1、高級財(cái)務(wù)管理作業(yè)講評（三）這次作業(yè)從整體看，大多數(shù)學(xué)員都能認(rèn)真、及時(shí)完成，并且完成的質(zhì)量也有較大提高。特別是名詞解釋、簡答題和案例分析題基本上都得滿分，判斷題、單項(xiàng)選擇題、多項(xiàng)選擇題比前兩次成績也有不同程度的提高，但計(jì)算題存在問題仍然比較多。希望大家繼續(xù)努力，為迎接期末考試，作好全面的復(fù)習(xí)準(zhǔn)備，以取得令人滿意的成績。下面我就作業(yè)中存在問題比較多的部分做簡要講評。一、判斷題1這道題是正確的。這道題答錯(cuò)的人比較多。主要是本題與教材P208的原話不一致造成的，但如果分析教材P209的內(nèi)容之后，還是能夠得出正確結(jié)論的。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P208。2這道題是錯(cuò)誤的。并購標(biāo)準(zhǔn)為實(shí)際的并購活動(dòng)提供了可操作的指

2、引性方針，但它不是并購戰(zhàn)略的始發(fā)點(diǎn)，并購目標(biāo)的規(guī)劃是并購戰(zhàn)略的始發(fā)點(diǎn)。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P208。3這道題是正確的。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P210。4這道題是錯(cuò)誤的。并購標(biāo)準(zhǔn)不僅包括財(cái)務(wù)的、數(shù)量性的指標(biāo)，還包括許多非財(cái)務(wù)的、質(zhì)量性指標(biāo)，在這兩類指標(biāo)中，關(guān)系到并購成敗的是非財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，非財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)比財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)更具決定力。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P210。5這道題是錯(cuò)誤的。并購標(biāo)準(zhǔn)一旦制定，必須嚴(yán)格遵守，絕不能改變，這種說法把并購的標(biāo)準(zhǔn)固定化、絕對化了。而企業(yè)面臨的環(huán)境在不斷的變化，按既定的模式搜尋目標(biāo)公司比較困難，同時(shí)也可能會(huì)失去一些好的并購機(jī)會(huì)。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P210211。6這道題是錯(cuò)誤的。在現(xiàn)實(shí)中，廣泛應(yīng)用的

3、是貼現(xiàn)式價(jià)值評估模式，從收益的質(zhì)量性、風(fēng)險(xiǎn)性方面分析，現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模式是整個(gè)貼現(xiàn)價(jià)值評估模式中最為合理的一種評估方法。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P212。7這道題是正確的。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P214。8這道題是錯(cuò)誤的。由于企業(yè)集團(tuán)并購目標(biāo)公司的目的主要是謀求一體化整合協(xié)同效應(yīng)，所以，在對目標(biāo)公司未來現(xiàn)金流量的判斷上，著眼點(diǎn)應(yīng)當(dāng)是目標(biāo)公司的貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量，而不是獨(dú)立的現(xiàn)金流量。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P214。9這道題是錯(cuò)誤的。解散式分立是指母公司將子公司的控制權(quán)移交給它的股東，其所屬的全部子公司都分立出來，原母公司不復(fù)存在。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P234。10這道題是正確的。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P240。11這道題是錯(cuò)誤的。

4、融資決策制度安排涉及兩方面的問題，一是管理總部與成員企業(yè)融資決策權(quán)利的劃分，二是融資執(zhí)行主體的確定，而不僅僅是管理總部與成員企業(yè)融資決策權(quán)利的劃分。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P248。12這道題是錯(cuò)誤的。資本結(jié)構(gòu)中的“資本”，指的是企業(yè)集團(tuán)的各項(xiàng)長期運(yùn)用資本，是長期負(fù)債加股權(quán)資本之和。而營運(yùn)資本是指短期資本，是流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負(fù)債的差額。在這里要注意區(qū)別，運(yùn)用資本與營運(yùn)資本是兩個(gè)不同的概念。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P251。13這道題是錯(cuò)誤的。在我國，現(xiàn)有的財(cái)務(wù)公司是依托大型企業(yè)集團(tuán)成立的，是經(jīng)由中國人民銀行總行批準(zhǔn)的，由企業(yè)集團(tuán)緊密層成員企業(yè)出資認(rèn)股以及吸收部分金融機(jī)構(gòu)參股而組建的、專司集團(tuán)內(nèi)部存貸款、往來結(jié)算

