1、結(jié)論為什么2019年是震蕩市？從多重指標(biāo)表征，A股估值處于歷史低位宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，大概率慣性回落企業(yè)中觀盈利將轉(zhuǎn)負(fù)，明年2-3季度盈利是否見底，尚存疑問行業(yè)比較：大消費(fèi)、中游制造、周期、TMT內(nèi)外有壓力、政策已微調(diào)，力度有待觀察中美貿(mào)易摩擦將是長期性因素貨幣政策或已轉(zhuǎn)向?qū)捤?，降?zhǔn)可期，定向降息已開啟財(cái)政政策或已開始逆周期調(diào)控，效果有待觀察國內(nèi)減稅政策逐步落地，明年增值稅與社保稅率有望進(jìn)一步落地投資建議：防守反擊，等待黎明2019年A股市場(chǎng)單邊 下行風(fēng)險(xiǎn)不大，將呈現(xiàn)震蕩格局，主導(dǎo)因素變?yōu)檎吲c盈利的抗衡，建議防守反擊，等待黎明用絕對(duì)收益的思維，做好防守。以優(yōu)質(zhì)的消費(fèi)藍(lán)籌為底倉，受益于行業(yè)集

2、中度提升的各行業(yè)龍頭公司也屬于較好配 置標(biāo)的，更加注重企業(yè)的盈利質(zhì)量把握政策節(jié)奏，適當(dāng)反擊。重點(diǎn)關(guān)注：1、政策逆周期調(diào)控（基建、房地產(chǎn)、通信、電氣設(shè)備）；2、拉動(dòng)內(nèi)需（醫(yī)藥、食品飲料）；3、減稅降費(fèi)；4、科技創(chuàng)新，培育新動(dòng)能（高端制造、5G、新能源、云計(jì)算）等待黎明。2019年，中國經(jīng)濟(jì)長期方向、國內(nèi)政策、外部環(huán)境將會(huì)逐步明確，從不確定到確定，悲觀情緒將會(huì)修復(fù)，市場(chǎng)有望迎來黎明ORIENT FUND結(jié)論為什么2019年是震蕩市？從多重指標(biāo)表征，A股估值處于歷史低位宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，大概率慣性回落企業(yè)中觀盈利將轉(zhuǎn)負(fù)，明年2-3季度盈利是否見底，尚存疑問行業(yè)比較：大消費(fèi)、中游制造、周期、TMT

3、ORIENT FUND主導(dǎo)邏輯變化：2019年震蕩市，把握節(jié)奏是主旋律2017年行情特征：結(jié)構(gòu)。盈利質(zhì)量高、確定性高的龍頭公司，估值與盈利雙擊，結(jié)構(gòu)性牛市2018年行情特征：趨勢(shì)?！叭ジ軛U”與中美貿(mào)易摩擦，主導(dǎo)市場(chǎng)趨勢(shì)性下跌2019年行情特征：節(jié)奏。估值與預(yù)期位于底部，疊加盈利下行，把握政策與盈利抗衡的節(jié)奏是關(guān)鍵估值因素+2018A股盈利下行估值因素+2019主要因素1：業(yè)績因 素負(fù)增 長業(yè)績因素 向上無風(fēng)險(xiǎn)利率 向下無風(fēng)險(xiǎn)利率 向下2019年預(yù)計(jì) 廣譜利率小幅下行政策落地改善風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)溢 價(jià)大幅 向上主導(dǎo)因素股價(jià) 大幅向下風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 平穩(wěn)或向 下主要因素 2：優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) 底倉防御博弈政策 注意

4、節(jié)奏等待中長期 趨勢(shì)明確資料來源：廣發(fā)證券、東方基金ORIENT FUND復(fù)盤2018年：趨勢(shì)性行情，兩重因素殺估值2019年，上證綜指下跌24.59%，eps增長5.7%，PE下跌30.3%，市場(chǎng)下跌主要源于估值大幅下跌過去十年以來，今年僅好于2008年資料來源：Wind年份上證綜指年 漲跌幅（%）PE年變化幅 度（%）EPS年變化幅度（%）年份上證綜指年漲 跌幅（%）PE年變化幅度（%）EPS年變化幅 度（%）1991129.42005-8.3-15.18.01992166.6-68.5746.82006130.4101.714.219936.8-48.1105.8200796.728.2

5、53.41994-22.3-54.872.12008-65.4-70.517.41995-14.3-25.114.5200980.0119.9-18.2199665.1113.7-22.72010-14.3-45.356.7199730.24.025.22011-21.7-33.918.51998-4.0-18.517.920123.26.2-2.9199919.227.5-6.52013-6.7-17.513.1200051.735.611.9201452.946.74.22001-20.6-37.527.020159.416.0-5.72002-17.510.5-25.32016-12.3

6、-4.4-8.3200310.3-18.134.620176.6-0.77.32004-15.4-41.344.02018-24.59-30.35.7ORIENT FUND2018年：趨勢(shì)性行情，兩重因素殺估值兩重因素主導(dǎo)市場(chǎng)行情：國內(nèi)去杠桿、中美貿(mào)易摩擦市場(chǎng)呈現(xiàn)顯著的趨勢(shì)性下跌-25.00%-30.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%滬深300滬深300500億美金清單 落地2000億美金清單落地減稅、民企座 談會(huì)去杠桿301調(diào)查報(bào)告告資管新規(guī)落地政治局提六穩(wěn)資料來源：Wind、東方基金ORIENT FUND2018年：趨勢(shì)性行情，兩重

7、因素殺估值分行業(yè)來看，表現(xiàn)相對(duì)較好的行業(yè)是休閑服務(wù)、銀行、食品飲料、農(nóng)林牧漁，主要集中在金融與必選消費(fèi)表現(xiàn)較差的行業(yè)為是電子、有色金屬、傳媒、輕工制造，主要為行業(yè)需求較差或受中美貿(mào)易摩擦影響大資料來源：Wind-14.7-22.0-22.4-24.5-25.4-27.7-28.8-29.3-29.6-29.7-30.2-30.3-31.0-31.3-31.4-31.7-32.7-32.7-34.3-34.3-34.9-35.1-36.6-39.3-39.6-41.0-42.4-50-40-30-200-10-10.6年初至今漲跌幅(%)ORIENT FUNDORIENT FUND多項(xiàng)指標(biāo)表征，

