創(chuàng)投與私募股權(quán)一,2,1.什么是VC和PE？,創(chuàng)業(yè)投資/風(fēng)險(xiǎn)投資（VentureCapital）“businessofbuildingbusinesses”；創(chuàng)業(yè)投資尤其強(qiáng)調(diào)創(chuàng)業(yè)概念以及非成熟行業(yè)；典型行業(yè)：互聯(lián)網(wǎng)，新型能源，生物醫(yī)藥。并購基金（Buyouts）A“buyandbuild”strategy；通常尋求目標(biāo)公司的相當(dāng)股權(quán)甚至控股權(quán)；典型行業(yè)：金融，制造業(yè)，食品等傳統(tǒng)行業(yè)。成長資本（GrowthCapital）重點(diǎn)投資臨近上市階段的成長企業(yè)并迅速套現(xiàn)；通常不會(huì)尋求目標(biāo)公司的控制權(quán)。創(chuàng)業(yè)投資/風(fēng)險(xiǎn)投資、并購基金、成長資本基金合稱私募股權(quán)（PE）。,3,商業(yè)模型,提供資本,尋找投資項(xiàng)目項(xiàng)目談判和交易構(gòu)造監(jiān)控投資項(xiàng)目并退出發(fā)起新基金,運(yùn)用資本,資金有限合伙人養(yǎng)老基金保險(xiǎn)公司捐贈(zèng)基金慈善基金富有個(gè)人商業(yè)銀行本金返還及資本增值部分的75-85%,資金企業(yè)家創(chuàng)造機(jī)會(huì)執(zhí)行商業(yè)計(jì)劃實(shí)現(xiàn)企業(yè)增值,投資者,基金管理人,被投資企業(yè),1.25-3%年費(fèi),普通合伙人,資本增值的15%-25%,上市、出售、合并,股權(quán),4,私募股權(quán)的生命周期,籌集資金設(shè)立基金,尋找項(xiàng)目部署投資,監(jiān)控項(xiàng)目價(jià)值增殖,退出項(xiàng)目返還本利,第0-1.5年,第1-4年,第2-7年,第4-10年,5,現(xiàn)金流模式,6,Source:CalPERS，F(xiàn)irstHalfof2006,Unit:USDMillion,示例:CALPERS,7,私募股權(quán)與企業(yè)成長,8,示例：3i,9,VC/PE投資額與市場指數(shù),投資規(guī)模百萬美元,標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù),S&P,創(chuàng)投基金,并購基金,Source:季度數(shù)據(jù),PrivateEquity:History,GovernanceandOperations,byCendrowskietal.,WileyFinance,10,中國私募股權(quán)投向,資料來源：清科創(chuàng)投，2010年第一季度中國私募股權(quán)及創(chuàng)業(yè)投資基金投資項(xiàng)目行業(yè)分布,11,亞洲私募股權(quán)版圖：1996,Source:AVCJResearch,12,亞洲私募股權(quán)版圖：2007,Note:(1)THLinpartnershipwithH&QAsiaPacificSource:AVCJResearch,13,國內(nèi)案例,14,1.1私募股權(quán)籌資,2006-2009中國市場外資和人民幣私募股權(quán)基金籌資額資料來源：清科創(chuàng)投，,15,創(chuàng)投基金規(guī)模分布,資料來源：德勤，2008,16,中國私募股權(quán)籌資分布,數(shù)據(jù)來源：清科創(chuàng)投，2008,17,私募股權(quán)籌資來源,2003-2007年間歐洲私募股權(quán)資金來源分布資料來源：EVCA,18,大型基金資金來源,資料來源：黑石資本招股書，黑石資本上市前投資者構(gòu)成，2007.5,19,投資者類型與收益,資料來源：JoshLerner,AntoinetteScholarandWanWongsunwai,SmartInstitution,FoolishChoice:TheLimitedPartnerPremiumPuzzle.TheJournalofFinance,No.2,April2007.,20,Source：ThomsonFinancial/NVCAyearendof2005,歷年美國私募股權(quán)基金業(yè)績,21,美國歷年創(chuàng)投收益對(duì)比,資料來源：NVCA，截至2009年年底美國創(chuàng)投基金與主要指數(shù)收益對(duì)比,22,私募股權(quán)歷史收益率,Source:年度數(shù)據(jù),PrivateEquity:History,GovernanceandOperations,byCendrowskietal.,WileyFinance,23,中國上市案例回報(bào)倍數(shù)-2009,資料來源：清科創(chuàng)投，倍數(shù)=投資市值/初始投資,24,中國上市案例年平均收益率,資料來源：清科創(chuàng)投，平均年化收益率,25,案例：瀛海威敗局,1996年深秋的一天，北京白頤路口豎起了一面碩大的牌子，上面寫著：“中國人離信息高速公路還有多遠(yuǎn)？向北1500米。”前方向北1500米，就是瀛海威的網(wǎng)絡(luò)科教館。1995年5月，瀛海威成立，瀛海威“就像傳教士布道一樣，向中國人宣講何謂Internet”。它的目標(biāo)是做中國首批的互聯(lián)網(wǎng)接入商（ISP）。但是，當(dāng)時(shí)市場環(huán)境遠(yuǎn)未成熟，中國全部上網(wǎng)人數(shù)還不到8萬人。1996年9月，中國興發(fā)集團(tuán)對(duì)瀛海威進(jìn)行投資，瀛海威的總股本變?yōu)?000萬元。在強(qiáng)大的資金支持下，這個(gè)小公司迅速成長為中國互聯(lián)網(wǎng)的標(biāo)桿。但是，不成熟的市場環(huán)境很快讓瀛海威見識(shí)到自己面對(duì)的困難。1997年春天，全國大網(wǎng)和上海、廣州等8個(gè)城市的結(jié)點(diǎn)開通。同年，中國電信進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)接入市場，使瀛海威在ISP業(yè)務(wù)上遭受巨大打擊。1998年6月，由于虧損嚴(yán)重，并且后繼資金匱乏，瀛海威創(chuàng)始人張樹新黯然宣布辭職。2004年，瀛海威宣布被北京市工商管理局取消注冊(cè)登記。,26,投資項(xiàng)目,投資項(xiàng)目,投資項(xiàng)目,投資項(xiàng)目,投資者,基金高管/創(chuàng)始合伙人,管理分紅Carry,管理費(fèi),普通合伙人,基金管理公司,私募股權(quán)基金,投資者,投資者,1.2私募股權(quán)基金的結(jié)構(gòu),27,基金結(jié)構(gòu),有限合伙制的采用有利因素：免稅；不利因素：人數(shù)限制，無限連帶責(zé)任。普通合伙人通常以有限責(zé)任公司形式存在；負(fù)責(zé)公司的日常運(yùn)作事宜；通常會(huì)委托一家管理/顧問公司運(yùn)作基金。有限合伙人提供了基金的主要資金（英國模式：合伙人貸款）；以出資為限承擔(dān)責(zé)任。CarriedInterestPartners對(duì)基金擁有個(gè)人份額的基金經(jīng)理；通常會(huì)獲得20%左右的管理分紅。,28,步驟一：設(shè)立基金,29,步驟二：籌集資金,30,步驟三：實(shí)際注資,31,投入資本(100),獲得本+利(200=100+100),A.返還資本(100),B.優(yōu)先收益率(8%),C.創(chuàng)始合伙人的對(duì)應(yīng)管理分紅(B+C的20%),D.余額的分配(88)(二八分賬),有限合伙人分得,100.0,普通合伙人的優(yōu)先份額(2%),8.0,70.4,178.4,普通合伙人分得,2.0,創(chuàng)始合伙人/基金高管分得,2.0,2.0,17.6,19.6,示例：基金的利益分配,（管理費(fèi)）,（貸款利息）,（管理分紅）,32,信托制基金的法律結(jié)構(gòu),委托人（信托投資者）,集合信托/基金財(cái)產(chǎn),受托人-基金募集人（信托投資公司）,出資,受益權(quán),信托合同,募集資金交付財(cái)產(chǎn),財(cái)產(chǎn)保管人（銀行）,投資指令,受托人-投資顧問（基金管理公司）,信托合同,投資監(jiān)督,執(zhí)行指令,33,示例：中信錦繡1號(hào)信托計(jì)劃,2007年4月30日，中信信托成立“中信錦繡1號(hào)股權(quán)投資基金信托計(jì)劃”（簡稱“錦繡1號(hào)”）?！