1、 HYPERLINK / 專訪中信證券董事長(zhǎng)王東明：正本清源 還原投行本來面目作者：楊光 蔡宗琦來源：中國(guó)證券報(bào)中證網(wǎng)2012-02-27 08:01:00新一輪變革大幕正在開啟。形勢(shì)在變。從中央領(lǐng)導(dǎo)的講話，到新任證監(jiān)會(huì)主席的求變，到證監(jiān)會(huì)“定準(zhǔn)底線、放大空間”的監(jiān)管新思路，在中信證券董事長(zhǎng)王東明看來，行業(yè)新一輪大進(jìn)展的時(shí)刻窗口或許在悄然打開，“認(rèn)真看溫家寶總理在中央金融工作會(huì)議上的講話，創(chuàng)新被放在了監(jiān)管的前面。”經(jīng)濟(jì)在變?，F(xiàn)在再提創(chuàng)新，絕非重喊口號(hào)。王東明認(rèn)為，通過30余年改革開放，銀行差不多“大而不能倒”。我國(guó)經(jīng)濟(jì)中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、金融機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的微觀風(fēng)險(xiǎn)都缺乏分散通道和

2、治理工具，證券行業(yè)的大進(jìn)展將為疏導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)提供新的渠道。行業(yè)在變。通過刮骨療傷式的綜合治理和20年歷練，行業(yè)巨變。面對(duì)客戶千差萬不的需求，不論是為小微企業(yè)融資、解決地點(diǎn)融資缺口、扶持新興產(chǎn)業(yè)，依舊關(guān)心企業(yè)出海、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)等，投行均大有可為，“自下而上”的創(chuàng)新早已成為題中應(yīng)有之義。勢(shì)變法移。王東明在同意中國(guó)證券報(bào)專訪時(shí)呼吁，進(jìn)行業(yè)之力，正本清源，現(xiàn)在是還原投資銀行本來面目的最佳時(shí)機(jī)。勢(shì)變法移中國(guó)證券報(bào)：推動(dòng)證券公司加快創(chuàng)新并非新口號(hào)，但空喊多年至今仍創(chuàng)新不足，眼下再提創(chuàng)新提速，與以往面臨的外部環(huán)境有何不同？現(xiàn)在是否為提速好時(shí)機(jī)？王東明：最近兩個(gè)月，對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)展阻礙重大的政策層面正發(fā)生一些值得留意

3、的變化。首先，在經(jīng)濟(jì)政策層面，胡錦濤主席提出了今后一段時(shí)期我國(guó)經(jīng)濟(jì)工作的四項(xiàng)任務(wù)，即擴(kuò)大內(nèi)需、進(jìn)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)、加快改革創(chuàng)新、保障和改善民生。實(shí)業(yè)興國(guó)已成刻不容緩的重要任務(wù)。在金融政策層面，溫家寶總理在2012年初全國(guó)金融工作會(huì)議上提出金融工作應(yīng)堅(jiān)持的五個(gè)原則，即堅(jiān)持金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)要求、堅(jiān)持市場(chǎng)配置金融資源的改革導(dǎo)向、堅(jiān)持創(chuàng)新與監(jiān)管相協(xié)調(diào)的進(jìn)展理念、堅(jiān)持把防范化解風(fēng)險(xiǎn)作為金融工作生命線、堅(jiān)持自主漸進(jìn)安全共贏的開放方針。與此同時(shí)，證監(jiān)會(huì)主席郭樹清上任后雷厲風(fēng)行，一系列新政相繼出臺(tái)，體現(xiàn)出清晰的資本市場(chǎng)監(jiān)管新思路?！芭ㄔO(shè)有中國(guó)特色的國(guó)際一流投資銀行”和“堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)，改善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)

