2023年電子行業(yè)投資策略半導(dǎo)體行業(yè)在周期中前行1、2023展望：復(fù)蘇與自主可控2022年，行業(yè)景氣度下行，電子板塊股價(jià)承壓，出現(xiàn)較大幅度回調(diào)。我們認(rèn)為，電子行業(yè)作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要?jiǎng)恿?，其長(zhǎng)期成長(zhǎng)趨勢(shì)從未改變。受到多方面因素影響，中國(guó)電子產(chǎn)業(yè)對(duì)自主可控的需求正在變得愈發(fā)迫切。站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，展望2023年，我們認(rèn)為復(fù)蘇預(yù)期與自主可控有望成為電子行業(yè)投資的主旋律：半導(dǎo)體。設(shè)計(jì)：我們認(rèn)為23年年中是值得關(guān)注的半導(dǎo)體周期底部位置，股價(jià)有望提前1-2個(gè)季度反應(yīng)。推薦關(guān)注國(guó)產(chǎn)化率低、景氣趨勢(shì)向上的模擬、內(nèi)存接口、汽車(chē)、AR/VR芯片賽道。設(shè)備：半導(dǎo)體設(shè)備零部件板塊，受到美國(guó)新限制措施的一定干擾。短期來(lái)看，相關(guān)企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鏊賹⒂兴▌?dòng)，但隨著國(guó)產(chǎn)化的緊迫性提升，設(shè)備零部件企業(yè)的工藝覆蓋率和高端制程滲透率將加速提升?；谀壳肮_(kāi)的國(guó)內(nèi)晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃和國(guó)產(chǎn)設(shè)備研發(fā)進(jìn)度，我們認(rèn)為半導(dǎo)體設(shè)備和零部件仍是較為優(yōu)秀的投資賽道。消費(fèi)電子/PCB。XR：硬件成熟+政策站位+生態(tài)發(fā)力，XR行業(yè)戰(zhàn)略窗口期地位得到確認(rèn)。C端短期擾動(dòng)不改長(zhǎng)期向上趨勢(shì)，消費(fèi)級(jí)XR積極擁抱2023硬件大年；B端政策驅(qū)動(dòng)+數(shù)字經(jīng)濟(jì)浪潮催化，商用級(jí)XR在廣闊的行業(yè)融合海洋中踏浪前行。我們看好產(chǎn)業(yè)鏈公司在XR新一輪創(chuàng)新周期中的未來(lái)前景。PCB：PCB行業(yè)受經(jīng)濟(jì)影響業(yè)績(jī)承壓，板塊經(jīng)過(guò)多輪調(diào)整，整體處于估值低位。銅箔、環(huán)氧樹(shù)脂等主要原材料價(jià)格自高位回落，廠商成本壓力逐步減輕。服務(wù)器、消費(fèi)電子庫(kù)存去化接近尾聲，新平臺(tái)、新品類(lèi)帶動(dòng)軟硬板需求持續(xù)提升。汽車(chē)、載板需求穩(wěn)健，呈持續(xù)國(guó)產(chǎn)化的大趨勢(shì)。板塊具有較大成長(zhǎng)潛力與彈性空間。被動(dòng)元件。經(jīng)過(guò)約15個(gè)月左右的下行周期，整個(gè)消費(fèi)類(lèi)電子和半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中，被動(dòng)元器件在2022年Q4率先觸底回暖，行業(yè)分銷(xiāo)商價(jià)格及原廠稼動(dòng)率均有小幅回升。目前來(lái)看，行業(yè)回暖仍處于較為前期階段，數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)基本是由下游分銷(xiāo)商和終端廠商主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存拉動(dòng)，實(shí)際需求恢復(fù)幅度較小，長(zhǎng)期趨勢(shì)向上，但短期仍需把握行業(yè)復(fù)蘇節(jié)奏。展望2023年，消費(fèi)類(lèi)被動(dòng)元器件將進(jìn)入弱復(fù)蘇階段，原廠業(yè)績(jī)平穩(wěn)回升的同時(shí)，需關(guān)注在汽車(chē)光儲(chǔ)等新業(yè)務(wù)加速拓展的標(biāo)的，有望走出獨(dú)立行情。2、行情回顧：周期下行股價(jià)承壓，底部正在形成電子板塊呈現(xiàn)反彈趨勢(shì)，有望逐步走出底部。截至2022年11月25日，電子行業(yè)年初至今累計(jì)跌幅33.72%，下游需求不景氣對(duì)行業(yè)整體造成較大影響。進(jìn)入2022年以來(lái)，宏觀不確定性加劇，國(guó)內(nèi)、美國(guó)通脹、俄烏沖突、貿(mào)易摩擦等進(jìn)一步加劇了宏觀經(jīng)濟(jì)的不景氣以及逆全球化趨勢(shì)。我國(guó)作為電子產(chǎn)品生產(chǎn)與消費(fèi)大國(guó)，需求供給雙側(cè)受沖擊，雖然今年Q2-Q3國(guó)內(nèi)邊際好轉(zhuǎn)，但整體需求仍較疲軟，疊加美國(guó)半導(dǎo)體禁運(yùn)政策，對(duì)電子細(xì)分板塊均產(chǎn)生不同程度影響。進(jìn)入Q4以來(lái)，美國(guó)通脹邊際改善，加息預(yù)期減弱，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)有所改善，同時(shí)國(guó)內(nèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的消極影響在螺旋中邊際衰減，市場(chǎng)情緒升溫，景氣回暖預(yù)期加強(qiáng)。