8、A股估值處于歷史底部區(qū)域截止10月19日，A股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)4.08，超過過去14年 均值1倍標(biāo)準(zhǔn)差A(yù)股公司破凈率達(dá)到17%PB估值1.48，相較過去4個(gè)歷史低點(diǎn)更低-113505/0107/0109/0111/0113/0115/0117/01風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（即1/PE-10年期國債收益率，%） 05年以來均值（1.58%）05年以來均值+1倍標(biāo)準(zhǔn)差（3.35%）05年以來均值-1倍標(biāo)準(zhǔn)差（-0.19%）逆序-380018002800380048005800051015202505/03 07/03 09/03 11/03 13/03 15/03 17/03上證綜指（右軸）1.931.652.061.5

9、01.480123512點(diǎn)（1996/1/19）998點(diǎn)（2005/6/6）1664點(diǎn)（2008/10/28）1849點(diǎn)（2013/6/25）2449點(diǎn)（2018/10/1 9）市場(chǎng)底部時(shí)期全部A股PB（LF，倍）資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：Wind30A股破凈股占比（%，左軸）各行業(yè)相對(duì)估值：PB40%27%26%26%23%23%19%18%12%7%18% 13%6%5%6%3%5% 3%3%3%3% 2%1%1%2% 1% 1%1%0%0105201525飲制運(yùn) 旅機(jī)石料造輸 游化牧服產(chǎn) 設(shè)軍金事金 零化 漁裝備工屬業(yè)融 售工白食輕家鋼交通餐建建計(jì)石煤電汽機(jī)農(nóng)紡房醫(yī)電

10、國有公非傳商基銀 酒品工電鐵通信飲筑材算油炭子車械林織地藥力防色用銀媒貿(mào)礎(chǔ)行各行業(yè)PB（LF，倍）處于05年以來的位置（100% 為最大，0%為最?。㎝AX當(dāng)前MIN75%70%70%65%62%61%60%57%56%52%46%43%43%43%43%42%39%35%31%28%24%22%115%9%151%5%6%11% 5%876543210飲 旅料 游運(yùn) 制 機(jī) 牧 事 石輸 造漁 業(yè) 化食白餐建鋼家交通輕建計(jì)農(nóng)醫(yī)公石機(jī)電銀紡汽煤國基非傳電房有商 品酒飲筑鐵電通信工材算林藥用油械子行織車炭防礎(chǔ)銀媒力地色貿(mào)服軍化金 設(shè)產(chǎn)金零 裝工工融 備 屬售置（100%為最大，0%為最?。㎝AX

11、 各行業(yè)相對(duì)滬深300的PB（LF，倍）處于05年以來的位當(dāng)前MIN資料來源：Wind、海通證券除部分消費(fèi)品，各行業(yè)PB估值處于05年以來20%分位數(shù)以下除部分消費(fèi)品，各行業(yè)PB估值相對(duì)滬深300處于05年以來50%分位數(shù)以下ORIENT FUND各行業(yè)相對(duì)估值：PE43%38%37%33%33%31%30%26%24%21%21%14%14%12%6%5%11% 6%5% 4%3%2%1%1% 1%1%1%0%400350300250200150100 46%500石牧事 機(jī) 運(yùn)軍飲金金 旅設(shè)服制化漁業(yè)輸工料融屬 游備裝造產(chǎn) 零 化售 工石機(jī)通農(nóng)公銀計(jì)白交國食非汽建有傳餐電紡輕醫(yī)電家房鋼商建

12、基煤 油械信林用行算酒通防品銀車筑色媒飲力織工藥子電地鐵貿(mào)材礎(chǔ)炭各行業(yè)PE（TTM，倍）處于05年以來的位置（100%為最大，0%為最小）MAX當(dāng)前MIN71%65%65%60%56%56% 54% 48%50% 44%33%40% 25%40%24%16%14%12%12%10%8%7%7%6%6%4%3%1%108642012 79%14公銀農(nóng)石白計(jì)通機(jī)非國食汽傳交電醫(yī)餐有建煤紡鋼輕商電基家房建 用行林油酒算信械銀防品車媒通力藥飲色筑炭織鐵工貿(mào)子礎(chǔ)電地材 事 牧 石 機(jī)金軍飲運(yùn) 設(shè) 旅金服 制 零 化 產(chǎn) 業(yè) 漁化融工料輸 備 游屬裝 造 售 工置（100%為最大，0%為最小）MAX各行業(yè)

13、相對(duì)滬深300的PE（TTM，倍）處于05年以來的位當(dāng)前MIN資料來源：Wind、海通證券除部分消費(fèi)品，各行業(yè)PE估值處于05年以來20%分位數(shù)以下除部分消費(fèi)品，各行業(yè)PE估值相對(duì)滬深300處于05年以來50%分位數(shù)以下ORIENT FUND經(jīng)濟(jì)基本面：宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力較大、企業(yè)盈利或負(fù)增長宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，大概率慣性回落企業(yè)中觀盈利或?qū)⑥D(zhuǎn)負(fù)，明年2-3季度盈利是否見底，尚存疑問行業(yè)比較：大消費(fèi)、中游制造、周期、TMTORIENT FUNDORIENT FUND全球經(jīng)濟(jì)：從同步復(fù)蘇到美國偏強(qiáng)，再到同步回落2016 年，全球經(jīng)濟(jì)是中國供給側(cè)改革以“價(jià)”引導(dǎo)全球復(fù)蘇2017 年，歐洲政治風(fēng)險(xiǎn)消

14、退和美元弱勢(shì)下，全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步走向了“量”的擴(kuò)張2018年，各主要經(jīng)濟(jì)體不再同步，美國偏強(qiáng)。日歐經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)見頂回落態(tài)勢(shì)；美國經(jīng)濟(jì)受益于減稅等政策， 一枝獨(dú)秀；中國經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)，但回落風(fēng)險(xiǎn)在加大OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo)預(yù)示，未來全球經(jīng)濟(jì)趨弱64.0062.0060.0058.0056.0054.0052.0050.0048.0046.00日本:制造業(yè)PMI美國:供應(yīng)管理協(xié)會(huì)(ISM):制造業(yè)PMI歐元區(qū):制造業(yè)PMI中國中采制造業(yè)PMI98.0098.5099.0099.50100.00100.50101.002016-052016-072016-092016-112017-012017-032017

