1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250015 1、 科創(chuàng)板將加速醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新升級(jí)3 HYPERLINK l _TOC_250014 、 對(duì)納達(dá)，創(chuàng)板是國(guó)藥業(yè)展的推器3 HYPERLINK l _TOC_250013 、 生制板有成科板力7 HYPERLINK l _TOC_250012 2、 新興技術(shù)+“賣水人”有望受益8 HYPERLINK l _TOC_250011 、 創(chuàng)藥：“仿創(chuàng)升級(jí)行中8 HYPERLINK l _TOC_250010 、 前療：國(guó)在CAR-T領(lǐng)迎趕上9、 高器：術(shù)破正步10 HYPERLINK l _TOC_250009 、 CRO/CMO企創(chuàng)新“水人” H

2、YPERLINK l _TOC_250008 3、 估值體系有望重構(gòu)，rNPV法更為適合12 HYPERLINK l _TOC_250007 4、 受益公司梳理14 HYPERLINK l _TOC_250006 5、 相關(guān)上市公司推薦16 HYPERLINK l _TOC_250005 、 泰醫(yī)：內(nèi)床CRO龍，際步推進(jìn)16 HYPERLINK l _TOC_250004 、 藥康：球爭(zhēng)中出臨前CRO龍頭18 HYPERLINK l _TOC_250003 、 昭新：耕評(píng)24年成就金招牌”19 HYPERLINK l _TOC_250002 、 藥科：子塊細(xì)龍，市有作為20 HYPERLINK

3、 l _TOC_250001 、 安生：長(zhǎng)素優(yōu)企，準(zhǔn)療景廣闊22 HYPERLINK l _TOC_250000 6、 風(fēng)險(xiǎn)提示241、科創(chuàng)板將加速醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新升級(jí)年 11 月 5 資本市場(chǎng)重大制度創(chuàng)新的頂層設(shè)計(jì)思路。時(shí)隔僅四個(gè)月，19 年 3 月 1 日， 上交所發(fā)布實(shí)施了相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則和配套指引，明確了科創(chuàng)板定位于“面向世界科技前沿、面向經(jīng)濟(jì)主戰(zhàn)場(chǎng)、面向國(guó)家重大需求”的企業(yè)（包括未盈利企業(yè)），并執(zhí)行注冊(cè)制。5 CRO/CMO表 1：科創(chuàng)板與港交所生物技術(shù)創(chuàng)新板、納斯達(dá)克全球市場(chǎng)上市標(biāo)準(zhǔn)比較指標(biāo)科創(chuàng)板港交所生物科技創(chuàng)新板納斯達(dá)克全球市場(chǎng)110年凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于人民1、僅限生物科技

4、公司，11500(或最近三年中幣 5000 萬(wàn)元，或者預(yù)計(jì)市值不低于人民幣預(yù)期最低市值不得少于的兩年)稅前盈利不少于 100 萬(wàn)美元，公眾股東持股量在1015 億港元100 萬(wàn)股以上，流通市值 800 萬(wàn)美元以上，股價(jià)不低于 4低于人民幣 1 億元；美元，持有 100 股以上的股東數(shù)不低于 400 個(gè)2152、擁有至少一種已通過(guò)230001002（萬(wàn)股以上，流通市市值 1800 萬(wàn)美元以上，股價(jià)不低于 4年研發(fā)投入合計(jì)占最近三年?duì)I業(yè)收入的比品和藥物管理局的一期100400例不低于 15%；臨床試驗(yàn)2 年以上上市要求3203于人民幣 1 億元；3、曾有至少一名資深投資者進(jìn)行投資31007500萬(wàn)

5、美元以上，流通市值 2000 萬(wàn)美元以上，股價(jià)不低于 4 美元，持有 100 股以上的股東數(shù)不低于 400 個(gè)430一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣 3 億元；4、具備 125%營(yíng)運(yùn)資金至少在上市前兩年主要從事現(xiàn)有業(yè)務(wù)。4、最近一年(或最近三年中的兩年)總資產(chǎn)和總營(yíng)收達(dá)到75002000萬(wàn)美元以上，股價(jià)不低于 4 美元，持有 100 股以上的股東數(shù)不低于 400 個(gè)540他符合科創(chuàng)板定位的企業(yè)需具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢(shì)并滿足相應(yīng)條件。資料來(lái)源：交易所官網(wǎng)、注：科創(chuàng)板為五套標(biāo)準(zhǔn)滿足其一即可，港交所需要同時(shí)滿足 4 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，納斯達(dá)克全球市場(chǎng)為 4 套標(biāo)準(zhǔn)滿足其一即可推器是典型的由創(chuàng)新研發(fā)驅(qū)動(dòng)發(fā)展的行業(yè)。從歷史上

