1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250015 1、 2021 上半年后疫情下恢復(fù)如何？ 6 HYPERLINK l _TOC_250014 、 院線端：一季度利潤(rùn)扭虧 看暑假檔與國(guó)慶檔 7 HYPERLINK l _TOC_250013 、 視頻端：內(nèi)容消費(fèi)核心陣地 時(shí)長(zhǎng)、用戶助推泛視頻市場(chǎng)規(guī)模 1.8 萬億元 12 HYPERLINK l _TOC_250012 、 劇集影視：劫后余生到如何重生 16 HYPERLINK l _TOC_250011 、 閱讀端（數(shù)字閱讀、教育大眾出版） 24 HYPERLINK l _TOC_250010 、 廣告營(yíng)銷：規(guī)模優(yōu)勢(shì)在漸顯 29 HY

2、PERLINK l _TOC_250009 、 游戲端：從流量到產(chǎn)品 新勢(shì)力在蓄勢(shì)待發(fā) 302、 移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)紅利消退后，存量與新經(jīng)濟(jì)正面交戰(zhàn) Metaverse 駛?cè)牒畏? 36 HYPERLINK l _TOC_250008 、 Metaverse 會(huì)是傳媒下一次熱潮？ 37 HYPERLINK l _TOC_250007 、 元宇宙音頻 soul 與綜合音頻喜馬拉雅資本化開啟音頻市場(chǎng)漸壯大 40 HYPERLINK l _TOC_250006 、 內(nèi)容電商（興趣電商的字節(jié)跳動(dòng)、快手小店、b 站、小紅書 小芒均可期） 44 HYPERLINK l _TOC_250005 3、 2021 看國(guó)

3、潮 下半年仍可期 49 HYPERLINK l _TOC_250004 、 國(guó)潮 IP 內(nèi)容帶動(dòng)國(guó)潮手辦崛起 傳統(tǒng)與創(chuàng)新互相借勢(shì)，傳遞中國(guó)傳統(tǒng)文化魅力 50 HYPERLINK l _TOC_250003 、 字節(jié)跳動(dòng)的紅利仍在：廣告營(yíng)銷、內(nèi)容電商等 52 HYPERLINK l _TOC_250002 、 看國(guó)潮：內(nèi)容與媒介的齒輪效應(yīng) 53 HYPERLINK l _TOC_250001 4、 行業(yè)評(píng)級(jí)及投資策略 57 HYPERLINK l _TOC_250000 5、 風(fēng)險(xiǎn)提示 59圖表目錄圖 1：2018-2021 年一季度 138 家文化傳媒標(biāo)的總歸母利潤(rùn)及同比增速 6圖 2：201

4、9-2021 年一季度總歸母利潤(rùn)及增速 6圖 3：2019-2021 年一季度虧損企業(yè)家數(shù)及增減幅 7圖 4：2018-2021 年一季度院線總歸母利潤(rùn)（上） 、2019 與 2021 一季度院線總歸母利潤(rùn)及增減幅 8圖 5：2021 年 1-4 月單月分賬票房及對(duì)比 2019 年同期增減幅 9圖 6：2012-2021 年中國(guó)五一檔票房（不含服務(wù)費(fèi)）及同比增速（上）、五一檔全年占比（下） 9圖 7：2017-2021 年暑假檔票房及預(yù)測(cè)、同比增速 12圖 8：2017-2021 年暑假檔票房占當(dāng)年票房比例及預(yù)測(cè) 12圖 9：2016、2020、2025 年中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶線上內(nèi)容日均消費(fèi)時(shí)

5、間及占比 13圖 10：2020、2025 年中國(guó)泛視頻市場(chǎng)用戶規(guī)模及預(yù)測(cè) 13圖 11：2016-2025 年中國(guó)泛視頻市場(chǎng)規(guī)模及同比增速 14圖 12：2018-2021 年影視劇集板塊 12 家標(biāo)的總歸母利潤(rùn) 16圖 13：山河令對(duì)比陳情令貓眼評(píng)分 17圖 14：山河令OST 演唱會(huì)數(shù)據(jù) 18圖 15：山河令周邊（手辦、服飾等） 19圖 16：2014-2023 中國(guó)網(wǎng)劇市場(chǎng)規(guī)模增速及預(yù)測(cè) 20圖 17：2020 年全國(guó)拍攝制作備案電視劇及制作發(fā)行電視部數(shù) 21圖 18：2013-2020 年中國(guó)人均消費(fèi)支出和人均可支配收入 22圖 19：2019-2023 年中國(guó)手辦市場(chǎng)規(guī)模增速及預(yù)測(cè)

6、 22圖 20：中國(guó)潮流玩具行業(yè)的市場(chǎng)分類（上）、手辦主要類型分布（下） 23圖 21：2021 年中國(guó) Z 世代手辦消費(fèi)群體人口屬性畫像（上）、購(gòu)買平臺(tái)首選（下） 24圖 22：2018Q1-2021Q1 單季度閱讀出版板塊總歸母利潤(rùn)及同比增速（上）、對(duì)比 2019-2021Q1（下） 25圖 23：2019-2020 年中國(guó)綜合閱讀率 26圖 24：2019-2020 年中國(guó)各類出版物閱讀數(shù)量 27圖 25：2019-2021 實(shí)體書店指數(shù)走勢(shì)（上）、2016-2021 年網(wǎng)店渠道同比增長(zhǎng)走勢(shì)（下） 28圖 26：2021Q1 圖書零售細(xì)分類增速（左）、2021Q1 細(xì)分類碼洋比例構(gòu)成（右

7、） 29圖 27：2018Q1-2021Q1 廣告營(yíng)銷總歸母利潤(rùn)及同比增速（上）、藍(lán)色光標(biāo)及分眾傳媒利潤(rùn)合計(jì)占比 30圖 28：2018Q1-2021Q1 單季度游戲板塊總歸母利潤(rùn)及同比增速（上）、2019-2021Q1 利潤(rùn)對(duì)比（下） 31圖 29：世紀(jì)華通、完美世界、吉比特 2021Q1 歸母利潤(rùn)及同比增速 32圖 30：2020-2021Q1 國(guó)產(chǎn)游戲版號(hào)及同比增速 32圖 31：2020、2021、2023 年全球云游戲收入及預(yù)測(cè)（上） 33圖 32：2021 年全球游戲市場(chǎng)規(guī)模及預(yù)測(cè) 35圖 33：2021 年全球游戲分類看（PC、移動(dòng)等） 36圖 34：2018-2020 年中國(guó)移

8、動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)月活用戶規(guī)模及同比增速 37圖 35：Roblox 首次寫入 metaverse 37圖 36：互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展主要階段 39圖 37：Roblox 理解的云宇宙 39圖 38：中國(guó) Metaverse 云宇宙賽道的三大門類 40圖 39：中國(guó)在線音頻行業(yè)分布（上）、中國(guó)在線音頻的商業(yè)模式（下） 41圖 40：2018-2022 年中國(guó)在線音頻用戶規(guī)模及預(yù)測(cè)、同比增速 42圖 41：2019-2020 年 soul 營(yíng)收、凈利潤(rùn) 43圖 42：2015-2024 年中國(guó)移動(dòng)社交市場(chǎng)規(guī)模及預(yù)測(cè)、同比增速 44圖 43：電商分類（三大類 傳統(tǒng)電商、社交電商、內(nèi)容電商） 45圖 44：視頻內(nèi)容電商