4、實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康成長(zhǎng)”的言論深刻闡述以后投行和資本市場(chǎng)進(jìn)展的新方向。其次，我國(guó)金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的微觀風(fēng)險(xiǎn)都沒有得到專門好的分散和治理，現(xiàn)在重提證券行業(yè)創(chuàng)新，一個(gè)重要目的是通過提供大規(guī)模、多層次的產(chǎn)品和服務(wù)來分散整個(gè)金融行業(yè)和企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)。從宏觀層面看，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)要緊集中在銀行。目前，銀行業(yè)總資產(chǎn)111.5萬億元，是資源配置的要緊力量，帶來的最大問題是經(jīng)濟(jì)體的大量風(fēng)險(xiǎn)集中于銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，加上信貸資產(chǎn)的證券化受到抑制，銀行業(yè)差不多進(jìn)入需要不停補(bǔ)充資本金以增大承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)能力的惡性循環(huán)，“水多加面，面多加水”。加上銀行業(yè)市場(chǎng)集中度專門高，前五大主體總資產(chǎn)占比超過50%，銀行差不多“大而不能倒

5、”。投行業(yè)務(wù)的本質(zhì)是買賣的中介，功能是組織市場(chǎng)、提供流淌性、撮合交易，多時(shí)點(diǎn)、多方向、多層次、多角度為客戶提供服務(wù)，并賺取買賣傭金與差價(jià)，可不能把過多風(fēng)險(xiǎn)留在資產(chǎn)負(fù)債表中。市場(chǎng)層次越復(fù)雜，產(chǎn)品越豐富，投資越多元化，風(fēng)險(xiǎn)分散的效果越明顯。隨著企業(yè)債、公司債等與實(shí)體經(jīng)濟(jì)緊密相關(guān)的債券市場(chǎng)的進(jìn)一步進(jìn)展，投行能夠促進(jìn)我國(guó)債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)更加合理，能夠促進(jìn)債券的真實(shí)銷售，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的真正轉(zhuǎn)移，將金融系統(tǒng)的整體風(fēng)險(xiǎn)通過大規(guī)模、多層次的產(chǎn)品設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售進(jìn)行逐步釋放和分散，協(xié)助解決“大而不能倒”問題。從微觀層面看，隨著中國(guó)企業(yè)國(guó)際化進(jìn)程的加快，全球金融市場(chǎng)利率、匯率以及商品價(jià)格的變化關(guān)于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的阻礙逐步增

6、大。從國(guó)家經(jīng)濟(jì)進(jìn)展和戰(zhàn)略安全動(dòng)身，我國(guó)企業(yè)亟須培養(yǎng)與其國(guó)際經(jīng)濟(jì)地位匹配的風(fēng)險(xiǎn)治理能力，需要通過衍生產(chǎn)品、期貨等化解和分散風(fēng)險(xiǎn)，而專業(yè)的金融機(jī)構(gòu)所提供的解決方案以及資本市場(chǎng)執(zhí)行能力是關(guān)鍵所在。證券公司由于緊貼市場(chǎng)與客戶，能夠通過產(chǎn)品、服務(wù)的不斷創(chuàng)新，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)的融資功能與風(fēng)險(xiǎn)分散功能，為客戶在投資、融資、風(fēng)險(xiǎn)治理等領(lǐng)域提供量身定制的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)治理解決方案，并提供交易執(zhí)行、交易對(duì)手、產(chǎn)品定價(jià)等相關(guān)服務(wù)。總之，諸多信號(hào)顯示，現(xiàn)在積極推進(jìn)證券期貨領(lǐng)域的改革開放正是實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)這一重要目標(biāo)的必定路徑。但在以往按牌照規(guī)定提供服務(wù)的體制下，行業(yè)進(jìn)展更多的是“自上而下”；現(xiàn)在形勢(shì)發(fā)生了變化，實(shí)

