輕工制造行業(yè)年度策略磨底并分化_靜望春風來（報告出品方/作者：華泰證券，呂明璋、劉思奇）核心觀點：分化與復蘇共振，機遇與挑戰(zhàn)并存2022年，國際形勢復雜動蕩，全球經(jīng)濟增長疲軟，地緣沖突加劇；國內(nèi)宏觀經(jīng)濟總體延續(xù)恢復態(tài)勢，但仍面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉(zhuǎn)弱三重壓力，外部環(huán)境對企業(yè)經(jīng)營的影響進一步加深。國內(nèi)局部疫情散發(fā)、地產(chǎn)層面擾動、海外需求回落導致家居行業(yè)增長壓力加大，競爭進一步加劇；全球經(jīng)濟疲軟、消費意愿收縮也導致包裝行業(yè)終端需求承壓，包裝企業(yè)經(jīng)營面臨壓力；此外，教育雙減政策、電子煙監(jiān)管政策的陸續(xù)實施也在短期內(nèi)對各自市場供需帶來擾動，同時為投資帶來不小的挑戰(zhàn)。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至22年11月10日，22年申萬輕工制造指數(shù)累計收益率為-24.2%，在31個申萬行業(yè)內(nèi)位列第25，其中主要細分行業(yè)家居用品、包裝印刷、文娛用品累計收益率分別為-30.4%/-25.9%/-12.1%，相較滬深300指數(shù)超額收益率分別為-5.0%/-0.5%/+13.3%。展望2023年，輕工制造板塊機遇與挑戰(zhàn)并存，我們建議從三條主線把握行業(yè)投資機會：1）受益于行業(yè)分化，需求承壓/政策擾動亦是行業(yè)洗牌契機，急劇變化的市場環(huán)境下龍頭企業(yè)在渠道/產(chǎn)品/技術(shù)/品牌/組織運營上的優(yōu)勢愈加凸顯，逆勢加速份額提升。2）受益于消費復蘇，盡管需求端壓力仍存，但復蘇大方向不變，地產(chǎn)銷售磨底后有望溫和復蘇，竣工端則有望受益于保交付，疊加2022年需求低基數(shù)，支撐23年家居需求表現(xiàn)，利好產(chǎn)業(yè)鏈悲觀預期修復。2）受益于盈利改善。家居板塊：分化與復蘇共振，龍頭升維競爭我們建議從分化與復蘇兩個維度優(yōu)選家居個股：1）分化維度看，行業(yè)增長承壓亦是市場洗牌契機，23年格局優(yōu)化仍是家居行業(yè)主旋律，歷經(jīng)3年來的疫情/地產(chǎn)/原料成本波動，龍頭企業(yè)戰(zhàn)略布局上更能應對急劇變化的市場環(huán)境，龍頭家居企業(yè)在渠道拓展、產(chǎn)品銷售模式上升維競爭，同時運營能力優(yōu)勢開始顯現(xiàn)，經(jīng)營表現(xiàn)將更具韌性，依靠份額提升保持穩(wěn)步成長。2）復蘇維度看，盡管短期外部環(huán)境擾動消費及地產(chǎn)復蘇節(jié)奏，但23年復蘇大方向不變；地產(chǎn)維穩(wěn)政策持續(xù)發(fā)力下，地產(chǎn)銷售磨底后有望逐步走向溫和復蘇，市場信心逐步恢復；竣工端則有望受益于保交付，疊加2022年需求低基數(shù)，支撐23年家居需求表現(xiàn)，看好板塊內(nèi)企業(yè)經(jīng)營改善；當下主要家居企業(yè)估值水位均在低位，悲觀預期修復下向上彈性較大。包裝板塊：供需格局優(yōu)化中，盈利修復可期22年疫情擾動/全球經(jīng)濟疲軟導致終端消費需求筑底，23年大消費需求有望逐步復蘇，包裝行業(yè)景氣獲得提振。紙包裝方面，消費電子出貨仍承壓，但高端白酒銷量穩(wěn)健，環(huán)保包裝貢獻新增量，龍頭企業(yè)多元業(yè)務布局打開成長空間；成本端，據(jù)卓創(chuàng)資訊，22Q3中國箱板紙/120g瓦楞紙/250-400g白卡紙市場均價環(huán)比22Q2分別變動-3.0%/-7.0%/-11.6%，同比21Q3分別變動-2.0%/-10.9%/-9.4%，成本壓力下行有望釋放紙包裝企業(yè)盈利彈性。文具辦公：必選需求韌性強，龍頭經(jīng)營拐點零售端，作為必選消費品韌性更強，學生復學復課節(jié)奏恢復正常，線下客流也將陸續(xù)修復；同時雙減政策對需求影響實際偏短期，經(jīng)過一年有余的消化，減負影響已逐步落地，長期看文具辦公行業(yè)擴容空間充足，2023年文具龍頭有望受益于需求復蘇及同期低基數(shù)，傳統(tǒng)零售業(yè)務經(jīng)營拐點向上趨勢明確。企業(yè)端，壓降支出大趨勢下，政府/央企國企/大型機構(gòu)等“陽光采購”需求空間廣闊，辦公用品/MRO/員工福利等集采需求增長潛力充足，同時受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化/規(guī)模效應提升/倉儲物流效率提升，龍頭辦公集采業(yè)務盈利中樞有望上行，支撐收入規(guī)模放量的同時，對綜合盈利能力的壓力有望減弱。新型煙草：電子煙迎新時代，守望長期價值國內(nèi)方面，10月1日起電子煙國標及電子煙監(jiān)管全面實施，據(jù)國家煙草專賣局數(shù)據(jù)：1）生產(chǎn)端，截至9月底，國內(nèi)有約400家企業(yè)獲得電子煙生產(chǎn)許可證，牌照生產(chǎn)下將有效規(guī)范行業(yè)供給；2）零售端，10月1日起未獲得許可證的零售商將閉店，同時國標施行下水果味電子煙將退出國內(nèi)市場；此外11月1日起電子煙消費稅正式落地，國內(nèi)監(jiān)管進一步落地，電子煙行業(yè)迎新時代。海外方面，美煙草旗下Vuse三款產(chǎn)品solo、ciro、vibe已通過PMTA審核，而美國電子煙市場第二大品牌Juul（Vuse最大競爭對手）PMTA審核遇到一定阻力。