證券研究報告證券研究報告權(quán)威報告解讀2023年2023年03月16日單一行業(yè)持倉占比超過20%閾值之策略研究研究反轉(zhuǎn)消費成行業(yè)比較投資策略》 (2023.02.23)《從需求學(xué)派走向供給學(xué)派，為科技成長培育制度土壤——行業(yè)比較看<質(zhì)量.20)行業(yè)比較投資策略》 (2022.12.15)《電力設(shè)備持倉占比觸碰20%閾值，醫(yī)比創(chuàng)新低——22Q2公募基金22.07.24)析師nlmswsresearchcom黃子函A0230520110001huangzh2@liuyj@wangsheng@究支持haody@人陽haody@本期投資提示申萬策略行業(yè)比較小組曾于2021年12月21日發(fā)布的《經(jīng)濟(jì)下行期，逆向?qū)ふ以隽俊?022年行業(yè)比較投資策略》一文中，首度指出單一行業(yè)持倉占比20%閾值的歷史規(guī)律，第一次提示電力設(shè)備絕對收益率將會見頂?shù)娘L(fēng)險 (21Q3電力設(shè)備持倉占比為18%，創(chuàng)下2010年以來新高，同時也逼近臨界點20%)；隨后在2022年7月24日發(fā)布的《電力設(shè)備持倉占比觸碰20%閾值，醫(yī)藥持倉占比創(chuàng)新低——2022Q2公募基金持股分析》報告中再度強調(diào)電力設(shè)備行業(yè)絕對和相對收益率均有壓力的風(fēng)險；近期又在2023年2月23日發(fā)布的《經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇被動去庫之際反轉(zhuǎn)消費成長——2023年春季行業(yè)比較投資策略》一文中再度分析單一行業(yè)持倉占比超過20%之后如何判斷是否調(diào)整充分的條件。本文將再度進(jìn)行系統(tǒng)性復(fù)盤，深度且全面地分析單一行業(yè)持倉占比超過20%閾值之后行業(yè)輪動的內(nèi)在邏輯，以及如何挖掘下一個持倉占比有望接棒提升至20%的新領(lǐng)域。近期新能源和數(shù)字經(jīng)濟(jì)的股價蹺蹺板效應(yīng)就是典型的市場對電力設(shè)備籌碼端持倉占比達(dá)到20%以后的行情演繹。2022年四季度以來，新能源的主要代表行業(yè)電力設(shè)備下跌7.5%，在所有申萬一級行業(yè)中排名倒數(shù)第二(第一為煤炭)，而以計算機、傳媒、通信為代表的數(shù)字經(jīng)濟(jì)分別上漲39%、28%和25%，位列所有申萬一級行業(yè)的前三名。單一行業(yè)持倉占比逼近或突破20%，意味著行業(yè)在籌碼端相當(dāng)擁擠，如果沒有后續(xù)強勁、堅實且可持續(xù)外推的基本面支撐，該行業(yè)往往會面臨市場調(diào)整的壓力。以主動權(quán)益類公募基金(口徑為：普通股票型+偏股混合型+靈活配置型公募基金)每個季報披露的前十大重倉股作為統(tǒng)計口徑，我們發(fā)現(xiàn)從2010年以來，公募對單個行業(yè)的持倉市值占比最大值幾乎均落在20%附近，分別為：2010Q1的銀行、2014Q1和2020Q2的醫(yī)藥生物、2015Q1的計算機、2012Q1和2020Q4的食品飲料、2022Q2的電力設(shè)備。除2014年醫(yī)藥生物以外，其余情況行業(yè)后續(xù)均面臨著絕對收益率的調(diào)整壓力，即使是2014年的醫(yī)藥，后續(xù)其相對收益率也開始明顯跑輸整體市場。單一行業(yè)持倉占比達(dá)到20%閾值之后，后續(xù)籌碼端的出清通常需要在時間或是空間上進(jìn)行充分消化。1)從時間來看，持倉從最高點降低至階段性最低點最快需要3-5個季度實現(xiàn)，最慢要經(jīng)歷10個季度左右。2)從空間幅度來看每輪持倉調(diào)整需回落至10%附近甚至小個位數(shù)水平。20%的極限或許并非偶然，持倉約束的背后本質(zhì)上是行業(yè)基本面無法樂觀可持續(xù)地線性外推。在持倉逼近或突破20%的案例中，后續(xù)籌碼調(diào)整過程幾乎都可看到行業(yè)利潤增速快速見頂，然后正式進(jìn)入到下行通道中，最終以盈利周期見底作為結(jié)束(在此同時，ROE中樞也會大概率見頂下行)。特別地，當(dāng)行業(yè)利潤增速出現(xiàn)超預(yù)期大幅惡化時對應(yīng)持倉的調(diào)整也會更加劇烈(如2012年的食品飲料和2015年的計算機)。本輪電力設(shè)備籌碼調(diào)整尚未結(jié)束，但只是由于基本面并非出現(xiàn)嚴(yán)重破壞，因此后續(xù)調(diào)整的時間以及幅度可能較歷史經(jīng)驗更加緩和，若匹配合理估值，行業(yè)持倉占比仍有可能階段性上下反復(fù)。