安利股份深度報告一、生態(tài)功能性PU革龍頭，聚焦中高端領(lǐng)域歷史沿革：專注聚氨酯復(fù)材20余年，全國制造業(yè)單項冠軍

安徽安利材料科技股份有限公司（簡稱“安利股份”）成立于1994年，主要研發(fā)生產(chǎn)經(jīng)營生態(tài)功能性聚氨酯復(fù)合材料。2006年，公司進(jìn)行股份制改造。2011年5月18日公司在深圳證券交易所成功上市。公司下有合肥安利聚氨酯新材料有限公司、安利俄羅斯公司、安利越南公司三家控股子公司。公司現(xiàn)已成為國內(nèi)規(guī)模較大的輕工業(yè)制造業(yè)企業(yè)之一，是國家工信部認(rèn)定的“全國制造業(yè)單項冠軍示范企業(yè)”。股權(quán)結(jié)構(gòu)：公司董事長姚和平等八名核心人員于2019年簽署了一致行動人協(xié)議書，并通過安徽安利科技投資集團(tuán)股份有限公司間接持有公司股權(quán)，安徽安利科技投資集團(tuán)股份有限公司為公司實(shí)際控制人。截至2021年一季度，安徽安利科技投資集團(tuán)股份有限公司持有公司21.9%的股權(quán)。主營業(yè)務(wù)：主要從事PU革材料研發(fā)，應(yīng)用于多個中高端領(lǐng)域目前公司主要從事生態(tài)功能性聚氨酯合成革及復(fù)合材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售與服務(wù)。主要產(chǎn)品為生態(tài)功能性聚氨酯合成革及復(fù)合材料，主要應(yīng)用于功能鞋材、沙發(fā)家居、電子產(chǎn)品、體育裝備、工程裝飾、汽車內(nèi)飾、手袋箱包等領(lǐng)域，應(yīng)用于中高端市場領(lǐng)域。經(jīng)營情況：優(yōu)質(zhì)客戶訂單放量，業(yè)績迎來快速上升期營業(yè)收入與凈利潤：扭虧為盈，業(yè)績進(jìn)入快速上升期。2020年公司實(shí)現(xiàn)營收15.47億元，同比增長-8.75%，歸屬母公司股東凈利潤0.50億元，同比增長-29.05%。根據(jù)2021年第一季度報告顯示，2021Q1實(shí)現(xiàn)營收4.43億元，同比增長51.80%；歸屬母公司股東凈利潤0.28億元，同比增長447.06%。業(yè)務(wù)占比：生態(tài)功能性產(chǎn)品營收占比超過85%。營業(yè)收入按產(chǎn)品分類，主要分為生態(tài)功能性合成革、普通合成革、其他業(yè)務(wù)。其中生態(tài)功能性合成革營收占比較為穩(wěn)定，是貢獻(xiàn)最多營收的產(chǎn)品，近兩年占比穩(wěn)定在87.50%；普通合成革營收占比目前處于逐年上升階段，從2016年的6.13%上漲到2020年的10.35%。普通合成革毛利潤占比持續(xù)增長，從2016年的4.00%上升到2020年的8.00%，生態(tài)功能性合成革毛利潤占比較為穩(wěn)定，是貢獻(xiàn)最多毛利潤的產(chǎn)品。毛利率與凈利率：公司近五年毛利率保持穩(wěn)定。2020年公司主要業(yè)務(wù)中生態(tài)功能性合成革毛利率最高，為20.14%，比上年同期增長-0.87%。2020年公司銷售毛利率為

19.30%，凈利率為3.39%，銷售毛利率和凈利率同比略有下滑。費(fèi)率情況：從費(fèi)用控制的角度來看，2016至2020年公司費(fèi)用控制良好，三項費(fèi)用占比均呈現(xiàn)下降趨勢，其中管理費(fèi)率和銷售費(fèi)率下降較為明顯，2016-2020年管理費(fèi)率從11.58%下降至4.19%，銷售費(fèi)率從4.57%下降到3.32%。2020年財務(wù)費(fèi)用率較上年同期略有上升，從1.47%上升到2.00%。研發(fā)投入呈穩(wěn)步增加態(tài)勢，營收占比保持穩(wěn)定。二、市場分析：PU革市占率逐步提升，水性無溶劑產(chǎn)品應(yīng)用范圍廣闊PU革上下游一覽：上游產(chǎn)能集中，下游需求多賽道持續(xù)擴(kuò)張上游原料來自大宗品，下游應(yīng)用領(lǐng)域豐富。