15、-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-09OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo)OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo):美國OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo):歐元區(qū)OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo):日本資料來源：Wind資料來源：Wind增長：GDP保持L型，名義GDP下滑風(fēng)險(xiǎn)較大連續(xù)10個(gè)季度GDP維持在6.5%-6.9%區(qū)間，2018年Q3增速6.5%，處于下限位置名義GDP增速回落至9.61%，進(jìn)一步回落風(fēng)險(xiǎn)較大從結(jié)構(gòu)上看，2018年Q3同比最終消費(fèi)拉動(dòng)GDP多增0.7個(gè)百分點(diǎn)，資本形成與凈出口分別少增0.2和0.9個(gè) 百分點(diǎn) 7.60 14.007.40 12.007.

16、20 10.007.00 8.006.80 6.60 6.006.40 4.006.202.006.000.00名義GDP當(dāng)季同比（%）6.05.04.03.02.01.00.0-1.0對(duì)GDP累計(jì)同比的拉動(dòng)(%)2018-09GDP:當(dāng)季同比(%)資料來源：Wind2017-09資料來源：WindORIENT FUND增長：基建投資快速下行，房地產(chǎn)韌性強(qiáng)固定資產(chǎn)投資增速下行至5.9%基建增速從高點(diǎn)的20%下行至3.70%成為本年最大拖累項(xiàng)房地產(chǎn)增速維持在9.7%，韌性強(qiáng)制造業(yè)投資增速逐季回升至9.5%30.0025.0020.0015.0010.005.000.00固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè)

17、:累計(jì)同比(%)固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資(不含電力):累計(jì)同比(%) 房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比(%)資料來源：WindORIENT FUND增長：房地產(chǎn)投資韌性強(qiáng)，房屋銷售面積存隱憂房屋新開工面積累計(jì)同比16.80%房屋銷售面積累計(jì)同比1.4%，可能對(duì)未來房屋新開工形成壓制-40.00-20.000.0020.0040.0060.002011-062012-012012-082013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-06房屋施工面積:累計(jì)同比(%)房屋新開工面積:累計(jì)同比(%)房屋竣

18、工面積:累計(jì)同比(%)-40.00-20.000.0020.0040.0060.002011-062012-012012-082013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-06房屋新開工面積:累計(jì)同比(%) 商品房銷售面積:累計(jì)同比(%)資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUNDORIENT FUND增長：房地產(chǎn)持續(xù)性存隱憂房地產(chǎn)資金來源累計(jì)同比增長7.6%居民中長期貸款累計(jì)增速持續(xù)為負(fù)70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格環(huán)比增速有所下滑25.0020.0015.0010.005.000.00-

19、5.00-10.002017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-11房地產(chǎn)開發(fā)資金來源累計(jì)同比（%）合計(jì)定金及預(yù)收款國內(nèi)貸款自籌資金 個(gè)人按揭貸款4.003.503.002.502.001.501.000.500.00-0.50-1.002015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-0520

20、17-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-11180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-09商品房銷售面積:累計(jì)同比(%)金融機(jī)

21、構(gòu):新增人民幣貸款:居民戶:中長期:累計(jì)同比(%,右軸)資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：Wind70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù):一線城市:環(huán)比(%)70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù):二線城市:環(huán)比(%)70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù):三線城市:環(huán)比(%)ORIENT FUND增長：進(jìn)口保持穩(wěn)定進(jìn)出口、出口、進(jìn)口金額當(dāng)月同比分別為4.3%、5.4%、3.0%，出現(xiàn)超季節(jié)性回落中美貿(mào)易不同產(chǎn)品分化嚴(yán)重中美貿(mào)易摩擦，疊加全球經(jīng)濟(jì)回落，明年進(jìn)出口壓力較大-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.00出口金額:當(dāng)月同比(%)進(jìn)出口金額:當(dāng)月同比

22、(%) 進(jìn)口金額:當(dāng)月同比(%)資料來源：Wind-40-200204020142015資料來源：中金證券20162017201860%美國自中國進(jìn)口增速500億美元清單2000億美元清單其他增長：社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速下行社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比增速下行至8.1%城鄉(xiāng)居民可支配收入較低，維持在5.8%26.0024.0022.0020.0018.0016.0014.0012.0010.008.006.00社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比(%)社會(huì)消費(fèi)品零售總額:實(shí)際當(dāng)月同比(%)2.004.006.008.0010.0012.002015-122016-122017-12城鎮(zhèn)居民人均可支配收入

23、:累計(jì)實(shí)際同比(%)農(nóng)村居民人均可支配收入:累計(jì)實(shí)際同比(%)資料來源：Wind0.002012-122013-122014-12資料來源：WindORIENT FUND增長：PMI超季節(jié)性回落11月中采PMI 50，落在榮枯線上，環(huán)比回落0.2個(gè)百分點(diǎn)9-11月中采PMI均出現(xiàn)超季節(jié)性回落53.0052.0051.0050.0049.0048.0047.0046.0045.0044.00PMI財(cái)新中國PMI-1.50-1.00-0.500.000.50 1.001.502.0012345678910111213近三年均值PMI近五年均值近十年均值2018ORIENT FUND通脹：CPI保持

24、穩(wěn)定，PPI見頂回落在CPI端，非食品項(xiàng)保持穩(wěn)定，11月同比2.1%，CPI整體2.2%在PPI端，PPI繼續(xù)保持在較高位置，但由于高基數(shù)原因，PPI將逐月回落10.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00CPI:食品:當(dāng)月同比(%)CPI:當(dāng)月同比(%)CPI:非食品:當(dāng)月同比(%)10.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00-8.002014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017

25、-042017-072017-102018-012018-042018-072018-10PPI:當(dāng)月同比(%)資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUND20ORIENT FUND貨幣：M2持續(xù)下行，社融增速未企穩(wěn)M2增速降至8.0%，M1增速降至1.5%,M1-M2剪刀 差降至-6.5%去杠桿，新增人民幣貸款持續(xù)上行，難抵表外融資 萎縮社融存量增速降低至9.88%，增速未見企穩(wěn)30.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.002015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022

