2023年度煤炭行業(yè)策略供應(yīng)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題預(yù)計(jì)2023年仍將存在2022煤價(jià)復(fù)盤(pán)：海外低供給、國(guó)內(nèi)弱需求，煤價(jià)大幅波動(dòng)2022年煤炭行業(yè)盈利復(fù)盤(pán)受益行業(yè)高景氣，煤炭全行業(yè)2022前三季度營(yíng)收為3.0萬(wàn)億元，同比+8.3%，利潤(rùn)總額為7846億元，同比+88.8%，Q3環(huán)比增速為17.8%；從煤炭A股上市企業(yè)視角，煤炭板塊2022前三季度營(yíng)收12244億元，同比+8.3%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2049億元，同比+68.4%；將各公司的非經(jīng)常損益因素綜合考慮后，2022Q3板塊扣非歸母凈利潤(rùn)規(guī)模合計(jì)622億元，較2022Q2的745億元環(huán)比下降16.5%，較2021Q3的477億元同比提升30.4%。2023供需展望：供給端微增，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇延續(xù)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期供應(yīng)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題預(yù)計(jì)2023年仍將存在2022年1-10月，全國(guó)原煤累計(jì)產(chǎn)量同比增長(zhǎng)10%、進(jìn)口同比下降10.5%，整體供給同比增長(zhǎng)10.2%，但受經(jīng)濟(jì)下行壓力影響，主要下游需求并不佳，表現(xiàn)為：1-10月火電發(fā)電量同比增長(zhǎng)0.3%、生鐵產(chǎn)量同比下降1.2%、水泥產(chǎn)量下降11.3%。表觀供需錯(cuò)配明顯，但煤價(jià)依然強(qiáng)勁，我們分析主要受到保供、煤質(zhì)、進(jìn)口問(wèn)題影響，這些因素在2023年仍將影響煤炭市場(chǎng)。結(jié)構(gòu)問(wèn)題1：真實(shí)煤炭生產(chǎn)有效增量有限真實(shí)煤炭產(chǎn)量低于表觀數(shù)據(jù)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1-9月全國(guó)煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)用電量同比增長(zhǎng)5.8%，低于產(chǎn)量的11.2%增長(zhǎng)，體現(xiàn)出產(chǎn)能核增中有一部分為表外轉(zhuǎn)表內(nèi)。全國(guó)原煤生產(chǎn)和用電量數(shù)據(jù)在2017~2018年大致同步，2019年后隨著前期的未批先建煤礦核準(zhǔn)貢獻(xiàn)產(chǎn)量，使得原煤生產(chǎn)增速一直高于煤炭行業(yè)用電量增速。隨著產(chǎn)能核增落實(shí)，2023年煤炭產(chǎn)量數(shù)據(jù)將難以看到類(lèi)似2022年的大幅增長(zhǎng)。下游補(bǔ)庫(kù)擠壓非電行業(yè)供給。煤炭保供的核心在于電煤保供，發(fā)改委要求電煤中長(zhǎng)期合同必須實(shí)現(xiàn)三個(gè)100%，長(zhǎng)協(xié)比例提升后，煤炭資源向火電領(lǐng)域傾斜，電廠使用煤炭熱值多為5000大卡，使得優(yōu)質(zhì)市場(chǎng)煤供應(yīng)相對(duì)緊張。從下游數(shù)據(jù)來(lái)看，根據(jù)中電聯(lián)電煤采購(gòu)經(jīng)理人供給指數(shù)，2022年供給水平雖然大于榮枯線，但相對(duì)弱于2021年。結(jié)構(gòu)問(wèn)題2：煤質(zhì)下降提升真實(shí)需求根據(jù)cctd數(shù)據(jù)，1-10月，電力、鋼鐵、建材行業(yè)煤炭消費(fèi)同比增長(zhǎng)1.8%、0.4%、-6.0%，高于火電發(fā)電、鋼鐵產(chǎn)量、水泥產(chǎn)量增速，主要原因在于煤炭并非標(biāo)準(zhǔn)化商品，煤質(zhì)下降使得下游需要使用更多低標(biāo)準(zhǔn)煤炭。