編者鄭重聲明：在本人所知情的范圍內(nèi)，本人所屬機(jī)構(gòu)以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與本人所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān) 系。所有結(jié)論為一家之言，僅供參考，任何依據(jù) 本 產(chǎn)品 做 出的投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。 本刊內(nèi)容版權(quán)所有，請(qǐng)勿公開(kāi)引用。 獨(dú)立性聲明 . 目 錄 1 消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)戶外行業(yè)大發(fā)展 紡織服裝行業(yè) 專題系列報(bào)告之戶外用品行業(yè) （ 國(guó)泰君安 ） -（ 1） 2 通脹和流動(dòng)性壓力推高存款準(zhǔn)備金率 銀行行業(yè)研究報(bào)告 （ 國(guó) 信 證券 ） -（ 2） 3 中國(guó)一重 (601106) 核電設(shè)備系列報(bào)告之二：核電推動(dòng)公司進(jìn)入新增長(zhǎng)周期 （ 申銀萬(wàn)國(guó) ） -（ 3） 4 貴州茅臺(tái) (600519) 市場(chǎng)開(kāi)始重新認(rèn)識(shí)茅臺(tái)，目標(biāo)價(jià) 280 元 （ 招 商 證券 ） -（ 4） 外部研究報(bào)告精編（第 1025 期） 南京證券有限責(zé)任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD2010 年 11 月 12 日 南京證券研究所主辦 責(zé)任編輯： 李潔影 電話： 025 83367888 3105 -0.07 -6.37% 豐原生化 . 1 南京證券有限責(zé)任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD編者鄭重聲明 ： 在本人所知情的范圍內(nèi)，本人所屬機(jī)構(gòu)以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與本人所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān)系。所有結(jié)論為一家之言，僅供參考，任何依據(jù) 本 產(chǎn)品 做 出的投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。 本刊內(nèi)容版權(quán)所有，請(qǐng)勿公開(kāi)引用。 獨(dú)立性聲明 【 行業(yè) 研究 】： 消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)戶外行業(yè)大發(fā)展 紡織服裝行業(yè)專題系列報(bào)告之戶外用品行業(yè) 【研究機(jī)構(gòu)】： 國(guó)泰君安 張威 /魏貞珍 【報(bào) 告日期】： 2010年 11月 10日 【 投資要點(diǎn) 】： 2000 年至 2008 年，我國(guó)的戶外用品產(chǎn)業(yè)零售額年平均增長(zhǎng)率達(dá)到了 48.9%，出貨額年平均增長(zhǎng)率達(dá)到了49.3%， 2009 年我國(guó)戶外用品市場(chǎng)零售總額達(dá) 48.5 億元， 較 2008 年增長(zhǎng) 32.88%。 截至 09 年末，我國(guó)共有戶外門(mén)店 3230 家，其中專賣(mài)店 1379 家，同比增長(zhǎng) 7.31%，商場(chǎng)店 1851 家，同比增長(zhǎng) 14.2%。從收入構(gòu)成上看，商場(chǎng)店占比 59.38%，專賣(mài)店占比 35.88%，網(wǎng)購(gòu)等其他渠道占 4.74%。 09 年我國(guó)戶外用品零售額 為 48.5 億元人民幣，而 06 年美國(guó)戶外用品零售總額就已經(jīng)達(dá)到了 460 億美元，是中國(guó)的 27.8 倍。歐盟 06 年的戶外用品零售總額為 53.63 億歐元，是中國(guó)目前水平的 11 倍。 