新能源車行業(yè)研究與投資策略1.整車：美國接棒增長，全球共振向上1.1【中國】政策：政策逐漸退坡，2020年-2022年補貼較上一年下降10%、20%、30%。2020年4月23日，財政部、工信部、科技部、發(fā)改委發(fā)布關(guān)于完善新能源汽車推廣應(yīng)用財政補貼政策的通知，明確將新能源汽車推廣應(yīng)用財政補貼政策實施期限延長至2022年底，原則上自2020年起新能源汽車補貼分別在上一年基礎(chǔ)上退坡10%、20%、30%，且2020年保持動力電池系統(tǒng)能量密度等技術(shù)指標(biāo)不作調(diào)整。2021年1月開始，補貼退坡20%。新能源汽車補貼標(biāo)準(zhǔn)在2020年基礎(chǔ)上退坡20%（公共領(lǐng)域車輛退10%），最高補貼約1.8萬元。新能源車需求持續(xù)超預(yù)期，銷量再創(chuàng)新高。據(jù)乘聯(lián)會，2021年前三季度國內(nèi)新能源乘用車銷量為182.1萬輛，同比高增超過200%，月度銷量均超歷年同期。2021年以來滲透率不斷提升，9月突破20%。受芯片短缺、原材料價格上漲等不利因素影響，乘用車整體銷量環(huán)比下跌，同時新能源乘用車銷量環(huán)比持續(xù)創(chuàng)新高，推動滲透率持續(xù)提升。

2021前三季度國內(nèi)新能源乘用車滲透率大幅提升至12.4%，較2020年全年增加6.7pct。宏光Mini、國產(chǎn)M3維持2021前三季度車型銷量排行前二。2021年以來國內(nèi)新能源車市場保持旺盛需求，宏光Mini、國產(chǎn)M3分獲前二，銷量環(huán)比回升，市占率分別為14%、9%。國產(chǎn)MY銷量提升顯著。今年以來MY銷量快速上升，產(chǎn)線調(diào)整后5月開始月度銷量均超1萬輛，9月達3.35萬輛創(chuàng)新高。其余車型如比亞迪秦PlusDM-i、漢EV、理想one等銷量快速提升，進入前十。上通五菱、特斯拉中國、比亞迪蟬聯(lián)2021年1-8月車企純電銷量前三。根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，三家車企市占率分別為20.5%、12.3%、11.2%，CR3達44%。1.2【美國】政策：原有補貼：依據(jù)電動汽車電池容量不同，對消費者進行梯度式補貼，最高7500美元。2010年1月1日，以電池容量4-16kWh為界，補貼金額最低$2,500，最高$7,500。最新政策：9月15日，眾議院對新能源汽車提出更為明確的補貼方案，最高12500美元。4000美元（基礎(chǔ)金額）+3500美元（2027年前40KWh以上，2027年后50KWh）+4500美元（美國工會單位生產(chǎn)的車企，不包括特斯拉、大眾及進口）+500美元（零部件50%美國化且電池本土生產(chǎn)）。政策落地后對特斯拉、通用邊際影響較大。在現(xiàn)有政策下，特斯拉、通用已經(jīng)觸發(fā)退坡條款，分別于2020年1月及4月起不再享受補貼。若新補貼政策落地，將對其有較大利好。2021年前三季度美國新能源車銷量達43.5萬輛，同比+104%，滲透率達4%

。今年以來美國新能源車市場持續(xù)復(fù)蘇，月度銷量屢創(chuàng)新高。季度方面，受益于3月季末沖量，美國新能源車在Q1淡季仍實現(xiàn)12.5萬輛銷量，環(huán)比+14%；2021Q2美國新能源車銷14.8萬輛，環(huán)比+19%；2021Q3銷量再創(chuàng)新高，環(huán)比+10%達16.2萬輛。純電車型占比較去年略有下降，仍超七成。2021年前三季度，美國純電動車銷量達32.3萬輛，占比達74.2%，較2020年全年降低4.2pct；插電混動車銷量達11.2萬輛，占比達25.8%。后續(xù)特斯拉MY、大眾ID系列、福特Mach-E等重磅純電車型持續(xù)放量，預(yù)計純電車型將維持高占比。1.3【歐洲】政策：歐盟禁售燃油車時間有望再度提前。

G20公報草案顯示將從2035年開始要求【新增】汽車實現(xiàn)零排放。此前已官宣禁售燃油車時間的國家有挪威（2025）；愛爾蘭、瑞典、丹麥、荷蘭、英國（2030）；西班牙、法國（2040）。在此之前，27個歐盟成員國中，僅愛爾蘭、瑞典、丹麥、荷蘭4個國家明確禁售時間且早于2035年，核心國家德國（未明確）、法國（2040年）。2021年歐洲新能源車補貼政策基本延續(xù)。英國3月純電補貼略退500英鎊；瑞典4月起補貼政策調(diào)整，降低PHEV補貼，提升EV補貼；法國7月起單車最高補貼下降1000歐元