聚氨酯產(chǎn)業(yè)鏈包含上游原料和下游制品，上游原料主要為MDI、BDO、DMF、AA粉等化工大宗品，均為石油、煤等衍生品及副產(chǎn)品，產(chǎn)品價格會隨著本身供求關(guān)系和石油價格波動而波動。上游行業(yè)產(chǎn)能相對集中，廠家具備技術(shù)和規(guī)模壁壘，但整體屬于競爭性行業(yè)，人造革合成革所需原材料一般均能得到穩(wěn)定供應(yīng)。而下游產(chǎn)業(yè)主要為消費(fèi)品領(lǐng)域，如鞋類、家具、運(yùn)動用品、汽車內(nèi)飾、箱包等，對人造革合成革行業(yè)的發(fā)展具有較大的牽引和驅(qū)動作用，需求變化對行業(yè)未來的發(fā)展?fàn)顩r起到較大決定性作用。人造革市場規(guī)模高達(dá)830億元，PU革占比約45%。消費(fèi)量方面，2018年中國人造革、合成革消費(fèi)量達(dá)到47.88億平方米，我們按照15元/平方米計算，2018國內(nèi)相關(guān)市場規(guī)模在720億元左右，我們預(yù)計2021年相關(guān)市場將達(dá)到785億元，過去3年CAGR約3%，產(chǎn)品占比方面，過去10年P(guān)U革占比在40~50%左右，我們假設(shè)2021年P(guān)U革市占率在45%，相關(guān)市場規(guī)模在353億元。同時假設(shè)2021~2025年CAGR為3%，2025年P(guān)U革市占率提升至55%，2025年中國人造革、合成革市場將達(dá)到890億元，其中PU革市場將接近500億元。下游應(yīng)用方面，產(chǎn)品應(yīng)用主要來自于功能鞋材、沙發(fā)家具，分別占總消費(fèi)需求的41%、20%，其余需求來自服裝革、箱包革、汽車內(nèi)飾、球革等，應(yīng)用場景豐富，且在消費(fèi)升級背景下，消費(fèi)市場規(guī)模有望擴(kuò)大。按行業(yè)的周期性可將下游產(chǎn)品劃分為快速消費(fèi)品與耐用品，鞋類、運(yùn)動用品、服飾及箱包等產(chǎn)品屬于快速消費(fèi)品；沙發(fā)家居、汽車等經(jīng)久耐用，屬于耐用品。行業(yè)周期性的不同使得下游產(chǎn)業(yè)受經(jīng)濟(jì)周期的影響不同，快消品受經(jīng)濟(jì)周期影響不明顯，耐用品受國民經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展周期影響較大，表現(xiàn)出一定的周期性。從傳統(tǒng)領(lǐng)域到高端制造，下游應(yīng)用場景不斷升級。隨著聚氨酯合成革工藝技術(shù)的不斷發(fā)展和成熟，合成革下游應(yīng)用領(lǐng)域不斷拓展，已經(jīng)從鞋、箱包手袋、服裝、沙發(fā)家居、球類、票夾、腰帶、證件文具等傳統(tǒng)領(lǐng)域，逐步擴(kuò)大到電子產(chǎn)品、包裝、汽車內(nèi)飾、戶外運(yùn)動、工程裝飾等新領(lǐng)域。在消費(fèi)升級、制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的推動下，下游許多應(yīng)用領(lǐng)域內(nèi)的消費(fèi)需求也將隨著合成革產(chǎn)品品質(zhì)的提高和差異化功能的增加而越來越大。競爭產(chǎn)品對比：政策+性能+環(huán)保，三大優(yōu)勢助力PU合成革市場步入持續(xù)發(fā)展期皮革市場主要由天然皮革和人造革合成革組成。按原材料和生產(chǎn)工藝分類，人造革合成革行業(yè)產(chǎn)品可分為PVC人造革、PU合成革。其中PU（聚氨酯）合成革可以細(xì)分為普通PU合成革、PU超纖合成革、生態(tài)功能性PU合成革。PU合成革：優(yōu)點(diǎn)多，是天然皮革和PVC革的良好替代品。聚氨酯合成革（PU合成革）是以人工合成方式、以天然皮革組織結(jié)構(gòu)或特殊織物風(fēng)格為目標(biāo)，在纖維基材上用聚氨酯功能性高分子材料通過濕法、干法等工藝，形成具有特殊花紋、效果、功能的高分子復(fù)合新材料。其相對于傳統(tǒng)天然皮革行業(yè)，具有環(huán)保節(jié)能、高物性、功能多樣等新型材料特點(diǎn)。推動因素一：國內(nèi)外政策疊加，