7、體經(jīng)濟(jì)的進(jìn)展要求證券行業(yè)提供更多的服務(wù)和產(chǎn)品，我們必須回到市場(chǎng)中去，“自下而上”加速創(chuàng)新，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供服務(wù)和產(chǎn)品。中國(guó)證券報(bào)：你剛才提到了創(chuàng)新的必要性。事實(shí)上，面對(duì)形勢(shì)的轉(zhuǎn)變，監(jiān)管部門最近提出“定準(zhǔn)底線，放大空間”。在放松管制大勢(shì)所趨、行業(yè)創(chuàng)新空間擴(kuò)大的大背景下，證券公司面臨宏觀經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的新局勢(shì)，應(yīng)如何應(yīng)對(duì)？創(chuàng)新千頭萬緒，不能只講不干，行業(yè)能夠從何處下手進(jìn)行創(chuàng)新？王東明：參照歐美市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，我認(rèn)為中國(guó)的監(jiān)管不要怕出小問題，首要的是預(yù)防出現(xiàn)系統(tǒng)性問題。具體操作上，能夠要求市場(chǎng)主體做到信息披露完整透明，并明確一系列原則性問題。只要那個(gè)原則性的底線確定了，監(jiān)管就要在那個(gè)底線上做大文章，只要查出

8、存在的貓膩，就毫不手軟地處罰，而且輕罰起不到監(jiān)管的震懾作用，一定要重罰，這才是“警察”應(yīng)該發(fā)揮的作用。在創(chuàng)新提速的背景下，本土投行應(yīng)該在兩個(gè)方向上積極應(yīng)對(duì)：一是接著向上呼吁放松管制，形成對(duì)產(chǎn)品創(chuàng)新的良好監(jiān)管環(huán)境；二是向下多做實(shí)事，形成服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的具體案例，以點(diǎn)帶面推進(jìn)資本市場(chǎng)創(chuàng)新進(jìn)程。在第一個(gè)方面，中信證券于1月6日在中國(guó)證券報(bào)發(fā)表放松管制，加快創(chuàng)新，提升資本市場(chǎng)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)度，分析認(rèn)為金融產(chǎn)品短缺制約了資本市場(chǎng)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)，因此呼吁監(jiān)管層放松對(duì)金融產(chǎn)品生產(chǎn)過程的管制，讓市場(chǎng)參與者自主生產(chǎn)、自主定價(jià)，恢復(fù)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的自主權(quán)；同時(shí)，鼓舞市場(chǎng)參與者成為產(chǎn)品創(chuàng)新的主導(dǎo)力量，加快產(chǎn)品創(chuàng)新。我們

9、認(rèn)為，以通道業(yè)務(wù)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的中國(guó)證券業(yè)，應(yīng)當(dāng)積極參與制度改革，充分做好預(yù)備。關(guān)于第二個(gè)方面，我們認(rèn)為本土投行自身必須多干實(shí)事，立即行動(dòng)起來，激發(fā)證券行業(yè)的創(chuàng)新文化。正如“十一屆三中”全會(huì)以后，改革的真正突破仍是來自于基層小崗村、深圳等樣本點(diǎn)的推動(dòng)，在資本市場(chǎng)的外部環(huán)境發(fā)生變化的過程中，要想為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，投行必須多做實(shí)事，主動(dòng)形成案例。某種程度上，國(guó)內(nèi)證券行業(yè)自身也需要解放思想，膽子要大一些，步子要快一些，從而與監(jiān)管環(huán)境的寬松形成良好的上下互動(dòng)。事實(shí)上，投行為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)空間寬敞，大有可為。比如，在解決企業(yè)特不是小微企業(yè)融資難的問題上，投行可做的創(chuàng)新業(yè)務(wù)有股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)、私募公司債券、企業(yè)

10、資產(chǎn)專項(xiàng)治理打算；在關(guān)心地點(diǎn)政府解決融資缺口的難題上，能夠鼓舞投行發(fā)行非上市公司公司債券以及關(guān)心其變現(xiàn)部分經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)；在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)整合進(jìn)展方面，能夠通過并購(gòu)基金、設(shè)立新興產(chǎn)業(yè)基金、券商直投業(yè)務(wù)創(chuàng)新、REITs基金等起作用；在滿足居民和企業(yè)財(cái)寶治理需求上，投行能夠在滾動(dòng)回購(gòu)業(yè)務(wù)、股權(quán)結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、資產(chǎn)治理業(yè)務(wù)上進(jìn)行創(chuàng)新；在關(guān)心國(guó)內(nèi)企業(yè)“走出去”方面，本土投行能夠通過設(shè)立外幣并購(gòu)基金、跨境另類投資方式發(fā)揮作用。此外，投行能夠通過企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)解決方案和銀行間CDS業(yè)務(wù)來關(guān)心企業(yè)治理風(fēng)險(xiǎn)，并關(guān)心分散經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)等等。服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)投行需有中國(guó)功夫在解決小微企業(yè)融資難問題上，我們相信資本市場(chǎng)和證券