9、載體與形式 46圖 45：消費(fèi)者購(gòu)買路徑（興趣電商）（左）、2020 年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)直播及電商直播用戶及占比（右） 47圖 46：2018-2024 年全球線上零售市場(chǎng)規(guī)模（左）、中國(guó)網(wǎng)購(gòu)用戶規(guī)模（億人） 47圖 47：2020-2021 年線上零售規(guī)模 top10 國(guó)家 48圖 48：2017-2021 年中國(guó)直播電商市場(chǎng)規(guī)模（左）、2017-2021 年直播電商滲透率趨勢(shì)（右） 48圖 49：抖音的興趣電商公式 49圖 50：抖音電商授權(quán) MCN 機(jī)構(gòu) 49圖 51：B 站會(huì)員購(gòu)手辦產(chǎn)品 51圖 52：B 站會(huì)員購(gòu)中奧飛娛樂的產(chǎn)品 52圖 53：2018-2022 年中國(guó)廣告市場(chǎng)份額及預(yù)測(cè)（上

10、）、2020Q1-2021Q1 中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)廣告市場(chǎng)規(guī)模（億元）及增速 53圖 54：2020-2021 年一季度中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng) 6 大系用戶規(guī)模及同比增速 56表 1：2019-2021 年五一檔單日票房、觀影人次、平均票價(jià)及增減幅（按 5 日計(jì)算） 10表 2：2019-2021 年五一檔單日票房、觀影人次、平均票價(jià)及增減幅（按 4 日計(jì)算） 10表 3：2021 年五一檔后部分定檔片單 11表 4：2020-2021 年一季度芒果超媒、Netflix 營(yíng)收、歸母利潤(rùn)及同比增速 151、 2021 上半年后疫情下恢復(fù)如何？2021 年一季度業(yè)績(jī)落地，A 股 138 家樣本中實(shí)現(xiàn)歸母利潤(rùn)總和

11、112.56 億元（同比增加 75.7%，較 2019Q1 下滑 3.1%），后疫情下總體實(shí)現(xiàn)較大回暖，但暫未恢復(fù)到疫情前的利潤(rùn)總和。業(yè)績(jī)虧損企業(yè)數(shù)自 2020Q1 的 53 家下降至 2021Q1的 33 家（虧損企業(yè)減少 38%）。伴隨企業(yè)陸續(xù)恢復(fù)生產(chǎn)，外部壓力測(cè)試加速行業(yè)洗牌，加碼主業(yè)企業(yè)有望逐步受益行業(yè)被動(dòng)出清。由于一季度數(shù)據(jù)對(duì)比 2019年同期仍為實(shí)現(xiàn)增幅，二季度及 2021 年后半場(chǎng)仍值得期待。圖 1：2018-2021 年一季度 138 家文化傳媒標(biāo)的總歸母利潤(rùn)及同比增速一季度總歸母利潤(rùn)（億元）同比增速141.6875.7%116.14112.5664.08-44.8%-18.0

12、%160100.0%14080.0%12060.0%10040.0%8020.0%600.0%40-20.0%20-40.0%02018Q12019Q12020Q12021Q1-60.0%資料來源：wind 資訊、圖 2：2019-2021 年一季度總歸母利潤(rùn)及增速一季度總歸母利潤(rùn)（億元）2021Q1較2019Q1增速0.0%116.14112.56-3.1%1170.0%116-0.5%115-1.0%114-1.5%113-2.0%1121111102019Q12021Q1-2.5%-3.0%-3.5%資料來源：wind 資訊、圖 3：2019-2021 年一季度虧損企業(yè)家數(shù)及增減幅虧損企

13、業(yè)家數(shù)（家）增減幅0%5333-38%600%-5%50-10%40-15%30-20%-25%20-30%10-35%02019Q12021Q1-40%資料來源：wind 資訊、 院線端：一季度利潤(rùn)扭虧 看暑假檔與國(guó)慶檔2021 年一季度院線總歸母利潤(rùn)達(dá)到 8.8 億元，頭部萬達(dá)、橫店歸母利潤(rùn)合計(jì)貢獻(xiàn) 79%。2021 年一季度 7 家院線及發(fā)行公司歸母利潤(rùn)總和為 8.85 億元（較 2019Q1 的總歸母利潤(rùn) 10.36 億元下滑 14.6%，但同比 2020Q1 的總歸母利潤(rùn)-14.6 億元，已實(shí)現(xiàn)扭虧，其中萬達(dá)、橫店在 2021Q1 的歸母利潤(rùn)分別為 5.24億元、1.7 億元，較 2

14、019Q1 歸母利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但中國(guó)電影、上海電影、金逸影視雖 2021Q1 歸母利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)盈利，但較 2019Q1 歸母利潤(rùn)為下滑，后疫情下，院線回暖態(tài)勢(shì)顯著，五一檔后，迎接端午檔（小檔期），暑假檔（大檔期）、國(guó)慶檔，伴隨優(yōu)質(zhì)片單定檔，院線也將呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)，頭部及具有品牌效應(yīng)院線有望受益，如萬達(dá)電影、橫店影視、博納影業(yè)等。圖 4：2018-2021 年一季度院線總歸母利潤(rùn)（上） 、2019 與 2021 一季度院線總歸母利潤(rùn)及增減幅一季度院線板塊總歸母利潤(rùn)（億元）13.010.48.82018Q12019Q12021Q1-14.62020Q1151050-5-10-15-20一季度院線板塊總歸

15、母利潤(rùn)（億元）增減幅10.5109.598.50.0%8.8-14.6%10.40.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%-12.0%-14.0%82019Q12021Q1-16.0%資料來源：wind 資訊、 2021 年春節(jié)檔助力 2 月票房增長(zhǎng) 1、3、4 月票房較 2019 年同期下滑 五一檔同比增長(zhǎng) 低基數(shù)疊加檔期效應(yīng)，第三四季度的暑假檔與國(guó)慶檔有望增長(zhǎng)2021 年 2 月在春節(jié)檔加持下，單月實(shí)現(xiàn) 112 億元的票房（不含服務(wù)費(fèi)），較 2019年同期增長(zhǎng) 8.11%，無檔期加持下的 4 月全國(guó)票房（不含服務(wù)費(fèi)）22.5 億元（較 2019 年同期下滑 49.1%），

16、觀影人次 0.68 億次（較 2019 年同期下滑 39%），但較 2021 年 3 月票房增速環(huán)比基本持平，觀影熱度漸回暖；4 月我的姐姐哥斯拉大戰(zhàn)金剛票房分別月度占比 34.4%、25%，頭部國(guó)產(chǎn)與進(jìn)口平分秋色。圖 5：2021 年 1-4 月單月分賬票房及對(duì)比 2019 年同期增減幅中國(guó)單月票房不含服務(wù)費(fèi)（億元）2021年對(duì)比2019年單月票房增減幅-2.44%-40.50%-49.07%22.5222.5730.368.11%112.1312020.00%1008010.00%0.00%-10.00%60-20.00%-30.00%40-40.00%20-50.00%020210120

17、2102202103202104-60.00%資料來源：貓眼 app、5 月進(jìn)入五一檔，中國(guó)五一檔分賬票房自 2012 年 2.34 億元增加至 2019 年的14.38 億元（復(fù)合增速 29.6%），占當(dāng)年全國(guó)分賬票房比例自 2012 年的 1.4%提升至 2.4%，五一檔在全國(guó)檔期中的占比較小。圖 6：2012-2021 年中國(guó)五一檔票房（不含服務(wù)費(fèi)）及同比增速（上）、五一檔全年占比（下）五一檔期票房（億元）同比增速（%）1691.6%141210869.3%6.577.399.3514.3815.153.77%100.0%80.0%60.0%40.0%642.3434.493.756.3