PVC人造革發(fā)展受限。政策層面，由于PVC人造革具有原料有一定污染、產(chǎn)品難降解、廢棄物處理難度較大等污染性，“PVC普通人造革生產(chǎn)線”被列入國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄限制類發(fā)展項目，同時歐盟、日本等國家的綠色壁壘也對PVC人造革的消費(fèi)需求起到一定的限制作用。與之相對，PU合成革所使用的原料環(huán)保、產(chǎn)品可降解，具有良好的環(huán)保性。其中，生態(tài)功能性PU合成革環(huán)保性更優(yōu)，具有良好的發(fā)展前景。2020年7月，生態(tài)環(huán)境部提出：“將使用水性、無溶劑等環(huán)保性樹脂制備聚氨酯合成革和超纖合成革的企業(yè)列入引領(lǐng)性企業(yè)”，直接鼓勵環(huán)保材料的使用。推動因素二：性能因素推動PU革逐漸取代PVC革市場。性能層面，PU革比PVC革具有更優(yōu)良的物理性能，透氣性、彈性、質(zhì)感、柔軟度等均更優(yōu)。目前PVC合成革占市場份額已從20世紀(jì)中興起時的80%下降到2019年的35%，超纖革和生態(tài)合成革的市場占比分別為10%、25%，PU革銷售額占人造革合成革行業(yè)市場份額從2014年的72%穩(wěn)步上升到76%，PU合成革取代PVC革的勢頭強(qiáng)勁。以汽車內(nèi)飾為例，傳統(tǒng)歐美系汽車內(nèi)飾材料以PVC和真皮為主，而新能源汽車更加注重內(nèi)飾材料生態(tài)、綠色、環(huán)保和時尚性能，對于使用PU革，尤其是水性、無溶劑產(chǎn)品在汽車內(nèi)飾領(lǐng)域中的應(yīng)用吃更加開放的態(tài)度。此外，PU革色彩、紋理和表面效果豐富多樣，質(zhì)感、觸感優(yōu)良的特性也能滿足新能源車所面對的相比年輕消費(fèi)群體時尚化、個性化的需求。推動因素三：環(huán)保趨嚴(yán)，PU革逐漸取代真皮市場。政策層面，由于天然皮革資源的有限性和加工受限性，且生產(chǎn)加工過程、廢棄物處理過程對環(huán)境污染大，因此聚氨酯合成革發(fā)展受到國家產(chǎn)業(yè)政策鼓勵和支持，形成對天然皮革的良好替代。生皮數(shù)量有限，根據(jù)CIC前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2019年真皮制造業(yè)的市場規(guī)模僅占人工革市場規(guī)模的14%。隨著真皮服裝需求下降，中國真皮產(chǎn)量近年有下降趨勢，從2016年到2019年產(chǎn)量下降28.0%，同期人造革產(chǎn)量也因需求下降及環(huán)境法規(guī)的影響下降約20.0%，真皮服裝需求下降程度更大。由于生皮供應(yīng)減少及真皮加工造成的嚴(yán)重環(huán)境問題，可能拉動人工革替代需求，預(yù)期相關(guān)取代趨勢將持續(xù)?？偨Y(jié)而言，環(huán)保方面，生態(tài)功能性聚氨酯合成革所采用的水性、無溶劑工藝技術(shù)具有突出的環(huán)保優(yōu)勢，突破了歐美等國苛刻的“綠色壁壘”，成為未來合成革發(fā)展的關(guān)鍵驅(qū)動力之一；政策層面，2016年工信部發(fā)布的重點(diǎn)行業(yè)揮發(fā)性有機(jī)物削減行動計劃要求減少合成革原料二甲基甲酰胺（DMF）溶劑的使用，而無溶劑生態(tài)型產(chǎn)品具備VOC和DMF含量低的特點(diǎn)將會擁有更好的發(fā)展前景。在政策和需求對環(huán)保提出更高要求下，生態(tài)功能性PU合成革具有環(huán)保優(yōu)勢的水性無溶劑工藝技術(shù)日益受到下游行業(yè)青睞，國內(nèi)外知名品牌鞋服、家居企業(yè)，如耐克（NIKE）、阿迪達(dá)斯（ADIDAS）、H&M、宜家（IKEA）等已開始逐步擴(kuò)大使用水性無溶劑聚氨酯合成革。三