22Q4電力設(shè)備持倉占比為17.9%，相對全市場的配置比例為2.33倍，按照歷史經(jīng)驗完全出清需要調(diào)整至10%附近，目前仍有空間。另外，以2023年3月14日最新數(shù)據(jù)模擬估算來看，泛新能源行業(yè)(光伏、風(fēng)電、電池、電網(wǎng))最新倉位環(huán)比22Q4下降約0.7個百分點，新能源車(電池、汽車、能源金屬)倉位環(huán)比22Q4下降約0.7個百分點，雖然持倉占比繼續(xù)回落，但離歷史調(diào)整到位的水平仍有空間，這意味著新能源相關(guān)行業(yè)籌碼調(diào)整尚未結(jié)束，擁擠度問題依然存在。公募持倉調(diào)整就像硬幣的兩面：一面是前一個行業(yè)向下走，而另一面就是新行業(yè)向上升，每一次單一行業(yè)20%持倉占比調(diào)整的開始往往伴隨著其他行業(yè)新機會的到來。食品飲料(2012)—>電子等其他科技/醫(yī)藥(2013-2014)醫(yī)藥(2014)—>金融地產(chǎn)/計算機(2014-2015)；計算機(2015)—>周期/金融地產(chǎn)/家電/食品飲料(2016-2018)周期/金融地產(chǎn)/食品飲料(2016-2018)—>電子/醫(yī)藥生物(2019)；醫(yī)藥/食品飲料(2020)—>電力設(shè)備 (2021-2022)。從新能源到數(shù)字經(jīng)濟(jì)：數(shù)字經(jīng)濟(jì)有望成為未來機構(gòu)持倉的新寵兒。根據(jù)最新倉位模擬測算顯示，公募的TMT倉位環(huán)比22Q4增加1.7個百分點，但仍處于歷史30%分位左右，離機構(gòu)持倉的極限仍有相當(dāng)大的空間，短期內(nèi)不必?fù)?dān)心擁擠度問題。數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代已到，全面強調(diào)科技創(chuàng)新的大環(huán)境下信息技術(shù)、人工智能、自動化等行業(yè)已站在新周期的起點，在前期擁擠賽道基本面承壓的基礎(chǔ)上，數(shù)字經(jīng)濟(jì)作為新的領(lǐng)域其吸引力正在逐漸提升，有望成為下一個公募重倉20%的新領(lǐng)域。風(fēng)險提示：以公募前十大重倉股進(jìn)行測算存在一定誤差；模擬倉位測算存在一定誤差；科技創(chuàng)新不及預(yù)期必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明策略研究請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第2頁共22頁簡單金融成就夢想 20%后，股價如何表現(xiàn)？ 5 2.20%約束的背后是行業(yè)絕對景氣或相對景氣的走弱.......9 3.此消彼長，行業(yè)持倉輪動：尋找下一個20% 14 請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第3頁共22頁簡單金融成就夢想圖1：2010年以來共有7次公募基金對某行業(yè)持倉市值占比逼近或超過20%的情況 圖2：公募持倉占比曾逼近或超過20%的行業(yè)自2010年以來相對全市場配置比例 (即配置系數(shù)) 6圖3：2010Q1銀行持倉占比超過20% 7圖4：2012Q1和2020Q4食飲持倉占比逼近20% 7圖5：2014Q1和2020Q2醫(yī)藥持倉占比超過20% 7圖6：2015Q1計算機持倉占比超過20% 7圖7：2022Q2電力設(shè)備持倉占比超過20% 7圖8：各行業(yè)持倉占比逼近或突破20%后股價調(diào)整可能體現(xiàn)在絕對收益或相對收益 圖9：公募持倉占比逼近或突破20%后，過去經(jīng)驗是大多需要占比下降至10%以下 圖10：倉位測算：新能源汽車環(huán)比22Q4下降0.7pct 8圖11：倉位測算：泛新能源產(chǎn)業(yè)環(huán)比22Q4下降0.7pct 8圖12：銀行利潤增速短暫向上達(dá)到高點 9圖13：銀行ROE在經(jīng)歷短暫上行后即見頂 9圖14：食品飲料利潤增速短暫向上達(dá)到高點 9圖15：食品飲料ROE同樣經(jīng)歷短暫向上后開始下行 9圖16：除2014年外，醫(yī)藥利潤增速也是先上后下 10圖17：醫(yī)藥生物ROE的變動是例外 10圖18：計算機利潤增速短暫向上達(dá)到高點后迅速下行 10圖19：計算機ROE中樞開始逐漸下行 10圖20：電力設(shè)備利潤增速尚未明確見頂時間 10圖21：電力設(shè)備ROE已逼近歷史新高 10圖22：2012年食品飲料受安全事件和“三公”經(jīng)費限制影響，基本面大幅超預(yù)期惡化 