18、53.5%12.5%26.52%20.0%5.16%0.0%2-16.5%0五一檔全年占比(%)五一檔全年占比(%)2.42%2.09%1.65%1.41%1.27%1.45%1.44%1.41%201220132014201520162017201820192021-20.0%-40.0%0.030.0250.020.0150.010.005020122013201420152016201720182019資料來源：貓眼 app、*2020 年由于疫情，無五一檔數(shù)據(jù)參考2021 年五一檔中 10 部影片中缺黑馬，但總體票房符合預(yù)期，五一檔票房（不含服務(wù)費(fèi)）達(dá)到 15.1 億元（較 2019

19、年同期增加 5.16%，主要由于 2021 年五一檔多一天假期）；觀影人次 0.44 億人，較 2019 年同期增加 19%，觀影人次大于總票房增速，也凸顯需求端仍在，票價(jià)對(duì) 2021 五一檔票房拉動(dòng)因素較小(2021年五一檔平均票房為 34 元，較 2019 年同期下滑 16%)，五一檔影片中，你的婚禮與懸崖之上領(lǐng)跑。表 1：2019-2021 年五一檔單日票房、觀影人次、平均票價(jià)及增減幅（按 5 日計(jì)算）2019 五一檔單日票房（不含服務(wù)費(fèi)（億元）2021 五一檔單日票房（不含服務(wù)費(fèi)（億元）D15.664.14D23.943.41D32.953.02D41.822.68D50.771.87

20、合計(jì)15.115.1五一檔票房增減幅0%觀影人次0.370.44五一檔觀影人次增減幅19%平均票價(jià)（元）40.7734.17五一檔票價(jià)增減幅-16.2%資料來源：貓眼 app、表 2：2019-2021 年五一檔單日票房、觀影人次、平均票價(jià)及增減幅（按 4 日計(jì)算）2019 五一檔單日票房（不含服務(wù)費(fèi)（億元）2021 五一檔單日票房（不含服務(wù)費(fèi)（億元）D15.664.14D23.943.41D32.953.02D41.822.68合計(jì)14.413.3五一檔票房增減幅-7.8%觀影人次0.350.387五一檔觀影人次增減幅10%平均票價(jià)（元）40.9734.21五一檔票價(jià)增減幅-16.5%資料來

21、源：貓眼 app、五一檔（對(duì)比 4 天）：2019 年與 2021 年五一檔合計(jì)票房（不含服務(wù)費(fèi)）分別為 14.4 億元、13.3 億元（下滑 7.8%）；觀影人次，2019 與 2021 年五一檔分別為 0.35 億次、0.387 億次（增加 10%）；平均票價(jià)分別為 40.97 元、34.21 元（下滑 16.5%）。五一檔（對(duì)比 5 天）：2019 年與 2021 年五一檔合計(jì)票房（不含服務(wù)費(fèi)）分別為 15.1 億元、15.1 億元（持平；觀影人次，2019 與 2021 年五一檔分別為 0.37 億次、0.44 億次（增加19%）；平均票價(jià)分別為 40.77 元、34.17 元（下滑

22、16.2%）。、 低基數(shù)效應(yīng)有望助力暑假檔、國(guó)慶檔增長(zhǎng)2020 年由于疫情，院線自 7 月 20 日正式復(fù)工。我們選取 7-8 月暑假檔數(shù)據(jù)作為參考區(qū)間，2017-2019 年中國(guó)暑假檔票房（不含服務(wù)費(fèi)）分別為 116.26 億元、128.66 億元、125.76 億元（同比增減幅分別為 11%、-2%）。2020 年由于疫情影響，7 月 21 日票房數(shù)據(jù)正式更新，2020 年 7 月 21 日至 8 月 31 日的暑假檔票房為 32.9 億元（同比下滑 74%，主要由于疫情后復(fù)工，對(duì)比數(shù)據(jù)為 1 個(gè)月），低基數(shù)效應(yīng)下，2021 年暑假檔有望實(shí)現(xiàn)較大同比增長(zhǎng)，同時(shí)，對(duì)比疫情前的 2019年暑假

23、檔，有望實(shí)現(xiàn)略增，國(guó)慶檔目前暫無更多定檔影片，對(duì)其預(yù)測(cè)的票房仍需觀察片單進(jìn)展。表 3：2021 年五一檔后部分定檔片單數(shù)量影片擬定檔1速度與激情2021-05-2121921（騰訊影業(yè)、上影集團(tuán)等）2021-07-013革命者（光線傳媒等）2021-07-014怒火 重案（騰訊影業(yè)、貓眼等）2021-07-305五個(gè)撲水的少年、盛夏未來（華誼兄弟等）2021-08-13/146十年一品溫如言（光線傳媒等）2021-10-017外太空的莫扎特（萬達(dá)影視、阿里巴巴、中影）2021-07 待定8封神三部曲（北京文化、騰訊影業(yè)等）2021-12 待定資料來源：貓眼 app、圖 7：2017-2021

24、年暑假檔票房及預(yù)測(cè)、同比增速14012010080604020月暑假檔票房（億元）不含服務(wù)費(fèi)及預(yù)測(cè)同比增速128.66125.76130116.26295%11%-2%32.93-74%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%020172018201920202021E-100%資料來源：貓眼 app、暑假檔占當(dāng)年票房比例圖 8：2017-2021 年暑假檔票房占當(dāng)年票房比例及預(yù)測(cè)暑假檔占當(dāng)年票房比例0.2522.2%22.7%21.2%21.7%17.7%0.20.150.10.05020172018201920202021E資料來源：貓眼 app、*暑假檔特指 7

25、-8 月、 視頻端：內(nèi)容消費(fèi)核心陣地 時(shí)長(zhǎng)、用戶助推泛視頻市場(chǎng)規(guī)模 1.8 萬億元時(shí)長(zhǎng)維度看，2025 年中國(guó)視頻內(nèi)容消費(fèi)日均時(shí)長(zhǎng)有望 2025 年達(dá)到 3.61 小時(shí)（2020-2025 年復(fù)合增速達(dá)到 7.2%）。優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的供給下，有效的、直接的輸出方式即是視頻化，視頻媒介下用戶可參與互動(dòng)，進(jìn)而滿足用戶的各種需求，視頻化趨勢(shì)有望繼續(xù)推動(dòng)用戶群需求端、應(yīng)用場(chǎng)景供給端的發(fā)展。用戶維度看，中國(guó)泛視頻市場(chǎng)的用戶預(yù)計(jì)將從 2020 年的 9.3 億人增加至 2025 年的 11.8 億人，中國(guó)泛視頻市場(chǎng)的商業(yè)化主要來自廣告、移動(dòng)游戲、直播、會(huì)員、付費(fèi)內(nèi)容及其它渠道進(jìn)行的商業(yè)化。自 2016 年億以來

26、中國(guó)泛視頻市場(chǎng)的各種商業(yè)化模式快速發(fā)展，作為需求端，Z+世代用戶也被看作泛視頻市場(chǎng)的黃金群體。圖 9：2016、2020、2025 年中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶線上內(nèi)容日均消費(fèi)時(shí)間及占比復(fù)合增速 7.2資料來源：b 站招股書、wind 資訊、圖 10：2020、2025 年中國(guó)泛視頻市場(chǎng)用戶規(guī)模及預(yù)測(cè)中國(guó)泛視頻市場(chǎng)用戶規(guī)模（億人）11.89.3復(fù)合增速 4.91412108642020202025資料來源：wind 資訊、2025 年中國(guó)的泛視頻市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá) 1.8 萬億元（CAGA 20.7%）：供給需求共振疊加長(zhǎng)短視頻融合中國(guó)的泛視頻市場(chǎng)規(guī)模有望從 2016 年的 2037 億元增加至 2025