26、017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-11M1:同比(%)M2:同比(%)M1-M2(%)8.009.0010.0011.0012.0013.0014.0015.0016.00社會(huì)融資規(guī)模存量:累計(jì)同比(%)-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.002014-022015-022016-022017-022018-02金融機(jī)構(gòu):新增人民幣貸款:累計(jì)同比(%) 社會(huì)融資規(guī)模:累計(jì)同比(%)資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUND利率：貸款加權(quán)平均利率穩(wěn)在較高位置2016年12月

27、見底后，加權(quán)平均利率連續(xù)8個(gè)季度上行至5.94%一般貸款利率上行至6.19%票據(jù)融資利率連續(xù)2個(gè)季度回落至4.22%個(gè)人住房貸款利率上行至5.72%5.005.506.006.507.007.502012-122013-122014-122015-122016-122017-12金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率(%)0.001.002.003.004.005.006.007.008.002012-122013-122014-122015-122016-122017-12一般貸款(%)票據(jù)融資(%)個(gè)人住房貸款(%)資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUND利率：國債收益率難下行，

28、信用率擴(kuò)大中債10年期國債收率3.37%，美債十年期收益 率2.82%，中美利差縮小至55bp，國債收益率 下行空間受到約束信用債利差維持震蕩，各類企業(yè)感覺到寬松程度 差異較大2.002.503.003.504.004.501年中債國債到期收益率(%)3年5年7年10年400.00450.00500.00550.00600.00650.00700.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00信用利差3Y：AA企業(yè)債-AAA企業(yè)債(BP)信用利差3Y：A企業(yè)債-AAA企業(yè)債(BP，右軸)-3.0000-4.0000-2.00000.0000-1.0000 1.00

29、002.00003.00004.00005.00002017-08-252017-09-252017-10-252017-11-252017-12-252018-01-252018-02-252018-03-252018-04-252018-05-252018-06-252018-07-252018-08-252018-09-252018-10-252018-11-25美國:國債收益率:10年(%)中債國債到期收益率:10年(%)中美利差(%)資料來源：Wind資料來源：Wind中觀：企業(yè)盈利或?qū)⒅鸺鞠陆得xGDP、營業(yè)收入或?qū)⒅鸺鞠陆等獳（非金融）企業(yè)盈利或?qū)⒅鸺鞠陆?，明?-3季度大概率將

30、會(huì)出現(xiàn)負(fù)增長明年2-3季度是否是中期盈利底部有待進(jìn)一步觀察6050403020100-10-2045403530 252015105002/0303/0504/0705/0906/1108/0109/0310/0511/0712/0913/1115/0116/0317/0518/07 名義GDP累計(jì)同比（%，左軸） 營業(yè)收入累計(jì)同比（%，右軸）-40-2002040608000/0300/1201/0902/0603/0303/1204/0905/0606/0306/1207/0908/0609/0309/1210/0911/0612/0312/1213/0914/0615/0315/1216

31、/0917/0618/03全部A股歸屬母公司凈利潤累計(jì)同比(%)全部A股剔除金融歸屬母公司凈利潤累計(jì)同比(%)資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUND中觀：企業(yè)盈利能力將下降2018年Q3，全A股ROE（TTM）9.9%全A（非金融）企業(yè)盈利將逐季下降，ROE也將回落資料來源：Wind49141900/0301/0302/0303/0304/0305/0306/0307/0308/0309/0310/0311/0312/0313/0314/0315/0316/0317/0318/03全部A股ROE(TTM,%)全部A股剔除金融全部A股剔除金融兩油ORIENT FUNDORIE

32、NT FUND中觀：杜邦分析0%100%200%300%400% 周轉(zhuǎn)率一季度A股整體剔除金融服務(wù) 三季度A股整體剔除金融服務(wù)二季度A股整體剔除金融服務(wù) 四季度A股整體剔除金融服務(wù)01234 權(quán)益乘數(shù)一季度A股整體剔除金融服務(wù)三季度A股整體剔除金融服務(wù)二季度A股整體剔除金融服務(wù)四季度A股整體剔除金融服務(wù)7%6%5%4%3%2%1%0%銷售凈利率14%12%10%8%6%4%2%0%ROE(TTM)資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：Wind中觀：費(fèi)用分析7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%管理費(fèi)率0.00%0.50%1.0

33、0%1.50%2.00%財(cái)務(wù)費(fèi)率6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%銷售費(fèi)率資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUND行業(yè)比較：營收增速0.60.50.40.30.20.10-0.1-0.2-0.3中游制造-0.200.20.40.60.8TMT0.60.50.40.30.20.10-0.1-0.2-0.3周期類資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：Wind0.60.50.40.30.20.10-0.1大消費(fèi)ORIENT FUND行業(yè)比較：利潤增速1.210.80.60.40.20-0.2-0.4-0

34、.6周期類86420-2TMT1.510.50-0.5-1中游制造資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：Wind21.510.50-0.5-1大消費(fèi)資料來源：WindORIENT FUND行業(yè)比較：ROE14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%TMT18.00%16.00%14.00%12.00%10.00% 8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%中游制造16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%大消費(fèi)16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6

35、.00%4.00%2.00%0.00%周期類資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUND內(nèi)憂有壓力，政策已微調(diào)，效果有待觀察中美貿(mào)易摩擦將是長期性因素貨幣政策或已轉(zhuǎn)向?qū)捤?，降?zhǔn)可期，定向降息已開啟財(cái)政政策或已開始逆周期調(diào)控，效果有待觀察國內(nèi)減稅政策逐步落地，明年增值稅與社保稅率成為重要觀察點(diǎn)證券行業(yè)政策開始緩和，鼓勵(lì)并購與回購ORIENT FUND中美貿(mào)易摩擦?xí)r間關(guān)鍵詞340+160+2000億美元 商品關(guān)稅 落地2018/6/18美稱將對(duì)中2000億商品加征10%關(guān)稅2018/7/6美國對(duì)中國340億商品關(guān)稅和中國反擊340億生效2018/7

