵、青島地鐵（早期建設(shè)階段） 政府財政主導(dǎo)投資+銀團(tuán)貸款 60%以上資金來源于財政性資金投入或者政府擔(dān)保的信貸、債券資金 政府投入占比很高，財政壓力大，投融資模式單一，便于管理和干預(yù) 政府主導(dǎo)投資模式中國地通過股權(quán)上市實(shí)現(xiàn)地鐵項(xiàng)目融資、運(yùn)營 運(yùn)營市場化要求較好高

43、或者項(xiàng)目收益性要求較高 鐵、上海地鐵 1號線 上市融資模式BOT 即由承建方自籌資金建設(shè)，并被賦予一定時間特許經(jīng)營權(quán)，到期后無 償移交所有權(quán)人；區(qū)別于 BOT 模式， BOO 模式下承建運(yùn)營方無需將資產(chǎn) 移交所有權(quán)人 特許期內(nèi)，通過持續(xù)的運(yùn)營收入和財政補(bǔ)貼，彌補(bǔ)社會資本前期投入 BOT、BOO 模式哈爾濱地鐵引入外部資本 BDOT 較 BOT 增加配套資源開發(fā)環(huán)節(jié)，將軌道交通周邊土地、物業(yè)資產(chǎn)開發(fā)與 BOT 融合 通過授予地鐵資源開發(fā)權(quán)減輕政府資金壓力，將盈利性資源與非盈利項(xiàng)目打包 深圳地鐵 4 號線 BDOT 模式資料來源：南京地鐵三種融資模式的績效研究，城市軌道交通投融資模式的淺析與思考，

44、中債資信，平安證券研究所 2.3 “專項(xiàng)債+PPP”共同發(fā)力，18H2 城軌投資將提速2017 年以來，受國家嚴(yán)控地方政府債務(wù)影響，用于城市軌交建設(shè)的地方政府債券發(fā)行量持續(xù)縮減， PPP 模式成為推進(jìn)城市軌交建設(shè)的重要手段。截止 2018 年 7 月，我國財政部 PPP 庫（管理庫+儲備庫）有城軌軌道交通建設(shè)項(xiàng)目 45 個，其中識別階段 11 個，準(zhǔn)備階段 4 個，采購階段 5 個， 執(zhí)行階段 25 個，總投資達(dá) 7880 億元，識別階段與執(zhí)行階段項(xiàng)目投資額分別達(dá)到 1717 億元和 4405億元。 2017 年年底以來，國家大力開展 PPP 項(xiàng)目規(guī)范管理工作，對不合規(guī)的 PPP 項(xiàng)目進(jìn)行清理

45、。隨著清庫工作的持續(xù)推進(jìn)，我們預(yù)計 2018 年下半年規(guī)范后的 PPP 項(xiàng)目以及在庫 PPP 項(xiàng)目將重新啟動， PPP 模式有望繼續(xù)發(fā)力，支撐城軌投資增速環(huán)比回升。此外，7 月底財政部副部長表示將加快15 / 22請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款BT 即城市軌道交通建設(shè)企業(yè)通過招 這種模式可以一定程度上緩解政府的標(biāo)方式確定投資人（BT 承建方），投 短期財政壓力，提高城市軌道交通的 深圳地鐵 5 號 資人負(fù)責(zé)籌集資金建設(shè)城市軌道交通 建設(shè)效率。但是這種模式下 BT 承辦 BT 模式線，南京地鐵 2設(shè)施，建成后，城市軌道交通建設(shè)企 方有可能發(fā)生重進(jìn)度、投資控制，而 號線 業(yè)以合同約定的價格一次性或者分期 輕質(zhì)量、安全的傾向，和政府直接主 收購軌道交通設(shè)施所有權(quán)。導(dǎo)投資相比，建設(shè)成本有所提高。 PPP 即公共部門和私人企業(yè)合作模政府和社會資本共同出資，風(fēng)險共擔(dān)； 北京地鐵 4 號 PPP 模式式，達(dá)成特許權(quán)協(xié)議，雙方“利益共 一般通過政府購買服務(wù)、賦予項(xiàng)目特 線、14 號線 享、風(fēng)險共擔(dān)”許經(jīng)營權(quán)或匹配資源收益 融資渠道相對多元化，但財政資金仍 申通地鐵、南 政府財政主導(dǎo)投 項(xiàng)目資本金部分來源于財政性資金投 占主要部分，對項(xiàng)目風(fēng)險進(jìn)行兜底；