3、IC設(shè)計(jì)：黑暗中前行，期待下一個(gè)黎明3.1、復(fù)盤(pán)：半導(dǎo)體行業(yè)在周期中前行半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展的底層驅(qū)動(dòng)力是人類(lèi)社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的發(fā)展，以及信息化、電氣化、智能化程度的提升。自從全球第一顆芯片在1958年被發(fā)明以來(lái)，半導(dǎo)體產(chǎn)品已經(jīng)滲透到了人類(lèi)生活幾乎所有方面。根據(jù)SIA數(shù)據(jù)，1999年全球半導(dǎo)體銷(xiāo)售額為1494億美元，而2021年已達(dá)到5589億美元，1999-2021年CAGR=6.15%。同期，根據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)，全球GDP規(guī)模從1999年的32.74萬(wàn)億美元增長(zhǎng)至2021年的96.10萬(wàn)億美元，1999-2021年CAGR=5.02%。半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期波動(dòng)的原因來(lái)自于技術(shù)升級(jí)、產(chǎn)能投資、庫(kù)存波動(dòng)等多個(gè)維度。其中維度最長(zhǎng)的是由終端技術(shù)升級(jí)帶動(dòng)的技術(shù)周期，往往由新技術(shù)領(lǐng)域、新終端應(yīng)用場(chǎng)景的開(kāi)拓帶動(dòng)，周期長(zhǎng)度可達(dá)8-10年；最短的是庫(kù)存周期，由于產(chǎn)業(yè)供需關(guān)系的變化和自我調(diào)節(jié)，行業(yè)銷(xiāo)售額和庫(kù)存增速呈現(xiàn)長(zhǎng)度約2-4年的周期波動(dòng)。2019年，全球經(jīng)濟(jì)創(chuàng)下2015年以后的最慢增長(zhǎng)速度，貿(mào)易壁壘的增加和相關(guān)的不確定性打擊了全球范圍的商業(yè)信心。根據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)，2019年全球GDP為87.65億美元，同比+1.43%。半導(dǎo)體行業(yè)亦不能幸免，除了全球宏觀經(jīng)濟(jì)層面的因素以外，從半導(dǎo)體行業(yè)的內(nèi)生稟賦來(lái)看，2019年是青黃不接的一年。彼時(shí)，智能手機(jī)銷(xiāo)量見(jiàn)頂回落，云計(jì)算廠商Capex增速亦受到下游需求景氣度影響顯著下滑，電動(dòng)汽車(chē)、光伏等新興下游領(lǐng)域體量尚小，對(duì)需求拉動(dòng)有限。進(jìn)入2020年，多重因素影響下，景氣周期開(kāi)啟。宏觀層面來(lái)看，為了對(duì)抗對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，各國(guó)致力于增強(qiáng)流動(dòng)性，10年期美債收益率從2020年年初的1.88%下降至2020年6月30日的0.66%，全球?qū)捤芍芷趩?dòng)，刺激需求上行。同時(shí)從微觀層面看，部分細(xì)分領(lǐng)域亦呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。例如影響下，居家辦公需求迅速興起，帶動(dòng)PC、平板等消費(fèi)終端需求旺盛，線上活動(dòng)的增加也進(jìn)一步推動(dòng)了數(shù)據(jù)中心建設(shè)的節(jié)奏。另一方面，新興下游行業(yè)（如新能源車(chē)和光伏）迎來(lái)技術(shù)或成本突破，需求快速增長(zhǎng)。此外，庫(kù)存端來(lái)看，受地緣政治沖突影響，宏觀不確定性增加，產(chǎn)業(yè)鏈部分環(huán)節(jié)主動(dòng)增加庫(kù)存，亦進(jìn)一步促進(jìn)了供需關(guān)系的變化。旺盛需求帶動(dòng)下，晶圓廠產(chǎn)能利用率上行，同時(shí)各晶圓廠/IDM均加大了資本開(kāi)支計(jì)劃。根據(jù)中芯國(guó)際數(shù)據(jù)，2021Q2開(kāi)始，其產(chǎn)能利用率達(dá)到100.40%，并在21Q2-22Q1期間維持高位。進(jìn)入21H2，隨著供需關(guān)系的改善，盡管大多數(shù)半導(dǎo)體產(chǎn)品價(jià)格依然維持堅(jiān)挺，但價(jià)格增速顯著放緩，部分產(chǎn)品價(jià)格開(kāi)始出現(xiàn)松動(dòng)。同時(shí)，終端客戶(hù)和經(jīng)銷(xiāo)商手中部分特定產(chǎn)品庫(kù)存水位較高（長(zhǎng)短料現(xiàn)象），隨著對(duì)未來(lái)產(chǎn)品價(jià)格的預(yù)期逐步發(fā)生變化，部分特定領(lǐng)域的拉貨動(dòng)能顯著放緩，行業(yè)周期開(kāi)始逐步切入下行通道。3.2、周期節(jié)奏研判：黎明前的黑暗3.2.1、需求端：結(jié)構(gòu)分化持續(xù)宏觀層面來(lái)看，目前全球需求依然受到流動(dòng)性收縮、高油價(jià)等因素的壓制。如我們前文回顧，歷史上來(lái)看，半導(dǎo)體行業(yè)與全球經(jīng)濟(jì)之間存在顯著的乘數(shù)效應(yīng)。宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)將以更加劇烈的形式反饋到半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)。目前我們依然在全球?qū)用婵吹斤@著的流動(dòng)性收縮趨勢(shì)，美國(guó)2022年9月CPI同比增長(zhǎng)8.2%，10月CPI為7.70%，盡管有所下降，但仍處于歷史高位水平。