36、/23外交部回應(yīng)“美方對(duì)5000億產(chǎn)品加稅”2018/8/2商務(wù)部發(fā)布600億商品加稅5%-25%公告（反擊2000億）2018/8/8美對(duì)中160億商品加稅25%及中國反擊160億，8月23日生效2018/9/9特朗普表示2000億美元商品加征關(guān)稅后，美國還將對(duì)另外2670億美 元商品加征關(guān)稅2018/9/18美對(duì)中2000億商品加稅及中方反擊600億生效2019.1.1（推遲90天）美對(duì)中2000億商品關(guān)稅可能從10%上升到25%中美貿(mào)易摩擦不同情形假設(shè)減少出口金額/億 美元對(duì)出口增速的影 響對(duì)名義GDP增速 的影響對(duì)上市公司收入 增速的影情景一：500億美元商品加征25關(guān)稅（已實(shí)施）-3

37、75-1.66-0.40-0.92情景二：再加2000億美元商品加征25關(guān)稅-1875-8.28-1.99-4.59關(guān)稅-2475-10.93-2.62-6.06資料來源：東方基金整理情景三：再加2000億美元商品加征10資料來源：東方基金ORIENT FUND內(nèi)憂外患，政策或已轉(zhuǎn)向1031政治局會(huì)議731政治局會(huì)議723國常會(huì)423政治局會(huì)議穩(wěn)增長下行壓力較大，企業(yè)經(jīng)營困難較多，長 期積累風(fēng)險(xiǎn)暴露。堅(jiān)持六個(gè)“穩(wěn)”。保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展：穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn) 金融、穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資、穩(wěn)投資、穩(wěn) 預(yù)期保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間財(cái)政積極財(cái)政政策積極。在擴(kuò)大內(nèi)需和結(jié)構(gòu)調(diào)整上發(fā)揮 更大作用。更加積極。聚焦減稅降費(fèi)、加

38、快地方 專項(xiàng)債發(fā)行和使用進(jìn)度。積極。把加快調(diào)整結(jié)構(gòu)與 持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需結(jié)合起來。貨幣穩(wěn)健貨幣政策穩(wěn)健。把好貨幣供給總閘門，保持流動(dòng)性合理充裕。穩(wěn)健、松緊適度。保持適度的社融和流動(dòng)性合理充裕。穩(wěn)健中性。投資穩(wěn)投資穩(wěn)投資推動(dòng)有效投資穩(wěn)定增長；調(diào)動(dòng)民間投 資積極性；完善外商再投資鼓勵(lì)政策房地產(chǎn)未提地產(chǎn)下決心解決、因城施策、遏制房價(jià)上 漲、長效機(jī)制。推動(dòng)樓市健康發(fā)展基建未提及。但同天國辦發(fā)布關(guān)于保持基 礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度的指導(dǎo)意見加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板的力度。有效保障在建項(xiàng)目資金需求，避免爛 尾。利用地方專項(xiàng)債推動(dòng)基建。推動(dòng)信貸、股市、債市、 匯市、樓市健康發(fā)展防風(fēng)險(xiǎn)只在今年工作總結(jié)里提到。打好三大攻堅(jiān)

39、戰(zhàn)。防風(fēng)險(xiǎn)和服務(wù)實(shí)體 更好結(jié)合，堅(jiān)持去杠桿，把握力度和 節(jié)奏。堅(jiān)持不搞“大水漫灌”式強(qiáng)刺激；守 住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線。全力打好三大攻堅(jiān)戰(zhàn)。供給側(cè)堅(jiān)持以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，加大 改革開放力度。深入推進(jìn)供改。補(bǔ)短板是當(dāng)前重點(diǎn)任 務(wù)，加大基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板力度，做好 鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略。堅(jiān)決出清“僵尸企業(yè)”。深化供改。重點(diǎn)提了去產(chǎn) 能和降成本。做好鄉(xiāng)村振 興戰(zhàn)略。小微對(duì)中小企業(yè)描述增加。堅(jiān)持“兩個(gè)毫不 動(dòng)搖”，促進(jìn)多種所有制經(jīng)濟(jì)共同發(fā)展， 研究解決民營企業(yè)、中小企業(yè)發(fā)展中遇 到的困難。增強(qiáng)創(chuàng)新力、發(fā)展新動(dòng)能落實(shí)支小再貸款、小微企業(yè)和個(gè)體工 商戶貸款利息免征增值稅；引導(dǎo)降準(zhǔn) 資金用于支持小微；鼓勵(lì)商業(yè)銀行

40、發(fā) 行小微企業(yè)金融債券。民生做好民生保障和社會(huì)穩(wěn)定工作，穩(wěn)定就業(yè)放在更突出位置。有效投資要對(duì)接發(fā)展和民生需要。加強(qiáng)基本公共服務(wù)。外資積極有效利用外資，維護(hù)在華外資企業(yè) 合法權(quán)益。保護(hù)在華外資企業(yè)合法權(quán)益。落實(shí)支小再貸款、小微企業(yè)和個(gè)體工 商戶貸款利息免征增值稅；引導(dǎo)降準(zhǔn) 資金用于支持小微；鼓勵(lì)商業(yè)銀行發(fā) 行小微企業(yè)金融債券。相關(guān)會(huì)議沒提四中全會(huì)。提慶祝改革開放40周年 和國際進(jìn)口博覽會(huì)。資料來源：天風(fēng)證券、東方基金ORIENT FUND貨幣政策或已轉(zhuǎn)向。時(shí)間主體貨幣政策2018/4/27央行等資管新規(guī)正式稿落地，在過渡期、產(chǎn)品凈值化管理、統(tǒng)一杠桿水平、消除嵌套等方面較征求意見稿 放寬。此后的執(zhí)

41、行通知、理財(cái)新規(guī)也有放寬規(guī)定。2018/6/1央行央行決定適當(dāng)擴(kuò)大MLF擔(dān)保品范圍。2018/6/20國常會(huì)國常會(huì)：要堅(jiān)持穩(wěn)健中性的貨幣政策，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間；運(yùn)用定向降準(zhǔn)等貨幣政策工具， 增強(qiáng)小微信貸供給能力，加快已簽約債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目落地。2018/6/25央行等關(guān)于進(jìn)一步深化小微企業(yè)金融服務(wù)的意見要求加大貨幣政策支持力度，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)聚焦單戶 授信500萬元及以下小微企業(yè)信貸投放。2018/6/28央行央行貨幣政策委員會(huì)召開第二季度例會(huì)，提出綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，把握好結(jié)構(gòu)性去杠桿的力度和節(jié)奏；優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)和信貸結(jié)構(gòu)。2018/7/19央行央行近日窗口指導(dǎo)銀行，將額外給予中期借貸便利