板\繡1號(hào)”為集合資金信托，總額10.03億元，委托人由7個(gè)機(jī)構(gòu)和7個(gè)自然人組成，并對(duì)受益人進(jìn)行分層。其中優(yōu)先受益權(quán)9.53億元人民幣，次級(jí)受益權(quán)0.5億元，次級(jí)受益權(quán)由中信信托認(rèn)購。募集資金用于中國金融領(lǐng)域企業(yè)的股權(quán)投資、IPO配售和定向增發(fā)項(xiàng)目，未投資的資金可用于銀行存款、貨幣市場基金、新股申購和債券逆回購。,34,典型的私募股權(quán)基金條款,35,上海私募股權(quán)設(shè)立要求,出資基金注冊(cè)資本不低于1億元，單個(gè)股東出資不低于500萬元?；鸸芾砣俗?cè)資本不得低于100萬元。組織形式可以選擇有限合伙企業(yè)、股份公司或有限責(zé)任公司。稅收有限合伙基金由合伙人繳納所得稅；GP自然人按“個(gè)體工商戶的生產(chǎn)經(jīng)營所得”繳納個(gè)人所得稅（5-35%）；LP自然人按“利息、股息、紅利所得”，以20%繳納個(gè)人所得稅。其它法律法規(guī)規(guī)定的境內(nèi)外自然人、法人和其它組織可作為基金或基金管理人的投資者；基金和基金管理人的經(jīng)營場所可以相同。,根據(jù)上海金融辦2008年關(guān)于本市股權(quán)投資企業(yè)工商登記等事項(xiàng)的通知整理,36,1.3基金籌資過程,37,世界前十大基金管理公司,資料來源：PrivateEquityInternational,38,私募股權(quán)基金業(yè)績的連續(xù)性,資料來源：Preqin，私募股權(quán)上期與后續(xù)基金業(yè)績的連續(xù)性,39,不同年份基金的業(yè)績差異,資料來源：Preqin，不同年份（VintageYear）設(shè)立基金業(yè)績分布,40,中國十大PE/VC管理人,資料來源：清科創(chuàng)投，2009,41,私募股權(quán)的籌資障礙,管理分紅管理分紅的比例較高，而累積未投資資本數(shù)額不斷增長；投資者可能要求別的費(fèi)用結(jié)構(gòu)安排或管理公司。信息披露投資者普遍反映基金投資報(bào)告的信息透明度不夠；投資者可能要求更多參與投資委員會(huì)或顧問委員會(huì)。監(jiān)控成本私募股權(quán)的復(fù)雜程度較高，需要較高的公司治理成本和資源。有限合伙結(jié)構(gòu)有限合伙結(jié)構(gòu)涉及較高的法律費(fèi)用，目前的結(jié)構(gòu)偏向于普通合伙人?；鹜顺龌鹆鲃?dòng)性較低，投資者一般要求400500基點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。,42,市場報(bào)價(jià)與基金凈值貼水,資料來源：Preqin，不同類別基金二級(jí)市場價(jià)格的折扣,43,Wedontlikeashorttrackrecordorasmallnumberofdeals.Wedoliketoknowhowtheyachievedtheirreturnsandwhethertheirskillsetmatchestheirfocus.Aninstitutionalinvestor,44,私募備忘錄,私募備忘錄(PrivatePlacementMemorandum)是大多數(shù)基金向潛在投資者發(fā)放的主要文件。私募備忘錄可以由基金管理人直接向機(jī)構(gòu)投資者發(fā)送或由籌資代理人（融資顧問）代為發(fā)送。私募備忘錄需要遵照相關(guān)監(jiān)管法令的實(shí)質(zhì)性要求。,主要內(nèi)容,基金的目標(biāo)和投資計(jì)劃投資策略基金預(yù)計(jì)規(guī)模（如上下限）歷史業(yè)績投資項(xiàng)目來源，評(píng)估以及組合管理程序主要管理人員背景以及亮點(diǎn)基金已經(jīng)獲得的出資承諾基金的主要條款（實(shí)質(zhì)上是合伙協(xié)議的概述）潛在的顯著風(fēng)險(xiǎn)因素,私募備忘錄（PPM）回答的問題,投資者希望了解的內(nèi)容,歷史業(yè)績?yōu)楸煌顿Y公司創(chuàng)造價(jià)值的能力尋找投資項(xiàng)目的能力現(xiàn)有的投資決策程序退出交易的能力及經(jīng)驗(yàn)主要管理人的經(jīng)驗(yàn)/承諾/動(dòng)力投資策略是否符合投資者要求適應(yīng)市場變化的能力靈活性基金允許的最小和最大投資額是否符合投資者的需求？