1、期權(quán)基礎(chǔ)知識介紹及案例2015/10/30期權(quán)的基本概念引入現(xiàn)貨期權(quán)金融期權(quán) 17世紀(jì)，荷蘭郁金香的狂熱炒作產(chǎn)生了期權(quán)交易。 上世紀(jì)70年代，美國首先推出金融期權(quán)。在17世紀(jì)的荷蘭，郁金香更是貴族社會身份的象征。批發(fā)商為了減少風(fēng)險，確保利潤，許多批發(fā)商從郁金香的種植者那里購買期權(quán)，即在一個特定的時期內(nèi)，按照一個預(yù)定的價格，有權(quán)從種植者那里購買郁金香，購買了郁金香期權(quán)的批發(fā)商，可以根據(jù)到期郁金香市場價格，做出是否進(jìn)貨的選擇?；靖拍钇跈?quán)又稱為選擇權(quán)(option)，指在未來一定時期可以買賣的權(quán)利，是買方向賣方支付一定數(shù)量的金額（指權(quán)利金）后擁有的在未來一段時間內(nèi)（指美式期權(quán)）或未來某一特定日期（

2、指歐式期權(quán)）以事先規(guī)定好的價格（指履約價格）向賣方購買或出售一定數(shù)量的特定標(biāo)的物的權(quán)力，但不負(fù)有必須買進(jìn)或賣出的義務(wù)。期權(quán)認(rèn)購期權(quán)買方（付出權(quán)利金）有權(quán)以行權(quán)價買入賣方（收取權(quán)利金）被行權(quán)時有義務(wù)以行權(quán)價賣出標(biāo)的認(rèn)沽期權(quán)買方（付出權(quán)利金）有權(quán)以行權(quán)價賣出標(biāo)的賣方（收取權(quán)利金）被行權(quán)時有義務(wù)以行權(quán)價買入標(biāo)的基本介紹權(quán)利方支付了一筆權(quán)利金，獲得了未來以約定的價格買一只股票的權(quán)利，所以稱為股票認(rèn)購期權(quán)的買方（也叫權(quán)利方）義務(wù)方而對手方，由于收到一筆權(quán)利金，賣出了一個未來買股票權(quán)利，所以稱為股票認(rèn)購期權(quán)的賣方（也叫義務(wù)方）約定在未來某一個時間，有權(quán)利以一個約定的價格來買進(jìn)一只股票的合約，是一份期權(quán)合約

3、，叫做認(rèn)購期權(quán)。英文稱：Call。認(rèn)購期權(quán)(看漲期權(quán))認(rèn)沽期權(quán)(看跌期權(quán))約定在未來某一個時間，有權(quán)利以一個約定的價格來賣出一只股票的合約，是一份期權(quán)合約，叫做認(rèn)沽期權(quán)。英文稱：Put權(quán)利方支付了一筆權(quán)利金，獲得了未來以約定的價格賣一只股票的權(quán)利，所以是股票認(rèn)沽期權(quán)的買方（也叫權(quán)利方）義務(wù)方而對手方，由于收到一筆權(quán)利金，賣出了一個未來賣股票權(quán)利，所以是股票認(rèn)沽期權(quán)的賣方（也叫義務(wù)方）權(quán)利方買入認(rèn)購期權(quán)（權(quán)利方）當(dāng)投資者預(yù)計(jì)標(biāo)的證券價格將要上漲，但是又不希望承擔(dān)下跌帶來的損失時，可以買入認(rèn)購期權(quán)。行權(quán)價X盈虧平衡點(diǎn)X+C虧損虧損減少盈利行權(quán)價X盈虧平衡點(diǎn)X-P盈利虧損增加最大虧損買入認(rèn)沽期權(quán)（權(quán)

