1、圖表目錄： HYPERLINK l _bookmark0 圖：乘用車指數(shù)與零部件指數(shù)（2121） 5 HYPERLINK l _bookmark1 圖2：乘用車和零部件指數(shù)與汽車庫存系數(shù)走勢5 HYPERLINK l _bookmark2 圖：上汽、華域股價走勢（1-21） 6 HYPERLINK l _bookmark3 圖4：上汽、華域股價和汽車庫存系數(shù)的走勢關(guān)系6 HYPERLINK l _bookmark4 圖：23-274零部件公司漲幅情況 6 HYPERLINK l _bookmark5 圖：23-274零部件公司漲幅情況 6 HYPERLINK l _bookmark6 圖：28

2、-294零部件公司漲跌情況 7 HYPERLINK l _bookmark7 圖：28-294漲幅靠前的零部件公司 7 HYPERLINK l _bookmark8 圖：21-214零部件公司漲跌情況 7 HYPERLINK l _bookmark9 圖1：214214漲幅靠前的零部件公司 7 HYPERLINK l _bookmark10 圖11：2006Q3至2007Q4零部件行業(yè)毛利率8 HYPERLINK l _bookmark11 圖12：2008Q3至2009Q4零部件行業(yè)毛利率8 HYPERLINK l _bookmark12 圖13：2015Q4至2016Q4零部件行業(yè)毛利率8

3、 HYPERLINK l _bookmark14 圖14：特斯拉汽車交付量9 HYPERLINK l _bookmark15 圖15：特斯拉Model 3產(chǎn)能9 HYPERLINK l _bookmark16 圖16：三花智控新能源車熱管理客戶10 HYPERLINK l _bookmark17 圖17：銀輪新能源車熱管理系統(tǒng)客戶成長路徑10 HYPERLINK l _bookmark19 圖18：公司壓力傳感器示意圖12 HYPERLINK l _bookmark20 圖19：公司雨光量傳感器示意圖12 HYPERLINK l _bookmark21 圖20：公司360環(huán)視系統(tǒng)示意圖12 H

4、YPERLINK l _bookmark22 圖21：華域汽車收入及增速13 HYPERLINK l _bookmark23 圖22： 星宇股份收入及增速13 HYPERLINK l _bookmark24 圖23：華域汽車毛利率13 HYPERLINK l _bookmark25 圖24： 星宇股份毛利率13 HYPERLINK l _bookmark26 圖25：2016年至2018年鋼材綜合價格指數(shù)14 HYPERLINK l _bookmark27 圖26：2016年至2018年中國化工產(chǎn)品價格指數(shù)14 HYPERLINK l _bookmark28 圖2：零部件公司毛利率在21721

5、83下滑 14 HYPERLINK l _bookmark29 圖28：零部件行業(yè)毛利率下滑幅度分季度情況14 HYPERLINK l _bookmark31 圖29：華懋科技成本構(gòu)成15 HYPERLINK l _bookmark32 圖30：拓普集團(tuán)成本構(gòu)成15 HYPERLINK l _bookmark33 圖31：新泉股份成本構(gòu)成15 HYPERLINK l _bookmark34 圖32：精鍛科技成本構(gòu)成15 HYPERLINK l _bookmark35 圖33：汽車零部件板塊和上證綜指比較16 HYPERLINK l _bookmark36 圖34：汽車零部件PE估值16 HYP

6、ERLINK l _bookmark37 圖35：汽車零部件PB估值16 HYPERLINK l _bookmark13 表 1：特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈零部件公司9 HYPERLINK l _bookmark18 表 2：德賽西威在研項(xiàng)目 HYPERLINK l _bookmark30 表 3：原材料價格下降對毛利率改善幅度影響的敏感性分析15 HYPERLINK l _bookmark38 表 4：汽車零部件公司估值比較17去庫存中零部件略滯后于整車上漲從乘用車行業(yè)指數(shù)和零部件行業(yè)指數(shù)在 2015 至 2017 年的走勢來看，在汽車庫存下降的過程中， 乘用車指數(shù)上漲較零部件指數(shù)略早，但零部件指數(shù)彈性更