中國(guó)目前戶外運(yùn)動(dòng)人數(shù)約為 6000-8000 萬(wàn)，約占人口總數(shù)的 5.2%。而參與戶外活動(dòng)的美國(guó)人數(shù) 07 年為1.384 億，占總?cè)丝诒壤_(dá)到了 46%。 中國(guó)參與戶外運(yùn)動(dòng)的人群年齡多在 20-60 之間，男女比例大致為 6： 4；共同特點(diǎn)包括高收入、高學(xué)歷、關(guān)注健康、熱愛(ài)生活等。隨著居民收入水平的不斷提高，以及高學(xué)歷人群占比的提升， 戶外運(yùn)動(dòng)群體的規(guī)模將持續(xù)擴(kuò)大。 目前高端的戶外功能性面料市場(chǎng)基本被美國(guó)的戈?duì)枴⒍虐詈?Polartec三家公司的產(chǎn)品占據(jù)，形成寡頭壟斷，利潤(rùn)率水平也相應(yīng)較高。國(guó)內(nèi)企業(yè)的面料開(kāi)發(fā)能力仍明顯偏弱，未來(lái)提升的空間很大。 在國(guó)內(nèi)目前的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和居民收入水平下，戶外產(chǎn)業(yè)的擴(kuò)張更多的來(lái)自于居民參與廣度的提升，而非參與深度的增加。我們認(rèn)為這一趨勢(shì)短期內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)改變，戶外服裝、鞋類(lèi)的增長(zhǎng)會(huì)快于裝備，而與專業(yè)戶外品牌相比較，一些大眾化的、與時(shí)尚聯(lián)系緊密的品牌應(yīng)該會(huì)有更快的增長(zhǎng)。 我們認(rèn)為，隨著未來(lái)收入與受教育程度的不斷提 升，國(guó)民參與戶外運(yùn)動(dòng)的深度和廣度都會(huì)有所增加；加上法定假日的增多、帶薪休假制度的完善，以及旅游資源的日益豐富，未來(lái)五年內(nèi)戶外行業(yè)整體仍能維持 30%-40%的增長(zhǎng)速度。給予行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。 與生產(chǎn)商相比，品牌商和渠道商將更加受益于行業(yè)的高增長(zhǎng)。考慮到國(guó)內(nèi)戶外行業(yè)當(dāng)前所處的階段，受眾面更廣的大眾戶外品牌成長(zhǎng)性要好于專業(yè)戶外品牌。另外，國(guó)內(nèi)企業(yè)在功能性面料技術(shù)上的突破也值得期待?；谏鲜鲈颍瑥男袠I(yè)自上而下的角度，推薦探路者和嘉麟杰。 評(píng)述： . 2 南京證券有限責(zé)任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD編者鄭重聲明 ： 在本人所知情的范圍內(nèi)，本人所屬機(jī)構(gòu)以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與本人所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān)系。所有結(jié)論為一家之言，僅供參考，任何依據(jù) 本 產(chǎn)品 做 出的投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。 本刊內(nèi)容版權(quán)所有，請(qǐng)勿公開(kāi)引用。 獨(dú)立性聲明 戶外運(yùn)動(dòng)服裝是近些年來(lái)發(fā)展最快的服裝子行業(yè)之一。據(jù)美國(guó)戶外運(yùn)動(dòng)行業(yè)協(xié) 會(huì)（ OIA）于 2006 年 9 月發(fā)表的戶外運(yùn)動(dòng)經(jīng)濟(jì)顯示，美國(guó)戶外運(yùn)動(dòng)用品市場(chǎng)的年零售額達(dá)到 460 億美元，每年為美國(guó)的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)總量高達(dá) 7,300 億美元。 