5、以及相互資金調(diào)劑、融通的非銀行金融機(jī)構(gòu)性質(zhì)的有限責(zé)任公司，具有獨(dú)立的法人資格與權(quán)利。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P258。14這道題是正確的。這道題答錯(cuò)的人比較多。各成員企業(yè)雖然作為獨(dú)立的法人主體，在某項(xiàng)重大融資事項(xiàng)涉及自身利益時(shí)，可提出自己的設(shè)想，并對擬融資事項(xiàng)以書面的形式對其必要性與可行性提出論證說明，以此作為向管理總部提出的立項(xiàng)申請，但各成員企業(yè)一般不具有直接的決策權(quán)。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P249。 15這道題是錯(cuò)誤的。這道題答錯(cuò)的人比較多。融資完成效果的評價(jià)依據(jù)主要是企業(yè)集團(tuán)的融資政策與融資預(yù)算，具體可以從融資的總規(guī)模、融資結(jié)構(gòu)、融資進(jìn)度、融資成本、融資期限、融資條件限制、融資是否合法、融資是否及時(shí)到

6、位并及時(shí)投入約定的使用項(xiàng)目等方面進(jìn)行評價(jià)。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P256。16這道題是正確的。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P255。17這道題是錯(cuò)誤的。MBO計(jì)劃的主體僅限于公司中擁有經(jīng)營控制權(quán)的高層管理人員，通常不包括一般管理者，更不可能遍及普通員工。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P272。18這道題是錯(cuò)誤的。管理層收購不僅意味著股權(quán)結(jié)構(gòu)的改變和利益的重新分配，同時(shí)也標(biāo)志著管理層身份的改變與公司治理機(jī)制的轉(zhuǎn)換。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P278279。19這道題是正確的。這道題答錯(cuò)的人也比較多。MBO計(jì)劃可以在母公司、子公司或?qū)O公司的各個(gè)層面實(shí)施，但不同層面實(shí)施MBO的目的不同。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P281。20這道題是正確的。詳細(xì)內(nèi)容

7、參見教材P293。二、單項(xiàng)選擇題1應(yīng)選擇B。這道題答錯(cuò)的人比較多。當(dāng)并購目標(biāo)確定后，如何搜尋合適的并購對象，是并購實(shí)施階段最為關(guān)鍵的一環(huán)。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P210。2應(yīng)選擇D。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P216。3應(yīng)選擇B。這道題選擇C的人也比較多。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P214計(jì)算公式。正確計(jì)算結(jié)果為：股權(quán)現(xiàn)金流量稅后經(jīng)營利潤增量投資需求（1資產(chǎn)負(fù)債率）10002000（170%）400（萬元）4應(yīng)選擇C。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P237。5應(yīng)選擇C。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P248。6應(yīng)選擇C。這道題選擇A和D的人也比較多。企業(yè)融資的目的就是為投資服務(wù)，因此，滿足投資需要是企業(yè)集團(tuán)融資管理的指導(dǎo)原則。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P2

8、48。7應(yīng)選擇B。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P255。8應(yīng)選擇A。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P260。9應(yīng)選擇A。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P286。10應(yīng)選擇D。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P292。三、多項(xiàng)選擇題1應(yīng)選擇ABCDE。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P207。2應(yīng)選擇ABE。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P212。3應(yīng)選擇BCDE。這道題選擇BCE和選擇ABCDE的人也比較多。為什么A不是正確的選項(xiàng)？因?yàn)锳是未來現(xiàn)金流量的預(yù)測，而未來現(xiàn)金流量的預(yù)測包括了明確的預(yù)測期內(nèi)的現(xiàn)金流量的預(yù)測和明確的預(yù)測期后的現(xiàn)金流量的預(yù)測兩部分，而題里面已經(jīng)給了明確的預(yù)測期內(nèi)的現(xiàn)金流量的預(yù)測和明確的預(yù)測期后的現(xiàn)金流量的預(yù)測兩個(gè)選項(xiàng)，所以，選項(xiàng)A不是正確選項(xiàng)。詳細(xì)內(nèi)容參見

9、教材P213。4應(yīng)選擇ABCD。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P223。5應(yīng)選擇ABCDE。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P238。6應(yīng)選擇BCE。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P247。7應(yīng)選擇CD。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P253。8應(yīng)選擇ABDE。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P258。9應(yīng)選擇AB或AD。這道題選擇AB的人比較多主要是受教材的影響。在實(shí)際工作中，比較習(xí)慣的說法是：在兩權(quán)分離的情況下，股權(quán)所有者即股東最基本的權(quán)利是剩余索取權(quán)與剩余控制權(quán)。所以選擇AD也是正確的。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P276。10應(yīng)選擇ABD。詳細(xì)內(nèi)容參見教材P281。四、計(jì)算題1這道題設(shè)計(jì)的目的是讓學(xué)員熟練掌握現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模式在目標(biāo)公司價(jià)值評估中的具體應(yīng)用。但事實(shí)上，是在

