金融市場(chǎng)論文金融市場(chǎng)論文中國(guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成及其應(yīng)對(duì)策略內(nèi)容提要經(jīng)濟(jì)體制模式和金融體系的開(kāi)放程度會(huì)在基本面上決定一國(guó)的金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成,不同的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成會(huì)引導(dǎo)政府對(duì)金融危機(jī)有不同的應(yīng)對(duì)措施。針對(duì)有可能再次發(fā)生的國(guó)際金融危機(jī),如何在理論上概要地梳理出中國(guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成,如何依據(jù)這些構(gòu)成來(lái)解析國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)發(fā)生的沖擊及如何應(yīng)對(duì)金融危機(jī),這些問(wèn)題的研究,要求我們?cè)诶碚撋峡疾熘袊?guó)現(xiàn)存的各種制度安排與現(xiàn)實(shí)的關(guān)聯(lián),要求我們結(jié)合體制模式或制度安排來(lái)尋找應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的方法和途徑。國(guó)際金融危機(jī)在許多領(lǐng)域?qū)χ袊?guó)產(chǎn)生沖擊的事實(shí),在規(guī)定著政府必須依據(jù)現(xiàn)實(shí)做出戰(zhàn)略決策和手段選擇的同時(shí),也對(duì)經(jīng)濟(jì)理論研究提出了新的任務(wù)和要求。本文的分析可視為對(duì)這些任務(wù)和要求的一種學(xué)術(shù)討論。關(guān)鍵詞金融風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成房地產(chǎn)制度安排衍生交易國(guó)際貿(mào)易一、轉(zhuǎn)軌時(shí)期金融制度安排的質(zhì)量概評(píng)中國(guó)金融體系及其制度安排的市場(chǎng)化進(jìn)程,是與體制轉(zhuǎn)軌中的企業(yè)制度、契約網(wǎng)絡(luò)、對(duì)外貿(mào)易、政府職能轉(zhuǎn)變等的改革相伴而行的。金融制度安排在多大程度上實(shí)現(xiàn)或接近于市場(chǎng)化,主要以利率管制是否放松、金融行業(yè)能否自由進(jìn)入、貸款控制的程度和范圍、銀行私有制以及國(guó)際資本能否自由流動(dòng)等來(lái)衡量。中國(guó)轉(zhuǎn)軌時(shí)期的金融制度安排,一方面受政府規(guī)制的力度和邊界的約束,另一方面受企業(yè)和個(gè)人金融資產(chǎn)逐步分散化組合的戰(zhàn)略規(guī)劃和選擇的推動(dòng)制度安排的總體變化趨勢(shì)是開(kāi)始由金融抑制走向金融深化,它的具體政策導(dǎo)向是重視利率調(diào)節(jié)、創(chuàng)新金融資產(chǎn)品種、拓展銀行業(yè)務(wù)、適度調(diào)整匯率、加強(qiáng)國(guó)內(nèi)外資金和資本的流動(dòng)性、有限制地降低金融進(jìn)入門(mén)檻等。不過(guò),在全球經(jīng)濟(jì)一體化的情形下,中國(guó)從金融抑制走向金融深化的過(guò)程,也是金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及其構(gòu)成的不斷累積過(guò)程。較之于改革開(kāi)放初期的金融抑制狀態(tài),近十年來(lái),中國(guó)金融體系的制度安排是朝著金融深化的方向發(fā)展的。從理論層面來(lái)概括,政府制度安排的規(guī)則制定,是開(kāi)始重視市場(chǎng)治理結(jié)構(gòu)變動(dòng)對(duì)企業(yè)和個(gè)人靈活調(diào)整自己的負(fù)債及資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的行為影響,并試圖在法理、法律規(guī)章和程序等方面得到立法、司法和行政的配套支持政府制度安排的執(zhí)行手段是以利率反映投資對(duì)現(xiàn)期消費(fèi)替代的機(jī)會(huì)成本和利率對(duì)消費(fèi)者延遲消費(fèi)意愿及投資的效率為原則,并圍繞銀行業(yè)務(wù)、融資途徑和渠道、匯率調(diào)整、對(duì)外貿(mào)易等來(lái)建構(gòu)旨在防止通貨膨脹和降低失業(yè)率的市場(chǎng)調(diào)控為主的執(zhí)行框架。評(píng)判中國(guó)金融制度框架的設(shè)計(jì)和執(zhí)行,可考慮結(jié)合體制轉(zhuǎn)軌的制度不既定和國(guó)際金融體系的波動(dòng)來(lái)評(píng)價(jià)制度的質(zhì)量,而對(duì)制度質(zhì)量的評(píng)估,則可以通過(guò)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成與危機(jī)應(yīng)對(duì)來(lái)展開(kāi)。支配金融體系運(yùn)轉(zhuǎn)的制度質(zhì)量的高低,在于制度的規(guī)則及其執(zhí)行手段的效率金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成,來(lái)自信息不對(duì)稱以及由此形成的企業(yè)和個(gè)人選擇行為的不確定性。與其他國(guó)家相比,撇開(kāi)國(guó)際金融市場(chǎng)的傳染或沖擊,中國(guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成在很大程度上要受制于市場(chǎng)和計(jì)劃摩擦對(duì)制度形成和執(zhí)行的特殊規(guī)定。在現(xiàn)行的制度安排中,政府對(duì)金融行業(yè)進(jìn)入、銀行業(yè)務(wù)范圍、利率、準(zhǔn)備金和匯率確定、有價(jià)證券的市場(chǎng)交易、國(guó)際資本流入、外貿(mào)稅收補(bǔ)貼等,都在不同程度上考慮到了市場(chǎng)、計(jì)劃、國(guó)際金融和貿(mào)易等的約束。這種兼顧市場(chǎng)和計(jì)劃且兼顧兩者比重變化極不確定的金融制度安排,比較符合中國(guó)現(xiàn)階段的體制轉(zhuǎn)軌的現(xiàn)實(shí),但它對(duì)以效率為評(píng)價(jià)指標(biāo)的制度質(zhì)量卻產(chǎn)生了很大的影響。這種影響能不能通過(guò)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成來(lái)解釋并且,當(dāng)國(guó)際金融市場(chǎng)發(fā)生危機(jī)時(shí),這種非完全市場(chǎng)化的金融制度安排究竟在多大程度上具有應(yīng)對(duì)危機(jī)沖擊的能力這些問(wèn)題值得研究?；谥贫荣|(zhì)量的度量存在著很大的困難,我們選擇市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成和危機(jī)應(yīng)對(duì)能力來(lái)考察金融制度安排的質(zhì)量,或許是一種思路。這種依據(jù)現(xiàn)實(shí)而產(chǎn)生的邏輯思路的基點(diǎn),是不同國(guó)家的經(jīng)濟(jì)體制模式影響或決定著不同的金融制度安排,而不同的金融制度安排影響或決定著不同的金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成以及與此相對(duì)應(yīng)的危機(jī)應(yīng)對(duì)能力。