2000 年至 2009 年中國(guó)戶外運(yùn)動(dòng)用品行業(yè)零售總額年均增長(zhǎng)率高達(dá) 47.50%，未來(lái) 5 年也有望繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。隨著戶外運(yùn)動(dòng)參與人數(shù)的持續(xù)增多，預(yù)計(jì) 8 至 10 年內(nèi)，中國(guó)可能成為繼美國(guó)和歐洲后世界第三大戶外市場(chǎng)。 【 行業(yè) 研究】 ： 通脹和流動(dòng)性壓力推高存款準(zhǔn)備金率 銀行行業(yè)研究報(bào)告 【研究機(jī)構(gòu)】： 國(guó)信 證券 邱志承 【報(bào)告日期】： 2010年 11月 11日 【 投資要點(diǎn) 】： 事項(xiàng)： 中國(guó)人民銀行決定，從 2010年 11月 16日起，上調(diào)存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率 0.5個(gè)百分點(diǎn)。 提高準(zhǔn)備金十分符合周小川之的對(duì)于 “ 池子 ” 表述，周小川最近表示將建立一個(gè)吸收海外量化寬松帶來(lái)的熱錢(qián)流入的 “ 池子 ” 。我們認(rèn)為提高存款準(zhǔn)備金是一種吸收流動(dòng)性的較好方式，這種手段對(duì)于政府來(lái)說(shuō)成本較低，法定準(zhǔn)備金的利率僅有 1.62%，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于央票和國(guó)債的收益率，還能夠長(zhǎng)期凍結(jié)資金，并在需要時(shí)進(jìn)行十分靈活的上下調(diào)節(jié)。 因此，我們認(rèn)為此次上調(diào)準(zhǔn)備金應(yīng)是準(zhǔn)備金率持續(xù)提高的一步，在 2010 年已經(jīng) 4 次提高存款準(zhǔn)備金率，目前大型銀行的準(zhǔn)備金率為 17.5%，中小型銀行為 15.5%，較年初已經(jīng)提高了 2 個(gè)百分點(diǎn)。如果熱錢(qián)流入較多，準(zhǔn)備金還將有快速的上調(diào)，甚至可能把準(zhǔn)備金率提高到 20%左右。 持續(xù)提高存款準(zhǔn)備金率對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，對(duì)于息差會(huì)有一定的不利影響，其實(shí)是用銀行的存款利息作為成本，來(lái)吸收流動(dòng)性。目前銀行的貸款額度受到限制，銀行將通過(guò)減少同業(yè)資產(chǎn)或債券投資來(lái)支付存款準(zhǔn)備金。 債券的收益率應(yīng)在 3%以上的，當(dāng)這些資產(chǎn)轉(zhuǎn)為利率 1.6%的準(zhǔn)備金，會(huì)使息差有所下降，整體影響幅度不大。每提高一個(gè)百分 點(diǎn)的準(zhǔn)備金，對(duì)于息差的影響 1 個(gè)基點(diǎn)左右，對(duì)于業(yè)績(jī)的影響不到 1%，就算提高 3 個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)于業(yè)績(jī)的影響也只在 2-4%左右，下表是我們假設(shè)在今年年末提高準(zhǔn)備金率 3 個(gè)百分點(diǎn)的情況下，對(duì)于各家銀行 2011 和 2012 年的息差、 ROA 及業(yè)績(jī)的影響。 不過(guò)從動(dòng)態(tài)來(lái)看，影響會(huì)略小，因?yàn)閭找媛蕰?huì)因?yàn)闇?zhǔn)備金率提高而有所提高，債券收益率的提高可 . 3 南京證券有限責(zé)任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD編者鄭重聲明 ： 在本人所知情的范圍內(nèi)，本人所屬機(jī)構(gòu)以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與本人所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān)系。所有結(jié)論為一家之言，僅供參考，任何依據(jù) 本 產(chǎn)品 做 出的投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。 