7、大。2015 年 8 月底，在市場整體大幅下跌結(jié)束之后，乘用車指數(shù)在 8 月底即開始快速反彈，在 11 月42.6%912月末達(dá)到高點(diǎn)，在時間上落后于乘用車指數(shù)；此輪反彈最大幅度為 57.7%幅度。2016 年，從 2 月份到 12 月份的汽車庫存下降過程中，乘用車指數(shù)與零部件指數(shù)整體上漲212幅為 29.0%，高于前者。2017 年，在從 2 月份到 12 月份的汽車庫存下降過程中：乘用車指數(shù) 25 7200 7300 4 6 月初14.2%5 月中旬達(dá)到低點(diǎn)后上漲，7、8 調(diào)整后快速上行，10 5 16.6%6 月初的低點(diǎn)開始上漲，7 月份做調(diào)整之后緩慢上行，在 11 6 15.7%，彈性

8、與乘用車指數(shù)接近。圖：乘用車指數(shù)與零部件指（2121）圖：乘用車和零部件指數(shù)與汽車庫存系數(shù)走勢10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0002.352.151.951.751.551.351.150.950.75乘用車(申萬)汽車零部件(申萬)汽車庫存系數(shù)（右軸）正常庫存系數(shù)（右軸）數(shù)據(jù)來源：WIND、數(shù)據(jù)來源：WIND、中國汽車流通協(xié)會、在行業(yè)去庫存過程中，我們比較了整車和零部件龍頭公司上汽、華域股價表現(xiàn)。從上汽集團(tuán)和華域汽車在 2015 至 2017 年的股價走勢來看，在汽車庫存下降的過程中，乘用車公司股價提升較零部件公司早。2015 年 9 月，上汽集團(tuán)股價快速

9、回升，在 11 月初即較最低點(diǎn)回升近 50%，而華域汽車則在 11 月末才回升 40%。2016 年，從 2 12 月份的汽車庫存下降過程中，上汽集團(tuán)股價提升節(jié)奏較快，股價在 2 月份到 12 月份期間上漲 34.6%，而華域汽車同期上漲 21.7%。2017 年，在從 2 12 23 月份調(diào)整，45 7.4%453.1%6.4%， 而在 6 月份則快速提升，漲幅達(dá)到 21.3%，較上汽集團(tuán)晚一個月左右。2017 年 10 月，上汽集團(tuán)301012進(jìn)入高位時間較上汽集團(tuán)較晚。 ：上汽、華域股價走勢（1-21）圖 4：上汽、華域股價和汽車庫存系數(shù)的走勢關(guān)系353025201510上汽集團(tuán)華域汽車

10、汽車庫存系數(shù)（右軸）正常庫存系數(shù)（右軸）數(shù)據(jù)來源：WIND、數(shù)據(jù)來源：WIND、中國汽車流通協(xié)會、復(fù)盤歷次去庫存中，零部件公司表現(xiàn)存在差異化2006 2007 2006 年三季度初至 2007 漲幅分別達(dá)到 346.3%、308.2%和 225.6%，均高于同時期申萬汽車零部件指數(shù) 195.1%的漲幅。而以東安動力、寧波華翔等公司為代表的中小零部件公司的漲幅則低于汽車零部件指數(shù)的漲幅。圖：23-274零部件公司漲幅情況圖：23-274零部件公司漲幅情況400%350%300%250%200%150%100%0%600%500%400%300%200%100%0%-100%福耀玻璃華域汽車一汽富

11、維500%400%300%200%100%0%-100%數(shù)據(jù)來源：WIND、數(shù)據(jù)來源：WIND、2008 2009 年四季度期間，隨著庫存的下降，零部件行業(yè)公司盈利改善，驅(qū)動股價2008 年三季度初至2009 年四季度末漲幅分別達(dá)到335.8%、159.2%156.2%111.2%圖：28-29Q4零部件公司漲跌情況圖：28Q-29Q4漲幅靠前的零部件公司400%350%300%250%200%150%100%0%400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%一汽富維濰柴動力福耀玻璃申萬汽車零部件指數(shù)數(shù)據(jù)來源：WIND、數(shù)據(jù)來源：WIND、2015 201