家居：分化與復蘇共振，龍頭升維競爭復盤2022年，家居行業(yè)在復雜多變的外部環(huán)境中逆風前行：1）21H2起地產(chǎn)銷售及竣工表現(xiàn)持續(xù)走弱，22Q3地產(chǎn)風波又有所發(fā)酵，企業(yè)開發(fā)投資及居民購房信心較弱，需求壓力逐步向后周期產(chǎn)業(yè)鏈傳導；2）22Q2-Q3國內(nèi)局部疫情散發(fā)，22Q3高溫天氣影響蔓延，居民家裝節(jié)奏受到干擾，消費者消費信心亦受沖擊，家居行業(yè)面臨渠道流量下滑與消費降級的雙重考驗；3）受俄烏沖突等國際事件影響，22年大宗原材料價格一度再攀漲，同時工程渠道競爭加劇下毛利率下行、零售渠道營銷投入增加等對企業(yè)盈利能力帶來一定壓力。2022年家居板塊在預期改善與基本面承壓之間反復博弈，據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至11月10日，家居用品指數(shù)（886036.WI）從1月4日的7519.91點跌至5285.75點，跌幅為29.7%，對應PE(FY1)從年初的24.0倍跌至18.8倍，處于2018年以來估值水平的8.7%分位。展望2023年，我們建議從分化與復蘇兩個維度優(yōu)選家居個股：1）分化維度看，行業(yè)增長承壓亦是市場洗牌契機，23年格局優(yōu)化仍是家居行業(yè)主旋律，歷經(jīng)3年來的疫情/地產(chǎn)/原料成本波動，龍頭企業(yè)戰(zhàn)略布局上更能應對急劇變化的市場環(huán)境，龍頭家居企業(yè)在渠道拓展、產(chǎn)品銷售模式上升維競爭，同時運營能力優(yōu)勢開始顯現(xiàn)，經(jīng)營表現(xiàn)將更具韌性，依靠份額提升保持穩(wěn)步成長。2）復蘇維度看，盡管短期外部環(huán)境擾動消費及地產(chǎn)復蘇節(jié)奏，但23年復蘇大方向不變；地產(chǎn)維穩(wěn)政策持續(xù)發(fā)力下，地產(chǎn)銷售磨底后有望逐步走向溫和復蘇，市場信心逐步恢復；竣工端則有望受益于保交付，疊加2022年需求低基數(shù)，支撐23年家居需求表現(xiàn)，看好板塊內(nèi)企業(yè)經(jīng)營改善；當下主要家居企業(yè)估值水位均在低位，悲觀預期修復下向上彈性較大。地產(chǎn)政策延續(xù)寬松，家居行業(yè)分化加劇政策面，地產(chǎn)維穩(wěn)政策持續(xù)發(fā)力中，2023年料將維持寬松主基調(diào)。2021年四季度以來，地產(chǎn)政策自上而下持續(xù)釋放寬松信號，例如：1）房貸利率，年初至今，5年期以上LPR分別在1月/5月/8月下調(diào)5/15/15bp，考慮到5月15日央行將首套房按揭貸款利率下限調(diào)整為LPR-20bp，首套房貸利率實際下調(diào)最高可達到55bp；此外，據(jù)人民銀行、銀保監(jiān)會通知，對6-8月份新建商品住宅銷售價格環(huán)比、同比均連續(xù)下降的城市，在2022年底前，階段性放寬首套住房商業(yè)性個人住房貸款利率下限，部分城市利率下行空間再打開。2）退稅優(yōu)惠，據(jù)財政部及稅務總局公告，自22年10月1日至23年12月31日，對出售自有住房并在現(xiàn)住房出售后1年內(nèi)在市場重新購買住房的納稅人，對其出售現(xiàn)住房已繳納的個人所得稅予以退稅優(yōu)惠。3）保交付，8月19日住建部、財政部、人民銀行等有關(guān)部門出臺措施，完善政策工具箱，通過政策性銀行專項借款方式支持已售逾期難交付住宅項目建設交付。除高層定調(diào)外，今年地產(chǎn)維穩(wěn)政策更以各地方政府因城施策為主，通過放松限購、限貸，提供住房補貼，支持保交付等方式積極落實地產(chǎn)維穩(wěn)，據(jù)中指研究院檢測，僅22H1就有超180城市優(yōu)化地產(chǎn)政策，政策出臺頻次近500次。展望后續(xù)，考慮到當下地產(chǎn)前端投資、開工表現(xiàn)仍偏弱，地產(chǎn)銷售尚處磨底階段，我們認為2023年地產(chǎn)政策有望繼續(xù)維持寬松主基調(diào)，提振市場信心，助力需求復蘇，利好地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈悲觀預期修復。需求面，地產(chǎn)銷售溫和復蘇，竣工端有望受益于保交付。銷售端，據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，9月商品房單月銷售面積同比下降16.2%至1.35億平米，降幅環(huán)比收窄6.4pct，1-9月累計同比下降22.2%至8.58億平米，地產(chǎn)維穩(wěn)發(fā)力下需求有所回暖，但考慮到去年同期基數(shù)已較低，當前銷售水位仍處磨底階段。展望后續(xù)，政策寬松及保交付發(fā)力提振市場信心，同時低基數(shù)效應有望顯現(xiàn)，看好地產(chǎn)銷售溫和復蘇。參考華泰地產(chǎn)團隊在2022年10月31日《變奏余音繞梁，剩者鳳鳴朝陽》中的預測，保守預期下，2023年地產(chǎn)銷售面積同比增速-2.9%，積極預期下同比增速+5.6%?？⒐ざ?，9月房屋竣工面積同比下降6.0%至0.40億平米，1-9月累計同比下降19.9%至4.09億平米，受益于保交付推進，降幅環(huán)比收窄1.3pct。據(jù)易居研究院測算，參照近四年全國總計60.9億平米新建商品住宅交易規(guī)模，按3.85%的延期交付比例進行估算，得到近4年合計的延期交付面積約在2.3億平方米，對標2021年7.3億平米的住宅商品房竣工面積，可見若延期項目陸續(xù)交付可釋放家居需求將十分可觀。保交付關(guān)乎民生大事，7月28日政治局會議首提保交樓以來，多地出臺配套政策，專項借款、紓困基金陸續(xù)到位，我們認為在地產(chǎn)保交付強政策驅(qū)動下，延期項目施工及交付節(jié)奏有望加快，一定程度上支撐2023年后周期產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績表現(xiàn)。