11、行業(yè)比其他金融系統(tǒng)擁有更多的方法和手段。中國(guó)證券報(bào)：你剛剛提到了數(shù)十項(xiàng)業(yè)務(wù)，差不多上投行切實(shí)可行為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供服務(wù)的。但從融資角度來看，市場(chǎng)普遍認(rèn)為投行只能通過新股承銷或再融資等業(yè)務(wù)為上市公司融資。事實(shí)上，目前最為缺鈔票的并非上市公司而是小微企業(yè)。關(guān)于這些來自實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求，本土投行能否破題？王東明：小微企業(yè)融資難的確是我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)中一個(gè)較為突出的問題，它們規(guī)模小，往往達(dá)不到“嫌貧愛富”的銀行授信條件，其他融資渠道如擔(dān)保公司、典當(dāng)行、民間融資等運(yùn)作還欠規(guī)范，風(fēng)險(xiǎn)高、融資成本高。尤其是在貨幣緊縮的2011年，小微企業(yè)民間借貸月息普遍高達(dá)5%-10%，局部高達(dá)8%-10%。在高息壓力下，許多企業(yè)老

12、總難以承受，最終發(fā)生跑路現(xiàn)象。事實(shí)上，投行的本質(zhì)確實(shí)是金融中介機(jī)構(gòu)，天性確實(shí)是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，能夠通過市場(chǎng)化的定價(jià)機(jī)制，為小微企業(yè)融資提供服務(wù)，在解決小微企業(yè)融資難題時(shí)發(fā)揮重要的作用。投行到底能夠提供哪些服務(wù)？舉兩個(gè)例子。小微企業(yè)中不乏現(xiàn)金流較好的資產(chǎn)，投行能夠通過專項(xiàng)資產(chǎn)治理打算設(shè)立一個(gè)SPV，將這部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)打包進(jìn)行證券化，賣給其他人獲得融資，這確實(shí)是我們常講的企業(yè)資產(chǎn)證券化。再如，一些持有上市公司股權(quán)的企業(yè)想融資，然而又不情愿出售股權(quán)。這時(shí)，投行能夠通過股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)為其提供融資。期初，客戶與證券公司簽署股票收益的轉(zhuǎn)讓合同和回購(gòu)合同，客戶進(jìn)行股票質(zhì)押并公證后獲得資金。期末，客戶與證券公司履

13、行股票收益回購(gòu)合同，并對(duì)相應(yīng)股票進(jìn)行解質(zhì)押，客戶歸還資金和期間利息。最近高收益?zhèn)⒓磫?dòng)的消息傳來。這實(shí)際上又增加了一個(gè)資本市場(chǎng)服務(wù)小微企業(yè)融資的可行渠道。在解決小微企業(yè)融資難問題上，我們相信資本市場(chǎng)和證券行業(yè)比其他金融系統(tǒng)擁有更多的方法和手段。中國(guó)證券報(bào)：剛剛談到證券行業(yè)應(yīng)為分散金融行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)出力，但銀行系統(tǒng)大量風(fēng)險(xiǎn)來自地點(diǎn)政府債務(wù)。2010年底地點(diǎn)政府債務(wù)余額高達(dá)10.7萬億元，2011-2013年進(jìn)入還款高峰期。在解決地點(diǎn)政府融資缺口問題上，投行能否擔(dān)綱？王東明：我覺得投行能夠與交易所積極開拓此類創(chuàng)新業(yè)務(wù)。從目前來看，解決地點(diǎn)政府融資缺口的要緊方式有市政債和城投債。2011年10月，