分配政策費(fèi)用和條款信息披露方式,籌資私募備忘錄,45,執(zhí)行概要(2頁)主要亮點(diǎn)(4頁)歷史業(yè)績綜述(1頁)主要合伙條款(2頁)市場介紹(4頁)當(dāng)前的私募股權(quán)/創(chuàng)投市場面臨的投資機(jī)會(huì)基金管理公司(14頁)公司簡介管理團(tuán)隊(duì)投資策略項(xiàng)目來源決策流程價(jià)值增殖中的貢獻(xiàn)項(xiàng)目退出的歷史操作經(jīng)驗(yàn),示例：私募備忘錄,7.歷史投資項(xiàng)目(每項(xiàng)目1頁)8.附錄內(nèi)部收益率(IRR)的計(jì)算投資紀(jì)錄高管簡歷基金結(jié)構(gòu)圖和詳細(xì)條款稅收問題風(fēng)險(xiǎn)因素,46,執(zhí)行投資決定,籌資過程中涉及的法律文件,投資者,私募股權(quán)基金,顧問委員會(huì),普通合伙人（基金管理人）,投資顧問公司,投資委員會(huì),被投資公司,有限合伙協(xié)議,管理協(xié)議,顧問協(xié)議,交易構(gòu)造組合監(jiān)控,對(duì)投資決定的建議,戰(zhàn)略建議,47,法律文件,認(rèn)購協(xié)議投資者確認(rèn)認(rèn)購基金份額，成為有限合伙人。有限合伙協(xié)議（LPA）規(guī)定了有限合伙人與普通合伙人之間的權(quán)利和義務(wù)。涵蓋了基金的設(shè)立、運(yùn)營及終止等各方面的事項(xiàng)。管理協(xié)議基金授權(quán)普通合伙人（基金管理人）管理基金事項(xiàng)的法律協(xié)議。顧問協(xié)議基金管理人代表基金同其關(guān)聯(lián)顧問公司達(dá)成的顧問協(xié)議?；痤檰枮榛饘ふ彝顿Y機(jī)會(huì)，構(gòu)造交易并監(jiān)控投資組合。,48,有限合伙協(xié)議,1.組織事項(xiàng)基金的注冊(cè)事項(xiàng)2.資本與合伙人出資事項(xiàng)3.基金收益分配收益及費(fèi)用的分擔(dān)4.稅收美國及非美國的稅務(wù)事項(xiàng)5.基金運(yùn)作基金管理權(quán)限的分配,6.投資目標(biāo)和投資范圍對(duì)基金投資行為進(jìn)行限制7.帳簿管理和會(huì)計(jì)事項(xiàng)規(guī)范向投資者的信息披露8.權(quán)益轉(zhuǎn)讓及債權(quán)規(guī)范投資者的權(quán)益轉(zhuǎn)讓9.解散、清算和終止基金解散、清算和終止事項(xiàng)10.其它事項(xiàng)適用法律和仲裁等規(guī)定,49,重要條款,合伙期限協(xié)議會(huì)具體說明有限合伙的期限，一般是籌資的“第一截止日”之后10年。在特殊情況下，普通合伙人可能會(huì)延長合伙期限。如果沒有指明合伙期限，普通合伙人可以隨時(shí)終止有限合伙。資本及合伙人貸款通常作法是，合伙人提供少量的股權(quán)資本，基金的主要資本以合伙人貸款的形式出現(xiàn)?；鸸芾砣嗽谟型顿Y機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)會(huì)要求有限合伙人履行出資義務(wù)。股權(quán)資本和第一輪出資將會(huì)用于基金設(shè)立費(fèi)用和其它成本支出。后續(xù)加入的有限合伙人可能需要繳納一定的額外費(fèi)用。,50,重要條款（續(xù)）,債權(quán)出資承諾出資與收益分配可能會(huì)重疊，使得實(shí)際總出資小于承諾出資額。普通合伙人可能指明出資截止日期，其后將不會(huì)有出資通知。協(xié)議可能允許基金將一定比例的投資收益進(jìn)行再投資。協(xié)議可能允許基金將投資收益用于過橋融資。合伙利潤的分配優(yōu)先支付普通合伙人的管理費(fèi)（PriorityShare）；償還有限合伙人的債權(quán)出資；支付有限合伙人的優(yōu)先收益（PreferredReturn）；在有限合伙人與創(chuàng)始合伙人（管理分紅合伙人）之間分配收益。