6、看，抗生素、心血管藥物、抗腫瘤藥物等重磅品種的問(wèn)世，都驅(qū)動(dòng)制藥工業(yè)迎來(lái)發(fā)展浪潮。新藥研發(fā)投資回報(bào)率持續(xù)下降。隨著專利懸崖，以及新藥研發(fā)成本的提升， 新藥投資回報(bào)率連年下降： Hatch-Waxman 新藥研發(fā)成本漸高、周期漸長(zhǎng)：隨著監(jiān)管的完善，以及原先容易創(chuàng)新的20 世紀(jì) 702 1026在這一背景下，藥企提高研發(fā)效率的訴求愈發(fā)強(qiáng)烈。CRO 產(chǎn)業(yè)迎合這一需求，迎來(lái)了發(fā)展最快的時(shí)期，在研發(fā)投入較高增長(zhǎng)的同時(shí)，CRO 滲透率明顯提升。但很遺憾，僅依靠 CRO 的更深度參與，仍無(wú)法逆轉(zhuǎn)新藥研發(fā)投資回報(bào)率持續(xù)下降的趨勢(shì)。圖 1：PhRMA 成員公司收入增速自 90 年代明顯回落圖 2：新藥研發(fā)成本不斷

7、攀升（百萬(wàn)美元）資料來(lái)源：PhRMA、資料來(lái)源：Tufts Center for the Study of Drug Development、圖 3：17 年新藥研發(fā)投資回報(bào)率僅 3.2%圖 4：17 年全球 CRO 行業(yè)滲透率 29%資料來(lái)源：德勤、資料來(lái)源：PharmaProjectsFrost&SullivanBiotech CRO 管線的建立更多地依賴收購(gòu)。尤其在 08 Biotech 18 4000 3 50%。表 2：全球大藥企的在研管線約有一半是通過(guò)并購(gòu)獲得（截至 18 年 6 月底）在研管線數(shù)排名企業(yè)名稱數(shù)量（個(gè)）自研數(shù)量在研管線數(shù)排名企業(yè)名稱數(shù)量（個(gè)）自研數(shù)量1諾華22313

8、811禮來(lái)121842強(qiáng)生21611612拜耳111803阿斯利康20511713阿特維斯108494輝瑞19212614第一三共105605羅氏19111415艾伯維98406葛蘭素史克19111116勃林格殷格翰92647默沙東19110917安斯泰來(lái)92488賽諾菲1797818大冢89479武田1649619安進(jìn)875410百時(shí)美施貴寶1349620塞爾基因8532資料來(lái)源：PharmaProjects、圖 5：全球擁有在研創(chuàng)新藥的小企業(yè)占比過(guò)半圖 6：17 年全球醫(yī)藥行業(yè) VC/PE 融資 1571 億資料來(lái)源：PharmaProjects、資料來(lái)源：動(dòng)脈網(wǎng)、創(chuàng)新醫(yī)藥產(chǎn)品研發(fā)周期長(zhǎng)達(dá)

9、 10 美國(guó)市場(chǎng)有Moderna 與Samumed 這樣僅靠VC/PE Spark 4 Luxturna 便于 2017 2013 2015 司登陸達(dá)斯達(dá)克市場(chǎng)募集到 2.93 億美元，彼時(shí)公司也只是一家未有任何產(chǎn)品上市的新興公司，可以說(shuō)是資本市場(chǎng)高效的制度推動(dòng)了公司這項(xiàng)全球首款基因治療遺傳性盲性的藥物上市。2019 年 2 月，羅氏以 43 億美元收購(gòu)了SparkGilead公司的丙肝藥物Solvadi 和 Harvoni到KiteCAR-TYescarta圖 7：Spark 公司發(fā)展歷程資料來(lái)源：公司網(wǎng)站、）表 3：2018IPOTOP10）公司所在地IPO 募資（百萬(wàn)美元研發(fā)階段技術(shù)或疾

10、病領(lǐng)域Moderna Therapeutics美國(guó)604I 期mTNA 疫苗和治療藥物信達(dá)生物中國(guó)421上市創(chuàng)新和生物防治治療抗體歌禮制藥中國(guó)399上市丙肝、其他抗病毒和腫瘤藥物Allogene Terapeutics美國(guó)373II 期Car-T 療法Rubius Terapeutics美國(guó)277臨床前基于紅細(xì)胞的療法Tricida美國(guó)256III 期慢性腎病Guardant Health美國(guó)234上市液體活檢Orchard Terapeutics英國(guó)200III 期罕見(jiàn)兒科疾病的體外基因療法Kiniska Pharmaceutics美國(guó)171II 期自身免疫病和炎癥疾病Homology Me

11、dicines美國(guó)166臨床前罕見(jiàn)疾病的載體基因療法資料來(lái)源：Nature reviews Drug Discovery、注：研發(fā)階段為候選產(chǎn)品中進(jìn)度最快的產(chǎn)品所處階段科創(chuàng)板將促進(jìn)我國(guó)的創(chuàng)新醫(yī)藥企業(yè)發(fā)展，促進(jìn)我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)升級(jí)。自 15 年以來(lái)，我國(guó)醫(yī)藥監(jiān)管政策迎來(lái)全方位的重構(gòu)，激發(fā)了國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥研發(fā)的巨大熱情?？苿?chuàng)板是近年來(lái)鼓勵(lì)創(chuàng)新的系列新政的一部分。此前，國(guó)內(nèi)尚未盈利的創(chuàng)新型生物科技公司只能依靠 VC/PE、港美股上市融資。18 年，國(guó)內(nèi)有600 VC/PE 979 圖 8：18 年國(guó)內(nèi)醫(yī)療保健行業(yè)VC/PE 融資額 979 億元圖 9：中國(guó) Biotech 初創(chuàng)企業(yè)獲得的平均投資額超過(guò)美國(guó)和

