1、1.1 盈利水平：持續(xù)增長，保持新高2021年上半年，上市券商業(yè)績實現(xiàn)高速增長，盈利表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)異。受益于市場景氣度的提升，證券公司延續(xù)了2016年以來的盈利高增之勢。營收規(guī)模擴(kuò)大，利潤同步提升。2020年，41家上市券商合計實現(xiàn)營業(yè)收入5207億元，同比+26.98%，實 現(xiàn)歸母凈利潤1461億，同比+33.70%；2021年上半年，上市券商營業(yè)收入合計3065億，同比+27.41%， 歸母凈利潤982億，同比+28.65%。上市券商歸母凈利潤規(guī)模及增速數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券1,0406411,09398280%60%40%20%0%-20%-40%-60%1,6001,4001,200

2、1,0008006004002000201720182019202021H歸母凈利潤（億元）YOY（右軸） 1,461上市券商營收規(guī)模及增速50%40%30%20%10%0%-10%-20%01,0002,0003,0004,0005,0006,000201720182019數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券202021H營業(yè)收入（億元）YOY（右軸）- 2 -1.1 盈利水平：持續(xù)增長，保持新高負(fù)債成本繼續(xù)下降，名義杠桿倍數(shù)繼續(xù)提升，ROE處于高位。2016年以來，市場負(fù)債成本下行趨勢不變，上市券商進(jìn)一步提升名義杠桿倍數(shù)。2021年上半上市券商杠 桿倍數(shù)較2020年稍有下降。2020年末，上市券商

3、平均負(fù)債成本較去年底進(jìn)一步下降，總體名義杠桿由 2019年的3.02倍提升至3.34倍，2021年上半年，杠桿倍數(shù)降至3.45倍。在杠桿倍數(shù)總體呈現(xiàn)上行和ROA 穩(wěn)健提升背景下，上市券商ROE 提升較為明顯。2020年，券商平均加權(quán)凈資產(chǎn)收益率7.65%，較去年同期+134BP，處于近年來較高水平。今年上半年ROE繼續(xù)高位運行，年化后達(dá)到8.80%處于16年以來的高位。上市券商杠桿倍數(shù)上市券商加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券3.033.413.643.874.103.450.01.02.03.04.05.02016201720182019202021

4、H杠桿倍數(shù)6.58%3.28%6.31%7.65%0%2%4%6%8%10%平均ROE 8.87%8.80% - 3 -1.2 結(jié)構(gòu)情況：收入結(jié)構(gòu)變化穩(wěn)定，投資收益仍是主要貢獻(xiàn)收入結(jié)構(gòu)基本穩(wěn)定，投資收益仍是第一大營收貢獻(xiàn)板塊。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定。2020年上市券商經(jīng)紀(jì)、投行、資管、信用和投資收入規(guī)模分別為1148、583、389、535、1455億元，占比分別為22%、 11%、7%、10%、28%。其中投資業(yè)務(wù)仍占比最大。今年上半年，經(jīng)紀(jì)、投行、資管、信用和投資業(yè)務(wù)收入占比分別為 20%、9%、8%、10%和28%，投資業(yè)務(wù)占比仍然最大，且占比穩(wěn)定。2020年末，上市券商自有資產(chǎn)規(guī)模89260

5、億元，同比+59%；2021年上半年，市券商自有資產(chǎn)規(guī)模達(dá)79369億元，其中 金融資產(chǎn)、融出資金、買入返售金融資產(chǎn)規(guī)模在2021年上半年分別為33269億、14513億和4439億元。上市券商自有資 產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化較小，保持穩(wěn)定。上市券商收入結(jié)構(gòu)上市券商資產(chǎn)結(jié)構(gòu)23%20%17%22%20%12%10%9%11%9%10%10%10%13%11%7%10%7%10%8%29%21%29%28%28%16%25%26%21%26%0%20%40%60%80%100%201720182019202021H經(jīng)紀(jì)投行資管信用投資其他6%21%18%19%20%34%15%19%16%9%15%20%14