高企的通脹對(duì)消費(fèi)端需求形成壓制，回顧歷史上來(lái)看，通脹水平的見(jiàn)頂下行往往預(yù)示著周期底部的到來(lái)。此外，油價(jià)的高企，也對(duì)消費(fèi)需求形成了擠壓。微觀層面來(lái)看，22Q3汽車(chē)、新能源等下游依然維持較高景氣狀態(tài)。汽車(chē)方面，盡管上半年受到影響，但在管控優(yōu)化、減征購(gòu)置稅、地方政府發(fā)布系列促進(jìn)汽車(chē)消費(fèi)政策、整車(chē)優(yōu)惠策略的支持下，汽車(chē)市場(chǎng)持續(xù)回穩(wěn)復(fù)蘇，庫(kù)存水位顯著下降，22Q3經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存水位在榮枯線以下，汽車(chē)需求維持較高景氣度。同時(shí)，根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，逆變器出口亦維持持續(xù)增長(zhǎng)，體現(xiàn)新能源需求高景氣。HPC賽道受到宏觀需求不及預(yù)期和Intel和AMD新平臺(tái)延后影響，節(jié)奏有所放緩，年后有望逐步切入上行周期。受宏觀需求景氣度壓制，服務(wù)器需求整體走弱，根據(jù)中國(guó)臺(tái)灣信驊月度營(yíng)收數(shù)據(jù)，Aspeed在7、8月的收入增速顯著放緩。Intel新平臺(tái)延期亦壓制DDR5升級(jí)進(jìn)程。進(jìn)入9月，受到服務(wù)器客戶(hù)拉貨回溫帶動(dòng)，信驊收入創(chuàng)歷史次高。3.2.2、供給端：產(chǎn)能稼動(dòng)率已進(jìn)入下行通道根據(jù)Omdia數(shù)據(jù)，22Q2全球晶圓代工廠產(chǎn)能稼動(dòng)率為95.4%，預(yù)計(jì)22Q3和22Q4將逐步下降至92.8%和91.9%。晶圓代工廠景氣度亦有所分化，呈現(xiàn)頭部集中效應(yīng)。以成熟制程電源管理芯片、面板驅(qū)動(dòng)IC代工為主的世界先進(jìn)（VIS）指引22Q4收入和毛利率環(huán)比均顯著下滑，體現(xiàn)較大的產(chǎn)能利用率壓力。同樣以成熟制程為主、制程水平整體更高的聯(lián)電（UMC）的產(chǎn)能利用率在22Q3依然維持100%以上水平，展望22Q4，UMC預(yù)計(jì)晶圓出貨將環(huán)比下降10%，產(chǎn)能利用率回落至90%的水平。封測(cè)景氣度依然低迷。從中國(guó)臺(tái)灣主要封測(cè)企業(yè)月度營(yíng)收數(shù)據(jù)來(lái)看，自22年6月開(kāi)始，封測(cè)企業(yè)收入增速顯著下行，環(huán)比亦持續(xù)下降。3.2.3、庫(kù)存端：供需關(guān)系改善有望促進(jìn)存貨見(jiàn)頂出清全球主要EMS廠商庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)處于上行通道，22Q2增速已有所放緩。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，截至22Q2，全球主要EMS企業(yè)總計(jì)庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)約為86.1天，環(huán)比+1.1天，同比+23.4天，目前庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)依然處于歷史高位（歷史中位數(shù)約為50天），而22Q2環(huán)比增速顯著縮窄。產(chǎn)業(yè)鏈去庫(kù)存意愿增強(qiáng)，我們判斷22Q3EMS/OEM環(huán)節(jié)庫(kù)存上升趨勢(shì)將進(jìn)一步放緩，庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)或有望下行。下游EMS企業(yè)拉貨動(dòng)能減緩，而上游晶圓代工廠/IDM產(chǎn)能利用率在22Q2-22Q3未見(jiàn)顯著緩解，導(dǎo)致半導(dǎo)體設(shè)計(jì)和經(jīng)銷(xiāo)商環(huán)節(jié)22Q2-22Q3庫(kù)存壓力較大。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，22Q2全球主要IDM公司庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)為117.3天，環(huán)比+0.1天；設(shè)計(jì)公司庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)為88.7天，環(huán)比+4.6天；合計(jì)庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)為105.7天，環(huán)比+1.5天。全球主要經(jīng)銷(xiāo)商22Q2庫(kù)存水位亦繼續(xù)上行，22Q2達(dá)到59天，環(huán)比+7.1天。22Q3，盡管目前全球上市公司報(bào)表披露尚未結(jié)束，但從需求端來(lái)看，全球需求依然維持低迷，考慮到下游客戶(hù)去庫(kù)存意愿疊加上游晶圓廠產(chǎn)能稼動(dòng)率下行不明顯，我們判斷設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)仍將承受較大的存貨壓力。從A股上市公司披露數(shù)據(jù)來(lái)看，22Q3半導(dǎo)體設(shè)計(jì)/IDM公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)維持較快上行趨勢(shì)，達(dá)到253.21天，環(huán)比+49.88天。