2022年實“四規(guī)劃關(guān)之是冬奧冬奧舉之年黨二大開“經(jīng)交動清零等鍵為022年烙了刻印完成年偉變新時新程發(fā)和二個百年奮斗標被指明了方向，確立了指南。黑色金屬市場在奔涌的時代浪潮中，面對業(yè)宏番承了濤涌漲急同也歷瀾不驚的平。隨著外縮策速國地下趨終需正臨長期增走壓黑板格心但造投的增長和海地政擾提出佛讓的市看短光一方面國粗產(chǎn)延平要鋼利持收下產(chǎn)被調(diào)成為20年的旋。低鋼利潤鋼行提過，市信亟重。黑色屬面需下鋼控雙風中藏機隱匿風并驟歇之023年色走勢如演？宏觀和產(chǎn)的體輯對203的色場系統(tǒng)展共見期的力量。第一部分鋼材：關(guān)注政策力度，預(yù)期引導(dǎo)節(jié)奏2022年材場體為上蜿曲下心動鋼的實始終于弱狀旺季換分顯疫化國政策及海外加預(yù)等觀期影響鋼市波加。1-3月，庫存較低+穩(wěn)增預(yù)期較強，推升黑板震蕩上行。供端看受采季以冬會產(chǎn)的響鋼產(chǎn)始處于位春前鋼庫存積累度低庫結(jié)較為康需端，實需較，兩提出GDP增速.5的標同產(chǎn)需端放政頻增預(yù)推黑塊震蕩上。4-5月，疫情散發(fā)，預(yù)期證偽，黑色板震下行。上及周疫持續(xù)化經(jīng)增下同受美差窄響松策限地產(chǎn)政策續(xù)松但售維持位現(xiàn)需持走弱隨需步淡需求預(yù)證鋼庫累至史+預(yù)壓黑板蕩下行。6-7月中旬美聯(lián)儲加息期加劇斷供事件發(fā)酵黑色板塊加速下行6美國PI布幅預(yù)聯(lián)意加息5B同時述資產(chǎn)開啟退易產(chǎn)基面層實求然持弱廠潤化庫存壓力大開主減，高值原料跌色。7，供件，國內(nèi)悲情進步劇黑色塊速行。7月中旬-10月“保交預(yù)期升溫旺需求預(yù)期動黑色板塊震蕩上。7月保會“交保、保定；7月30日“交”首次寫政局件旺求預(yù)升本層經(jīng)過-7份大減鋼材存速化健水平隨需預(yù)的暖廠潤復(fù)鋼開始復(fù)產(chǎn)期原需上。正反邏推黑板塊蕩行。月-11月上旬疫情地散發(fā)需求預(yù)期轉(zhuǎn)冷黑色再度大幅下挫期間疫情地散發(fā)，市場再度擔憂疫情對經(jīng)濟的擾動。同時現(xiàn)實需求始終疲弱，鋼廠潤化鋼陸開啟動修原需下行負反邏沖黑色板塊幅行原跌領(lǐng)先。月上旬-至今，疫情控政策優(yōu)化，地產(chǎn)政策放松，美聯(lián)儲息預(yù)期緩和黑色塊估值復(fù)情全抑需的重因疫防策優(yōu)化將大度低情的濟干時央布融持地16條善地資情場對023年需求期轉(zhuǎn)美國PI環(huán)比回落預(yù)場美儲加的期所和市場緒復(fù)在歷前期的大下后黑板整體值低需預(yù)好轉(zhuǎn)色塊值速修復(fù)。展望023產(chǎn)售否企地用需否改基能維增長我將政策產(chǎn)基建制業(yè)出方面終需一理，并對體鋼求供節(jié)奏行望。一、鋼材需求：需求依托政策發(fā)力，增速降幅收窄、信用擴張傳導(dǎo)暢，構(gòu)性工具突出信貸量信貸需求疲弱寬貨幣信用擴張傳導(dǎo)不暢022年國經(jīng)面“求縮供沖期重力021年央行過大公市場的基貨投規(guī)低再款LP購等利方“前力022年美通率高美儲加預(yù)較動國市利快上美利差縮資外流人幣貶壓抬升約行貨政空間同時受市場預(yù)求況政傳導(dǎo)滯影貸求疲幣松信擴張的傳機不暢。堅持不大水漫灌的則結(jié)構(gòu)性工具突出信質(zhì)0社數(shù)顯信貸內(nèi)需仍偏一方信的阻結(jié)不于幣在于居民受疫情影響，儲蓄意愿增加；以及房企加速出清，居民持幣觀情緒濃重，銀行金放愿低所以信需解的題在疫產(chǎn)以財政對基的持方不在總部一面幣策量到美利差倒以隱債”影同央三度貨政執(zhí)報中提出防通升的在能“大漫的原我們預(yù)計2023幣政策將以結(jié)構(gòu)性策具與政策性金融工為聚焦劃定領(lǐng)對需釋放中最薄弱的環(huán)節(jié)對下，突出信貸質(zhì)量。圖表1： 居民中長期貸款需求疲弱 圖表2： 內(nèi)生需求偏弱 居民中長期信貸累計同比-21年取復(fù)合 居民中長期信貸累計同比-21年取復(fù)合同商品房銷售面積累計同比-21年取復(fù)合同2301801308030-20-70

銷售面積55 1845163525 1415 12510-58-15-25 6

社融-M2社融-M2社融存社融-M2社融存量同比M2同比76543210-1-2-32011/022013/022015/022017/022019/022021/02 2016/012017/012018/012019/012020/012021/012022/01BomegMstel BomegMstel、地產(chǎn)：房企融邊際善，或難對沖用鋼求滑自去年下半年以地始終延續(xù)弱勢新三紅貸集中度預(yù)資監(jiān)制限制企資而品銷售持下一惡化房企金況抑房拿地新工愿限房企工竣能。圖表3： 地產(chǎn)延續(xù)弱勢房地產(chǎn)開投資資金來源土地購置面積銷售面積新開工面積施工面積竣工面積2018年9.56.414.21.317.25.27.82019年9.97.611.40.18.58.72.62020年7.08.11.12.61.23.74.92021年4.44.215.51.911.45.211.22022年10月8.824.753.022.337.85.718.7數(shù)據(jù)來源：lergMeel2022年來地需的放政頻但對房銷的振用限，月商房計仍然-22的地產(chǎn)售下主受策收緊影，此產(chǎn)策放松較的振果但2021年至今地產(chǎn)銷的滑與歷次地產(chǎn)周期同抑制銷售的因素主有：在“房住不炒”的背下，投資需求大幅少；疫情各地散發(fā)，影居的收入預(yù)期；對期房交付的擔憂抑居民購買期房的意。購房適齡人口下房看漲預(yù)期扭轉(zhuǎn)資需或仍低迷周講我們把房求為4部增鎮(zhèn)口首業(yè)需原鎮(zhèn)口次置業(yè)需次業(yè)求以及他求其需包括資求提或后置的剛需以剛求中于者于均房面的求根口周期，性求經(jīng)在01-2020處磨過021年進緩回期。其他在201達峰隨房看預(yù)轉(zhuǎn)資求算202商房售為137平米其他需為.2平較2021年的5.33平大幅降在房不”的背下房看預(yù)期扭轉(zhuǎn)房持下降資需的理“漲買跌我認至少203年仍難到資求回。圖表4： 首次置業(yè)需求逐步回落 圖表5： 看漲房價預(yù)期限制商品房銷售其他需求原城鎮(zhèn)人其他需求原城鎮(zhèn)人口首次置業(yè)需求二次置業(yè)需求新增城鎮(zhèn)人口首次置業(yè)需求201816141210864202013201520172019202120232025202720292031

房價看漲預(yù)期與商品房銷售房價看漲比例房價看漲比例商品房銷售面積：當季同比35302520151020122013201420152016201720182019202020212022

806040200-20-40lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所科學(xué)精準防控對經(jīng)先后揚居民收入預(yù)期于季度有所修復(fù)202情對濟干巨民的來入心數(shù)至200疫時的全國疫各散增未的不定居的蓄愿大上甚高于20年疫時1疫控逐放但據(jù)樣濟先后我們預(yù)計民未收預(yù)將在023年2季有善，際復(fù)房求。圖表6： 疫情影響持續(xù)擴大 圖表7： 未來收入信心提升儲蓄比例706050403020100

疫情當日新增超過10例區(qū)域GDP占比 2020202120221月2月3月4月5月6月7月 202020212022

指數(shù) 未來收入信心指數(shù)與儲蓄意愿 未來收 未來收入信心指數(shù)更多儲蓄占比5855 5653 545251 504849 4647 444245 402017 2018 2019 2020 2021 2022lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所信心構(gòu)建緩慢居民對房交付的擔憂仍難解去年6月以企違約現(xiàn)頻竣面幅下引居對交付擔022年6份更是發(fā)斷風居剛性房求向房售-10月房同比增長而房同比降7202年7月之保樓政推居對房擔憂緩需看竣面積持上以企資金的續(xù)們居民信重是緩的過少203上對期交的憂難解。圖表8： 商品房期房銷售大幅下滑 圖表9： 期房/現(xiàn)房銷售筆持續(xù)回落商品房銷售累計同比 期房銷售現(xiàn)房銷售