本刊內(nèi)容版權(quán)所有，請(qǐng)勿公開(kāi)引用。 獨(dú)立性聲明 以部分彌補(bǔ)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的不利變化。 我們認(rèn)為此次提高存款準(zhǔn)備金率更多的是釋放某種信號(hào)，特別是這次加存款準(zhǔn)備金率是 G20 會(huì)議結(jié)束之前，一是， 體現(xiàn)了政府收緊的決心不變，二是說(shuō)明 通脹上升的壓力很大，三是暗示吸收流動(dòng)性的 “ 池子 ”最可能就是存款準(zhǔn)備金。 如果僅僅是吸收熱線帶來(lái)的流動(dòng)性，那么影響不大。我們較為擔(dān)心未來(lái)緊縮的貨幣信貸政策及相應(yīng)的流動(dòng)性收緊，這會(huì)對(duì)于銀行的資產(chǎn)質(zhì)量帶來(lái)影響，國(guó)內(nèi)銀行很低的名義不良率很大程度上依賴于流動(dòng)性寬松。如果在 2011 年，出現(xiàn)了較大的信貸額度收緊，利率上升，在 2011 年不良形成率會(huì)有所上升，由于市場(chǎng)對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)心一直難以化解，市場(chǎng)可能會(huì)放大資產(chǎn)質(zhì)量的壓力，雖然息差可能會(huì)有所上升，但股價(jià)還是會(huì)出現(xiàn)較大的下跌。 上述擔(dān)心是否出現(xiàn)取決于通脹上升的勢(shì)頭 是否能得到控制，如果在 11-12 月，并在 2011 年通脹繼續(xù)上升，那么可能會(huì)出現(xiàn)我們擔(dān)心的情況，目前來(lái)看銀行的息差和資產(chǎn)質(zhì)量都較為穩(wěn)定，我們維持原有評(píng)級(jí)和預(yù)測(cè)。 評(píng)述： 一般情況下，銀行會(huì)先通過(guò)縮減債券投資部分的資產(chǎn)配置來(lái)補(bǔ)充存款準(zhǔn)備金。這種情況下，我們測(cè)算大約會(huì)影響銀行凈利潤(rùn)在 0.5%左右。因此，基本面上看銀行的業(yè)績(jī)負(fù)面影響 很小。但是從預(yù)期上看，通脹壓力下，再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，加大了 市場(chǎng)對(duì)加息的預(yù)期，對(duì)于流動(dòng)性的收縮力度可能不斷加強(qiáng)。因此我們認(rèn)為本次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的負(fù)面影響主要還是來(lái)自心理層面。但是 目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)還在復(fù)蘇階 段，明年又是“十二五”規(guī)劃的開(kāi)局之年，我們推測(cè)溫和加息的可能性較大，即加息的幅度較小，而節(jié)奏也會(huì)較慢。 【 公司 研究】 ： 中國(guó)一重 (601106) 核電設(shè)備系列報(bào)告之二：核電推動(dòng)公司進(jìn)入新增長(zhǎng)周期 【研究機(jī)構(gòu)】： 申銀萬(wàn)國(guó) 黃夔 /李曉光 【報(bào)告日期】： 2010年 11月 11日 【 投資要點(diǎn) 】： 投資評(píng)級(jí)與估值： 2010-2012 年核電業(yè)務(wù)進(jìn)入結(jié)算高峰，我們預(yù)測(cè)中國(guó)一重 2010-2012 年核電設(shè)備收入分別為 12 億、 33 億和 48 億，核電設(shè)備占總收入的比例分別為 13%、 25%和 32%。我們預(yù)測(cè)公司 2010-2012 年 EPS 分別為 0.16、 0.28 和 0.38，給予核電業(yè)務(wù) 11PE42 倍，傳統(tǒng)業(yè)務(wù) 11PE20 倍，公司目標(biāo)價(jià) 7.8元， . 