聚燦光電專題研究1.

投資聚焦研究背景

2019年以來，LED芯片行業(yè)主要有四大變化。1)

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，領(lǐng)先企業(yè)為改善低毛利率，將產(chǎn)能轉(zhuǎn)向高端產(chǎn)品；

2)

價(jià)格變化，低端LED芯片價(jià)格上漲主要受產(chǎn)能不足和原材料漲價(jià)影響；

3)

行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，根據(jù)LEDinside，2019-2020年全球LED芯片企業(yè)產(chǎn)能CR10比重從82%上升至84%；

4)

下游應(yīng)用多點(diǎn)開花，汽車照明、植物照明、UVLED以及MiniLED背光的量產(chǎn)增加了LED芯片發(fā)展動(dòng)力。核心假設(shè)1)

LED芯片行業(yè)無新的大規(guī)模投資項(xiàng)目；

2)

行業(yè)景氣度上行帶動(dòng)公司原有LED芯片產(chǎn)品單價(jià)提升；

3)

募投新產(chǎn)品如MiniLED等短期內(nèi)價(jià)格未有大幅波動(dòng)。盈利預(yù)測與估值預(yù)計(jì)公司2021-2023年?duì)I業(yè)收入分別為21.17億元/26.31億元/29.91億元，同比增長50.46%/24.34%/13.67%；歸母凈利潤為1.70億元/2.74億元/3.45億元，同比增長為693.33%/61.44%/25.93%，三年CAGR達(dá)152.66%，對(duì)應(yīng)PE為66/41/32x?？紤]到行業(yè)景氣度回暖，公司產(chǎn)能釋放，憑借優(yōu)秀的經(jīng)營效率以及新募投項(xiàng)目給公司帶來高端產(chǎn)品增量，公司將迎來快速發(fā)展期。公司主要看點(diǎn)1）公司是國內(nèi)LED芯片領(lǐng)先企業(yè)，產(chǎn)品主要面向高亮度LED芯片，一方面受益于行業(yè)周期拐點(diǎn)的來臨；另一方面持續(xù)領(lǐng)先的經(jīng)營效率將進(jìn)一步擴(kuò)大公司市場份額；

2）2020年公司LED芯片產(chǎn)能為1420萬片，產(chǎn)量為1385萬片，銷量為1417萬片，產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率持續(xù)高位，預(yù)計(jì)明年產(chǎn)能將達(dá)到2040萬片，增速為43.66%。公司釋放的產(chǎn)能將受益于這一輪景氣周期。

3）預(yù)計(jì)今年公司可實(shí)現(xiàn)多款MiniLED產(chǎn)品量產(chǎn)，2-3年后MicroLED芯片實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)。2.

LED芯片領(lǐng)先企業(yè)，業(yè)績逆勢超預(yù)期2.1.

LED芯片領(lǐng)先企業(yè)，業(yè)績考核超額完成聚燦光電成立于2010年4月8日，隨后相繼成立玄照光電、聚燦能源以及聚燦宿遷。其中，子公司聚燦宿遷成立于2017年6月5日，主營業(yè)務(wù)面向中、高端照明及背光市場，已成為國內(nèi)高亮度LED芯片的主流廠家之一。公司于2017年10月16日在創(chuàng)業(yè)板上市，此外2020年LED芯片營收規(guī)模超過乾照光電，位列國內(nèi)第三。聚燦光電實(shí)際控制人及最大股東潘華榮持有公司23.76%股權(quán)，第二大股東孫永杰為實(shí)控人表弟，持股14.69%，合計(jì)持股38.45%。此外，公司旗下有三個(gè)全資子公司，分別是蘇州聚燦能源管理有限公司、蘇州玄照光電有限公司以及聚燦光電科技（宿遷）有限公司，主營業(yè)務(wù)均與LED外延片及芯片相關(guān)。股權(quán)激勵(lì)超額完成考核目標(biāo)。公司上市至今共有一次股權(quán)激勵(lì)，2018年公司授予128人股票期權(quán)或限制性股票，其中101名骨干員工獲得249萬份股票期權(quán)，公司高管王艷麗、程飛龍、陸葉共計(jì)獲得50萬股限制性股票，24名骨干員工獲得155.5萬股限制性股票。截至2021H1，公司業(yè)績增速大幅超過股權(quán)激勵(lì)設(shè)置的業(yè)績考核目標(biāo)，第一、二、三行權(quán)期相比2018年?duì)I業(yè)收入增速分別為204%、252%、356%（與2018H1相比），超過考核目標(biāo)154pct、172pct、256pct，超額完成考核目標(biāo)。2.2.