期房銷售/現(xiàn)房銷售當月值（AV6M期房銷售/現(xiàn)房銷售當月值（AV6M）8507306105-104-30-502015/01 2017/01 2019/01 2021/01

32015/01 2017/01 2019/01 2021/01lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所銷售難有明顯回升拿地新開工意愿仍低從響房求點因看投需仍缺席疫和房付居民期抑難緩品房售在023明升的率極的2018年以，產(chǎn)給調(diào)政策陸推地開資金源步限房主動低地存并加快新開的式耗地存提資周率開工速于置地積增速我們認為2023年在商品房銷售難有顯色的背景下，隨著地存的消耗，新開工面積將持負增長。圖表10：30大中城市商品房銷售維持位 圖表11：土地購置限制新開工面積-同比202020182021201-同比20202018202120192022-8.5-17.2-24.7-29.9-23.8-24.4-26.8-21.6-44.6-46.0-50.5600

0 70

購置土地面積與新開工5004003002001000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12

-10-20-30-40-50-60

50 新開工AVE3當月同比本年購置土地面積AVE3當月同比10-10-30-50-702013年 2015年 2017年 2019年 2021年lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所房企資金緊張有待解施工竣工是用需求邊際增量新工維持勢背203年地用需的撐主要自施竣去年以要資緊影響房的工能力受較約地產(chǎn)竣工期后-10月工工積別降6和196月爛樓酵出斷事期交上為生要推保”必須要解的房資緊的問通上分期房付擔是約產(chǎn)銷售的要素房資難以過售款現(xiàn)。政策出臺方向有所變從保障住房建設(shè)和品銷售和資金監(jiān)管的向至確“保交和企融資放松的關(guān)完全央面202年至今發(fā)地寬策60條分別看季度要對障租住房建設(shè)主二度步加對品銷和企金的松三度始保交樓的策注逐提。圖表12：月度地產(chǎn)寬松政策出臺數(shù)量及比例 圖表13：月度分區(qū)域地產(chǎn)寬松政策出臺數(shù)量及比例商品房售 保障房設(shè) 房企資保交樓 寬松政總計

中央 省級與二線市其他區(qū)域 寬松政總計6040200000000

月月月月月月月月月1月1月

0000000

6040200000000

月月月月月月月月月1月1月

0000000lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所匯總年央地出的地相政從頻次計松自年逐增在5份達頂步類來看作商品房銷端地政出數(shù)量絕多手括降房利增積金貸款度下首比降低房檻放落條件增人補等。分地來一度松政的布體要中級一線城三度轉(zhuǎn)非核城政省核心市地放政出臺數(shù)量所自開再明回同能城放政的臺節(jié)奏分在定度反由三及下在一季的品銷面積持續(xù)能城受于濟展財壓先集臺政策；進入季級線心因區(qū)域商房交行力之下重對產(chǎn)售綁進近的央能級市府放政密集出臺體了產(chǎn)售力重惡。圖表14：一線城市商品房成交面積仍有韌性 圖表15：三線城市商品房成交面積處于低位萬平米 30大中城：一線城市商品房成交面積 201820192020202120221601401201008060402001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

萬平米 30大中城：三線城市商品房成交面積 201820192020202120221801601401201008060402001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所“保交樓”效果不著紓困政策需進一步松7月治治會提出“實方府任保樓穩(wěn)民地國性困金續(xù)動但7月以來推動的效果不著主要原因有三1府紓困資金規(guī)模較小2融機構(gòu)及社會資本與愿較低3符合貨值充符合紓困條件的項目量少11月11日央公金融持地十條知“交房融資方做進步在保”面保交專借以金融機構(gòu)套資11月21出200保貸支計但抑“保交樓效果的3因素未發(fā)生明顯變后續(xù)需看到更大規(guī)模的困金模，或?qū)偫ы椖壳笙陆担拍芤姷礁@策效果。房企融資端或有改善善房企施工竣工能力1月200億民企債券資金十以及函換售管金等式改房近資金壓力意意明十房債融托資產(chǎn)融面進行調(diào)整同允貸款托等期小企壓力善企金況，這或階性善企施工竣能。圖表16：房企融資改善路徑數(shù)據(jù)來源：lergMeel 中信期貨研究所總體來看房地產(chǎn)處顯的下行周期居民意愿資本參與意愿有明顯提升通過債券資信托融資置換預(yù)監(jiān)管資金等方式或可段減小房企資金壓力提房企的施工竣工能力但仍難以對沖新開下帶用鋼需求下降。預(yù)計2023年的地產(chǎn)用鋼需求比降7左右，仍將維持負長的態(tài)勢。、基建：依托準財政策發(fā)力，基建維持性速基建逆期節(jié)重方式受政置專債結(jié)限及策性開發(fā)金工的基建年持高與鋼材用鋼需求高相的是道路鐵路以及能源資三者1-10月累計同增速分別為3-1.3以18.9。圖表17：交運投資增速維持韌性 圖表18：能源投資維持較高增速 同比20208.2 同比20208.28.2 202110.8 10.0 20226.50.20.1- --0.2-2.2-5.77100 12106100 85100 644100 203100 -22100 -4-61100 -81月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

同比2020 同比2020 2021 201934.2202226.524.424.115.114.411.711.77.82.3- -6000 40355000304000253000 2015200010100050 01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所從資金收入看，稅收政策支持經(jīng)濟主體，預(yù)算收入顯著放緩。二季度以來，疫情經(jīng)產(chǎn)較沖財政主通減退和稅措持經(jīng)濟主110稅收同比降8.拖一公共算入降4.地成交冷清政府性收入大幅下降地行影企拿意降至冰點土出收大下降對府基收構(gòu)成顯累。圖表19：一般公共預(yù)算收入較弱 圖表20：政府性基金收入大幅下降50403020100-10-20-30-40 公共財政收入:當月同比公共財政收入:累計同比

公共財政收入

806040200-20-40

土地出讓收入與政府性基金收入2017 2018 2019 2020 2021 2022

2018/01 2019/01 2020/01 2021/01 2022/01全國政全國政府性基金收入:累計同比地方本級政府性基金收入:國有土地使用權(quán)出讓收入:累計同比lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所但從資金支出看財政與準財政政策接力支建高速增長半財政金置有支基建資上年共政支及府基支出（包專債顯置下半年疫散多發(fā)疫防支壓大，公共政出衛(wèi)健支出加投基的例下時專債于6月基本行地收入降政性建出的累始性基建支開回準政政陸出充政收缺方面增政策性行000億信度三度放策發(fā)性融具400億于彌重項資金另一面署500專項結(jié)限圖表21：公共財政支出前高后低 圖表22：政府性基金支出前高后低 403020100-10-20-30

億元 全國政府性基金支出:當月值當月同比2020當月同比202020182021201920222000015000100005000

806040200-20-40公共財政公共財政支出:基建類:累計同比 公共財政支出:基建類:當月同比2017/01 2018/01 2019/01 2020/01 2021/01 2022/01

01-2月 4月 6月 8月 10月 12

-60lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所2023年傳統(tǒng)財政政策對建的支撐力度或有減一面著抵以及車置減等措的203稅入有企一公算收入或改但202半年政重“民生223后社保和衛(wèi)生方的出例仍然向建比例或較大提另方223地銷仍起制企拿意預(yù)計023年地讓難有善政性金入或有降間。準財政政策是2023年基建發(fā)力的重要支撐。面海外求弱的背景增訴仍較強同地財收緊張對目本的持力度或進一減弱，基建投資對政策性、開發(fā)性金融工具有較強訴求另一方面，專項結(jié)限有1億可使，支基投資政空之。展望2023年，財政支力度或有所減弱，財政策或?qū)⒃谝欢ǔ虖涃Y金欠缺，預(yù)計基類鋼需求增速在6左右。、制造業(yè)與出口：國主動降庫，海外需持下行2022年制造業(yè)投資維持一定韌性，緩慢下。內(nèi)方面，從庫存周看制造業(yè)仍處于主動庫周期020年來內(nèi)外求轉(zhuǎn)響工企業(yè)開啟達2年補期于202年3月主動庫期當國經(jīng)濟仍處弱蘇策對行進設(shè)更升級造支企業(yè)利潤維下狀。圖表23：制造業(yè)維持相對韌性，緩慢下行 圖表24：工業(yè)企業(yè)仍處于主動降庫周期固定資產(chǎn)投資完成額：制造業(yè)（21年取復(fù)合同比） 累計同比 累計同比當月同比20 25

庫存周期與鋼價

元/噸工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:累計同比螺紋收盤價5500100-10-20-30