42、（MLF）資金，用于支持貸款投放和信用債投資AA+以下評(píng)級(jí)按1:2給予MLF資金，要求必須為產(chǎn)業(yè)類，金融債不符合。2018/8/10央行穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性、松緊適度，把好貨幣供給總閘門，保持流動(dòng)性合理充裕。2018/10/12-11/7證監(jiān)會(huì)10月12日：松綁并購重組融資用途，限制比例內(nèi)可以用于補(bǔ)充上市公司和標(biāo)的資產(chǎn)流動(dòng)資金、償還 債務(wù)。11月7日：上市公司再融資不再受18個(gè)月間隔限制。2018/10/22證券業(yè)協(xié)會(huì)11家證券公司達(dá)成意向出資210億元設(shè)立母資管計(jì)劃，作為引導(dǎo)資金支持各家證券公司分別設(shè)立若 干子資管計(jì)劃（1000億），專項(xiàng)用于幫助有發(fā)展前景的上市公司紓解股權(quán)質(zhì)押困難。20

43、18/11/8郭樹清初步考慮對(duì)民企的貸款要實(shí)現(xiàn)“一二五”目標(biāo)，即在新增的公司類貸款中，大型銀行對(duì)民營企業(yè)的 貸款不低于1/3，中小型銀行不低于2/3，爭取三年以后，銀行業(yè)對(duì)民營企業(yè)的貸款占新增公司類貸 款的比例不低于50%。2018/12/19央行央行創(chuàng)設(shè)定向中期借貸便利，針對(duì)小微企業(yè)、民企企業(yè)貸款，利率優(yōu)惠15個(gè)基點(diǎn)，目前為3.15%資料來源：東方基金整理ORIENT FUND財(cái)政政策-廣義財(cái)政赤字有空間資料來源：中金證券7.20%8.90%6.70%5.90%0.00%4.00%6.00%8.00%10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%2015201620172018E財(cái)

44、政存款減少狹義財(cái)政城投凈發(fā)行政策性銀行凈發(fā)行地方債凈增總體財(cái)務(wù)寬松規(guī)模（不包括置換債券）預(yù)計(jì)2018年廣義財(cái)政赤字占GDP5.9%，處于過去幾年低位，2019年廣義財(cái)政赤字有提升空間政府新增轉(zhuǎn)向債有望加速，2019年可能會(huì)提前到兩會(huì)之前廣義財(cái)政4101308802.00%20004000600080001000012000140002018H12018H2政府新增專項(xiàng)債發(fā)行量資料來源：windORIENT FUND減稅降費(fèi)-減稅政策逐步落地2018年至今，多項(xiàng)減稅政策逐步落地時(shí)間部門減稅政策2018.9.21財(cái)政部關(guān)于提高研究開發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除比例的通知2018.9.26國常會(huì)11月1日起下

45、調(diào)1585個(gè)稅目工業(yè)品等商品進(jìn)口關(guān)稅稅率，關(guān)稅總水 平將由上年的9.8%降至7.5%2018.9.29財(cái)政部關(guān)于跨境電商綜合試驗(yàn)區(qū)零售出口貨物稅收政策的通知試行增值稅、消費(fèi)稅免稅政策2018.6.28財(cái)政部關(guān)于2018年退還部分行業(yè)增值稅留抵稅額有關(guān)稅收政策的通知（主要針對(duì)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)）2018.4.5國常會(huì)國務(wù)院常務(wù)會(huì)議決定再推出七項(xiàng)減稅措施，預(yù)計(jì)全年再減稅600多 億元2018.4.4財(cái)政部、稅務(wù)總局統(tǒng)一增值稅小規(guī)模納稅人標(biāo)準(zhǔn)的通知（年應(yīng)征增值稅銷售額500萬元及以下）2018.3.28國常會(huì)5月1日起制造業(yè)等行業(yè)增值稅稅率從17%降至16%資料來源：東方基金整理ORIENT FUND減稅

46、降費(fèi)-社保降費(fèi)全部A股全額繳納社保帶來的沖擊需要用社保費(fèi)率下調(diào)7%對(duì)沖，民營企業(yè)則需要調(diào)降接近14%社保嚴(yán)格征管勢(shì)在必行，但李克強(qiáng)總理已承諾企業(yè)社保負(fù)擔(dān)不增加，所以更可能的路徑是先嚴(yán)格征管， 再降費(fèi)，所以2019年社保嚴(yán)格征管對(duì)企業(yè)盈利的影響依然為負(fù)，只不過幅度會(huì)明顯小于理論測(cè)算值7%7%7%5%3%1%10%11%14%16%14%12%10%8%6%4%2%0%社保擴(kuò)大范圍使得2017年凈利潤下降幅度社保費(fèi)率下降多少能夠?qū)_0%5%10%15%20%25%社保擴(kuò)大范圍使得2017年凈利潤下降幅度資料來源：申萬宏源資料來源：申萬宏源ORIENT FUND減稅降費(fèi)-個(gè)人所得稅專項(xiàng)附加扣除減稅規(guī)

47、模/起征點(diǎn)從3500元提升至5000元減稅規(guī)模，該比例值假設(shè)為40%-60%之間， 相比去年來看，（起征點(diǎn)提升至5000元+專項(xiàng)附加扣除）這兩個(gè)要素將共同減稅4480-4960億元/年收入在25000-35000元的人群最為受益，有利于釋放中高收入人群的消費(fèi)空間稅前月收入(元)100001500020000250003000035000400004500050000100000起征點(diǎn)從3500元提升至5000元的減稅值28069313051593184320302030210521052330專項(xiàng)附加扣除不同家庭情形下的減稅平 均值1104305799701179124914291546172