6、%19%18%52%56%44%43%42%20%0%40%60%80%100%201620172018201921H金融資產(chǎn)融出資金買入返售金融資產(chǎn)其他- 4 -數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券1.3 行業(yè)分化：頭部券商強(qiáng)者恒強(qiáng)頭部券商凈利潤規(guī)模穩(wěn)居前列，中小券商凈利潤增長空間擴(kuò)大。2021年上半年，中信證券率先實現(xiàn)超百億元的歸母凈利潤，達(dá)到122億元。前5券商分別為中信（122億）、海通（82億）、國君（80億）、華泰（78億）和廣發(fā)（59億）。從凈利潤增長幅度的角度來看，中部券商的增長空間幅度更大，在2021年上半年，中原證券歸母凈利潤實現(xiàn)了642%的同 比增幅，

7、太平洋證券（160%）、財達(dá)證券（106%）、方正證券（103%）同比增幅均超過100%，增速強(qiáng)勁。凈利潤（億元）201620172018201920202021H凈利潤YOY201620172018201920202021H中信證券10411494122149122中原證券-38%-85%-11%79%642%海通證券8086529510982太平洋-83%-1237%-135%-264%160%國泰君安9899678611180財達(dá)證券-55%-75%727%-13%106%華泰證券6393509010878方正證券-43%-54%52%9%103%廣發(fā)證券8086437510059東方證

8、券54%-65%98%12%77%招商證券545844739557中金公司52%26%21%70%64%中金公司182835427250國信證券0%-25%43%35%63%國信證券464634496648西南證券-27%-66%359%5%60%中信建投534031559545長江證券-30%-83%548%25%51%申萬宏源544642577845興業(yè)證券12%-94%1202%127%51%中國銀河524029527243海通證券7%-40%83%14%49%東方證券233612242727國泰君安0%-32%29%29%47%興業(yè)證券20231184024華林證券-21%-26%28

9、%84%45%光大證券3030162323國元證券-14%-44%36%50%37%中泰證券251810222517中信證券10%-18%30%22%37%長江證券22153172114浙商證券-14%-31%31%68%34%東吳證券1584101713招商證券7%-24%65%30%33%方正證券26157101113東吳證券-47%-55%189%65%30%財通證京證券-17%-44%206%14%29%國金證券131210131910財通證券-16%-46%129%22%27%- 5 -數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券2.1 二級市場景氣度高，交易活躍2021年

10、上半年，市場走勢保持總體上行趨勢，二級市場成交活躍度高。2021上半年，日均股基交易金額9398億元，雖較2021年1季度小幅下降，但仍處在高位。行業(yè)兩融規(guī)模也持續(xù)擴(kuò)張，今年上半年末兩融規(guī)模超過1.78萬億，較去年底+10.20%。今年上半年，滬深300漲幅0.24%，但階段性、板塊間的結(jié)構(gòu)性行情使得市場總體情緒較為火熱。5,0244,1395,5999,0439,39802,0004,0006,0008,00010,000201720182019202021H日均股基交易額14%12%10%8%6%4%2%0%0500010000150002000019-0119-0319-0419-061

11、9-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-08兩融規(guī)模兩融交易額占A股成交額（右軸）數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券日均股基交易額（億元）兩融規(guī)模及交易占比（億元）- 6 -2.2 權(quán)益類產(chǎn)品財富效果良好，帶動券商收入增長- 7 -近年來，機(jī)構(gòu)投資者投研實力大幅提升，權(quán)益類公募基金業(yè)績亮眼，更進(jìn)一步提升居民配置權(quán)益類公募基金的熱情。權(quán)益類基金產(chǎn)品盈利可觀：2020年全年，混合型基金產(chǎn)品利潤11143億，股票型基金產(chǎn)品利潤5050億，合計超 過1.6萬億；今年上半年繼續(xù)延續(xù)高盈利，