14、國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)了上海、浙江、廣東、深圳等地政府自行發(fā)債試點(diǎn)，總規(guī)模229億元。城投債則由地點(diǎn)融資平臺(tái)公司發(fā)行，以發(fā)改委企業(yè)債、銀行間交易商協(xié)會(huì)中票和短融三種形式存在。2011年底，城投債余額8100億元左右，其中企業(yè)債7200億元，中票和短融900億元。從以后幾年看，平臺(tái)公司發(fā)債、變現(xiàn)地點(diǎn)國(guó)有資產(chǎn)將是解決地點(diǎn)政府融資缺口的重要途徑之一。市政債有其自身優(yōu)點(diǎn)，如融資成本低等，然而大范圍推廣仍受制于預(yù)算法，且處理方式不夠市場(chǎng)化。通過平臺(tái)公司發(fā)債、變現(xiàn)地點(diǎn)國(guó)有資產(chǎn)等，一方面有利于緩解地點(diǎn)財(cái)政壓力，另一方面有利于鼓舞一些資質(zhì)較好的平臺(tái)公司或被出售的國(guó)有企業(yè)成為真正市場(chǎng)化的經(jīng)營(yíng)主體。以平臺(tái)公司發(fā)債為例。由于商

15、業(yè)銀行在融資平臺(tái)上的風(fēng)險(xiǎn)暴露差不多專門高，假如在銀行間市場(chǎng)發(fā)行中票和短融，將不利于分散風(fēng)險(xiǎn)。因此，需要投行在交易所市場(chǎng)發(fā)行更多債券。比方講，為平臺(tái)公司發(fā)行非上市公司債券。據(jù)證監(jiān)會(huì)2007年頒布的公司債券發(fā)行試點(diǎn)方法，股份有限公司和有限責(zé)任公司均可發(fā)行公司債，為非上市公司發(fā)公司債不存在法律障礙。中國(guó)證券報(bào)：中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型越來越緊迫，調(diào)結(jié)構(gòu)方面的政策力度不斷加大，但任務(wù)依舊艱巨。一方面，新興產(chǎn)業(yè)難挑大梁，另一方面，以鋼鐵、水泥為代表的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能過剩。投行如何促進(jìn)新興產(chǎn)業(yè)進(jìn)展和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)整合？王東明：一方面，PE在支持新興產(chǎn)業(yè)進(jìn)展中起著重要力量，而投資銀行能夠通過設(shè)立PE基金參與這一業(yè)務(wù)。例如，摩根士

16、丹利旗下的PE基金參與了我國(guó)南孚電池、蒙牛、邦永科技等投資。另一方面，投資銀行能夠設(shè)立并購(gòu)基金，促成各種形式的收購(gòu)，通過高市盈率企業(yè)兼并低市盈率企業(yè)，通過資本市場(chǎng)完成產(chǎn)業(yè)升級(jí)和結(jié)構(gòu)調(diào)整。例如，20世紀(jì)早期JP摩根關(guān)心鋼鐵大王卡內(nèi)基成功整合了美國(guó)鋼鐵業(yè)。目前，國(guó)內(nèi)投行能夠通過開展直投基金業(yè)務(wù)發(fā)揮上述作用。直投基金能夠投資具有較好成長(zhǎng)性的新興產(chǎn)業(yè)，為其提供上市前的融資服務(wù)，并通過IPO等方式實(shí)現(xiàn)退出，這是通常所稱的新興產(chǎn)業(yè)基金。另外，直投基金能夠在協(xié)助企業(yè)并購(gòu)的過程中，投資被收購(gòu)企業(yè)的股權(quán)，并在企業(yè)價(jià)值提升以后實(shí)現(xiàn)退出，這確實(shí)是通常所稱的并購(gòu)基金。2011年7月，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了證券公司直投業(yè)務(wù)監(jiān)管指