芯片及外延片持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，主營業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長公司主營業(yè)務(wù)為LED芯片外延片及芯片的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，并圍繞LED照明應(yīng)用為核心提供合同能源管理服務(wù)。公司針對(duì)照明應(yīng)用領(lǐng)域先后推出0.2瓦、0.5瓦、1瓦高壓芯片及倒裝芯片等多款芯片產(chǎn)品，最終應(yīng)用于各類照明產(chǎn)品中。此外，公司生產(chǎn)的高亮度LED背光用芯片產(chǎn)品，經(jīng)封裝后適用于中小尺寸背光模組，最終應(yīng)用于手機(jī)以及平板電腦背光產(chǎn)品。芯片及外延片產(chǎn)能大幅增加。2017-2020H1，公司生產(chǎn)LED芯片外延片的MOCVD設(shè)備從52臺(tái)增加至81臺(tái)，年產(chǎn)能從448.6萬片增至1280萬片，年復(fù)合增速達(dá)到41.86%，產(chǎn)能大幅增加。2017-2020年，公司LED芯片年產(chǎn)能從327萬片增至1420萬片，年復(fù)合增速達(dá)到63.05%，2021H1公司產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)張，半年產(chǎn)能達(dá)到945萬片。主營業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長。2017年，LED下游需求旺盛，公司積極擴(kuò)產(chǎn)、產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)翻倍，同時(shí)主營業(yè)務(wù)營收同比增長32.34%。2018年，國內(nèi)LED芯片企業(yè)產(chǎn)能大幅擴(kuò)張，行業(yè)競爭加劇，導(dǎo)致芯片價(jià)格大幅下降，公司芯片及外延片營收首次出現(xiàn)下降。2019年以后，公司改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，營收實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長，2020年實(shí)現(xiàn)營收8.68億元，同比增長12.44%，芯片及外延片業(yè)務(wù)占全年?duì)I收比重為61.69%。2.3.

盈利能力持續(xù)提升，客戶資源優(yōu)質(zhì)受益于行業(yè)景氣，營收、歸母凈利潤同比均大幅上漲。2016-2020年，公司營業(yè)收入從4.8億元增至14.7億元，年復(fù)合增速達(dá)到30.85%，受到行業(yè)周期的影響，LED芯片價(jià)格大幅降低后小幅上漲，2020年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.21億元，同比增長162%。2021H1，受益于LED產(chǎn)業(yè)景色復(fù)蘇，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善等，實(shí)現(xiàn)營收9.61億元，同比增長56.70%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.70億元，同比增長413%。受益于國外LED芯片減產(chǎn)，公司出口量逐漸提升。2016-2020年，中國大陸得益于政策支持，國內(nèi)企業(yè)紛紛擴(kuò)產(chǎn)，LED芯片行業(yè)全球競爭加劇，國外廠商逐漸退出，公司LED芯片及外延片業(yè)務(wù)外銷收入逐漸上升，從2017年最低0.33億元增加至1.64億元，占總營收比例逐年提升，從2017年的5.31%提升至2020年的11.66%；2021H1公司境外收入為1.45億元，占比達(dá)到33.65%。2016-2021H1，公司毛利率、凈利率隨產(chǎn)業(yè)周期變化，呈先升后降最后趨于平穩(wěn)趨勢。2017年，芯片需求維持高增長態(tài)勢下，規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步顯現(xiàn)，公司毛利率、凈利率雙高，達(dá)到28.97%、17.72%；2018年，受行業(yè)競爭加劇影響，產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)調(diào)整，且子公司投產(chǎn)前期產(chǎn)量釋放較小，產(chǎn)品單位制造成本高，毛利率大幅下降；2019-2020年，子公司產(chǎn)能得到釋放，降本增效措施得到有效執(zhí)行，毛利率穩(wěn)步上升，2019年凈利率下降為土地回購產(chǎn)生的資產(chǎn)處置收益所致；2021H1，公司產(chǎn)品價(jià)格基本企穩(wěn)，且規(guī)模效應(yīng)持續(xù)，毛利率進(jìn)一步提升至16.61%，凈利率大幅上漲。銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率持續(xù)下降，公司管理效率提升。2016-2021H1，公司銷售費(fèi)用率從1.95%降至0.54%，管理費(fèi)用率從8.01%降至1.98%，主要原因系公司費(fèi)用增加幅度低于主營業(yè)務(wù)收入增加幅度；公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率穩(wěn)定在2%-4%之間，其中2018年為支持宿遷基地建設(shè)，借款及所產(chǎn)生的利息支出增加較多，故財(cái)務(wù)費(fèi)用率高達(dá)8.77%。精準(zhǔn)營銷布局，客戶資源優(yōu)質(zhì)、結(jié)構(gòu)合理。公司堅(jiān)持“培育戰(zhàn)略客戶、聚焦優(yōu)質(zhì)客戶、挖掘潛力客戶”的營銷策略，與韓國首爾半導(dǎo)體、木林森、鴻利智匯等國內(nèi)外知名LED封裝、應(yīng)用廠商建立了穩(wěn)固的商業(yè)合作關(guān)系。2020年上半年公司前五大客戶分別為揚(yáng)州金元禧貴金屬、SeoulViosys、鴻利智匯、木林森和泰谷光電，公司芯片客戶群體主要來自LED封裝行業(yè)，LED外延片客戶群體主要來自LED芯片行業(yè)。2020年公司前五大客戶合計(jì)占比50.8%，除去貴金屬回收，芯片主要客戶占比約為31.54%，大客戶集中度不高，占比合理。3.

