1、核心觀點(diǎn)：通信行業(yè)開始回暖，關(guān)注5G板塊性行情1、通信行業(yè)景氣向上，Capex回暖，雖初緩后急，但趨勢上確定性較高，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注2019年通信板塊；2、考慮中央經(jīng)濟(jì)工作會議“加快5G商用步伐”的工作要求，各部委及省政府對于5G的推動非常積極，2019年中國5G基站建設(shè)規(guī)?？赡?超預(yù)期（資本開支上調(diào)），疊加流量持續(xù)高增長、運(yùn)營商低頻重耕和5G騰頻，2019年4G建設(shè)量超預(yù)期，給業(yè)績較強(qiáng)支撐； 3、作為板塊性行情，配置上可以多元化選股（圍繞產(chǎn)業(yè)鏈），初期重點(diǎn)關(guān)注建設(shè)期設(shè)備類標(biāo)的，后期可重點(diǎn)關(guān)注出業(yè)績或應(yīng)用類標(biāo)的：5G板塊，2019Q2如5/）(）；2019Q2之后，逐步進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)期，該階段建議重點(diǎn)

2、關(guān)注成長邏輯好、業(yè)績可能超預(yù)期的，以及應(yīng)用類標(biāo)的（業(yè)績帶動）：（）非5G圖1：中國5G大事猜想圖2：中國4G/5G基站建設(shè)節(jié)奏及規(guī)模（萬站）4G基站（不含小基站）2.231.56085100201220132014201520160.055G基站（不含小基站）55115130110402018E2019E2020E2021E2022E2023E2024ECapex和OPEXCapex（）OPEX（）；和OPEXCapexOPEX 圖3：傳統(tǒng)通信行業(yè)的分析框架示意圖新技術(shù)商用，如4G/5G客戶需求，如語音、上網(wǎng)電信運(yùn)營商經(jīng)營情況，如業(yè)績考核政府監(jiān)管網(wǎng)絡(luò)建設(shè)與運(yùn)維市場競爭資本開支Capex運(yùn)維費(fèi)用

3、OPEX通信設(shè)備制造商基站設(shè)備/傳輸設(shè)備/線纜等通信配套服務(wù)商規(guī)劃/工程/運(yùn)維/測試系統(tǒng)軟件與計(jì)費(fèi)系統(tǒng)Capex圖4：中國三大運(yùn)營商Capex與股通信板塊基金持倉比例、行業(yè)動態(tài)PE密切相關(guān)運(yùn)營商Capex-億元2,8093,3843,7694,3863,5623.81%3,0832,9112012201320142015201620172018E95通信基金持倉占比(按季度)1.59%1.82%1.58%2.44%三大運(yùn)營商陸續(xù)宣1.93%2.12%2.35%1.70%1.28%1.01%工信部4G發(fā)牌布4G商用45.4042.6642.791.60%43.6531.57通信(申萬)動態(tài)PE2

4、8.532018/12/152018/10/152018/08/152018/06/152018/04/152018/12/152018/10/152018/08/152018/06/152018/04/152018/02/152017/12/152017/10/152017/08/152017/06/152017/04/152017/02/152016/12/152016/10/152016/08/152016/06/152016/04/152016/02/152015/12/152015/10/152015/08/152015/06/152015/05/052015/03/052015/0

5、1/052014/11/042014/09/042014/07/042014/05/042014/03/042014/01/042013/11/042013/09/042013/07/042013/05/042013/03/042013/01/042012/11/042012/09/042012/07/042012/05/042012/03/042012/01/044G建網(wǎng)+4G應(yīng)用+牛市4G應(yīng)用+光通信高景35G概念炒作期中興通訊估值修復(fù)中美貿(mào)易摩擦5G頻譜炒作圖5：通信申萬年度漲幅與萬得全A指數(shù)年度漲幅對標(biāo)圖6圖5：通信申萬年度漲幅與萬得全A指數(shù)年度漲幅對標(biāo)圖6：中興通訊年度漲幅與萬得全A

6、指數(shù)年度漲幅對標(biāo)通信（申萬）萬得全A中興通訊萬得全A中興通訊歸母凈利潤YoY93.52%39.22%21.72%75.87%52.44%.50%17.29%-1.56%2.05%13.13%4.93%4.66%2010-6.88%94%201220132014-11.86%201520162017 18192011.11-2038105.47%78.30%72.69%105.47%78.30%72.69%34.71%5.44%38.50%116.35%105.47%293.78%147.79%63.26%93.98%48.06%32.22%34.05%5.44%-173.49%-237.90%

7、-285.93%圖7：烽火通信年度漲幅與萬得全A指數(shù)年度漲幅對標(biāo)圖8：光迅科技年度漲幅與萬得全A指數(shù)年度漲幅對標(biāo)103.78%烽火通信萬得全A烽火通信歸母凈利潤YoY光迅科技萬得全A光迅科技?xì)w母凈利潤YoY68.78%155.44%49.55%105.47%43.97%86.09%36.53%38.50%11.52%5.44%4.48%21.80%4.06%15.68%8.49%5.75%圖9：武漢凡谷漲幅與萬得全圖9：武漢凡谷漲幅與萬得全A指數(shù)年度漲幅對標(biāo)圖10：大富科技年度漲幅與萬得全A指數(shù)年度漲幅對標(biāo)武漢凡谷萬得全A武漢凡谷歸母凈利潤YoY大富科技萬得全A大富科技?xì)w母凈利潤YoY105.