其中上升速度最快的是圖像傳感器行業(yè)，22Q3庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到429.07天，環(huán)比+97.24天。展望22Q4的庫(kù)存水位，盡管需求端承壓，EMS、經(jīng)銷(xiāo)商、芯片原廠三個(gè)環(huán)節(jié)庫(kù)存水位依然維持較高水平，但從產(chǎn)能端來(lái)看，上游晶圓代工廠產(chǎn)能稼動(dòng)率已開(kāi)始下降，有望助力供需關(guān)系改善，庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)上行趨勢(shì)有望減緩甚至見(jiàn)頂，年后有望進(jìn)入下行通道。3.3、節(jié)奏研判：如何把握周期反轉(zhuǎn)的機(jī)會(huì)？復(fù)盤(pán)美股歷史，我們認(rèn)為庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)見(jiàn)底是周期反轉(zhuǎn)的積極信號(hào)。將費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)相對(duì)標(biāo)普500的超額收益與全球半導(dǎo)體Fabless/IDM公司庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)放在同一時(shí)間軸上，我們?nèi)菀装l(fā)現(xiàn)，歷史上費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)有超額收益的區(qū)間往往起始于庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)見(jiàn)底的季度（前后誤差1-2個(gè)季度）。從估值層面來(lái)看，目前費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)估值已處于歷史低分位數(shù)水平。截至2022年11月10日，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)LTMPE倍數(shù)為18.8倍，接近歷史最低的13.6倍。同時(shí)我們復(fù)盤(pán)多輪歷史周期來(lái)看，在歷輪下行周期中，費(fèi)城半導(dǎo)體下行亦較少有超過(guò)35%的幅度。本輪半導(dǎo)體周期中股價(jià)的下行幅度已經(jīng)處于歷史前列水平。結(jié)合我們前文對(duì)庫(kù)存周期的判斷，我們認(rèn)為23年年中是值得關(guān)注的半導(dǎo)體周期底部位置，股價(jià)有望提前1-2個(gè)季度反應(yīng)。需求端來(lái)看，盡管海外需求可能在通脹見(jiàn)頂后迎來(lái)衰退，但從國(guó)內(nèi)需求趨勢(shì)和行業(yè)庫(kù)存去化的節(jié)奏來(lái)看，國(guó)內(nèi)需求有望在23年迎來(lái)邊際改善。產(chǎn)能端來(lái)看，22Q3和22Q4全球晶圓廠產(chǎn)能利用率呈現(xiàn)下行態(tài)勢(shì)。庫(kù)存端來(lái)看，22Q3半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)庫(kù)存水位維持上行；展望22Q4和23年，隨著供需關(guān)系的改善，庫(kù)存水位有望見(jiàn)頂并切入下行通道，歷史上去庫(kù)存一般持續(xù)2-3個(gè)季度，庫(kù)存水位有望于23Q2-23Q3迎來(lái)見(jiàn)底。每一輪周期都有其核心成長(zhǎng)主線?？v觀芯片設(shè)計(jì)行業(yè)下游應(yīng)用領(lǐng)域眾多，所涉及千行百業(yè)總體處于蓬勃發(fā)展階段，其中在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)我們認(rèn)為對(duì)于芯片設(shè)計(jì)行業(yè)具有明顯增量推動(dòng)作用的驅(qū)動(dòng)因素包括：1）汽車(chē)的電動(dòng)化、智能化趨勢(shì)下汽車(chē)半導(dǎo)體需求增長(zhǎng)，2）虛擬現(xiàn)實(shí)產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展驅(qū)動(dòng)AR/VR行業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)，3）服務(wù)器CPU換代升級(jí)推動(dòng)DDR5內(nèi)存相關(guān)產(chǎn)品應(yīng)用加速落地。4、半導(dǎo)體設(shè)備與材料：重視機(jī)遇4.1、半導(dǎo)體設(shè)備：晶圓廠投資景氣持續(xù)，方興未艾短期景氣或有擾動(dòng)，不改全球晶圓廠資本開(kāi)支上行趨勢(shì)。受到2020年底開(kāi)始的半導(dǎo)體景氣周期帶動(dòng)，全球半導(dǎo)體資本開(kāi)支進(jìn)入上行周期。根據(jù)ICInsights數(shù)據(jù)，2021年全球半導(dǎo)體資本開(kāi)支為1531億美元，預(yù)計(jì)2022年全球半導(dǎo)體資本開(kāi)支為1855億美元。展望2023年，盡管受到行業(yè)景氣周期影響，全球半導(dǎo)體資本開(kāi)支將有所下滑。但隨著全球半導(dǎo)體器件需求持續(xù)增長(zhǎng)、半導(dǎo)體制程持續(xù)升級(jí)，全球晶圓廠資本開(kāi)支將呈現(xiàn)持續(xù)上升趨勢(shì)，預(yù)計(jì)到2026年將達(dá)到2092億美元，2021-2026年CAGR=6.44%。