12圖23：2015年互聯(lián)網(wǎng)從“遍地開花”到“一地雞毛”，業(yè)績最終未能如約兌現(xiàn)13請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第4頁共22頁簡單金融成就夢想圖24：行業(yè)持倉輪動變化(圖為各行業(yè)/板塊行業(yè)持倉占比) 14圖25：2012年蘋果產(chǎn)業(yè)鏈崛起帶動電子行業(yè)出現(xiàn)長期基本面趨勢拐點 15圖26：2015-2016年供給側(cè)改革和棚改貨幣化大事件 16圖27：2019年美國對我國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)開始封鎖，國產(chǎn)替代加速進(jìn)行，同時全球科技周期共振向上 16圖28：“雙碳”成為國家長期戰(zhàn)略目標(biāo)，引領(lǐng)新能源產(chǎn)業(yè)迅猛發(fā)展 17圖29：新能源相關(guān)細(xì)分行業(yè)很難突破自身周期極限，相對景氣無法樂觀線性外推 圖30：新能源汽車滲透率逼近30%，由Beta時代進(jìn)入Alpha時代 18 圖32：TMT板塊整體持倉占比處于歷史30%分位 19圖33：倉位測算：TMT環(huán)比22Q4增加1.7pct 19圖34：數(shù)字經(jīng)濟(jì)將成為未來新的經(jīng)濟(jì)增長引擎 19圖35：數(shù)字經(jīng)濟(jì)迎來政策密集催化 20圖36：公募持倉情況 21請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第5頁共22頁簡單金融成就夢想紡織服飾(15/12)鋼鐵(11/03)美容護(hù)理(13/03)公用事業(yè)(15/09)環(huán)保(紡織服飾(15/12)鋼鐵(11/03)美容護(hù)理(13/03)公用事業(yè)(15/09)環(huán)保(13/12)輕工制造(16/09)石油石化(13/03)社會服務(wù)(16/03)通信(10/12)農(nóng)林牧漁(19/03)交通運輸(15/06)國防軍工(22/09)基礎(chǔ)化工(13/12)建筑裝飾(12/12)煤炭(11/09)建筑材料(11/03)機械設(shè)備(14/03)有色金屬(22/06)汽車(14/09)家用電器(18/06)傳媒(15/12)商貿(mào)零售(10/09)房地產(chǎn)(12/12)電子(21/12)非銀金融(14/12)食品飲料(12/03)食品飲料(20/12)電力設(shè)備(22/06)計算機(15/03)醫(yī)藥生物(20/06)醫(yī)藥生物(14/03)銀行(10/03)申萬策略行業(yè)比較小組曾于2021年12月21日發(fā)布的《經(jīng)濟(jì)下行期，逆向?qū)ふ以隽俊?022年行業(yè)比較投資策略》一文中，首度指出單一行業(yè)持倉占比20%閾值的歷史規(guī)律，第一次提示電力設(shè)備絕對收益率將會見頂?shù)娘L(fēng)險(21Q3電力設(shè)備持倉占比為18%，創(chuàng)下2010年以來新高，同時也逼近臨界點20%)；隨后在2022年7月24日發(fā)布的《電力設(shè)備持倉占比觸碰20%閾值，醫(yī)藥持倉占比創(chuàng)新低——2022Q2公募基金持股分析》報告中再度強調(diào)電力設(shè)備行業(yè)絕對和相對收益率均有壓力的風(fēng)險；近期又在2023年2月23日發(fā)布的《經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇被動去庫之際，反轉(zhuǎn)消費成長——2023年春季行業(yè)比較投資策略》一文中分析單一行業(yè)持倉占比超過20%之后如何判斷是否調(diào)整充分的條件。本文將再度進(jìn)行系統(tǒng)性復(fù)盤，深度且全面地分析單一行業(yè)持倉占比超過20%閾值之后行業(yè)輪動的內(nèi)在邏輯，以及如何挖掘下一個持倉占比有望接棒提升至20%的新領(lǐng)域。主動權(quán)益類公募基金對單個行業(yè)的持倉占比天花板為20%。以主動權(quán)益類公募基金(口徑為：普通股票型+偏股混合型+靈活配置型公募基金，下同)每個季報披露的前十大重倉股作為統(tǒng)計口徑，我們發(fā)現(xiàn)從2010年以來，公募對單個行業(yè)的持倉市值占比最大值幾乎均落在20%附近，共有7次，分別為2010Q1的銀行(截至2010年初，全體A股僅有1604只個股，證券化率不足的原因也使得本次單個行業(yè)持倉占比高達(dá)27%)、2014Q1和2020Q2的醫(yī)藥生物、2015Q1的計算機、2022Q2的電力設(shè)備，另外2012Q1和2020Q4的食品飲料盡管沒有觸達(dá)20%“天花板”，但也逼近了20%。