中國(guó)金融市場(chǎng)的制度安排是處于金融半抑制狀態(tài)。利率浮動(dòng)仍然部分被金融當(dāng)局所控制的現(xiàn)實(shí),金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍、市場(chǎng)準(zhǔn)入條例以及外國(guó)金融資本自由流入等限制性條例,均在很大程度上反映了政府的調(diào)控意圖或偏好?？陀^地說(shuō),中國(guó)金融市場(chǎng)制度的這種金融半抑制狀態(tài)較難致使貨幣資產(chǎn)表現(xiàn)為實(shí)際資產(chǎn)的替代品,容易導(dǎo)致貨幣的實(shí)際收益率不支持投資需求,并且在對(duì)外貿(mào)易的經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目的國(guó)際資本和國(guó)內(nèi)資本流動(dòng)受到制約的情況下,形構(gòu)出貨幣資產(chǎn)流動(dòng)在相當(dāng)大的范圍內(nèi)局限于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、民族工業(yè)、區(qū)域經(jīng)濟(jì)等所圈定的金融運(yùn)行框架。以金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成和危機(jī)應(yīng)對(duì)能力來(lái)解釋制度安排的質(zhì)量,其分析范圍不應(yīng)僅僅限定于金融領(lǐng)域。中國(guó)金融體系與廠商之間的信貸關(guān)系以及錯(cuò)綜復(fù)雜的投融資網(wǎng)絡(luò),在支撐著金融制度安排的同時(shí),也受制于這一特定的金融制度安排金融體系與廠商之間的千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系,是中國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)形成的基礎(chǔ),也是中國(guó)應(yīng)對(duì)危機(jī)能力的基礎(chǔ)。因此,考察中國(guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成和應(yīng)對(duì)危機(jī)的能力,離不開(kāi)對(duì)金融半抑制背景下的廠商、銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的選擇行為的研究。另一方面,國(guó)際金融傳染或沖擊對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成的影響是顯而易見(jiàn)的,這種傳染或沖擊的力度和范圍會(huì)反映出中國(guó)應(yīng)對(duì)危機(jī)能力的強(qiáng)弱。對(duì)這些問(wèn)題的深入研究,涉及到中國(guó)現(xiàn)階段金融制度安排的規(guī)則和執(zhí)行手段以及在面對(duì)國(guó)際金融傳染或沖擊時(shí)的局部金融制度的創(chuàng)新等問(wèn)題。二、中國(guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成金融體系運(yùn)行關(guān)聯(lián)于廠商和個(gè)人選擇行為的兩個(gè)最基本的宏觀變量是投資與儲(chǔ)蓄。廠商或個(gè)人投資選擇受社會(huì)儲(chǔ)蓄之約束的事實(shí)對(duì)優(yōu)質(zhì)金融制度安排的規(guī)定是適時(shí)適度地在數(shù)量、比例和速度等方面將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資。在現(xiàn)實(shí)中,消費(fèi)者既可以把貨幣收入直接存入銀行再經(jīng)由銀行供應(yīng)廠商,也可用于購(gòu)買(mǎi)股權(quán)或債權(quán)來(lái)直接供應(yīng)廠商。前者形成金融體系中的銀行信貸以及由此派生出的利率波動(dòng),后者產(chǎn)生股票、債券、期貨及定性為金融衍生交易的資產(chǎn)品種。世界金融發(fā)展史表明,金融市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度和靈活性依賴于以上諸因素及其過(guò)程,但其金融風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成和金融危機(jī)概率也是以上諸因素及其過(guò)程使然。近幾年來(lái),美國(guó)和西方國(guó)家的金融風(fēng)險(xiǎn)和金融危機(jī)的爆發(fā),再次在金融實(shí)踐上證明了這一理論判斷。中國(guó)的金融體系與廠商之間的投融資網(wǎng)絡(luò),可概括為是金融半抑制狀態(tài)下的銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)不充分少數(shù)大銀行寡頭經(jīng)營(yíng),金融運(yùn)行格局呈現(xiàn)出場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外并列的二元結(jié)構(gòu)。其具體特征是得到貨幣政策支持并有法律保障的場(chǎng)內(nèi)金融活動(dòng),主要由銀行等金融機(jī)構(gòu)占據(jù)而得不到貨幣政策庇護(hù)且沒(méi)有法律保障的場(chǎng)外金融活動(dòng),則主要由小規(guī)模地下錢(qián)莊、放債公司以及某些公開(kāi)或半公開(kāi)的民間融資組織來(lái)運(yùn)作。撇開(kāi)這種現(xiàn)代和傳統(tǒng)金融部門(mén)同時(shí)并存格局對(duì)廠商和個(gè)人投融資的限制,僅就其構(gòu)成的金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)而論,它至少表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面1場(chǎng)內(nèi)金融活動(dòng)的部分政策支持性貸款缺乏效益的可行性論證。這種具有政府干預(yù)色彩的貸款容易出現(xiàn)大面積的死呆賬,從而導(dǎo)致儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為無(wú)效投資和阻滯信貸資金的流動(dòng)性。政府通常對(duì)金融機(jī)構(gòu)貸款的具體項(xiàng)目有比較明確的規(guī)定,規(guī)定大宗的貸款必須向政策保護(hù)或支持的行業(yè)和部門(mén)傾斜,有時(shí)甚至以補(bǔ)貼利率的手段扶植政策支持的項(xiàng)目貸款,于是,企業(yè)的投資選擇首先考慮的不是項(xiàng)目是否合乎市場(chǎng)需要,而是更多地考慮所選項(xiàng)目能不能得到政府和金融機(jī)構(gòu)的支持,這便是金融半抑制狀態(tài)下銀行信貸資金往往流入那些受政策保護(hù)但經(jīng)濟(jì)效益不佳的投資項(xiàng)目的原因。銀行大宗貸款出現(xiàn)以上情形,通常會(huì)致使大量的社會(huì)儲(chǔ)蓄成為銀行“流出不歸”的不良資產(chǎn)。值得指出的是,面對(duì)這種根植于政策導(dǎo)向的金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),寄托于銀行上市來(lái)化解其資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的方法并不能反復(fù)運(yùn)用,它是中國(guó)銀行體系之于金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的主要構(gòu)成之一。