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)煤炭熱值下降：1）持續(xù)保供增產(chǎn)下，部分增量礦井生產(chǎn)強(qiáng)度提升，部分煤礦采取不篩分破碎、不洗選方式直接交貨，使供煤熱值下降；2）由于增產(chǎn)保供中增產(chǎn)最快的為相對(duì)低熱值的露天煤礦，產(chǎn)出煤熱值偏低，對(duì)煤炭的總和熱值有一定拖累。進(jìn)口煤炭熱值下降：1）由于歐洲煤炭需求提升致海外高低卡煤價(jià)差擴(kuò)大，高卡煤溢價(jià)明顯，國(guó)年進(jìn)口印尼低卡煤為主，進(jìn)口煤熱值降低；2）1-10月全國(guó)進(jìn)口褐煤規(guī)模合計(jì)10295萬(wàn)噸，占煤炭進(jìn)口總規(guī)模比重44.7%，而2020、2021全年進(jìn)口褐煤占煤炭進(jìn)口總規(guī)模比重僅為36.8%，由于褐煤具有揮發(fā)分高、熱值低等特點(diǎn)，需高熱值煤混配，將拉動(dòng)高熱值煤需求。結(jié)構(gòu)問(wèn)題3：進(jìn)口下降，沿海地區(qū)供給更緊俄烏沖突后全球能源緊張，國(guó)際煤價(jià)大漲，海內(nèi)外煤價(jià)倒掛下，進(jìn)口煤規(guī)模下降。沿海省份火電發(fā)電量占全國(guó)比重近半，供給側(cè)改革后產(chǎn)能逐漸西移，“晉陜蒙新”產(chǎn)量占比持續(xù)提升至超過(guò)80%，沿海地區(qū)煤炭對(duì)于鐵路運(yùn)輸和進(jìn)口的依賴(lài)度同步提升。2022年1-10月全國(guó)累計(jì)鐵路發(fā)運(yùn)煤炭同比增長(zhǎng)6.3%，增速明顯小于全國(guó)煤炭產(chǎn)量的13.3%；1-10月全國(guó)煤炭進(jìn)口23010萬(wàn)噸，同比下降10.5%。進(jìn)口下降的大環(huán)境下，沿海地區(qū)的結(jié)構(gòu)性缺煤凸顯，庫(kù)存難以回補(bǔ)。美聯(lián)儲(chǔ)過(guò)快加息后，海外衰退預(yù)期漸顯，海外煤價(jià)弱于國(guó)內(nèi)，倒掛價(jià)差有所收窄，若海外煤價(jià)優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大，則進(jìn)口或成為影響國(guó)內(nèi)煤炭進(jìn)口的重要變量因素。國(guó)內(nèi)供給判斷1：保供任務(wù)短期完成，未來(lái)仍有小幅增量2022年以來(lái)，國(guó)家繼續(xù)加大力度推動(dòng)增產(chǎn)保供，推動(dòng)產(chǎn)能核增以及優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能釋放，預(yù)計(jì)未來(lái)仍將延續(xù)這一政策思路。2022年全國(guó)煤炭產(chǎn)量雖較2021年大幅提升，但當(dāng)前產(chǎn)量已達(dá)相對(duì)瓶頸，表現(xiàn)在月度產(chǎn)量整體維持在3.6~3.9億噸。根據(jù)8月國(guó)家礦山安監(jiān)局新聞發(fā)布會(huì)，2022年國(guó)家礦山安監(jiān)局審核同意147處先進(jìn)產(chǎn)能煤礦、增加產(chǎn)能1.8億噸/年，自2021年9月以來(lái)共核增煤炭產(chǎn)能4.9億噸/年。2020年、2021年1-9月全國(guó)煤炭日均產(chǎn)量分別為1050、1070萬(wàn)噸，2021年10-12月、2022年1-10月，全國(guó)煤炭日均產(chǎn)量分別1223、1212萬(wàn)噸，保供后（2022年1-10月）相較保供前（2022年1-9月）日均產(chǎn)量增加143萬(wàn)噸，年化產(chǎn)量（按365天計(jì)算）5.21億噸，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了4.9億噸增量任務(wù)。根據(jù)2022年4月國(guó)常會(huì)要求，2022年新增產(chǎn)能3億噸，對(duì)應(yīng)未來(lái)仍有約1.1億噸待完成核增空間，占2022年產(chǎn)量比重約2.5%。國(guó)內(nèi)供給判斷2：新礦建設(shè)意愿弱，遠(yuǎn)期難有大彈性遠(yuǎn)期產(chǎn)能缺乏增長(zhǎng)彈性。2020-2022年9月新批建設(shè)煤礦產(chǎn)能9450萬(wàn)噸，剔除未批先建煤礦后規(guī)模合計(jì)8440萬(wàn)噸，占2022年煤炭產(chǎn)量不足2%，且建設(shè)周期在4~5年。