2010年來主動權(quán)益類公募基金對各行業(yè)的持股市值占比最大值30%27%9.225%21%20%20%20%19%19%20%5%4.913%30%27%9.225%21%20%20%20%19%19%20%5%4.913%13%%3.09%8%8%3.09%8%8%3.33.73.05% 0.90.90.20.70.81.32.12.31.71.41.82.62.92.52.%1.1.%1.%1.%4.14.23%5% 0.90.90.20.70.80%0.00%公募基金持股市值占比相對全市場配置比例倍數(shù)(右軸)請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第6頁共22頁簡單金融成就夢想從配置系數(shù)角度來看，隨著公募基金規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，持倉占比達(dá)到極限后對應(yīng)的行業(yè)配置系數(shù)中樞下行是大概率事件，超配比例很難回到歷史高水平時期。2016年以前，(除2010Q1的銀行配置系數(shù)為1.3倍以外)2015Q1的計算機、2012Q1的食品飲料和2014Q1的醫(yī)藥配置系數(shù)均在3-5倍之間，最高能達(dá)到4.9倍。但是近些年公募基金市場迅猛發(fā)展，基金數(shù)量和基金規(guī)模均大幅擴(kuò)容。在此背景下，當(dāng)行業(yè)持倉占比逼近或突破20%的時候，該行業(yè)相對全市場的配置比例(即配置系數(shù))突破歷史極限的難度就會越來越大。所以，2020Q2的醫(yī)藥、2020Q4的食品飲料和2022Q2的電力設(shè)備其配置系數(shù)僅在1.5-2.5倍之間，很難再達(dá)到4.9倍的水平。圖2：公募持倉占比曾逼近或超過20%的行業(yè)自2010年以來相對全市場配置比例(即配置系數(shù))時時間行業(yè)配置系數(shù)2010/3/31銀行1.32012/3/31食品飲料3.92014/3/31醫(yī)藥生物3.02015/3/31計算機4.92020/6/30醫(yī)藥生物2.12020/12/31食品飲料1.72022/6/30電力設(shè)備2.3大于1表示超配，小于1表示低配持倉逼近或突破20%意味著在籌碼端行業(yè)擁擠度已達(dá)到盛況，如果沒有后續(xù)強勁、堅實且可持續(xù)的基本面支撐，往往會面臨著市場調(diào)整的壓力。這種調(diào)整可能體現(xiàn)在持倉逼近或突破20%之后的當(dāng)年，也可能體現(xiàn)在下一年。而市場調(diào)整的方式可能在絕對收益和相對收益上均有表現(xiàn)。1)2010Q1銀行持倉突破20%，2010年后三個季度銀行下跌18%，在所有申萬一級行業(yè)中排名倒數(shù)第4。2)2012Q1食品飲料持倉突破20%，2012年后三個季度食品飲料下跌5%，盡管這一跌幅并不算夸張，但在所有申萬一級行業(yè)中排名第20。隨后在籌碼繼續(xù)調(diào)整的2013年，食品飲料繼續(xù)下跌7%，在所有申萬一級行業(yè)中排名倒數(shù)第8。3)2014Q1醫(yī)藥持倉突破20%，但由于當(dāng)年醫(yī)藥基本面并無大礙，醫(yī)藥自身的絕對收益并未出現(xiàn)大幅調(diào)整，2014年后三個季度醫(yī)藥仍實現(xiàn)16%的漲幅。但以相對收益來看，這一漲幅在所有申萬一級行業(yè)中排名倒數(shù)第2，同時2014年后三個季度醫(yī)藥相對上證指數(shù)的收益為-43%，大幅跑輸大盤，在所有申萬行業(yè)中排倒數(shù)第2。4)2015Q1計算機持倉突破20%，但當(dāng)年計算機持倉仍處于震蕩反復(fù)中，真正的市場調(diào)整出現(xiàn)于2016年。2016年計算機下跌32%，僅次于傳媒，位列所有行業(yè)倒數(shù)第2。5)2020Q2的醫(yī)藥和2020Q4的食品飲料持倉相繼突破或逼近20%，兩者先于高位進(jìn)行震蕩，隨后于2021Q2開始下行。2021年醫(yī)藥和食品飲料分別均實現(xiàn)-6%的跌幅，在所有申萬行業(yè)中分別排倒數(shù)第6和倒數(shù)第5。6)2022Q2電力設(shè)備持倉突破20%，隨后下半年至今(2022/07/01-2023/3/16)電力設(shè)備下跌24%，跌幅為所有行業(yè)之首。2023年以來電力設(shè)備并未隨市場反彈，而是下跌4%，在所有申萬行業(yè)中排名倒數(shù)第5。