行業(yè)需求穩(wěn)步增長，周期上行拐點(diǎn)出現(xiàn)3.1.

產(chǎn)業(yè)鏈分析：外延片、芯片是關(guān)鍵技術(shù)，下游應(yīng)用是市場增長動(dòng)力LED芯片產(chǎn)業(yè)鏈包括LED襯底制作、LED外延生長、LED芯片制造、LED封裝和LED應(yīng)用五個(gè)主要環(huán)節(jié)，其中產(chǎn)業(yè)上游包括LED襯底制作、LED外延生長、LED芯片制造，中游為LED封裝，下游為應(yīng)用。其中，LED外延生長與LED芯片制造環(huán)節(jié)是全產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，下游應(yīng)用是行業(yè)需求增長的來源。LED產(chǎn)業(yè)鏈上游主要是外延片生產(chǎn)及芯片制造，是資本密集和技術(shù)密集型行業(yè)，通常建廠需要1-2年，達(dá)到量產(chǎn)還需要半年左右。LED行業(yè)的技術(shù)壁壘主要在上游，即外延片生長和芯片制造上。外延片生長的關(guān)鍵因素取決于襯底的制作和外延生長工藝，LED芯片發(fā)光效率則受外延片質(zhì)量影響較大，所以襯底選擇、外延片生長、LED芯片制造重要性顯著。下游應(yīng)用占比最大，照明應(yīng)用、顯示屏應(yīng)用則是主要的LED應(yīng)用市場。從中國LED產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)值來看，占比最大的是下游應(yīng)用，2019年占比84%，同時(shí)LED中游封裝占比13%，上游外延芯片僅占比3%，可以看出LED產(chǎn)業(yè)是應(yīng)用需求導(dǎo)向型行業(yè)。2019年中國LED下游市場應(yīng)用結(jié)構(gòu)中，通用照明、景觀照明、顯示屏、背光應(yīng)用占比較大，占比分別為42.37%、17.34%、17.04%、7.88%。3.2.

