疫情達峰影響的兩個初步判斷中國幅遼闊情達峰批次參考數(shù)據(jù)平“數(shù)據(jù)團的最新搜索預測數(shù)據(jù)通過選取150+城市樣本可得到，大多數(shù)城市首輪疫情搜索指數(shù)在2月底之前達峰。自12月7“新十條下達后最早一批城市在12月12日-12月18日當周疫情搜索指數(shù)即實現(xiàn)達峰，而約73%城市在12月19日-12月25日迎來疫情搜索指數(shù)達峰。圖：全國城市疫情達峰時間/之.%

//8.%6之后//5.%數(shù)團注：計據(jù)至參照海外大部分亞洲國家宣布疫情優(yōu)化之后，首輪疫情達峰期即疫情反彈上升期，需要經(jīng)歷7-10周時間。參考當前的指標和數(shù)據(jù)我國疫情達峰速度相較海外明顯偏快或有兩點原因：第一病毒在發(fā)生不斷的變異加快了疫情傳播的速度韓國越南新加坡泰國馬來西亞等亞洲國家放松疫情管控或優(yōu)化的時間是在2021年四季度流的毒株仍主要是DEA毒株，而目前我國新冠感染病毒以奧密克戎毒株為主（.7,B.5），傳播速度進一步加快。第二疫情達峰的數(shù)據(jù)預測樣本主要以網(wǎng)絡搜“發(fā)燒指數(shù)等系列指標為照，而發(fā)燒指數(shù)對于疫情預判可能存在一定失真，這體現(xiàn)在兩方面：冬季新冠和流感疊加，發(fā)熱者未必都是新冠感染，也可能是普通流感。因此依據(jù)發(fā)熱咳嗽抗生素等搜索指標預測疫情達峰進度的過程中存在高估實感染數(shù)的問題。由于居民的預防性搜索和備藥等操作各地真正的感染高峰可能“發(fā)指數(shù)”高峰之后。結(jié)構上一線城市中率先達峰的比例最高，而部分五線城市仍有所滯后。因此盡管本輪國內(nèi)疫情總體呈現(xiàn)出一定程度的集中達峰的特點，但各省市地區(qū)進度并不完全一致總體來看疫情大中城市發(fā)展速度較快而中小城市以及計樣本中數(shù)據(jù)缺失的縣城及鄉(xiāng)村疫情發(fā)展仍相對滯后。綜合考慮海外70周的達峰時間搜索指數(shù)預測的失真以及國內(nèi)春運人員遷徙的復雜情況等，預計全國疫情實質(zhì)達峰的時間仍要在春節(jié)前后。而不同于海外完整疫情沖擊需要18周左右的時間國內(nèi)集中達峰對于經(jīng)濟的沖擊時間會有所縮短基于搜索指數(shù)預測首輪達峰到結(jié)束平均時間近1個月。這樣一來，明顯的經(jīng)濟修復跡象，或在疫情達峰后的1個月才能看到。圖2：城市疫情達峰進度呈現(xiàn)一定梯度 0%

//8 //5 /之后0%0%0%0%0%0%0%五線城市

三四線市

二線城市

一線城市數(shù)團注：計據(jù)至達峰恰春節(jié)費受影強于產(chǎn)疫情達峰過程中生產(chǎn)以及消費均受沖擊但因本次防疫政策優(yōu)化始于2月中國疫情逐步達峰時間恰逢元旦和春節(jié)前后這就導致了生產(chǎn)和消費兩者面臨疫情達峰時，消費在達峰過程中明顯受挫，生產(chǎn)受沖擊影響弱于消費。觀察高頻數(shù)據(jù)下工業(yè)復工指數(shù)和擁堵延時指數(shù)的走勢，我們可以關注到兩者之間明顯背離。從夜光指數(shù)看企業(yè)生產(chǎn)，自上海6月解封以來工業(yè)復工指數(shù)是穩(wěn)步回升的盡管當前復工的速度仍然偏弱，但是此輪疫情達峰并沒有改變生產(chǎn)向上修復的整體方向。這背后隱含的是影響社會生產(chǎn)供應的更多是企業(yè)居民對未來的中長預期體信心基于疫情防控的優(yōu)化反而應是有所提振的。圖3：疫情達峰并沒有改變生產(chǎn)向上修復的整體方向 200000-2 0-60-0 0-2 0-6 0-00-2 0-60-0Wnd注：據(jù)招理工復夜防疫首次優(yōu)化后，無論是感染人數(shù)大幅提升還是民眾基于對于感染后果的擔憂主動防疫，社會出行活動在短期內(nèi)都傾向收縮。高頻地鐵客運量以及擁堵延時指數(shù)等出行數(shù)據(jù)都出現(xiàn)大幅下滑，由此推斷疫情達峰過程中，消費受沖擊程度更明顯。圖4：主要城市地鐵客運量下滑近3 00