27、 年的 1.8 萬億元，2019 年-2025 年預(yù)計(jì)中國(guó)泛視頻市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速達(dá) 20.7%，中國(guó)泛視頻市場(chǎng)中主要由廣告市場(chǎng)、游戲市場(chǎng)、直播虛擬禮物市場(chǎng)、會(huì)員付費(fèi)市場(chǎng)及其它組成，支撐中國(guó)泛視頻市場(chǎng)增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力來自于 4G、5G 技術(shù)發(fā)展及視頻制作技術(shù)的進(jìn)步，對(duì)視頻內(nèi)容消費(fèi)能力與需求不斷提升。供給端看，視頻端創(chuàng)作者不斷增加，內(nèi)容創(chuàng)作者從圖文逐步延申至視頻端。長(zhǎng)短視頻逐步融合，短視頻激發(fā)創(chuàng)作，用戶從消費(fèi)內(nèi)容成長(zhǎng)為內(nèi)容創(chuàng)作者，也進(jìn)一步激發(fā)平臺(tái)端的內(nèi)容生態(tài)的多樣化。需求端看，伴隨中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的原住民的成長(zhǎng)，付費(fèi)能力不斷提升后對(duì)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的付費(fèi)習(xí)慣早已養(yǎng)成。泛視頻市場(chǎng)中，長(zhǎng)短視頻雙向融合加劇，橫向破圈

28、上下滲透競(jìng)爭(zhēng)升級(jí)。以內(nèi)容為核心的平臺(tái)流量爭(zhēng)奪白熱化，長(zhǎng)短視頻雙向滲透、多維融合提速，“長(zhǎng)短聯(lián)動(dòng)”成行業(yè)常態(tài)。高質(zhì)量綜藝、劇集等專業(yè)內(nèi)容產(chǎn)品，仍是長(zhǎng)視頻行業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。憑借優(yōu)質(zhì)和自制內(nèi)容，長(zhǎng)視頻平臺(tái)加速內(nèi)容和用戶破圈，并持續(xù)推出創(chuàng)新中短視頻業(yè)務(wù)，多領(lǐng)域強(qiáng)化對(duì) UP 的流量扶持和商業(yè)激勵(lì)，著力完善自有 PUGC生態(tài)體系，積極打造復(fù)合型內(nèi)容生態(tài)和多元衍生商業(yè)模式。短視頻平臺(tái)對(duì)內(nèi)容、流量、用戶的多維度競(jìng)爭(zhēng)升級(jí)，持續(xù)加碼對(duì)電影、影視劇、微綜藝、短劇目、音樂庫(kù)等專業(yè)內(nèi)容領(lǐng)域的延展布局，并加速提升流量商業(yè)化運(yùn)營(yíng)效率，升級(jí)完善以 “短視頻+電商”為核心的用戶價(jià)值變現(xiàn)模式。圖 11：2016-2025 年中國(guó)泛

29、視頻市場(chǎng)規(guī)模及同比增速200001800016000140001200010000800060004000200002016-2025年中國(guó)泛視頻市場(chǎng)規(guī)模（億元）中國(guó)泛視頻市場(chǎng)規(guī)模同比增速1802549.1%45.3%157591362532.1%1151930.0%946824.9%7580%582918.3%15.7%39102960203721.714.420162017201820192020e2021e2022e2023e2024e2025e60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%資料來源：B 站招股書、wind 資訊、 中國(guó)芒果超媒對(duì)比美國(guó) Neflix

30、，中國(guó)流媒體商業(yè)化變現(xiàn)占優(yōu)我們對(duì)比 2021 年一季度芒果 TV 與 Netflix（奈飛），2021 年一季度芒果超媒營(yíng)收 40 億元（同比增加 47%），歸母利潤(rùn) 7.7 億元（同比增加 61.5%），2021 年一季度，芒果超媒的新媒體平臺(tái)芒果 TV明星大偵探 6乘風(fēng)破浪的姐姐 2婆婆和媽媽 2陽(yáng)光之下別想打擾我學(xué)習(xí)陪你一起長(zhǎng)大等綜藝和劇集熱播，廣告收入和會(huì)員收入較上年同期大幅提升，推動(dòng)整體業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。 2021 年，芒果超媒的新媒體平臺(tái)芒果 TV 全新重磅新節(jié)目有哥哥的滾燙人生中國(guó)制作人正經(jīng)歌手再見愛人閃耀的偵探家族熱血少年行真正男子漢拳拳相對(duì)等。綜 N 代方面，將有明星大偵探 7密

31、逃 3妻子的浪漫旅行 5女兒們的戀愛 4朋友請(qǐng)聽好 2說唱聽我的 2等。芒果超媒不同于 Netflix，在商業(yè)化變現(xiàn)領(lǐng)域從廣告收入、會(huì)員付費(fèi)，再延申至電商領(lǐng)域。2020 年年底芒果推出小芒電商，小芒電商定位于年輕都市女性的社區(qū)商城，首先是“芒平臺(tái)”，再加“芒品牌”，第三是“社區(qū)+商城”。其中，小芒社區(qū)中的主要內(nèi)容都是面向年輕女性的核心需求，如明星、IP、漢服、潮玩、萌寵、密逃、劇本殺等。在線上優(yōu)質(zhì)內(nèi)容產(chǎn)出后，線下芒果也在發(fā)力，例如芒果正加速推進(jìn)長(zhǎng)沙、上海的“明星大偵探”線下旗艦店落地。未來，計(jì)劃將在包括北京、成都、重慶等城市進(jìn)行拓展布局。表 4：2020-2021 年一季度芒果超媒、Netfl

32、ix 營(yíng)收、歸母利潤(rùn)及同比增速證券代2020 一季度主營(yíng)收入2021 一季度主營(yíng)收入(億營(yíng)收2020 一季度歸母凈利潤(rùn)（億2021 一季度歸母凈利潤(rùn)（億歸母利潤(rùn)碼證券簡(jiǎn)稱(億元）元）YOY+元）元）YOY+NFLX.O奈飛公司408.6470.715%50.2112.2123%300413.SZ芒果超媒27.140.047%4.87.761.5%資料來源：wind 資訊、再看 Netflix，2021 年一季度 Netflix 營(yíng)收與歸母利潤(rùn)分別為 470.7 億元、112.2億元（同比增速分別為 15%、123%）。擁有 2.08 億付費(fèi)會(huì)員，同比增長(zhǎng) 14%，在面對(duì)迪士尼的 Disney+

33、和 Hulu、AT&T 的 HBO Max、Apple TV+、Amazon Prime 和康卡斯特NBC 環(huán)球的Peacock 等，Netflix 也不認(rèn)為由于流媒體的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手增多對(duì)未來用戶增長(zhǎng)帶來增長(zhǎng)壓力，2020 年額度疫情致使 Netflix 部分內(nèi)容延期，伴隨 2021 年內(nèi)容的陸續(xù)上線，也有望帶來訂閱用戶的高增?？粗袊?guó)流媒體行業(yè)的發(fā)展，已經(jīng)從用戶的數(shù)量簡(jiǎn)單獲取，過渡至增加高粘性人群，垂類視頻平臺(tái)發(fā)展增速超行業(yè)平均水平。各平臺(tái)積極推動(dòng)改變傳統(tǒng)“以價(jià)換量”策略，平臺(tái)會(huì)員基準(zhǔn)價(jià)格提升，會(huì)員促銷力度下降。在加速內(nèi)容精品化，增強(qiáng)原創(chuàng)自制的同時(shí)，不斷創(chuàng)新多元化付費(fèi)方式，會(huì)員超前點(diǎn)映、單劇付費(fèi)點(diǎn)