12、混合型基金產(chǎn)品利潤2989億，股票型基金產(chǎn)品利潤1335億，合計達(dá)到 4342億。從絕對收益率角度看：2017年、2018年、2019年、2020年偏股混合型基金收益率分別為14.47%、-23.95%和 45.07%、58.78%；今年上半年收益率（年化）也超過10%。同期，各類銀行中股份制商業(yè)銀行理財產(chǎn)品預(yù)期年 收益率表現(xiàn)相對最好，分別為4.67%、4.95%、4.37%、4.25%，總體低于權(quán)益類基金收益率且下降趨勢從跑贏業(yè)績基準(zhǔn)比例看： 2019年有71%的基金收益率超過其業(yè)績基準(zhǔn)，而這一比例在2020年提升至77%。2017201820192020 2021H1（年化）普通股票型基金

13、16.46%-24.46%47.81%58.78%11.05%偏股混合型基金14.57%-23.95%45.07%56.66%10.95%貨幣基金3.81%3.55%2.52%2.13%1.17%活期存款利率0.35%0.35%0.35%0.35%0.35%理財產(chǎn)品預(yù)期年收益率（大型商業(yè)銀行）4.56%4.60%3.96%3.95%3.95%理財產(chǎn)品預(yù)期年收益率（股份制商業(yè)銀行）4.67%4.95%4.37%4.25%4.04%理財產(chǎn)品預(yù)期年收益率（農(nóng)村商業(yè)銀行）4.53%4.67%4.18%4.03%4.03%數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券2.2權(quán)益類產(chǎn)品財富效果良好，帶動券商收入增長3年來權(quán)

14、益類基金規(guī)模快速增長，新發(fā)基金熱度不減，基民凈申購熱情不降。權(quán)益類基金規(guī)模：2019年至2021年上半年末，權(quán)益類基金規(guī)模從3.2萬億元，提升至7.7萬億，年度復(fù)合增速達(dá)到77%；8月末權(quán)益類基金規(guī)模進(jìn)一步提升至8.3萬億。新發(fā)基金份額：上半年新發(fā)基金15328億份，同比+40%，其中今年1月單月新發(fā)5666億份額，創(chuàng)下歷史第二高 點，僅次于去年七月；三季度以來，新發(fā)基金已超過4800億份，其中權(quán)益類新發(fā)3606億份凈申購規(guī)模：上半年非貨基金凈申購1.37萬億，其中一季度8138億，二季度5567億，處于19年以來相對高點，且自18年2季度以來已經(jīng)實現(xiàn)連續(xù)12個季度凈申購。0.002,000.

15、004,000.006,000.008,000.0010,000.002017-012018-012019-012020-012021-01新發(fā)基金份額（億份）27,54022,25132,41667,93076,863020,00040,00060,00080,000100,00020172018201920202021.6權(quán)益類基金凈值（億元）數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券- 8 -數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券2.2權(quán)益類產(chǎn)品財富效果良好，帶動券商收入增長- 9 -上市券商、公募基金經(jīng)營業(yè)績快速增長上市券商：2021年上半年。剔除其他業(yè)務(wù)收入后營業(yè)收入2217億，同比+20%；凈利潤913億

16、，同比+30%。上市券商旗下公募基金：2021上半年營業(yè)收入573億，同比+60%；凈利潤165億，同比+58%；其中前10基金公司合計凈利潤115億，占比從去年62%提升至70%。公募基金對上市券商業(yè)績貢獻(xiàn)：上市券商旗下公募基金合計營收貢獻(xiàn)296億，同比+53%；凈利潤貢獻(xiàn)87億，同 比+48%。上市券商公募基金合計營收占比從11%提升至13%，凈利潤貢獻(xiàn)占比從8%提升至9%。含“基”率前20券商證券公司旗下公募營收貢獻(xiàn)旗下公募凈利潤貢獻(xiàn)旗下公募營收占比旗下公募凈利潤占比調(diào)整后營業(yè)收入2020H12021H1YoY2020H12021H1YoY2020H1 2021H1變化2020H1 20