10、考核學(xué)員掌握時(shí)間價(jià)值原理的情況。因?yàn)楹芏鄬W(xué)員不具備財(cái)務(wù)管理基礎(chǔ)知識，更不清楚什么是時(shí)間價(jià)值原理等問題，所以在作業(yè)中出現(xiàn)的問題比較多。下面就作業(yè)中存在的有代表性的問題進(jìn)行整理列舉：問題1：在計(jì)算并購后、不并購各年的貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量時(shí)，很多人都寫成這種形式：2003年貢獻(xiàn)的現(xiàn)金流量為-6000（-40002000）萬元，這種寫法是很不規(guī)范的，一般在括號里不能寫“”，習(xí)慣寫法是：2003年貢獻(xiàn)的現(xiàn)金流量為-6000（-40002000）萬元，或者寫成：2003年貢獻(xiàn)的現(xiàn)金流量-40002000-6000（萬元）問題2：在計(jì)算明確的預(yù)測期內(nèi)的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值時(shí)，還有寫成這種形式的：現(xiàn)值-6000/（18%）

11、500/（18%）2 2000/（18%）2 3000/（18%）2 3800/（18%）2這里所有的折現(xiàn)期都是“2”是不對的，不同的折現(xiàn)期對應(yīng)的期數(shù)是不同的，期數(shù)不同系數(shù)也不同。問題3：在計(jì)算明確的預(yù)測期后的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值時(shí)，很多人代數(shù)計(jì)算都寫成了這種形式：明確的預(yù)測期后的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值2400/8%（18%）5 這種寫法也是不對的。正確的寫法是：明確的預(yù)測期后的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值2400/8%×（18%）5在這里，要注意，8%與（18%）5 是乘積的關(guān)系，而不是減的關(guān)系。因?yàn)?400/8%30000（已知永續(xù)年金求現(xiàn)值）30000/（18%）5 20430（已知終值求現(xiàn)值）問題4：在

12、計(jì)算明確的預(yù)測期后的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值時(shí)，還有寫成這種形式的：現(xiàn)值-2400×（P/A，8%，10）（P/A，8%，5）如果現(xiàn)在已知前5年沒有等額系列收付款項(xiàng)發(fā)生，而后5年有等額系列收付款項(xiàng)發(fā)生，要求計(jì)算其現(xiàn)值，按此寫法計(jì)算遞延年金的現(xiàn)值是沒有錯(cuò)的，但問題是這種寫法不符合題目要求，如計(jì)息期10年是根據(jù)什么確定的？因此這種寫法是不對的。問題5：有部分學(xué)員是采用并購后、不并購分別計(jì)算貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量的方法計(jì)算，這樣做的結(jié)果與合并計(jì)算幾乎沒有差別，就是煩瑣些。若分別計(jì)算它們的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值時(shí)，一定要注意把題做完整。有一部分學(xué)員只計(jì)算了并購后的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，沒有計(jì)算不并購的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)

13、值；還有相當(dāng)一部分學(xué)員前半部分合并計(jì)算股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，到后面只計(jì)算不并購后的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；還有一部分學(xué)員計(jì)算了并購后的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值、不并購的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，但沒有計(jì)算兩者之間的差額。遇到這類計(jì)算題時(shí)，最好先劃圖形，然后再解題，這樣不容易出錯(cuò)。下面根據(jù)已知條件畫出圖形，結(jié)合圖形進(jìn)行計(jì)算。在這個(gè)圖形里，我們可以把它分成兩個(gè)時(shí)間段來分析計(jì)算，前半部分為明確的預(yù)測期內(nèi)的現(xiàn)金流量，即2003年至2007年各年的現(xiàn)金流量，可以用已知終值求現(xiàn)值的計(jì)算公式求解。后半部分為明確的預(yù)測期后的現(xiàn)金流量，因?yàn)轭}里的資料，已明確知道5年后的現(xiàn)金流量穩(wěn)定在2400萬元，可知這是永續(xù)年金，根據(jù)永續(xù)年金求

14、現(xiàn)值的計(jì)算公式，可得其現(xiàn)值，但要注意，這只是將2008年以后的現(xiàn)金流量變現(xiàn)為2007年的現(xiàn)值，還應(yīng)將2007年的現(xiàn)值視為2002年的終值繼續(xù)變現(xiàn)，具體可利用已知終值求現(xiàn)值的計(jì)算公式求出2002的現(xiàn)值。下面將按兩種方法分別計(jì)算出正確答案，第一種方法相對比較簡便快捷。具體解題步驟如下：方法1：第一步，根據(jù)A公司實(shí)施并購后、并購前各年的現(xiàn)金流量，計(jì)算實(shí)施并購后甲企業(yè)貢獻(xiàn)的股權(quán)現(xiàn)金流量（如圖所示）第二步，計(jì)算甲企業(yè)預(yù)算期內(nèi)的貢獻(xiàn)的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值現(xiàn)值（-6000）/（18%）1 （-500）/（18%）22000/（18%）3 3000/（18%）4 3800/（18%）5396.3（萬元）第三步，