。其他國家基本維持原有補貼政策。2021年前三季度歐洲新能源車銷量達156萬輛，同比+105%。去年以來歐洲新能源汽車快速增長，今年同比高增勢頭依然延續(xù)，前三季度分別99%、236%、48%。滲透率也穩(wěn)步提升，2021年前三季度滲透率達17%，較2020年增加6pct，其中2021年Q3滲透率再創(chuàng)新高，達20.6%。2021前三季度歐洲插混車型放量顯著，占新能源車比重提升至49%。碳排放壓頂，歐洲傳統(tǒng)車企加快轉(zhuǎn)型，優(yōu)先推出燃油車改款的插混車型。2019年以來歐洲市場EV占比下降，2021年前三季度下降至51%。但隨著碳排放政策不斷趨嚴(yán)，特斯拉、大眾等車企的純電車型陸續(xù)投放，預(yù)計BEV車型占比逐漸回升。2.電池：新產(chǎn)能加速布局，盈利拐點逐漸臨近2.1【全球市場】寧德、LG、松下三分天下新能源汽車熱銷，動力電池裝機量穩(wěn)定高速增長：2021年1-9月全球動力電池裝機量達195.4GWh，同比+130.7%。受益于新能源汽車銷量的爆發(fā)性增長，動力電池裝機需求增幅明顯。全球動力電池市場加速集中化，由三足鼎立向二分天下切換：2021年1-9月全球動力電池裝機量前三分別為寧德時代（60.9GWh，+211.6%）、LG化學(xué)（46.5GWh，140.7%）、松下（26GWh，41.5%），電池企業(yè)CR2達到55%。CR5達到81.6%。2.2【國內(nèi)市場】國內(nèi)動力電池市場龍頭效應(yīng)明顯，一超多強格局穩(wěn)固：寧德時代2019年裝機占比50.6%，2020年裝機占比49.9%，2021年1-9月裝機占比50.8%，占據(jù)國內(nèi)市場半壁江山，龍頭地位穩(wěn)固。2020年國內(nèi)裝機排行二三位分別為比亞迪（14.9%），LG化學(xué)（6.5%）。全年電池企業(yè)裝機量CR3達71%，CR5達82%。2021年總體市場格局與2020年基本保持一致，LG在特斯拉銷量增長帶動下占比有所提升，中航鋰電和蜂巢加速崛起。2.3【上游成本】中上游原材料價格延續(xù)上漲趨勢：正極環(huán)節(jié)：鋰、鎳、鈷和磷酸鐵等主要原材料價格上漲推動正極價格上行，其中磷酸鐵鋰價格達到8.7萬元/噸，10月上漲8.75%，年內(nèi)上漲135.14%。負極環(huán)節(jié)：石墨化環(huán)節(jié)在限電影響下供需緊張持續(xù)，價格達到2.2-2.5萬元/噸，推動負極價格持續(xù)上漲。電解液環(huán)節(jié)：主要原材料六氟磷酸鋰和添加劑等保持緊缺，六氟磷酸鋰散單價格上漲至53萬元/噸，帶動電解液價格持續(xù)上漲。隔膜環(huán)節(jié)：主要廠商保持滿產(chǎn)滿銷，傳統(tǒng)旺季來臨供需緊張加劇，對部分中小客戶漲價陸續(xù)落地，10月7μm隔膜價格上漲2.56%。原材料價格大幅推升電池成本。根據(jù)我們的測算，按照目前的價格水平，三元NCM523電芯成本上漲0.2762元/Wh，磷酸鐵鋰電芯成本上漲0.2323元/Wh，今年以來價格漲幅分別達69.7%及70.3%，推高電池成本。前期成本上漲主要由電池企業(yè)承擔(dān)，盈利拐點有望在明年出現(xiàn)。今年以來，主要電池廠商毛利率均出現(xiàn)下滑，其中億緯鋰能、國軒高科、孚能科技較去年年末下降3-16pct。3.中游：技術(shù)進步為矛，成本優(yōu)勢為盾3.1【銅箔】銅箔行業(yè)重資產(chǎn)屬性明顯。銅箔行業(yè)1萬噸產(chǎn)能投資在7-10億元左右，1GWh電池對應(yīng)銅箔產(chǎn)能投資5000萬元，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率處于行業(yè)中下位置，僅高于隔膜環(huán)節(jié)，顯著低于正負極和電解液環(huán)節(jié)。設(shè)備投資占比高，陰極輥是核心設(shè)備。根據(jù)各家的產(chǎn)能投資公告，設(shè)備購置和安裝費用在投資中占比超過60%，其中生箔機和陰極輥是核心設(shè)備。銅箔與銅價價差有所修復(fù)。電解銅箔采取成本加成定價方式，受益年初以來供需改善，銅箔與銅價價差相較于2020年低點有所修復(fù)，但是相較于2019年仍有差距。核心設(shè)備依賴進口，供給擴張受限。2015年之前國內(nèi)銅箔設(shè)備主要來自日本的新日鐵、三船等企業(yè)，近年來國產(chǎn)設(shè)備開始滲透，但是在6微米及以下產(chǎn)品上仍存在差距。日本企業(yè)對產(chǎn)能擴張較為謹(jǐn)慎，設(shè)備訂單的交付時間需要3年左右。