12、歐洲（百萬(wàn)美元）資料來(lái)源：Wind、biotech（縱坐標(biāo)為每輪融資額）10050 8%TMT 圖 10：納斯達(dá)克按不同行業(yè)劃分市值占比（19 年 3 月5 日）圖 00資料來(lái)源：Bloomberg、資料來(lái)源：Bloomberg、從數(shù)量角度看，納斯達(dá)克市場(chǎng)的醫(yī)藥公司數(shù)量呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的趨勢(shì)，截止 19年 2 月底，醫(yī)藥股數(shù)量為 500 家，占整體納市上市公司數(shù)量的約 17.1%。圖 1（截至 9年 2月底）資料來(lái)源：Wind、2、新興技術(shù)+“賣水人”有望受益/CRO/CMO 等。15 升級(jí)。僅 2018 有相當(dāng)一部分是小型生物科技公司研發(fā)驅(qū)動(dòng)。此前，這些公司大多依靠VE/PE 創(chuàng)板可以理解為鼓勵(lì)

13、創(chuàng)新系列新政的一部分，其有利于創(chuàng)新型藥企快速崛。圖 13：2015 年以來(lái)出臺(tái)鼓勵(lì)創(chuàng)新發(fā)展的重磅政策圖 14：創(chuàng)新藥上市后放量提速（億元）資料來(lái)源：食藥監(jiān)局網(wǎng)站、整理資料來(lái)源：各公司年報(bào)、終端數(shù)據(jù)推算、整理表 4：2019-2020 年國(guó)內(nèi)有望獲批的重要國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥一覽預(yù)計(jì)獲批時(shí)間產(chǎn)品靶點(diǎn)機(jī)制適應(yīng)癥公司目前進(jìn)度參考競(jìng)品2019CamrelizumabPD-1 單抗非小細(xì)胞肺癌恒瑞醫(yī)藥NDAOpdivo、KeytrudaBGB-A317PD-1 單抗多種實(shí)體瘤、cHL百濟(jì)神州NDAOpdivo、Keytruda聚乙二醇洛塞那肽長(zhǎng)效 GLP-1 受體激動(dòng)劑糖尿病豪森藥業(yè)NDA利拉魯肽、艾塞那肽等貝格

14、司亭Fc-C-GCSF中性粒細(xì)胞減少億帆醫(yī)藥中美III 期PEG-非格司亭BGB-311BTK 抑制劑CLL、WM 等百濟(jì)神州中美III 期依魯替尼瑞格列汀DPP-IV 抑制劑II 型糖尿病恒瑞醫(yī)藥III 期西格列汀等2020JS001PD-1 單抗多種實(shí)體瘤、cHL君實(shí)生物II 期Opdivo、Keytruda愛(ài)沙替尼ALK 抑制劑肺癌貝達(dá)藥業(yè)中美III 期艾樂(lè)替尼X-82抗 VEGFR 多靶點(diǎn) TKI腎癌貝達(dá)藥業(yè)III 期樂(lè)伐替尼/舒尼替尼瑞馬唑侖GABAa 受體激動(dòng)劑麻醉恒瑞醫(yī)藥III 期暫無(wú)HMS5552GKAII 型糖尿病華領(lǐng)醫(yī)藥III 期暫無(wú)沃利替尼c-Met 抑制劑腎癌等和黃醫(yī)藥

15、中美III 期暫無(wú)西格列他pan-PPAR 抑制劑II 型糖尿病微芯生物III 期暫無(wú)資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)、CDE、醫(yī)藥魔方、整理CAR-TCAR-T 2017 CAR-T 17 年 8 月底 FDA CAR-T 巴細(xì)胞白血病后，10 月 FDA 正式批準(zhǔn)了全球第二個(gè) CAR-T 療法Yescarta 上市，CAR-T 產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程逐漸加速。我國(guó)正在 CAR-T CAR-T CAR-T 價(jià)格為 2030 20 100 ClinicalTrials CAR-T 19 年 3 30%。圖 15：國(guó)內(nèi) CAR-T 醫(yī)藥企業(yè)布局資料來(lái)源：鯨準(zhǔn)洞見(jiàn)、表 5：獲批開(kāi)展 CAR-T 臨床試驗(yàn)的醫(yī)藥公司公司名稱

16、產(chǎn)品名稱臨床獲批時(shí)間恒潤(rùn)達(dá)生抗人 CD19 T 細(xì)胞注射液2018 年 7 月程序死亡受體 1 敲減的靶向 CD19 嵌合抗原受體工程化 T細(xì)胞注射液2018 年 7 月抗人 BCMA T 細(xì)胞注射液2018 年 12 月銀河生物抗 CD19 分子嵌合抗原受體修飾的自體 T細(xì)胞注射液2018 年 10 月藥明巨諾/明聚生物JWCAR029，針對(duì) CD-19 靶點(diǎn)2018 年 6 月南京傳奇生物L(fēng)CAR-B38MCAR-T細(xì)胞自體回輸制劑 2018 年 3月復(fù)星凱特FKC876，抗 CD19 的 CAR-T 細(xì)胞2018 年 9 月資料來(lái)源：CDE、鯨準(zhǔn)洞見(jiàn)、國(guó)內(nèi) CAR-T 2017 年 11