請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第7頁共22頁簡單金融成就夢想2010Q12010Q4圖2010Q12010Q422020Q42012Q12015Q12022Q1銀行走勢銀行持倉占比(右軸)食品飲料走勢銀行走勢銀行持倉占比(右軸)圖5：2014Q1和2020Q2醫(yī)藥持倉占比超過20%圖6：2015Q1計算機持倉占比超過20%2020Q22014Q2020Q22014Q420222014Q4醫(yī)藥生物走勢醫(yī)藥生物持倉占比(右軸)20152015Q12017Q4計算機走勢計算機持倉占比(右軸)圖7：2022Q2電力設(shè)備持倉占比超過20%22022Q2電力設(shè)備走勢電力設(shè)備持倉占比(右軸)調(diào)整可能體現(xiàn)在絕對收益或相對收益上行業(yè)持倉達(dá)到20%的時間點(T0)持倉達(dá)到20%當(dāng)年(T0)的剩余時間T1(下一年)絕對漲幅漲幅排名相對漲幅漲幅排名絕對漲幅漲幅排名1相對漲幅漲幅排名1計算機計算機食品飲料2015/3/312020/6/302020/12/312022/6/30%-43%18%-9%---1% 請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第8頁共22頁簡單金融成就夢想2023-01-072023-01-142023-01-212023-01-282023-02-042023-02-112023-02-182023-02-252023-03-042023-03-1123-01-0723-01-1423-01-2123-01-2823-02-0423-02-112023-01-072023-01-142023-01-212023-01-282023-02-042023-02-112023-02-182023-02-252023-03-042023-03-1123-01-0723-01-1423-01-2123-01-2823-02-0423-02-1123-02-1823-02-2523-03-0423-03-11持倉占比逼近或達(dá)到20%以后，各行業(yè)籌碼端出清與調(diào)整通常在時間與幅度上有一定要求。復(fù)盤歷史上各行業(yè)持倉逼近或突破20%后的調(diào)整路徑發(fā)現(xiàn)：1)從時間來看，持倉從最高點降低至階段性最低點最快需要3-5個季度實現(xiàn) (2010Q2-2010Q4的銀行、2014Q2-2014Q4的醫(yī)藥、2021Q1-2022Q1的食品飲料)，最慢要經(jīng)歷10個季度左右(2020Q3-2022Q3的醫(yī)藥、2015Q2-2017Q4的計算機、2012Q2-2015Q1的食品飲料)。2)從幅度來看，每輪持倉調(diào)整都會從最高點的20%附近回落至10%附近甚至小個位數(shù)水平。盡管2023年新能源相關(guān)行業(yè)市場表現(xiàn)不佳，但并不意味著當(dāng)前該行業(yè)擁擠度已調(diào)整完畢，事實上行業(yè)籌碼的調(diào)整尚未結(jié)束。電力設(shè)備持倉占比于2022Q2突破20%，目前已連續(xù)回落兩個季度，但2022Q4最新持倉占比仍有17.9%，相對全市場的配置比例為2.33倍，相比歷史經(jīng)驗需要調(diào)整至10%附近仍有較大空間。另外，以2023年3月14日最新數(shù)據(jù)模擬估算，泛新能源行業(yè)(光伏、風(fēng)電、電池、電網(wǎng))公募倉位環(huán)比22Q4下降約0.7個百分點，新能源車(電池、汽車、能源金屬)公募倉位環(huán)比22Q4下降約0.7個百分點，雖然持倉繼續(xù)回落，但離歷史調(diào)整充分的水平仍有空間，這意味著行業(yè)籌碼的調(diào)整尚未結(jié)束，擁擠度問題依然存在。階段性底TT+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8T+9T+10T+11T+1217.9%20.3%19.0%?3395?%%新能源車(電池、汽車、能源金屬等)新能源產(chǎn)業(yè)(光伏、風(fēng)電、電網(wǎng)等)請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第9頁共22頁簡單金融成就夢想010/03010/09011/03011/09012/03012/09013/03013/09014/03014/09015/03015/09016/03016/09017/03017/09018/03018/09019/03019/09020/03020/09021/03021/09022/03022/092010/032010/082011/012011/062011/112012/042012/092013/022013/072013/122014/052014/102015/032015/082016/012016/062016/112017/042017/092018/022018/072018/122019/052019/102020/032020/082021/012021/062021/112022/042022/092010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