15、計(jì)算甲企業(yè)預(yù)算期后的貢獻(xiàn)的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值現(xiàn)值2400/8%（18%）520430（萬元）第四步，計(jì)算甲企業(yè)貢獻(xiàn)的股權(quán)價(jià)值總額總價(jià)值396.32043020826.3（萬元）方法2：計(jì)算兩種情況下A公司、甲企業(yè)各自的現(xiàn)值第一步，計(jì)算實(shí)施并購后A公司預(yù)測期內(nèi)的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值現(xiàn)值（4000）/（18%）1（2000）/（18%）26000/（18%）38000/（18%）49000/（18%）514783（萬元）第二步，計(jì)算實(shí)施并購后A公司預(yù)測期后的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值現(xiàn)值6000/8%（18%）551075（萬元）第三步，計(jì)算實(shí)施并購后A公司的股權(quán)現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值現(xiàn)值147835107565

16、858（萬元）同理，計(jì)算A公司不對甲企業(yè)實(shí)施并購的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值計(jì)算A公司不實(shí)施并購預(yù)測期內(nèi)的股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值現(xiàn)值（2000）/（18%）1 （2500）/（18%）24000/（18%）3 5000/（18%）4 5200/（18%）514386.7（萬元）計(jì)算A公司不實(shí)施并購預(yù)測期后股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值現(xiàn)值3600/8%（18%）530645（萬元）計(jì)算A公司不實(shí)施并購的股權(quán)現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值現(xiàn)值14386.73064545031.7（萬元）第四步，計(jì)算A公司對甲企業(yè)實(shí)施并購后甲貢獻(xiàn)的股權(quán)價(jià)值總額總價(jià)值6585845031.720826.3（萬元）2這道題設(shè)計(jì)的主要目的是讓學(xué)員掌握市盈率

17、法在目標(biāo)公司價(jià)值評估中的應(yīng)用。因?yàn)檫@種方法本身比較簡單，在運(yùn)用過程中沒有什么問題，只是在小數(shù)點(diǎn)的取舍上因小數(shù)點(diǎn)后保留的位數(shù)不同，計(jì)算結(jié)果差別較大。希望以后在題目中注明小數(shù)點(diǎn)后保留的位數(shù)。雖然到目前為止，在小數(shù)點(diǎn)的取舍上沒有統(tǒng)一的規(guī)定，但在實(shí)際操作中，習(xí)慣做法是：在計(jì)算運(yùn)行過程中，小數(shù)點(diǎn)后通常是保留三到四位數(shù)，計(jì)算結(jié)果保留兩位。解題步驟如下：第一步，計(jì)算近三年平均稅后利潤稅后利潤（220023002400）/3×（130%）1610（萬元）第二步，計(jì)算近三年平均每股利潤每股利潤1610/50000.322（元/股）第三步，預(yù)計(jì)B企業(yè)每股價(jià)值0.322×200.644（元/股）

18、第四步，預(yù)計(jì)B企業(yè)股權(quán)價(jià)值0.644×500032200（萬元）第五步，預(yù)計(jì)收購B企業(yè)56%的股權(quán)需要支付的總價(jià)款為：A企業(yè)預(yù)計(jì)收購B企業(yè)價(jià)款32200×56%18032（萬元）五、案例分析題這道題設(shè)計(jì)的目的是讓學(xué)員掌握管理層收購的涵義、管理層收購資金的來源以及實(shí)現(xiàn)管理層收購所產(chǎn)生的影響。1要點(diǎn)提示：管理層收購是指（核心）管理層人員以所在目標(biāo)公司資產(chǎn)（或股權(quán)）為抵押（或質(zhì)押），通過負(fù)債融資收購目標(biāo)公司的全部或大部分股份，從而轉(zhuǎn)換目標(biāo)公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)與控制權(quán)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)產(chǎn)權(quán)重組與管理重組目的的一種杠桿收購方式。2要點(diǎn)提示：一般來講，管理層收購所需的收購資金是通過股權(quán)抵押等方式來獲得5至10倍的融資完成的。粵美的在首次協(xié)議收購股權(quán)時(shí)就是采用了這種股權(quán)抵押的方式，管理層先以10%的現(xiàn)金支付首期持股費(fèi)用，然后采用股權(quán)抵押獲得融資來支付其余90%的持股款，以后再