17、 ）的發(fā)布，中國(guó) CAR-T 18 年 3 傳奇生物成為國(guó)內(nèi)第一個(gè)獲批CAR-T 19 年 2 國(guó)內(nèi)已有 7 CAR-T 療產(chǎn)高端器械技術(shù)陸續(xù)突破，以及 15 聯(lián)影醫(yī)療作為高端器械創(chuàng)新代表企業(yè)，已在多個(gè)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)技術(shù)突破，公港股高端醫(yī)療器械代表企業(yè)微創(chuàng)醫(yī)療（0853.HK）旗下的微創(chuàng)心脈、微4圖 16：15-17 年創(chuàng)新器械特別審批情況（個(gè)）資料來(lái)源： 15-17 年醫(yī)療器械注冊(cè)工作報(bào)告、表 6：優(yōu)秀國(guó)產(chǎn)醫(yī)療器械遴選情況批次設(shè)備第一批（2014 年 數(shù)字化 X 線機(jī)（平板 DR）、臺(tái)式彩色多普勒超聲波診斷儀和全自動(dòng)生化分析儀（2016 年 X （門診醫(yī)用直線加速器、伽瑪?shù)叮▂-射線立體定向治療第

18、三批（2017 年 系統(tǒng)，頭部）、數(shù)字減影血管造影機(jī)、化學(xué)發(fā)光免疫分析儀、高強(qiáng)度聚焦超聲腫瘤治療系統(tǒng)等 10 個(gè)品目、眼科光學(xué)相干斷層掃描儀、醫(yī)用內(nèi)窺鏡、數(shù)字化乳腺 X 線機(jī)、PET-MR 、PET-CT（2018 聯(lián)動(dòng)康復(fù)治療儀、心臟除顫器、輸注設(shè)備、CT、MRI、呼吸機(jī)、麻醉機(jī)、 血透設(shè)備、血細(xì)胞分析儀、自動(dòng)發(fā)藥機(jī) 資料來(lái)源：中國(guó)醫(yī)學(xué)裝備協(xié)會(huì)、CRO/CMO科創(chuàng)板拓寬創(chuàng)新型藥械企業(yè)的融資渠道，將激發(fā)創(chuàng)新投入的熱情，作為創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)鏈的“賣水人”，CRO/CMO 將明顯受益：1）CRO：我國(guó) CRO 行業(yè) 17 年規(guī)模約 559 20%，其中10%是依靠融資投研發(fā)的Biotech Biotech

19、CRO CRO （18 年 12 月 25 CRO CRO ）圖 17：17 年我國(guó) CRO 規(guī)模 559 億，同比增速超 20%圖 18：17 年我國(guó)臨床 CRO 占比 57%資料來(lái)源：南方所、資料來(lái)源：南方所、表 7：我國(guó) CRO 產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)分層的競(jìng)爭(zhēng)格局（上市公司標(biāo)紫）子行業(yè)17年規(guī)模（億元）17-20 年CAGR17 年毛利率競(jìng)爭(zhēng)格局主要企業(yè)臨床前外資創(chuàng)新藥13020%40%寡頭競(jìng)爭(zhēng)藥明康德康龍化成量子生物（睿智化學(xué)昭衍新藥藥石科技亞太藥業(yè)（新生源、桑迪亞內(nèi)資創(chuàng)新藥5519%35%仿制藥6513%30%極度分散百花村（華威醫(yī)藥太龍藥業(yè)、博濟(jì)醫(yī)藥、藍(lán)貝望臨床國(guó)際多中心臨床4028%50%外

20、資壟斷昆泰、科文斯、PPD、精鼎、愛(ài)康等外資 CRO外資創(chuàng)新藥中國(guó)區(qū)臨床9010%45%外資主導(dǎo)外資 CRO、泰格醫(yī)藥、諾思格、方恩、潤(rùn)東內(nèi)資創(chuàng)新藥9924%40%一超多強(qiáng)泰格醫(yī)藥、諾思格、方恩、潤(rùn)東仿制藥8014%35%極度分散泰格醫(yī)藥、諾思格、博濟(jì)醫(yī)藥、賽德盛、方恩資料來(lái)源：預(yù)測(cè)2）CMO：科創(chuàng)板通過(guò)拓寬融資渠道促進(jìn)了創(chuàng)新藥械研發(fā)，同時(shí)，“無(wú)盈利要求”也將使得創(chuàng)新藥械企業(yè)更專注于研發(fā)，這為 CMO 企業(yè)帶來(lái)了更多的訂單。3、估值體系有望重構(gòu)，rNPV 法更為適合（cost-based method）（Market Comparables）（Real NPV （DCF 法）CAPM DCF

21、（rNPV法。（rNPV 法）P 表 8：P 值（新藥成功概率）參考成功概率Phase I toApprovalPhase II toApprovalPhase III toApprovalNDA/BAL toApproval所有分類9.6%15.3%49.6%85.0%資料來(lái)源：Clinical development success rate 2005-2016行分析對(duì)上市后現(xiàn)金流進(jìn)行估算，第二階段為專利過(guò)期之后的永續(xù)增長(zhǎng)階段，假設(shè)未來(lái)新藥永續(xù)增長(zhǎng)率為 12%（具體估值方法請(qǐng)參見(jiàn)我們于 18 年 3 月 8 日外發(fā)的行業(yè)深度報(bào)告從成熟市場(chǎng)看港股研發(fā)型藥企價(jià)值重估）圖 19：在研藥品銷售峰值