34、播等模式成行業(yè)新常態(tài)，持續(xù)助推各平臺(tái)廣泛搭建多層次、精細(xì)化會(huì)員價(jià)格及服務(wù)運(yùn)營(yíng)體系，以不斷滿足不同客戶群體日益豐富的內(nèi)容需求與觀看習(xí)慣。更為多元合理的會(huì)員體系，進(jìn)一步有助于擴(kuò)展視頻平臺(tái)收入來源，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。對(duì)比中美流媒體的商業(yè)化貨幣化后，凸顯出中國(guó)的視頻流媒體的商業(yè)化空間相對(duì)占優(yōu)，在會(huì)員付費(fèi)之外，仍可發(fā)力廣告營(yíng)銷業(yè)務(wù)、內(nèi)容電商業(yè)務(wù)等，中國(guó)泛視頻市場(chǎng)中，視頻化、內(nèi)容化、人格化、社交化的新型電商新賽道熱度不減。通過重構(gòu)人貨場(chǎng)等要素，新型內(nèi)容電商將單純的“購(gòu)物環(huán)境”升級(jí)為“社交+購(gòu)物環(huán)境”，通過搭配多元場(chǎng)景與數(shù)字技術(shù)，打造沉浸式購(gòu)物體驗(yàn)，提升供需變現(xiàn)效率。各流量平臺(tái)積極擴(kuò)展電商新模式，廣泛攜手

35、頭部 IP、創(chuàng)意內(nèi)容、明星藝人、KOL達(dá)人，聯(lián)動(dòng)創(chuàng)新中短內(nèi)容、IP 衍生以及直播帶貨等新一代電商渠道。具備完整商品研發(fā)、內(nèi)容創(chuàng)意，及“品效銷”一體產(chǎn)業(yè)閉環(huán)打造能力的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，在新一輪內(nèi)容電商賽道競(jìng)爭(zhēng)中具有顯著優(yōu)勢(shì)。、 劇集影視：劫后余生到如何重生2021 年一季度，劇集影視板塊影視板塊（含電影、劇集公司合計(jì) 12 家，剔除 st 公司）總歸母利潤(rùn)達(dá)到 5.79 億元（較 2020 年一季度總歸母利潤(rùn)的-0.53 億元已實(shí)現(xiàn)扭虧，同時(shí)較 2019 年一季度增長(zhǎng) 275%，在影視劇集板塊中，電影的利潤(rùn)具有較大彈性，但商業(yè)生命周期核心集中在院線電影上線的一個(gè)月，劇集由于集數(shù)在 35 集-45 集左

36、右，長(zhǎng)尾效應(yīng)較好），其中華誼兄弟、光線傳媒在 2021Q1實(shí)現(xiàn)歸母利潤(rùn)2.35 億元、1.98 億元，兩家合計(jì)貢獻(xiàn)影視劇集板塊總利潤(rùn)的75%，呈現(xiàn)“二八現(xiàn)象”。圖 12：2018-2021 年影視劇集板塊 12 家標(biāo)的總歸母利潤(rùn)一季度影視劇集板塊總歸母利潤(rùn)（億元）1.52018Q12019Q12020Q12021Q15.826.4302520151050-5資料來源：wind 資訊、 2021 年五一檔前，電影爆款缺席 內(nèi)容公司產(chǎn)品矩陣打磨成自身內(nèi)容資產(chǎn)的商業(yè)價(jià)值遠(yuǎn)大于賭爆款的價(jià)值在爆款與打磨作品矩陣兩維度看，我們主要對(duì)比北京文化與光線傳媒，兩家均有出廠爆款電影、劇集的基因，但從市場(chǎng)認(rèn)知度看，

37、兩家存在較大差異。北京文化從 2017 年聯(lián)合出品戰(zhàn)狼 2（年度分賬票房 53 億元，占當(dāng)年票房比例 10.1%），再到 2018 年出品的我不是藥神（年度分賬票房 28.9 億元，占當(dāng)年票房比例5%），再到 2019 年的出品的流浪地球（年度分賬票房 43.6 億元，占當(dāng)年票房比例 7.3%），連續(xù)三年，頭部影片的出品與聯(lián)合出品均出自北京文化，其背后的邏輯是其投資能力優(yōu)異還是其運(yùn)氣好？同時(shí)，光線傳媒在 2019 年出品的哪吒之魔童降世以分賬 46.2 億元問鼎冠軍。兩家公司均以優(yōu)質(zhì)作品立于內(nèi)容市場(chǎng)，是否可持續(xù)也成為市場(chǎng)擔(dān)心的核心點(diǎn)。經(jīng)過 2020 年疫情，影視劇集板塊進(jìn)行了一波被動(dòng)洗牌，具備

38、自身內(nèi)容較為完善產(chǎn)業(yè)鏈的光線傳媒脫穎而出。2020 年推出姜子牙（年度分賬票房 14.7 億元，占當(dāng)年票房比例 7.9%）。反觀之，2021 年春節(jié)檔冠軍影片你好 李煥英（分賬票房已達(dá)到 49.5 億元），作為出品方的北京文化（2021 年 5 月 6 日變?yōu)?ST北文，因蘇亞金誠(chéng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）對(duì)公司 2020 年度內(nèi)部控制有效性出具了否定意見的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告，根據(jù)深圳證券交易所股票上市規(guī)則第 13.3 條第（四）項(xiàng)的規(guī)定，北京文化自 2021 年 5 月 6 日起被實(shí)施其他風(fēng)險(xiǎn)警示），北京文化將該片進(jìn)行了保底發(fā)行（保底票房收入為 15 億元），在每一個(gè)優(yōu)秀電影的背后，看似作為

39、出品方，并沒有成為第一受益人，也源自出品方的自身商業(yè)模式，因?yàn)楸本┪幕呄驅(qū)⑵溆耙曌髌反蛟鞛樯唐?，再進(jìn)行流轉(zhuǎn)提高經(jīng)濟(jì)效應(yīng)（如出售封神三部曲部分股份提前鎖定收益，出售三部影片各25%份額，轉(zhuǎn)讓價(jià)格均為 2 億元，累計(jì)合同金額 6 億元），與之不同的是光線傳媒將自身出品的影視作品打造為自身的數(shù)字資產(chǎn)，即使短期未貢獻(xiàn)公司較大利潤(rùn)，但每一部作品的產(chǎn)出背后，是其團(tuán)隊(duì)的磨練、累積，螺旋向上后帶來再出精品的可能性。兩家企業(yè)對(duì)待內(nèi)容作品的不同初心，也帶來了資本市場(chǎng)的不同階段的不同估值。對(duì)比兩家，也進(jìn)一步說明，從長(zhǎng)期商業(yè)價(jià)值端看，內(nèi)容公司整體產(chǎn)品矩陣打磨成內(nèi)容資產(chǎn)的商業(yè)價(jià)值遠(yuǎn)大于賭爆款的價(jià)值。、 為什么山河令火

40、了帶動(dòng)長(zhǎng)尾價(jià)值釋放 但慈文受益有限？2021 年一季度，劇集市場(chǎng)的火熱來自山河令，其影視劇改編自 Priest 小說天涯客，由慈文傳媒、優(yōu)酷出品，成志超、李宏宇指導(dǎo)的武俠劇，講述天窗首領(lǐng)周子舒（張哲瀚主演）為求自有，寧可釘上“七竅三秋釘”，也要離開一手創(chuàng)建的天窗，在命不久矣之際遇見看似浪蕩不羈行走江湖，卻背負(fù)鬼谷谷主溫客行（龔俊主演），兩人從相識(shí)到相知，彼此救贖的故事，在 2021 年 2 月 4 日登陸優(yōu)酷，上線后，該片的貓眼評(píng)分達(dá)到 9.1 分，高于 2020 年的陳情令的 8.0 分。圖 13：山河令對(duì)比陳情令貓眼評(píng)分資料來源：貓眼 app、劇集作品走紅形成 IP 效應(yīng)+OST 線上線下