20500015450010400050 3500-40

2018 2019 2020 2021 2022

-52018 2019 2020 2021 2022

3000lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所海外方面海外需持回落國內(nèi)出口仍下個臺階球濟的制造業(yè)MI自201開續(xù)回海通維位預(yù)美儲2232輪加，維高一段間后才開降息這味海需仍將維持落態(tài)，制內(nèi)出。圖表25：海外需求下行，拖累國內(nèi)制造業(yè)出口制造業(yè) 出口 歐美制造業(yè)PMI均-領(lǐng)先5個月中國出口同比AV3M63 4061305957 2055105351 049-1047452010/012011/052012/092014/012015/052016/092018/012019/052020/09數(shù)據(jù)來源：lergMeel 中信期貨研究所

-20從汽車產(chǎn)量看汽車購稅影響消退車銷量有回落222年半疫情車售弱5月31日財于6開實汽購稅減免至2月31推車產(chǎn)明好9月8日財部續(xù)能車購置稅免策展望023年方面隨汽置稅免束汽車將有所回一面新源汽的量擠燃車的場額同新源汽車車較量位鋼量低新源車場占率上邊減少汽車耗量。從家電產(chǎn)量看2022年電的內(nèi)銷與出口均顯落家產(chǎn)與產(chǎn)息息國銷在023仍有外濟處明的行隨著美儲幣策持收緊海成銷仍延續(xù)落。圖表26：汽車產(chǎn)量維持高位 圖表27：家電產(chǎn)銷同比回落同比2020201同比20202018202138.831.828.62019 28.720.711.51.4- --5.6-9.03503002502001501005001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12

453525155-5-15

萬噸 家電產(chǎn)量同比2020同比20200.42018202120192022- - - --2.2-1.9-3.6-3.2-4.5-6.0-5.765006000550050004500400035003000250020001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12

31-1-3-5-7-9-11-13-15lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所二、鋼材供給：行政壓產(chǎn)壓力減小，產(chǎn)量跟隨需求波動行政性壓產(chǎn)壓力減小給回歸需求引導(dǎo)021受粗壓政對廠行為產(chǎn)較影，222年4月國發(fā)委?，F(xiàn)202全粗同比降但疫影國經(jīng)下壓增特是鋼行依較高的省保GP為，粗鋼量行性制少，鋼量歸求導(dǎo)。鋼廠利潤對產(chǎn)量具引性鋼材市自主調(diào)節(jié)能大大增加022年-3月受暖季以冬會限的響材受到大制時穩(wěn)增長預(yù)下鋼利維高位進到3月下隨冬會產(chǎn)束鋼廠復(fù)產(chǎn)力強鋼產(chǎn)迅速升6-7，復(fù)產(chǎn)，實求弱難以承接鋼量廠大幅落啟動修8月-9月廠幅后，需求期廠回廠啟慢10月來隨鋼潤下降鋼產(chǎn)再出降。廠潤產(chǎn)具引導(dǎo)鋼市自節(jié)功能增。2023年預(yù)計粗鋼壓產(chǎn)政壓力較小粗鋼產(chǎn)量仍自主調(diào)節(jié)為主跟隨需求波動結(jié)海外求況們?yōu)?23粗需求將持增時，經(jīng)驗明廠有強的主節(jié)性壓的要不03年的粗將隨端求動。圖表28：鋼材利潤大幅波動 圖表29：粗鋼產(chǎn)量大幅波動元/噸 鋼材綜合毛利（含稅） 螺紋毛 螺紋毛利含稅熱卷毛利含稅150013001100900700500300100-100-3002020/01 2020/07 2021/01 2021/07 2022/01 2022/07

萬噸 日均粗鋼產(chǎn)量（統(tǒng)計局口徑）同比20同比20202018 17.9 20192021202211.40.8- --2.9-3.4-6.1-5.2-6.2-9.7-9.73203002802602402201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12

20151050-5-10-15lergMeel 中信期貨研究所 lergMeel 中信期貨研究所三、鋼材總結(jié)：關(guān)注政策力度，預(yù)期影響節(jié)奏總體看需方面產(chǎn)角品銷仍維持勢政在資端放松或階性小企資壓升企施工竣能力但以對沖新工降來鋼求下基方統(tǒng)政政難持022年強度，或依托準財政政策發(fā)力，基建增速維持中性增長。制造業(yè)與出口方面，受海需下影內(nèi)減產(chǎn)售滑因素響出與造投資仍將持降端203粗壓行壓較鋼場的自主節(jié)力強產(chǎn)或跟需波。節(jié)奏由于023年的內(nèi)動仍較產(chǎn)和建求強將主要依于策扶力我們?yōu)榍蟪是昂蟾咦邇r呈N”字型勢強期導(dǎo)季價上真需難以接預(yù)現(xiàn)格承壓回態(tài)，年價重心續(xù)降。2022年季鋼利持較水鋼復(fù)力較預(yù)春前累庫度低一度季需來前庫壓較小需政頻求預(yù)期或撐價強行。但進到季從用向體求傳預(yù)計季求維在較低水存化力同海需存進下行險旺需證或拖鋼出下。下半過年摸疫防政更精有效寬望步落地至物美降息間入計們預(yù)需預(yù)和實求或有共向的能對價形較支。風險因素端求速升重行政減上風險端求滑，供給端松下風第二部分、鐵礦：供給逐步過剩，價格重心下移一、2年鐵礦邏輯總結(jié)回顧022年年由增長期廠市終需尚持觀預(yù)期水量位升廠礦加高2份各疫發(fā)，以及暖奧限政策導(dǎo)需超期化然著產(chǎn)結(jié)礦需階性內(nèi)疫擾延政加持難弱求的向反饋。下半美儲息期劇外濟觀國經(jīng)增放端需求遲遲未見好轉(zhuǎn)，在利潤持續(xù)減少的背景下，鋼廠開始主動去庫，鐵礦價格從935.5/跌至645元噸；且于后的觀預(yù)，論耗高，鋼廠都持保低存行模。圖表30：鐵礦價格下跌 圖表31：PB粉現(xiàn)貨價格元/噸 期價與利潤鐵礦收盤價噸鋼加鐵礦收盤價噸鋼加權(quán)毛利-不含稅9509008508007507006506002022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09

元/噸10008006004002000-200

元/噸 P粉各港口最低價20192020192020202120221500130011009007005001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月lergMeel 研究所 lergMeel 研究所二、需求端：現(xiàn)實需求及需求預(yù)期雙弱1、鐵礦需求回顧：國端需求壓制，海外水以修復(fù)回顧2022年，疫情緩后的經(jīng)濟政策刺激水量快速上行，但終需的弱現(xiàn)實限制產(chǎn)量。2021年碳峰碳和影地企壓粗產(chǎn)使鐵水產(chǎn)明下后穩(wěn)增的期鐵量低回入202全國多疫散濟到嚴干確完經(jīng)濟標二度廠持高強度度日水產(chǎn)一到260萬的歷高但于現(xiàn)實需求然損的鋼自6月旬始動減同廢供現(xiàn)回升，期撐鐵量利多素步軟鐵產(chǎn)量位速落。進入8月廠流利潤升成持去高穩(wěn)復(fù)產(chǎn)在內(nèi)原材庫持低的景廠動加料的礦口出現(xiàn)階段去疊國保交樓政持推出成材求轉(zhuǎn)鋼廠利潤出大走，至出階性落但廠復(fù)積性然高。進入季廠利重新落低材實需仍疲廠開始主減，水量提升勢打。目前國疫管放需預(yù)向好疊廠原庫低分鋼廠需行庫產(chǎn)維現(xiàn)金雖江有粗鋼量年超產(chǎn)鋼廠逐減山地啟結(jié)限產(chǎn)策但計真需求的影響有限國內(nèi)鐵礦需求的核心邏輯還是在宏觀層面的刺激政策和成材需求。圖表32：終端需求限制鐵水產(chǎn)量 圖表33：27家鋼廠高爐開工率同比幅下降萬噸 統(tǒng)計局口徑生鐵產(chǎn)量2019202019202020212022

全國24家鋼廠高爐開工率2019年2020年2019年2020年2021年2022年8000 907500 857000 806500 756000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