22、模型資料來(lái)源：從 PEG 估值走向 PEG+藥企。4、受益公司梳理科創(chuàng)板將助力國(guó)內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新大潮，受益的公司分為三類：CRO/CMO。代碼名稱主要業(yè)務(wù)18 年收入603259.SH藥明康德全流程 CRO、CMO77.65 億元（17 年）代碼名稱主要業(yè)務(wù)18 年收入603259.SH藥明康德全流程 CRO、CMO77.65 億元（17 年）300347.SZ泰格醫(yī)藥臨床 CRO22.91 億元300759.SZ康龍化成臨床前 CRO29.08 億元603127.SH昭衍新藥臨床前 CRO（安評(píng)）4.09 億元300725.SZ藥石科技臨床前 CRO（分子砌塊）4.77 億元300149.SZ量子

23、生物臨床前 CRO、CMO9.97 億元002821.SZ凱萊英CMO18.35 億元300363.SZ博騰股份CMO11.85 億元2269.HK藥明生物臨床前 CRO（生物藥）16.21 億元（17 年）資料來(lái)源：Wind、注：昭衍新藥 18 年數(shù)據(jù)來(lái)自年報(bào)，其余來(lái)自業(yè)績(jī)快報(bào)表 10：參控公司符合科創(chuàng)板上市標(biāo)準(zhǔn)的 A 股醫(yī)藥公司（截至 18 年 2 月底）代碼名稱予公司/參股公司持股比例主營(yíng)業(yè)務(wù)300181.SZ佐力藥業(yè)科濟(jì)生物8%創(chuàng)新性免疫治療（CAR-T 療法）002019.SZ億帆醫(yī)藥健能隆63%重組蛋白藥物603259.SH藥明康德9%、86%醫(yī)療健康服務(wù)平臺(tái)+大規(guī)?；蚪M數(shù)據(jù)分析

24、、新藥合作研發(fā)300142.SZ沃森生物嘉和生物14%單克隆抗體、Fc-融合蛋白藥物等單抗類藥物600055.SH萬(wàn)東醫(yī)療萬(wàn)里云75%醫(yī)學(xué)影像平臺(tái)600535.SH天士力天境生物22%單抗類藥物000513.SZ麗珠集團(tuán)麗珠單抗51%抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑（靶向性單克隆抗體藥物）、性激素類藥物300003.SZ樂(lè)普醫(yī)療君實(shí)生物7%專注腫瘤免疫治療、自身免疫疾病、代謝疾病藥物研發(fā)的創(chuàng)新型生物公司600466.SH藍(lán)光發(fā)展藍(lán)光英諾46%3D 生物打印600572.SH康恩貝嘉和生物23%單克隆抗體、Fc-融合蛋白藥物等單抗類藥物600998.SH九州通好藥師100%B2C 醫(yī)藥電子商務(wù)000989.S

25、Z九芝堂科信美德6%糖尿病領(lǐng)域（胰島素替代藥物 REMD477）000908.SZ景峰醫(yī)藥景澤生物40%單克隆抗體、重組蛋白、組織工程生物可降解材料600380.SH健康元麗珠單抗49%抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑（靶向性單克隆抗體藥物）、性激素類藥物300199.SZ翰宇藥業(yè)上海健麾14%醫(yī)藥物流自動(dòng)化、信息化、智能化及移動(dòng)醫(yī)療整體解決方案提供商600267.SH海正藥業(yè)100%糖尿病領(lǐng)域（胰島素產(chǎn)品）、單抗類藥物600196.SH復(fù)星醫(yī)藥復(fù)宏漢霖71%腫瘤、自身免疫病領(lǐng)域（靶向性單克隆抗體藥物）300171.SZ東富龍伯豪生物34%生物芯片、基因測(cè)序、科研服務(wù)002030.SZ達(dá)安基因達(dá)瑞生物46%

26、優(yōu)生優(yōu)育產(chǎn)品、腫瘤檢測(cè)300016.SZ北陸藥業(yè)世和基因20%腫瘤檢測(cè)、罕見(jiàn)病檢測(cè)、健康管理、科研服務(wù)300009.SZ安科生物博生吉49%癌癥診斷試劑盒、抗癌藥物（CAR-T 療法）、生物醫(yī)藥制品600739.SH遼寧成大成大生物61%病毒類疫苗（狂犬病疫苗、乙型腦炎滅活疫苗）002433.SZ太安堂康愛(ài)多83%B2C 醫(yī)藥電子商務(wù)資料來(lái)源： Wind，公司資料，天眼查，表 11：參控公司符合科創(chuàng)板上市標(biāo)準(zhǔn)的港股醫(yī)藥公司（截至 18 年 2 月底）代碼代碼證券簡(jiǎn)稱子公司/參股公司持股比例主營(yíng)業(yè)務(wù)0853.HK微創(chuàng)醫(yī)療微創(chuàng)心脈、微創(chuàng)電生理、 83%、82%、66% 高端醫(yī)療器械微創(chuàng)心通等024

