證券投資論文-談我國(guó)證券市場(chǎng)的價(jià)格敏感性信息披露制度基于杭蕭鋼構(gòu)事件的思考關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng)價(jià)格敏感性信息披露摘要：近來，杭蕭鋼構(gòu)的股價(jià)暴漲事件引起了市場(chǎng)各方的關(guān)注，關(guān)注的焦點(diǎn)之一就是杭蕭鋼構(gòu)是否及時(shí)、充分地披露了價(jià)格敏感性信息？本文全面分析了杭蕭鋼構(gòu)事件的整個(gè)信息披露過程，分析結(jié)果表明：杭蕭鋼構(gòu)事件反映的并不僅僅是公司本身的問題，同時(shí)也折射出了我國(guó)證券市場(chǎng)價(jià)格敏感性信息披露制度上的弊端。文章以此事件為例，剖析了我國(guó)價(jià)格敏感性信息披露制度的缺陷，并提出了改進(jìn)建議。近來，杭蕭鋼構(gòu)的股價(jià)暴漲事件引起了市場(chǎng)的各方關(guān)注，關(guān)注的焦點(diǎn)之一就是杭蕭鋼構(gòu)是否及時(shí)、充分地披露了價(jià)格敏感性信息？杭蕭鋼構(gòu)在信息披露上存在的問題是由于企業(yè)故意違反信息披露制度造成的，還是我國(guó)制度本身的缺陷導(dǎo)致企業(yè)的非故意行為？杭蕭鋼構(gòu)事件究竟折射出我國(guó)價(jià)格敏感性信息披露制度哪些弊端？本文將對(duì)上述問題展開研究。一、杭蕭鋼構(gòu)事件回顧2月12日14日，股票連續(xù)三個(gè)漲停板。2月12日，杭蕭鋼構(gòu)董事長(zhǎng)單銀木在公司2006年度總結(jié)表彰大會(huì)上披露了公司將介入一個(gè)“國(guó)外大項(xiàng)目”的重大內(nèi)幕消息。2月15日，公告公司正與有關(guān)業(yè)主洽談一境外建設(shè)項(xiàng)目，該意向項(xiàng)目整體涉及總金額折合人民幣約300億元。尚未正式簽署任何相關(guān)合同協(xié)議。2月15日16日，股票連續(xù)兩個(gè)漲停。2月17日25日，春節(jié)，股市休市。2月26日，新年開市第一天，漲停。2月27日，滬深股市暴跌，杭蕭鋼構(gòu)湊巧“因有重大事項(xiàng)披露”停牌。2月27日3月12日，因重要事項(xiàng)未公告，停牌。3月13日，公告公司與中國(guó)國(guó)際基金有限公司簽訂了安哥拉共和國(guó)安哥拉安居家園建設(shè)工程產(chǎn)品銷售合同、安哥拉共和國(guó)安哥拉安居家園建設(shè)工程施工合同，產(chǎn)品銷售合同總價(jià)計(jì)人民幣248.26億元，施工合同總價(jià)計(jì)人民幣95.75億元。3月15日，公司發(fā)布公告稱：目前，合同前期設(shè)計(jì)準(zhǔn)備工作已經(jīng)開始，合同尚未有實(shí)質(zhì)性的履行。如對(duì)方未支付相應(yīng)款項(xiàng)，公司存在不持續(xù)執(zhí)行的可能。上述建設(shè)工程項(xiàng)目合同簽訂后，公司近期內(nèi)沒有形成收益。項(xiàng)目的進(jìn)度和收益均存在不確定性，對(duì)公司影響還需要一定時(shí)間和過程才能逐步體現(xiàn)。3月13日16日，股票連續(xù)四個(gè)漲停3月19日30日，因重要事項(xiàng)未公告，全天停牌，證監(jiān)會(huì)展開調(diào)查4月2日，復(fù)牌，漲停，證監(jiān)會(huì)未公布調(diào)查結(jié)果。公司發(fā)布澄清公告，就新華社以通稿形式發(fā)布的杭蕭鋼構(gòu)訂單利好被公司提前泄漏發(fā)布澄清公告。同時(shí)發(fā)布境外建設(shè)工程項(xiàng)目合同進(jìn)展公告。