2場(chǎng)外金融活動(dòng)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與利率存在密切的關(guān)聯(lián)。利率是企業(yè)投資需求的資金使用成本并反映金融資產(chǎn)收益率的市場(chǎng)事實(shí),對(duì)那些得不到政策和銀行信貸資金支持的中小企業(yè)來(lái)說(shuō),關(guān)系到其使用資金的承受能力并影響到流動(dòng)性。在金融半抑制狀態(tài)下,一些中小企業(yè)在既得不到國(guó)內(nèi)正式金融市場(chǎng)又得不到國(guó)際金融市場(chǎng)幫助的情況下,或依靠自身的資金積累,或不得不向民間金融市場(chǎng)尋找高利率資金以實(shí)現(xiàn)投資需求。當(dāng)大面積的中小企業(yè)的信貸成本超過(guò)官方貸款利率,便潛伏著因?qū)嶋H利潤(rùn)率低于高利率而引發(fā)的資金斷裂的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。從市場(chǎng)的整體性來(lái)看,場(chǎng)外金融與場(chǎng)內(nèi)金融活動(dòng)是互相依賴和互相滲透的,企業(yè)不堪高利貸重負(fù)而資金斷裂而破產(chǎn)的結(jié)果,會(huì)直接或間接地殃及金融系統(tǒng)的正常運(yùn)行。例如,近年來(lái)一些私營(yíng)企業(yè)嚴(yán)重資不抵債的破產(chǎn)結(jié)局,通過(guò)一系列中間環(huán)節(jié)導(dǎo)致了大量的金融資產(chǎn)成為死呆賬。企業(yè)大面積的死呆賬問(wèn)題是金融市場(chǎng)的基礎(chǔ)性的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成,它的波及面極其寬泛,其中一個(gè)重要的方面,是同某時(shí)期的領(lǐng)頭產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張以及與此相關(guān)的政府行為有關(guān)。就中國(guó)現(xiàn)階段的情況而論,房地產(chǎn)行業(yè)的膨脹便涉及到這個(gè)問(wèn)題。從金融市場(chǎng)的資金流動(dòng)、拆借以及與此相關(guān)的債權(quán)債務(wù)的大宗構(gòu)成關(guān)系來(lái)看,房地產(chǎn)行業(yè)在很大程度上具有準(zhǔn)金融運(yùn)行的性質(zhì)。伴隨著工業(yè)化的中繼發(fā)展而加快的城市化進(jìn)程,房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)了過(guò)度發(fā)展的勢(shì)頭。正像許多批評(píng)者所指出的那樣,泡沫化的房地產(chǎn)從銀行吸納巨額資金從而產(chǎn)生帶有虛擬性質(zhì)的大量銀行利潤(rùn)銀行被房地產(chǎn)“套牢”所出現(xiàn)的金融風(fēng)險(xiǎn),通常會(huì)隨著地方政府以維持高土地價(jià)格作為地方財(cái)政收入的觀念和行為而加強(qiáng)當(dāng)房產(chǎn)供給嚴(yán)重超過(guò)社會(huì)需求時(shí),盡管中央政府采取宏觀調(diào)控措施,但價(jià)格下跌的市場(chǎng)趨勢(shì)往往會(huì)受到地方政府的阻擊。于是,流動(dòng)資金主要依靠銀行信貸的一些地產(chǎn)商在面臨金融危機(jī)而產(chǎn)品滯銷時(shí),便會(huì)將銀行的本金和利息存留于在建或完工的房產(chǎn)形態(tài)上。中國(guó)目前這種情況極為顯著。我們之所以認(rèn)為上述情形是中國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成的不可忽視的內(nèi)容,是基于以下的幾點(diǎn)理解1體制轉(zhuǎn)軌時(shí)期各級(jí)政府具有不同的目標(biāo)函數(shù)約束,房地產(chǎn)行業(yè)的資金流量大、投機(jī)性強(qiáng)、與有價(jià)證券市場(chǎng)爭(zhēng)奪資金、尤其是在特定制度安排下成為地方財(cái)政支柱等特點(diǎn),容易出現(xiàn)由市場(chǎng)不確定性所引致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),由于這種風(fēng)險(xiǎn)的初始階段經(jīng)常被地方政府干預(yù)所隱匿,其累積性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)嚴(yán)重危及金融市場(chǎng)2商業(yè)銀行為自身利益以及受貨幣政策的約束,盡管其貸款準(zhǔn)則的行為結(jié)果是“錦上添花”有余而“雪中送炭”不足,但如果銀行注入房地產(chǎn)行業(yè)的資金流量過(guò)大再加上地方政府的斡旋,即便經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了明顯的不景氣或某些公司已顯露出破產(chǎn)的跡象,仍然會(huì)有相當(dāng)大的信貸資金流入房地產(chǎn)行業(yè),這便使金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)層級(jí)不斷上升3房地產(chǎn)由實(shí)際繁榮到過(guò)度繁榮再到虛假繁榮,不僅會(huì)帶動(dòng)鋼鐵、水泥、建材等行業(yè)的投資擴(kuò)張,而且會(huì)在一定程度和范圍內(nèi)引發(fā)股市、期貨、債券等有價(jià)證券市場(chǎng)的虛假繁榮,從而使大量的社會(huì)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為無(wú)效投資和虛擬資產(chǎn)。中國(guó)金融市場(chǎng)的半抑制狀態(tài),并非意味著金融市場(chǎng)中的某一局部不出現(xiàn)因制度安排而產(chǎn)生的不同于、甚至超越金融深化國(guó)家的特定金融風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)講,引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)的主要內(nèi)生性變量,是有價(jià)證券市場(chǎng)的衍生品種,而金融風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為金融危機(jī),則通常是政府對(duì)金融衍生品種交易擴(kuò)張的監(jiān)管失控。2008年由美國(guó)次級(jí)貸危機(jī)而蔓延成西方世界的金融危機(jī),以及現(xiàn)階段的希臘債務(wù)危機(jī),就是衍生品種的虛擬價(jià)格“激活”金融脆弱性的結(jié)果。今年中國(guó)推出股指期貨和融資融券,但金融市場(chǎng)在總體上是不發(fā)達(dá)的,這便決定其暫時(shí)還不具有衍生交易品種之特定風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)生過(guò)程。中國(guó)金融市場(chǎng)的內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn),主要發(fā)生在由體制模式規(guī)定的金融制度安排。以股票市場(chǎng)為例,金融風(fēng)險(xiǎn)便反映為上市審批、市場(chǎng)交易、募股資金用途、信息披露、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則乃至于公司治理等不規(guī)范行為的疊加或融合。