家居方面，需求有壓力但復蘇大方向不變，格局優(yōu)化仍為行業(yè)主旋律。1）需求：消費復蘇節(jié)奏存擾動，但大方向不變，關(guān)注保交付后續(xù)進展。當下我國家居消費需求仍主要集中于新房交付后的家裝環(huán)節(jié)，參考華泰地產(chǎn)團隊在2022年10月31日《變奏余音繞梁，剩者鳳鳴朝陽》中的預測，預計22年地產(chǎn)竣工面積同比下滑22.3%，同時22年外部環(huán)境及地產(chǎn)事件擾動消費信心及消費節(jié)奏，帶動家居需求承壓。展望23年，一方面，短期擾動不改消費復蘇大方向，后續(xù)地產(chǎn)維穩(wěn)政策持續(xù)發(fā)力、疫情有效防控下消費信心有望逐步恢復，利好消費需求回補；另一方面，保交付的兌現(xiàn)效果或為影響23年家居需求的關(guān)鍵變量，如前文所述，2018-2021年合計的延期交付面積約達2.3億平米，占到21年全年竣工面積的32.1%，若保交付政策如期推進、施工及交付節(jié)奏加快，則23年竣工端表現(xiàn)仍值得期待，同樣參考華泰地產(chǎn)團隊預測，保守預期下23年地產(chǎn)竣工面積同比增速-10.0%，積極預期下同比增速+0.0%，將較22年竣工表現(xiàn)明顯提振，從而對家居需求形成支撐。中長期看，據(jù)Wind數(shù)據(jù)，21年我國城鎮(zhèn)總?cè)丝谶_9.14億人，均按4口之家計算對應2.29億城鎮(zhèn)家庭，假設每套住房15年翻新一次，仍對應每年超1500萬的家居家裝客戶，需求空間仍龐大。2）格局：格局優(yōu)化仍是行業(yè)主旋律，逆風期龍頭更顯韌性。據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，22Q1-3我國限額以上家具類零售額達1144.50億元，同比下滑8.4%，其中7-9月分別同比下滑6.3%/8.1%/7.3%；22Q1-3全國規(guī)模以上家具制造業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比下滑5.5%至5467.90億元。而根據(jù)申萬行業(yè)三級分類，截至2022年三季報A股非ST上市家居企業(yè)共33家，收入端，在行業(yè)需求下行之下，22Q1-3家具板塊共實現(xiàn)營業(yè)收入同增0.5%至1099億元，上市企業(yè)整體增速優(yōu)于行業(yè)水平及終端家具零售額表現(xiàn)，市場份額向龍頭持續(xù)集中。其中定制龍頭歐派家居/索菲亞22Q1-3營收同比增速達12.96%/9.53%，軟體龍頭顧家家居/喜臨門22Q1-3營收同比增速達4.06%/13.85%，困境之下龍頭企業(yè)成長韌性彰顯，提份額邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。展望后市，地產(chǎn)邁入存量時代的大背景下，家居企業(yè)自身的綜合競爭力將愈加重要，能夠?qū)崿F(xiàn)主動引流、主動轉(zhuǎn)化、深挖客單值的家居龍頭有望受益于行業(yè)洗牌，依靠份額提升保持穩(wěn)步成長。3）估值：板塊估值較具吸引力，建議把握配置窗口期。復盤2018年以來家居板塊估值表現(xiàn)，據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2018年以來，家居用品指數(shù)估值中樞（PE-FY1）為25.0倍，估值下限為17.0倍，估值上限為38.0倍。2022年家居板塊在預期改善與基本面承壓之間反復博弈，截至11月10日，家居用品指數(shù)PE-FY1再度回落至18.8倍，處于2018年以來估值水平的8.7%分位。我們認為當下板塊估值已相對充分反映了市場對家居行業(yè)經(jīng)營端壓力的預期，地產(chǎn)銷售預期改善下，家居板塊估值較具吸引力，尤其經(jīng)營實際較為穩(wěn)健的家居龍頭的股價經(jīng)過近期回調(diào)后估值已再度回歸低位，估值性價比凸顯，建議把握家居企業(yè)窗口性布局機會。零售：聚焦全品類發(fā)力，升維競爭大家居零售渠道洗牌加劇，渠道資源分配重構(gòu)。零售渠道是家居銷售的核心業(yè)態(tài)，門店作為觸達消費者的關(guān)鍵節(jié)點，其布局數(shù)量、區(qū)位質(zhì)量、運營效率構(gòu)成了家居品牌渠道端核心競爭力。近年來新冠疫情擾動家居線下零售，部分中小企業(yè)及經(jīng)銷商受困于經(jīng)營受損、現(xiàn)金流斷裂等因素被迫退出市場，導致賣場空置率上升。據(jù)中國建筑材料流通協(xié)會數(shù)據(jù)，疫情爆發(fā)以來，我國家居建材賣場出租率指數(shù)整體回落，其中2020年6月創(chuàng)下2013年以來的歷史新低，至今指數(shù)仍在低位震蕩（2021年1月除外）；此外，據(jù)中國商業(yè)聯(lián)合會披露的商鋪出租指數(shù)，2022年8月以來商超賣場出租率指數(shù)再度進入收縮區(qū)間，其中8-10月商鋪出租率指數(shù)均位于50%水位以下，均表示商鋪出租難度加大、賣場空置率有所走高。開店方面，龍頭逆勢展店布局，推動渠道集中度上行。困境之下，龍頭品牌憑借資金、品牌、運營優(yōu)勢等積極賦能經(jīng)銷商，在順利度過難關(guān)的同時還積極加速渠道擴張及優(yōu)化，騰退出的優(yōu)質(zhì)店面空間逐漸被頭部品牌所推出的不同系列店所搶占。