12、6 年四季度期間，從漲幅情況來看，以華懋科技、拓普集團(tuán)、星宇股份和2015 2016 98.9%81.3%27.1%司因此受益，而以華域汽車和濰柴動力為代表的傳統(tǒng)汽車零部件公司在此輪上漲中相對落后。圖：21-21Q4零部件公司漲跌情況圖1：21421Q4漲幅靠前的零部件公司100%80%60%100%80%60%40%20%0%120%100%80%60%40%20%0%-20%華懋科技拓普集團(tuán)星宇股份精鍛科技申萬汽車零部件指數(shù)數(shù)據(jù)來源：WIND、數(shù)據(jù)來源：WIND、去庫存后零部件行業(yè)盈利改善當(dāng)庫存逐步下降到正常水平后，零部件行業(yè)盈利呈現(xiàn)明顯的改善趨勢。在 2006 年三季度至 2007 年四

13、季度期間，當(dāng)庫存在 2007 年一季度下降到正常水平后，零部件行2006 16.6%2007 20%左右的水平。在 2008 年三季度至 2009 年四季度期間，當(dāng)庫存在 2009 年一季度下降到正常水平后，零部件行業(yè)毛利率從208年四季度的4.1提升到209年一季度的9.70.8至3.1%的較高水平。在 2015 年四季度至 2016 年四季度期間，當(dāng)庫存在 2016 年二季度下降到正常水平后，零部件行業(yè)的毛利率改善明顯，毛利率整體從 2016 年一季度 18.6%的低點(diǎn)持續(xù)提升到 2016 年四季度的20.9%，提升 2.2 個百分點(diǎn)。圖 11：2006Q3 至 2007Q4 零部件行業(yè)毛

14、利率23%22%21%20%19%18%17%16%15%2006Q32006Q42007Q12007Q22007Q32007Q4零部件行業(yè)毛利率數(shù)據(jù)來源：WIND，圖12：2008Q3至2009Q4零部件行業(yè)毛利率圖13：2015Q4至2016Q4零部件行業(yè)毛利率2008Q32008Q42009Q12009Q22009Q32009Q4零部件行業(yè)毛利率數(shù)據(jù)來源：WIND、數(shù)據(jù)來源：WIND、配置優(yōu)質(zhì)成長零部件公司2018年汽車交付24.5514.6Model39.9ModelS/Model2017年增長 137.9%，增速較 2017 年提升 102.6 個百分點(diǎn)。特斯拉汽車交付量近年來快速提

15、升，從 2013年至 2018 年年均增長 61.3%。Model 320182000輛/20187000輛/3000輛20192020年第二季度期間達(dá)到 10000 輛/周，年產(chǎn)量超過 50 萬輛。201820191月開始建設(shè)。上海工廠主要用于優(yōu)化和Model3的生產(chǎn)，包括沖壓、車身接合和噴漆以及總裝。2019年底，上海工廠將會開始為特Model3這些公司為特斯拉主要供應(yīng)的產(chǎn)品如下所示。表 1：特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈零部件公司特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤嫫嚬咀C券代碼證券簡稱主要供應(yīng)產(chǎn)品603305.SH旭升股份變速箱箱體；電動機(jī)、變速箱懸掛；電池組外殼、箱體、冷卻系統(tǒng)組件； 電子元件保護(hù)外殼；液壓油泵6016

16、89.SH拓普集團(tuán)輕量化鋁合金底盤結(jié)構(gòu)件、大型車身結(jié)構(gòu)件603730.SH岱美股份遮陽板002050.SZ三花智控新能源車熱管理元器件及部件600699.SH均勝電子汽車安全系統(tǒng)KSS(駕駛員安全氣囊、方向盤和電池充電系統(tǒng))、人機(jī)交互產(chǎn)品HMI(駕駛員控制系統(tǒng)、空調(diào)控制系統(tǒng)和方向盤控制器)、電池管理系統(tǒng)傳感器及零部件600114.SH東睦股份粉末冶金零件（逆變器、主控電池及充電樁軟磁材料）603197.SH保隆科技TPMS產(chǎn)品數(shù)據(jù)來源：公司公告、圖 14：特斯拉汽車交付量圖 15：特斯拉 Model 3 產(chǎn)能300000250000120%200000100%300000250000120%2