4月3日，漲停。4月4日，開盤交易一分鐘后緊急停牌，公司公告稱，因涉嫌違法違規(guī)行為，證監(jiān)會(huì)決定對(duì)公司立案調(diào)查?？v觀整個(gè)事件過程，存在以下幾個(gè)疑點(diǎn)：1、公司尚未簽訂正式合同之前，就已經(jīng)泄漏消息，為了保證信息披露的及時(shí)性，公司應(yīng)當(dāng)立即公開披露簽訂合同的信息，為什么等到股價(jià)上漲三個(gè)漲停板才根據(jù)上市規(guī)則的要求，披露相關(guān)信息？2、在公司停牌期間，證監(jiān)會(huì)就已宣布對(duì)事件展開調(diào)查，公司為何在此期間還敢繼續(xù)遮遮掩掩，其連出利好意圖何在?3、3月19日至30日，杭蕭鋼構(gòu)停牌，證監(jiān)會(huì)展開調(diào)查，但是在調(diào)查無果的情況下，證監(jiān)會(huì)卻允許杭蕭鋼構(gòu)于4月2日復(fù)牌，加之公司又適時(shí)發(fā)布了澄清公告，很容易被市場(chǎng)解讀為一個(gè)利好消息，從而導(dǎo)致違規(guī)資金出逃，不明真相的投資者無辜接盤。在事情還沒有調(diào)查清楚的情況下，證監(jiān)會(huì)為什么要讓杭蕭鋼構(gòu)復(fù)牌呢？杭蕭鋼構(gòu)在媒體和投資者的質(zhì)疑聲多次停牌又復(fù)牌，連拉12個(gè)漲停板，這樣的事件反映的并不僅僅是杭蕭鋼構(gòu)本身的問題，它同時(shí)也折射出了我國(guó)價(jià)格敏感性信息披露制度上的弊端。二、我國(guó)的價(jià)格敏感性信息披露制度價(jià)格敏感性信息是指將有可能或很可能導(dǎo)致公司證券價(jià)格發(fā)生實(shí)質(zhì)性波動(dòng)的信息。價(jià)格敏感性信息披露制度以強(qiáng)制性信息披露制度為基礎(chǔ)，它是強(qiáng)制性信息披露制度的補(bǔ)充，以利更有效地實(shí)現(xiàn)信息披露，同時(shí)，要判定股價(jià)敏感資料，必然會(huì)涉及判斷，這需要有一個(gè)指南來引導(dǎo)市場(chǎng)判斷，因而，價(jià)格敏感性信息披露制度通常包括制度基礎(chǔ)與信息披露指南兩部分。價(jià)格敏感性信息披露制度主要有一下幾個(gè)作用：1、完善信息披露制度的邊界價(jià)格敏感性信息披露制度可以通過股價(jià)的實(shí)質(zhì)性波動(dòng)，一方面檢驗(yàn)披露項(xiàng)目的廣度邊界，一些沒有被具體要求法描述的具體項(xiàng)目可能也能引起股價(jià)波動(dòng)；另一方面，檢驗(yàn)已披露內(nèi)容的深度，進(jìn)而通過事后的監(jiān)管行動(dòng)來增加信息披露的廣度與深度，完善信息披露的制度邊界。2、指引上市公司信息披露工作國(guó)外信息披露監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)表明，如果信息披露僅僅被看成是上市公司應(yīng)遵守的業(yè)務(wù)，信息披露管理工作將變得非常困難。應(yīng)該讓市場(chǎng)充分認(rèn)識(shí)到，準(zhǔn)確、及時(shí)的信息披露將提高市場(chǎng)效率，降低資本成本，對(duì)于投資者與上市公司是一個(gè)雙贏的市場(chǎng)策略。3、加強(qiáng)對(duì)上市公司信息披露的監(jiān)管價(jià)格敏感性信息披露制度為交易所一線監(jiān)管者提供了較為明確的標(biāo)準(zhǔn)。交易所將持續(xù)關(guān)注公司股票價(jià)格，如果發(fā)現(xiàn)價(jià)格與交易量出現(xiàn)異常變化，而公司已公布的信息不能做合理解釋，交易所將與公司取得聯(lián)系，要求公司公告信息。