據(jù)各公司年報，定制方面，歐派/索菲亞/志邦/金牌21年門店數(shù)分別凈增368/454/510/600至7522/4863/3742/3093家，22Q3門店較21年底分別變動+210/-313/+425/+449家（索菲亞門店數(shù)下行主要系索菲亞主品牌店態(tài)升級及司米品牌經(jīng)銷商調(diào)整所致），一線龍頭在門店高基數(shù)基礎上仍逆勢擴張，二線龍頭開店節(jié)奏明顯加快；軟體方面，顧家家居向大店及融合店加速轉(zhuǎn)型，單品類門店縮減導致門店總數(shù)在21年同比凈減少235家，但勢能大店數(shù)量凈增324家至541家，喜臨門21年門店數(shù)凈增852家至4495家，渠道迅速開拓，增量明顯領先17-20年，22Q1-3疫情擾動下仍凈增691家至5186家門店，門店資源向頭部品牌集中。運營方面，龍頭聚焦全品類發(fā)力，升維競爭拉開差距。2022年以來，龍頭企業(yè)在銷售策略上升維競爭，套系化銷售擴大競爭優(yōu)勢：1）定制龍頭發(fā)力整家套餐，以歐派29800整家（不含櫥柜）+9999櫥柜套餐、索菲亞39000整家套餐為代表，品類融合定制櫥柜、定制衣柜、軟體家居、餐桌餐椅、家電等，品類融合趨勢進一步深入，品牌規(guī)格進一步提升，滿足消費者一站式購齊需求的整家解決方案，順勢做大客單值。2）軟體龍頭亦加碼套系化銷售，近年顧家家居依托品牌優(yōu)勢發(fā)力客廳-臥室空間連帶銷售，床墊品類快速放量，22年315期間依托軟體+定制全品類生產(chǎn)和營銷能力，亦推出全自制不拼湊的49800元全屋套餐，加碼整家布局；喜臨門深耕床墊賽道，跨品切入沙發(fā)品類，客單值提升效果亦顯著。當下套系化的銷售模式已蔚然成風，但全品類的產(chǎn)品方案解決能力實際仍是稀缺資源，整家銷售模式對品牌方的供應鏈整合能力及終端營銷及服務能力提出更高要求，將進一步拉大龍頭與中小品牌間的競爭差距。渠道運營能力影響長期成長高度，龍頭企業(yè)靠內(nèi)功提份額。伴隨自然客流紅利的下降，門店主動營銷、流量轉(zhuǎn)化、提升客單的運營能力將愈加重要，相對應的是企業(yè)從粗放式的發(fā)展進入綜合實力的競爭階段。當下頭部企業(yè)的運營能力已初露崢嶸，以定制家居為例，對其2021年完整年度的零售業(yè)務進行拆分，歐派/索菲亞/志邦/金牌四家定制企業(yè)零售收入分別同增36.2%/28.3%/28.0%/29.4%，其中開店貢獻分別達3.0%/13.8%/14.6%/20.5%，店效貢獻則分別達32.2%/12.7%/11.7%/7.4%，可見21年各品牌門店運營效率均有明顯提高，尤其歐派零售業(yè)務已主要由同店增長驅(qū)動，運營能力已拉開一定差距。整裝：高壁壘高成長，龍頭優(yōu)勢擴大整裝已成為家居行業(yè)的“必爭之城”。隨著地產(chǎn)高景氣的褪去以及流量碎片化時代來臨，向前端延展流量入口已成為家居企業(yè)重點布局方向。據(jù)各公司財報：1）歐派家居早在2018年即率先在業(yè)內(nèi)開啟整裝探索，截至21H1擁有整裝大家居經(jīng)銷商552家，開設整裝大家居門店651家，21年全年接單收入同比增長超90%，22H1整裝大家居品牌煥新，鉑尼思劍指百億成長目標；同時鼓勵經(jīng)銷體系自主開拓裝企合作，截至22H1歐派櫥柜全國合作超4000家裝企。2）索菲亞2020年對組織結(jié)構(gòu)進行變革，單獨設立直營整裝事業(yè)部，推出專屬產(chǎn)品和價格體系，21年全年整裝渠道（含直營+經(jīng)銷）收入5.29億元，同比2020年實現(xiàn)3倍增長，22H1索菲亞品牌整裝收入同增176.54%至3.26億元。3）顧家家居22H1亦宣布進軍整裝渠道，推出顧家星選作為整裝子品牌，與零售體系形成區(qū)隔，同時與圣都家裝全面合作啟動，圣都家裝全力支持顧家星選展廳入駐全國分店。高壁壘：整裝模式的參與門檻高于零售，競爭格局更優(yōu)。我們認為，整裝渠道的開拓與整合壁壘較高，具體表現(xiàn)在：1）渠道切入壁壘高：家裝公司作為流量入口，對定制品牌話語權(quán)高，對定制企業(yè)的品牌勢能、產(chǎn)品品質(zhì)、供應能力均有較高要求，而中小品牌較難滿足上述要求，品牌篩選過程利好家居龍頭品牌。2）運作模式壁壘高：整裝模式下整合了裝修建材、基礎施工、硬裝軟裝、設計安裝乃至生活用品等全套服務，定制企業(yè)需具備全供應鏈整合能力，從引流、設計、供貨全流程一站式賦能家裝公司需求，以此方可增強合作粘性；3）內(nèi)部協(xié)調(diào)難度高：尤其在直營模式下，考慮到家裝渠道開拓對傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道形成分流，企業(yè)需對經(jīng)銷渠道有較強管控力，也可能需開拓新產(chǎn)品體系加以推廣，以平衡渠道間利益，對中小企業(yè)提出更大挑戰(zhàn)。高成長：開店空間仍廣闊，且獲客能力、客單水平天然占優(yōu)。1）開店方面，參考運營相對成熟的零售渠道，龍頭企業(yè)單品類門店開店數(shù)可達2000-3000家，例如，據(jù)公司公告，截至22Q3歐派品牌櫥柜/衣柜門店數(shù)分別達2506/2279家，索菲亞品牌門店亦達2808家，顧家休閑沙發(fā)系列店數(shù)約3000家，而在整裝渠道下，布局最為領先的歐派整裝大家居門店總數(shù)尚不足千家，開店空間仍廣闊。2）獲客方面，整裝門店與家裝團隊深度綁定，消費鏈路靠前，比傳統(tǒng)門店更具引流優(yōu)勢，伴隨門店運營成熟，引流優(yōu)勢有望兌現(xiàn)，帶來服務客戶數(shù)提升。3）客單方面，整裝門店提供全品類一站式解決方案，天然具備高客單值能力，據(jù)中裝協(xié)住宅產(chǎn)業(yè)分會數(shù)據(jù)，2021年全國家裝平均客單值達19.51萬元，艾瑞咨詢對一線及部分二線城市的調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2021年消費者在軟體+定制家居上的平均總花銷約在11.68萬元，客單水平遠高于單品類門店或融合店，伴隨品類向終端渠道的導入，櫥衣木衛(wèi)及軟裝配套品有望在整裝渠道協(xié)同發(fā)力，共同做大客單值。