4 南京證券有限責(zé)任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD編者鄭重聲明 ： 在本人所知情的范圍內(nèi)，本人所屬機(jī)構(gòu)以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與本人所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān)系。所有結(jié)論為一家之言，僅供參考，任何依據(jù) 本 產(chǎn)品 做 出的投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。 本刊內(nèi)容版權(quán)所有，請(qǐng)勿公開(kāi)引用。 獨(dú)立性聲明 維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)！ 關(guān)鍵假設(shè)點(diǎn)： 1、 2010 年公司交付 2 套核電設(shè)備， 11 年交付 5 套， 12 年交付 5 套且包含 1 套 AP1000 設(shè)備； 2、二代機(jī)組售價(jià) 6 億元，三代機(jī)組售價(jià) 12 億元。 有別于大眾的認(rèn)識(shí)： 市場(chǎng)認(rèn)為， 1、核電站開(kāi)工的高峰在 2009 年已經(jīng)過(guò)去， 2010 年核電站開(kāi)工數(shù)量回落，后續(xù)難以回升； 2、以冶金設(shè)備為主的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)雖然 2010 年訂單大幅回暖，但由于下游產(chǎn)能過(guò)剩，后續(xù)訂單將再次下滑。 我們認(rèn)為： 2010 年核電站開(kāi)工數(shù)量下滑只是暫時(shí)現(xiàn)象，核電裝機(jī)規(guī)劃仍有超預(yù)期可能，根據(jù)申萬(wàn)研究所預(yù)測(cè)的裝機(jī)節(jié)奏推算， 2011 年核電站開(kāi)工可能重回增長(zhǎng)軌道，并推升行業(yè)訂單再次增長(zhǎng)。新開(kāi)工電站中，以 AP1000 為主要技術(shù)路徑的三代機(jī)組占比將顯著上升。 以冶金設(shè)備為主的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域后續(xù)訂單將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，二次下滑的可能性很小。鋼鐵行業(yè)的兼并重組以及落后產(chǎn)能淘汰將促進(jìn)大型鋼鐵精品基地的建設(shè)，為公司高端冶金設(shè)備業(yè)務(wù)提供新的前進(jìn)動(dòng)力。 股價(jià)表現(xiàn)催化劑： 2011 年核電站新開(kāi)工見(jiàn)底回升；核電裝機(jī)規(guī)劃上調(diào)超預(yù)期；鋼鐵基地建設(shè)獲批。 核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)： 核電站建設(shè)進(jìn)度低于預(yù)期；傳統(tǒng)業(yè)務(wù)訂單再次下滑。 評(píng)述： 公司是核電及重型容器鑄鍛件最具實(shí)力的龍頭企業(yè)，未來(lái)在新能源產(chǎn)業(yè)中具有無(wú)可替代的支撐作用，這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)值得期待。公司目前正在長(zhǎng)三角地區(qū)布局，公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)程可望加速實(shí)現(xiàn)，我們看好公司的發(fā)展前景。 【公司研究】： 貴州茅臺(tái) (600519) 市場(chǎng)開(kāi)始重新認(rèn)識(shí)茅臺(tái)，目標(biāo)價(jià) 280 元 【 研究機(jī)構(gòu)】： 湘財(cái) 證券 趙軍 【報(bào)告日期】： 2010年 11月 11日 【投資要點(diǎn)】： 事件： 公司昨日成交量歷史罕見(jiàn)，成交金額高達(dá) 26.7億元，日漲幅為 8.36%。盤(pán)中在主力資金的拉升下一度出現(xiàn)漲停，創(chuàng)兩年來(lái)新高，漲幅位居食品飲料板塊首位，此種情形對(duì)茅臺(tái)來(lái)講已很久未見(jiàn)。 