通常情況下，上市公司會(huì)立即披露新信息，如果立即披露信息有困難，在信息披露之前公司可以申請(qǐng)停牌。由于價(jià)格敏感信息披露具有上述作用，價(jià)格敏感性披露制度在世界各國(guó)和地區(qū)得到了廣泛應(yīng)用，比如英國(guó)、澳大利亞、我國(guó)的香港地區(qū)均建立了價(jià)格敏感性信息披露制度。我國(guó)的證券法和上市規(guī)則中均有價(jià)格敏感性規(guī)則，比如我國(guó)證券法第62條規(guī)定，發(fā)生可能對(duì)上市公司股票交易價(jià)格產(chǎn)生較大影響而投資者尚未得知的重大事件時(shí)，上市公司應(yīng)當(dāng)立即將有關(guān)該重大事件的情況向國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和證券交易所提交臨時(shí)報(bào)告，并予公告以說明事件的實(shí)質(zhì)。上市公司信息披露管理辦法第30條規(guī)定：發(fā)生可能對(duì)上市公司證券及其衍生品種交易價(jià)格產(chǎn)生較大影響的重大事件，投資者尚未得知時(shí)，上市公司應(yīng)當(dāng)立即披露，說明事件的起因、目前的狀態(tài)和可能產(chǎn)生的影響。滬、深交易所上市規(guī)則2.2條規(guī)定，上市公司應(yīng)當(dāng)及時(shí)、公開地披露所有對(duì)公司股票及其衍生品種交易價(jià)格可能產(chǎn)生較大影響的信息，并將公告和相關(guān)備查文件在第一時(shí)間報(bào)送本所。我國(guó)在信息披露制度中采用了價(jià)格敏感性規(guī)則，但是交易所沒有制定價(jià)格敏感性信息披露指南，類似指南的披露內(nèi)容散見于相關(guān)規(guī)定中，如上市公司與投資者關(guān)系指引中規(guī)定：公司可在定期報(bào)告結(jié)束后，舉行業(yè)績(jī)說明會(huì)。公司應(yīng)及時(shí)關(guān)注媒體的宣傳報(bào)道，必要時(shí)可適當(dāng)回應(yīng)。上述內(nèi)容在英國(guó)、澳大利亞等國(guó)家的指南中均有規(guī)定。三、我國(guó)價(jià)格敏感性信息披露制度的缺陷我國(guó)目前的信息披露制度中采用了價(jià)格敏感性規(guī)則，這些規(guī)則在證券法、上市規(guī)則和上市公司信息披露管理辦法中均有體現(xiàn)。但是缺乏具體的配套制度：1、缺乏價(jià)格敏感性信息披露指引。哪些信息屬于股價(jià)敏感資料，必然涉及到判斷，因此需要有一個(gè)指引幫助企業(yè)判斷和披露股價(jià)敏感信息。目前，實(shí)施敏感性披露制度的國(guó)家如英國(guó)、澳大利亞、我國(guó)的香港地區(qū)具有指南來幫助做好敏感信息的披露工作。我國(guó)目前缺乏這樣的一個(gè)指引，盡管我國(guó)在相關(guān)規(guī)定中也涉及到了指南中的內(nèi)容，但是由于比較分散，而且不全面，因此并不能替代指南。由于對(duì)規(guī)則理解的偏差或者蓄意歪曲規(guī)則的正確含義，實(shí)踐操作中很容易出現(xiàn)價(jià)格敏感信息披露不及時(shí)、不全面的情況。再看一下杭蕭鋼構(gòu)，2月12日，公司高層泄漏了股價(jià)敏感信息，但是公司并沒有及時(shí)披露信息，而是等到股價(jià)連拉三個(gè)漲停板后，才根據(jù)上市交易規(guī)定，發(fā)布公告。