國(guó)內(nèi)一些學(xué)者曾從投機(jī)心理和行為的機(jī)會(huì)主義、弄虛作假的道德風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)對(duì)政府監(jiān)管的逆向選擇等角度對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)的制度、主體和行為展開(kāi)過(guò)實(shí)證和規(guī)范分析,就這些文獻(xiàn)所涉及的金融風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題而論,若以恰當(dāng)?shù)挠?jì)量和統(tǒng)計(jì)方法對(duì)分析對(duì)象做出整理或歸類,或許能對(duì)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成描繪出符合中國(guó)特定制度安排的一般圖景。與股票市場(chǎng)大體相類似,中國(guó)的期貨和債券等市場(chǎng)也存在著大量的機(jī)會(huì)主義、道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇等問(wèn)題。這些市場(chǎng)中的金融風(fēng)險(xiǎn)突出地表現(xiàn)在諸如信貸資金獲取的非規(guī)范性,銀行和機(jī)構(gòu)以及機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系的撲朔迷離,市場(chǎng)內(nèi)幕交易以及與此相對(duì)應(yīng)的欺詐行為等方面。金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成至少會(huì)出現(xiàn)以下的局面大量銀行資金被巧立名目的中長(zhǎng)期投資項(xiàng)目“信貸”到股票、期貨和債券等市場(chǎng),股票、期貨和債券等市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)致使債權(quán)債務(wù)關(guān)系得不到保證大量社會(huì)儲(chǔ)蓄經(jīng)由信貸體系或被市場(chǎng)蒸發(fā),或被內(nèi)幕交易而不公正地分配,投機(jī)行為盛行當(dāng)國(guó)際金融危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)生沖擊時(shí),資產(chǎn)價(jià)格將不可避免地出現(xiàn)巨大波動(dòng),金融系統(tǒng)的流動(dòng)性將不可避免地發(fā)生阻滯。中國(guó)金融市場(chǎng)的這些風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成的終極結(jié)果,會(huì)造成有價(jià)證券市場(chǎng)難以高效地發(fā)揮募集資金從而難以起到高效配置資源的作用。追溯以上金融風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成的原因,一些學(xué)者將這類問(wèn)題的探討歸結(jié)為政府金融監(jiān)管不力或不到位,而從政府金融調(diào)控的手段及其運(yùn)用來(lái)說(shuō),另一些學(xué)者曾依據(jù)西方金融市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn),認(rèn)為中國(guó)金融市場(chǎng)中的基金勢(shì)力較弱,如缺乏“對(duì)沖基金”、“平準(zhǔn)基金”來(lái)抑制市場(chǎng)投機(jī)行為和穩(wěn)定有價(jià)證券價(jià)格。這些問(wèn)題的討論涉及到中國(guó)轉(zhuǎn)軌時(shí)期的制度安排。關(guān)于前一問(wèn)題,如果政府金融監(jiān)管的制度安排符合金融市場(chǎng)和公司治理的實(shí)際,并且監(jiān)管手段或措施適時(shí)適度,則有可能抑制金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),但由于金融監(jiān)管是經(jīng)由政府決策而產(chǎn)生的制度安排,當(dāng)它不符合金融市場(chǎng)和公司治理的實(shí)際時(shí),就不能簡(jiǎn)單歸結(jié)為政府金融監(jiān)管不力或不到位了。關(guān)于后一問(wèn)題,應(yīng)該關(guān)注制度的移植或效仿的討論。在中國(guó)特定的市場(chǎng)環(huán)境下,移植或效仿西方的基金制度就一定能夠抑制金融市場(chǎng)投機(jī)從而減少市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)嗎很明顯,這個(gè)問(wèn)題的討論還是會(huì)涉及到制度的質(zhì)量問(wèn)題。誠(chéng)然,運(yùn)作多年的封閉式基金和開(kāi)放式基金對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定曾起過(guò)一定的作用,但我們應(yīng)該看到這些基金也推波助瀾于金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),否則我們就無(wú)法解釋股價(jià)大幅波動(dòng)與基金扮演多頭和空頭角色的關(guān)聯(lián)。在現(xiàn)實(shí)中,基金公司為什么會(huì)自覺(jué)或不自覺(jué)地違背政府意愿并辜負(fù)投資者的期望呢這個(gè)問(wèn)題可從兩方面來(lái)解析一是政府有關(guān)基金設(shè)立、管理、運(yùn)作等制度安排沒(méi)能充分重視金融市場(chǎng)的特性,沒(méi)有充分考慮到因資產(chǎn)所有權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)、控制權(quán)和剩余索取權(quán)等錯(cuò)綜復(fù)雜組合會(huì)導(dǎo)致基金管理層的機(jī)會(huì)主義行為和道德風(fēng)險(xiǎn)一是基金公司的治理結(jié)構(gòu)缺乏內(nèi)部制衡和外部約束的有效機(jī)制,以至于激勵(lì)原則或機(jī)制完全忽略了產(chǎn)權(quán)、交易費(fèi)用和投資者利益。這兩種情形的出現(xiàn)均是制度質(zhì)量不高的結(jié)果,缺乏高效約束的金融制度容易致使基金公司在某一特定時(shí)空上大宗買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出有價(jià)證券,甚至同私募資金或其他機(jī)構(gòu)串謀以做出旨在牟取基金經(jīng)理私利而不是投資者利益的交易。股票和期貨市場(chǎng)經(jīng)常出現(xiàn)的由基金操作行為而引發(fā)的價(jià)格劇烈波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn),是中國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的重要構(gòu)成之一,要減弱或消除這種風(fēng)險(xiǎn)必須重塑基金管理的制度安排。以上關(guān)于金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成的討論是在撇開(kāi)國(guó)際金融沖擊對(duì)中國(guó)影響的前提下來(lái)展開(kāi)的。當(dāng)我們逼近現(xiàn)實(shí)地考察中國(guó)的金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成時(shí),必須考慮到國(guó)際金融沖擊對(duì)中國(guó)的實(shí)際影響,顯然,這些影響會(huì)關(guān)聯(lián)到就業(yè)結(jié)構(gòu)、對(duì)外貿(mào)易、總需求和流動(dòng)性等問(wèn)題的討論。