27、1.HK阿里健康萬(wàn)里云25%醫(yī)學(xué)影像大數(shù)據(jù)平臺(tái)0950.HK李氏大藥廠中國(guó)腫瘤醫(yī)療有限公司、 50%、34%腫瘤免疫藥物、創(chuàng)新劑型藥物普樂(lè)藥業(yè)1513.HK麗珠醫(yī)藥麗珠單抗51%抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑（靶向性單克隆抗體藥物）、性激素類藥物1530.HK三生制藥亞盛醫(yī)藥7%細(xì)胞凋亡靶標(biāo)藥物及下一代激酶抑制劑1548.HK金斯瑞生物科 傳奇生物85%CAR-T細(xì)胞療技2196.HK復(fù)星醫(yī)藥復(fù)宏漢霖71%腫瘤、自身免疫病領(lǐng)域（靶向性單克隆抗體藥物）2359.HK藥明康德藥明明碼、合全藥業(yè)9%、86%醫(yī)療健康服務(wù)平臺(tái)+大規(guī)?；蚪M數(shù)據(jù)分析新藥合作研資料來(lái)源：Wind、公司資料天眼查、表 12：符合科創(chuàng)板上

28、市標(biāo)準(zhǔn)的醫(yī)藥公司（部分）公司名稱創(chuàng)立時(shí)間所在地在研產(chǎn)品或主營(yíng)業(yè)務(wù)聯(lián)影醫(yī)療2011上海影像診斷產(chǎn)品、精準(zhǔn)醫(yī)療、醫(yī)療人工智能微醫(yī)集團(tuán)2010杭州互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療（移動(dòng)醫(yī)療、微醫(yī)云）藍(lán)卡健康2012沈陽(yáng)家庭醫(yī)生、養(yǎng)老醫(yī)療服務(wù)安翰2009武漢消化道膠囊內(nèi)鏡機(jī)器人系統(tǒng)春雨醫(yī)生2011北京專業(yè)問(wèn)診等互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療諾禾致源2011北京分子生物學(xué)和高性能計(jì)算的應(yīng)用碳云智能2015深圳利用大數(shù)據(jù)，人工智能進(jìn)行健康管理360 健 康2015廣州基因檢測(cè)、問(wèn)診咨詢、醫(yī)藥電商微芯生物2001深圳西達(dá)本胺、西格列他鈉等原研藥天境生物2014上海腫瘤免疫和自身免疫疾病治療領(lǐng)域創(chuàng)新生物藥康寧杰瑞2009蘇州PD-L1 單抗、CLTA

29、-4 單抗等生物創(chuàng)新和類似藥海和生物2011上?？诜仙即?ON101、德立替尼等諾誠(chéng)健華2013北京BTK 抑制劑、FGFR 抑制劑等開(kāi)拓藥業(yè)2009蘇州普克魯泰、ALK-1 抗體等康方生物2012中山PD-1 單抗 IL-12I/L-23 抑制劑等杭州啟明醫(yī)療2009杭州VenusA-Valve、VenusP-Valve北京天智航醫(yī)療2005北京骨科復(fù)位器、骨科導(dǎo)航機(jī)器人明峰醫(yī)療系統(tǒng)2011紹興國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新 CT、PET/CT、PET/MR、北京品馳醫(yī)療2008北京植入式迷走神經(jīng)刺激裝置博奧生物集團(tuán)2000北京生物芯片及相關(guān)儀器設(shè)備、試劑耗材、軟件數(shù)據(jù)庫(kù)的開(kāi)發(fā)愛(ài)博諾德2010北京眼科耗材、手術(shù)

30、器械等全系列眼科醫(yī)療產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)微創(chuàng)心脈2012上海大動(dòng)脈覆膜支架、術(shù)中支架系統(tǒng)、大球囊及周圍血管支架等產(chǎn)品資料來(lái)源：Wind、公司資料、天眼查、5、相關(guān)上市公司推薦CRO/CMO生物。CRO龍頭，國(guó)際化穩(wěn)步推進(jìn)前瞻布局，終成國(guó)內(nèi)臨床 CRO 龍頭。公司成立于 2004 年，在成立初期就根據(jù) GCP 和 ICH-GCP 的規(guī)范要求，建立了全面的臨床試驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)操作規(guī)程SOP08 CRO 22.9 億、4.76 、58%。圖 20：泰格 18 年收入約 23 億，同比增長(zhǎng) 36%圖 21：泰格 17 年底在手訂單 28 億，當(dāng)年新增 24 億資料來(lái)源：公司公告、資料來(lái)源：公司公告、國(guó)內(nèi)創(chuàng)新大潮興起，公