17、00000100%15000010000040%5000020%00%2013201420152016201720181200010000800060004000200002018Q12018Q22018Q32018Q42020Q2數(shù)據(jù)來源：特斯拉公司年報，數(shù)據(jù)來源：特斯拉公告，車空調(diào)，主要產(chǎn)品電子膨脹閥具備一定競爭力。多的合資車企推出新能源車，公司未來有望切入到新的車企和電池企業(yè)配套體系。圖 16：三花智控新能源車熱管理客戶圖 17：銀輪新能源車熱管理系統(tǒng)客戶成長路徑數(shù)據(jù)來源：公司公告，數(shù)據(jù)來源：公司公告，電動智能領(lǐng)域占有一定市場份額，形成新的盈利增長點(diǎn)。ADAS產(chǎn)品公司 IPO 募投資金主

18、要投資于汽車 ADAS 產(chǎn)品，擬投入汽車電子智能工廠項(xiàng)目、汽車電子移動互聯(lián)技術(shù)集成產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目、汽車電子移動互聯(lián)技術(shù)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動資金。公司在研項(xiàng)目中，包括 Android 操作系統(tǒng)、智能倒車攝像（RVC）、自動泊車環(huán)視系統(tǒng)（APS01 Pre-study)等 ADAS 產(chǎn)品，這些產(chǎn)品未來將成為公司新的盈利增長點(diǎn)。表 2：德賽西威在研項(xiàng)目項(xiàng)目名稱項(xiàng)目主要內(nèi)容是否在研標(biāo)清全景環(huán)視系統(tǒng)平臺（AB01）國內(nèi)領(lǐng)先的標(biāo)清全景泊車系統(tǒng)，并拓展LDW、BSD、MOD、可視化雷達(dá)等ADAS功能的高性價比解決方案已經(jīng)發(fā)布Android操作系統(tǒng)研究Andorid操作系統(tǒng)，為后繼的雙操作系統(tǒng)做技術(shù)儲備

19、在研階段智能倒車攝像（RVC）研究倒車后視攝像頭，進(jìn)軍ADAS領(lǐng)域進(jìn)行傳感器技術(shù)積累在研階段雙操作系統(tǒng)(Hypervisor)Linux+Android雙操作系統(tǒng)在研階段AR0143小尺寸HD Camera小尺寸的720P高清攝像頭在研階段Eastone ADAS研究智能駕駛中，攝像頭、毫米波雷達(dá)等各種感知傳感器的融合算法和車身控制策略在研階段自動泊車環(huán)視系統(tǒng)（APS01 Pre-study)360全景融合超聲波雷達(dá)的自動泊車在研階段在研階段多功能高清環(huán)視平臺（AB02A）集成式全景環(huán)視系統(tǒng)，不僅帶自動泊車功 物體偵測、行人識別等駕駛輔助功能高清倒車攝像頭（RG02GN）研究百萬像素高清倒車攝

20、像頭在研階段紅外夜視系統(tǒng)Demo研究國際新一代夜視系統(tǒng)解決方案，進(jìn)行技術(shù)積累，擬提高夜晚工況下駕駛輔助系統(tǒng)的可靠性在研階段資料來源：公司公告、 10 微型電子機(jī)械系統(tǒng)在高檔汽車中，大約采用 25 至 40 只 MEMS 傳感器，BMW740i 汽車上甚至有 70 MEMS。舒適性和便利性的傳感器。公司主要生產(chǎn)兩類傳感器產(chǎn)品：壓力類傳感器和光學(xué)類傳感器。2017 年公司汽車傳感器實(shí)現(xiàn)銷售收入 2,491.54 萬元，同比增長 155%。據(jù)公司公告，公司傳感器上海松江工廠將于 2020 年底達(dá)產(chǎn)，屆時傳感器項(xiàng)目產(chǎn)能將是目前的 5 倍，達(dá)到 1000 萬套/年。2017 年 10 月公司以 1700