,51,重要條款（續(xù)）,管理分紅（CarriedInterest）管理分紅可以按照基金總體收益（WholeFund），也可以每項(xiàng)交易單計(jì)（DealbyDeal）。在總體收益方法下，基金收益在扣除所有相關(guān)費(fèi)用，債權(quán)出資和優(yōu)先收益后，可以向創(chuàng)始合伙人支付相應(yīng)收益（Catch-up）。在每項(xiàng)交易單計(jì)方法下，基金收益在扣除相應(yīng)債權(quán)出資和對(duì)應(yīng)優(yōu)先收益后，在有限合伙人與創(chuàng)始合伙人之間分配。如果在其它交易出現(xiàn)虧損，創(chuàng)始合伙人可能需要返還其相應(yīng)的管理分紅（ClawBack）。普通合伙人的任命和解職普通合伙人在一般情況下不能退出合伙。在出現(xiàn)瀆職或者其它特殊情況下，有限合伙人可以將普通合伙人解職。,52,重要條款（續(xù)）,借貸及過橋融資（BridgeFinancing）普通合伙人有權(quán)代表基金進(jìn)行借貸或過橋融資行為，但是金額一般以未出資的承諾資本為限。某些特殊情況下，普通合伙人可能進(jìn)行緊急融資來應(yīng)對(duì)承諾出資未及時(shí)到位的情況。某些情況下，基金暫時(shí)無法及時(shí)建立杠桿融資方案來完成交易，此時(shí)基金本身可能為收購提供過橋融資。建立新基金在現(xiàn)有基金完成投資部署之前，基金經(jīng)理建立新基金的行為受到限制。共同投資（Co-InvestmentRights）基金可能會(huì)允許全部或部分有限合伙人共同參與投資具體項(xiàng)目。,53,重要條款費(fèi)用與支出,管理費(fèi)管理費(fèi)通常按年度支付，也可以按季度提前支付。管理費(fèi)主要用來支付基金的日常運(yùn)營成本。設(shè)立成本基金設(shè)立前的法律，會(huì)計(jì)和籌資費(fèi)用通常是合伙人共同支付的。也可能存在某個(gè)比例上限，之外的成本由普通合伙人自行承擔(dān)。通常來說，雇傭第三方籌資所發(fā)生的費(fèi)用為普通合伙人承擔(dān)。交易成本項(xiàng)目投資完成時(shí)的法律和會(huì)計(jì)費(fèi)用一般是被投資公司承擔(dān)的。如項(xiàng)目未成功完成投資，這些費(fèi)用通常也會(huì)得到被投資公司的補(bǔ)償。費(fèi)用收入基金管理人可能在進(jìn)行投資時(shí)獲得各種費(fèi)用收入，如融資安排費(fèi)，承諾費(fèi)以及董事收入等。一般來說這些費(fèi)用收入歸屬基金投資者，會(huì)直接在管理費(fèi)中扣除。,54,重要條款（續(xù)）,基金權(quán)益的轉(zhuǎn)讓雖然合伙企業(yè)法允許普通合伙人轉(zhuǎn)讓其權(quán)益，但在私募股權(quán)場合這通常是受到限制的。在基金管理人/顧問公司出現(xiàn)重大人事變動(dòng)時(shí)，普通合伙人的權(quán)限可能被暫停。有限合伙人在獲得普通合伙人同意時(shí)可以轉(zhuǎn)讓其權(quán)益，但通常需要滿足一定條件。有限合伙人向其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓權(quán)益通常會(huì)獲得同意。在權(quán)益轉(zhuǎn)讓時(shí)，通常其它有限合伙人擁有優(yōu)先購買權(quán)。基金的終止在特定情況下（如普通合伙人破產(chǎn)），基金可能因此解散。在清算時(shí)，基金管理人通常會(huì)被委任為清算托管人，未償還的合伙人貸款通常不會(huì)成為合伙人的負(fù)債。在破產(chǎn)，解散或普通合伙人被解職等幾種情況下，基金可能終止。,55,重要條款（續(xù)）,信息披露基金管理人將定期向合伙人報(bào)告基金財(cái)務(wù)狀況（非公開信息）?；鸸芾砣诉€應(yīng)定期就每一有限合伙人報(bào)告其在基金中的出資，分紅以及應(yīng)得利潤狀況?；鸸芾砣嗽诒匾獣r(shí)還需要根據(jù)有限合伙人的要求及時(shí)向其披露相關(guān)信息。全球各大私募投資協(xié)會(huì)共同出臺(tái)了信息披露和投資評(píng)估規(guī)范，為多數(shù)基金管理人