供需分析：成長與周期共振，LED行業(yè)景氣回緩行業(yè)長期增長趨勢不減，短期周期輪動(dòng)初顯。2008年至今，中國LED芯片行業(yè)產(chǎn)值從651億元增至7013億元，年復(fù)合增速達(dá)21.91%，行業(yè)顯現(xiàn)向上趨勢。期間行業(yè)一共經(jīng)歷了三次周期輪動(dòng)，平均四年一個(gè)周期，目前正處于第四輪周期中。第一輪周期（2008-2012年），年復(fù)合增速為33.36%。在“缺芯少屏”問題、“十城萬盞”倡導(dǎo)背景下，同時(shí)隨著高亮度GaN等新技術(shù)的成熟，LED亮度不斷提升，LED逐漸導(dǎo)入手機(jī)、電視等終端LCD背光源，LED芯片需求大幅提升、供小于求，大陸開始第一輪擴(kuò)產(chǎn)潮。之后，產(chǎn)能的增加遠(yuǎn)大于需求的增加，導(dǎo)致供需反轉(zhuǎn)，行業(yè)景氣度下降。第二輪周期（2013-2016年），年復(fù)合增速為22.10%。這一時(shí)期，背光市場滲透率達(dá)到頂峰，LED價(jià)格大幅下降，照明市場成為LED新的增長動(dòng)力，通用照明的廣泛實(shí)現(xiàn)和加速滲透，促使LED芯片行業(yè)回暖，此外外延片生產(chǎn)設(shè)備MOCVD國產(chǎn)率迅速提升，上游芯片廠商再度擴(kuò)產(chǎn)，市場競爭加劇，落后產(chǎn)能逐漸加劇，行業(yè)集中度提升，形成以三安光電、華燦光電、乾照光電、聚燦光電為核心的市場競爭格局。第三輪周期（2016-2019年），年復(fù)合增速為18.15%。供給側(cè)落后產(chǎn)能的退出、需求端照明應(yīng)用的快速滲透，疊加小間距直顯市場的增長，LED芯片再次出現(xiàn)供不應(yīng)求，行業(yè)景氣度回升，大陸廠商再次擴(kuò)產(chǎn)，2018年底行業(yè)出現(xiàn)供給過剩，再次進(jìn)入周期性調(diào)整。2019年，供給過剩、需求不及預(yù)期加劇了行業(yè)競爭，芯片產(chǎn)業(yè)開始去庫存，芯片價(jià)格大幅下降，2019年底價(jià)格趨于穩(wěn)定。第四輪周期（2019年底-2023年底），預(yù)計(jì)年復(fù)合增速為5.60%。第三輪行業(yè)周期下，激烈競爭導(dǎo)致部分企業(yè)產(chǎn)能退出，行業(yè)集中度再度提升。2020年，受疫情影響，行業(yè)進(jìn)入去庫存階段，供給逐漸減少，高端LED芯片需求增加，出現(xiàn)供不應(yīng)求。我們認(rèn)為，行業(yè)即將進(jìn)入補(bǔ)庫存階段，隨著mini/micro-led的迅速發(fā)展、植物照明、汽車照明、智能照明的加速滲透，LED芯片行業(yè)已經(jīng)迎來了新一輪景氣周期。當(dāng)LED行業(yè)處于上行周期時(shí)，行業(yè)平均毛利率中樞較高，當(dāng)下毛利率有較大提升動(dòng)能，行業(yè)迎來景氣周期。行業(yè)前三輪周期毛利率呈現(xiàn)先增后減變化，毛利率在下行、上行周期中差額穩(wěn)定在20%-30%區(qū)間。前三次周期中，行業(yè)處于下行周期時(shí)，毛利率分別約為20%、17%、10%；處于上行周期時(shí)，毛利率中樞分別約為50%、40%、35%，毛利率差額為30%、23%、25%。2019年底至今，行業(yè)平均毛利率最低為5%，2021Q1行業(yè)平均毛利率處于上升趨勢，為16.86%，與最低毛利率中樞差額不到12%，仍有較大上升空間，因此我們認(rèn)為行業(yè)迎來景氣周期。行業(yè)存貨環(huán)比增加數(shù)量的變化同樣驗(yàn)證行業(yè)景氣周期到來。前三次周期中，行業(yè)存貨環(huán)比增加比例變化趨勢是上行周期時(shí)先減后增，再減后增，下行周期時(shí)比例減少至零線附近，即表現(xiàn)為上行周期廠商擴(kuò)產(chǎn)、下行周期廠商減產(chǎn)。目前正在經(jīng)歷的第四輪周期，存貨環(huán)比增加比例上升，行業(yè)復(fù)蘇確認(rèn)，廠商開始擴(kuò)產(chǎn)、補(bǔ)庫存，隨后行業(yè)將迎來繁榮周期。需求端：行業(yè)整體增速趨穩(wěn)，未來5年CAGR約為5.60%行業(yè)產(chǎn)值長期穩(wěn)定增長。根據(jù)GGII，2015-2020年，中國LED應(yīng)用總市場規(guī)模從3864億元增至5512億元，年復(fù)合增速為7.36%。2015-2017年受益于行業(yè)景氣度及產(chǎn)能擴(kuò)張，LED產(chǎn)值高速增長；2018、2019年行業(yè)產(chǎn)能集中釋放、競爭加劇，市場增速放緩；受疫情影響，2020年下游照明等需求減少，首次出現(xiàn)負(fù)增長。我們認(rèn)為，排除疫情擾動(dòng)，對(duì)于處于成長期的LED行業(yè)，總產(chǎn)值長期將繼續(xù)保持穩(wěn)定增長，高工數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)至2025年中國LED應(yīng)用市場規(guī)模為7260億元，未來5年CAGR為5.60%。受益于下游應(yīng)用市場擴(kuò)張，全球外延片及芯片需求長期穩(wěn)定增長，中國大陸企業(yè)成為主要供應(yīng)商，供給占比超過76%，預(yù)計(jì)2025年中國大陸LED芯片產(chǎn)值將達(dá)到276億元。根據(jù)LEDinside數(shù)據(jù)，2016-2020年，全球外延片需求從每年2199萬片增至4038萬片，CAGR為16.41%，中國大陸外延片需求從每年1073萬片增至3097萬片，CAGR為30.34%，其中2020年中國大陸外延片需求占全球比重為76.70%。2011-2020年，中國大陸LED芯片產(chǎn)值從65億元增至221億元，CAGR為14.57%，近5年CAGR為7.92%，增速放緩。由于芯片產(chǎn)值占行業(yè)總市場規(guī)模比例約為3%，我們根據(jù)高工中國LED應(yīng)用總市場規(guī)模數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2025年中國大陸LED芯片產(chǎn)值將達(dá)到276億元。供給端：產(chǎn)能利用率逐漸上升，供過于求趨勢減緩芯片上游競爭加劇，產(chǎn)業(yè)鏈集中度進(jìn)一步提升。根據(jù)LEDinside，2019-2020年全球LED芯片企業(yè)產(chǎn)能CR10比重從82%上升至84%。2020年全球LED芯片產(chǎn)能CR5分別為三安光電、華燦光電、兆馳股份、晶元光電和乾照光電，合計(jì)占比達(dá)60%。根據(jù)CSA預(yù)測，2020年中國大陸芯片企業(yè)產(chǎn)能CR5約占整體產(chǎn)能的80%，近兩年陸續(xù)有企業(yè)退出競爭，上游產(chǎn)業(yè)鏈集中度進(jìn)一步提升。中國大陸廠商芯片產(chǎn)能占比逐漸增加，但近兩年產(chǎn)能利用率維持在80%低位，出現(xiàn)供大于求趨勢。2019年華燦光電、乾照光電產(chǎn)能利用率為69%、83%，2020年為83%、81%，隨著下游需求復(fù)蘇、新產(chǎn)業(yè)應(yīng)用的推動(dòng)，供過于求趨勢逐漸減緩，綜合產(chǎn)能利用率提升。未來產(chǎn)能向頭部企業(yè)集中，行業(yè)競爭趨于有序化，高端技術(shù)與經(jīng)營效率將成為行業(yè)內(nèi)公司主要的比拼方向。LED芯片行業(yè)屬于典型的重資產(chǎn)周期行業(yè)，新建產(chǎn)能需要1-2年，建廠后量產(chǎn)還需半年時(shí)間。在經(jīng)歷18-19年行業(yè)低谷后行業(yè)對(duì)于擴(kuò)建產(chǎn)能變得更為謹(jǐn)慎，各家也僅在優(yōu)勢領(lǐng)域進(jìn)行小幅擴(kuò)產(chǎn)，整體看行業(yè)競爭格局更為有序。未來我們認(rèn)為行業(yè)競爭因素將由高端技術(shù)與經(jīng)營效率兩方面決定。3.3.