4、利方）當(dāng)投資者預(yù)計(jì)標(biāo)的證券價格將要下跌，但是又不希望承擔(dān)股價上漲帶來的損失時，可以買入認(rèn)沽期權(quán)。義務(wù)方賣出認(rèn)購期權(quán)（義務(wù)方）當(dāng)投資者預(yù)計(jì)標(biāo)的證券價格將要下跌，當(dāng)標(biāo)的證券價格低于期權(quán)合約的行權(quán)價時，認(rèn)購期權(quán)的權(quán)利方就會放棄行權(quán)，于是投資者就可以通過賣出認(rèn)購期權(quán)而賺取權(quán)利金。行權(quán)價X盈虧平衡點(diǎn)X+C盈利盈利減少虧損賣出認(rèn)沽期權(quán)（義務(wù)方）當(dāng)投資者預(yù)計(jì)標(biāo)的證券價格將要上漲，當(dāng)標(biāo)的證券價格高于于期權(quán)合約的行權(quán)價時，認(rèn)沽期權(quán)權(quán)利方就會放棄行權(quán)，于是投資者就可以通過賣出認(rèn)沽期權(quán)而賺取權(quán)利金。盈虧平衡點(diǎn)X-P行權(quán)價X虧損盈利增加最大盈利期權(quán)分類及其功能期權(quán)的分類按照行權(quán)時間不同劃分,我們可以講期權(quán)簡單的分成歐

5、式期權(quán)和美式期權(quán)。美式期權(quán)：買方可以在期權(quán)的有效期內(nèi)任何時間行使權(quán)力。歐式期權(quán)：買方只能在合約到期日行使權(quán)力。上市日/成交日到期日歐式期權(quán)的買方只能在到期日行權(quán)美式期權(quán)允許買方在上市日至到期日之間行權(quán)T日交易日T日起至最后交易日內(nèi)可行權(quán)期權(quán)于投資者的功能期權(quán)能給我們帶來什么好處呢？股票期權(quán)的功能杠桿功能有限損失性風(fēng)險轉(zhuǎn)移期權(quán)的杠桿功能杠桿性是期權(quán)吸引投資者的一個重要原因，投資者只需要付出少量的期權(quán)費(fèi)，就能分享標(biāo)的資產(chǎn)價格變動帶來的收益。例如，支付了1元權(quán)利金買入了X公司的股票認(rèn)購期權(quán)，那3個月之后有權(quán)按10元/股買入X股份。到期日，股票在不同價格下兩種投資的收益率到期日股票價格（元）91011

6、1215買入1份股票收益率-10%010%20%50%買入1份期權(quán)收益率-100%-100%0100%400%期權(quán)的有限損失性有限損失性雖然期權(quán)的多頭方需要付權(quán)利金，但最大損失也就是權(quán)利金，獲利空間卻很大。標(biāo)的資產(chǎn)價格上漲越大，認(rèn)購期權(quán)多頭方獲利越大。標(biāo)的資產(chǎn)價格下跌越大，認(rèn)沽期權(quán)多頭方獲利越大。期權(quán)的風(fēng)險轉(zhuǎn)移期權(quán)可以成為套期保值工具，幫助投資者規(guī)避現(xiàn)有資產(chǎn)的投資風(fēng)險。對于買入的Y公司的股票認(rèn)沽期權(quán)來說，相當(dāng)于給持有的Y公司的股票買了份保險 3個月后：如果Y公司股價低于20元，李大爺會執(zhí)行這個權(quán)利，以20元賣出1股Y公司股票；如果Y公司股價高于20元，李大爺則不執(zhí)行賣的權(quán)利。也就是說，無論3個

7、月后Y公司的股價如何，都會鎖定最低20元的收益就相當(dāng)于給持有的Y公司的股票買了份保險。期權(quán)風(fēng)險及基本策略期權(quán)于投資者的風(fēng)險期權(quán)真是個好東西，既賦予了我權(quán)利，又幫我鎖定了損失，那它就沒有任何風(fēng)險嗎？市場風(fēng)險交割風(fēng)險12市場風(fēng)險市場風(fēng)險：標(biāo)的股票的價格上下波動會造成期權(quán)的價格大幅波動若期權(quán)到期時虛值，買方損失全部權(quán)利金例如，支付了1元權(quán)利金買入了Z公司的股票認(rèn)購期權(quán)，行權(quán)價20元/股。對于買方來說，最大的風(fēng)險就是由于股票價格上下波動造成的買入期權(quán)獲得收益的不確定性。到期日，股票在不同價格下兩種投資的收益率到期日股票價格（元）1819202122買入1份股票收益率-20%-10%05%10%買入1份