/03010/03010/09011/03011/09012/03012/09013/03013/09014/03014/09015/03015/09016/03016/09017/03017/09018/03018/09019/03019/09020/03020/09021/03021/09022/03022/092010/032010/082011/012011/062011/112012/042012/092013/022013/072013/122014/052014/102015/032015/082016/012016/062016/112017/042017/092018/022018/072018/122019/052019/102020/032020/082021/012021/062021/112022/042022/092010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092010/032010/082011/012011/062011/112012/042012/092013/022013/072013/122014/052014/102015/032015/082016/012016/062016/112017/042017/092018/022018/072018/122019/052019/102020/032020/082021/012021/062021/112022/042022/092.1持倉調(diào)整過程幾乎都可見到行業(yè)增速/盈利能力見頂20%的極限或許并非偶然，持倉約束的背后本質(zhì)上是行業(yè)基本面無法樂觀可持續(xù)地線性外推。以過去持倉逼近或突破20%為例，在后續(xù)行業(yè)籌碼調(diào)整過程中幾乎都可看到行業(yè)利潤增速快速見到頂點，然后正式進(jìn)入到下行通道中，最終以盈利周期見底作為結(jié)束(除2014Q1的醫(yī)藥生物：當(dāng)年醫(yī)藥絕對基本面并未轉(zhuǎn)惡，持倉調(diào)整的主要原因是其他行業(yè)吸引力提升導(dǎo)致醫(yī)藥相對景氣變?nèi)?，從而造成資金分流)。尤其是當(dāng)行業(yè)利潤增速出現(xiàn)超預(yù)期大幅惡化，對應(yīng)的持倉調(diào)整也更會加劇烈(典型案例為2012年的食品飲料和2015年的計算機)。另外，以盈利能力來看，行業(yè)ROE中樞的下行也是籌碼調(diào)整的重要原因。除醫(yī)藥生物以外，其余行業(yè)在持倉占比達(dá)到20%附近之后，ROE均經(jīng)歷短暫上行后便見頂，隨后進(jìn)入到下行通道中。40%35%30%25%20%15%10% -5%10%銀行營收累計增速歸母凈利潤累計增速(右軸)40%5%0%5%0%5%0%%10%23%21%19%17%15%13%11% 9% 7%5%銀行ROE-TTM40%35%30%25%20%15%10% %%食品飲料營收累計增速營收累計增速60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%28%26%24%22%20%18%16%14%12%10%食品飲料ROE-TTM請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第10頁共22頁簡單金融成就夢想圖17：醫(yī)藥生物ROE的變動是例外醫(yī)藥生物010/03010/09011/03011/09012/03012/09013/03013/09014/03014/09015/03015/09016/03016/09017/03017/09018/03018/09019/03019/09020/03020/09021/03021/09022/03022/092010/032010/092011/032011/09醫(yī)藥生物010/03010/09011/03011/09012/03012/09013/03013/09014/03014/09015/03015/09016/03016/09017/03017/09018/03018/09019/03019/09020/03020/09021/03021/09022/03022/092010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/09%%0%40%0%%20%17%15%13%11%9%7%%5%0%%%%-10%5%營收累計增速歸母凈利潤累計增速(右軸)40%30%20%10% 