不過(guò),在理論層面上探討國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響、進(jìn)而聯(lián)系實(shí)際地判斷中國(guó)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的能力,可重點(diǎn)考慮在金融風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成的基礎(chǔ)上來(lái)探討國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的就業(yè)、利息和貨幣結(jié)構(gòu)等的總體沖擊,我們可以通過(guò)對(duì)這些總體沖擊的分析和研究來(lái)說(shuō)明中國(guó)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的應(yīng)對(duì)能力。三、國(guó)際金融危機(jī)沖擊與政府危機(jī)應(yīng)對(duì)策略國(guó)際金融沖擊是金融不穩(wěn)定的產(chǎn)物,它源于信息不對(duì)稱而引發(fā)的選擇行為的不確定性。分析某國(guó)是否受到國(guó)際金融沖擊,需要考慮全球經(jīng)濟(jì)與本國(guó)經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián),而不能局限于用某一國(guó)家自身的宏微觀因素及其變動(dòng)來(lái)解釋。另一方面,度量國(guó)際金融沖擊有多種途徑或方法,經(jīng)濟(jì)學(xué)家或是采用國(guó)際和區(qū)域金融市場(chǎng)波動(dòng)的溢出效應(yīng)、協(xié)同運(yùn)動(dòng)關(guān)聯(lián)等的分析,或是運(yùn)用計(jì)量和統(tǒng)計(jì)分析方法來(lái)考察匯率、股價(jià)以及債券等的變動(dòng),并通過(guò)對(duì)市場(chǎng)間的資產(chǎn)價(jià)格或資金流等變動(dòng)的研究來(lái)說(shuō)明金融沖擊的累積效應(yīng)ARSHANAPALLI2股票、期貨、房地產(chǎn)及其他資源的資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)劇烈波動(dòng),投資者損失較重以至于信心動(dòng)搖3人民幣面臨升值壓力,對(duì)外貿(mào)易縮減,相關(guān)產(chǎn)業(yè)開(kāi)工不足4消費(fèi)者預(yù)期價(jià)格下滑,致使買(mǎi)方市場(chǎng)強(qiáng)化和大量商品滯銷,等等。從宏觀層面上來(lái)解說(shuō)國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響,以上沖擊有可能會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩,就業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生震蕩,投資和消費(fèi)的有效需求不足,部分企業(yè)瀕臨破產(chǎn),對(duì)外貿(mào)易萎縮,流動(dòng)性缺乏潤(rùn)滑劑。在國(guó)際金融危機(jī)沖擊這樣嚴(yán)峻的形勢(shì)下,中國(guó)會(huì)不會(huì)接踵于西方國(guó)家爆發(fā)金融危機(jī)乃至于經(jīng)濟(jì)危機(jī)呢在筆者看來(lái),這種擔(dān)心是不必要的。對(duì)中國(guó)轉(zhuǎn)軌時(shí)期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的問(wèn)題、解決問(wèn)題的手段及其趨勢(shì)判斷,可用“成也蕭何敗也蕭何”這一歷史典故且?jiàn)A帶成語(yǔ)意味的術(shù)語(yǔ)來(lái)描述和解說(shuō)。敗者,體制改革沒(méi)有解決好市場(chǎng)與計(jì)劃的摩擦,造成經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和發(fā)展出現(xiàn)一系列問(wèn)題成者,體制改革適合于國(guó)情,沒(méi)有出現(xiàn)像東歐體制改革那樣的巨大震蕩。我們可以利用中國(guó)政府在政策干預(yù)上超過(guò)西方國(guó)家的特有的宏觀調(diào)控力,通過(guò)制度安排的創(chuàng)新來(lái)應(yīng)對(duì)西方世界金融危機(jī)的沖擊。國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)發(fā)生影響必定是要通過(guò)中國(guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成來(lái)實(shí)現(xiàn)。基于中國(guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成在很大程度上是制度安排的產(chǎn)物,因而我們探求應(yīng)對(duì)危機(jī)的方法或途徑,可在制度安排中去尋覓。從理論上來(lái)講,金融危機(jī)沖擊的終極后果是部分資產(chǎn)成為虛擬資產(chǎn),儲(chǔ)蓄在后續(xù)期中難以轉(zhuǎn)化為投資,有效需求不足和失業(yè)率上升。世界商業(yè)周期史表明,消除或減弱金融危機(jī)以及由此引發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)單純靠市場(chǎng)機(jī)制是不行的,它必須靠政府正確而強(qiáng)有力的干預(yù)。聯(lián)系中國(guó)現(xiàn)階段受金融危機(jī)沖擊的實(shí)際,這種干預(yù)要依據(jù)中國(guó)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成而創(chuàng)新出應(yīng)對(duì)國(guó)際金融沖擊的制度安排。例如,針對(duì)目前中小企業(yè)得不到信貸政策支持而缺乏資金的現(xiàn)實(shí),應(yīng)考慮在貨幣政策的具體條款上改變信貸政策歧視,逐步消除場(chǎng)內(nèi)金融與場(chǎng)外金融的二元結(jié)構(gòu)利率的調(diào)節(jié),要高度重視廠商的利息負(fù)擔(dān),在必要時(shí)可考慮犧牲銀行利潤(rùn)而實(shí)行零利率針對(duì)股票和期貨市場(chǎng)的波動(dòng),要在上市審核、交易規(guī)則、會(huì)計(jì)報(bào)表、信息披露、利潤(rùn)分配等方面加強(qiáng)制度監(jiān)管的前提下,及時(shí)取消對(duì)某些金融和準(zhǔn)金融主體的入市限制,甚至可以動(dòng)用部分財(cái)政資金介入這類市場(chǎng)以通過(guò)激活市場(chǎng)來(lái)擴(kuò)大廠商的融資渠道對(duì)于外貿(mào)出口的不利形勢(shì),可考慮制定出以保護(hù)民族產(chǎn)業(yè)為底蘊(yùn)的靈活的匯率政策,等等。當(dāng)然,這些旨在增強(qiáng)流動(dòng)性的政策性制度安排,可能會(huì)出現(xiàn)這樣或那樣的問(wèn)題,但將某些制度作為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)沖擊的權(quán)宜之計(jì),也不是不能考慮的。權(quán)宜之計(jì)的制度安排是針對(duì)國(guó)際金融危機(jī)沖擊的應(yīng)對(duì)措施而言的,它反映了政府宏觀調(diào)控中的制度不既定。