短期投資相對(duì)平穩(wěn)增長(zhǎng)。行業(yè)固定資產(chǎn)投資雖有增長(zhǎng)但幅度相對(duì)較小，主要來(lái)自產(chǎn)能核增、井下加大開(kāi)采力度帶來(lái)的資本支出，隨著增產(chǎn)保供任務(wù)階段性完成，可預(yù)測(cè)2023年后煤炭資本開(kāi)支將維持平穩(wěn)。企業(yè)長(zhǎng)期投資意愿減弱。站在當(dāng)下視角，“雙碳戰(zhàn)略”以及“政策限價(jià)”大環(huán)境下，企業(yè)對(duì)盈利能力難以判斷（價(jià)格管控下隨時(shí)都有價(jià)格下跌的可能），對(duì)遠(yuǎn)期盈利時(shí)間難以判斷（服務(wù)年限50年以上的煤礦在運(yùn)行30年后是否還有市場(chǎng)），投資意愿更弱。國(guó)內(nèi)供給判斷3：煤礦資源衰減將抑制產(chǎn)能釋放傳統(tǒng)產(chǎn)煤大省產(chǎn)量連續(xù)下降。煤炭屬于不可再生資源，在全國(guó)供給側(cè)改革的大背景下，中東部省份煤炭產(chǎn)量持續(xù)退出，2021年全國(guó)煤炭減產(chǎn)省份產(chǎn)能占全國(guó)總產(chǎn)能比重約為7.8%，其中傳統(tǒng)產(chǎn)煤大省山東的煤炭產(chǎn)量連續(xù)兩年下降，由于這些省份近年來(lái)基本無(wú)新批產(chǎn)能，預(yù)計(jì)未來(lái)產(chǎn)量仍有持續(xù)下降空間。約5%產(chǎn)能存在接續(xù)問(wèn)題。根據(jù)“中國(guó)應(yīng)急管理”報(bào)道，截至2022年11月，我國(guó)已確定的采掘接續(xù)緊張煤礦共計(jì)367處，涉及山西、內(nèi)蒙古等22個(gè)?。ㄗ灾螀^(qū)）。一旦出現(xiàn)采掘失調(diào)，極有可能釀成重大安全生產(chǎn)事故，同時(shí)也可能導(dǎo)致產(chǎn)量“斷崖式”下降，對(duì)安全保供產(chǎn)生巨大影響。保守按照單個(gè)礦井產(chǎn)能下限60萬(wàn)噸計(jì)算，對(duì)應(yīng)產(chǎn)能約為2.2億噸，占全國(guó)總產(chǎn)能比重約5%。周期定位：仍在主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期，變量在需求端目前行業(yè)仍在主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期。庫(kù)存周期根據(jù)節(jié)奏，分為主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)-被動(dòng)累庫(kù)-被動(dòng)去庫(kù)-主動(dòng)去庫(kù)四個(gè)環(huán)節(jié)，其中主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)期為量?jī)r(jià)雙升的盈利爆發(fā)時(shí)段，行業(yè)自。2021年下半年以來(lái)開(kāi)啟主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)，目前仍處于主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期。需求端將將成為影響行業(yè)周期的重要變量。根據(jù)庫(kù)存周期的規(guī)律，主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期的中后段，需求將成為影響行業(yè)周期位置的重要因素，若需求能夠維持且向上，則煤炭行業(yè)仍將處于主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)時(shí)期，維持量?jī)r(jià)雙升可期；若需求減弱，則行業(yè)將進(jìn)入被動(dòng)累庫(kù)期，對(duì)價(jià)格形成壓力。根據(jù)以上分析判斷，雖然2022年數(shù)據(jù)表觀表現(xiàn)為供大于求，供給高于需求約3.1億噸，但由于真實(shí)產(chǎn)量增加有限（表外轉(zhuǎn)表內(nèi)等因素）、真實(shí)需求更高（產(chǎn)業(yè)鏈補(bǔ)庫(kù)/熱值影響），2022年的真實(shí)狀況為供給小于需求0.2億噸，且考慮到進(jìn)口煤減量對(duì)沿海地區(qū)影響更大，導(dǎo)致2022年煤炭?jī)r(jià)格相對(duì)更高。