17、引，為新興產(chǎn)業(yè)基金和并購(gòu)基金提供了依據(jù)。中國(guó)證券報(bào)：面對(duì)歐洲債務(wù)危機(jī)，中國(guó)企業(yè)跨境并購(gòu)并未收縮戰(zhàn)線，而是掀起新一波“出?！贝蟪?。在這種趨勢(shì)下，投行如何關(guān)心國(guó)內(nèi)企業(yè)搏擊海外市場(chǎng)？王東明：在國(guó)外，美國(guó)和日本的投行在本國(guó)企業(yè)“走出去”過程中扮演了重要角色。例如，早在20世紀(jì)60年代往常，華爾街投行就采納與外行代理合作的方式關(guān)心本國(guó)公司在海外發(fā)行證券或作為投資者介入海外市場(chǎng)。在國(guó)內(nèi)，近期中信產(chǎn)業(yè)基金與三一重工聯(lián)手出資3.6億歐元，收購(gòu)德國(guó)混凝土泵生產(chǎn)商普茨邁斯特的全部股權(quán)，表明本土投行能夠在企業(yè)“走出去”時(shí)發(fā)揮重要作用。企業(yè)“走出去”多以跨境并購(gòu)的形式進(jìn)行。然而，海外并購(gòu)?fù)枰Ц洞箢~的資金，一般企

18、業(yè)在短時(shí)刻內(nèi)難以承受，需要外部資金支持。投行能夠通過設(shè)立外幣并購(gòu)基金，為企業(yè)進(jìn)行跨境并購(gòu)提供融資。此外，投行在開展境外業(yè)務(wù)中，能夠發(fā)覺許多業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)和優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，具有信息優(yōu)勢(shì)。因此，投行能夠通過直接投資購(gòu)買這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，然后，通過自己在國(guó)內(nèi)的客戶關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，將這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)賣給適合的、欲“走出去”的企業(yè)。在那個(gè)過程中，證券公司實(shí)際上是扮演了一個(gè)資本中介的角色。這種方式能夠最大限度地撮合交易，提高資源配置效率，減少國(guó)內(nèi)企業(yè)“走出去”過程中的信息不對(duì)稱問題。“狼性”不足 投行亟待強(qiáng)化金融功能與國(guó)際投行相比，國(guó)內(nèi)投行在兩方面的功能缺失或較弱。一是做市功能,二是托管、清算和支付功能。中國(guó)證券報(bào)：你什么緣故認(rèn)為

19、我國(guó)證券公司還不能稱之為真正的金融機(jī)構(gòu)呢？本土投行的金融行業(yè)屬性是否有所退化？王東明：我們常常開玩笑講，現(xiàn)在的證券公司使用凈資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，擴(kuò)大投入只能動(dòng)用資本金，沒有負(fù)債沒有貸款，和“小賣部”的操作模式相似。我們大聲呼吁，應(yīng)當(dāng)逐漸恢復(fù)投行作為金融機(jī)構(gòu)的本來面目。20多年來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生了翻天覆地的變化，金融需求越來越多樣化，然而證券公司的業(yè)務(wù)被嚴(yán)格限定在經(jīng)紀(jì)、承銷、自營(yíng)、資產(chǎn)治理四張牌照范圍內(nèi)，不敢越雷池一步，許多業(yè)務(wù)讓與了銀行、信托等機(jī)構(gòu)，在整個(gè)金融版圖中逐漸被邊緣化。某種程度上講，我國(guó)投行是打算經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，“狼性”不足，業(yè)務(wù)范圍沒有隨著經(jīng)濟(jì)的進(jìn)展、客戶需求的增加而擴(kuò)大，喪失了投行的本源屬性。與