細(xì)分市場：通用照明穩(wěn)定增長，高附加值應(yīng)用受到關(guān)注LED具有節(jié)能、環(huán)保、壽命長、體積小等特點(diǎn)，廣泛應(yīng)用于各種照明場景、信號(hào)及指示、顯示屏和背光應(yīng)用等。2016-2020年，從中國LED下游應(yīng)用市場結(jié)構(gòu)發(fā)展趨勢來看，高附加值照明市場占比提高，其中通用照明市場占比從47.6%降至42.4%，景觀照明市場從13.5%增至17.3%，顯示屏應(yīng)用市場從12.8%增至17.0%，背光應(yīng)用市場從12.1%降至7.9%，汽車照明、信號(hào)與指示市場占比維持1.5%左右。通用照明：市場增速降低，亞非是主要增量市場LED照明市場滲透率提升，亞洲滲透加速。2016-2020年，全球LED照明市場滲透率從31.30%提升至66.00%，中國市場滲透率從42%提升至79.50%。從全球通用照明市場結(jié)構(gòu)變化來看，歐洲、北美洲通用照明市場占比逐漸減低、趨于穩(wěn)定，亞洲占比提升最大，拉丁美洲及非洲占比維持穩(wěn)定狀態(tài)。LED照明行業(yè)產(chǎn)值增速逐漸降低。2016-2020年，全球LED照明行業(yè)產(chǎn)值從4484

億元增加至7383億元，年復(fù)合增速為10.49%，中國市場產(chǎn)值從3017億元增至5269億元，年復(fù)合增速為11.80%；預(yù)計(jì)2021年全球LED照明行業(yè)產(chǎn)值為8089億元，同比增長4.1%，中國市場產(chǎn)值為5825億元，同比增長10.4%，增速繼續(xù)領(lǐng)先全球。亞洲（除中國）、非洲是未來LED通用照明市場主要增量。通過對(duì)比2020年全球各大洲人口結(jié)構(gòu)和通用照明市場結(jié)構(gòu)，對(duì)于發(fā)達(dá)的歐洲、北美地區(qū)，LED市場滲透較明顯；亞洲（除中國）人口占比41%，LED通用照明占全球比重僅27%，亞洲地區(qū)（除中國）LED通用照明市場仍有較大發(fā)展空間；中國、拉丁美洲LED通用照明市場發(fā)展均為均衡；中東和非洲人口占比17%，LED市場占比僅5%，