展望2023年，預(yù)計(jì)煤炭產(chǎn)量仍將穩(wěn)步增長(zhǎng)，但考慮到隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，煤炭下游產(chǎn)業(yè)的消費(fèi)量均將提升，由于煤炭熱值短期內(nèi)無(wú)法改變，且下游仍有進(jìn)一步補(bǔ)庫(kù)的空間，預(yù)計(jì)2023年的煤炭真實(shí)供需差較2022年仍將有所擴(kuò)大，行業(yè)緊平衡狀態(tài)仍將延續(xù)。雙焦：地產(chǎn)托底預(yù)期修復(fù)，上半年看焦煤、下半年看焦炭“煤-焦-鋼”產(chǎn)業(yè)鏈條單一，焦煤的最終核心下游為鋼鐵行業(yè)，傳導(dǎo)過(guò)程為：開(kāi)發(fā)商拿地——房屋新開(kāi)工——地產(chǎn)銷(xiāo)售——地產(chǎn)投資——鋼鐵開(kāi)工率——雙焦需求。根據(jù)復(fù)盤(pán)，2011年以來(lái)焦煤消費(fèi)增速與房屋新開(kāi)工增速變化高度相關(guān)，且在地產(chǎn)投資時(shí)速較大的時(shí)期具有一定韌性，焦炭消費(fèi)增速與焦煤類(lèi)似，略高于焦煤消費(fèi)增速。2020下半年以來(lái)受地產(chǎn)“三道紅線”政策影響，地產(chǎn)開(kāi)工及投資增速持續(xù)下行且逐漸向上游傳導(dǎo)，市場(chǎng)對(duì)雙焦需求擔(dān)憂加大。2022下半年以來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，國(guó)家開(kāi)始提高對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的政策支持力度，維護(hù)行業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展。其中最核心在于恢復(fù)房地產(chǎn)行業(yè)融資能力，包括與“保交樓、保民生”相關(guān)的房地產(chǎn)項(xiàng)目,經(jīng)濟(jì)適用房、棚戶區(qū)改造或舊城改造拆遷安置住房建設(shè)。隨著停工樓盤(pán)的復(fù)工以及相關(guān)投資力度提升，黑色產(chǎn)業(yè)鏈需求將有望得到拉動(dòng)。煉焦煤年產(chǎn)量長(zhǎng)期穩(wěn)定。稀缺資源，由于開(kāi)采強(qiáng)度偏大，優(yōu)質(zhì)焦煤被過(guò)度開(kāi)發(fā)，在我國(guó)煤炭企業(yè)，尤其是中小焦煤生產(chǎn)企業(yè)中表現(xiàn)得尤為突出，焦煤保護(hù)性開(kāi)采利用十分迫切。2021年焦煤產(chǎn)量占全國(guó)規(guī)模以上原煤產(chǎn)量比重30.8%，占比五年內(nèi)4次下降。2021年全國(guó)煉焦原煤、精煤產(chǎn)量分別12.54、4.90億噸，分別同比增長(zhǎng)3.1%、1.0%，精煤產(chǎn)量增速低于原煤，計(jì)算洗出率39.1%，近年來(lái)持續(xù)下降。2022年煉焦煤生產(chǎn)維持弱勢(shì)。從月度數(shù)據(jù)來(lái)看，1-10月全國(guó)焦煤產(chǎn)量41128萬(wàn)噸，同比僅增長(zhǎng)1.6%，增幅明顯低于全國(guó)煤炭總產(chǎn)量情況，且10月份產(chǎn)量環(huán)比下降5.5%，2022年全年煉焦精煤產(chǎn)量依然維持弱勢(shì)震蕩。根據(jù)能源局在建產(chǎn)能列表（不考慮資源整合礦，數(shù)據(jù)截至2022年2月），剩余待投產(chǎn)焦煤產(chǎn)能合計(jì)為210萬(wàn)噸/年；已無(wú)未來(lái)新增投產(chǎn)項(xiàng)目。已批復(fù)在建+新批復(fù)規(guī)模合計(jì)210萬(wàn)噸，較2021年的12.54億噸煉焦原煤產(chǎn)量的增量?jī)H0.17%，測(cè)算2023年及以后供給端彈性十分有限。且隨著批復(fù)項(xiàng)目數(shù)量的減少，煤炭供給端的彈性進(jìn)一步降低。雖然全國(guó)煤炭進(jìn)口總規(guī)模持續(xù)提升，但焦煤進(jìn)口量2021年明顯下降，主要由于暫停了來(lái)自澳大利亞的煤炭進(jìn)口。2021年全國(guó)焦煤凈進(jìn)口量5460萬(wàn)噸，較2020年大幅減少1719萬(wàn)噸（-24%），進(jìn)口規(guī)模創(chuàng)近五