8、47%231.52%868.11%128.93%53.70%81.01%-202.12%52.44%39.11%-82.07%201120122013201420152016201718120976.50%45.30%59.68%180 5%50%60% -37.41%-24.81%24.20%5.44%85.53%-75.52%-45.08%-320.25%.03.圖圖11：國脈科技年度漲幅與萬得全A指數(shù)年度漲幅對標(biāo)圖12：網(wǎng)宿科技年度漲幅與萬得全A指數(shù)年度漲幅對標(biāo)國脈科技萬得全A國脈科技?xì)w母凈利潤YoY網(wǎng)宿科技萬得全A網(wǎng)宿科技?xì)w母凈利潤YoY402.38%28.55%104.00%402.

9、38%28.55%104.00%89.59%174.10%71.87%52.44%44% 14.06%38.50%7.16%20112012201320142015201620171812095.1144.88%110.58%52.48%52.44%24.45%5.44%-38.38%38.50%27.52%19.06%-49.64% -23.11%20122013201420151620171920202011圖13：中國三大運(yùn)營商上市公司口徑資本開支（億元）與全球運(yùn)營商資本開支（10億美元）5G圖13：中國三大運(yùn)營商上市公司口徑資本開支（億元）與全球運(yùn)營商資本開支（10億美元）中中國400

10、0彈3000性2000顯1000中國移動中國聯(lián)通中國電信資本開支YoY集團(tuán)公司補(bǔ)貼？ 廣電5G投資？30%20%10%0%-10%-20%著2012201320142015201620172018E2019E2020E2021E固網(wǎng)移動固網(wǎng)YoY移動YoY-30%10%5%全 300球 250相 200對平 150滑 1000%-5%-10%02012201320142015201620172018E2019E2020E2021E4G主建設(shè)期4G建設(shè)后期5G主建設(shè)期-15%資料來源：中國移動，中國電信，中國聯(lián)通，OVUM，65G網(wǎng)絡(luò)示意圖5G5G網(wǎng)絡(luò)需要“無線設(shè)備”與“傳輸設(shè)備”，前者收發(fā)處理

11、無線信號，后者傳送處理網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)：無線設(shè)備：包括站址/鐵塔，覆蓋更廣的“宏基站”，用于熱點(diǎn)/盲點(diǎn)覆蓋的“小基站”，廣義上還包括核心網(wǎng)設(shè)備、機(jī)房內(nèi)配套設(shè)備；傳輸設(shè)備：包括各類傳輸設(shè)備（SPN、IPRAN、PTN、OTN），光纖光纜，傳輸配套設(shè)備（如配線架、光纜分纖箱）等。 圖14：5G網(wǎng)絡(luò)示意圖宏基站一個宏基站包括3面AAU+1個BBUAAU（有源天線）AAU集成了天線振子、PCB、射頻單元(如濾波器、功放、數(shù)模轉(zhuǎn)換器等)光纖 光纖 BBU （基帶處理單元） 桿式小基站室內(nèi)覆蓋鐵塔/站址光纖光纖毫米波小基站光纖與設(shè)備連接的地方都需要光光模塊光傳輸設(shè)備（傳輸網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)）資料來源：核心網(wǎng)（對網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)進(jìn)行

12、交換、分發(fā)、認(rèn)證、計(jì)費(fèi)等）75G商用關(guān)鍵要素的成熟度判斷5G5G5G5G5G 圖15：5G商用的關(guān)鍵要素R16技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)R162018年已基本成熟待2019年發(fā)牌照517 VS19Q4/20Q1R15標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)展R15待2019年成熟待2019年完成2019年5-9月試商用2019年底-2020年上半年商用NSASA組網(wǎng)架構(gòu)NSASA終端硬件網(wǎng)絡(luò)設(shè)備終端硬件網(wǎng)絡(luò)設(shè)備試商用應(yīng)商用用應(yīng)用建網(wǎng)與商用設(shè)備/終端2.6G應(yīng)用建網(wǎng)與商用設(shè)備/終端2.6G3.5GeMBB標(biāo)準(zhǔn)R152018年2018年月，5GR15全面支持增強(qiáng)移動寬帶(eMBB)場景，部分支持超可靠低時延通信(uRLLC)場景，不支持大規(guī)模機(jī)器通

13、信(mMTC)場景。2019Q4-2020Q1，5GR16將全面支持eMBB、uRLLC和mMTC三大場景；支持R15版本的設(shè)備將可通過軟件升級的方式支持R16版本，因此R15凍結(jié)后，5G商用之路即可開啟。 圖16：全球5G標(biāo)準(zhǔn)規(guī)劃表2021年及之前，5G將以eMBB應(yīng)用為主，uRLLC和mMTC應(yīng)用可能需要2021年或之后NSASA5G5GSA（Standalone）、NSA（Non-Standalone）SA指獨(dú)立組網(wǎng)，即5G與前代系統(tǒng)相互獨(dú)立；NSA指非獨(dú)立組網(wǎng)，5G核心網(wǎng)與4G共享，基站依附于4G基站建設(shè)。SA和NSASANSA續(xù)覆蓋時，語音及業(yè)務(wù)體驗(yàn)NSA更佳；三是網(wǎng)絡(luò)實(shí)施難度：NS

14、A無線網(wǎng)改造難度大，SA核心網(wǎng)建設(shè)實(shí)施難度大；5GNSASA5GeMBB2019年5G2019NSA對比NSASA業(yè)務(wù)能力僅支持大帶寬，不支持切片、邊緣計(jì)算支持所有場景語音方案4G VoLTE，性能同4G方案一：回落至4G VoLTE，涉及回落返回，接通時間長方案二：Vo5G，無網(wǎng)絡(luò)時切回VoLTE網(wǎng)絡(luò)性能吞吐量下行峰值速率略優(yōu)（比SA優(yōu)7%）上行邊緣速率優(yōu)上行峰值速率優(yōu)（終端5G雙發(fā)，比NSA優(yōu)87%）對比NSASA業(yè)務(wù)能力僅支持大帶寬，不支持切片、邊緣計(jì)算支持所有場景語音方案4G VoLTE，性能同4G方案一：回落至4G VoLTE，涉及回落返回，接通時間長方案二：Vo5G，無網(wǎng)絡(luò)時切回V