10%0%2010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/09營收累計增速歸母凈利潤累計增速(右軸)00%%%50%-100%14%12%10%8%6%4%2%0%計算機ROE-TTM2010/032010/082011/012011/062011/112012/042012/092013/022013/072013/122014/052014/102015/032015/082016/012016/062016/112017/042017/092018/022018/072018/122019/052019/102020/032020/082021/012021/062021/112022/042022/09電力設(shè)備4%2%0%8%6%4%2%0%電力設(shè)備ROE-TTM030903090309030903090309030903090309/030903090309030922010/032010/082011/012011/062011/112012/042012/092013/022013/072013/122014/052014/102015/032015/082016/0122016/062016/1122017/0422017/092018/0222018/0722018/1222019/0522019/102020/0322020/0822021/012021/0622021/1122022/042022/09歸母凈利潤累計增速(右軸)營收累計增速請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第11頁共22頁簡單金融成就夢想2.2若行業(yè)基本面受到顛覆性破壞，持倉調(diào)整會更加劇烈持倉調(diào)整程度的分化背后是行業(yè)基本面的分化。除去證券化率較低、可比性較弱的2010年，我們詳細(xì)地對每次持倉調(diào)整復(fù)盤發(fā)現(xiàn)，2012Q1以后的食品飲料、2015Q1以后的計算機以及2020Q2以后的醫(yī)藥生物持倉調(diào)整相比于其他輪次時間更長，幅度更劇烈，而2014Q1以后的醫(yī)藥生物和2020Q4以后的食品飲料調(diào)整則更為溫和。持倉調(diào)整的分化背后是行業(yè)基本面的不同。持倉溫和調(diào)整：2014Q1的醫(yī)藥生物和2020Q4的食品飲料。1)2014年醫(yī)藥持倉調(diào)整非常迅速，基本面絕對景氣并非主因，同期時間出現(xiàn)了更有吸引力的行業(yè)及主題。當(dāng)年醫(yī)藥生物基本面并未出現(xiàn)大礙，醫(yī)藥整體歸母凈利潤累計增速逐季上行，2014Q1-2014Q4分別為11.5%、12.5%、13.0%和15.6%。本輪持倉調(diào)整僅經(jīng)歷3個季度，就于2015年再次拐頭向上。相對景氣走弱，其他行業(yè)資金分流是影響本輪醫(yī)藥持倉調(diào)整的主要因素。2014年資本市場的重頭戲是金融改革，而兼具成長性(2014年融資余額加速擴(kuò)張，券商杠桿能力較強)、價值性(低估值)和趨勢性(牛市)的券商成為各路資金追捧的對象，2014Q4非銀金融公募持倉占比從2014Q3的3.4%大幅提升至15.3%，單季度提升11.9個百分點。與此同時，電子、計算機等科技行業(yè)在互聯(lián)網(wǎng)浪潮的席卷下吸引力也逐漸提升，同樣對醫(yī)藥造成一定分流。2)2020年食品飲料基本面向下，但并未受到嚴(yán)重基本面邏輯破壞，調(diào)整時間和幅度均較為溫和。新冠疫情過后的一兩年時間內(nèi)，內(nèi)需不足，居民缺乏消費場景和消費意愿。食品飲料歸母凈利潤累計增速從2020Q4的16.5%短暫上行了一個季度至2021Q1的階段性高點(28.1%)后開始逐季連續(xù)下行3個季度至2021Q4的階段性低點(9.9%)，而本輪持倉調(diào)整也僅經(jīng)歷了5個季度于2022Q1結(jié)束，且持倉占比調(diào)整最低水平為12.6%，較其他行業(yè)調(diào)整幅度較淺。但是當(dāng)行業(yè)基本面受到嚴(yán)重顛覆性破壞時，對應(yīng)的持倉調(diào)整會更加持久和劇烈：典型案例是2012年的食品飲料和2015年的計算機(2020年的醫(yī)藥生物次之)。1)2012年食品飲料安全事件層出不窮，疊加限制“三公”經(jīng)費政策出臺，食品飲料基本面受到嚴(yán)重打擊，持倉經(jīng)歷了3年調(diào)整，且調(diào)整完成后持倉占比僅有不到3%。2012年，光明牛奶“酸敗門”、健康元地溝油、伊利奶粉“含貢門”、雙匯“蛆蟲門”、“毒膠囊”等涉及食品飲料安全的“黑天鵝”事件頻發(fā)。同時2012年3月26日，國務(wù)院召開第五次廉政工作會議，國務(wù)院總理溫家寶指出要嚴(yán)格控制“三公”經(jīng)費，繼續(xù)實行零增長，禁止公款購買香煙、高檔酒和禮品，隨后面向“三公”經(jīng)費限制的政策逐漸出臺落地，食品飲料的長期基本面邏輯受阻。食品飲料歸母凈利潤累計增速從2012Q3的51.8%逐季下滑，一直調(diào)整到2014Q1的-10.6%才算見底。