大宗：至暗時刻將過，需求初現(xiàn)暖意2022年定制家居大宗業(yè)務以收縮為主基調(diào)，拖累營收增長。據(jù)奧維云網(wǎng)，22年1-8月商品住宅精裝項目新開盤累計數(shù)量1265個，同比-40.4%，開盤房間累計數(shù)量95.2萬套，同比-47.3%，疫情擾動及地產(chǎn)下行影響，2022年精裝修市場同步遇冷。同時受部分房企信用違約事件影響，2022年大宗業(yè)務呈現(xiàn)三大特點：1）規(guī)模上，定制家居企業(yè)以控制風險、強化賬款管理為主線，部分業(yè)務開展要求現(xiàn)款結(jié)算，主動對大宗業(yè)務進行收縮；2）結(jié)構(gòu)上，出于對違約風險的考量，大宗訂單進一步向頭部優(yōu)質(zhì)的央企或國企地產(chǎn)商集中，行業(yè)競爭進一步加??；3）盈利能力上，受行業(yè)競爭加劇、原料成本上漲以及現(xiàn)款業(yè)務占比增加影響，2022年定制大宗業(yè)務毛利率普遍同比收縮。據(jù)各家財報數(shù)據(jù)，2022年前三季度7家定制企業(yè)大宗渠道合計收入同比下滑9.6%至57.35億元，其中金牌廚柜工程業(yè)務以代理商模式為主，收款風險較低，22Q1-3大宗收入仍錄得正增長，其余定制企業(yè)大宗業(yè)務均同比收縮。保交付強力推動疊加低基數(shù)效應釋放，2023年大宗業(yè)務有望迎回暖。定制家居大宗業(yè)務的下單環(huán)節(jié)主要體現(xiàn)在施工-竣工階段，7月28日政治局會議首提保交樓以來，多地出臺配套政策，專項借款、紓困基金陸續(xù)到位，我們認為在地產(chǎn)保交付強政策驅(qū)動下，延期項目施工及交付節(jié)奏有望加快，家居工程端業(yè)務將率先受益。如前文所述，按易居研究院測算，2018-2021年間累計延期交付面積約在2.31億平方米，若延期項目陸續(xù)交付可釋放家居需求將十分可觀，我們預計22Q4起定制企業(yè)大宗業(yè)務接單情況有望逐步走向復蘇，同時疊加低基數(shù)效應的釋放，我們判斷23年定制大宗業(yè)務收入增速有望回暖。此外，行業(yè)競爭及原料成本因素對大宗毛利率的影響已較充分，毛利率進一步下跌空間或已不大，23年大宗業(yè)務毛利率亦有望步入修復。長期看，據(jù)奧維云網(wǎng)，2021年我國精裝修滲透率雖已達到35.6%，但對標海外80%以上的滲透率仍有提升空間，盡管短期內(nèi)精裝市場遇冷，但長期看滲透率提升趨勢不改，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈品類仍具成長空間，困境之下不斷完善風控體系、綁定優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)客戶、資金實力及交付能力強的定制龍頭企業(yè)大宗業(yè)務有望維持穩(wěn)定健康發(fā)展。出口：需求仍有承壓，關(guān)注盈利修復2023年外銷需求或?qū)⒗^續(xù)承壓。2022年以來，海外貨幣政策逐步收緊，居民生活成本開支上行，導致家居消費意愿下行，同時疫情影響常態(tài)化后海外本土產(chǎn)能已陸續(xù)恢復，我國出口產(chǎn)業(yè)鏈替代效應減弱，導致家居出口需求逐步走弱。據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2022年1-9月我國家具及其零件出口金額僅同比略降2.1%至521.1億美元，其中9月單月出口金額同比下降9.4%至55.8億美元。同時，在庫存端，據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至22年8月，美國家具及家居擺設批發(fā)商庫存達222.59億美元，正處在30年以來的歷史最高位，庫存高企疊加需求下行之下，渠道補庫需求不旺。考慮到海外貨幣政策尚處緊縮周期、家居渠道庫存去化壓力較大，我們判斷2023年家居出口需求或?qū)⒗^續(xù)承壓。海運運價環(huán)比下行，對出口業(yè)務利潤影響弱化。由于全球海運供需失衡、部分國家港口擁堵或關(guān)閉等原因，2021年起中國出口企業(yè)海運成本不斷攀升，成為壓制出口產(chǎn)業(yè)鏈盈利的核心變量之一。但從邊際看，受地緣沖突升級、全球需求疲弱等因素影響，22年起航運需求有所萎縮，且港口擁堵問題逐步緩解，帶動海運成本自高位回落。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2022年8-9月中國出口集裝箱運價指數(shù)分別環(huán)比下降6.4%/14.5%，其中美東、美西、歐洲航線運價指數(shù)環(huán)比均有所下行，考慮到海外需求疲弱及新增運力的釋放，我們預計2023年海運運價壓力仍有望迎來緩解，對出口企業(yè)的利潤影響逐步弱化。人民幣兌美元有所貶值，利好家居出口產(chǎn)業(yè)鏈。截至2022年11月10日，人民幣兌美元匯率達到7.2422，較2022年4月14日6.3540的相對低點回升幅度為14.0%。美國等是我國重要家居出口對象，且國內(nèi)大部分家居外貿(mào)業(yè)務以美元為主要結(jié)算貨幣，我們認為人民幣兌美元貶值將在以下幾方面對國內(nèi)企業(yè)家居出口業(yè)務形成利好：1）收入端，外幣結(jié)算合同一般按當期匯率折算人民幣確認收入，美元計價不變下，人民幣貶值類似于變相提價，確認收入增多；2）毛利端，考慮到家居企業(yè)原料采買仍大部在國內(nèi)，以人民幣確認成本，較少受匯率影響，由此可增厚毛利空間；3）凈利端，出口企業(yè)普遍存在以外幣計價的資產(chǎn)或負債項目，期末確認匯兌損失減少或收益上升，對凈利潤產(chǎn)生積極影響；4）業(yè)務層面看，人民幣對美元貶值相當于增強美元在華購買力，提升中國出口產(chǎn)業(yè)鏈競爭力，亦對家居出口形成一定利好。