美國(guó)行政當(dāng)局于2022年10月對(duì)中國(guó)高端制程芯片生產(chǎn)進(jìn)行新一輪限制，對(duì)國(guó)內(nèi)晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)造成一定干擾，半導(dǎo)體設(shè)備國(guó)產(chǎn)化的緊迫性急劇提升。短期來(lái)看，國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體設(shè)備的收入增速將有所波動(dòng)，但工藝覆蓋率和高端制程滲透率將加速提升?；谀壳肮_(kāi)的國(guó)內(nèi)晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃和國(guó)產(chǎn)設(shè)備研發(fā)進(jìn)度，我們認(rèn)為半導(dǎo)體設(shè)備和零部件仍是較為優(yōu)秀的投資賽道。就設(shè)備種類(lèi)而言，光刻，刻蝕，薄膜沉積價(jià)值量最高。根據(jù)SEMI統(tǒng)計(jì)，總額達(dá)到875億美元規(guī)模的晶圓制造設(shè)備市場(chǎng)中，光刻，刻蝕，薄膜沉積分別占24%，20%，20%。美國(guó)新一輪限制對(duì)刻蝕、薄膜沉積、量測(cè)領(lǐng)域有較大影響。北方華創(chuàng)，中微公司，拓荊科技，精測(cè)電子的產(chǎn)品覆蓋上述領(lǐng)域，工藝驗(yàn)證有望加速。由于中國(guó)大陸晶圓廠無(wú)法采購(gòu)EUV光刻機(jī)，故國(guó)內(nèi)邏輯芯片的擴(kuò)產(chǎn)主要圍繞28納米左右的成熟制程進(jìn)行。相比于先進(jìn)制程，國(guó)內(nèi)設(shè)備企業(yè)在成熟制程已有比較充分的技術(shù)積累和工藝經(jīng)驗(yàn)，替代海外設(shè)備能力更強(qiáng)，潛在市場(chǎng)份額更大。由于成熟制程受海外限制影響小，國(guó)內(nèi)成熟制程逆周期擴(kuò)產(chǎn)整體勢(shì)頭不變，設(shè)備企業(yè)有望繼續(xù)受益。就先進(jìn)制程而言，EUV光刻設(shè)備的缺失，意味著國(guó)內(nèi)晶圓廠需要依賴(lài)多重曝光技術(shù)或自對(duì)準(zhǔn)多重圖形技術(shù)來(lái)擴(kuò)充的14納米至7納米產(chǎn)能。以上兩種技術(shù)路線對(duì)于刻蝕設(shè)備、薄膜沉積設(shè)備、量測(cè)設(shè)備有較多需求。先進(jìn)制程設(shè)備毛利率更高，國(guó)產(chǎn)設(shè)備企業(yè)正進(jìn)行密集研發(fā)投入，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破。在存儲(chǔ)器芯片方面，限制措施的影響相較于邏輯芯片更大。NAND和DRAM存儲(chǔ)器芯片結(jié)構(gòu)的朝多層化、微縮化的趨勢(shì)發(fā)展，生產(chǎn)過(guò)程需要大量的刻蝕、薄膜沉積、量測(cè)設(shè)備，國(guó)內(nèi)設(shè)備企業(yè)在重點(diǎn)型號(hào)設(shè)備上已有布局。中國(guó)國(guó)內(nèi)有海量的數(shù)據(jù)存儲(chǔ)需求，存儲(chǔ)器需求量極大。雖然新限制措施可能導(dǎo)致短期擴(kuò)產(chǎn)放緩，但長(zhǎng)期看，國(guó)內(nèi)存儲(chǔ)器企業(yè)擁有充分的政策和資金支持，擴(kuò)產(chǎn)意志堅(jiān)定，未來(lái)仍將為國(guó)產(chǎn)設(shè)備提供廣闊市場(chǎng)。國(guó)產(chǎn)設(shè)備企業(yè)近年進(jìn)步顯著，在2022年1-6月的公開(kāi)招標(biāo)的項(xiàng)目中，但由于12寸晶圓廠大量設(shè)備采購(gòu)未進(jìn)行公開(kāi)招標(biāo)，中標(biāo)設(shè)備中存在部分進(jìn)口翻新設(shè)備，故實(shí)際國(guó)產(chǎn)化率應(yīng)遠(yuǎn)低于35%，國(guó)產(chǎn)替代潛在市場(chǎng)空間依然非常廣闊。半導(dǎo)體設(shè)備零部件品類(lèi)繁多，可以分為金屬機(jī)械加工類(lèi)、電氣類(lèi)、機(jī)電一體類(lèi)、氣體/液體/真空系統(tǒng)類(lèi)、儀器儀表類(lèi)、光學(xué)類(lèi)等大類(lèi)，2021年全球半導(dǎo)體設(shè)備零部件市場(chǎng)規(guī)模約為367.5億美元。目前國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體零部件國(guó)產(chǎn)化率只有25%。除金屬加工零件外，其他部件較為依賴(lài)進(jìn)口，構(gòu)成供應(yīng)鏈不穩(wěn)定因素。缺貨、斷供風(fēng)險(xiǎn)等多重因素疊加，國(guó)內(nèi)設(shè)備企業(yè)自主可控意識(shí)提升，對(duì)國(guó)產(chǎn)零部件需求旺盛，有望助力刻蝕設(shè)備零部件企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模技術(shù)雙重突破。4.2、半導(dǎo)體材料：國(guó)內(nèi)晶圓廠產(chǎn)能釋放在即，材料國(guó)產(chǎn)化趨勢(shì)明確國(guó)內(nèi)晶圓廠產(chǎn)能建設(shè)持續(xù)加速，帶動(dòng)材料需求快速增長(zhǎng)。根據(jù)集微咨詢(xún)數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)到2026年中國(guó)大陸地區(qū)將有48座12英寸晶圓廠投產(chǎn)。中國(guó)作為全球最大的半導(dǎo)體終端消費(fèi)市場(chǎng)之一，同時(shí)受到貿(mào)易沖突的影響，本土半導(dǎo)體產(chǎn)能的擴(kuò)張將成為未來(lái)數(shù)年的主旋律。