70W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49lergMeel 研究所 lergMeel 研究所海外方面全球制業(yè)PMI指數(shù)自2022年以來持下滑9月后更是跌落枯線，目前指數(shù)顯制業(yè)增速進一步邊際落海外需求持續(xù)放緩。圖表34：全球制造業(yè)PI指數(shù)制造業(yè)PMI 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 112 111 110全球美國歐元德法國意大澳大利英國日本4.4 4.8.31.1.2 .3 .3 .9.7 .2 4.3 4.2 4.3.2.9.8 .8 .1 .4.1.5.9.6.2.4.6.81.1 .84.44.44.6 4.8.14.64.84.6.5.7 8 .4 .34.14.84.74.1 4.34.6.8.4 .4 .84.2.64.51.4.74.7.2.5 .6 .9.64.54.3 484.5.91.94.5.8.7.2.3 .3.81.14.6.24.3.5.1.1.4.5.24.4 4.44.8.44.24.44.3.8.74.6.88 .3 .9 .1 .8.7 .81.5.3 .5 4.1.7.44.3 4.5.2中國印度巴西俄羅南非越南4.2.14.4 49.24.64.44.5.2 .1 .3 .14.2.3 .1.2 .4.9 4.6 4.7 4 4.9 .5.6.9.8 1.11.91.71.94 4.1 4.21.8.34.64.84.8 4.81.71.6.7.3.9 .84.24.344.14.61.8 1.6 1.74.54.94.34.94.7.2 .7.3.71.4.1.3.6.5 .71.21.7 1.74.3.5 .2 .1與此時美國10月CI同約8.1核心CPI同約6.4雖回超出場期但前看制脹期并步實兼穩(wěn)物與業(yè)的目標然為難通脹據(jù)波仍影大宗品其大資的核心。通過設(shè)主效金I受美房領(lǐng)關(guān)的指核心CPI同速于203逐回至4.若到全心CI比將于03年持續(xù)至8左到小指核心PI比增或持下約兩者為極情綜上，截至2023年年底美國通脹或仍處于儲標之上。圖表35：OR或?qū)⒂?3年放緩并于半年出現(xiàn)拐點 圖表36：預(yù)計后續(xù)CI將進一步回落 CPI:業(yè)主等價租CPI:業(yè)主等價租金同比CPI:業(yè)主等價租金擬合同比美國:CPI:能源:當月同美國:CPI:食品:當月同美國:CPI:服務(wù),不含能源服務(wù):同比:季調(diào)美國:CPI:商品,不含食品和能源類商品:同比:季美國:CPI:當月同比美國:核心CPI:當月同比91210785 643 2012015-01 2017-01 2019-01 2021-01 2023-01

-22020-01

2020-11 2021-09 2022-07 2023-05lergMeel 研究所 lergMeel 研究所在這種情況下全球工原料需求難以出現(xiàn)幅轉(zhuǎn)短期內(nèi)海鐵水產(chǎn)難有大幅回升。022年110月球中外水量共3.5億，計少9其中烏蘭鐵水量降顯累計比幅降7減少1191萬韓累計比降明因體較累減少0萬噸外分區(qū)現(xiàn)電復(fù)現(xiàn)鐵量環(huán)出季性量但地緣政影尚美區(qū)通高情動復(fù)期海鐵產(chǎn)難有大幅升。與此同時雖終端需持續(xù)減弱但色產(chǎn)業(yè)綠色低碳領(lǐng)域的訴仍增加在們期鐵資本支告指目全主礦的資方向集于色持全球濟期于鐵礦業(yè)來供兩或都缺乏性。圖表37：全球生鐵產(chǎn)量高位回落 圖表38：除中國外生鐵產(chǎn)量環(huán)比回升萬噸 全球生鐵產(chǎn)量 20 201920202021202211500110001050010000

萬噸 除中國外生鐵產(chǎn)量 20 20192020202120224000380036003400320030009500

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

2800

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月lergMeel 研究所 lergMeel 研究所、鐵礦需求展望國內(nèi)水延續(xù)縮減，海外水心下移國內(nèi)在地產(chǎn)需求偏、口有下行壓力的情下我們預(yù)估2023年粗鋼表觀消費將收縮2左設(shè)廢鋼供給同比增加600萬噸體現(xiàn)至水端計局口徑生鐵總量約同減少2.3，約下滑2000萬噸。而海外端，伴隨著各國經(jīng)濟下行，地緣政治風波尚存，短期需求難以修補；我們計023年球產(chǎn)量繼降3除國外水量比降4左右。綜上，我們認為2023年礦需求仍將承壓下圖表39：中國鐵水產(chǎn)量預(yù)測 圖表40：全球除中國外鐵水產(chǎn)量預(yù)測201920222020201920222020 20218500

萬噸 全球除中國外生鐵產(chǎn)量預(yù)估201920201920222020 202180007500

4000380036007000

34006500

320030006000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

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1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月lergMeel 研究所 lergMeel 研究所三、供應(yīng)端：產(chǎn)量相對平穩(wěn)，價格壓制總量、鐵礦供給回顧主流山發(fā)運持穩(wěn)，非主產(chǎn)收縮、主流礦山：整體運平穩(wěn)，F(xiàn)MG運營表現(xiàn)勁淡水河谷下調(diào)全年產(chǎn)標受西部降北（Seraort可證延等水上半產(chǎn)不預(yù)在二度布調(diào)年產(chǎn)目標但著半的沖及11D礦的續(xù)增預(yù)仍低成其全年產(chǎn)標預(yù)產(chǎn)可到3.1億，少500萬。力拓發(fā)運受多重外因干擾礦業(yè)經(jīng)了降雨情后勞動力供受以及andcogina和GdaiDari條鐵意脫導(dǎo)拓的產(chǎn)銷處同低后續(xù)著uda-Dari區(qū)的步產(chǎn)以及esaA濕選廠穩(wěn)投三產(chǎn)量比小增疫情外影不進步蔓延計年運目位完比增加.1左右此外力主種粉發(fā)明放，質(zhì)稍的SP0礦減少。必和必拓鐵礦項目穩(wěn)步產(chǎn)得于區(qū)SuthFlnk目投以翻機車作率提和必順成202產(chǎn)銷三度礦區(qū)設(shè)備檢修、天氣等外部影響較多，產(chǎn)量未有明顯增加，預(yù)計后續(xù)維持正常生產(chǎn)。FMG發(fā)運明顯沖量受降部題但FMG僅202年總發(fā)運超年導(dǎo)上限100萬同提升023財年標至187-.92噸，創(chuàng)歷新。前ronridge鐵項的一礦石被入工，一切進展計于203年第季開投將為MG增產(chǎn)在00萬的67鐵粉此皮爾拉（W的也始量。、非主流礦：礦持續(xù)回落，進口大縮量非主流礦進口長期來看與普氏價格呈正相關(guān)關(guān)系，但近兩年兩者出現(xiàn)背離，根本因于情響海外水量大波影響我的礦口。自200新疫以海外水量比幅滑鋼開去周，而礦減較使外鐵大涌中01年著情恢水產(chǎn)基恢至019水外廠啟礦補周從使西、烏克與羅等的礦供被量流。1-10月非主流礦累積進同比下降24，同比減量970萬噸；10月我國進口印度鐵礦數(shù)量更降至18噸同比大幅減少47噸022年來氏一季持攀，度到10美元噸但非主礦口卻有之沖量其因要由俄烏突印增鐵石出關(guān)致主礦山的發(fā)明減；及著鐵整價回，觀預(yù)下主供減。11月18印宣下鐵礦出關(guān)，計度鐵石口恢至5月前平水，中的量計將步加0萬左綜上，預(yù)計2022年全年國非主流礦進口同將滑約4000萬噸。圖表41：非主流礦進口與普氏價格背離 圖表42：非主流礦進口同比大幅下降萬噸 普氏與非主流進口量非主流國別鐵礦非主流國別鐵礦進口普氏62M-1月25002000150010005002010/012012/032014/052016/072018/09

美元/噸24020016012080400

萬噸 非主流礦進口00000023002100190017001500130011009001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月lergMeel 研究所 lergMeel 研究所、國產(chǎn)礦：環(huán)保影減少，但礦難影響量在國“基石計劃的大景下國產(chǎn)鐵精粉產(chǎn)能所增加但受制于疫情終端需求、環(huán)保限等部因素影響，2022年的產(chǎn)礦產(chǎn)量難有放量。去年下半年國產(chǎn)礦產(chǎn)量受制于資源量、環(huán)保等因素的影響，產(chǎn)量下滑明顯。2022年半以低位由二度國產(chǎn)疫干嚴同比現(xiàn)大幅以及9月北西山代個別山生全故導(dǎo)致區(qū)域礦采全，10月份礦量幅降24萬噸本停周長，目前北區(qū)有分山向府出產(chǎn)內(nèi)礦量所于疫情管環(huán)政的定產(chǎn)產(chǎn)在222年難大增我計全年內(nèi)產(chǎn)同約降0萬由“劃在205年國礦.7噸確產(chǎn)礦采自年11月至2022年季度“速于國經(jīng)增交及疫情等部素擾國鐵礦見產(chǎn)采業(yè)投比也位落。目前全國最大的單體地下鐵礦山——鞍鋼西鞍山鐵礦項目已正式開工建設(shè)，相信一列推下礦產(chǎn)力大若外因干較內(nèi)鐵礦生有在來-3內(nèi)維高增。圖表43：國產(chǎn)礦減量 圖表44：黑色金屬礦采選業(yè)投資高位回落萬噸 332家礦山鐵精粉產(chǎn)量 20 20192020202120222400

10080

黑色金屬礦采選業(yè)投資 固定資產(chǎn)投資 固定資產(chǎn)投資完成額:黑色金屬礦采選業(yè):累計同比月2200 402100 202000 01900

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1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