17、21H1變化2020H1 2021H1YoY第一創(chuàng)業(yè)4.77.355%1.31.725%33%51%17%31%47%16%14143%長城證券6.812.889%2.03.999%37%59%22%29%47%18%182218%東方證券20.336.982%5.712.4116%33%47%14%37%46%8%627928%興業(yè)證券11.223.1106%3.67.8116%18%28%10%22%32%10%648230%西南證券6.18.946%1.92.212%38%47%8%45%32%-14%161919%廣發(fā)證券22.239.779%7.311.151%16%24%8%13%

18、19%6%14016618%東北證券3.75.650%1.01.226%17%25%9%14%17%3%2222-1%國海證券1.02.1100%0.30.7120%5%11%6%5%15%10%2120-9%財通證券7.87.4-5%1.41.45%27%23%-4%17%14%-3%293211%招商證券15.323.755%4.57.567%16%19%3%10%13%3%9512633%華泰證券24.127.414%9.59.83%16%15%-1%15%13%-2%15017718%長江證券3.24.024%1.21.525%10%10%0%13%11%-2%334125%申萬宏源6

19、.913.393%2.13.991%8%13%5%5%9%4%9110213%國信證券6.911.262%1.93.162%9%12%3%6%6%0%789724%國泰君安13.316.827%4.55.011%10%9%-1%8%6%-2%13217835%中泰證券3.65.344%0.61.058%9%10%2%5%6%1%425019%中信證券14.822.753%4.76.540%6%7%1%5%5%0%23930427%海通證券8.114.478%2.44.377%5%8%2%4%5%1%14818625%光大證券3.23.816%0.80.98%5%6%1%4%4%0%61621%

20、南京證券0.60.5-11%0.20.24%5%4%-1%4%3%-1%131512%數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券- 10 -公募基金行業(yè)經(jīng)營業(yè)績高增，但頭部增速更加突出我們統(tǒng)計全體上市證券公司旗下所有公募基金，2021上半年營業(yè)收入573億，同比+60%；凈利潤165億，同比+58%；前10基金公司合計凈利潤115億，同比+78%；占比從去年62%提升至70%。排名前3的基金公司易方達(dá)、匯添富和興 全增速分別達(dá)到76%、141%和128%。2.2 權(quán)益類產(chǎn)品財富效果良好，帶動券商收入增長數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券2.3 “含基率”排行榜從旗下公募基金貢獻(xiàn)凈利潤比例看，占比超過5%的上市證券

21、公司共有18家一創(chuàng)、長城、東方、興業(yè)、西南的占比超過30%；且上述5家證券公司除西南外“含基率”在2021年上半年同比出現(xiàn)提升。證券公司2020H12021H1YoY2020H12021H1YoY2020H12021H1變化2020H12021H1變化第一創(chuàng)業(yè)4.7長城證券6.8東方證券20.37.312.836.9興業(yè)證券11.223.155%89%82%106%1.32.05.73.61.73.912.47.825%99%116%116%33%37%33%18%51%59%47%28%17%22%14%10%31%29%37%22%47%47%46%32%16%18%8%10%西南證券6.

22、18.946%廣發(fā)證券22.239.779%1.97.32.211.112%51%38%16%47%24%8%8%45%13%32%19%-14%6%東北證券3.75.650%1.0國海證券1.02.1100%0.31.20.726%120%17%5%25%11%9%6%14%5%17%15%3%10%財通證券7.87.4-5%1.41.45%27%23%-4%17%14%-3%招商證券15.323.755%4.57.567%華泰證券24.127.414%9.59.83%16%16%19%15%3%-1%10%15%13%13%3%-2%長江證券3.24.024%1.21.525%10%10%

23、0%13%11%-2%申萬宏源6.913.393%2.13.991%8%13%國信證券6.911.262%1.93.162%9%12%5%3%國泰君安13.316.827%4.55.011%10%9%-1%5%6%8%9%6%6%4%0%-2%中泰證券3.65.344%0.61.058%9%10%2%5%中信證券14.822.753%4.76.540%6%7%1%5%6%5%78%2.44.377%5%8%2%4%5%1%0%1%旗下公募營收占比旗下公募凈利潤占比旗下公募營收貢獻(xiàn)旗下公募凈利潤貢獻(xiàn)海通證券8.114.4數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券- 11 -2.4 “含財率”排行榜- 12 -