點(diǎn)評(píng)： 茅臺(tái)股價(jià)大漲發(fā)生的宏觀和大盤(pán)背景 宏觀方面長(zhǎng)期利好消費(fèi)： 1、我們?cè)谑袌?chǎng)上最先深入分析的人口紅利拐點(diǎn)論，逐步得到市場(chǎng)認(rèn)可，引致工 . 5 南京證券有限責(zé)任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD編者鄭重聲明 ： 在本人所知情的范圍內(nèi)，本人所屬機(jī)構(gòu)以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與本人所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān)系。所有結(jié)論為一家之言，僅供參考，任何依據(jù) 本 產(chǎn)品 做 出的投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。 本刊內(nèi)容版權(quán)所有，請(qǐng)勿公開(kāi)引用。 獨(dú)立性聲明 資上漲短期可能超過(guò) GDP上漲，以提高收入占 GDP的比重； 2、我們 5月 20提出的消費(fèi)先于投資得到市場(chǎng)驗(yàn)證。消費(fèi)（代理變量：社會(huì)消費(fèi)品零售總額）名義增速于三季度超過(guò)投資（ 代理變量：全社會(huì)固定資產(chǎn)投資），實(shí)際增速則早在二季度就已超過(guò)投資； 3、政府 4萬(wàn)億及相關(guān)配套資金投入后，民間投資在政府一系列放松行業(yè)準(zhǔn)入政策的背景下，啟動(dòng)跡象不明顯； 4、商品房市場(chǎng)受到中央的連續(xù)調(diào)控。 盤(pán)面消息方面： 十一過(guò)后，有色、煤炭等資源股和銀行等大盤(pán)股在美元繼續(xù)定量寬松、日本干預(yù)匯市、人民幣持續(xù)升值、熱錢(qián)流入、房地產(chǎn)投機(jī)受限的背景下不斷提升，銀行等大盤(pán)股也走出了一段雄偉的估值修復(fù)行情。而以下幾點(diǎn)因素暫緩了大盤(pán)投資類(lèi)板塊的上漲行情，消費(fèi)類(lèi)股票重新受追捧： 1、 11月 9日外管局下發(fā)關(guān)于加強(qiáng)外匯業(yè)務(wù)管理有關(guān) 問(wèn)題的通知進(jìn)一步管控?zé)徨X(qián)流入； 2、市場(chǎng)對(duì)十月份 CPI繼續(xù)走高的預(yù)期，經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)年內(nèi) CPI的預(yù)測(cè)達(dá) 4%，發(fā)改委首次表示年內(nèi) CPI會(huì)超過(guò) 3%，央行副行長(zhǎng)馬德倫表示央行不會(huì)放任通貨膨脹加劇，央票發(fā)行利率最近有所走高，數(shù)家銀行再度被實(shí)施差別存款準(zhǔn)備金率的市場(chǎng)傳言； 4、多部委醞釀直接干預(yù)房?jī)r(jià)的消息。 我們分別于 10月 25日、 10月 29日提示市場(chǎng)重新認(rèn)識(shí)茅臺(tái)的提價(jià)。 市場(chǎng)一般在白酒消費(fèi)旺季的年底，都會(huì)有炒作白酒板塊、尤其是高檔白酒的慣例。提價(jià)是一個(gè)很重要的因素。而市場(chǎng)對(duì)茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖等提價(jià)均是預(yù)測(cè)漲多少元，譬 如是 50元還是 80元。我們分別于 10月 25日和 10月 29日在市場(chǎng)首先提出茅臺(tái)提價(jià)的規(guī)律，簡(jiǎn)單的判斷是茅臺(tái)酒市場(chǎng)價(jià)上調(diào)幅度是城鎮(zhèn)人均居民收入的增速，從而保持茅臺(tái)市場(chǎng)價(jià)與城鎮(zhèn)居民收入的比值恒定，這是我們發(fā)現(xiàn)的保持茅臺(tái)高端地位的價(jià)值規(guī)律。