-402020/012020/062020/112021/042021/092022/022022/07lergMeel 研究所 lergMeel 研究所2、鐵礦供給展望：礦壓，逼近部分礦山本線隨著鐵需的行普氏2格從021的最點33美元噸一度向破0元噸礦山本撐研愈重要基此我分高、中、品檔梳不礦山成支能。首先是高品礦以巴水河（卡粉以及蘭俄羅斯加拿大國礦山為代表，成端壓力尚不凸顯。鐵粉品較，對普氏62指數(shù)存明溢（前氏65指約為103美元噸雖然前運已回鐵價下致源稅本由海外經(jīng)滯國經(jīng)速較鋼利的下移致高礦需逐步減前計水成本為50美元其壓主來于部素的干擾淡河自019發(fā)生壩來生運慢修但202受天氣外因干較導(dǎo)致量及021年平我判淡河谷0年的礦應(yīng)在.1噸左著S1D區(qū)tabir及Miasentais礦區(qū)有增能地未來年別加00和600萬左。另外我羅為代的山自鋼多本感較即便破本，可通過產(chǎn)材嫁險。剩余品主礦中巴西瑞和拿為雖沒自鋼，但成在6685元噸區(qū)在精較溢價成壓并后續(xù)需謹高品差落風險。中品礦以力拓與必必為代表成本線約為35/噸是當前成本壓最小的礦山。力拓2022年運體。雖上年樣疫干擾但礦區(qū)uda-Darri產(chǎn)替項順完MsaA選及車連改工維正生產(chǎn)及運，們計拓223年發(fā)目低完；以隨著Gudi-Dari的逐步產(chǎn)預(yù)未兩將分加500萬由于和前有增項區(qū)SuthFank項維正生產(chǎn)，年產(chǎn)在000萬左預(yù)計來年礦持平分增加350和00萬噸右。除此外羅山ArcorMital與CS（6號）等為型中礦山成也遍以WR代的礦成已階性破氏WR在201年9月鐵價持續(xù)迷背下一停止外運雖在22年1月已步復(fù)，但鐵需持下導(dǎo)致礦格落GWR或再次停供。低品礦則以FMG、澳洲小礦山以及用于出的礦為代表，除FMG外，余礦山的成本壓力大。FMG財發(fā)目提至1.7-192且IrnBrige項目200萬噸鐵精項也于023一季投，計年將別加00和60萬噸左另FMG的成本氏62價仍較大利水高有較的產(chǎn)產(chǎn)期。而其澳低礦則容樂是ountGbon和trieResurces已開虧；幾的星Mieralesorces前同成壓也大若鐵礦石格續(xù)跌或打亂未的產(chǎn)。印度前增其口稅后2022年出量幅縮，計2022年同比下約220噸隨著口稅部取，未兩供或步復(fù)至2020年出水由于鋼廠利潤重心下增加了低品主流礦使比例，隨著印礦的運加，低品礦的折扣計將逐步回升。綜上若礦續(xù)持前價以礦目的情進預(yù)未來兩供將別加00和700萬左隨鐵需難回價至80美元噸考非流跌風來年礦應(yīng)比減少950噸和7900萬左右。圖表45：全球主要鐵礦供應(yīng)商供應(yīng)預(yù)估鐵礦供應(yīng)（百萬濕噸）是否有鋼廠完全到港成本預(yù)估（美元/干噸近期售價2022E2023E2024E巴西淡水河谷無49.5310320336南非、巴西英美資源無66596061巴西Bamin無-181819澳大利亞GrangeResource無932.42.62.6澳大利亞ChampionIron無90121315俄羅斯Metalloinvest有84454545高品礦俄羅俄羅烏克烏克EVRAZSeverstalFerrexpoMetinvest有有無有73%自供自供為8599普氏65%：103美元/噸171972017197201719720加拿大TacoraResources無-899智利Cap有60171717瑞典LKAB無75272727美國Cliffs有自供為主3.83.83.8伊朗總出口有自供為主444中國國產(chǎn)鐵精粉大部分有85259264267澳大利亞力拓無35320325330澳大利亞必和必拓無34283.5287291中品礦澳大利澳大利羅伊山GWR無無4095普氏62%：92美元/噸657065706579巴西CSN有48343740歐洲ArcelorMittal有42282828澳大利亞FMG無35190194210低品礦澳大利澳大利MountGibsonMineralResources無無11070普氏58%：80美元/噸1.519.21.5211.523印度總出口大部分有-304550合計186919201987資料來源：公司財報lomegMsel 路透研究所我們由表推鐵石的本撐：第一道以澳洲中礦代表成本在100美金上目這礦已縮減礦應(yīng)但于量較游可較尤是數(shù)洲小不足200噸能難影鐵礦體局。第二以MineralResources為代表，成在70美金以上，是當前礦價格的主要支撐。需求以穩(wěn)將響礦供端約1.3噸。第三力拓、必和必和FMG超特粉的成本線約35美金。除部外，礦格波難影響發(fā)。此外隨著終端需求長期下行鋼廠利潤壓縮鐵礦高低品價差收窄屆時也將對高品礦山生力力拓必必拓及羅山則是成本壓力最的山四、供需平衡預(yù)估：供需趨于寬松，價格重心繼續(xù)下移需求我認在需求口下力的況預(yù)計203年國內(nèi)水量比約2200萬外于復(fù)蘇水下降約170噸因此2023年鐵需仍下供給022年礦受疫地政天氣影較全全年鐵供預(yù)減少000萬噸2023年著增能的步地預(yù)四山產(chǎn)同加220礦求見回格心所的背景主方預(yù)比產(chǎn)180噸產(chǎn)疫及山影響逐步解計203應(yīng)同加500萬左，恢至021年水整體來看若鐵礦繼持當前價格則鐵礦將供給過剩寬松格以改變。展望來碳峰中和的背下隨國鋼需逐見，同時鋼鐵的代應(yīng)逐顯而外緩慢復(fù)鐵需難有明顯量從期看全球鐵需或逐減少。供給淡河力MG有增能地度NMC山投入1.09億美增加Kumrasay礦的礦產(chǎn)前價下礦應(yīng)有量預(yù)期鐵供將于要過格心下移一壓非流產(chǎn)量來保供平。圖表46：203年全球鐵礦將重新過剩生鐵產(chǎn)量（百萬噸）202020212022E（國內(nèi)鐵水同比+1.1%）2023E（國內(nèi)鐵水同比-2.3%）中國908869879859全球除中國外428477427408全球1336134613061266全球同比5410-40-39全球直接還原鐵94105112120全球鐵礦需求2360239423392288鐵礦產(chǎn)量（百萬噸）202020212022E2023E四大礦山1130115411601182非主流礦1208120711471129全球鐵礦產(chǎn)量2338236123072311同比-4423-544供應(yīng)-需求-22-33-3224資料來源：公司財報lomegMsel 路透研究所五、補庫驅(qū)動與結(jié)構(gòu)矛盾：關(guān)注終端需求及預(yù)期引導(dǎo)在鐵礦寬松格局鋼補庫驅(qū)動漸漸成為鐵市場的主導(dǎo)其自身結(jié)構(gòu)性矛盾在九月隨中品礦性價比的提才以顯現(xiàn)但前印度下鐵出口關(guān)稅對低品礦的給預(yù)期增加疊加鋼廠潤重心下移或使得低求重新走強。正如前文所說，海外經(jīng)濟下行，高爐產(chǎn)量持續(xù)下降，對于鐵礦的需求減弱，導(dǎo)致往內(nèi)鐵比增樣022年地產(chǎn)端求在此背下鐵呈供寬松局。根據(jù)史盤當?shù)V供都對穩(wěn)且需相較時定權(quán)掌握在廠礦走勢跟廠庫正相關(guān)鋼補帶動鐵礦段走022受疫地下等影材求續(xù)原料價相強，壓廠利，廠度損，持料庫運目前保樓的支下期求好由終現(xiàn)求依偏需注端需地況在材保穩(wěn)端求逐漸好的況022的補對礦價仍提振由鐵耗仍處于位補幅將及往，廠存計持低。圖表47：價格走勢與鋼廠補庫節(jié)奏呈正相關(guān) 圖表48：27家進口礦庫存處于歷史位萬噸 鋼廠庫存與普氏價格247家進口礦廠內(nèi)247家進口礦廠內(nèi)庫存普氏62（右軸4500430041003900370035002020/012020/072021/012021/072022/01

美元/噸2802301801308030

萬噸 進口礦庫存——全國20192020192020202120221250012000115001100010500100009500900085001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月BomegMstel 研究所 BomegMstel 研究所而于202供端庫平前庫存低求鐵自身的構(gòu)矛并突過察礦各間價可發(fā)自202年以來礦價中總下移高低價呈窄趨前中價差繼續(xù)小中品差始走品性所提征需好驅(qū)動價格挺港開大去。圖表49：PB粉需求回升 圖表50：高中低品價差收窄萬噸 PB粉需求與港口庫存PB粉庫存PB粉需求170PB粉庫存PB粉需求160015001400130012001100100090022/0322/0422/0522/0622/0722/0822/09