8、期權(quán)收益率-100%-100%-100%0100%交割風(fēng)險無法在規(guī)定的時限內(nèi)備齊足額的現(xiàn)金/現(xiàn)券，導(dǎo)致行權(quán)失敗或交割違約。如果3個月后，由于資金短缺無法備足全部資金買入100股X公司的股票，那么無法行使權(quán)利，將會面臨著交割風(fēng)險。如果3個月后，X公司股票認(rèn)購期權(quán)的賣方無法備足100股X公司的股票，買方將會面臨著交割違約的風(fēng)險。各種期權(quán)組合空頭對敲組合投資者摸不透后市股票走勢是漲是跌，但確信股價不會有很強(qiáng)的波幅，這時他可以買入空頭對敲組合期權(quán)。當(dāng)股價波動幅度不大時就能獲利。買賣期權(quán)行權(quán)價比例價格賣出認(rèn)購1210.7賣出認(rèn)沽1210.6案例介紹東航套期保值案例分析國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會中國東方

9、航空集團(tuán)公司東航國際控股(香港)有限公司中國東方航空股份有限公司100%40.03%32.97%公司與實(shí)際控制人之間的產(chǎn)權(quán)及控制關(guān)系100%（市場風(fēng)險）東航套期保值案例分析事件背景航空業(yè)的利潤很大程度上受航油價格的影響，因而對航油進(jìn)行套期保值被認(rèn)為是鎖定運(yùn)營成本的主要手段，被世界各國航空公司廣泛采用。東航早在2001年就開始利用利率互換、貨幣互換、遠(yuǎn)期外匯交易等金融衍生工具規(guī)避匯率和利率風(fēng)險，并在2003年起就利用燃油期權(quán)進(jìn)行套期保值，直到2008年其燃油保值業(yè)務(wù)頭寸一直都有盈利。2003年至2008年7月，原油價格一路飆升，紐約原油期貨價格最高觸及147.5美元/桶。東航的航油成本占公司運(yùn)營

10、成本的比例為43%，嚴(yán)重影響公司的經(jīng)營效益。（市場風(fēng)險）東航套期保值案例分析事件歷程2008年7月起，受多方面不利消息影響，國際原油現(xiàn)貨價格一路暴跌，從最高的147美元/桶跌到45美元/桶；2008年11月27日，一紙關(guān)于航油套期保值業(yè)務(wù)的提示性公告指出，截至2008年10月31日，東航套期保值虧損共計(jì)18.3億元，實(shí)際虧損將隨航油價格變動；2008年12月31日，航油價格下跌到40美元/桶，根據(jù)東航套期保值合約及當(dāng)日紐約WTI原油收盤價計(jì)算，東航虧損62億元；2009年1月，國資委表示將通過非公開發(fā)行給予東航30億元注資，兩個星期后金額增加到70億元，東航避免破產(chǎn)。2008年6月，東航與數(shù)家

11、國際知名投行簽訂55份遠(yuǎn)期航油合約進(jìn)行航油套期保值，合約包括買入看漲期權(quán)、賣出看跌期權(quán)、賣出看漲期權(quán)；（市場風(fēng)險）東航套期保值案例分析（市場風(fēng)險）東航套期保值案例分析合約分析東航與數(shù)家國際知名投行簽訂55份遠(yuǎn)期航油合約進(jìn)行航油套期保值，合約包括買入看漲期權(quán)、賣出看跌期權(quán)、賣出看漲期權(quán)。買入看漲期權(quán)合約簽訂于2008年6月30日，東航以較高約定價格（62.35美元/桶150美元/桶）向?qū)κ址劫I入航油1135萬桶，東航具有購買選擇權(quán)，對手必須接受。此等合約將于2008年至2011年間到期。目的：套期保值。賣出看跌期權(quán)東航承諾以不低于62.35美元/桶的價格購買合約對手1135萬桶航油，合約截止日時