31、司訂單充足。17 年新增合同 24 億，17 年底在手合同28 20%增長(zhǎng)，假設(shè) 18 年新增合同 30 億，那么 18 35 觀。另外，公司已建立 13 圖 22：泰格 17 年員工 3214 名，增長(zhǎng) 33%圖 23：泰格 17 年單人產(chǎn)出 52.5 萬(wàn)，增長(zhǎng) 8%資料來(lái)源：公司公告、資料來(lái)源：公司公告、國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥上市入口價(jià)值持續(xù)變現(xiàn)。預(yù)計(jì)公司 18 年實(shí)現(xiàn) 1 億元非經(jīng)常性損益（主要是投資收益），同比增長(zhǎng) 64%。公司儲(chǔ)備項(xiàng)目豐富，18Q3 可供出售金融資產(chǎn)為 11.5 億，同比增長(zhǎng) 66%。我們認(rèn)為公司投資業(yè)務(wù)正實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新藥上市入口價(jià)值變現(xiàn)，正持續(xù)兌現(xiàn)收益，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年也保持快速增長(zhǎng)。泰

32、格作為國(guó)內(nèi)臨床 CRO 18-20 年EPS 0.95、1.31、1.69 58%、37%、30%，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng) 18-20 年 PE 為 67、49、38 倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：一致性評(píng)價(jià)進(jìn)度不及預(yù)期；企業(yè)研發(fā)投入不及預(yù)期；競(jìng)爭(zhēng)加劇。業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)指標(biāo)201620172018E2019E2020E營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）1,1751,6872,2912,9863,793營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率22.73%43.63%35.77%30.38%27.01%凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）141301476653846凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率-10.00%114.01%58.15%37.17%29.58%EPS（元）0.280.6

33、00.951.311.69ROE（歸屬母公司)（攤?。?.65%12.02%16.63%19.15%20.58%P/E226106674938P/B19.512.7資料來(lái)源：Wind，預(yù)測(cè)，股價(jià)時(shí)間為 2019 年 3 月 6 日CRO龍頭全球第二大臨床前 CRO 公司。公司成立于 2000 8 大 CRO 26 17 年約占 20%。公司 1777.7 12.3 27%26%。圖 24：藥明 17 年收入 77.7 億，增長(zhǎng) 27%圖 25：藥明 17 年國(guó)內(nèi)客戶收入貢獻(xiàn) 20%資料來(lái)源：公司公告、資料來(lái)源：公司公告、前，公司已經(jīng)具備了藥物研發(fā)的全流程服務(wù)能力，包括臨床前 CROCROCMO

34、 18 年 9 17.8 把握創(chuàng)新前沿，公司是內(nèi)資藥企轉(zhuǎn)型創(chuàng)新的合作首選。公司客戶幾乎涵蓋了全球各大藥企，大客戶優(yōu)勢(shì)使得公司有機(jī)會(huì)較早接觸到全球藥品研發(fā)的前沿。國(guó)內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)正迎來(lái)大破大立，短期內(nèi)，內(nèi)資藥企的創(chuàng)新藥研發(fā)仍是以CRO 18-20 年EPS 1.851.992.56 76%7%18-20 年P(guān)E 為 535038 “”指標(biāo)201620172018E指標(biāo)201620172018E2019E2020E營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）6,1167,7659,57011,96414,998營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率25.24%26.96%23.24%25.02%25.36%凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）9751,2272,1602

35、,3122,979凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率179.39%25.86%76.02%7.05%28.84%EPS（元）0.841.051.851.992.56ROE（歸屬母公司)（攤?。?7.51%19.35%25.40%22.79%24.02%P/E11793535038P/B20.618.013.511.39.2資料來(lái)源：Wind，預(yù)測(cè)，股價(jià)時(shí)間為 2019 年 3 月 6 日24年，成就“”專注 24 1995 GLP 外，公司于 2009 FDA 的 GLP 2012-18CAGR27%50%2018 70%圖 26：昭衍 18 年收入 4.08 億、歸母凈利潤(rùn) 1.08 億，分別同比增長(zhǎng) 36%、4

36、2%圖 27：昭衍 18 年安全性評(píng)價(jià)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)超 70%收入資料來(lái)源：Wind、資料來(lái)源：Wind、公司經(jīng)過(guò) 25 大潮。截至 18 8 合計(jì) 1.821.119年1 月完成裝修，預(yù)計(jì)將于 19 年 4 月投入使用。我們粗略估算，加上新產(chǎn)能，足以支撐公司未來(lái) 3 年較快增長(zhǎng)，收入體量有望達(dá)到 8-10 億。依托客戶資源，向下游業(yè)務(wù)自然延伸。依托藥物評(píng)價(jià)環(huán)節(jié)的客戶資源，公司正逐步向下游延伸：臨床 1 期擁有 100-120 張床位，預(yù)計(jì) 19 年下半年開(kāi)始使用；18 19 19-21 年EPS 1.301.74、2.26 元，分別同比增長(zhǎng) 38%、34%、30%，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng) 19-21 年 PE

37、為 53、40、31 倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。指標(biāo)201720182019E指標(biāo)201720182019E2020E2021E營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）3014095637651,001營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率24.60%35.69%37.79%35.80%30.90%凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）76108149200260凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率47.89%41.72%37.96%33.87%29.79%EPS（元）0.660.941.301.742.26ROE（歸屬母公司)（攤?。?3.71%16.63%19.27%21.49%22.97%P/E10473534031P/B8.57.0資料來(lái)源：Wind，預(yù)測(cè)，股價(jià)時(shí)間為 2019