41、演唱會(huì)+周邊手辦的長(zhǎng)尾商業(yè)價(jià)值延續(xù)劇集作品的 IP 商業(yè)生命周期在播出結(jié)束后，2021 年五一期間山河令舉辦演唱會(huì)，生來知己山河令主題演唱會(huì)是由優(yōu)酷、蝦米影視音樂出品，大麥主辦，疫情以來國(guó)內(nèi)首場(chǎng)較大規(guī)模的線下 OST（original sound tape 原聲帶）演唱會(huì)。大麥數(shù)據(jù)顯示，演唱會(huì)共計(jì) 60 萬人次參與搶票，14 秒售罄，兩場(chǎng)演出在線累計(jì)播放量近 4000 萬，累計(jì)點(diǎn)贊數(shù)破億。蘇州依靠山河令主題演唱會(huì)，消費(fèi)力趕超北京、廣州、重慶等城市，位列全國(guó)線下演出消費(fèi)的第二名。山河令演唱會(huì)不同于傳統(tǒng)的演唱會(huì)，是一場(chǎng)全陣容、趣互動(dòng)、強(qiáng)體驗(yàn)的 IP 晚會(huì)，在尊重劇集 IP 基礎(chǔ)上，重新塑造從劇里內(nèi)

42、容延伸出的現(xiàn)場(chǎng)互動(dòng)體驗(yàn)，包含了演唱會(huì)的專業(yè)表演，又兼顧了粉絲見面會(huì)的追星體驗(yàn)。從演唱會(huì)的票房到線上點(diǎn)播數(shù)據(jù)看，山河令的吸金續(xù)航力成功延展。圖 14：山河令OST 演唱會(huì)數(shù)據(jù)資料來源：大麥網(wǎng)、*數(shù)據(jù)取自：2021 年 5 月 1 日-5 日強(qiáng) IP 帶動(dòng)的衍生品 具成長(zhǎng)空間優(yōu)酷在山河令I(lǐng)P 價(jià)值的開發(fā)中與阿里魚通過授權(quán)合作和自主開發(fā)的方式打造劇集周邊。漢服、圖冊(cè)、禮盒、收藏卡、原聲音樂碟等，基本集齊了當(dāng)下主要的衍生品形式，非眾籌衍生品上，優(yōu)酷在官網(wǎng)和官方模玩天貓旗艦店推出了官方潮玩手辦、Q 版系列手辦等。優(yōu)酷模玩店鋪數(shù)據(jù)顯示，售價(jià) 89 元534 元的 Q版手辦目前為預(yù)售，9 月 15 日發(fā)貨；

43、劇中角色周子舒和溫客行在戲中的兩套長(zhǎng)袍也進(jìn)行了拍賣，起拍價(jià) 1 元，溫客行的紅色海報(bào)款長(zhǎng)袍的拍賣價(jià)達(dá) 22.4 萬元（后拍賣款已捐贈(zèng)）。伴隨中國(guó)消費(fèi)升級(jí)，以及 Z 世代黃金用戶群體的需求養(yǎng)出了如泡泡瑪特等公司，視頻平臺(tái)借助內(nèi)容 IP 的熱度積極開發(fā)周邊衍生，延續(xù) IP 的生命周期之外，也利于長(zhǎng)尾的商業(yè)化。圖 15：山河令周邊（手辦、服飾等）資料來源：優(yōu)酷（優(yōu)酷購(gòu)）、 行業(yè)端，網(wǎng)劇市場(chǎng)規(guī)模、衍生品市場(chǎng)規(guī)模中國(guó)網(wǎng)劇預(yù)計(jì) 2023 年將達(dá)到 505 億元中國(guó)網(wǎng)劇市場(chǎng)從 2014 年的 43 億元增加至 2020 年的近 300 億元，預(yù)計(jì) 2023 年將達(dá)到 505 億元；伴隨視頻端的付費(fèi)商業(yè)模式逐

44、漸成熟后，網(wǎng)劇的會(huì)員提前看、超前付費(fèi)點(diǎn)播均帶來除廣告之外的收益，也進(jìn)一步傳導(dǎo)至內(nèi)容制作方以 C 端為導(dǎo)向，提升內(nèi)容質(zhì)量，吸引會(huì)員付費(fèi)或超前付費(fèi)點(diǎn)播，中國(guó)網(wǎng)劇市場(chǎng)有望從 2020年的近 300 億元增加至 2023 年的 505 億元（復(fù)合增速 19%）。由于中國(guó)居民收入水平不斷提高及對(duì)多元化娛樂產(chǎn)品及服務(wù)的需求持續(xù)增長(zhǎng)，中國(guó)內(nèi)容制作行業(yè)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)。圖 16：2014-2023 中國(guó)網(wǎng)劇市場(chǎng)規(guī)模增速及預(yù)測(cè)2014-2023年中國(guó)網(wǎng)劇市場(chǎng)規(guī)模（億元）同比增速60050040030020010070%60%62%52%26%12%118240436910519125%29920%36019%429

45、18%50560%50%40%30%20%10%00%20142015201620172018201920202021e2022e2023e資料來源：wind 資訊、劇集內(nèi)容制作方提前鎖定確定性收益 視頻平臺(tái)受益于內(nèi)容長(zhǎng)尾紅利劇集板塊的內(nèi)容供給帶來線上視頻端與線下院線的繁榮，媒介端商業(yè)化后加碼內(nèi)容，也進(jìn)一步推高內(nèi)容行業(yè)的繁榮，但中小影視劇內(nèi)容公司的競(jìng)爭(zhēng)力在逐步減弱，一部分由于項(xiàng)目制，依靠單個(gè)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較大，一部分由于無規(guī)模優(yōu)勢(shì)下對(duì)上游的議價(jià)能力在減弱，下游的漲價(jià)邏輯也在減弱，進(jìn)而中間層的中小影視劇公司的盈利能力與競(jìng)爭(zhēng)力均受影響。視頻平臺(tái)一手增加內(nèi)容支出，一手參與影視劇的制作，未上市的部分優(yōu)質(zhì)影視

46、劇公司與視頻端形成良好合作關(guān)系帶來穩(wěn)定利潤(rùn)，影視劇上市企業(yè)中，頭部的具有較好規(guī)模優(yōu)勢(shì)以及品牌影響力的企業(yè)相對(duì)占優(yōu)。同時(shí)，我們看到影視劇集公司貢獻(xiàn)影視作品后，其后端的爆款具有不可預(yù)測(cè)性，進(jìn)而與視頻平臺(tái)進(jìn)行定制或者分成模式訂立合同，鎖定確定性的固定收益；但從概率角度看，若劇集備受檢驗(yàn)后受到市場(chǎng)市場(chǎng)，其長(zhǎng)尾紅利核心受益將回流到視頻平臺(tái)（如山河令），這也解釋了，在山河令備受觀眾喜愛后，其長(zhǎng)尾的紅利并未傳遞到慈文傳媒（但在已有的相對(duì)成功作品基礎(chǔ)上也利于其后續(xù)新定制劇的獲?。?。圖 17：2020 年全國(guó)拍攝制作備案電視劇及制作發(fā)行電視部數(shù)2020670202800700600500400300200100