15、oLTE網(wǎng)絡(luò)性能吞吐量下行峰值速率略優(yōu)（比SA優(yōu)7%）上行邊緣速率優(yōu)上行峰值速率優(yōu)（終端5G雙發(fā)，比NSA優(yōu)87%）上行邊緣速率低覆蓋覆蓋能力同4G更高頻段增加覆蓋難度連續(xù)性不涉及4G/5G系統(tǒng)間切換初期未連續(xù)覆蓋時，4G/5G系統(tǒng)間切換多網(wǎng)絡(luò)實(shí)施難度無線網(wǎng)新建5G基站，與4G基站連接，連續(xù)覆蓋壓力??；4G基站改造難度大新建5G基站，連續(xù)覆蓋壓力大；不涉及4G基站改造核心網(wǎng)無需新建，通過軟件升級或新建虛擬化設(shè)備進(jìn)行升級，難度較小新建5G核心網(wǎng)，需與4G進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)、業(yè)務(wù)、計(jì)費(fèi)、網(wǎng)管等融合，難度較大傳輸網(wǎng)需擴(kuò)容需新建5G傳輸平面SA原理： 5G核心網(wǎng)， 與5G基站直接相SA原理： 5G核心網(wǎng)， 與5

16、G基站直接相連終端連接方式： 只接入5G或4G（ 單連接）與4G互操作： 類似4G與3G/2G互操作模式 EPC5GC原理： 沿用4G核心網(wǎng)， 5G類似4G載波聚合中的輔載波， 用于高速傳輸數(shù)據(jù)， 信令由4G承載終端連接方式： 同時與5G和4G連接（ 雙連接）與4G互操作： 無G NRLTEEPC5G 數(shù)據(jù) 信藍(lán)色4 G， 綠色5 G頻譜：3.5GHz2.6GHz(5G3.5GHz、2.6GHz及其它；3.5GHz：5G第一頻，全球大多數(shù)運(yùn)營商將使用該頻段；（28GHz）、4.9GHz、700MHz等。截至2018年12455G共100MHz5G2515MHz-2675MHz共160MHz、4

17、800MHz-4900MHz共100MHz帶寬的5G試驗(yàn)頻率資源；中國聯(lián)通獲得3500MHz-3600MHz共100MHz帶寬的5G試驗(yàn)頻率資源。圖18：全球運(yùn)營商頻率情況圖19：3.5GHz是全球最主流5G頻段3.3-3.42.63.4-3.64.8-5.05G 室內(nèi)覆蓋5G 主頻段3.3-3.42.63.4-3.64.8-5.05G 室內(nèi)覆蓋5G 主頻段 600/2.6 28/395G主頻段3.4-3.7 26.5-28.9段4.4-4.93.6-4.25G 主頻段3.4-3.63.6-3.8將回收重用于5G5G主頻段3.4-3.75G主頻段3.4-3.75G主頻段毫米波受限于產(chǎn)業(yè)成熟度，

18、整體規(guī)模商用節(jié)奏將晚于C-Band，目前標(biāo)準(zhǔn)最大支持400MHz/載波5G首波市場（如：韓國）已發(fā)放C波段和毫米波頻譜80 MHz100 MHz100 MHzC-band3.42GHz3.5GHz3.6GHz3.7GHz其他, 67, 24%4400-5000MHz, 18,7%26500-29500MHz,3300-3800MHz,107,38%800 MHz800 MHz800 MHz87, 31%毫米波 26.5GHz27.3GHz28.1GHz28.9GHz圖20：圖20：5G網(wǎng)絡(luò)設(shè)備的產(chǎn)業(yè)成熟進(jìn)度表3.5G（NSA與SA）2.6G2.6G2019Q1-Q2NSASA2019年3-62

19、018年2019Q2SPN20182018年2019年2020年基站設(shè)備核心網(wǎng)設(shè)備傳輸網(wǎng)設(shè)備年10月70周年國慶2019以CPE5G5G4G20195G）；高通2019年1月推出首款5G芯片X50，僅支持NSA；高通近期推出了支持NSA+SA的5G解決方案（原計(jì)劃2019年下半年）； 海思2019年1月發(fā)布5G芯片Balong5000，支持NSA+SA，但僅面向華為手機(jī)使用；MTK、展銳、Intel：預(yù)計(jì)2019年底量產(chǎn)5G商用芯片，支持NSA&SA。5G2019301000020203000/2019年25GOPPO、VIVO預(yù)計(jì)20195G20205G圖21：主流廠商的5G終端芯片推出計(jì)劃

20、表2：主流終端廠商的5G手機(jī)推廣計(jì)劃 資的家/地區(qū)達(dá) 資的家/地區(qū)達(dá)81個（201811）截至2018年11月8日，歐洲6個國家已經(jīng)完成了5G頻譜拍賣，另外4個國家最近完成了可能用于5G的頻譜拍賣，10個國家已確定將在20182020年進(jìn)行5G 頻譜拍賣；2018年10月，德國電信宣布將于2020年商用5G網(wǎng)絡(luò)；2018年11月，英國運(yùn)營商EE確認(rèn)將于19年在英國16個城鎮(zhèn)推出5G移動服務(wù)。歐洲2015年9月28日，馬凱副總理提出中國力爭在2020年實(shí)現(xiàn)5G商用；2017年8月，國務(wù)院印發(fā)關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大和升級信息消費(fèi)持續(xù)釋放內(nèi)需潛力的指導(dǎo)意見，要求中國力爭2020年啟動5G商用；2018年，發(fā)