萬噸400350300250200150100500

元/噸卡粉65-P卡粉65-PB粉61.5 PB粉61.5-超特粉卡粉65-超特55045035025015050

高中低品價差走勢 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11BomegMstel 研究所 BomegMstel 研究所圖表51：中品礦具有性價比 圖表52：PB粉延續(xù)去庫元/噸 PB粉性價比趨勢 PB粉-(1/2卡粉+1/2超特粉)806040200-20-40-60-8022/01 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11

萬噸 15港—PB粉201920201920202021202216001400120010008006004002001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月BomegMstel 研究所 BomegMstel 研究所展望印下礦石口稅市于低礦未供預(yù)期增鋼終需較使鋼利續(xù)低我預(yù)或?qū)⑹沟推返V需求走強，進推中低品價差繼續(xù)擴大。六、總結(jié)：供給相對過剩，價格重心下移正如文們?yōu)?23國地需依偏外口下力而外濟行通脹策時以在此景若鐵礦繼維持當前價格則鐵礦全年供給過剩寬松格局難改變需要通過價格重下移進一步壓制非流產(chǎn)量來保持供需平。需求，們估2023粗鋼觀費收縮右。設(shè)鋼給持平體到水端統(tǒng)局口生總約比少2.下滑200。全球水量同比降右除外海鐵產(chǎn)預(yù)同下4左。此023年需將滑。供給023年著產(chǎn)能逐落預(yù)大礦產(chǎn)同加220萬噸但于礦格心有下及緣治影依存主方面預(yù)計比產(chǎn)180左右若礦面產(chǎn)礦山故響除預(yù)計2023年應(yīng)加50萬噸右恢至021的水長期看，在“碳達峰、碳中和”的大背景下，隨著我國鋼鐵需求逐步見頂，同時鋼鐵的代應(yīng)逐顯而外在203即恢產(chǎn)量也難有顯量全對鐵需或逐減。風險因素山運減量終需加落（上風國限影響加；求善及期（行險。第三部分焦炭：供需相對平衡，成本拖累向下回顧022半增長政基推的需預(yù)地銷軟情斷復(fù)制著下鋼及炭現(xiàn)需求在預(yù)與現(xiàn)的不斷博當炭格現(xiàn)寬震態(tài)半海流性續(xù)緊國內(nèi)疫情動續(xù)地端好政陸釋觀緒反業(yè)端鋼實需求遲難起，廠潤壓，炭格樞較上年所移。展望023產(chǎn)行勢難基發(fā)托材需焦需跟水產(chǎn)量，預(yù)計總量同比小幅下滑。供應(yīng)端，焦化產(chǎn)能充足，焦炭供彈性較大，主要到游求焦利潤導(dǎo)總來炭供矛并突本端煉焦價拖向炭行節(jié)整跟鋼需求季性旺規(guī)同時需注策素宏交易緒影圖表53：焦炭現(xiàn)貨價格走勢 圖表54：焦炭期貨價格走勢元/噸 港口準一出庫 港口準一平倉4400

元/噸 J01收盤價 J05收盤44004000

400036003200280024002000

360032002800240016002021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/10

20002021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/10數(shù)據(jù)來源：BomegMstel 數(shù)據(jù)來源：BomegMstel一焦炭需求：終端壓力傳導(dǎo)，焦炭需求走弱、國內(nèi)需求：鋼需求壓，焦炭需求走弱焦炭求決下生產(chǎn)202年1-0內(nèi)生累量7.7億噸同下降1.2022年以國生產(chǎn)體波幅較一受冬奧會、兩會、冬殘奧會等事件影響，政策層面對于北方高爐生產(chǎn)限制較多，生鐵產(chǎn)量低位運行。二季度，隨著外部限制弱化，以及穩(wěn)增長的強期驅(qū)動下，高爐啟規(guī)復(fù)周入半后高產(chǎn)節(jié)主受鋼需及利潤的導(dǎo)生產(chǎn)延較大動直近呈節(jié)性落勢。展望023年影生量的要素然鋼終端求限政從鋼材求看在球松退內(nèi)政力大產(chǎn)行大景材終需趨的面有根改022年產(chǎn)利政頻但居民信不導(dǎo)銷數(shù)難有色基投持發(fā)力則底材求總體來看我為203材需總同下從粗壓政來委要確現(xiàn)222年國粗產(chǎn)同下，2023年預(yù)粗產(chǎn)“策在采北方區(qū)保產(chǎn)將高爐生產(chǎn)成段擾。總體203端弱求政壓之計水量體所下降。如上文鋼材部分所述，假設(shè)粗鋼需求同比降幅2，鐵水產(chǎn)量幅約為2000-500噸國炭需總隨走，跟隨材端求季性波動。圖表55：國內(nèi)生鐵累計產(chǎn)量及同比 圖表56：國內(nèi)生鐵產(chǎn)量季節(jié)性國內(nèi)生鐵國內(nèi)生鐵產(chǎn)量：累計值累計同比10000090000800007000060000500004000030000200001000002017/012018/012019/012020/012021/01

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萬850080007500700065006000

2018 2019 2020 2021 20221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月數(shù)據(jù)來源：BomegMstel 數(shù)據(jù)來源：BomegMstel、焦炭出口：海外需受，出口維持中性2022年1-0炭出口80比長0.21-9炭累計口364噸同降667。2022年來我焦口增明上年到地政問影國際焦價高斷高海焦價炭內(nèi)外差大出訂增量明顯下年來人幣貶較，激炭口較增，9焦口量創(chuàng)近年月高。受制鋼弱求2022年下年海高生產(chǎn)量比幅斷大，焦炭求度步落0月，國炭口幅回，月口50環(huán)比逾60。2023，全流性續(xù)收的背下海焦炭求有顯色，預(yù)計國炭口體持中偏水相國內(nèi)炭炭在總需求占較在產(chǎn)能為足當口對內(nèi)炭場影亦相對有。圖表57：焦炭出口季節(jié)性 圖表58：焦炭進口季節(jié)性萬140120100806040200

201820192020202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

萬噸 201820192020202120224540353025201510501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月數(shù)據(jù)來源：BomegMstel 數(shù)據(jù)來源：BomegMstel二、焦炭供應(yīng)：焦化產(chǎn)能相對充裕，產(chǎn)量受需求和利潤引導(dǎo)2022年1-0國累計為3.7噸比基持其10月份炭量883萬同長.9。圖表59：焦炭累計產(chǎn)量 圖表60：焦炭產(chǎn)量季節(jié)性焦炭產(chǎn)量焦炭產(chǎn)量：累計值同比500004500040000350003000025000200001500010000500002017/012018/012019/012020/012021/01

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萬44004200400038003600340032003000

20201820192020202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月數(shù)據(jù)來源：BomegMstel 數(shù)據(jù)來源：BomegMstel、焦炭產(chǎn)能充足政策制減弱近幾炭能化一是場注焦落產(chǎn)退的中焦產(chǎn)階性的情時出目看焦化產(chǎn)能已經(jīng)不再制約焦炭生產(chǎn)的核心要素兩年焦新能集釋放221焦產(chǎn)凈回補2500萬，據(jù)ystel調(diào)統(tǒng)，至11月旬，222已汰化1320萬，增333噸，增203噸計202全淘汰3144萬噸，增383萬，增229噸。目國金在能5534中室度4.3米以產(chǎn)能約1184萬，55以上約4410萬當前行獨焦產(chǎn)利用率平在0下焦產(chǎn)能為裕。圖表61： 國內(nèi)焦炭市場產(chǎn)能結(jié)構(gòu)產(chǎn)能/萬噸山西河北山東內(nèi)蒙古其他全國43米及以下焦爐355430216580118455米及以上焦爐9307694631319684410產(chǎn)能合計127576246053925385534數(shù)據(jù)來源：BomegMstel 研究所從政層來山工業(yè)信化《推動化業(yè)質(zhì)發(fā)展的指意(求見提203底全省化業(yè)面現(xiàn)法熄焦，面成低放造，面停4.3米以及達低放準的5.5米及上爐《2022山東焦產(chǎn)控工方案要山全焦年度產(chǎn)量超320測照省前能節(jié)及產(chǎn)政策對焦正生的響大能雙經(jīng)伴隨化業(yè)質(zhì)發(fā)的長期目和態(tài)要，焦化產(chǎn)集性制化。、供應(yīng)彈性較大需求利潤引導(dǎo)生產(chǎn)回顧022年焦供況政性產(chǎn)產(chǎn)約等外擾減之，焦化廠生產(chǎn)主要受到下游需求及焦化利潤的引導(dǎo)。一季度，由于冬會、兩會、冬殘會北傳采季等響高開受二度隨爐下游求激企工率升焦產(chǎn)增較快三度來鋼材利潤導(dǎo)焦產(chǎn)跟下游鐵量動大此外由焦利持低位運行部小焦成壓力大焦行開率整偏。圖表62：202年焦炭產(chǎn)能淘汰與新增估 圖表63：全樣本獨立焦企產(chǎn)能利用率萬噸16001400120010008006004002000-200