24、我們將渠道收入+基金貢獻(xiàn)收入合計計算上市證券公司“含財率”，超過19家證券公司“含財率”超過20%長城、東方、西南、一創(chuàng)、興業(yè)占比超過40%；且上述5家證券公司“含基率”在2021年上半年同比出現(xiàn)提升。此外，東方財富旗下天天基金以及東財證券公募基金分盤收入均可看作基金銷售渠道收入，由此計算東方財富 “含財率”達(dá)到44%證券公司旗下公募營收貢獻(xiàn)席位租賃收入代銷金融產(chǎn)品收入代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入* 35%財富管理產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)杖牒嫌嫼斅?020H1 2021H1YoY20H121H1yoy20H121H1yoy20H121H1yoy20H121H1yoy2020H1 2021H1變化長城證券6.812

25、.889%0.20.7306%0.40.672%1.21.23%8.415.381%46%70%25%東方證券20.336.982%2.83.938%1.23.0160%1.81.95%26.045.676%42%58%16%西南證券6.18.946%0.50.4-9%0.10.2167%1.00.9-3%7.610.538%48%55%7%第一創(chuàng)業(yè)4.77.355%0.20.357%0.10.1122%0.20.20%5.17.954%37%55%18%興業(yè)證券11.223.1106%3.64.629%1.53.1111%2.12.518%18.433.481%29%41%12%長江證券3.

26、24.024%4.06.153%1.12.3101%2.62.88%10.915.239%33%37%4%廣發(fā)證券22.239.779%3.55.452%1.85.2190%7.57.83%35.058.166%25%35%10%招商證券15.323.755%3.64.936%1.94.0111%7.98.47%28.841.143%30%33%2%國信證券6.911.262%1.52.776%2.44.795%8.08.10%18.926.641%24%28%3%中泰證券3.65.344%2.62.914%0.51.2132%4.24.32%11.013.725%26%27%1%浙商證券2.

27、82.2-19%0.31.6515%0.72.1215%1.81.99%5.47.844%21%26%5%申萬宏源6.913.393%3.14.132%0.72.1199%6.86.6-3%17.526.049%19%26%6%華泰證券24.127.414%3.04.135%1.94.1119%4.88.373%33.843.930%22%25%2%光大證券3.23.816%2.63.330%2.74.461%3.33.32%11.814.826%19%24%5%華安證券1.51.611%0.10.2214%0.10.2113%1.31.3-3%3.03.312%18%23%5%西部證券0.7

28、0.929%0.61.3124%0.00.1300%1.31.834%2.64.156%14%20%6%國泰君安13.316.827%3.44.736%0.84.5486%9.39.74%26.835.633%20%20%0%中信證券14.822.753%5.18.362%7.014.3104%12.714.212%39.659.550%17%20%3%國海證券1.02.1100%0.20.3113%0.10.3210%0.90.9-4%2.23.664%10%18%8%東吳證券0.60.826%0.92.9218%0.10.4378%1.71.83%3.35.975%12%18%6%數(shù)據(jù)來源

29、：wind，招商證券- 13 -2.5 股債規(guī)模雙升，科創(chuàng)板跟投浮盈受益于注冊制全面推進(jìn)、再融資新規(guī)落地等政策利好，全市場股、債融資規(guī)模同比提升。2021年以來IPO發(fā)行節(jié)奏總體延續(xù)2020年趨勢。主板、科創(chuàng)板以及創(chuàng)業(yè)板發(fā)行家數(shù)分別為64家、77家以及76家。 其中主板和科創(chuàng)板前6個月發(fā)行家數(shù)基本等于去年全年一半，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行家數(shù)接近去年全年70%。從發(fā)行規(guī)模上 看，由于今年以來單家發(fā)行規(guī)模較去年進(jìn)一步減少，當(dāng)前合計1914億，大致為2020年全年40%。2020年再融資 新政實施，今年前6個月以來再融資規(guī)模達(dá)到5425億，與去年節(jié)奏基本持平。證券公司債券承銷規(guī)模今年以來達(dá) 到46552億，預(yù)計