21、 萬元獲得常州英孚增資完成后的 20 %的股權(quán)，常州英孚專業(yè)研發(fā)、產(chǎn)品，通過投資常州英孚，公司再一次加碼汽車傳感器業(yè)務(wù)。項(xiàng)目定點(diǎn)。圖 18：公司壓力傳感器示意圖圖 19：公司雨光量傳感器示意圖數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，360 環(huán)視系統(tǒng)指全景環(huán)視系統(tǒng)在汽車周圍架設(shè)能覆蓋車輛周邊所有視場范圍的 4 到 8 個廣角攝像頭，對同一時刻采集到的多路視頻影像處理成一幅車輛周邊 360 的屏幕上顯示，讓駕駛員清楚查看車輛周邊是否存在障礙物并了解障礙物的相對方位與距離。2017 2018年，公司批量制造車載攝像頭，預(yù)計 360 環(huán)視業(yè)務(wù)將受益于汽車智能化發(fā)展，為公司未來發(fā)展提供新的增長點(diǎn)。圖 2

22、0：公司 360 環(huán)視系統(tǒng)示意圖數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，優(yōu)質(zhì)零部件業(yè)績增長確定性強(qiáng)，且在行業(yè)景氣向下時盈利能力也相對穩(wěn)定。2011-2018Q3 2015-2018 2018 14%21%左右，相對穩(wěn)定。圖 21：華域汽車收入及增速圖 22： 星宇股份收入及增速1,60040%1,40035%1,20030%1,00025%80020%600圖 21：華域汽車收入及增速圖 22： 星宇股份收入及增速1,60040%1,40035%1,20030%1,00025%80020%60015%40010%2005%00%2011201220132014201520162017 2018Q34540%403

23、5%3530%3025%2520%2015%151010%55%00%20112012201320142015201620172018Q3數(shù)據(jù)來源：WIND、數(shù)據(jù)來源：WIND、圖23：華域汽車毛利率圖24： 星宇股份毛利率17%16%15%14%17%16%15%14%13%12%11%10%25%23%21%19%17%15%華域汽車單季度毛利率星宇股份單季度毛利率數(shù)據(jù)來源：WIND、數(shù)據(jù)來源：WIND、2017 年至 2018 年，以鋼材和化工產(chǎn)品為代表的零部件行業(yè)上游原材料價格上漲明顯。從漲幅來看，鋼材綜合價格指數(shù) 2017 年全年平均上漲約 43.3%，2018 年平均上漲約 7.7

24、%；化工產(chǎn)品價格指數(shù) 2017 年平均上漲約 21.6%，2018 年平均上漲約 7.8%。中國化工產(chǎn)品價格指數(shù)(CCPI)圖 25：2016 年至 2018 年鋼材綜合價格指數(shù)圖 26：2016 年至 2018 年中國化工產(chǎn)品價格指數(shù)140圖 25：2016 年至 2018 年鋼材綜合價格指數(shù)圖 26：2016 年至 2018 年中國化工產(chǎn)品價格指數(shù)140130120110100908070605040鋼材綜合價格指數(shù)(中鋼協(xié))6,0005,5005,0004,5004,0003,5003,000數(shù)據(jù)來源：WIND，數(shù)據(jù)來源：WIND，20175.04.1 和 2.7 個百分點(diǎn)；2018 年

25、毛利下滑幅度較大的旭升股份、精鍛科技和華懋科技分別下滑 4.8、2.2 和 1.4 個百分點(diǎn)。分季度情況來看，隨著 2017 年原材料漲幅逐漸變大，零部件行業(yè)毛利率同比下滑幅度擴(kuò)大，從2017 0.2 1.2 1.4 1.3 個百分點(diǎn)。圖2：零部件公司毛利率在2172183下滑圖2：零部件行業(yè)毛利率下滑幅度分季度情況2.0%1.0%0.0% -1.0%-2.0%-3.0%-4.0%-5.0%-6.0%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q320172017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3-0.2%-0.4%