20、國(guó)際投行相比，國(guó)內(nèi)投行在兩方面的功能缺失或較弱。一是做市功能，二是托管、清算和支付功能。以做市為例，在國(guó)外尤其是美國(guó)，投行是二級(jí)市場(chǎng)的做市商，為整個(gè)市場(chǎng)提供流淌性，驅(qū)動(dòng)整個(gè)市場(chǎng)的交易。尤其對(duì)非上市的和非標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品交易，通常需要采納做市商的交易制度，如此有利于提高流淌性。我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)已對(duì)投行的上述功能有著現(xiàn)實(shí)需求，國(guó)內(nèi)投行能夠?yàn)楦黝惤鹑诋a(chǎn)品提供做市服務(wù)，提高金融市場(chǎng)的流淌性。這需要有關(guān)部門適當(dāng)放開部分凈資本監(jiān)管指標(biāo)以及證券公司發(fā)債，鼓舞合適監(jiān)管要求的負(fù)債經(jīng)營(yíng)。例如，證券公司能夠發(fā)行商業(yè)票據(jù)，即以證券公司為主體，發(fā)行無抵押或以所持有的金融資產(chǎn)為抵押，并結(jié)合證券公司信用評(píng)級(jí)等資質(zhì)所發(fā)行的短期融

21、資票據(jù)，通過證券公司票據(jù)，解決證券公司長(zhǎng)期的資本金需求，做大資產(chǎn)負(fù)債表業(yè)務(wù)。這是進(jìn)展大宗經(jīng)紀(jì)、做市商制度、結(jié)構(gòu)化融資等資本中介型業(yè)務(wù)的關(guān)鍵前提，也有助于關(guān)心解決我國(guó)資本市場(chǎng)直接融資和間接融資比例失衡的問題。此外，國(guó)內(nèi)投行能夠在交易所市場(chǎng)、銀行間市場(chǎng)一級(jí)登記托管體系下，開展二級(jí)托管業(yè)務(wù)作為補(bǔ)充，并申請(qǐng)開展第三方支付業(yè)務(wù)?，F(xiàn)在老有人比較，講中國(guó)整個(gè)證券行業(yè)的規(guī)模不如美國(guó)的一家投行大。這專門大程度上是因?yàn)槲覀兊漠a(chǎn)品不豐富，服務(wù)不寬廣。中國(guó)投行要想做大，只能依靠不斷融資，如此確信是不行的。我們只有進(jìn)行業(yè)之力，把市場(chǎng)做大了，投行自己才能變大。我們相信，內(nèi)外部環(huán)境變局之下，以后三五年將是中國(guó)資本市場(chǎng)大進(jìn)展

22、的時(shí)期，也確實(shí)是中國(guó)證券市場(chǎng)大進(jìn)展的時(shí)期。正是看到了這一前景，我們?cè)?012年的年初工作打算中明確規(guī)定，公司各項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)必須轉(zhuǎn)型。我們反思自己，認(rèn)為經(jīng)紀(jì)、投行、自營(yíng)和資管等主營(yíng)業(yè)務(wù)都具有同質(zhì)化經(jīng)營(yíng)、過度依靠股票市場(chǎng)、以產(chǎn)品為中心等特點(diǎn)。目前，我們的客戶需求發(fā)生了巨大變化，這些特點(diǎn)難以專門好地滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求。解決這一問題的唯一途徑是加快業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)要從同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向差異化競(jìng)爭(zhēng)、以股為主的業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)向股債并重的多元化業(yè)務(wù)模式、以產(chǎn)品為中心轉(zhuǎn)向以客戶為中心。通過業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，我們將從被動(dòng)的通道提供者走向市場(chǎng)組織者、流淌性提供者、產(chǎn)品制造者、產(chǎn)品銷售商、財(cái)寶治理者和交易對(duì)手等多重角色，從一個(gè)

23、標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品提供者變成一個(gè)綜合金融服務(wù)提供者。我想，我們提出的這三個(gè)轉(zhuǎn)型，絕不是中信證券一家面臨的問題，更是整個(gè)行業(yè)共同需要扭轉(zhuǎn)思路謀進(jìn)展的癥結(jié)所在，若全行業(yè)都能行動(dòng)起來進(jìn)行轉(zhuǎn)型，投行才能變成真正的金融機(jī)構(gòu)。中國(guó)證券報(bào)：有人講，因?yàn)樽C券行業(yè)規(guī)模太小，因此資本市場(chǎng)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)低，對(duì)居民財(cái)寶治理關(guān)心不大，那么讓商業(yè)銀行直接控股證券公司，是否就能夠改變這種狀況？王東明：不行，這種方式不妥當(dāng)。從短期看，商業(yè)銀行的進(jìn)入能夠帶來資本市場(chǎng)的繁榮；但長(zhǎng)期看，將導(dǎo)致多樣化金融的消逝和金融風(fēng)險(xiǎn)的集中。一方面，商業(yè)銀行與投資銀行是兩種不同的文化，商業(yè)銀行屬于農(nóng)耕文化，投資銀行屬于狩獵文化。兩種不同文化下，企業(yè)創(chuàng)新的