LED市場空間廣闊，是未來通用照明市場的主要增量市場。景觀照明：政府主導(dǎo)，市場規(guī)模不斷提升根據(jù)CSA，2016-2019年中國LED景觀照明總產(chǎn)值從579億元增加至1108億元，年復(fù)合增速為17.62%，景觀照明市場持續(xù)高景氣。從景觀照明需求分布來看，政府機(jī)構(gòu)需求占比為80%，商業(yè)地產(chǎn)需求占比為20%，政府需求主導(dǎo)景觀照明市場規(guī)模。商業(yè)地產(chǎn)主導(dǎo)的景觀照明工程主要是獨(dú)立地產(chǎn)項(xiàng)目，具有實(shí)施周期長、項(xiàng)目規(guī)模小的特點(diǎn)，而政府機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的景觀照明工程多是城市整體項(xiàng)目，具有實(shí)施周期短、項(xiàng)目規(guī)模大的特點(diǎn)，相比之下政府機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的景觀照明將在更短的時(shí)間內(nèi)帶來更大的市場規(guī)模。近年來，政府主導(dǎo)的特色小鎮(zhèn)建設(shè)、夜游經(jīng)濟(jì)建設(shè)以及大型主場活動(dòng)推動(dòng)了景觀照明的發(fā)展，景觀照明市場規(guī)模不斷擴(kuò)大。萬億特色小鎮(zhèn)建設(shè)帶來千億景觀照明市場。2016年7月，中國政府提出到2020年在中國范圍內(nèi)引導(dǎo)扶持發(fā)展近1000個(gè)特色小鎮(zhèn)，目前中國包括北京、上海、江蘇等在內(nèi)的31個(gè)省市特色小鎮(zhèn)規(guī)劃數(shù)量達(dá)2698個(gè)，遠(yuǎn)超三部委規(guī)劃的目標(biāo)，中國特色小鎮(zhèn)規(guī)劃投資合計(jì)67660億元，中國特色小鎮(zhèn)行業(yè)市場快速發(fā)展，市場規(guī)模由2015年的555.1億元增長至2019年的13458.1億元，年復(fù)合增長率為122.01%。按照景觀照明投入比例2%來測算，將帶來總計(jì)1353.2億元景觀照明市場。夜游經(jīng)濟(jì)方興未艾，景觀照明受益迎增長。隨著旅游產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，夜游經(jīng)濟(jì)成為新的增長點(diǎn)，景觀照明能將光影技術(shù)與當(dāng)?shù)匚幕Y(jié)合，給旅客帶來極致的視覺盛宴。根據(jù)艾媒咨詢分析數(shù)據(jù)顯示，2016年以來，中國夜間經(jīng)濟(jì)規(guī)?？焖僭鲩L，截至2020年底，中國夜間經(jīng)濟(jì)規(guī)模突破30萬億元，較上年同期增長了5.0%，預(yù)計(jì)2022年將突破40萬億元。主場外交持續(xù)增加，景觀照明投資不斷。近年來，隨著中國國際地位的提高，中國舉辦的主場外交、國際性活動(dòng)不斷增長，其中G20杭州峰會(huì)景觀照明投資規(guī)模就達(dá)10億元。2018-2020年，每年有近4場主場外交活動(dòng)的舉辦，同時(shí)隨著中國“一帶一路”建設(shè)地推動(dòng)，中國展現(xiàn)出的強(qiáng)大包容力推動(dòng)未來中國在國際會(huì)議、賽事中扮演越來越重要的角色，主場大型活動(dòng)將會(huì)越來越多，那么景觀照明的市場規(guī)模也會(huì)隨之增大，未來可期。背光與直顯應(yīng)用：傳統(tǒng)LCD背光增長受限，Mini/Micro-LED迎新發(fā)展動(dòng)力LED在顯示領(lǐng)域主要用在LCD背光與RCB直顯技術(shù)中，過去十年LCD背光、小間距LED顯示帶動(dòng)了LED顯示產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，隨著對(duì)高清顯示需求的追逐，Mini/Micro或?qū)㈤_啟下個(gè)黃金十年。背光源是LCD重要組成部分，起到提供光源的作用。LCD顯示屏屬于被動(dòng)顯示，需要另外施加光源，主要采用背光模組結(jié)合液晶面板的結(jié)構(gòu)。背光模組在液晶面板下方，發(fā)出穩(wěn)定光線后透過偏振光、玻璃基板、濾光片等實(shí)現(xiàn)液晶顯示。背光模組中最重要的部分是背光源，背光源的光利用率、出光角度等對(duì)屏幕的顯示效果有重要影響。LED是LCD主要背光源。LCD背光源的種類主要有LED背光源和冷陰極管型（CCFL）背光源，LED相比CCFL具有壽命長、可小型化、薄型化的優(yōu)點(diǎn)，而CCFL僅具有高亮度的優(yōu)點(diǎn)，隨著高亮度LED芯片的研制，LED已經(jīng)成為LCD背光的主要光源。