26、-0.6%-0.8%-1.0%-1.2%-1.4%-1.6%零部件行業(yè)毛利率降幅數(shù)據(jù)來源：WIND，數(shù)據(jù)來源：WIND，2017 部件業(yè)務(wù)成本中直接材料的占比分別達(dá)到 67.6%和 75.6%直接材料的占比分別為 82.6%（2018 年）和 32.9%（2010 年）。華懋科技的產(chǎn)品主要原材料為原絲和化工原料，2017 年滌綸工業(yè)紗同比上漲了 10%，個別規(guī)格漲幅達(dá) 12%，導(dǎo)致公司當(dāng)年毛利率下滑 4.1 個百分點(diǎn)；拓普集團(tuán)的產(chǎn)品主要原材料為鋁錠、天然橡膠（含復(fù)合膠）和滌綸短纖等，2017 年原材料的上漲及產(chǎn)品價格調(diào)整等導(dǎo)致公司當(dāng)年毛利率下滑 2.2 個百分點(diǎn)。2018 3 70%5%、7.

27、5%10%，且產(chǎn)品銷售價格以及其他成本保持不變的情況下，毛利率將會提升 2.5、3.8 和 5.0 價格下降中改善越多。從 18 年 4 季度分析，鋼材價格指數(shù)從 10 月 121 下降至 12 月 107；化工原材料價格指數(shù)從 5644下降至 12 月 4637，預(yù)計 19 年上游原材料價格環(huán)比 18 年下降，汽車零部件公司原材料成本比重較高的公司有望受益。表 3：原材料價格下降對毛利率改善幅度影響的敏感性分析毛利率改善幅度原材料價格下降幅度-5%-7.5%-10%65%2.3%3.5%4.7%70%2.5%3.8%5.0%75%2.7%4.1%5.4%數(shù)據(jù)來源：WIND，圖 29：華懋科技

28、成本構(gòu)成圖 30：拓普集團(tuán)成本構(gòu)成10.2%18.0%4.2%67.6%17.6%6.8%75.6%數(shù)據(jù)來源：WIND，數(shù)據(jù)來源：WIND，直接材料能源人工制造費(fèi)用直接材料圖 29：華懋科技成本構(gòu)成圖 30：拓普集團(tuán)成本構(gòu)成10.2%18.0%4.2%67.6%17.6%6.8%75.6%數(shù)據(jù)來源：WIND，數(shù)據(jù)來源：WIND，圖 31：新泉股份成本構(gòu)成圖 32：精鍛科技成本構(gòu)成數(shù)據(jù)來源：WIND，數(shù)據(jù)來源：WIND，主要投資策略因 1 季度整車去庫存，預(yù)計零部件公司產(chǎn)品配套量將同比下降導(dǎo)致盈利下滑。從 1 月 1 日到現(xiàn)在零部件整體仍跑輸市場。截至到 3 月 6 日，因近期特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈及智能

29、駕駛等導(dǎo)致部分零部件公司估值提升，導(dǎo)致零部件整車 PE 估值修復(fù)至 23 倍左右，PB 估值 2.1 倍，目前仍處于估值低位。圖 33：汽車零部件板塊和上證綜指比較25.0%20.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%汽車零部件(申萬)上證綜指數(shù)據(jù)來源：WIND，圖 34：汽車零部件 PE 估值圖 35：汽車零部件 PB 估值80706050403020100SW汽車零部件PE876543210SW汽車零部件PB數(shù)據(jù)來源：WIND，數(shù)據(jù)來源：WIND，汽車零部件公司建議關(guān)注標(biāo)的：)、三花智控(020(0016033(373，買入)；主線二：布局智能駕駛公司：保隆

30、科技(603197，增持)、德賽西威(002920，買入)； 主線三：優(yōu)質(zhì)龍頭公司：華域汽車(600741，買入)、星宇股份(601799，買入)；主線四：受益成本下降的公司：華懋科技(603306，買入)、新泉股份(603179，買入)、精鍛科技(300258，買入)。表 4：汽車零部件公司估值比較EPSPE證券代碼證券簡稱收盤價（3-12）2017A2018E2019E2017A2018E2019E600741.SH華域汽車21.062.082.542.5010.138.298.41601799.SH星宇股份55.991.702.242.9232.9024.9719.18603730.SH岱