30、全年與去年全年基本持平。股權(quán)融資規(guī)模及增速（億元）債券承銷規(guī)模及增速（億元）17,14412,09415,41416,6773,97005,00010,00015,00020,00020172018201920202021H募集資金(億元)2,1861,3782,5324,7001,34002,0004,0006,0002019202021HIPO規(guī)模14,92310,72912,79111,9772,630010,00020,000201720182019202021H再融資規(guī)模及增速（億元）再融資規(guī)模43,30353,55672,12998,57451,359050,000100,0001

31、50,000201720182019202021H債承規(guī)模數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券IPO規(guī)模及增速（億元）數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券20172018數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券2.5 股債規(guī)模雙升，科創(chuàng)板跟投浮盈券商參與科創(chuàng)板跟投也貢獻(xiàn)了可觀收益?？苿?chuàng)板跟投政策推出以來，券商另類 投資子公司等業(yè)務(wù)帶來了發(fā)展機(jī)遇。 其中，中信和中金跟投科創(chuàng)板獲配次 數(shù)最多，均達(dá)到20以上，中金公司累 計獲配投入高，資金最高，達(dá)到31億， 較排位第二的中信建投多出14億，上 市以來最高浮盈達(dá)到53億，項目質(zhì)量 高，彰顯公司投資能力?？苿?chuàng)板跟投的集中度非常高，前5大投 入資金最多的

32、公司已占比69%，更加 凸顯頭部券商自營投資優(yōu)勢?？苿?chuàng)板跟投一覽（截至2020年底）單位：億元 獲配次數(shù) 累計獲配投入資金 平均動用資金 最新持有市值 最新浮盈 上市以來最高浮盈中金公司2031.258.1740.8719.6153.53中信建投1616.892.2113.586.6923.56海通證券1215.082.7634.1719.0953.1中信證券2114.45.5723.749.3326.32華泰證券1810.044.3716.376.3321.83國泰君安117.345.1214.557.2121.22光大證券84.22.247.172.9710.77招商證券84.11.911

33、2.338.2318.89國信證券42.912.058.575.6610.96興業(yè)證券52.321.042.790.473.77廣發(fā)證券521.752.760.764.26民生證券71.750.253.051.34.37國金證券21.441.442.521.084.39西部證券31.340.452.961.623.17安信證券41.330.73.532.194.19申港證券31.290.561.760.481.51浙商證券41.240.741.970.734.4東吳證券21.191.193.081.895.3申萬宏源31.110.372.050.942.35國開證券210.51.850.852

34、東興證券30.970.323.052.084.88東方證券30.80.31.220.422.39中國銀河20.780.391.060.272.24長江證券20.710.351.170.461.68信達(dá)證券20.540.541.490.961.58東莞證券20.480.240.90.421.3華創(chuàng)證券10.470.470.50.041.54天風(fēng)證券10.230.230.510.280.87- 14 -數(shù)據(jù)來源：wind，招商證券3.1 后市展望：盈利預(yù)測億元201320142015201620172018201920202021EIPO總體規(guī)06691,5761,4962,1861,3782,53246995000創(chuàng)業(yè)板01573082585222873018961350科創(chuàng)板82422102350其它板塊5121,2681,2381,6641,0911,40715931300展望2021年全年，我們看好在改革深化背景下，股權(quán)融資規(guī)模的繼續(xù)增長。（1）預(yù)計IPO全年融資規(guī)模5000億元左右。其中，全年科創(chuàng)板融資規(guī)模與目前節(jié)奏保持一致，IPO融資規(guī)模達(dá)2350億元。改革驅(qū)動下，創(chuàng)業(yè)板IPO規(guī)模達(dá)1350億元左右。其它板塊規(guī)模IPO規(guī)模1300