2022產(chǎn)2022產(chǎn)能淘汰2022產(chǎn)能凈增2022產(chǎn)能新增1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

1009590858075706560

2018年2018年2021年2019年2022年2020年W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52數(shù)據(jù)來源：BomegMstel 數(shù)據(jù)來源：BomegMstel展望023年焦化行業(yè)能充足焦炭供應(yīng)彈性對較大雖焦供境偏松但炭量難以顯增因于需壓下上供將被動減基前對求端判若203年鐵產(chǎn)降200-20萬噸，慮焦出減預(yù)焦產(chǎn)隨降1000萬左三、供需總結(jié)：供需總量相對平衡，下游低庫存延續(xù)需求方面：2023終需難弱時壓粗產(chǎn)策頂仍在我總為203粗需同降幅此來水量幅約0002500萬炭需總隨走求節(jié)則體隨材求的季節(jié)規(guī)外焦炭口持性年出量550萬左國內(nèi)焦炭體求局影相對限。供應(yīng)方面炭能對充保策限力度弱原端焦煤供應(yīng)炭身較大供彈023炭應(yīng)主跟游需求即鐵量受到化潤前文于023年游判企面被產(chǎn)我預(yù)估023年產(chǎn)量比022年降10萬噸左，炭需量對寬。四、市場展望：供需相對平衡，成本拖累向下2022年來焦生奏基配下需供需量盾不出。受制鋼終弱求鋼廠利022年年開鋼普轉(zhuǎn)營策略焦以需購主過續(xù)動庫目前廠焦庫可天數(shù)已至低焦產(chǎn)業(yè)庫也續(xù)化近五絕低庫水池作用減，得爐臨季性中產(chǎn)庫，焦的格性放。2023年我認焦應(yīng)仍會跟下需走勢需量平衡成端煤供的策景下預(yù)焦煤需于松對炭的成本撐焦為中加環(huán)焦?jié)櫾陂L內(nèi)將持低水平體看焦價變化主驅(qū)在需端于材端求期走弱炭價中或有下空價變的節(jié)來炭主跟隨鋼材求季性動在需旺和爐產(chǎn)期合游庫炭有階段反機。圖表64：焦炭總庫存季節(jié)性 圖表65：27家鋼廠焦炭庫存可用天數(shù)萬1600150014001300120011001000900800700

2018年2018年2021年2019年2022年2020年W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52

天2018年2021年2018年2021年2019年2022年2020年1716151413121110W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52數(shù)據(jù)來源：BomegMstel 數(shù)據(jù)來源：BomegMstel風險因素材求預(yù)期焦成坍行風炭產(chǎn)煤礦保供產(chǎn)及期上風險。第四部分焦煤：供需趨于寬松，價格重心下移回顧022年焦價勢整呈幅蕩市場奏經(jīng)了速調(diào)整。年季以，策層持強煤“供穩(wěn)，022春后，國內(nèi)礦產(chǎn)奏快一季奧結(jié)后下游鋼業(yè)中產(chǎn)補庫原料疊穩(wěn)長策期向烏緣治題推海煤煤價格大拉季度內(nèi)焦供繼恢材終需則續(xù)迷鋼廠利潤斷縮成壓向原端導(dǎo)焦價逐步調(diào)下年來受到終端求利的焦鋼業(yè)工經(jīng)了大起海外觀亦牽引著煤場緒波，焦價中較半有所移。展望023于材端需下焦利續(xù)低預(yù)焦需量有下應(yīng)端炭保政尚退計國焦供相平口量中增總來，焦供趨寬，格重大率續(xù)移。圖表66：焦煤現(xiàn)貨價格走勢 圖表67：焦煤期貨價格走勢元/噸 山西主焦煤-產(chǎn)地價 山西主焦煤-港口價4200380034003000260022001800140010002021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/10

元/噸 JM01收盤價 JM05收盤380034003000260022001800140010002021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/10數(shù)據(jù)來源：Msel 汾渭 數(shù)據(jù)來源：Msel 汾渭一焦煤需求：鋼材需求難有起色，焦煤需求總量趨弱、國內(nèi)需求：下鋼廠產(chǎn)，焦煤需求走弱2022年地銷下房企金情外求行因約鋼需，廠潤續(xù)收，慎購料持續(xù)制煤實求。一季冬會及采季響北焦企業(yè)產(chǎn)限焦產(chǎn)量持續(xù)，制煤二季度伴政限弱化情響步生鐵產(chǎn)持增企工率之升帶焦需求強下年來焦鋼企業(yè)工整經(jīng)了大波于鋼潤續(xù)低金受煤庫存可天持下，近春，游儲庫撐焦短需。展望023于文于鋼需的認內(nèi)炭應(yīng)隨鐵產(chǎn)整下焦炭產(chǎn)量同比2022年下降1000萬噸以上由此來1500萬噸左右的焦煤需減量需節(jié)來看本遵鋼終需的性規(guī)，鋼業(yè)季產(chǎn)補原將段支焦煤求。圖表68：焦炭日均產(chǎn)量季節(jié)性 圖表69：鋼廠+焦化廠焦煤庫存可用天數(shù)萬噸 天2018年2021年2019年2022年2020年2018年2021年2019年2022年2020年2018年2021年2019年2022年2020年125 2220120181151611014105 12100

W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52

10W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52數(shù)據(jù)來源：BomegMstel 數(shù)據(jù)來源：BomegMstel、海外需求：海生鐵量下滑，國際焦煤應(yīng)動仍存從全焦供來22年海生產(chǎn)同幅不擴6月來，海外均鐵量月比降持在0上應(yīng)俄地政治澳洲部尼天人罷情擾沖海焦形階性需錯配局，劇煤格動，國口運性比持不。展望023制流性收需整下外生產(chǎn)大率續(xù)下趨煤求量將持勢澳部新增焦礦能產(chǎn)地緣政治勞力缺題焦煤應(yīng)影仍存全球煤需量緩結(jié)構(gòu)矛仍圖表70：海外日均生鐵產(chǎn)量 圖表71：海外主流焦煤價格走勢萬135130125120115110105

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12

0同比20同比20202018202120192022-4-6-8-10-12-14

元/5000噸峰景指數(shù)折人民幣低揮發(fā)主焦折人民噸峰景指數(shù)折人民幣低揮發(fā)主焦折人民沙河驛蒙煤40003500300025002000150010005002021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/10數(shù)據(jù)來源：Bomeg 渭數(shù)據(jù) 數(shù)據(jù)來源：Bomeg 渭數(shù)據(jù)二焦煤供給：國內(nèi)供應(yīng)總體平穩(wěn)，進口環(huán)境相對寬松、國內(nèi)：煤炭保供增，礦生產(chǎn)平穩(wěn)2022年1-0我煉煤累量4.1比長1.增高于下游炭量。2022年半隨保供策持推煤礦產(chǎn)度遍高，焦煤應(yīng)比量三季度受安監(jiān)疫環(huán)保因擾動煤生產(chǎn)及發(fā)效受影內(nèi)焦產(chǎn)環(huán)下季度國及十會結(jié)束后，礦產(chǎn)快目已恢正生節(jié)。2023年保煤供全的策調(diào)煤礦將持高生產(chǎn)強度國供相平煤產(chǎn)調(diào)能增出大模續(xù)煤供應(yīng)缺的能較。需注的從煤資源賦煤向山區(qū)集山煤產(chǎn)在國占從16的4升至202年的7右全焦洗出率從016年的40.至202的3.9隨下采礦安隱加長制約礦產(chǎn)此外家發(fā)近召會要求將2023年電煤中長期同的簽約量由26億至29億噸，電煤擠配煤供應(yīng)的問題或?qū)㈤L存。圖表72：國內(nèi)焦煤累計產(chǎn)量 圖表73：國內(nèi)焦煤產(chǎn)量季節(jié)性煉焦煤產(chǎn)量：累計值煉焦煤煉焦煤產(chǎn)量：累計值煉焦煤產(chǎn)量：累計同比60000500004000030000200001000002016/012017/012018/012019/012020/012021/012