建議關(guān)注外銷業(yè)務占比高的家居出口類企業(yè)盈利彈性釋放。包裝：供需格局優(yōu)化中，盈利修復可期紙包裝：行業(yè)整合加速，龍頭踐行大包裝紙包裝行業(yè)平穩(wěn)運行，競爭格局有望優(yōu)化。根據(jù)中國包裝聯(lián)合會數(shù)據(jù)，2021年全國紙和紙板容器制造行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)累計完成營業(yè)收入3192.03億元，同比增長13.56%，增速較2020年同期提高16.09pct；2022年1-6月，全國紙和紙板容器制造行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)累計完成營業(yè)收入1558.62億元，同比增長1.68%，其中Q2各月營收同比有所下行，我們判斷主要系Q2疫情擾動下終端需求受到階段性影響所致。格局方面，由于行業(yè)門檻低（勞動密集型）、服務半徑?。?00-150km運輸半徑）、下游需求分散（涵蓋消費電子、煙酒、食品飲料、化妝品等）等原因，紙包裝行業(yè)集中度較低，據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，截至2020年，我國紙包裝行業(yè)中60%以上是中小型企業(yè)，行業(yè)CR5僅約15%，行業(yè)CR10僅約20%，相較于美國CR5的78%，澳大利亞CR2的90%的市占率仍有明顯差距。展望后續(xù)，受益于行業(yè)落后產(chǎn)能淘汰及龍頭優(yōu)勢增強，市場份額有望持續(xù)向龍頭集中。需求端，消費電子出貨仍偏弱，高端白酒銷量穩(wěn)健，環(huán)保包裝貢獻新增量。受限于技術(shù)創(chuàng)新減弱、全球經(jīng)濟衰退壓力增大、地緣沖突加劇等因素，全球消費電子需求表現(xiàn)偏弱，據(jù)IDC數(shù)據(jù)，21Q3-22Q2全球智能手機出貨量分別同比下滑6.8%/6.1%/7.6%/8.6%至3.30/3.62/3.14/2.86億臺，已連續(xù)四個月下降，據(jù)IDC預測，預計2022年全球智能手機出貨量將同比下降6.5%至12.7億部；可穿戴設備方面，經(jīng)過近幾年的高速成長后，2022年可穿戴設備需求初次遇冷，據(jù)IDC數(shù)據(jù)，22Q1-22Q2全球可穿戴設備出貨總量分別為1.05/1.07億臺，同比分別下滑3.0%/6.9%，其中Q1為全球可穿戴設備市場出現(xiàn)首次下滑。白酒方面，盡管白酒年產(chǎn)量逐年收縮，但高端白酒結(jié)構(gòu)占比仍穩(wěn)步擴張，據(jù)中研普華統(tǒng)計，2021年我國高端白酒產(chǎn)量同比增長5.3%至7.9萬噸，市場規(guī)模穩(wěn)步增長，為酒包業(yè)務提供發(fā)展機遇。環(huán)保包裝成為未來紙包裝需求增量主要來源。根據(jù)國家“十四五”規(guī)劃，多省份提出推動紙制品包裝行業(yè)綠色化建設的目標，積極研發(fā)綠色環(huán)保型包裝材料正成為行業(yè)發(fā)展趨勢。頭部企業(yè)發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢和技術(shù)實力，緊握新舊動能轉(zhuǎn)換機遇，加速推進環(huán)保包裝創(chuàng)新項目，例如，據(jù)各公司2021年報，合興包裝穩(wěn)步推進環(huán)保包裝4.0項目，開拓環(huán)保保溫箱等新型業(yè)務方向，在河北行唐、福建長泰開展智能環(huán)保包裝項目且已完成部分主體工程建設；裕同科技成立裕同環(huán)保研究院開展綠色新材料前沿技術(shù)研發(fā)，新設濰坊環(huán)保包裝制品生產(chǎn)基地，并將于2022年完成環(huán)保包裝首個智能工廠試點。伴隨核心包裝技術(shù)進步，環(huán)保包裝業(yè)務橫向和縱向持續(xù)拓寬，看好未來環(huán)保包裝需求快速發(fā)展。成本端，上游原材料價格回落，有望釋放盈利空間。由于需求端持續(xù)疲軟、供給端新產(chǎn)能投放，2022年以來包裝紙價格在跨越峰值后出現(xiàn)回落趨勢。據(jù)卓創(chuàng)資訊，22Q3中國箱板紙/120g瓦楞紙/250-400g白卡紙市場均價環(huán)比22Q2分別變動-3.0%/-7.0%/-11.6%至4700/3459/5632元/噸，同比21Q3分別變動-2.0%/-10.9%/-9.4%，成本壓力下行有望釋放紙包裝企業(yè)盈利彈性。展望后續(xù)，考慮到原料廢紙供應面趨穩(wěn)，我們預計包裝紙市場維持弱穩(wěn)態(tài)勢，原料成本有望延續(xù)改善趨勢，看好2023年紙包裝企業(yè)盈利能力逐步修復。企業(yè)端，龍頭穩(wěn)步踐行大包裝，橫向并購促進行業(yè)整合。裕同科技持續(xù)推動大包裝戰(zhàn)略落地，在深耕消費電子包裝市場的基礎上，不斷拓展具備增長潛力的酒包、煙包、環(huán)保紙塑等新興細分市場。據(jù)公司公告，22Q1-3公司營收同增19.71%至120.37億元，公司持續(xù)深耕消費電子包裝市場，22Q1-Q3消費電子業(yè)務營收同增24.72%至80.6億元；同時，公司穩(wěn)步踐行大包裝戰(zhàn)略，不斷拓展酒包、煙包、環(huán)保紙塑等新興細分市場，其中22Q1-Q3公司環(huán)保包裝業(yè)務營收同增84.43%至8.5億元，收入延續(xù)亮眼表現(xiàn)，化妝品營收同增7.64%至2.0億元。