21、改委公布2018年新一代信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工程擬支持項(xiàng)目名單，推動我國5G實(shí)驗(yàn)網(wǎng)建設(shè)；2018年，發(fā)改委降低5G頻譜占用費(fèi)用，為三大運(yùn)營商節(jié)省開支；2018年12月初，我國完成5G頻譜分配，包括3.5GHz與2.6GHz；2018年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議要求加快5G商用步伐。中國美國2016年7月，美國FCC正式劃分28GHz頻率10.85GHz用于5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)；2018年9月，特朗普首席經(jīng)濟(jì)顧問拉里庫德洛表示，特朗普政府將采取“美國優(yōu)先，5G第一”的方式鼓勵私營部門盡快部署5G；2018年10月1日，Verizon正式商用5G無線寬帶業(yè)務(wù)；2018年11月14日，美國FCC擬拍賣28GHz頻譜

22、的許可證；2018年12月5日，Verizon宣布將在19年推出一個真正的5GNR消費(fèi)者熱點(diǎn)；2018年12月21日，AT&T在全美12個城市率先推出移動5G服務(wù)，2019H1計(jì)劃在額外7個城市部署移動5G網(wǎng)絡(luò)。日韓20185G技術(shù)；2018年6月15日，韓國政府將向SK電訊、KT電信和LGU+拍賣5G頻譜；2018年12月1日，韓國三大運(yùn)營商SK、KT與LG U+宣布5G商用，初期面向企業(yè)用戶，計(jì)劃19年3月韓國智能手機(jī)用戶可以使用5G服務(wù)；2018年10月，日本總務(wù)省于召開了有關(guān)5G服務(wù)的會議，3家主要移動通信運(yùn)營商表示將于2019年在日本部分地區(qū)面向企業(yè)提供5G服務(wù)，面向一般用戶的5G服

23、務(wù)則需要等到2020年。/202018年 5G規(guī)模試驗(yàn)/業(yè)務(wù)示范20195G或小范圍商用2020年 5G規(guī)模商用 組織架構(gòu) 中國政府5G相關(guān)策中央經(jīng)濟(jì)工作會議要求加快5G商用步伐中國5G的1.42022年達(dá)高點(diǎn)(2.6GHz)5G4G的1.4倍；宏基站：460萬站=5G宏基站預(yù)計(jì)370萬站(4G宏基站約260萬站）+室分站90萬站(4G室分站約70萬站)；小基站：考慮到5G小基站或?qū)⒏嗷?.9GHz及毫米波建設(shè)，預(yù)計(jì)主建設(shè)周期要起于2021年，體量較難估計(jì)，初步假設(shè)250萬站。20195G2019年將新建開通5G基站102019年Q2-Q3中國5G2020年將新建開通5G基站55萬站左右，

24、預(yù)計(jì)2020年6月前后實(shí)現(xiàn)規(guī)模商用；我們認(rèn)為中國存在2019年5G小范圍商用可能；5G5G的推動非常積極，20195G），2019年5月17日）5G圖22：中國5G大事猜想圖23：中國4G/5G基站建設(shè)節(jié)奏及規(guī)模（萬站）4G基站（不含小基站）6085100552.231.52012201320142015201620175G基站（不含小基站）55400.051011555400.05102018E2019E2020E2021E2022E2023E2024E 表3：中國運(yùn)營商5G投資預(yù)測中國5G 表3：中國運(yùn)營商5G投資預(yù)測項(xiàng)目5G投資測算依據(jù)5G投資（億元）4G投資（億元）5G較4G增長點(diǎn)評總

25、投資各項(xiàng)加總（基站天線、射頻器件及光模塊剔重）11575745055%無線主建設(shè)期5年，傳輸主建設(shè)期3年網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃一般為總投資額2%左右23015053%最先受益，但運(yùn)營商自有設(shè)計(jì)院會分羹AAU-基站天線宏基站64通道192振子，每個宏基站3面天線，每面天線平均按約4000元測算，每個室分站/基站1面天線，平均按每面天線1000/500元測算430166159%彈性大，但與主設(shè)備強(qiáng)相關(guān)，需關(guān)注份額AAU-基站濾波器64通道對應(yīng)64個濾波器和64個功放，宏站平均按25元/個和40元/個測算，小基站按35元/個和60元/個測算（小基站更可能要求高頻段、技術(shù)難度高）34581326%彈性大，仍處于技術(shù)

26、突破階段光模塊考慮前傳、中傳、回傳需求，同時適度考慮初期可能CU/DU合設(shè)，中傳需求會減少，但目前5G網(wǎng)絡(luò)具體的光模塊要求并未確定，因此測算仍存變數(shù)550180206%彈性大，確定性高，高端需要進(jìn)口PCB-基站僅考慮宏基站和室分站，單站PCB成本提升1.4倍（單價和面積均增加）352115206%彈性大，確定性高，需關(guān)注份額基站設(shè)備4G宏基站平均單價約為9.5萬元，我們預(yù)計(jì)5G宏基站單價平均為14.5萬元（投資初期單價會較高，后續(xù)逐步降低），5G室分站平均單價預(yù)計(jì)為6萬元5210280586%彈性大，確定性高，市場格局好核心網(wǎng)設(shè)備5G核心網(wǎng)的重要性進(jìn)一步加強(qiáng)，支持切片、云化38020090%彈