12、，無論航油價格多少，合約對手有權(quán)選擇是否賣出，東航必須接受。目的：對沖買入看漲期權(quán)高昂的權(quán)利金。賣出看漲期權(quán)東航以更高的約定價格（72.35美元/桶200美元/桶）向?qū)κ仲u出航油300萬桶，合約截止日時，不管航油價格多少，對手具有購買選擇權(quán)，東航必須接受。目的：可能是為手上持有的其他航油期貨、現(xiàn)貨做套保。（市場風(fēng)險）東航套期保值案例分析期權(quán)合約買入看漲期權(quán)以約定價（最高150美元）在未來規(guī)定時間在對手買入航油1135萬桶賣出看跌期權(quán)賣出看漲期權(quán)以不低于每桶62.35美元在未來規(guī)定時間在對手買入航油1135萬桶以每桶72.35至200美元的價格出售航油約300萬桶被動合約主動合約套期保值被動合約

13、對沖主動合約期權(quán)金巨虧元兇空頭對敲盈利區(qū)間：62.35,200，東航不是在套保，而是在賭油價不會跌破62.35美元/桶或不會超過200 美元/桶。P0, 62.35(62.35, 150(150, 200(200,+)買入看漲期權(quán)-權(quán)利金-權(quán)利金+(P -150)-權(quán)利金+(P -150)-權(quán)利金賣出看跌期權(quán)-(62.35 -P)+權(quán)利金+權(quán)利金+權(quán)利金+權(quán)利金賣出看漲期權(quán)+權(quán)利金+權(quán)利金+權(quán)利金-(P -200)+權(quán)利金（市場風(fēng)險）東航套期保值案例分析2008年2007年2006年?duì)I業(yè)收入41,842,361.0043,541,228.0038,132,963.00利潤總額-13,985,1

14、08.00724,834,00-3,332,214.00歸屬上市公司股東的凈利潤-13,927,656.00603,955.00-3,061,644.00經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額1,382,712.004,935,485.003,222,550.002008年末2007年末2006年末總資產(chǎn)73,184,006,.0066,504,481.0059,819,787.00所有者權(quán)益-11,599,346.002,517,750.001,974,892.00數(shù)據(jù)來源：東航2008年年報2008年歸屬于母公司所有者的凈虧損為139.28億元，其中原油期權(quán)合約產(chǎn)生的公允價值變動損失為64.01億元，

15、占虧損比例46%；資產(chǎn)減值20.22億元，占虧損比例14.5%。2008年2007年 流動資產(chǎn)10,401,0699,690,252 非流動資產(chǎn)62,782,93756,814,229 資產(chǎn)總計(jì)73,184,00666,504,481 流動負(fù)債54,076,70935,855,447 非流動負(fù)債30,172,44827,426,142 負(fù)債合計(jì)84,249,15763,281,589 負(fù)債率115.1%95.2%公司2008年負(fù)債率高達(dá)115.1%，已經(jīng)資不抵債，若非獲得國家注資70億元為套保虧損買單，并獲得各大銀行和金融機(jī)構(gòu)累計(jì)360億元的授信額度，東航已經(jīng)破產(chǎn)?。ㄊ袌鲲L(fēng)險）保時捷收購大眾股