/持續(xù)綁定國際巨頭，強(qiáng)粘性卡位長賽道銷售：持續(xù)布局國際巨頭，“2+4”銷售渠道加速拓展依托現(xiàn)有產(chǎn)品多賽道布局，打開廣闊空間。公司所處賽道具有應(yīng)用場景多，市場參與者多等特點(diǎn)，因此渠道建設(shè)、市場認(rèn)可度將是公司的核心壁壘。過去公司的傳統(tǒng)領(lǐng)域為功能鞋材和沙發(fā)家居兩個傳統(tǒng)品類，目前公司正在通過優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品建立了良好的用戶口碑與用戶基礎(chǔ)，拓展新的應(yīng)用場景，包括電子產(chǎn)品、體育裝備、汽車內(nèi)飾、工程裝飾四個品類。供應(yīng)國際頭部企業(yè)進(jìn)行時，高資源壁壘已鑄就。公司下游客戶包括耐克、宜家、華為、長城汽車、蘋果等多個領(lǐng)域的頭部企業(yè)。在過去3年，由于公司產(chǎn)品品質(zhì)的提升，公司進(jìn)入了多家國內(nèi)外頭部企業(yè)的供應(yīng)商名錄：

2019年：公司成為迪卡儂一級供應(yīng)商；公司高性能生態(tài)環(huán)保材料直接應(yīng)用于華為5GMate30素皮版系列手機(jī)。2020年：公司成為美國PVH集團(tuán)（包括TOMMY，CK等）、美國VF集團(tuán)（包括THENORTHFACE，TIMBERLAND、VANS等）、美國哥倫比亞供應(yīng)商；公司與宜家、長城汽車子公司簽訂框架性采購合同；安利與美國蘋果簽訂開發(fā)與供應(yīng)框架性協(xié)議。2019年3月安利開始與美國蘋果公司（AppleInc.）進(jìn)行前期合作溝通，2020年8月，安利正式成為美國蘋果公司的戰(zhàn)略供應(yīng)商，為其提供生態(tài)功能性合成革材料。蘋果公司采用按月滾動下達(dá)訂單模式，2020年8月向安利下單金額約為2200萬美元，占公司當(dāng)年8月份營業(yè)收入的比重約為13.26%。2021年：合作持續(xù)深化，訂單量有望迎來爆發(fā)。2021年上半年，公司與沙發(fā)家居、功能鞋材、汽車內(nèi)飾等龍頭企業(yè)加強(qiáng)合作，新增產(chǎn)能得到釋放。沙發(fā)家居類：與宜家家居達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議。2021年4月安利與宜家家居達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議，為宜家沙發(fā)家居類產(chǎn)品提供生態(tài)功能性聚氨酯復(fù)合材料。宜家家居作為全球最大的家具家居用品企業(yè)，截至2020年8月31日，全球銷售額達(dá)到396億歐元。公司早在2017年與宜家家居取得業(yè)務(wù)聯(lián)系，宜家家居采取全球化的采購模式，中國采購量占其總采購量的18%，排名第一，安利與宜家家居達(dá)成戰(zhàn)略協(xié)議后，有望獲得更多訂單。功能鞋材類：耐克唯一中資鞋用材料合格供應(yīng)商。2014年安利股份成為美國耐克公司體育裝備材料的供應(yīng)商，連續(xù)7年為耐克提供各類運(yùn)動裝備材料，2021年與耐克公司深入合作范圍，3月公司通過美國耐克公司全球鞋用材料審核，成為美國耐克公司唯一中資鞋用材料合格供應(yīng)商，6月公司實(shí)驗室通過美國耐克公司的實(shí)驗室認(rèn)證并取得認(rèn)證證書，有效期一年。6月，公司與成為美國匡威公司供應(yīng)商。汽車內(nèi)飾類：天津一汽豐田唯一一家中資PU材料合格供應(yīng)商。