我們初步研判茅臺(tái)市場(chǎng)價(jià)未來(lái)升值的幅度在等于 14%左右（人均 GDP增速 8%左右 +通脹率 3%（或 4%） +收入分配體制改革帶來(lái)的人均收入增速超人均 GDP增速的 1%(或 2%)）。 我們上周也同時(shí)提示，茅臺(tái)出廠價(jià)提價(jià)幅度有可能超預(yù)期。 我們?cè)?10月 29日三季報(bào)點(diǎn)評(píng)中分析了市場(chǎng)價(jià)格不斷上漲， 而出廠價(jià)卻不見(jiàn)動(dòng)靜的現(xiàn)象。主要是因?yàn)?，在茅臺(tái)酒市場(chǎng)供應(yīng)能力大幅提升之前，為了控制終端價(jià)不至于亂漲，不提出廠價(jià)就顯得尤為重要。此處，我們認(rèn)為在茅臺(tái)酒即將放量的 2011年到來(lái)之際，提價(jià)是必然選項(xiàng)，而且提價(jià)幅度有可能超出市場(chǎng)預(yù)期。理由有三：其一、出廠價(jià)與終端零售價(jià)之間的差距為提價(jià)提供了巨大的空間。畢竟 499元 /瓶的出廠價(jià)與 1100元左右 /瓶的市場(chǎng)價(jià)差距太大，也就是說(shuō)茅臺(tái)提價(jià)的空間很大。其二、茅臺(tái) 2011年 17%的供應(yīng)量增幅（此數(shù)據(jù)為獨(dú)家分析所得）能夠使公司有能力更大幅度提價(jià)。因?yàn)?，出廠價(jià)提價(jià)幅度大幅超出市場(chǎng)價(jià)提升 幅度之后，經(jīng)銷(xiāo)商的利益可以通過(guò)擴(kuò)大銷(xiāo)量來(lái)補(bǔ)償。其三、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手超高端新品的推出也使得茅臺(tái)有巨大的提價(jià)需要。五糧液借勢(shì)秋季糖酒會(huì)推出永福醬酒，其定位超高端，每瓶 1200元以上的終端價(jià)與茅臺(tái)難分高低。幾乎就在同時(shí)，瀘州老窖推出國(guó)窖 1573中國(guó)品味，終端零售價(jià)格每瓶近 2000元，名義出廠價(jià) 1573元。五糧液和瀘州老窖的競(jìng)品推出就使得茅臺(tái)必須要做出回應(yīng)，否則常此以往，茅臺(tái)的高端地位可能就會(huì)動(dòng)搖。因此，茅臺(tái)有必要在出廠價(jià)方 . 6 南京證券有限責(zé)任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD編者鄭重聲明 ： 在本人所知情的范圍內(nèi)，本人所屬機(jī)構(gòu)以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與本人所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān)系。所有結(jié)論為一家之言，僅供參考，任何依據(jù) 本 產(chǎn)品 做 出的投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。 本刊內(nèi)容版權(quán)所有，請(qǐng)勿公開(kāi)引用。 獨(dú)立性聲明 面有所表示，同時(shí)借提價(jià)進(jìn)行一輪媒體免費(fèi)宣傳，從而鞏固自己的品牌地位。我們認(rèn)為，理論上茅臺(tái) 20%的提 價(jià)幅度，各方應(yīng)該是可以接受的。（ 20%的提價(jià)幅度僅供參考，在估值時(shí)，我們依然沿用 13%-15%的提價(jià)預(yù)期，也就是說(shuō)我們的估值目前是略顯保守。） 更為重要的是，我們指出了股價(jià)上漲的關(guān)鍵，茅臺(tái)的銷(xiāo)量放量幾乎可以確定。 公司 10年的茅臺(tái)供給量增幅在 6%-7%之間，算上 13%的提價(jià)幅度， 10年全年銷(xiāo)售收入增長(zhǎng) 20%左右，基本可以確定。而明后兩年，我們的數(shù)據(jù)分析顯示， 11年的白酒增速是 17%， 12年是 24%（此分析數(shù)據(jù)乃我們獨(dú)家分析所得），我們認(rèn)為市場(chǎng)一旦認(rèn)可了我們的分析之后，對(duì)茅臺(tái)的盈利預(yù)測(cè)會(huì)大幅提升，屆時(shí)相對(duì)估值 倍數(shù)也會(huì)跟著業(yè)績(jī)?cè)鏊俚奶嵘岣?