47、0全國(guó)拍攝制作備案電視劇部數(shù)（部）制作發(fā)行電視部數(shù)（部）資料來源：國(guó)家廣播電視總局、劇集內(nèi)容與視頻平臺(tái)共生 后者加碼自制與精品利于內(nèi)容行業(yè)整體升級(jí)據(jù)國(guó)家廣播電視總局公布的數(shù)據(jù)顯示，2020 年全國(guó)拍攝制作備案電視劇共 670部 2.35 萬集，比 2019 年的 905 部 3.44 萬集分別下降 26%、31.7%。受疫情影響，2020 年全國(guó)制作發(fā)行電視 202 部、7476 集，制作發(fā)行部數(shù)同比下降 20.47%，制作影視劇類電視節(jié)目時(shí)間 9.54 萬小時(shí),同比下降 20.70%。中腰部影視公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)加劇，監(jiān)管政策對(duì)影視內(nèi)容注水等問題規(guī)范持續(xù)加強(qiáng)，影視劇集數(shù)不斷精簡(jiǎn)，行業(yè)供給側(cè)

48、多維度出清貫穿全年，“減量提質(zhì)”成主要趨勢(shì)，精品化成主流共識(shí)。一線影視公司憑借優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容生產(chǎn)、穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)狀況，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)持續(xù)凸顯。視頻平臺(tái)具有較好的“容錯(cuò)”空間，一部大劇的“撲街”也可通過另一部的“成功”作品的長(zhǎng)尾價(jià)值填補(bǔ)，視頻平臺(tái)集內(nèi)容創(chuàng)意、制作分發(fā)、播放運(yùn)營(yíng)、會(huì)員衍生、廣告營(yíng)銷等多個(gè)關(guān)鍵業(yè)務(wù)板塊于一體，進(jìn)一步深度參與影視劇集制作上下游產(chǎn)業(yè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，平臺(tái)原創(chuàng)自制劇與精品劇比例不斷提升。、 衍生品手辦市場(chǎng)興起（國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展、用戶需求、市場(chǎng)供給）不含潮玩在山河令網(wǎng)劇火熱后，帶動(dòng)其手辦及周邊衍生，中國(guó)手辦市場(chǎng)的發(fā)展離不開國(guó)民經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。2013-2020 年中國(guó)國(guó)內(nèi)居民人均可支配收入與居民人均消

49、費(fèi)支出呈較快增長(zhǎng)，促進(jìn)居民消費(fèi)升級(jí)，中國(guó)的消費(fèi)者處于追求更精致的生活方式帶來的情感滿足，如潮玩、手辦等周邊，為情感買單的消費(fèi)方式也成為新消費(fèi)形勢(shì)下備受歡迎的一種類型，進(jìn)而帶來較大消費(fèi)潛力。圖 18：2013-2020 年中國(guó)人均消費(fèi)支出和人均可支配收入資料來源：iimedia、中國(guó)手辦市場(chǎng)規(guī)模 2023 年將突破百億億元達(dá) 91.2 億元中國(guó)手辦消費(fèi)市場(chǎng)屬于穩(wěn)步增長(zhǎng)的小眾市場(chǎng)，2020 年市場(chǎng)規(guī)模為 36.6 億元，隨著國(guó)潮手辦的興起和潮玩市場(chǎng)整體的帶動(dòng)，未來幾年中國(guó)手辦市場(chǎng)依然保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì) 2023 年中國(guó)手辦市場(chǎng)規(guī)模將突破百億億元達(dá) 91.2 億元。圖 19：2019-2023

50、 年中國(guó)手辦市場(chǎng)規(guī)模增速及預(yù)測(cè)10090807060504030201002019-2023年中國(guó)手辦市場(chǎng)規(guī)模（億元）同比增速36%28%28.636.652.170.829%91.242%201920202021e2022e2023e45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：iresearch、未來，手辦商品進(jìn)一步分化，手辦的種類、檔次更加豐富，滿足不同消費(fèi)群體的需求；國(guó)潮手辦崛起，多品類 IP 手辦成為手辦消費(fèi)的大熱門；女性向手辦市場(chǎng)悄然興起，原創(chuàng)類手辦逐漸獲得市場(chǎng)認(rèn)可。嗶哩嗶哩會(huì)員購(gòu)作為 Z 世代（Z 世代，即 GenerationZ，出生于 1995 年到 20

51、09 年的年輕群體）各項(xiàng)滿意度評(píng)分都較高的手辦購(gòu)買平臺(tái)，成為Z 世代尤其是 00 后購(gòu)買手辦的首選平臺(tái)。圖 20：中國(guó)潮流玩具行業(yè)的市場(chǎng)分類（上）、手辦主要類型分布（下）資料來源：iimedia、iresearch、手辦市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)正流行，下沉市場(chǎng)是未來重要增量中國(guó) Z 世代手辦消費(fèi)群體集中分布在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，尤以廣東、北京和上海三個(gè)省市居多，精神消費(fèi)和物質(zhì)消費(fèi)相結(jié)合的手辦商品目前主要在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)流行。而在未來，隨著視頻服務(wù)不斷向下沉市場(chǎng)普及，手辦文化也會(huì)向下沉市場(chǎng)普，可以預(yù)見會(huì)下沉市場(chǎng)中國(guó)手辦市場(chǎng)的重要增量。作為觸網(wǎng)原住民，Z 世代的手辦消費(fèi)行為更加依賴專業(yè)的 IP 消費(fèi)體驗(yàn)服務(wù)平臺(tái)

52、。細(xì)分來看，Z 世代在線購(gòu)買手辦首選嗶哩嗶哩會(huì)員購(gòu)的比例較高，進(jìn)一步凸顯嗶哩嗶哩會(huì)員購(gòu)在手辦銷售中有更高的增長(zhǎng)潛力，這也是內(nèi)容和電商銷售融合平臺(tái)的獨(dú)特價(jià)值的體現(xiàn)。圖 21：2021 年中國(guó) Z 世代手辦消費(fèi)群體人口屬性畫像（上）、購(gòu)買平臺(tái)首選（下）資料來源：iresearch、 閱讀端（數(shù)字閱讀、教育大眾出版）2021 年一季度，圖書閱讀板塊由教育類出版與大眾類圖書組成，后伴隨移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展代理數(shù)字閱讀，2021Q1 總歸母利潤(rùn)為 25.6 億元（同比增加 60%，較 2019 年同期下滑 6%)。2020 年一季度由于受疫情影響，學(xué)校開學(xué)延期致 2020年一季度教育類圖書公司業(yè)績(jī)呈現(xiàn)下滑態(tài)度

53、，低基數(shù)下 2021 年一季度實(shí)現(xiàn)較快回暖與增長(zhǎng)。圖 22：2018Q1-2021Q1 單季度閱讀出版板塊總歸母利潤(rùn)及同比增速（上）、對(duì)比 2019-2021Q1（下）單季度圖書板塊總歸母利潤(rùn)（億元）同比增速27.325.621.329%16.0-42%60%3025201510502018Q12019Q12020Q12021Q180%60%40%20%0%-20%-40%-60%單季度圖書板塊總歸母利潤(rùn)（億元）增減幅0%-6%25.627.327.50%27-1%26.52625.525-2%-3%-4%-5%-6%24.52019Q12021Q1-7%資料來源：wind 資訊、2018 年