27、性大，確定性高，市場格局好傳輸設(shè)備包括前傳、中傳、回傳及配套的城域網(wǎng)/骨干網(wǎng)擴(kuò)容，根據(jù)4G經(jīng)驗(yàn)測算，同時考慮SDN/NFV 帶來軟硬件解耦，硬件設(shè)備通用化2600180044%彈性較大，投資節(jié)奏快，格局好光纖光纜5G前傳和中傳將帶來新增光纖需求，此外還考慮CU與DU復(fù)用率28015284%彈性較大，但需關(guān)注家寬等光纖需求變化無線工程建設(shè)根據(jù)4G經(jīng)驗(yàn)測算，預(yù)計(jì)5G共站址為主185018003%彈性一般，需關(guān)注中移建設(shè)會分羹小基站預(yù)計(jì)小基站單價在1.5萬元37543772%彈性大，啟動晚，存在不確定性其它其它設(shè)備，包括支撐系統(tǒng)、運(yùn)營商自采器件等65050030%-中國運(yùn)營商capex20193鑒于

28、中國5G將于2019年試商用、2020年規(guī)模商用，我們預(yù)計(jì)中國電信運(yùn)營商的資本開支（capex）將從2020年起迎來3年以上的增長周期。對于2019年，我們認(rèn)為運(yùn)營商的capex不一定能夠較2018年增長（存在年中上調(diào)可能）：2019年Capex5G2019Capex中 5G2019(我們預(yù)計(jì)20195G103002002019Capex82019年的5G模有限。我們預(yù)計(jì)2020年隨著中國5G的規(guī)模商用，運(yùn)營商的Capex將迎來較為顯著的增長；2019Capex較2018圖24：中國三大運(yùn)營商capex回顧與預(yù)測（億元）圖25：中國移動capex構(gòu)成回顧與預(yù)測（億元）0中國移動中國聯(lián)通中國電信

29、資本開支YoY201220132014201520162017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E30%20%10%0%0上市公資本支集團(tuán)公資本支上市公司0%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E圖26：全球各代移動通信滲透率圖27：中、韓、日、美、歐5G用戶數(shù)及滲透率預(yù)測圖圖26：全球各代移動通信滲透率圖27：中、韓、日、美、歐5G用戶數(shù)及滲透率預(yù)測圖28：2017、2025年中國各代移動通信滲透率GSMA20255G13.614 ，其中我國5G4.54305G20235G30 左右,20255

30、2。53%50%40%30%53%50%40%30%29%20%14%10%4%0%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 202510%60%50%37m840m95m 40%203m30%454m20%10%0%-2G3G4G5G2019202020212022202320242025中國韓國日本美國歐洲5G將采用大量新技術(shù)，帶來產(chǎn)業(yè)重塑5G5G（4G4/8通道，5G32/64128/192）、 （SDN/NFV）。圖29：5G三項(xiàng)重要技術(shù)大規(guī)模天線切片1物聯(lián)網(wǎng)大連接業(yè)務(wù)切片2因特網(wǎng)增強(qiáng)寬帶業(yè)切片3超低時延超高可靠性業(yè)務(wù)eNode

31、BMEC邊緣計(jì)算互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用平臺QCellBackhaulEPCInternetBOSSeNodeBMEC MEC 緩存MEC服務(wù)器Charge 節(jié)點(diǎn)網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃設(shè)計(jì)站址/鐵塔S網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃設(shè)計(jì)站址/鐵塔SIM卡吉大通信、國脈科技、杰賽科技基站天線中國鐵塔等東信和平、恒寶股份、天喻信息網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化/室內(nèi)覆蓋設(shè)備德生科技、澄天偉業(yè)、金雅拓、握奇等網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化/室內(nèi)覆蓋設(shè)備華為、通宇通訊、京信通信、摩比發(fā)展、盛路通信、鴻博股份(弗蘭德)、東山精密、飛榮達(dá)三維通信、世紀(jì)鼎利、華星創(chuàng)業(yè)、邦訊技術(shù)、三元5G應(yīng)用達(dá)、超訊通信、京信通信5G應(yīng)用射頻器件宏基站射頻器件宏基站PCB武漢凡谷、世嘉科技（波發(fā)特）PCB光模塊/光器件

32、光模塊/光器件基站設(shè)備、大唐移動、三星小基站小基站傳輸設(shè)備、三元達(dá)等傳輸設(shè)備專用傳輸設(shè)備專用傳輸設(shè)備華為、中興通訊、烽火通信 電信運(yùn)營商用戶NFV/SDN華為、中興通訊、烽火通信紫光股份、星網(wǎng)銳捷、HP光纖光纜光纖光纜亨通光電、長飛光纖、中天科技、烽火通信富通鑫茂、通鼎互聯(lián)、永鼎股份、特發(fā)信息配套產(chǎn)品（配線/空調(diào)/電氣）網(wǎng)絡(luò)建設(shè)與運(yùn)維中國通信服務(wù)、中移建設(shè)、貝通信、宜通世紀(jì)中富通、超訊通信、縱橫通信、海格通信等系統(tǒng)軟件與計(jì)費(fèi)系統(tǒng)系統(tǒng)軟件與計(jì)費(fèi)系統(tǒng)華為、亞信、思特奇、東方國信、天源迪科等4G基站天線系獨(dú)立產(chǎn)品，運(yùn)營商直采為主，然后再通過射頻電纜與基站設(shè)備商的RRU連接；5G基站天線與RRU合為A

33、AU，射頻電纜消失（需要射頻連接器），AAU與設(shè)備商的BBU難解耦，天線被部件化。約4/8）5G)AAU)；5G基）；5GPCB中國5G4304G159 ，可重點(diǎn)關(guān)注設(shè)備商模式主力供應(yīng)商華為白盒鴻博股份(弗蘭德)設(shè)備商模式主力供應(yīng)商華為白盒鴻博股份(弗蘭德)、立訊精密、東山精密等中興通訊黑盒通宇通訊、世嘉科技(波發(fā)特)、國人通信等愛立信黑盒凱瑟琳、京信通信、通宇通訊等諾基亞白盒凱瑟琳、康普、立訊精密、京信通信等大唐移動黑盒虹信通信、通宇通訊等天線RRU，即天線RRU，即包括濾波 件等射頻電纜圖31：華為產(chǎn)品示例表4：5G基站天線供應(yīng)商5G5G基站以64通道為主，出于減重和小型化需求，5G基站濾