例如,從2008年國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)沖擊來(lái)看,當(dāng)時(shí)中國(guó)涉及房地產(chǎn)的金融政策、地方政府政策以及相應(yīng)的制度安排并沒(méi)有很快使房地產(chǎn)廠商走出困境。這一年,中國(guó)政府啟動(dòng)4萬(wàn)億元的財(cái)政投資計(jì)劃和行業(yè)振興計(jì)劃,中央銀行屢次降息,政府對(duì)住房按揭和二次購(gòu)房等實(shí)施減稅,各大銀行先后采取以降息為主要內(nèi)容的促動(dòng)房地產(chǎn)復(fù)興的優(yōu)惠政策。但由于國(guó)際金融危機(jī)沖擊使國(guó)人信心不足,人們對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生下跌預(yù)期,因此,這些政策并未很快改變被動(dòng)局面。隨著2009年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,房地產(chǎn)價(jià)格卻扶搖直上,為避免金融風(fēng)險(xiǎn)計(jì),政府先后出臺(tái)“國(guó)十條”等宏觀調(diào)控政策,對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)全面打壓,但到目前為止,一線城市的房?jī)r(jià)并未出現(xiàn)明顯的回落。這種景況說(shuō)明什么呢聯(lián)系國(guó)際金融危機(jī)沖擊和政府應(yīng)對(duì)策略來(lái)考察,我們可以從以下的理論角度來(lái)理解。從現(xiàn)象上來(lái)看,國(guó)際金融危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)沖擊的程度和范圍,通常發(fā)生在流動(dòng)性緊缺、就業(yè)和內(nèi)需不足等方面,但導(dǎo)致這些現(xiàn)象發(fā)生的深層原因,則是人們對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的理性預(yù)期?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)十分強(qiáng)調(diào)理性預(yù)期對(duì)人們經(jīng)濟(jì)行為的均衡作用。2008年,國(guó)人對(duì)國(guó)際金融危機(jī)之于房地產(chǎn)價(jià)格的預(yù)期,是普遍認(rèn)為房?jī)r(jià)會(huì)不可避免地下跌,而政府當(dāng)時(shí)一系列鼓勵(lì)人們購(gòu)房的政策卻在一定程度上加強(qiáng)了這種預(yù)期。當(dāng)時(shí)人們看跌房?jī)r(jià)的預(yù)期,與其說(shuō)是國(guó)際金融危機(jī)直接沖擊的結(jié)果,倒不如認(rèn)為是國(guó)際金融傳染對(duì)理性預(yù)期的累積效應(yīng)。事實(shí)上,人們投資決策的理性預(yù)期是經(jīng)常發(fā)生變化的,政府的調(diào)控政策必須關(guān)注這種變化。2009年隨著通貨膨脹成為國(guó)人的主要理性預(yù)期,原本并不緊缺而只是被價(jià)格下跌預(yù)期所抑制的流動(dòng)性,便在房地產(chǎn)行業(yè)上釋放出來(lái)由于政策調(diào)控滯后于國(guó)人的預(yù)期,因而政府抑制房?jī)r(jià)的調(diào)控政策至今尚不明顯。在筆者看來(lái),政策調(diào)控要取得效果,必須在高度重視預(yù)期的前提下采取應(yīng)對(duì)措施,同時(shí)要充分考慮到制度安排的缺陷。中國(guó)在國(guó)際金融危機(jī)沖擊期間解決房地產(chǎn)問(wèn)題的關(guān)鍵舉措,是統(tǒng)一中央和地方有關(guān)房地產(chǎn)政策的制度安排,并輔之以財(cái)政和貨幣政策的配套支持,這樣才有可能改變房地產(chǎn)價(jià)格的不合理。資金和資產(chǎn)的流動(dòng)性不強(qiáng)是國(guó)際金融危機(jī)沖擊的過(guò)程反映,這一沖擊的結(jié)果會(huì)導(dǎo)致就業(yè)和內(nèi)需的不足。目前,中國(guó)就業(yè)結(jié)構(gòu)變動(dòng)可歸納為以下幾種趨勢(shì)1農(nóng)村勞動(dòng)力到城市就業(yè)受阻2金融或同金融相關(guān)的服務(wù)業(yè)有可能減少就業(yè)崗位3對(duì)外貿(mào)易產(chǎn)業(yè)的就業(yè)崗位減少4各行業(yè)之間的勞動(dòng)力流動(dòng)減弱。就業(yè)結(jié)構(gòu)變動(dòng)會(huì)在很大程度和范圍內(nèi)影響內(nèi)需的這一基本事實(shí),要求我們?cè)诤暧^層次上創(chuàng)新制度安排來(lái)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)沖擊。在財(cái)政政策方面,我們可考慮在進(jìn)一步增加政府支出的基礎(chǔ)上實(shí)施減稅措施,以暫時(shí)減少財(cái)政收入的代價(jià)來(lái)減輕廠商的成本負(fù)擔(dān),可考慮在現(xiàn)行對(duì)外貿(mào)易的退稅制度中尋找與匯率變動(dòng)相結(jié)合的有利于外貿(mào)廠商的政策措施,可考慮利用大量外匯儲(chǔ)備以財(cái)政補(bǔ)貼的形式來(lái)組建能夠拉動(dòng)廠商投資需求的若干大公司,以增加相關(guān)行業(yè)的就業(yè)機(jī)會(huì)。總之,財(cái)政政策在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)沖擊方面還存在著許多可運(yùn)用的空間,而不是僅僅體現(xiàn)在財(cái)政對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資上。在貨幣政策方面,制度創(chuàng)新的目標(biāo)應(yīng)是增強(qiáng)流動(dòng)性。面對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的沖擊,中國(guó)特有的金融制度框架、金融監(jiān)管系統(tǒng)、中央銀行和商業(yè)銀行運(yùn)作、匯率和國(guó)際貿(mào)易等的金融脆弱性會(huì)得到顯現(xiàn),這種情形會(huì)通過(guò)流動(dòng)性減弱來(lái)影響廠商投資以至于造成就業(yè)不足。金融制度框架是一可塑性很強(qiáng)的領(lǐng)域,我們可否適當(dāng)改變中央銀行與商業(yè)銀行、商業(yè)銀行與商業(yè)銀行之間的不利于增強(qiáng)流動(dòng)性的某些制度,可否在一定程度和范圍內(nèi)降低金融行業(yè)的進(jìn)入門(mén)檻,可否擴(kuò)大商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)范圍、讓其適當(dāng)涉足金融市場(chǎng)而不是限定于信貸和國(guó)債等業(yè)務(wù)。例如,針對(duì)基金業(yè)充斥機(jī)會(huì)主義和道德風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成,可嘗試的一種貨幣政策的創(chuàng)新,是允許各大商業(yè)銀行合股或允許大型國(guó)有的準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)合資來(lái)組建非公眾募集型的基金公司,以抑制股票、期貨的價(jià)格波動(dòng)和促進(jìn)市場(chǎng)的流動(dòng)性。應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的沖擊可分為理論思路和具體措施兩個(gè)層級(jí)。