302520151050-5-10-15

萬48004600440042004000380036003400320030002800

20201820192020202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月數(shù)據(jù)來源：Bomeg 渭數(shù)據(jù) 數(shù)據(jù)來源：Bomeg 渭數(shù)據(jù)、進口：進口環(huán)境相寬，進口量受到國內(nèi)求節(jié)根據(jù)關(guān)署布進數(shù)202年1-0國累進煤514萬噸比長31從進口源來1-0蒙焦進口913萬占比7羅焦口171噸比3加拿焦口687萬比13國煤口47萬噸比8期滯關(guān)煤217萬比。澳煤口限蒙已成我第大煤口內(nèi)煤岸量持增甘毛岸日通量期在800以雖口有零散疫出但通的擾相有023計煤口中對我國煤應(yīng)成要充。俄煤方面，受到地緣政治問題影響，俄羅斯煤炭出口更多地轉(zhuǎn)向亞洲市場。截至022年10自俄斯口焦總同比幅一俄政府宣布2023年進步東部口鐵的轉(zhuǎn)力，體為2023年斯焦進仍增可需注的制煤炭質(zhì)俄無單作為主焦使。以美加大代海運方由于202進口潤費船期我貿(mào)商積極不該分對我焦整供的充作用較有。223，外焦需預(yù)總趨，進性比有定善。此外近市對恢澳煤口預(yù)再澳煤口令前我每年進口煤000萬以對國焦供的響足輕若煤復(fù)即便短內(nèi)進利較我焦現(xiàn)供不必持制焦煤盤上估，速場情轉(zhuǎn)悲綜合們?yōu)?23年焦進環(huán)相寬口量限同時將到內(nèi)實求調(diào)節(jié)預(yù)較022年加30-100噸。澳大利亞印度尼西亞其他美國4.2%7.澳大利亞印度尼西亞其他美國4.2%7.9%加拿大13.3%3.3%0.7%俄羅斯33.5%蒙古37.0%萬噸201820201820192020202120229508507506505504503502501501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月數(shù)據(jù)來源：Msel 汾渭 數(shù)據(jù)來源：Msel 汾渭三、供需總結(jié)：需求逐步下行，供應(yīng)環(huán)境寬松需求方面203球生產(chǎn)難下趨國端基前對于鋼材求分，們?yōu)?023年內(nèi)鐵同少200-500，同時考到炭口焦炭量比少000噸左由帶來1300左右焦需減求節(jié)方本循材終需的節(jié)規(guī)外于文于鋼材求分假鐵產(chǎn)300噸煤需求同減近200供應(yīng)方面長期雙策煤資賦問制國焦增產(chǎn)的持縱觀203證炭應(yīng)全是主政導(dǎo)國礦生產(chǎn)平產(chǎn)調(diào)高進端煤穩(wěn)中增運進境預(yù)計逐寬。四、市場展望：供需趨于寬松，價格重心下移2022年半煤上漲主邏在增期生產(chǎn)續(xù)增煤需構(gòu)體偏焦結(jié)性盾催盤超煤庫存水平進步大價波動下年受于材弱求低潤下采購焦煤加慎疊海外焦供的續(xù)充焦煤需盾步和價格下行力大。展望023煤應(yīng)境進步需下行勢國供需構(gòu)逐趨寬實經(jīng)過中內(nèi)焦產(chǎn)和口將合下游需通供端節(jié)實焦供的態(tài)對平伴下需體走弱煤作當黑屬產(chǎn)鏈上潤為厚的讓壓力將逐顯外焦煤庫已常高爐產(chǎn)期煤格仍具備強短向彈。圖表76：產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配情況 圖表77：焦煤總庫存季節(jié)性元/噸 焦企噸焦利潤 噸鋼加權(quán)毛利 焦煤利潤16001400120010008006004002000-200-4002021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/10

萬噸 2019年 2020年 2021年 2022450041003700330029002500W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52數(shù)據(jù)來源：汾渭數(shù)據(jù)ytel 數(shù)據(jù)來源：汾渭數(shù)據(jù)ytel風險因素口策需不預(yù)下險源張需超預(yù)期（行險。第五部分鐵合金：供需走向?qū)捤桑永m(xù)寬幅震蕩一、硅鐵：供應(yīng)跟隨需求，成本決定價格回顧鐵202的，整寬震，動大，鋼需端動明顯季黑系于期與實復(fù)弈狀粗產(chǎn)偏得于金屬鎂出需的增硅價波上季度疫影預(yù)無法兌現(xiàn)疊海加潮黑色經(jīng)兩大下硅價重下移半年房地行下保樓期織鐵雙弱美儲息疫也擾動不，鐵格蕩行。展望2023年，需求仍是硅鐵走勢的關(guān)鍵素。022年策線“穩(wěn)增長，產(chǎn)能指對寬，期203鐵供端動然對小，主要利調(diào)金支房地16等施地產(chǎn)業(yè)一托作但各區(qū)部堅房不炒原不變房企業(yè)地新工據(jù)然較差023年半鋼求壓海衰力鐵口求維持高增，屬需獨難支203硅價要求影、硅鐵需求：需重點鋼材，總體需求趨下降煉鋼端：終端需求弱，煉鋼需求有限硅鐵下需行業(yè)費近7002年110月國產(chǎn)量.58億比降1.96中10月量976噸同上升11.10同增較主是年能雙下鋼量數(shù)較。計1、12同比幅升全完平控標。11監(jiān)部陸發(fā)第二箭融持產(chǎn)16條保置監(jiān)管資金房產(chǎn)融持策對地行有托底各區(qū)門堅持房不的則中短以交為地產(chǎn)業(yè)地新工據(jù)仍然較，建制業(yè)鋼需有定撐2023年上年材求有，將繼壓粗產(chǎn)和鐵需。圖表78：日均粗鋼產(chǎn)量 圖表79：粗鋼產(chǎn)量與硅鐵產(chǎn)量走勢關(guān)聯(lián)度極高 20192022202 201920222020 2023年2021291292293280274275267268259261265250350330310290270250230

粗鋼 粗鋼產(chǎn)量與硅鐵產(chǎn)量走勢 硅鐵粗鋼產(chǎn)量硅鐵產(chǎn)量11000 粗鋼產(chǎn)量硅鐵產(chǎn)量5510000509000458000 4035700030600025210

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

5000 202018/012018/112019/092020/072021/052022/03數(shù)據(jù)來源：lergMeel 研究所 數(shù)據(jù)來源：lergMeel 研究所、金屬鎂：汽車行業(yè)策加持，硅鐵需求有性硅鐵下消鎂消占在5222年-10月國屬鎂量8.04萬比升14378廠停檢較內(nèi)屬產(chǎn)量世的比了80多用汽相業(yè)5月常推減購稅600億以銷同快增全速回-10月汽銷分別成222輛、196萬輛同分長8.、4.9。汽車行業(yè)拉動下金屬產(chǎn)量對硅鐵的需求有性9月18日政稅務(wù)總工和息公告續(xù)能汽免車輛置政對日期在2023年1月1日至203年12月31期內(nèi)新能汽免車購稅，支持能汽產(chǎn)發(fā)促進車費擴需背和車業(yè)策持，預(yù)計023年屬產(chǎn)有增，定度撐鐵需。圖表80：金屬鎂產(chǎn)量季節(jié)性 圖表81：汽車產(chǎn)量季節(jié)性萬噸 金屬鎂產(chǎn)量：全國201201820192020202120228.58.07.5

萬輛 汽車產(chǎn)量 201820192020202120222502007.06.56.05.55.0

JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec

150100500

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月數(shù)據(jù)來源：lergMeel 研究所 數(shù)據(jù)來源：lergMeel 研究所1.3出口端：海外擾動素較多，出口高增難續(xù)2022年鐵口求高增一以我硅鐵出222年出口差直在硅出口潤好-10月國硅出達到60噸，同比增9.9。海緣政影，際鐵易再構(gòu)海對國鐵需求穩(wěn)增下在美儲息景出有所全我鐵出口總?cè)跃S較增。2023年硅鐵出口高增長難以持續(xù)。203美息或步緩但周期時外提產(chǎn)間球臨經(jīng)衰和求滑風險。隨著緣突所俄羅等統(tǒng)鐵口的供或步作為高耗行出也受到策的硅鐵口求以持增速。圖表82：硅鐵月度出口量季節(jié)性 圖表83：硅鐵出口價格和利潤 2018201 201820192020202120229876543210

元/噸 硅鐵出口價格及利潤 出口利潤 出口利潤出廠價(含稅):硅鐵:75C:內(nèi)出口價格140009000

6000400020000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec數(shù)據(jù)來源：Blmbergyeel 研所

40002020/09 2021/02 2021/07 2021/12 2022/05 數(shù)據(jù)來源：Blmbergyeel 研所

-2000、硅鐵供應(yīng)：政擾動小，利潤調(diào)節(jié)產(chǎn)量2022年策線穩(wěn)產(chǎn)能指相松硅供主受潤影202年1-10份國鐵量49噸比增.0高游鋼產(chǎn)增得于鎂和口求持高速硅沒出供重過剩局半硅需走弱受情動美儲加影色價整體下，鐵陷虧產(chǎn)量幅?！敖弧辈咄其撔枨笥兴鶑?fù)硅利好，產(chǎn)逐恢。展望023鐵量要受潤隨波耗控策之后硅產(chǎn)置逐進產(chǎn)利率然供彈較計223年對鐵應(yīng)策動鐵量要利潤節(jié)跟需波找新供平。圖表84：硅鐵月度產(chǎn)量季節(jié)性 圖表85：16家硅鐵企業(yè)開工率萬噸 全國硅鐵產(chǎn)量歷史走勢 20182019202020212022

硅鐵企業(yè)周度開工率70 2019年 2020年 2021年 2022年65556050 5545 5045404035JanFebMarAprMayJunJ