邊光式應(yīng)用于中小尺寸LCD，而背光式應(yīng)用于中大尺寸。從背光源結(jié)構(gòu)來看，背光源可分為邊光式和背光式兩種，邊光式安裝在屏幕側(cè)面，減少了燈泡熱量對(duì)液晶顯示屏的影響，但具有亮度損失大、加工難度大的缺點(diǎn)；背光式采用面陣結(jié)構(gòu)平行放置屏幕下方，光利用率約是邊光式結(jié)構(gòu)的2倍。從應(yīng)用場景來看，邊光式因?yàn)榭杀⌒突饕獞?yīng)用于中小尺寸的LCD，背光式基于光利用率高、良好的出光視角等優(yōu)點(diǎn)主要被中大尺寸廠商所青睞。LED背光源是LCD面板的關(guān)鍵組成部分，其市場規(guī)模與LCD產(chǎn)品的市場規(guī)模高度正相關(guān)，一塊LCD屏幕需要一組背光源模組。LCD面板分為中小尺寸和大尺寸，中小尺寸主要應(yīng)用于智能手機(jī)、平板電腦、筆記本電腦、車載顯示、工控醫(yī)療領(lǐng)域，大尺寸主要是液晶電視、工業(yè)電腦、集中監(jiān)控顯示設(shè)備等專業(yè)顯示應(yīng)用領(lǐng)域。工控、車載、IOT等應(yīng)用帶動(dòng)中小尺寸TFT-LCD出貨持續(xù)增加。根據(jù)DIGITIMESResearch，受新冠肺炎影響，2020年全球中小尺寸TFT-LCD出貨量預(yù)估僅為18.1億片，同比下降19.7%。雖2021年智能手機(jī)面板需求可望復(fù)蘇，但平板計(jì)算機(jī)主流尺寸加速大型化、數(shù)碼相機(jī)需求持續(xù)萎縮、智能手機(jī)面板續(xù)轉(zhuǎn)向AMOLED，將使車用及物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用于2022年起成為全球中小尺寸TFTLCD出貨主要成長動(dòng)力。根據(jù)DIGITIMES數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)至2025年全球中小尺寸TFTLCD出貨量為18.2億片。Mini-LED背光是LCD市場增長的重要驅(qū)動(dòng)力。2018-2020年，全球LCDTV出貨量從2.86億片降至2.63億片，出貨量呈現(xiàn)逐年下降趨勢，但是MiniLED背光LCD出貨量從260萬片增至640萬片，年復(fù)合增速達(dá)到56.89%，隨著miniLED背光技術(shù)的快速發(fā)展，預(yù)計(jì)至2025年，出貨量將達(dá)到5200萬片，未來5年CAGR達(dá)52.04%，是未來LED背光LCD市場增長的主要驅(qū)動(dòng)因素之一。此外，去年至今全球TV市場出貨尺寸結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)向大屏演變，大屏LCD在未來更受歡迎。雖然全球LCDTV出貨量減少了，但是LCD單位出貨面積逐漸增大。根據(jù)群智咨詢數(shù)據(jù)，2020Q1-2021Q2全球65英寸占比逐漸上升，32英寸以下TV占比逐漸減少。預(yù)計(jì)至2025年中國LED背光市場將達(dá)到445億元。根據(jù)GGII，2015-2020年中國LED背光應(yīng)用市場從242億元增至355億元，年復(fù)合增速為7.96%，其中2020年因疫情人員居家隔離的原因，民眾液晶電視需求增加，LED背光應(yīng)用市場規(guī)模同比增長8.9%，大幅回調(diào)。根據(jù)GGII數(shù)據(jù)，隨著Mini-LED背光的普及，預(yù)計(jì)至2025年中國LED背光應(yīng)用市場規(guī)模將達(dá)到445億元，CAGR為4.62%。LED除了在LCD背光應(yīng)用外，還主要用于LED直顯屏幕。LED顯示屏通常用相鄰像素之間的點(diǎn)間距來劃分產(chǎn)品規(guī)格，常見規(guī)格有P10、P8、P4，分別表示像素點(diǎn)間距為10mm、8mm、4mm。在RGBLED直顯應(yīng)用中，MicroLED顯示的芯片尺寸小于50um，采用垂直芯片結(jié)構(gòu)，像素點(diǎn)間距小于0.3mm；MiniLED顯示的芯片尺寸為50-200um，采用倒裝芯片結(jié)構(gòu)，像素點(diǎn)間距在0.3-1.5mm之間；目前常用的小間距LED顯示的芯片尺寸大于200um，采用正裝結(jié)構(gòu)，像素點(diǎn)間距在1.5-2.5mm。LED直顯產(chǎn)業(yè)有望突破千億產(chǎn)值，小間距LED顯示占比將超56%。2019年全球LED顯示屏市場規(guī)模達(dá)到452億人民幣，其中LED小間距（≤P2.5）顯示屏市場規(guī)模173億人民幣，占比38.23%。根據(jù)行家說數(shù)據(jù)，受新冠疫情影響戶外和商業(yè)活動(dòng)收縮，2020年出現(xiàn)階段性下滑，