從理論思路到措施實(shí)施的中間環(huán)節(jié)是對(duì)各種政策或制度安排的協(xié)調(diào)或耦合的可行性論證提出思路是理論研究者的任務(wù),可行性論證則既是理論研究者也是實(shí)際決策者的任務(wù)。不過(guò),較之于單純的邏輯思維或推理,依據(jù)中國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成而提出的應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)沖擊的措施,或多或少具有一定的可行性。解決中國(guó)現(xiàn)階段的流動(dòng)性不強(qiáng)、就業(yè)不足和內(nèi)需不足等問(wèn)題的關(guān)鍵,是財(cái)政和貨幣等制度體系的創(chuàng)新。四、簡(jiǎn)短的結(jié)語(yǔ)國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)所發(fā)生的影響,在有些領(lǐng)域是快速?zèng)_擊而在另一些領(lǐng)域是漸進(jìn)的沖擊,也就是說(shuō),這一過(guò)程在不同領(lǐng)域的沖擊程度和范圍存在著區(qū)別。理解和認(rèn)識(shí)這種沖擊過(guò)程及其程度和范圍的區(qū)別,一是要依據(jù)不同領(lǐng)域與國(guó)際金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的關(guān)聯(lián)度,二是要考慮到中國(guó)在不同領(lǐng)域的制度安排。以關(guān)聯(lián)度而言,金融領(lǐng)域受沖擊的程度和范圍要明顯大于非金融領(lǐng)域以制度安排而論,不同領(lǐng)域的制度規(guī)則及執(zhí)行手段會(huì)對(duì)沖擊產(chǎn)生不同的反應(yīng)。本文對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成的考察,正是基于這種關(guān)聯(lián)度和不同領(lǐng)域制度安排的分析,而聯(lián)系中國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)沖擊所展開(kāi)的應(yīng)對(duì)思考,則是在分析理路上依據(jù)中國(guó)實(shí)際而作出的政策性建議。國(guó)際金融危機(jī)直接沖擊的領(lǐng)域是中國(guó)的金融系統(tǒng),波及到對(duì)外貿(mào)易和房地產(chǎn)等區(qū)域,最終影響到中國(guó)的就業(yè)、內(nèi)需、流動(dòng)性及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。根據(jù)對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成和特定制度安排的分析,中國(guó)有可能在一定程度和范圍內(nèi)繞避這場(chǎng)國(guó)際金融危機(jī)的沖擊。這種見(jiàn)解是基于以下的理由體制轉(zhuǎn)軌所規(guī)定的包括金融體系在內(nèi)的制度安排,具有化解金融危機(jī)的制度功能,中國(guó)金融市場(chǎng)的半開(kāi)放半封閉狀態(tài)限制了國(guó)際金融傳染或沖擊的程度和范圍,中國(guó)工業(yè)化過(guò)程和城市化進(jìn)程尚未結(jié)束的現(xiàn)實(shí),使得政府能夠通過(guò)擴(kuò)大財(cái)政支出來(lái)拉動(dòng)內(nèi)需和提高就業(yè),中國(guó)金融市場(chǎng)尚不發(fā)達(dá)的實(shí)際,在規(guī)模上限制著有價(jià)證券發(fā)行和交易,從而使資產(chǎn)價(jià)格和流動(dòng)性不會(huì)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)和出現(xiàn)明顯的斷層,勞動(dòng)力價(jià)格低廉仍然給對(duì)外貿(mào)易企業(yè)預(yù)留著成本優(yōu)勢(shì)和競(jìng)爭(zhēng)空間。不過(guò),中國(guó)的實(shí)際只是給繞避這場(chǎng)國(guó)際金融危機(jī)提供了可能性,這種可能性究竟能不能成為現(xiàn)實(shí),尚取決于制度安排的創(chuàng)新以及與此相關(guān)的應(yīng)對(duì)政策和措施的執(zhí)行。注釋金融市場(chǎng)化可理解為金融運(yùn)行由政府管制轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)力量的決定過(guò)程。繼美國(guó)金融學(xué)家RI麥金農(nóng)和ES蕭在1970年代將金融市場(chǎng)化解釋為金融抑制向金融深化轉(zhuǎn)變的思想論述之后,一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾重點(diǎn)圍繞利率問(wèn)題對(duì)金融市場(chǎng)化展開(kāi)過(guò)深入的討論MCKINNON,1989。在國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)尚不形成金融危機(jī)的背景下以利率為主要參數(shù)來(lái)度量金融市場(chǎng)化有著一定的科學(xué)性,但如果不考慮由金融市場(chǎng)化所形成的制度安排對(duì)資源配置的優(yōu)劣結(jié)果,則隨著金融衍生工具的廣泛運(yùn)用,金融市場(chǎng)化的界定范圍應(yīng)擴(kuò)大至金融行業(yè)自由進(jìn)入、銀行私有制、流動(dòng)性加強(qiáng)、國(guó)際資本自由流動(dòng)等方面。中國(guó)體制轉(zhuǎn)軌中制度安排的形成及其框架設(shè)計(jì)和執(zhí)行的最值得驕傲的地方,是根據(jù)本國(guó)實(shí)際而不是全盤(pán)移植西方的制度。1990年代,一些東歐國(guó)家在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)體制改革的過(guò)程中曾將西方較為成熟的制度移植于本國(guó),這些國(guó)家關(guān)注改革的速度和順序而沒(méi)有把制度設(shè)計(jì)和執(zhí)行作為改革的任務(wù)來(lái)看待FUNKE,1993,歷史結(jié)果表明這些國(guó)家的制度質(zhì)量是不高的。一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對(duì)東歐各國(guó)出現(xiàn)的幾種不同的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型模式及其制度安排,對(duì)它們的集權(quán)程度和穩(wěn)定性進(jìn)行了制度安排分類,從而分析了其制度質(zhì)量不高的原因FISCHERANDGELB,1991。聯(lián)系中國(guó)的情況看問(wèn)題,金融制度的改革在速度、順序以及目標(biāo)任務(wù)等方面有哪些特征呢這是有必要深入討論的專題。關(guān)于制度質(zhì)量及其如何度量的分析和研究,一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾運(yùn)用私有化指標(biāo)和法律指標(biāo)來(lái)考察公司制度的績(jī)效PINTO,BMBELKA,SKRAJEWSKI1993,但由于僅僅考慮企業(yè)私有化的數(shù)量及其形式并不能衡量公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效,法律指標(biāo)也難以在整體上說(shuō)明法律制度的創(chuàng)新如何影響公司績(jī)效,因而這方面的研究并沒(méi)有取得令人滿意的進(jìn)展。