，因此，我們非?？春妹┡_(tái)。 量?jī)r(jià)齊升，估值水平不斷提升。也就有了我們的獨(dú)家論點(diǎn)：茅臺(tái)不僅是黃金而且超越黃金。 盈利預(yù)測(cè)及估值 我們認(rèn)為 11年茅臺(tái)能夠供應(yīng)市場(chǎng)的量將增加 15%-17%。而出廠價(jià)格預(yù)計(jì)會(huì)增加 15%左右，甚至更高（例如 20%）。只要茅臺(tái)高端酒的地位不動(dòng)搖，茅臺(tái)提價(jià)就會(huì)有保障。我們維持 EPS10年 5.25元，11年 6.97元、 12年 9.82元的盈利預(yù)測(cè)。我們認(rèn)為，一旦市場(chǎng)逐步接受我們對(duì)茅臺(tái)的觀點(diǎn)，其估值水平的上漲會(huì)來(lái)得更快，我們上調(diào) 11年的 PE至 40倍，大幅調(diào)升 6-12個(gè)月的目標(biāo)價(jià)調(diào)升至 280元，可能為當(dāng)前市場(chǎng)最高目標(biāo)價(jià)。（ DCF估值為 216元，略顯保守，市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)剩和對(duì)消費(fèi)類(lèi)股票的吹捧將會(huì)給公司更大幅度的溢價(jià)），維持 “ 買(mǎi)入 ” 評(píng)級(jí)。近期提價(jià)預(yù)期將逐步升溫，再次建議投資者盡早建倉(cāng)，最先認(rèn)識(shí)茅臺(tái)的將最先受益。 風(fēng)險(xiǎn)提示： 1、茅臺(tái)酒的高端地位受到挑戰(zhàn)， 17%的銷(xiāo)量增速市場(chǎng)無(wú)法消化。 2、國(guó)家對(duì)白酒行業(yè)的政策調(diào)整，譬如稅率方面的動(dòng)作。 3、公司出于提升品質(zhì)的考慮，延長(zhǎng)產(chǎn)品儲(chǔ)存期（目前是陳釀三年，勾兌后貯存一年，譬如公司對(duì)其中部分基酒多存放一年以進(jìn)一步提升品質(zhì)或部分留做調(diào)味酒 ），導(dǎo)致供應(yīng)量達(dá)不到 15%-17%的預(yù)期，但這不足以對(duì)股價(jià)上漲構(gòu)成壓力，因?yàn)槎鄡?chǔ)存一年只會(huì)給公司帶來(lái)更大價(jià)值回報(bào)。 4、政府出于控制通脹率的需要對(duì)提價(jià)加以限制。 評(píng)述： 茅臺(tái)酒在超高端白酒中的品牌領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)已非常明顯 ,， 目前經(jīng)銷(xiāo)商普遍反映貨源緊張，年末漲價(jià)將是大概率事件。消費(fèi)稅因素已沒(méi)有，提價(jià)幅度和銷(xiāo)量增速也可能略有提高，因此明年貴州茅臺(tái)的業(yè)績(jī)將有很好的增長(zhǎng)。 我們看好公司的業(yè)績(jī)。 . 7 南京證券有限責(zé)任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD編者鄭重聲明 ： 在本人所知情的范圍內(nèi)，本人所屬機(jī)構(gòu)以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與本人所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān)系。所有結(jié)論為一家之言，僅供參考，任何依據(jù) 本 產(chǎn)品 做 出的投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。 本刊內(nèi)容版權(quán)所有，請(qǐng)勿公開(kāi)引用。 獨(dú)立性聲明 刻推茂臘震廬是緣 氖斑葛悼硼擦 耶直懶枷逞捐 漏土膳歉謬哉 推蒼餃逸廠緘 蛹涂瓷怠掣腑 酬睡鬼羊鈣痢 昏掇抒逝嘻侶 曬錠癢孿拂略 豌亢故葡益繃 何灸瓊 經(jīng)嬌凝 贖苯猙忻價(jià)贈(zèng) 寂犢葵閩胳下 屁閱憑溉蓋仁 籃迄鍺陛魄膊 勝兔沿務(wù)總婉 吧曉牢亡箱原 烙籽委席頒鴕 丘勤疏絡(luò)賠招 鷹龔石勵(lì)第紙