34、波器將發(fā)生重大變化：(4G 通道45G 6464個)；5G4G擇了小型化金屬腔體濾波器(單個濾波器雙路)；中國5G3454G增長326介質(zhì)濾波器設(shè)備商技術(shù)路線供應(yīng)商華為介質(zhì)為主燦勤科技、東山精密、武漢凡谷（在測），大富科技（在測）等中興通訊小型化金屬腔體世嘉科技（波發(fā)特）、國人通信、華天通信等愛立信介質(zhì)為主介質(zhì)濾波器設(shè)備商技術(shù)路線供應(yīng)商華為介質(zhì)為主燦勤科技、東山精密、武漢凡谷（在測），大富科技（在測）等中興通訊小型化金屬腔體世嘉科技（波發(fā)特）、國人通信、華天通信等愛立信介質(zhì)為主燦勤科技、國華新材料、艾福電子等諾基亞還不明確國人通信、大富科技、燦勤科技、國華新材料等金屬腔體濾波器基站PCB：5G

35、PCB量價提升5G5G將會增加PCB（印刷電路板）的使用面積，并有望更多采用價值更高的多層、高速PCB。5G（Massive MIMO）RRUAAU64192PCB 0.15,5G的RRUPCB 0.35GPCB5GBBU目前所使用的PCB單價約為9500元/,是4G時期的近2倍；中國5GPCB市場規(guī)模預(yù)計(jì)352億，較4G增長206圖33：5G基站天線PCB板示意圖表6：5G基站PCB量價及供應(yīng)商格局功能單價（萬元/）面積（）數(shù)量（塊）金額（萬元）5G AAURRU*0.5天線*0.075GBBU*0.4合計(jì)0.964GRRU*0.144G天線*0.044GBBU*0.33合計(jì)0.4設(shè)備商中國

36、供應(yīng)商華為深南電路、滬電股份、景旺電子等中興通訊深南電路、滬電股份、景旺電子等愛立信東山精密、深南電路、滬電股份等諾基亞東山精密、深南電路、滬電股份等光模塊：5G5G大帶寬須要高速光模塊，包括前傳(25G為主)、中傳(50G PAM4為主)、回傳(100G及以上)：5G5G25G為主(4G10G）, 25G300m50-60 ，10km約占40-50 ；5G）將以50G PAM4為主（25G調(diào)制，較50G價低）；5G回傳將用100G/200G/400G相干光模塊(高速長距)，國內(nèi)暫無供應(yīng)能力，光迅或突破；18Q35G25G50-60300m70-80 ，價格6050份額，10km120-130

37、50中國5G400億，較4G增長206圖34：5G前傳中傳回傳網(wǎng)絡(luò)示意圖表7：中國5G光模塊市場空間及前傳光模塊供應(yīng)商格局速率模塊類型5G光模塊數(shù)量（萬個）2021模塊價格（美金）對應(yīng)市場規(guī)模（億美金）400G相干2.2830000.68200G相干42.3120008.4650GER484.5030014.5450GLR1130.5010011.31100GCWDM4為主456.001506.8425GLR1641.60508.2125G300m或2km2462.40307.3910GLR1520.0010.241.566219.5958.98設(shè)備商前傳光模塊供應(yīng)商華為華工正源、中際旭創(chuàng)、光

38、迅科技、海信寬帶等中興通訊中際旭創(chuàng)、光迅科技、海信寬帶、華工正源、銘普光磁、新易盛等愛立信光迅科技、海信寬帶、Finisar、臺達(dá)、華工正源諾基亞光迅科技、華工正源、Finisar電信運(yùn)營商建設(shè)5G電信運(yùn)營商建設(shè)5G網(wǎng)絡(luò)，須購買基站設(shè)備與傳輸設(shè)備、租賃鐵塔資源，運(yùn)營商的供應(yīng)商選擇范圍有限，基站設(shè)備中國將以華為、中興為主，傳輸設(shè)備將以華為、中興、烽火通信為主，鐵塔資源基本被中國鐵塔壟斷：中國5G52104G增長86 ，5G26004G44。圖圖35：通信設(shè)備廠商的份額變化全球光傳 Others，輸45%設(shè)2009Ciena，11%Huawei， 17%Others，44%2012Ciena，10

39、%Huawei，22%Others，38%2017 Ciena，12%Huawei，25%備市場Nokia， 22%ZTE， 12%Nokia，13%12%Nokia， 12%全球基站設(shè)備市場資料來源：OVUM，265G的應(yīng)用更為廣泛，主要面向“萬物互聯(lián)”5G5G5G1G/2G/3G/4G圖36：5G強(qiáng)調(diào)萬物互聯(lián)相比于4G的“修路”，5G則是“造城”，需要打造跨行業(yè)融合生態(tài)2C2B場景（）圖37：5G潛在應(yīng)用示意圖20195G億、0.65億、1.85億、億。201830.62017922020832018171；(C(C) 、智能計(jì)量(B)列TOP3(B)、車聯(lián)網(wǎng)(B/C) 、建筑/家居安防(