16、權(quán)案例（交割風(fēng)險）投資者預(yù)期未來股價下跌，手中沒有股票而賣出看跌期權(quán)（賣空），但在行權(quán)日市場上沒有足夠流通股進(jìn)行交割時，市場會產(chǎn)生什么狀況？大眾汽車1937年3月28日，費(fèi)迪南保時捷在奔馳公司的支持下創(chuàng)建了大眾開發(fā)公司，同年9月改為大眾汽車股份有限公司。大眾汽車公司是德國最大也是最年輕的汽車公司，總部在沃爾斯堡。保時捷1930年，費(fèi)迪南保時捷教授于德國斯圖加特建立保時捷汽車公司。費(fèi)迪南保時捷是一位享譽(yù)世界車壇的著名設(shè)計(jì)師，曾設(shè)計(jì)過風(fēng)靡全球的甲殼蟲轎車的先行車。保時捷收購大眾股權(quán)案例（交割風(fēng)險）1993年Wiedeking接手保時捷。截至2005年，保時捷公司的收入攀升到了每年103億美元，相比

17、1993年的17億美元上漲超過5倍。大約就在這個時候，Wiedeking就已經(jīng)開始琢磨如何進(jìn)行下一步的拼殺。根據(jù)他的經(jīng)營理念，公司需要積極致力于創(chuàng)造新的東西，否則將會丟失它的桂冠。其中一個動作就是收購大眾。2005年，大眾公司具有低股價和作為保時捷重要合作伙伴的雙重特權(quán)。大眾公司每年的銷售額為1230億美元，年利潤為22億美元，市值也只有170億美元左右，所以，大眾汽車在當(dāng)時的金融界并不被看好。而保時捷對大眾的依賴也越來越大，截至2005年，占公司銷售額1/3的卡宴的底盤主要采用大眾SUV的底盤。在此背景之下，2005年9月25日，保時捷通過42億美元收購了大眾汽車20%的股權(quán)。然而，Wied

18、eking表示并不會試圖收購該公司。歐洲保時捷汽車控股股份公司主席兼首席執(zhí)行總裁Dr.WendelinWiedeking保時捷要收購大眾早就不是秘密，歐洲各大對沖基金為此而做空大眾，那也是公開進(jìn)行、毫不遮掩的，因?yàn)閹缀鯖]人認(rèn)為收購大眾這事兒能夠干成。舉凡收購之事，一旦收購失敗，被收購的公司股價必定爆跌，只要事先做空便可大發(fā)利市。司馬昭之心路人皆知保時捷收購大眾股權(quán)案例（交割風(fēng)險）那么，究竟為什么金融機(jī)構(gòu)如此有志一同，非要認(rèn)定保時捷收購大眾不成功呢？因?yàn)椋蟊娺€有一個特殊之處：由于戰(zhàn)爭時期大眾曾被政府征用，因而產(chǎn)生了官方股份。戰(zhàn)后，為了防止本國汽車業(yè)被外國公司并購，德國政府于1960年專門為大眾

19、公司量身定制了一部大眾法(Volkswagen Law)。公司法規(guī)定大眾法規(guī)定只要對一家公司持股達(dá)到75%，就算取得了該公司的控制權(quán)持有大眾公司股份在20%以下時，按實(shí)際持股比例計(jì)算投票權(quán)，當(dāng)持股比例超過20%時，無論超過多少，其投票權(quán)最高也只限于20%換句話說，要想取得該公司的控制權(quán)，就必須持股80%以上。而當(dāng)時德國的下薩克森州（Lower Saxony）政府擁有大眾20.1%的官股，因此在沒有他們的允許，以及公平投票表決之下，任何公司都無法完全控制大眾。因?yàn)楹翢o官方會釋出股份的跡象，大眾法便成為保時捷收購大眾的最大障礙。那20.1%的官股現(xiàn)在由大眾公司所在地下薩克森州政府持有，實(shí)際上是歸該