48、52670專項(xiàng)附加扣除不同家庭情形下的減稅平 均值(無大病）10433534367268774985892110301545專項(xiàng)附加扣除減稅平均值/起征點(diǎn)從3500提升至5000元減稅值39%62%44%61%64%62%70%73%82%115%專項(xiàng)附加扣除減稅平均值（無大病）/ 起征點(diǎn)從3500提升至5000元減稅值37%48%26%42%37%37%42%44%49%66%資料來源：申萬宏源ORIENT FUND減稅降費(fèi)-下調(diào)增值稅各種增值稅調(diào)整方案分析資料來源：廣發(fā)證券情景假設(shè)前五受益行業(yè)（凈利潤增厚幅度）受損行業(yè)（凈利潤縮水幅度）A股整體凈利潤增厚幅度A股整體減稅金額（億）三檔稅率各

49、下調(diào)1%交運(yùn)15.9%A股整體A股剔除金融2.3%4.0%農(nóng)林牧漁14.9%通信14.8%/1728傳媒10.1%休閑服務(wù)8.6%三檔并兩檔，保留16%、6%（即10%下調(diào)為6%）建筑66.0%公用事業(yè) 食品飲料-32.0%-8.2%A股整體A股剔除金融5.3%14.0%交運(yùn)65.3%農(nóng)林牧漁61.4%2563通信60.7%采掘26.5%維持三檔，16%下調(diào)至13%，其他不變公用事業(yè)28.3%建筑裝飾-41.0%A股整體A股剔除金融0.5%1.3%商貿(mào)12.1%食品飲料10.6%1349國防軍工10.1%計(jì)算機(jī)9.9%ORIENT FUND證券市場(chǎng)政策解決民企紓困鼓勵(lì)股份回購再融資與并購邊際放

50、松時(shí)間主題機(jī)構(gòu)/領(lǐng)導(dǎo)人內(nèi)容2018/11/7民企紓困郭樹清提出民營企業(yè)新增貸款“一二五”目標(biāo)2018/11/2民企紓困滬深交易所開展首批信用保護(hù)工具業(yè)務(wù)試點(diǎn)2018/11/1民企紓困習(xí)近平毫不動(dòng)搖鼓勵(lì)、支持、引導(dǎo)非公有制經(jīng)濟(jì)2018/10/22民企紓困多家券商11家券商出資210億設(shè)立紓困民企的資管 計(jì)劃2018/11/9股份回購證監(jiān)會(huì)發(fā)布上市公司回購股份意見稿、鼓勵(lì)股 份回購2018/9/6股份回購證監(jiān)會(huì)發(fā)布公司法修正案草案，拓展股份 回購情形2018/11/16并購重組證監(jiān)會(huì)簡化上市公司并購重組預(yù)案的披露要求2018/11/1并購重組證監(jiān)會(huì)試點(diǎn)定向可轉(zhuǎn)債作為并購支付工具2018/10/19

51、再融資證監(jiān)會(huì)對(duì)再融資時(shí)間間隔的限制做出放寬調(diào)整重組證監(jiān)會(huì)推出“小額快速”并購重組審核機(jī)制O2018/10/8并購資料來源：東方基金整理RIENT FUND證券市場(chǎng)政策2018年H2，A股份回購金額350億250200150100500A股回購金額(億)資料來源：windORIENT FUND防守反擊，等待黎明投資建議：防守反擊，等待黎明2019年A股市場(chǎng)單邊下行風(fēng)險(xiǎn)不大，將呈現(xiàn)震蕩格局，主導(dǎo)因素變?yōu)檎吲c盈利的抗衡，我們建議防守 反擊，等待黎明用絕對(duì)收益的思維，做好防守。以優(yōu)質(zhì)的消費(fèi)藍(lán)籌為底倉，受益于行業(yè)集中度提升的各行業(yè)龍頭公司也 屬于較好配置標(biāo)的，更加注重企業(yè)的盈利質(zhì)量把握政策節(jié)奏，適當(dāng)反

52、擊。重點(diǎn)關(guān)注：1、政策逆周期調(diào)控（基建、房地產(chǎn)、通信、電氣設(shè)備）；2、拉 動(dòng)內(nèi)需（醫(yī)藥、食品飲料）；3、減稅降費(fèi)；4、科技創(chuàng)新，培育新動(dòng)能（高端制造、5G、新能源、云計(jì) 算）等待黎明。2019年，中國經(jīng)濟(jì)長期方向、國內(nèi)政策、外部環(huán)境將會(huì)逐步明確，從不確定到確定，悲觀情 緒將會(huì)修復(fù)，市場(chǎng)有望迎來黎明ORIENT FUNDORIENT FUND中國經(jīng)濟(jì)增速換擋，從量到質(zhì)增速換擋的時(shí)點(diǎn)：11000國際元降幅：8.3% 4.5%中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入了增速換擋的收入閥值區(qū)間：2013年中國人均GDP 6700美元，按照購買力平價(jià)為9800國際元（1990年G-K國際元），相當(dāng)于德國1968年、日本1970年

53、、中國臺(tái)灣1990年、韓國1992年 的水平-5015200500010000150002000025000 韓國德國日本中國臺(tái)灣 中國2%8.3%4.5%人均GDP10增 速5資料來源：Wind由量到質(zhì)，龍頭公司盈利能力提升各行業(yè)集中度提升龍頭公司盈利能力更高，ROE高于整體水平302520151050服產(chǎn) 務(wù)事 業(yè)消 費(fèi)材電房工公金可能日信醫(yī) 料信地業(yè)用融選源常息療消技保 費(fèi)術(shù)健行業(yè)整體2018Q3ROE（TTM，%）行業(yè)市值最大的前三家公司2018Q3ROE（TTM，%）80%70%60%50%40%30%20%10%0%冰 箱CR5空 調(diào)CR3水 泥CR4乳 制 品CR3CR9煤藥 流