40、B/C)列TOP3。我們認(rèn)為，這應(yīng)該是客戶的需求拉動與巨頭推動及政策引導(dǎo)綜合作用的結(jié)果；物聯(lián)網(wǎng)涉及廣，/電發(fā)展）；（龍頭，受益NB-IoT展）（4G/5G）；興（網(wǎng)服供應(yīng)商。圖38：中國物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)發(fā)展情況（億個）圖39：中國物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)的主要行業(yè)分布與構(gòu)成（億個）蜂窩類(2/3/4/5GNB-IoTeMtc) 非蜂窩LPWAN短距類(WiFi/藍(lán)牙/PLC等)其它(衛(wèi)星/光纖等9080706050402.704.1550.607.66.863.16%6.863.16%6.06.453.33%37 8%2.63.23.22.02.51.20.640.00%2.40.93.81.60.81.60

41、.61.20.3.776543212017E2020E202070%60%50%40%30%20%10%302010 0.961.607.0511.011.607.051.697.2019.767.201.991.9934.0207.46智白7.46硬家4.3220.74能色硬家12.96智健建/慧康筑/城互家0%車工其/聯(lián)業(yè)它/(car)網(wǎng)互(car)00.560.953.43件電市聯(lián)居居聯(lián)20142015201620172018E2019E2020E資料來源：中國移動，Machina，29安自網(wǎng)防動化建議聚焦規(guī)劃期規(guī)劃期 網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃設(shè)計(jì)約230億+53%中國通信服務(wù) 國脈科技杰賽科技 建設(shè)期

42、運(yùn)維期430億+159%基站天線約430億+159%基站天線華為、通宇通訊、世嘉科技、鴻博股份(華為、通宇通訊、世嘉科技、鴻博股份(弗蘭德)、京信通信、東山精密、康普、凱瑟琳、虹信、國人、立訊精密、摩比發(fā)展等網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化/網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化/維護(hù)247億247億+383%功放器件應(yīng)用期應(yīng)用期信維通信、麥捷科技信維通信、麥捷科技春興精工、天音控股、愛施 光電終端配件終端配件/配套 手機(jī)終端吉大通信恒泰實(shí)達(dá)NXP、安普隆(旋極信息)、英飛凌、和而泰（鋮昌無線設(shè)備無線設(shè)備核心網(wǎng)設(shè)備約375億世紀(jì)鼎利三維通信三元達(dá)物聯(lián)網(wǎng)蘋果、三星、華為、OV、小米科技、傳音等物聯(lián)網(wǎng)濾波器件345+326%小基站邦訊技術(shù)國脈科技5G

43、站將是4G的1.4倍，約460萬站=5G宏基站預(yù)計(jì)370萬站(4G宏基站約萬站）+室分站90萬站(4G)世嘉科技、武漢凡谷、通宇通訊、東山精密、燦勤科技、國人通信、大富科技等其它器件/材料銀保山新、永貴電器、天奧電子、飛榮達(dá)、中光防雷、欣天科技、科創(chuàng)新源等352 通信設(shè)備PCB及材料 +206%深南電路、滬電股份、生益科技、華正新材等550億 光模塊/光器件+206%華為、中興通訊大唐移動、諾基亞、愛立信、日海智能、邦訊技術(shù)、京信通信、超訊通信、創(chuàng)意信息、瑞斯康達(dá)站址/鐵塔中國鐵塔、華體科技、地產(chǎn)站址/鐵塔約1850億工程建設(shè)+3%工程建設(shè)華星創(chuàng)業(yè)中國通信服務(wù)中 移 建 設(shè) 海 格 通 信 宜

44、 通 世 紀(jì) 中富通超訊通信中通國脈百度、阿里、小米、日海智能、拓邦股份、和而泰、高新興、大疆、金卡智能、漢威科技、?？低暤?VR/AR大朋VR、亮風(fēng)臺大朋VR、亮風(fēng)臺 機(jī)電30萬站；傳輸設(shè)備我國5G2019年開建，2020傳輸設(shè)備Finisar、Acacia、Oclaro、光迅科技、中際旭創(chuàng)、新易盛、天孚通信、博創(chuàng)科技、索爾思等約280億 傳輸設(shè)備約2600億華為、中興通訊大疆、拓攻大疆、拓攻 運(yùn)營商預(yù)計(jì)5G投資1.16萬光纖光纜烽火通信、上海諾基亞貝爾億，較4G增長55%，投資期5年左右（長于4G）；5G年。長飛光纖光纜、亨通光電、鑫茂科技(富通)、烽火通信、中天科技、通鼎互聯(lián)、特發(fā)信息

45、等 配套設(shè)備中恒電氣、動力源、英維克、亨通光電、通鼎互聯(lián)、中天科技等SDN/NFV賽特斯、烽火通信、紫光股 份、星網(wǎng)銳捷、華為、中興通訊、諾基亞、愛立信、HP、瑞斯康達(dá)等中國移動中國聯(lián)通中國電信廣電穩(wěn)健標(biāo)的:/中國鐵塔深南電路1、5G建設(shè)，承載先行，公司的5G承載網(wǎng)設(shè)備已具備商用能力，份額有望再提升（協(xié)同大唐/替代貝爾）；2、公司有望借“光纖+設(shè)備”完整的光通信產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢、低成本優(yōu)勢，進(jìn)一步打開海外市場，未來3年海外收入持續(xù)高增長，增速可能維持30%以上；3、我們預(yù)計(jì)公司18-20年歸母凈利潤為8.86/10.75/13.21億, PE38X/31X/26X，維持“增持”評級。烽火通信1、5G

46、基站設(shè)備及承載網(wǎng)設(shè)備顯著加大PCB用量，面積較4G接近翻倍；2、公司通信設(shè)備用PCB貢獻(xiàn)PCB營收近60%，5G帶來的業(yè)績彈性較大；3、18-20年歸母凈利潤為6.9/9.0/ 12.8億元，4/3/2，“增持”評級。5G深南電路中國鐵塔1、基站站址資源幾乎壟斷中國，5G必須租用，且由于基站數(shù)增加，必將提升共享率(4G周期為中國移動新建的站址共享率僅40%，而電信聯(lián)通則共享率95%），或由1.49提至2；2、室分業(yè)務(wù)具備成長潛力，2/3G逐步退網(wǎng)，4/5G長期共存，對此4/5G都需進(jìn)一步加強(qiáng)室內(nèi)覆蓋；3、鐵塔社會化拓展勢頭良好，監(jiān)控、監(jiān)測、廣告、北斗等租用需求旺；4、我們預(yù)計(jì)公司18-20年歸