38、年 3 月 6 日藥石成立于 2006 10 18 年藥石收入、歸母凈利潤(rùn)分別達(dá)到 4.77 億、1.32 億元,13-17 年 CAGR 分別為 75%、97%。分子砌塊是化學(xué)藥活性成分的原料，雖然分子量較小， 但往往具有較為獨(dú)特的結(jié)構(gòu)?；衔锖Y選階段需要用到種類繁多的分子砌塊，單獨(dú)開(kāi)發(fā)耗時(shí)耗力，藥石的服務(wù)可以大大簡(jiǎn)化藥品研發(fā)，節(jié)約時(shí)間。藥60%圖 28：藥石 18 年收入、歸母凈利潤(rùn)同比+75%、97%圖 29：藥石科技毛利率維持在 60%左右資料來(lái)源：Wind、資料來(lái)源：Wind、表 13：2017 年 1-6 月藥石完成訂單情況環(huán)節(jié)藥物發(fā)現(xiàn)臨床前開(kāi)發(fā)臨床試驗(yàn)上市申請(qǐng)商業(yè)化銷售完成項(xiàng)目數(shù)

39、194463249510訂單體量1 千克以下1-10 千克10-1000 千克客戶要求客戶要求資料來(lái)源：Wind、18 年 10 （參股 18-20 年 EPS 1.20、1.79、2.56 97%48%18-20 年P(guān)E 為 684632 “增持”指標(biāo)201620172018E指標(biāo)201620172018E2019E2020E營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）188273477692969營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率38.38%45.05%74.73%45.00%40.00%凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）3667132196282凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率81.17%86.01%97.23%48.27%43.33%EPS（元）0.330.611.2

40、01.792.56ROE（歸屬母公司)（攤?。?4.72%13.56%21.61%25.54%28.39%P/E251135684632P/B36.918.314.811.89.1資料來(lái)源：Wind，預(yù)測(cè)，股價(jià)時(shí)間為 2019 年 3 月 6 日（8 4518 410 年利潤(rùn) CAGR 30%十年來(lái)積極通過(guò)自主創(chuàng)新與外延收購(gòu)豐富產(chǎn)品線和產(chǎn)業(yè)布局，目前已形成從基因檢測(cè)、診斷、靶向藥物開(kāi)發(fā)、腫瘤免疫治療、細(xì)胞治療等精準(zhǔn)醫(yī)療生長(zhǎng)激素有望進(jìn)入量?jī)r(jià)齊升加速期，法醫(yī)檢測(cè)未來(lái)三年增長(zhǎng)確定。1600 50-100萬(wàn)人，市場(chǎng)空間至少 100 19 18 19 擁有法醫(yī)檢測(cè)領(lǐng)域最高市場(chǎng)份額和知名度的企業(yè)，未來(lái)三年

41、將抓住法醫(yī)DNA 檢測(cè) Y 庫(kù)建設(shè)市場(chǎng)機(jī)遇，該業(yè)務(wù)累計(jì)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 30-50 億元， 公司有望獲得 1/3 份額，具備貢獻(xiàn) 1 億左右利潤(rùn)潛力。18年 Q4Q4實(shí)現(xiàn)收入 506 （3） 051 （3。4 業(yè)1）GMP 再認(rèn)證影響 Q4 25003） 中成藥、化藥子公司 18 4）18 19 18年 1-950%（Q4新1 生產(chǎn)；新增 5 萬(wàn)噸產(chǎn)能（原 2.2 萬(wàn)噸）預(yù)計(jì) 19 下半年投產(chǎn)。持續(xù)大力布局精準(zhǔn)醫(yī)療全領(lǐng)域，長(zhǎng)期前景廣闊。公司內(nèi)生與外延并重，其內(nèi)部研發(fā)平臺(tái)實(shí)力不容小覷，早年通過(guò)自主研發(fā)培育出了生長(zhǎng)激素和干擾素兩個(gè)重磅品種，近幾年扮演承接外部合作項(xiàng)目的角色，成為 HER-2、PD-1

42、VEGF (1)HER-2 VEGF 1920 PD-1 (2)CAR-T CD7、MUC1 19 表 14: 過(guò)去十多年間公司不斷通過(guò)外延快速豐富產(chǎn)品線時(shí)間合作方收購(gòu)/合作項(xiàng)目2001 年收購(gòu)安慶余良卿藥業(yè)獲得百年老字號(hào)品牌2002 年收購(gòu)安科恒益藥業(yè)獲得 10 億元規(guī)模的化藥產(chǎn)業(yè)化基地2010 年收購(gòu)安科福韋獲得抗乙肝藥物阿德福韋酯，與干擾素形成互補(bǔ)2010 年與上?？滇飞锖献鹘?HER-2 技術(shù)平臺(tái)2014 年設(shè)立安徽鑫華坤引進(jìn)國(guó)家一類新生物制品 KGF-2 項(xiàng)目2015 年收購(gòu)蘇豪逸明獲得多肽類蛋白藥物及原料藥業(yè)務(wù) 2015年參股博生吉5%股權(quán)建立 CAR-T 研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化平臺(tái)2016 年設(shè)立博生吉安科子公司2016 年收購(gòu)中德美聯(lián)布局 ctDNA 等精準(zhǔn)醫(yī)療領(lǐng)先地帶2016 年與上海禮進(jìn)生物合作獲得 PD