2020年全球LED顯示屏規(guī)模將下滑8%至416億，小間距顯示屏下滑幅度略低，低于5%，但隨著MiniLED直顯技術(shù)發(fā)展，顯示屏產(chǎn)業(yè)有望于2025年突破1000億人民幣產(chǎn)值，2020-2025的復(fù)合增長率超過21%，小間距LED顯示屏的占比也將從38.23%上升至56.11%。4.

研發(fā)投入有序攀升，經(jīng)營效率業(yè)內(nèi)居首4.1.

研發(fā)投入持續(xù)高速增長，在研項(xiàng)目取得顯著成果公司研發(fā)投入持續(xù)加大，2021Q1研發(fā)支出占比同行業(yè)最高。2016-2020年，公司研發(fā)支出從2461萬元增至6133萬元，年復(fù)合增速為20.04%，2021H1，公司研發(fā)投入4472萬元，同比增長67.43%。從研發(fā)支出占比來看，自2019年以來，公司研發(fā)支出占比持續(xù)擴(kuò)大，2021年上半年公司研發(fā)支出占比達(dá)到4.65%，同比增長0.30pct；同行業(yè)來看，2021Q1三安光電、華燦光電和乾照光電的研發(fā)支出占比分別為3.15%、3.62%和4.14%，公司在研發(fā)支出占比上略有優(yōu)勢，加大了研發(fā)投入力度。研發(fā)人員數(shù)量占比領(lǐng)先全行業(yè)，研發(fā)投入全費(fèi)用化處理實(shí)增公司凈利潤。2015-2020年，行業(yè)可比公司三安光電、華燦光電、乾照光電研發(fā)人員數(shù)量占比在10-20%之間，而公司研發(fā)人員數(shù)量占比均超同行，進(jìn)三年比例更是接近30%，公司研發(fā)實(shí)力較為雄厚，能為公司提供很好的創(chuàng)新動(dòng)力。此外，2016-2020年，公司在研發(fā)投入全部費(fèi)用化處理，同比行業(yè)至多70%的費(fèi)用化率，公司凈利潤顯得更為實(shí)在?；趦?yōu)秀的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，公司多項(xiàng)在研項(xiàng)目取得突出成果。在研發(fā)量產(chǎn)產(chǎn)品績效產(chǎn)出上，公司開發(fā)出高亮度的外延PSS結(jié)構(gòu)，并維持了較高的抗靜電能力，從而在手機(jī)背光、高光效市場得到客戶廣泛認(rèn)可；在高壓倒裝等小眾市場方面，公司自主研發(fā)的芯片在光效上達(dá)到國際領(lǐng)先水平，在可靠性方面尤為出眾；在前沿技術(shù)方面，公司推出localdimming專用MiniLED，緊跟市場腳步，同時(shí)配合終端客戶完成了10*10umMicroLED產(chǎn)品開發(fā)；在可見光通信方面，提出了適用于可見光通信的量子阱結(jié)構(gòu)。4.2.

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整見效，產(chǎn)能釋放效益明顯產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，布局逐漸向高端蔓延。公司堅(jiān)持既定的聚焦資源、做強(qiáng)主業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，以“調(diào)結(jié)構(gòu)、提性能、降成本、創(chuàng)效益”為經(jīng)營策略，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)為以高光效、背光倒裝等為代表的高端產(chǎn)品。2017-

2020年，公司產(chǎn)品從正裝低端照明、顯示領(lǐng)域逐漸向高壓、倒裝高端景觀照明、特種照明轉(zhuǎn)變。從產(chǎn)能格局來看，公司產(chǎn)能持續(xù)提升，2020年約占全球9%，銷量超過乾照光電，排國內(nèi)第三。2017-2020年，華燦光電的產(chǎn)能從每年1880萬片增至每年2520萬片，年復(fù)合增速為10.25%；乾照光電的產(chǎn)能從每年620萬片增至1607萬片，年復(fù)合增速為37.35%；同期公司的產(chǎn)能從每年327萬片增至1420萬片，年復(fù)合增速為63.15%。公司產(chǎn)能持續(xù)提升，全球占比逐漸提升，2020年公司LED芯片產(chǎn)能約占全球9%。雖然公司產(chǎn)能不及乾照光電，但是公司2020年芯片銷量已經(jīng)超過乾照光電并接近國內(nèi)第二的華燦光電。2020年，華燦光電、乾照光電、聚燦光電的LED銷量為1579萬片、1341萬片、1417萬片，公司銷量首次超過乾照光電成為國內(nèi)第三大LED芯片銷售企業(yè)。從產(chǎn)能利用率來看，公司產(chǎn)能利用率常年接近滿產(chǎn)，產(chǎn)銷率逐年增加，效率高于同行。2017-2020年，公司產(chǎn)能利用率分別為97.57%、95.16%、97.02%、97.50%；同期華燦光電、乾照光電的產(chǎn)能利用率在60-90%之間，變化較大。相比之下，公司產(chǎn)能利用率更穩(wěn)定，并且公司的產(chǎn)銷率持續(xù)穩(wěn)定增長，成長性較好。2017-2020年，華燦光電、乾照光電的產(chǎn)銷率在80-100%之間震蕩，而公司產(chǎn)銷率較穩(wěn)定，并逐年增加，近兩年產(chǎn)銷率接近102%，銷售略超預(yù)期。從企業(yè)經(jīng)營效率來看，公司保持行業(yè)領(lǐng)先的經(jīng)營效率水平。2016-2021H1，公司在存貨周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上保持優(yōu)勢，大幅領(lǐng)先同行，表明公司有較強(qiáng)的變現(xiàn)能力和盈利能力；在應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率上與同行相持平。4.3.

積極布局MiniLED、汽車LED芯片，定投加碼緊跟產(chǎn)業(yè)