20、州全體納稅人所有。從法律上講，州政府只是代持股份，它無權(quán)決定能否釋出，這種事必須提交州議會表決。保時捷收購大眾股權(quán)案例（交割風(fēng)險）與此同時：就在保時捷不斷購買大眾股份期間，金融市場主要有兩種反應(yīng)：首先，大眾股價繼續(xù)上漲趨勢，盡管當(dāng)時公司業(yè)績不佳。這是基于一種信念：保時捷繼續(xù)買入股票將推動對股票的需求。另外一種就是，大部分投資者認(rèn)為大眾股票將很快面臨暴跌。其股價的虛高僅僅因?yàn)閷Ρr捷持續(xù)購買大眾股份的期望，而不是因?yàn)榇蟊姽颈旧淼挠芰Αｈb于大眾法當(dāng)時仍然有效，很多對沖基金紛紛做空?？闪钊似婀值氖?，保時捷卻在市場上照樣買入大眾股票，好像對那個官股障礙視而不見。這自然引來了更多的對沖基金參與“空

21、眾”，不光歐洲，就連美國都有基金跑來共襄盛舉。2006年8月保時捷將大眾的股份適度的增加到了25%。2006年11月保時捷在大眾的股份已經(jīng)增持到了29.9 % 。2007年3月保時捷宣布將大眾股份增加到31%，而相比兩年前，大眾的股價也變得越來越昂貴。保時捷收購大眾股權(quán)案例（交割風(fēng)險）其實(shí)，保時捷對于大眾法設(shè)置的這個障礙并未視而不見，而是采取了更為徹底的辦法，那就是直接向歐洲法庭起訴，指控大眾法違反了歐盟反壟斷法。如果大眾法真的違反了歐盟反壟斷法，就會被判無效。經(jīng)過了兩年多的漫長訴訟，歐洲法庭于2007年正式判決大眾法無效，大眾法將不復(fù)存在，大眾公司也將適用德國的公司法。這樣的話，只要持股比例

22、達(dá)到75%，就能控股大眾公司，官股便不再是障礙。大眾法VS反壟斷法很顯然，保時捷對法律的理解和對規(guī)則的運(yùn)用，比市場的一般認(rèn)知要高出一籌。照理說，這應(yīng)該引起空方的警惕了，可接下來市場空頭們的行為卻令人感到奇怪，他們不僅沒有就此收手，反而繼續(xù)加碼做空大眾。保時捷收購大眾股權(quán)案例（交割風(fēng)險）空頭們之所以會這么做，則是因?yàn)榈聡牧硪徊糠勺C交法。該法規(guī)定，通過買入股票對一家上市公司持股超過30%之后，如再增持便屬要約收購，必須公告。對于空方來說，保時捷此時距離控股大眾所要求的75%還路途遙遠(yuǎn)，空方尚有足夠的時間，完全可以靜觀其變、相機(jī)離場。原來空方之所以有恃無恐，是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為有雙保險，就算保時捷贏了

23、反壟斷官司，也只是第一步，要達(dá)到最終目標(biāo)還得靠買股票。果不其然，當(dāng)保時捷持有大眾的倉位增加到42.6%之后，這個數(shù)字就再也不往上漲了。市場上便紛紛傳言保時捷的收購行動碰到了障礙，于是，放空大眾的融券余額便開始大幅飆升，達(dá)到最高峰時，放空大眾的空單總量竟然是流通盤的13%。但是證交法的要約收購法條針對的是現(xiàn)股買賣，衍生品交易不受其約束。法蘭克福市場在期權(quán)交易上有一項(xiàng)極特殊的規(guī)定，即如果買入買權(quán)的一方是按全額價款支付權(quán)利金，也就是說不使用融資杠桿，便可自行決定何時公布期權(quán)倉位，而不管其已經(jīng)持有了該公司多少股份。保時捷此時正是利用了這項(xiàng)規(guī)則，將空方軋到了萬劫不復(fù)的境地。保時捷收購大眾股權(quán)案例（交割風(fēng)險）殊不知，保時捷早已悄悄鎖定了31.5%的大眾流通股買權(quán)，加上已持有42.6%的現(xiàn)股，保時捷持有大眾的總倉位已達(dá)到了總股本的74.1%，再算上那不能流通的20.1%的官股，理論