54、炭通醫(yī)CR4地 產(chǎn)CR42010年行業(yè)集中度2018/09行業(yè)集中度資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUND由量到質(zhì)，龍頭公司盈利能力提升可選消費(fèi)、必選消費(fèi)、TMT行業(yè)龍頭估值高于同行周期、資源等行業(yè)龍頭估值低于同行業(yè)大部分行業(yè)龍頭公司的“盈利溢價(jià)”已經(jīng)兌現(xiàn)了“估值溢價(jià)”，體現(xiàn)在龍頭PB相應(yīng)高于非龍頭PB可以關(guān)注龍頭ROE優(yōu)勢(shì)顯著但估值并未實(shí)現(xiàn)溢價(jià)的機(jī)會(huì)10.0%13.8%11.9%16.8%11.4%8.0%7.5%7.6%13.3%10.1%10.3%8.0%0.150.10.0500.250.2龍頭與非龍頭的ROE（TTM）- 截止18Q321.4%龍頭ROE（TTM）

55、非龍頭ROE（TTM）2.603.221.501.81 1.651.892.001.871.883.312.851.972.176549.2%3210龍頭與非龍頭的PB（LF）- 截止11.30收盤 5.57龍頭PB（LF）非龍頭PB（LF）資料來源：Wind資料來源：WindORIENT FUND外資持續(xù)流入龍頭公司預(yù)計(jì)2018年外資例如A股規(guī)模3360億從行業(yè)來看，集中在食品飲料、非銀金 融、醫(yī)藥生物1000750500250015001250紡織服裝輕工制造采掘 有色金屬 農(nóng)林牧漁鋼鐵電氣設(shè)備 建筑材料化工 公用事業(yè) 交通運(yùn)輸 醫(yī)藥生物 非銀金融 食品飲料1300829102022803

56、360400001000200030004000500020142015201620172018E2019E歷年外資流入A股規(guī)模（億元人民幣）0%2%4%6%(200)020040060014/1215/0415/0815/1216/0416/0816/1217/0417/0817/1218/0418/08陸港通北上資金（億元,左軸） 外資持股占比（%，按自由流通市值計(jì)算，右軸） 8%資料來源：Wind資料來源：Wind陸股通持倉市值（億元）資料來源：WindORIENT FUND外資持續(xù)流入龍頭公司滬港通、深港通前十大持股證券代碼證券簡稱板塊行業(yè)余額(億元）證券代碼證券簡稱板塊行業(yè)余額(億元

57、）600519.SH貴州茅臺(tái)主板食品飲料597.9000333.SZ美的集團(tuán)主板家用電器366.4601318.SH中國平安主板非銀金融431.8002415.SZ?？低曋行∑髽I(yè)板電子233.6600276.SH恒瑞醫(yī)藥主板醫(yī)藥生物261.7000651.SZ格力電器主板家用電器187.2600887.SH伊利股份主板食品飲料211.6000858.SZ五糧液主板食品飲料182.4600036.SH招商銀行主板銀行185.7002304.SZ洋河股份中小企業(yè) 板食品飲料100.5600900.SH長江電力主板公用事業(yè)171.1000002.SZ萬科A主板房地產(chǎn)64.2600009.SH上海機(jī)

58、場(chǎng)主板交通運(yùn)輸161.8000538.SZ云南白藥主板醫(yī)藥生物63.1601888.SH中國國旅主板休閑服務(wù)144.0002008.SZ大族激光中小企業(yè)板電子52.5600585.SH海螺水泥主板建筑材料118.2000001.SZ平安銀行主板銀行43.1603288.SH海天味業(yè)主板食品飲料93.5002027.SZ分眾傳媒中小企業(yè)板傳媒42.1資料來源：WindORIENT FUND把握政策節(jié)奏，適當(dāng)反擊政策是行業(yè)波動(dòng)的催化劑，很難帶來趨勢(shì)性上漲行業(yè)內(nèi)標(biāo)的選擇需要重視公司質(zhì)地逆周期調(diào)控基建房地產(chǎn)通信電氣設(shè)備拉動(dòng)內(nèi)需醫(yī)藥食品飲料汽車減稅降費(fèi)各種方案 受益行業(yè)科技創(chuàng)新， 培育新動(dòng)能高端制造5G

59、新能源云計(jì)算ORIENT FUND等待黎明2019年，中國經(jīng)濟(jì)長期方向、國內(nèi)政策、外部環(huán)境將會(huì)逐步明確，從不確定性到確定，悲觀情緒將會(huì)修復(fù)，市場(chǎng)有望迎來黎明最近一個(gè)重要觀測(cè)時(shí)點(diǎn)為2019年兩會(huì)前后資料來源：東方基金整理ORIENT FUND各子行業(yè)配置建議各行業(yè)配置建議行業(yè)評(píng)級(jí)理由及建議石油石化低配供給端美國頁巖油增產(chǎn)確定，需求端貿(mào)易沖突引起全球經(jīng)濟(jì)預(yù)期悲觀，需求下滑，油價(jià)維持低位 震蕩。煤炭低配政策對(duì)煤價(jià)的調(diào)控以及對(duì)煤企銷售政策的指引使得煤炭價(jià)格未來一年內(nèi)將呈現(xiàn)出震蕩下行中樞下 移的格局，反應(yīng)到煤炭企業(yè)盈利上將同比小幅下滑，較高的分紅比例成為煤炭上市公司為數(shù)不多 的看點(diǎn)。建議關(guān)注盈利穩(wěn)定、股

60、息率高的行業(yè)龍頭。有色金屬標(biāo)配雖然基本金屬中各品種在供給端并沒有出現(xiàn)明顯過剩的情況，但由于需求端乏力，商品價(jià)格難以 出現(xiàn)持續(xù)的上漲，階段性的供需錯(cuò)配可能帶來結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，建議關(guān)注電解鋁板塊；小金屬方面則 在2018年進(jìn)入了供給過剩的局面，需要等待供需重回平衡，2019年價(jià)格將維持2018年下半年以 來的弱勢(shì)格局；貴金屬受益美元加息放緩和實(shí)際利率可能出現(xiàn)拐點(diǎn)下行將有較大的機(jī)會(huì)。電力及公共事業(yè)超配板塊防御特性出眾，煤價(jià)下行是大概率事件，看好火電領(lǐng)域盈利能力繼續(xù)修復(fù)；水電的高穩(wěn)定性、 高ROE、高分紅仍是A股極其稀缺的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，特別在經(jīng)濟(jì)下行周期內(nèi)，即使橫向比較其他價(jià)值行 業(yè)也較有吸引力。交通運(yùn)輸標(biāo)配