此外，2021年底以來公司先后收購深圳仁禾智能60%股權(quán)（主營智能穿戴設備及智能家居的軟包裝）、華寶利電子60%股權(quán)（主營聲學類產(chǎn)品&機器人零部件及成品組裝，具備客戶協(xié)同效應），加碼行業(yè)整合，有助于公司拓寬業(yè)務邊界并綁定優(yōu)質(zhì)客戶關(guān)系，看好大包裝龍頭穩(wěn)步成長。金屬包裝：供需格局優(yōu)化，盈利能力改善綁定食飲等必選消費，需求表現(xiàn)更顯韌性。金屬包裝是指用金屬薄板制造的薄壁包裝容器，可分為三片罐和二片罐，是我國包裝工業(yè)的重要組成部分，是僅次于塑料包裝、紙包裝的第三大包裝子行業(yè)。從產(chǎn)業(yè)鏈來看，上游主要為鍍錫鋼板（馬口鐵）、鋁材、金屬蓋等原材料，下游主要應用于食品、飲料、醫(yī)用、日化等領域。根據(jù)中國包裝聯(lián)合會數(shù)據(jù)，受益于疫后需求復蘇，2021年全國金屬包裝容器行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)累計完成營業(yè)收入1384.22億元，同比增長27.78%，22H1疫情擾動下營收仍同比增長12.66%至741.17億元，其中Q2各月營收同比均保持個位數(shù)正增長，可見需求表現(xiàn)更具韌性。供給端，金屬包裝產(chǎn)能趨于平穩(wěn)，市場格局更優(yōu)。2016年以來金屬包裝投資逐步降速，產(chǎn)能投放高峰期已過，金屬包裝行業(yè)總供給趨于平穩(wěn)，其中：1）三片罐方面，據(jù)中國包裝聯(lián)合會數(shù)據(jù)，2019年食品飲料行業(yè)三片罐產(chǎn)量為432億罐，預計三片罐供給較為平穩(wěn)，截至2021年奧瑞金/嘉美包裝/昇興股份三片罐產(chǎn)能分別約95/80/60億罐，22H1行業(yè)CR5占比約70%。2）二片罐方面，據(jù)華經(jīng)情報網(wǎng)數(shù)據(jù)，近年來二片罐行業(yè)產(chǎn)能規(guī)?；痉€(wěn)定在580億罐，同時伴隨過剩產(chǎn)能逐步被需求消化，產(chǎn)能利用率逐漸爬坡，2019年我國二片罐產(chǎn)能利用率已達81%；此外，2016年以來二片罐行業(yè)并購整合頻發(fā)，截至2021年產(chǎn)能主要集中在奧瑞金（135億罐）、寶鋼包裝（約100億罐）、中糧包裝（約100億罐）、昇興股份（約85億罐）等龍頭企業(yè)，競爭格局亦高度集中。需求端，三片罐下游需求表現(xiàn)平穩(wěn)，盈利能力較優(yōu)。三片罐主要應用于除碳酸飲料和啤酒之外的其他軟飲料包裝上，據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，剔除碳酸飲料（主要采用二片罐包裝）后2021年我國軟飲料產(chǎn)量約1.60億噸，同比增長11.3%，2011-2021年CAGR為4.3%，需求穩(wěn)中有升。據(jù)奧瑞金可轉(zhuǎn)債評級報告，主要品牌方已與罐體供應商建立穩(wěn)固關(guān)系，例如紅牛、旺旺主要由奧瑞金供貨，六個核桃主要由嘉美供貨，達利園、露露主要由昇興供貨，銀鷺主要由吉源和福貞供貨，品牌使用量集中疊加合作關(guān)系穩(wěn)固，新進入者對已有飲料生產(chǎn)商的市場開拓較為困難。此外，受益于供需格局較好且下游客戶粘性強，三片罐業(yè)務盈利能力一般優(yōu)于二片罐，據(jù)奧瑞金可轉(zhuǎn)債評級報告，2020年奧瑞金/嘉美包裝三片罐毛利率分別為35.32%/13.48%，奧瑞金/寶鋼包裝二片罐業(yè)務毛利率分別為4.57%/11.18%。二片罐方面，啤酒罐化率迎來加速提升期，驅(qū)動二片罐下游需求增加。二片罐下游需求以啤酒為主，其次為碳酸飲料、茶飲料等，據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，2019年我國二片罐行業(yè)需求量結(jié)構(gòu)中啤酒占比56%，碳酸飲料占比26%。從啤酒罐化率來看，Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，我國啤酒罐化率已由2011年的18.1%提升至2021年的26.3%，但仍顯著低于美日等發(fā)達國家65%以上的啤酒罐化率水平?？紤]到啤酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向高端化調(diào)整、罐裝產(chǎn)品運輸便利性及成本優(yōu)勢逐漸凸顯等因素，我們認為我國啤酒罐化率提升空間仍廣闊。2021年以來啤酒品牌亦加碼罐化產(chǎn)品，頭部品牌發(fā)力有望帶動罐化率加速提升，驅(qū)動二片罐需求增長。我們的測算結(jié)果顯示，啤酒罐化率每上升1個百分點，將帶動二片罐需求量增長10.8億罐。我們以2021年啤酒產(chǎn)量3562.40萬千升為測算基礎，參考2021年26.3%的啤酒罐化率，假設平均罐容量330ml/罐，計算可得2021年啤酒罐需求在284億罐左右。我們假設啤酒產(chǎn)量、單罐容量均保持2021年數(shù)據(jù)不變，僅變動啤酒罐化比率，計算發(fā)現(xiàn)啤酒罐化率每上升1個百分點，將帶動約10.80億罐二片罐需求，若啤酒罐化率達到33.3%，相應啤酒罐需求將達到359億罐。企業(yè)端，龍頭縱向一體化布局，自主品牌穩(wěn)步推廣。據(jù)公司公告，奧瑞金22Q1-3營收同增8.6%至108.64億元，考慮到因香港景順等子公司納入合并報表和會計政策變更，同口徑下營收同增1.7%。