2018年 2020年 2021年 2019年 2022年0000（萬人次）0（萬人次）00000001月

1月

3月

3月314月305月306月297月298月289月

10

11

12月日 日 日 日 日

日 日

日 27

26

26日wn理注：據(jù)十城地客量計至圖5：百城擁堵延時指數(shù)顯著回落 2017年 2019年 2020年.9 2018年 2021年 2022年.8.7.6.5.4.2.111月1日2月1日4月2日5月1日7月3日8月1日10月日11月1日wnd注：計據(jù)至1目前客運量繼續(xù)下探貨運（經(jīng)濟供應和客運（經(jīng)濟需求之間的裂口仍在擴大這一方面輔助說明了疫情對于生產(chǎn)和需求的沖擊是非對稱的另一方面也反映出當前實體的供需尚未出清，當前的經(jīng)濟供過于求的局面仍未轉(zhuǎn)勢。圖6：貨運量和客運量之間的潛在裂口仍在擴大 貨運量總當月值（貨運量總當月值（噸）客運量總當月值（人）軸50 00-30-30-30-30-30-30-30-30-3wnd本輪疫情達峰后消費修復方向及節(jié)奏疫情達后一消費逐向好測算顯示百城擁堵延時指數(shù)下降1個百分點，將拖累社零下滑1.4個百分點。社零和居民出行消費場景以及消費能力的關系十分密切能較為直觀反映疫情影響的百城擁堵延時指數(shù)和社零消費增速在疫情之后的擬合度大幅提高，說明疫情對于人員流動的管控以及衍生的就業(yè)壓力對于消費的掣肘十分顯著?；趽矶卵訒r指數(shù)對社零較好的解釋力預計疫情達峰對消費短期影響較大中期影響平緩，后期將逐步恢復。這里有三個關鍵結(jié)論。第一，22年2月消費壓力最大，是本輪疫情達峰時期的消費低點。我們預計12月社零下挫約7個百分點，同比增速下滑至-12.86%。第二，23年一季度消費將迎來拐點。參照2020年武漢春節(jié)疫情達峰經(jīng)驗疫情高峰時期是1月2月市場影響仍將持續(xù)，而3月份消費市場開始觸底回彈，一季度消費將迎來復蘇拐點。我們測算得到2013年1至2月份社零同比增速迎來企（-12.62%持平2022年12月份民眾治性防疫背景下的消費增速。第三相較022年2月至3年12月份較低的社零同（約在13%3年3月社零同比將迎來明顯修復最差也接近5樂觀情況甚至觸及1往后看若達峰后城市活動回歸疫情前的常態(tài)化水平受益于疫情對場景約束的解除，2022年3月份的消費將較為確定的迎來一個小高峰，在反彈的高度上可以推出樂觀和悲觀兩種情形：樂觀情形下若整體消費板塊的潛力得到完全的釋放3月份的社零增速有突破10%。悲觀情形下假設地產(chǎn)鏈和汽車鏈修復彈性有限因受場景約束仍未完全接觸預計3月地產(chǎn)鏈和汽車相關消費偏低，仍將拖累整體增速6.86個百分點，測算3月社零同比預增4.29%。圖7：消費增速有望在223年3月迎來拐點 社會社會消費零售額當月同（樂觀形）社會消費零售額當月同（悲觀形）00-200-20-20-200123wn不同能城市修復節(jié)有先后將疫情達峰數(shù)據(jù)和城市活動指標結(jié)合起來看比較矛盾的地方在于盡管數(shù)樣本上目前多數(shù)城市疫情達峰時間相對集中但從人員活動恢復進度上看不同級的城市復蘇的程度呈現(xiàn)明顯差異。第一一二線城市在疫情達峰之后已經(jīng)出現(xiàn)人員活動的反彈尤其是率先達的城市（北京，重慶，成都，武漢）等的恢復斜率更為陡峭。第二三四線城市居民出行仍在收縮區(qū)間預期低能級城市的消費修復的確性拐點依舊在一季度末。這背后的原因或許是消費受損的程度除卻感染速度和感染峰值的牽引，也和居民的心理預期密切相關。大中城市由于此前已經(jīng)受到多輪疫情沖擊社會應對相對成熟居民對疫情發(fā)的恐慌情緒也相對更為“免疫”。第三與高能級城市關聯(lián)度較高的消費板塊或?qū)⒙氏扔瓉硇迯投c低能相關度更高的消費板塊，恢復節(jié)奏則相對偏靠后。圖8：一線城市活動指數(shù)底部反彈.7% 2017年 2019年 2020年2 2018年 2021年 2022年.9.8.7.6.5.4.3.2.111月1日2月1日4月2日5月1日7月3日8月1日10月日11月1日wn高交大據(jù)注：中據(jù)擁延指，截至1底時為1/23圖9：三四線城市居民出行底部回彈2.5%，1月流量再度轉(zhuǎn)弱仍在收縮區(qū)間 2017年 2019年 2020年.9 2018年 2021年 2022年.8.7.6.5.4.3.2.111月1日2月1日4月2日5月1日7月3日8月1日10月日11月1日wn,德通數(shù)注：中據(jù)擁延指，截至1底時為1圖0：二城市活動指數(shù)反彈3.8%2017年 2019年 2020年.9 2018年 2021年 2022年.8.7.6.5.4.3.2.111月1日2月1日4月2日5月1日7月3日8月1日10月日11月1日wn,德通數(shù)注：中據(jù)擁延指，截至1底時為1疫情達峰后的消費復蘇路徑我們認為中國疫情達峰的時點不同能級城市客流修復的節(jié)奏差異最后會來中國疫情達峰之后消費板塊修復，或?qū)⒊尸F(xiàn)出鮮明的三點特征。第一，不同消費板塊修復彈性排序（由強至弱）：金銀珠寶>餐飲>服裝汽車類消費地產(chǎn)后周期化妝品煙酒>飲料>糧油食品這背后反映了制約消費的因素是多元的部分因素是短期的和疫情的場景束更相關；而另外的部分則更關乎經(jīng)濟結(jié)構的長期問題。疫情退坡后短期修復更多集中在服務性消費以及高接觸類場景消費等相應板塊的消費回補將更加充分必選消費和日常其他消費由于此前受疫情的干擾影響較小，本輪對應的修復彈性偏弱。社會消費零售額實物商網(wǎng)上售額累同比% 社會社會消費零售額實物商網(wǎng)上售額累同比% 社會消費零售額商品零累計同%社會消費零售額餐飲收累計同%0002040600-2 0-8 0-2 0-8 0-2 0-8 0-2 0-8wnd圖2：疫情退坡后高彈性消費板塊回補將更充分 消費修彈性3.52.51.5005