2021年1月公司與天津一汽豐田簽訂框架性采購合同，成為天津一汽豐田唯一一家中資PU材料合格供應(yīng)商。公司產(chǎn)品可用于傳統(tǒng)汽車領(lǐng)域與新能源汽車領(lǐng)域，截至目前，公司合作的汽車品牌還有長城、江淮、宇通等國內(nèi)自主汽車品牌以及部分韓系汽車品牌。未來，公司將布局新能源領(lǐng)域，潛在客戶包括特斯拉、蔚來等。生產(chǎn)：全球產(chǎn)能布局進(jìn)行中，三大區(qū)位優(yōu)勢打開全新增長天花板合肥總部：承擔(dān)國內(nèi)生產(chǎn)任務(wù)，運(yùn)輸服務(wù)便利程度高。公司總部位于安徽省會合肥，2020年合肥工廠承載全部8300萬平方米產(chǎn)能，另有改造升級項目進(jìn)行中，2021年將進(jìn)一步釋放產(chǎn)能。作為全國性綜合交通樞紐之一，合肥市毗鄰長三角地區(qū)，具有承東啟西、連南接北的交通區(qū)位優(yōu)勢，鐵路、公路、水運(yùn)等多種運(yùn)輸方式發(fā)達(dá)。合肥臨近沿海港口城市，運(yùn)輸時效高，通過與長三角區(qū)域協(xié)同發(fā)展，可與寧波舟山港、上海港開展鐵海聯(lián)運(yùn)、江海聯(lián)運(yùn)，出口的物流效率較高。國際布局：全球化戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，越南工廠區(qū)位優(yōu)勢明顯。安利積極響應(yīng)國家“一帶一路”政策，在俄羅斯投資收購安利俄羅斯有限責(zé)任公司，業(yè)務(wù)主要包括工程裝飾與沙發(fā)家具業(yè)務(wù)；此外，公司在越南平陽省投資控股設(shè)立安利（越南）材料科技有限公司。區(qū)位優(yōu)勢一：越南與多國簽訂自貿(mào)協(xié)定，關(guān)稅政策助力公司海外業(yè)務(wù)。越南與等歐盟、美國等國家和地區(qū)簽訂了大量自由貿(mào)易協(xié)定，為越南生產(chǎn)的出口貨物提供優(yōu)惠關(guān)稅政策，創(chuàng)造了有利的外貿(mào)環(huán)境。以歐盟-越南自由貿(mào)易協(xié)定為例，歐盟已取消約85.6%的越南商品進(jìn)口關(guān)稅，并在7年內(nèi)取消99%以上的關(guān)稅。越南工廠投產(chǎn)將平抑國際貿(mào)易摩擦給公司帶來的關(guān)稅風(fēng)險，提高公司海外業(yè)務(wù)的競爭力。區(qū)位優(yōu)勢二：越南工廠地理位置優(yōu)越，人工、租金等成本優(yōu)勢突出。越南臨近中國，原材料運(yùn)輸成本較低。工廠所在地平陽省基礎(chǔ)設(shè)施較完善，且與胡志明市相鄰，便于連接港口。越南工廠在制造業(yè)人工薪酬、工業(yè)水電以及土地租金等方面的成本均具有一定的優(yōu)勢，同時可享受越南政府對外來投資企業(yè)的所得稅優(yōu)惠政策。區(qū)位優(yōu)勢三：國際品牌布局越南，順應(yīng)下游產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移趨勢。近年來，越南吸引了眾多全球合成革下游鞋材、沙發(fā)家居、電子等國際大型制造企業(yè)投資建廠，如耐克、阿迪、彪馬、亞瑟士、芝華仕、Ashley等均在越南建設(shè)生產(chǎn)基地。公司越南工廠的設(shè)立使公司更為貼近下游制造業(yè)客戶，有助于推動與國際品牌企業(yè)認(rèn)證與合作，為水性無溶劑合成革系列開拓國際市場。產(chǎn)能增量：2022H1完成投產(chǎn)，投產(chǎn)后達(dá)成1億平方米產(chǎn)能。越南：公司越南工廠位于越南南部平陽省，總面積為25835.3平方米，于2019年3月開工建設(shè)，截止2021Q1，已基本完成廠房等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，計劃8月份調(diào)試，公司預(yù)計2條2021年下半年投產(chǎn)，2條20