24、沖動(dòng)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)是完全不一樣的，用人機(jī)制、考核機(jī)制也是不同的，這種差不容易引發(fā)內(nèi)部沖突，目前這種文化和機(jī)制的沖突在國(guó)內(nèi)銀行系基金公司治理上體現(xiàn)得比較明顯。從全球范圍看，大股東是商業(yè)銀行的投資銀行在資本市場(chǎng)上做得一般，而像高盛、摩根士丹利等華爾街獨(dú)立投行做的要好得多。這種差異，從另一個(gè)角度看，也確實(shí)是金融生態(tài)的多樣性，這種多樣性能夠?qū)_系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)是由打算經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)換而來，這決定了中國(guó)金融體系以銀行為主導(dǎo)的特性，中國(guó)資本市場(chǎng)剛剛起步，因而投資銀行小，但假如就此扼殺投資銀行的成長(zhǎng)空間，中國(guó)金融的多樣性就會(huì)從此喪失。事實(shí)上，美國(guó)從1933年實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)到1999年正式放開混業(yè)經(jīng)

25、營(yíng)，中間有長(zhǎng)達(dá)60多年時(shí)刻供投資銀行獨(dú)立進(jìn)展與壯大，從而才使得在混業(yè)經(jīng)營(yíng)后美國(guó)仍然保持了多樣化的金融生態(tài)。另一方面，商業(yè)銀行規(guī)模差不多夠大了，讓商業(yè)銀行直接進(jìn)入資本市場(chǎng)對(duì)其邊際貢獻(xiàn)較弱，反而難以分散整個(gè)經(jīng)濟(jì)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。目前商業(yè)銀行差不多建立了相關(guān)的投行部門，經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)顧問、債券承銷、并購(gòu)融資等業(yè)務(wù)，然而收入占比不到5%，對(duì)商業(yè)銀行的收入貢獻(xiàn)有限。因此，即使放開商業(yè)銀行控股證券公司，證券業(yè)務(wù)也可不能受重視，也就談不上做大。當(dāng)前銀行業(yè)總資產(chǎn)占金融行業(yè)總資產(chǎn)的90%以上，且一半以上資產(chǎn)集中在前5家銀行。假如讓商業(yè)銀行控股證券公司，直接經(jīng)營(yíng)更多的證券業(yè)務(wù)，尤其是股票、衍生品等風(fēng)險(xiǎn)較高的業(yè)務(wù)，不僅不能顯著增加商業(yè)銀行的收入，反而會(huì)使商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步強(qiáng)化和集中，變得更加“大而不能倒”。創(chuàng)新先行 監(jiān)管跟上先創(chuàng)新、先進(jìn)展并不意味著放棄監(jiān)管，而是應(yīng)等待產(chǎn)品和業(yè)務(wù)進(jìn)展到一定時(shí)期和規(guī)模后，監(jiān)管再相應(yīng)跟上。中國(guó)證券報(bào)：在放松管制的大背景下，你有沒有考慮過監(jiān)管層和投資者最關(guān)懷的問題：投行業(yè)自身能否通過自律規(guī)避違規(guī)行為？投行業(yè)監(jiān)管如何擺脫“一收就死、一放就亂”的怪圈？本土投行的創(chuàng)新行動(dòng)需要監(jiān)管環(huán)境發(fā)生如何樣的變化？王東明：人都有欲望和訴求，我無法保證任何一家公司，包括中信證券不出任何情況。但關(guān)于監(jiān)管層而言