半導(dǎo)體材料2022年前三季度業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)。A股半導(dǎo)體材料領(lǐng)域前三季度市場(chǎng)需求持續(xù)保持高景氣，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1705.40億元，同比增長(zhǎng)31.34%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)195.39億元，同比增長(zhǎng)50.19%。隨著國(guó)內(nèi)下游晶圓廠的持續(xù)擴(kuò)建，半導(dǎo)體材料的采購(gòu)需求將實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)。隨著美國(guó)BIS新規(guī)催化，國(guó)外半導(dǎo)體材料大廠也出現(xiàn)逐步斷供國(guó)內(nèi)晶圓廠半導(dǎo)體材料的趨勢(shì)，包括類(lèi)似硅片、特種氣體、CMP、光刻膠、掩膜版等半導(dǎo)體材料的需求極為迫切。半導(dǎo)體材料空間廣闊。隨著全球消費(fèi)類(lèi)電子、汽車(chē)電子、服務(wù)器、高性能計(jì)算機(jī)等應(yīng)用領(lǐng)域的快速發(fā)展，對(duì)芯片產(chǎn)業(yè)的需求逐年增加，晶圓廠的大幅擴(kuò)產(chǎn)推動(dòng)全球半導(dǎo)體材料領(lǐng)域需求不斷增長(zhǎng)，根據(jù)SEMI的預(yù)測(cè)，2023年全球半導(dǎo)體材料的市場(chǎng)規(guī)模將超越700億美元，但目前國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體材料公司銷(xiāo)售額占比較低，仍有不小替代空間。其中硅片領(lǐng)域是半導(dǎo)體材料領(lǐng)域占比最高一環(huán)，占比在33%左右，國(guó)內(nèi)頭部三家廠商占比國(guó)內(nèi)市場(chǎng)僅30%左右，空間廣闊。5、消費(fèi)電子：XR加速成長(zhǎng)，PCB緊抓高端5.1、全球XR銷(xiāo)量破千萬(wàn)，新一輪創(chuàng)新浪潮來(lái)臨XR行業(yè)迎來(lái)拐點(diǎn)。2021年XR頭顯出貨破千萬(wàn)，Quest2銷(xiāo)量拉動(dòng)行業(yè)整體銷(xiāo)量高增，生態(tài)硬件進(jìn)入良性循環(huán)期，行業(yè)迎來(lái)奇點(diǎn)。今年以來(lái)，受宏觀沖擊及Quest2漲價(jià)影響，XR三季度出貨下滑較多，展望未來(lái)，根據(jù)WellsennXR預(yù)測(cè)，2021-2024年全球VR出貨量將從1029萬(wàn)臺(tái)提升至2570萬(wàn)臺(tái)，全球AR出貨量將從28萬(wàn)臺(tái)提升至400萬(wàn)臺(tái)。5.2、硬件逐步成熟，Pancake光學(xué)+VST引領(lǐng)新一輪創(chuàng)新周期Pancake是本次技術(shù)創(chuàng)新主線。Pancake相比于菲涅爾透鏡擁有更輕薄、成像質(zhì)量更高、可調(diào)焦等優(yōu)勢(shì)，當(dāng)前已逐漸成為VR新品主流方案，搭載Pancake光學(xué)方案的產(chǎn)品普遍更輕薄。不過(guò)，pancake仍存在光效低、鬼影、成本高等缺點(diǎn)，有待進(jìn)一步迭代。在pancake模組中，膜材與光學(xué)檢測(cè)是生產(chǎn)的核心要素，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈公司有望受益。彩色VST開(kāi)拓MR應(yīng)用想象空間。彩色VST使VR先一步邁入混合現(xiàn)實(shí)應(yīng)用，短期看VR具備了AR的功能，進(jìn)一步拓寬了VR的使用場(chǎng)景。當(dāng)前彩色VST主要通過(guò)正面的彩色攝像頭（負(fù)責(zé)補(bǔ)色）+原有追蹤攝像頭（負(fù)責(zé)提供深度信息）來(lái)實(shí)現(xiàn)，對(duì)硬件端并無(wú)太高的技術(shù)要求，對(duì)算法的要求更高。生態(tài)日益繁榮，進(jìn)入良性循環(huán)期。良好的生態(tài)能夠與硬件形成有效的循環(huán)促進(jìn)作用，截至2022年10月，全網(wǎng)主流平臺(tái)VR一體機(jī)應(yīng)用數(shù)量已超6000款，其中國(guó)內(nèi)PICO的應(yīng)用數(shù)量已超400款，生態(tài)的創(chuàng)收能力也在持續(xù)增長(zhǎng)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)VR應(yīng)用數(shù)量雖相對(duì)較少，但以PICO為代表的的頭部平臺(tái)有望背靠字節(jié)在直播、視頻等領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，構(gòu)建獨(dú)有的生態(tài)體系。5.3、政策定位戰(zhàn)略高度，B/G端長(zhǎng)線空間可期五部門(mén)聯(lián)合發(fā)布重磅文件，劍指3500億行業(yè)空間。近年來(lái)，我國(guó)虛擬現(xiàn)實(shí)相關(guān)政策密集發(fā)布，多文件中提出將VR/AR等技術(shù)作為底層技術(shù)積極應(yīng)用，重點(diǎn)關(guān)注在消費(fèi)、行業(yè)端的應(yīng)用與拓展。