金銀寶

餐飲 服裝 汽車類消費

地產(chǎn)周期

化妝品 煙酒 飲料 中西品

糧油品wnd注：費復性基擁延數(shù)同增對細消板拉度的算第二消費板塊修復節(jié)奏先后順序出行（旅游航空酒店場景消費（金銀珠寶、餐、服裝）地產(chǎn)后周期按照目前客流回暖的規(guī)律可以看到，執(zhí)行航班拐點的出現(xiàn)和大中城市市內(nèi)經(jīng)濟活動拐點的時間（12月25日當周）較為一致，出行鏈條復蘇的啟動信號最為領先。線下娛樂消（餐飲電影同樣受益于接觸性服務場景的修復但由于全范圍內(nèi)疫情或許仍未真實意義上達峰，而從感染人數(shù)到達峰值到疫情沖擊過去預估仍至少需要1個月左右的時間觀察窗口，因此線下娛樂消費的修復節(jié)奏和斜在短期仍需相對謹慎，一季度末的復蘇動能將更為確定。地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈及后周期的修復則是另外的邏輯除卻來自疫情的外生因素地問題應更對關注自身周期的力量盡管11月以來地產(chǎn)政策著力優(yōu)化民營房企融條件歸根到底仍著力在提振居民購房信心，當前地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)至今仍沒有看到明確回暖的跡象這反映地產(chǎn)信用和地產(chǎn)銷售仍沒有恢復到正向循環(huán)的鏈條而即使地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)出現(xiàn)實質(zhì)的企穩(wěn)回升，地產(chǎn)投資的再次擴張在歷史經(jīng)驗來看也是更為滯后的。因此，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈基本面的復蘇仍需要連續(xù)多期經(jīng)濟數(shù)據(jù)進行驗證。圖3：執(zhí)行航班架次跟隨一二線城市活動出現(xiàn)反彈拐點 2021年2022年2021年2022年604020（架）（架）0000000001月1日2月1日3月2日5月4日6月1日7月2日9月4日10月1日11月2日wnd注：計據(jù)至1圖4：地產(chǎn)投資的擴張在歷史經(jīng)驗來看更為滯后 20商品20商品房銷面積累計比%固定資產(chǎn)資完額房地產(chǎn)累計同%（軸）00000-2