諾思NORTH,1990在研究欠發(fā)達(dá)國(guó)家的低經(jīng)濟(jì)績(jī)效和不同國(guó)家的財(cái)富差異時(shí),曾認(rèn)為制度質(zhì)量是導(dǎo)致這種局面產(chǎn)生的主要原因。齊默爾曼ZIMMERMANN,2004曾將制度劃分為不同類型以解說(shuō)制度的質(zhì)量問(wèn)題。這些文獻(xiàn)給我們研究中國(guó)金融制度的質(zhì)量問(wèn)題提供了幫助。對(duì)產(chǎn)生這種現(xiàn)象之原因的追溯,涉及到政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)的主觀意愿和客觀實(shí)際的背離何大安,2002,2003。這是一個(gè)關(guān)聯(lián)到政府選擇行為的問(wèn)題,值得深入研究。關(guān)于金融危機(jī)的全球化沖擊,一些經(jīng)濟(jì)學(xué)文獻(xiàn)以“金融傳染”概念對(duì)其進(jìn)行過(guò)解說(shuō)。這些文獻(xiàn)曾對(duì)1994年墨西哥金融危機(jī)、1997年亞洲金融危機(jī)等進(jìn)行了實(shí)證研究,認(rèn)為金融危機(jī)對(duì)全球的沖擊程度和范圍可以用資產(chǎn)價(jià)格和流動(dòng)性的溢出效應(yīng)、協(xié)同運(yùn)動(dòng)關(guān)聯(lián)等來(lái)解釋。關(guān)于金融傳染理論的介紹,可參閱國(guó)內(nèi)相關(guān)文獻(xiàn)董秀良、吳仁水,2007。但有必要指出的是,金融傳染理論主要放眼于金融危機(jī)在國(guó)家或地區(qū)間的傳遞,它并沒(méi)有深入解釋金融危機(jī)如何使金融體系喪失高效配置資金從而危及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的過(guò)程。因此,當(dāng)我們立足于中國(guó)實(shí)際來(lái)思考怎樣應(yīng)對(duì)金融危機(jī)時(shí),該理論給我們提供的思想材料是有限的?！胺浅r(shí)期用非常之法”幾乎是政治家治國(guó)的共同理念。一些新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)家主張?jiān)谥贫炔患榷ǖ那疤嵘涎芯恐贫?、主體和行為對(duì)經(jīng)濟(jì)績(jī)效的作用機(jī)理GROSSMANHARTYONG,1988BOWLES,2000。就中國(guó)應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的沖擊而論,我們可考慮以這種分析方法作為應(yīng)對(duì)當(dāng)前危機(jī)沖擊的制度選擇思路。參考文獻(xiàn)1MCKINNON,RI,“MACROECONOMICINSTABILITYANDMORALHAZARDINBANKINGINALIBERALIZINGECONOMY”,LATINAMERICANDEBTADJUSTMENT,19892FUNKE,N1993,“TIMINGANDSEQUENCINGOFREFORMSCOMPETINGVIEWSANDTHEROLEOFCREDIBILITY”,KYKLOS,3/46,3372623FISCHER,ST,AGELB1991,“THEPROCESSOFSOCIALISTECONOMICTRANSFORMATION”,THEJOURNALOFECONOMICPERSPECTIVES,5/4,911054PINTO,BMBELKA,SKRAJEWSKI1993,“TRANSFORMINGSTATEENTERPRISESINPOLANDEVIDENCEONADJUSTMENTBYMANUFACTURINGFIRMS”,BROOKINGPAPERSONECONOMICACTIVITY,NO1,2132705ARSHANAPALL,IBJDOUKAS1993,“INTERNATIONALSTOCKMARKETLINKAGESEVIDENCEFROMTHEPREANDPOSTOCTOBER1987PERIOD”,JOURNALOFBANKINGANDFINANCE,171932086FERGUSON,R2003,“SHOULDFINANCIALSTABILITYBEANEXPLICITCENTRALBANKOBJECTIVE”,CONFERENCEON“MONETARYSTABILITY,FINANCIALSTABILITYANDBUSINESSCYCLE”,BIS7GROSSMAN,SJ,HART,OD,“THECOSTSANDBENEFITSOFOWNERSHIPATHEORYOFVERTICALANDLATERALINTEGRATION”,JOURNALOFPOLITICALECONOMY,944,69171919868HART,OD,MOORE,J,“PROPERTYRIGHTSANDNATUREOFTHEFIRM”,JOURNALOFPOLITICALECONOMY,986,1119115819909SCHOTTER,A,1981,THEECONOMICTHEORYOFSOCIALINSTITUTIONS,CAMBRIDGE,UKANDNYCAMBRIDGEUNIVERSITYPRESS10YONGHP,1988,INDIVIDUALSTRATEGYANDSOCIALSTRUCTUREANEVOLUTIONARYTHEORYOFINSTITUTIONS,NJPRINCETONUNIVERSITYPRESS11BOWLES,S,2000,ECONOMICINSTITUTIONSANDBEHAVIORANEVOLUTIONARYAPPROACHTOMICROECONOMICTHEORY,BOOKMANUSCRIPT12諾思NORTH,1990經(jīng)濟(jì)史中的結(jié)構(gòu)與變遷,上海三聯(lián)書(shū)店、上海人民出版社1994中譯本。13齊默爾曼ZIMMERMANN,2004經(jīng)濟(jì)學(xué)前沿問(wèn)題,中國(guó)發(fā)展出版社2004年中譯本。14何大安市場(chǎng)體制下的投資傳導(dǎo)循環(huán)及其機(jī)理特征,中國(guó)社會(huì)科學(xué)2002年第3期。15何大安投資選擇的交易成本,經(jīng)濟(jì)研究2003年第12期。16董秀良、吳仁水金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳染實(shí)證研究綜述與展望,經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)2007年第9期。內(nèi)部資料請(qǐng)勿外傳9JWKFFWVGTYMJG6ACZ7HDQ8KQQFHVZFEDSWSYXTYQA9WKXFYEQDJSXUYUP2KNXPRWXMAUE9AQGN8XPR849GXGJQVUE9WEWZQCUEQYPEH5PDX2ZVKUMGTXRM6X4NGPPVSTTKSV3TNGK8Z89AMYWPAZADNUKNMUWFA5UXY7JND6YWRRWWCVR9CPBKZNMZ849GXGJQVUE9WEWZQCUEQYPEH5PDX2ZVKUMGTXRM6X4NGPPVSTTKSV3TNGK8Z89AMYWPAZADNUKNMUWFA5UXGJQVUE9WEWZQCUEQYPEH5PDX2ZVKUMGTXRM6X4NGPPVSTTKSV3TNGK8Z89AMYWPAZADNUKNMUWFA5UXY7JND6YWRRWWCVR9CPBKZNMZ849GXGJQVUE9WEWZQCUEQYPEH5PDX2ZVKUMGTXRM6X4NGPPVSTTKSV3TNGK8Z89AMUE9AQGN8XPR849GXGJQVUE9WEWZQCUEQYPEH5PDX2ZVKU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