2022年11月，工信部聯(lián)合五部門(mén)發(fā)布《虛擬現(xiàn)實(shí)與行業(yè)應(yīng)用融合發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃（2022-2026年）》，提出了長(zhǎng)期超過(guò)3500億元市場(chǎng)規(guī)模，終端銷(xiāo)量2500萬(wàn)臺(tái)的目標(biāo)，打開(kāi)了1-10的長(zhǎng)期市場(chǎng)空間?！缎袆?dòng)計(jì)劃》定調(diào)了虛擬現(xiàn)實(shí)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略窗口期。主要強(qiáng)調(diào)將虛擬現(xiàn)實(shí)作為底層技術(shù)推動(dòng)行業(yè)融合促經(jīng)濟(jì)發(fā)展，契合數(shù)字化經(jīng)濟(jì)升級(jí)的大趨勢(shì)。VR/AR在B/G端滲透穩(wěn)步增長(zhǎng)，制造、巡檢、電力、教育、農(nóng)業(yè)、醫(yī)療等多場(chǎng)景已有成熟應(yīng)用。B/G端產(chǎn)品多為成套解決方案，設(shè)備單價(jià)數(shù)倍于C端，且需要深度行業(yè)Know-How，長(zhǎng)期看客戶(hù)粘性強(qiáng)、空間大，向上趨勢(shì)更為確定。6、PCB：關(guān)注景氣度提升的高端賽道6.1、服務(wù)器新品發(fā)布有望回暖服務(wù)器庫(kù)存去化接近尾聲，AMD、Intel服務(wù)器新平臺(tái)發(fā)布逐漸明朗。2016-18年服務(wù)器市場(chǎng)在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)流量蓬勃發(fā)展的背景下迎來(lái)增長(zhǎng)，此后由于、缺芯、宏觀經(jīng)濟(jì)等原因，導(dǎo)致各企業(yè)預(yù)算趨于謹(jǐn)慎，使得服務(wù)器進(jìn)入存量消化期。2022年11月11日，AMD發(fā)布第四代EPYC（霄龍）處理器Genoa。英特爾宣布將于2023年1月10日發(fā)布第四代至強(qiáng)可擴(kuò)展處理器SapphireRapids。新一代服務(wù)器量產(chǎn)將釋放積累的換機(jī)需求，DIGITIMESResearch預(yù)期，2023年全球服務(wù)器出貨量有望再成長(zhǎng)5.2%，2022-27年全球服務(wù)器出貨量CAGR將達(dá)6.1%。信驊作為服務(wù)器BMC芯片龍頭市場(chǎng)占有率超六成，其月度營(yíng)收能夠作為服務(wù)器及云計(jì)算景氣度的先驗(yàn)指標(biāo)，2022年10月信驊營(yíng)收為5.16億新臺(tái)幣，同比+45.1%，顯示服務(wù)器及云計(jì)算景氣度回升。交換機(jī)向400G升級(jí)開(kāi)啟放量。光模塊制造商于2019年就已部署400G，但商用進(jìn)程緩慢，主要原因一是功率過(guò)高，二是價(jià)格過(guò)高。在2019年末，主流的服務(wù)器連接仍然是25G，具有100G上行鏈路，Leaf-Spine連接中有多個(gè)100G，但是一些網(wǎng)絡(luò)內(nèi)容提供商（ICP）已開(kāi)始部署更高的數(shù)據(jù)速率。安裝包括50G服務(wù)器到ToR連接和2×100G以及2×200G和400G-LR8兩種形式的400G實(shí)現(xiàn)Leaf-Spine和Spine-superSpine連接。ICP的帶寬需求正在推動(dòng)數(shù)據(jù)中心光器件的發(fā)展以及對(duì)400G的需求。隨著400G光模塊成本年降達(dá)到成本甜蜜點(diǎn)，400G交換機(jī)有望迎來(lái)放量階段。LightCounting統(tǒng)計(jì)，2020-21年，200G/400G/800G的高速以太網(wǎng)光模塊發(fā)貨量達(dá)37萬(wàn)-222萬(wàn)只，2022年預(yù)計(jì)將達(dá)600萬(wàn)只，同比+170%左右。400G交換機(jī)有望再現(xiàn)100G交換機(jī)2017-18年滲透率快速上升的階段。速率提升推動(dòng)服務(wù)器、交換機(jī)PCB用料升級(jí)、工藝難度提升。不論是PCIe4.0升級(jí)到5.0，還是100G向400G升級(jí)，層數(shù)增加、對(duì)應(yīng)的高速板材級(jí)別有較大提升，同時(shí)對(duì)PCB工藝提出更高要求，推高了單位價(jià)值量。據(jù)Prismark預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024年服務(wù)器/數(shù)據(jù)存儲(chǔ)用PCB市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)75.76億美元，2019-24年CAGR約為8.9%。6.2、汽車(chē)帶動(dòng)軟硬同時(shí)量?jī)r(jià)齊升智能化持續(xù)發(fā)展，感知傳感器數(shù)量在不斷增加。IDTechEx預(yù)測(cè)L2及更高級(jí)智能車(chē)輛的保有量將從2019年的5500萬(wàn)輛，增加到2030年/2040年的2.23億/4億輛，2025年之前新增車(chē)輛以L1/L2為主，2025年后L3/L4/L5將逐漸成為市場(chǎng)主流選擇。隨著智能駕駛技術(shù)的進(jìn)步，各車(chē)企不同車(chē)型普遍采用增加傳感器數(shù)量的解決方案，根據(jù)佐思汽研統(tǒng)計(jì)，2021年L1/L2級(jí)ADAS在中國(guó)乘用車(chē)市場(chǎng)共產(chǎn)生了1224萬(wàn)顆毫米波雷達(dá)的安裝，預(yù)計(jì)2020-25年CAGR為30.7%，2025年毫米波雷達(dá)安裝量有望突破2400萬(wàn)顆。