而英國(guó)的股價(jià)敏感信息披露指南規(guī)定：假如股價(jià)敏感資料不慎外泄或相信可能已不慎泄露，發(fā)行人必須實(shí)時(shí)發(fā)出公告，向整個(gè)市場(chǎng)發(fā)布有關(guān)資料。根據(jù)英國(guó)的指南，杭蕭鋼構(gòu)應(yīng)該在2月12日就公布信息，而不是在兩天以后。從杭蕭鋼構(gòu)事件看，沒有具體指引的價(jià)格敏感性制度其實(shí)并沒有發(fā)揮應(yīng)有的作用。2、缺乏后續(xù)監(jiān)督措施價(jià)格敏感性信息披露制度為一線監(jiān)管者提供了明確的判斷標(biāo)準(zhǔn)，如果公司股票價(jià)格出現(xiàn)異常波動(dòng)，監(jiān)管人員可以通過強(qiáng)制停牌制度倒逼上市公司披露信息。在我國(guó)，也制定了停牌制度，如出現(xiàn)了股價(jià)異常波動(dòng)，交易所一般要求企業(yè)發(fā)布公告，至于發(fā)布公告是否真實(shí)、充分，監(jiān)管人員不做深究，事后也沒有驗(yàn)證與處罰機(jī)制。杭蕭鋼構(gòu)在股價(jià)連續(xù)上漲3個(gè)交易日后發(fā)布公告，公告以后即刻復(fù)牌，交易所并沒有對(duì)公告內(nèi)容進(jìn)行驗(yàn)證，其股價(jià)在利好公告下又連漲數(shù)日，直到市場(chǎng)質(zhì)疑聲一片時(shí)監(jiān)管部門才展開調(diào)查，但是奇怪的是在調(diào)查無果的情況下又允許其復(fù)牌。從該事件看，監(jiān)管部門的停牌制度只是流于形式，為停牌而停牌，沒有起到對(duì)上市公司的警示作用，杭蕭鋼構(gòu)在證監(jiān)會(huì)調(diào)查期間連發(fā)利好信息，說明停牌制度并沒有給杭蕭鋼構(gòu)以警示，反而在一定程度上造成了一定的混亂，給投資者一種錯(cuò)覺：杭蕭鋼構(gòu)的利好消息是真實(shí)的。四、改進(jìn)建議1、盡快建立價(jià)格敏感性信息披露指南由于沒有具體的價(jià)格敏感性信息披露指南，我國(guó)的價(jià)格敏感性信息披露制度沒有可操作性，價(jià)格敏感性信息披露制度在我國(guó)沒有能完全發(fā)揮出這種制度的作用，因此有必要盡快制定并發(fā)布價(jià)格敏感性信息披露指南，以幫助做好信息披露工作。2、完善停牌制度價(jià)格敏感性信息披露制度為交易所一線監(jiān)管者提供了較為明確的標(biāo)準(zhǔn)。而停牌制度是交易者實(shí)施一線監(jiān)管的主要手段。因此，一個(gè)有效的停牌制度將使監(jiān)管者的一線監(jiān)管更加有效率，從而保障價(jià)格敏感性信息披露制度的順利執(zhí)行。我國(guó)目前的停牌制度流于形式，股票上市規(guī)則只是規(guī)定公司針對(duì)造成停牌的信息進(jìn)行公開披露之后就復(fù)牌，至于所披露的信息是否可靠，是否充分等監(jiān)管者并沒有去驗(yàn)證、復(fù)核，而是被動(dòng)地等流言充斥整個(gè)市場(chǎng)的時(shí)候，才去調(diào)查，這時(shí)候中小投資者的利益已經(jīng)嚴(yán)重受到損害。監(jiān)管者為了停牌而停牌，在公司停牌期間，沒有作為，披露什么樣的信息企業(yè)說了算，監(jiān)管者要做的事就是披露信息以后復(fù)牌，這樣的停牌制度形同虛設(shè)。因此，必須要改革這種停牌制度，讓監(jiān)管者由被動(dòng)變?yōu)橹鲃?dòng)，對(duì)公司公告內(nèi)容保留合理懷疑，通過談話、關(guān)注等措施，為投資者營(yíng)造一個(gè)說真話的環(huán)境，在信息未充分披露之前，公司將一直處于停牌狀態(tài)，而不能象杭蕭鋼構(gòu)那樣，事情尚未調(diào)查清楚就復(fù)牌，使市場(chǎng)