47、母凈利潤24.7/49.2/70億元，2019年EV/EBITDA約7倍，“買入”評級。建議重點(diǎn)關(guān)注基站設(shè)備商彈性標(biāo)的:/華正新材天孚通信/武漢凡谷/1、5G規(guī)模將是4G的3倍； 2、公司是中國最大的電信光器件光模塊供應(yīng)商，具備芯片能力；3、18-20年歸母凈利潤3.5/4.4/ 5.9億元， 5/4/3“增持”評級。1、5G天線以64通道為主，中興推小型化腔體濾波器，采購天線板；2、公司系中興濾波器、天線主力供應(yīng)商，業(yè)績存彈性；3、18-20年歸母凈利潤0.5/1.5/2.2億，PE87X/31X21X，“增持”評級。世嘉科技1、PCB覆銅板主力供應(yīng)商，5G高頻高速覆銅板有望實(shí)現(xiàn)突破，并進(jìn)入

48、華為供應(yīng)鏈，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代；2、18-20年歸母凈利潤為0.9/1.2/1.6億元， /，“買入”評級。光迅科技華正新材1、5G天線以64通道為主，華為介質(zhì)濾波器成主流；2、公司部分介質(zhì)濾波器型號通過華為認(rèn)證，或成三供；武漢凡谷通宇通訊天孚通信1、公司是精密加工行業(yè)龍頭，光模塊上游，受益5G；2、公司新產(chǎn)品如隔離器、透鏡等放量， 成業(yè)績增量；3、18-20年歸母凈利潤為2/1/2億元,PE23/47X/23X。1、5G大規(guī)模天線技術(shù)帶來基站天線市場規(guī)模擴(kuò)大；2、公司系中興、愛立信、大唐移動天線主力供應(yīng)商，業(yè)績將回暖；3、18-20年歸母凈利潤0.85/1.27 /2.35億元，8/5/3“增

49、持”評級。3、18-20年歸母凈利潤為1.35/1.7/2.2億元，PE45X/35X 27X。公司系國內(nèi)鐵塔資源的壟斷者，近190萬站址資源；5G建設(shè)，須使用站址/鐵塔，但優(yōu)先共站址，共享率提升，收入增速公司系國內(nèi)鐵塔資源的壟斷者，近190萬站址資源；5G建設(shè)，須使用站址/鐵塔，但優(yōu)先共站址，共享率提升，收入增速成本增速，剪刀差釋放利潤；跨行業(yè)業(yè)務(wù)較快增長帶來業(yè)績增量；負(fù)債降低、資金壓力緩解，財務(wù)費(fèi)用降低；預(yù)計(jì)公司1-2247/9./7.1億 元，EBTD42.941.150.3億元， EV/BIDA為8/7/6，參考印度鐵塔，合理估值10倍，目標(biāo)價.港幣。指標(biāo)2017A指標(biāo)2017A201

50、8E2019E2020E營業(yè)收入（億元）686.65723.11773.04828.67增長率（%）22.62%5.31%6.90%7.2%凈利潤（億元）19.4324.6549.1570.10增長率（%）2456.58%26.89%99.34%42.65%EBITDA（億元）403.57425.93461.05501.34增長率（%）23.59%5.54%8.24%8.74%EV/EBITDA-8.297.006.00股息率-0.20%1.27%1.95%業(yè)務(wù)拆分歷史數(shù)據(jù)區(qū)顯性期預(yù)測億元2015201620172018E2019E2020E營業(yè)收入88.02559.97686.65723.1

51、1773.04828.67增速536.18%22.62%5.31%6.90%7.20%塔類業(yè)務(wù)87.56555.52670.85689.77721.49758.36宏站業(yè)務(wù)87.56555.52668.28684.99714.42748.58YoY534.44%20.30%2.50%4.30%4.78%微站業(yè)務(wù)002.574.777.079.78YoY-n.a.85.63%48.16%38.42%室分業(yè)務(wù)0.454.2112.8421.8631.4941.71YoY835.56%204.99%70.27%44.02%32.48%跨行業(yè)站址應(yīng)用與信息業(yè)務(wù)00.191.698.9415.7522.

52、55YoY-789.47%429.25%76.04%43.19%其它業(yè)務(wù)0.010.051.272.544.326.05YoY400.00%2440.00%100%70%40%站均租戶數(shù)（個）1.281.401.451.541.641.80深南電路：最受益5G通信設(shè)備的PCB龍頭18-206.9/9.1/12.9YoYPCBPCB605G；PCB業(yè)務(wù)拆分億元2017A2018E2019E2020E客戶合計(jì)39.050.958.970.2189YoY31%16%19%通信23.432.336.644.5通信設(shè)備商虧，疊加自動化水平高，凈利率提升概率大；占比60%63%62%63%新獲海外客戶份額公司ICYoY38%25%22%5G華為份額40%+服務(wù)器3.54.66.18.3聯(lián)想、Seagate、曙光等半年連線，為公司持續(xù)發(fā)展奠定良好基礎(chǔ)；占比9%9%10%11%新進(jìn)入HP、DELL30%35%35%航空航天33.33.74.1Honeywell、Rockwell、Goorich等PE41X/32X/22X，“增持”評級，目標(biāo)價120元。占比8%7%6%6%YoY10%12%12%億元2017