54、以前，教育類圖書版本借助外延邏輯下，其估值被拉升，例如基于自身 教輔教材穩(wěn)定現(xiàn)金流下外延游戲、教育等細(xì)分具彈性賽道帶來估值提升，伴隨外 延邏輯逐步收緊疊加外延企業(yè)經(jīng)歷整合運(yùn)營(yíng)后不及預(yù)期，外部政策與內(nèi)部業(yè)務(wù)融 合進(jìn)展為實(shí)現(xiàn)乘數(shù)效應(yīng)后致圖書閱讀出版板塊的估值下修。相比之下，大眾類圖 書估值相對(duì)高于教育類圖書板塊的核心原因也在于大眾類圖書手握較優(yōu) IP ，其的商業(yè)價(jià)值具再變現(xiàn)潛力，如中信出版、新經(jīng)典、掌閱科技等，后續(xù)伴隨 現(xiàn)在音頻賽道的逐步壯大，大眾圖書的內(nèi)容的商業(yè)價(jià)值有望再放大。、 2020 年我國(guó)成年國(guó)民圖書閱讀率為 59.5%（較 2019 年增長(zhǎng)0.2 個(gè)百分點(diǎn)）2020 年我國(guó)成年國(guó)民各媒

55、介綜合閱讀率持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，圖書閱讀率和數(shù)字化閱讀方式接觸率呈上升態(tài)勢(shì)。2020 年我國(guó)成年國(guó)民圖書閱讀率為 59.5%，較 2019年的 59.3%增長(zhǎng)了 0.2 個(gè)百分點(diǎn)；報(bào)紙閱讀率為 25.5%，較 2019 年的 27.6%下降了 2.1 個(gè)百分點(diǎn)；期刊閱讀率為 18.7%，較 2019 年的 19.3%下降了 0.6 個(gè)百分點(diǎn)；數(shù)字化閱讀方式（網(wǎng)絡(luò)在線閱讀、手機(jī)閱讀、電子閱讀器閱讀、Pad 閱讀等）的接觸率為 79.4%，較 2019 年的 79.3%增長(zhǎng)了 0.1 個(gè)百分點(diǎn)。圖 23：2019-2020 年中國(guó)綜合閱讀率資料來源：開卷、2020 年我國(guó)成年國(guó)民人均紙質(zhì)圖書和電子書閱讀

56、量均較上年有所提升，深度閱讀人群的規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，2020 年我國(guó)成年國(guó)民人均紙質(zhì)圖書閱讀量為 4.70 本，高于 2019 年的 4.65 本。人均電子書閱讀量為 3.29 本，高于 2019 年的 2.84 本。圖 24：2019-2020 年中國(guó)各類出版物閱讀數(shù)量資料來源：開卷、 2021 年一季度圖書零售同比增加 18.59% 回暖態(tài)勢(shì)趨好2021 年第一季度整體圖書零售市場(chǎng)同比呈現(xiàn)出正增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)率為 18.59%。從不同渠道來看，網(wǎng)店渠道同比上升了10.69%，實(shí)體店渠道呈現(xiàn)大幅度正增長(zhǎng)，同比上升 55.44%，但相較 2019 年仍然處于低位。2021 年第一季度實(shí)體書店渠道同比

57、增長(zhǎng)率為 55.44%，出現(xiàn)大幅正增長(zhǎng)，主要是因?yàn)槿ツ晖谑芤咔橛绊懗霈F(xiàn)低谷，今年正?；厣５c 2019 年同期相比，今年一季度實(shí)體書店渠道的表現(xiàn)與 2019 年水平仍有差距，呈現(xiàn)出 29.73%的負(fù)增長(zhǎng)，后疫情時(shí)代讀者的消費(fèi)習(xí)慣被加速改變，實(shí)體書店的復(fù)蘇還需要較長(zhǎng)時(shí)間。網(wǎng)店渠道整體繼續(xù)呈現(xiàn)正增長(zhǎng)，增速較去年有所回升。疫情加速了讀者購(gòu)物向線上轉(zhuǎn)移，直播帶貨更是在去年全年蓬勃發(fā)展，去年春節(jié)后受疫情影響，物流無法第一時(shí)間恢復(fù)，導(dǎo)致依賴第三方物流的網(wǎng)店平臺(tái)出現(xiàn)銷售下降，也是今年一季度網(wǎng)店渠道同比增速加快的原因之一。圖 25：2019-2021 實(shí)體書店指數(shù)走勢(shì)（上）、2016-2021 年網(wǎng)店渠道

58、同比增長(zhǎng)走勢(shì)（下）資料來源：開卷、*2021 年特指 1-3 月一季度網(wǎng)店圖書數(shù)據(jù)2021 年建黨百年短期驅(qū)動(dòng)主題出版從 2021 年第一季度各類圖書的碼洋構(gòu)成來看，主題出版依然是市場(chǎng)的重要帶動(dòng)力，社科類下屬的馬列、學(xué)術(shù)文化、法律、經(jīng)管類所占的碼洋比重均較去年同期有所上升，其中學(xué)術(shù)文化類增加較多，主要源于主題出版相關(guān)圖書的帶動(dòng)。2021年是中國(guó)共產(chǎn)黨成立 100 周年，“四史”相關(guān)的學(xué)術(shù)文化類主題出版物眾多，預(yù)計(jì)在全年都將對(duì)市場(chǎng)起到重要帶動(dòng)作用。圖 26：2021Q1 圖書零售細(xì)分類增速（左）、2021Q1 細(xì)分類碼洋比例構(gòu)成（右）資料來源：開卷、 廣告營(yíng)銷：規(guī)模優(yōu)勢(shì)在漸顯2021 年一季度，

59、廣告營(yíng)銷板塊總歸母利潤(rùn) 20.97 億元（同比增加 496%，較 2019年同期增加 75%，剔除利歐股份及 st 標(biāo)的），其中分眾傳媒、藍(lán)色光標(biāo)歸母利潤(rùn)合計(jì)取得 17.3 億元，占廣告營(yíng)銷總板塊比例達(dá)到 83%。后疫情下，頭部廣告企業(yè)分眾傳媒、藍(lán)色光標(biāo)率先實(shí)現(xiàn)回暖及增長(zhǎng)，也凸顯廣告營(yíng)銷板塊頭部企業(yè)在線下的規(guī)模、線上的技術(shù)優(yōu)勢(shì)以及資金等優(yōu)勢(shì)下，其競(jìng)爭(zhēng)力不斷得到提升，行業(yè)呈現(xiàn)“二八現(xiàn)象：長(zhǎng)尾廣告營(yíng)銷企業(yè)的盈利能力逐步減弱。互聯(lián)網(wǎng)新貴如快手科技、抖音、b 站等加碼營(yíng)銷，也帶來新增量，但具有廣告主優(yōu)勢(shì)或者規(guī)模優(yōu)勢(shì)的廣告營(yíng)銷企業(yè)有望率先受益。圖 27：2018Q1-2021Q1 廣告營(yíng)銷總歸母利潤(rùn)及同

60、比增速（上）、藍(lán)色光標(biāo)及分眾傳媒利潤(rùn)合計(jì)占比單季度廣告營(yíng)銷板塊總歸母利潤(rùn)（億元）同比增速351%19.615.912.03.5-71%-39%25201510502018Q12019Q12020Q12021Q1400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%分眾傳媒與藍(lán)色光標(biāo)合計(jì)歸母利潤(rùn)占廣告營(yíng)銷板塊比例分眾傳媒與藍(lán)色光標(biāo)合計(jì)歸母利潤(rùn)占廣告營(yíng)銷板塊比例83%69%69%47%0.90.80.70.60.50.40.30.20.102018Q12019Q12020Q12021Q1資料來源：wind 資訊、*廣告營(yíng)銷總利潤(rùn)中剔除利歐股份*分眾傳媒、藍(lán)色光標(biāo)合計(jì)利