分業(yè)務看：1）金屬包裝業(yè)務：在外部環(huán)境因素擾動、終端消費需求偏弱、二片罐出口需求減少的背景下，公司推動新客戶深度合作，配合客戶營銷理念提供定制化、差異化服務，緩解終端需求壓力，我們預計Q3金屬包裝業(yè)務收入增速較Q2有所回暖。2）灌裝業(yè)務：受部分客戶業(yè)務訂單減少的影響，我們預計前三季度灌裝收入同比有所下行，伴隨市場需求陸續(xù)恢復，公司灌裝業(yè)務訂單有望逐步回暖。此外，公司通過自主研發(fā)和與知名企業(yè)合作等模式，已在線上線下推出飲料、預制菜等自有品牌產(chǎn)品，從品牌幕后走向前端，有望提供成長新動力。我們認為，公司作為金屬包裝龍頭，一體化優(yōu)勢突出，通過將業(yè)務延展至高利潤的下游食品飲料行業(yè)，奧瑞金逐步打通核心產(chǎn)品研發(fā)、包裝、灌裝全產(chǎn)業(yè)鏈，有望依托縱向一體化優(yōu)勢，突破包裝主業(yè)成長天花板，打開增長新空間。文具辦公：必選需求韌性強，龍頭經(jīng)營拐點零售端，疫情影響+雙減政策逐漸落地，長期行業(yè)仍有望擴容。2022年，市場對文具行業(yè)的核心擔憂在于疫情擾動終端需求節(jié)奏，同時雙減政策推進下消費需求承壓。展望后市，我們認為：1）疫情方面影響有望逐步減弱，學生復學復課節(jié)奏逐步恢復正常，線下客流也將陸續(xù)修復，看好2023年文具動銷表現(xiàn)，文具龍頭受益于需求復蘇及同期低基數(shù)，傳統(tǒng)零售業(yè)務經(jīng)營拐點向上趨勢明確。2）雙減政策影響已得到充分消化，雙減政策出臺一年有余，對企業(yè)經(jīng)營、經(jīng)銷商信心的影響已為市場所消化，減負政策對需求的擾動實際偏短期，長期維度看，據(jù)共研網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021年我國文具行業(yè)市場規(guī)模約1310.94億元，而國際文具市場規(guī)模約1920億美元，與中國人口占全球比重約20%相比，中國文具市場規(guī)模僅約占全球文具市場規(guī)?？傤~的10.6%，行業(yè)長期仍有望擴容。龍頭企業(yè)晨光股份發(fā)力產(chǎn)品迭代&渠道深耕，經(jīng)營勢能向上。1）產(chǎn)品端，公司以爆款思路開發(fā)產(chǎn)品，精準開發(fā)，合理控制款數(shù)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，同時積極拓展專業(yè)美術(shù)類、益智品類等產(chǎn)品，豐富公司產(chǎn)品矩陣。2）渠道端，截至22H1公司在全國擁有36家一級合作伙伴、覆蓋1200個城市的二、三級合作伙伴和大客戶，超過8萬家使用“晨光文具”店招的零售終端，公司聚焦渠道結(jié)構(gòu)升級，迎合渠道流量變遷，拓展頭部大店及社區(qū)商圈等零售業(yè)態(tài)；同時持續(xù)推進抖音、快手等新渠道業(yè)務，構(gòu)建紅人、直播、視頻相結(jié)合的推廣矩陣，線上業(yè)務穩(wěn)步向前。2022年，受局部疫情擾動公司生產(chǎn)運營及終端需求均受一定影響，我們認為短期擾動不改公司長期穩(wěn)健成長趨勢，看好2023年基本面改善。企業(yè)端，辦公集采業(yè)務空間廣闊。企業(yè)采購一般包括辦公用品、MRO（非生產(chǎn)原料性質(zhì)的工業(yè)用品）、員工福利等非生產(chǎn)性物資，從客戶基礎看，陽光采購從政府、央企及大型國企、軍區(qū)軍隊、金融機構(gòu)起步，正逐步向大型民企、地方國企、地方金融機構(gòu)、乃至廣大中小微企業(yè)滲透，滲透空間十分充足。從采購規(guī)模看，我國辦公集采市場規(guī)模較大，線上化率有望穩(wěn)步提升，據(jù)億邦智庫《2021數(shù)字化采購發(fā)展報告》，預計2022年我國辦公用品采購市場規(guī)模為2.7萬億元，其中數(shù)字化采購規(guī)模約為1125億元，線上滲透率僅約4%，在政府及大型企業(yè)加速推進陽光采購的背景下，預計到2025年數(shù)字化采購規(guī)模有望達到3800億元，線上化率達到13%；此外，2020年我國MRO市場規(guī)約2.57萬億，線上滲透率亦不足5%，伴隨MRO、企業(yè)福利等納入集采，相關(guān)企業(yè)收入增長潛力充足。辦公集采業(yè)務盈利中樞有望向上。辦公集采的需求主體以政府、央企國企、金融機構(gòu)、大型企業(yè)等為主，政企客戶采購量大、議價能力強導致辦公集采業(yè)務盈利能力普遍較弱，據(jù)各公司年報，晨光科力普2021年毛利率僅9.4%，凈利率僅3.1%；齊心集團2021年B2B辦公業(yè)務毛利率僅10.4%，凈利率約為2.2%。近年來龍頭企業(yè)辦公集采收入快速成長的同時也對公司盈利能力帶來一定壓力。展望后市，我們認為辦公集采業(yè)務盈利中樞有望向上，主要基于：1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，集采業(yè)務由傳統(tǒng)辦公用品延展至高毛利率的MRO、員工福利以及自有品牌等，抬升盈利能力；2）規(guī)模效應提升下，向上游供應鏈的溢價能力將逐步增強，向下游需求方的配送效率將逐步提升，從而實現(xiàn)降本增效；3）龍頭企業(yè)自建中心倉投入使用，倉儲運營能力逐步提升，智慧倉儲系統(tǒng)數(shù)字化賦能，實現(xiàn)效率提升。新型煙草：電子煙迎新時代，守望長期價值新型煙草市場規(guī)?？焖僭鲩L。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2021年全球電子煙霧化設備市場規(guī)模（按出廠價）達93.3億美元，2017-2021年CAGR達23.4%，預計到2026年市場規(guī)模