此外銅箔受制于環(huán)評等因素，產(chǎn)能建設(shè)周期要1.5-2年，2021-2023年主流銅箔企業(yè)新增產(chǎn)能只有6.95萬噸、8.50萬噸和6.50萬噸。銅箔環(huán)節(jié)難以通過內(nèi)卷獲得競爭優(yōu)勢。銅箔上游為大宗商品，不具備議價能力，且銅占總成本的比例已經(jīng)到80%左右，因此通過工藝提升成本下降空間有限，力圖通過降本打價格戰(zhàn)獲取全面優(yōu)勢很難。技術(shù)迭代是提升盈利能力最佳方式。標(biāo)箔盈利差于鋰電，鋰電銅箔環(huán)節(jié)自身競爭格局較為分散，相反下游客戶鋰電環(huán)節(jié)則格局更加集中，面對客戶企業(yè)也很難具備強勢的話語權(quán)。但是銅箔技術(shù)還在持續(xù)迭代，因此對于銅箔環(huán)節(jié)來說，具備研發(fā)能力優(yōu)勢能夠在技術(shù)迭代中占得先機，從而獲得階段性盈利優(yōu)勢是最好的領(lǐng)先方式。3.2【電解液】電解液競爭核心在于原材料。雖然在電解液生產(chǎn)環(huán)節(jié)，配方存在一定壁壘，但是頭部電池廠在電化學(xué)體系積累深厚，具備自主研發(fā)能力，且產(chǎn)能周期短，因此歷史來看電解液價格和六氟保持同步。大宗化趨勢下，縱向一體化和研發(fā)能力提升是差異化關(guān)鍵?？v向一體化布局是降本有效途徑，天賜材料是其中優(yōu)秀代表。另一方面在于完善上游材料，尤其是新鋰鹽和添加劑的研發(fā)布局，以此滿足技術(shù)進步的需求從而獲取超額利潤。六氟環(huán)節(jié)緊缺至少持續(xù)到明年上半年。電解液核心溶質(zhì)六氟磷酸鋰年內(nèi)在供需錯配的影響下，截止到11月11日，年內(nèi)散單價格上漲超過400%。以裝機口徑測算，我們預(yù)計明年全年六氟需求8.62萬噸，考慮良率和備貨因素，以及新增產(chǎn)能爬坡的影響，我們預(yù)計六氟供需緊張的局面至少到明年下半年才能有所緩解。3.3【隔膜】四大主材中格局最優(yōu)。由于前期經(jīng)歷多年價格競爭，低端產(chǎn)能出清，目前隔膜行業(yè)格局為四大主材中最優(yōu)。供給端隔膜行業(yè)受制于設(shè)備供給，擴張效率受限，盡管當(dāng)前主流隔膜企業(yè)紛紛擴產(chǎn)，但是國內(nèi)隔膜行業(yè)設(shè)備主要依賴于進口采購，設(shè)備采購周期長達2年左右，疊加設(shè)備調(diào)試和產(chǎn)能爬坡，整個擴產(chǎn)周期往往需要2-3年。在海外產(chǎn)能擴張整體有限的情況下，未來隨著國內(nèi)產(chǎn)能的釋放，全球國內(nèi)企業(yè)市場份額將不斷增加。3.4【負極】成本端來看，負極主要材料針狀焦和加工費中的核心構(gòu)成石墨化費用均面臨漲價壓力。負極材料企業(yè)降本需求迫切，主流負極材料企業(yè)紛紛開始通過自建、收購或入股的方式加碼布局上游原材料及石墨化產(chǎn)能，最終實現(xiàn)一體化負極材料產(chǎn)業(yè)鏈布局。負極環(huán)節(jié)石墨化耗能大，多數(shù)石墨化產(chǎn)能受到限電影響。缺電潮席卷各地，多個省市發(fā)布限電通知，已波及江蘇、浙江、湖南、內(nèi)蒙古等20余個省份，石墨化電耗占加工成本比例超45%，負極電耗占成本比重達20%，電價上浮成本端將承壓。3.5【正極】三元和鐵鋰將長期共存。三元復(fù)合材料能量密度仍然存在空間，且低溫性能優(yōu)于鐵鋰，行業(yè)龍頭特斯拉加碼4680電池也證明行業(yè)對于技術(shù)迭代的需求仍舊保持旺盛。隨著三元高鎳化的推進，稀有金屬鈷的用量將會逐漸降低，此外隨著技術(shù)工藝逐漸成熟，良率的提升，高鎳正極的加工成本有望逐漸下降，因此三元和鐵鋰將長期共存，三元仍是中長期進步方向。三元正極中期看技術(shù)，遠期看成本