單車(chē)對(duì)PCB的需求將隨著傳感器數(shù)量增加而增加。高頻毫米波雷達(dá)的PCB需要使用超低損耗板材、高端銅箔，從而降低電路損耗，增大天線的輻射，PCB加工過(guò)程難度大，價(jià)值量高。以特斯拉Model3為例，其ADAS傳感器的PCB價(jià)值量在536-1364元之間，占整車(chē)PCB價(jià)值總量2500元的21.4%~54.6%。隨著新能源車(chē)滲透率提升、汽車(chē)智能化技術(shù)升級(jí)，將為汽車(chē)PCB市場(chǎng)帶來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)能。據(jù)Prismark預(yù)計(jì)，2026年車(chē)用PCB市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到92億美元，2021-26年CAGR約為6.23%。動(dòng)力電池BMS用FPC用量突出。新能源汽車(chē)用汽車(chē)電子占整車(chē)成本超過(guò)50%，遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)燃油車(chē)。FPC相較傳統(tǒng)銅線束方案具有高度集成、超薄、易于自動(dòng)化生產(chǎn)的特點(diǎn)，在安全性、輕量化、布局規(guī)整等方面具備突出優(yōu)勢(shì)，在新能源車(chē)上的用量明顯增加，尤其是動(dòng)力電池BMS用FPC用量突出，主流動(dòng)力電池廠商已在pack環(huán)節(jié)批量化應(yīng)用FPC。據(jù)iFixit數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)新能源車(chē)單車(chē)FPC用量將超過(guò)100片以上，其中電池電壓監(jiān)測(cè)FPC用量可高達(dá)70片。6.3、蘋(píng)果引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)鏈銷(xiāo)量穩(wěn)健，可穿戴設(shè)備積極帶動(dòng)軟板需求智能手機(jī)之中由于內(nèi)部空間需求，F(xiàn)PC的用量一直在逐步提高。通過(guò)歷代蘋(píng)果手機(jī)內(nèi)部透視圖可以看到電池面積占比持續(xù)提升，剩余空間需要布置攝像頭模組等，對(duì)FPC用量增加的趨勢(shì)。此外，隨著5G的推動(dòng)，高價(jià)值量FPC天線（MPI、LCP）的使用也在增加，進(jìn)而帶動(dòng)FPC價(jià)值量的同步提高?？纱┐髟O(shè)備增長(zhǎng)強(qiáng)勁，智能手表處中高速增長(zhǎng)階段。智能可穿戴設(shè)備作為與消費(fèi)者密切接觸的AIoT設(shè)備，表現(xiàn)出強(qiáng)勁增長(zhǎng)趨勢(shì)。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2016-21年全球智能可穿戴設(shè)備出貨量從1.02億部增長(zhǎng)至5.34億部，CAGR+39%，預(yù)計(jì)2025年將達(dá)到近8億部，CAGR+11%，長(zhǎng)期趨勢(shì)向好。智能手表產(chǎn)品在各可穿戴設(shè)備品類(lèi)中保持強(qiáng)勁。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，需求受歐美通脹高企抑制明顯，2022Q1/Q2可穿戴設(shè)備出貨量分別為1.05億/1.07億部，同比下降3.0%/6.9%，而智能手表產(chǎn)品的出貨量分別同比增加9.1%/11%，成為可穿戴設(shè)備增長(zhǎng)引擎。根據(jù)CCSInsight數(shù)據(jù)，2016-20年，全球智能手表出貨量（不含手環(huán)）從3700萬(wàn)增長(zhǎng)至1.15億部，CAGR33%，預(yù)測(cè)2021-25年，全球智能手表出貨量將增長(zhǎng)至2.53億部，短期宏觀影響或帶來(lái)不確定性，長(zhǎng)期仍將維持中高速增長(zhǎng)。蘋(píng)果主打高性能+強(qiáng)生態(tài)處于領(lǐng)導(dǎo)地位。蘋(píng)果的AppleWatch系列智能化程度高，第三方APP生態(tài)好，除標(biāo)配運(yùn)動(dòng)健康功能外，支持多種第三方APP，拓展性及可玩性更高。根據(jù)iFixit數(shù)據(jù)，AirPodsFPC用量達(dá)到6片，AppleWatchFPC用量達(dá)到13片，蘋(píng)果產(chǎn)品在市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)地位，及其他廠商的學(xué)習(xí)模仿效應(yīng)，有望持續(xù)帶動(dòng)軟板需求。全球VR市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張加速。Facebook在2014年以30億美元收購(gòu)Oculus，開(kāi)啟了VR發(fā)展史；2016年是VR產(chǎn)業(yè)發(fā)展的元年，各大公司相繼推出第一代VR產(chǎn)品并開(kāi)始并產(chǎn)品迭代；在經(jīng)歷2016-19年的低谷期后，隨著5G商用的逐步落地，VR生態(tài)逐步成型；2021年Roblox上市、OculusQuest2成為爆款產(chǎn)品，大幅拉動(dòng)VR終端出貨量。據(jù)VR陀螺統(tǒng)計(jì)，2021年全年全球VR頭顯設(shè)備出貨量達(dá)1110萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)65.7%，2022H1出貨量約684萬(wàn)臺(tái)，其中國(guó)內(nèi)