對應(yīng)的持倉占比從2012Q1最高的19%調(diào)整至2015Q1的2.6%才終于結(jié)束，調(diào)整時間和幅度均為歷史之最。請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第12頁共22頁簡單金融成就夢想2012年食品飲料行業(yè)大事件2012-02-08哈爾濱食品藥品監(jiān)督部門對外表示，紅牛飲料存在標(biāo)注成分與國家批文嚴(yán)重不符等問題，紅牛的配料中含有國家不允許在維生素功能飲料中使用的人工合成色素胭脂紅，會對腎臟、肝臟產(chǎn)生一定傷害2012-03-22英國研究公司報告稱，雅培送檢樣品中乳清蛋白對酪蛋白的比例很低，未達(dá)到國際標(biāo)準(zhǔn)和中國最低標(biāo)準(zhǔn)2012-03-26國務(wù)院召開第五次廉政工作會議，國務(wù)院總理溫家寶指出要嚴(yán)格控制“三公”經(jīng)費，繼續(xù)實行零增長，禁止公款購買香煙、高檔酒和禮品2012-04-15央視報道修正藥業(yè)、長春海外制藥等多個企業(yè)的13種藥用鉻超標(biāo)膠囊藥物，其成分含有不可食用的工業(yè)明膠，被稱為“毒膠囊”2012-04-16新京報：可口可樂山西飲料公司員工透露，因管道改造，致使消毒用的含氯處理水混入該公司9個批次12萬箱可樂產(chǎn)品中，目前部分產(chǎn)品已被當(dāng)作合格產(chǎn)品銷往市場2012-04-18國務(wù)院總理溫家寶主持國務(wù)院常務(wù)會議，要求省級政府兩年內(nèi)全面公開“三公經(jīng)費”，并推進(jìn)公開部門預(yù)決算2012-04-24國際環(huán)保組織綠色和平發(fā)布報告，稱“立頓”綠茶、茉莉花茶和鐵觀音袋泡茶，均含有被國家禁止在茶葉上使用的巨毒農(nóng)藥滅多威，這些農(nóng)藥被證明可能影響男性生育能力和胎兒健康2012-06-13國務(wù)院總理溫家寶主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，研究部署進(jìn)一步加強食品安全工作。會議指出，食品安全是重大民生問題。當(dāng)前，人民群眾對食品安全高度關(guān)注，迫切要求加快解決食品安全領(lǐng)域存在的突出問題2012-06-14《京華時報》6月14日刊登新聞《雙匯火腿腸內(nèi)出現(xiàn)蛆蟲，廠方稱出廠合格或因破袋受污染》2012-06-14國家質(zhì)檢總局通報稱，發(fā)現(xiàn)伊利嬰幼兒配方乳粉汞含量異常。伊利集團(tuán)承諾，從6月13日開始，將2011年11月-2012年5月內(nèi)生產(chǎn)的全優(yōu)2、3、4段乳粉全部召回，同時查驗原因并及時進(jìn)行妥善處理2012-07-09國務(wù)院正式公布《機關(guān)事務(wù)管理條例》，該條例對限制“三公”經(jīng)費有明確規(guī)定，濫用公共財政者將被問責(zé)，嚴(yán)重者將給予撤職處分；要求將“三公”經(jīng)費預(yù)算公開納入條例，從2012年10月1日起，縣級以上政府需將“三公”經(jīng)費納入預(yù)算管理并定期公布。這是我國首個專門規(guī)范機關(guān)管理活動的行政法規(guī)2012-08-08由國際食品包裝協(xié)會主辦的“食品包裝產(chǎn)品質(zhì)量情況調(diào)查發(fā)布會”在廣東東莞順利召開。會上，國際食品包裝協(xié)會公布了對一次性塑料餐盒、超市生鮮托盤、方便面桶、奶茶杯、一次性紙杯、紙碗等上百種產(chǎn)品的調(diào)查報告，涉及多款知名品牌產(chǎn)品以及著名超市，許多產(chǎn)品存在嚴(yán)重安全隱患2012-08-09《證券市場周刊》在其官方微博發(fā)布次日出刊的封面文章《張裕“農(nóng)殘”》的預(yù)告，主要內(nèi)容為該刊記者將三家國內(nèi)葡萄酒上市公司的10款葡萄酒送國家食品質(zhì)量監(jiān)督檢驗中心檢測，均檢出多菌靈或甲霜靈農(nóng)藥殘留，張裕葡萄酒殘留值超過另兩家2012-08-228月22日至29日，國內(nèi)首個特大全環(huán)節(jié)地溝油案在寧波進(jìn)行了開庭審理。此次共有58家企業(yè)被證實牽涉，共有五家上市公司的關(guān)聯(lián)公司深陷其中2012-09-08第一財經(jīng)：光明牛奶遭遇“酸敗門”事件，這是光明在兩個多月以來曝出的第四次奶制品質(zhì)量問題2012-11-05臺灣當(dāng)局衛(wèi)生主管部門食品及藥物管理局證實，辛拉面以及旗下集團(tuán)另2款烏龍面被驗出含有致癌物苯并芘2012-11-1921世紀(jì)網(wǎng)報道稱50度酒鬼酒塑化劑含量超標(biāo)260%，隨后，貴州茅臺、五糧液、洋河股份以及習(xí)酒等白酒均被檢查出塑化劑含量超標(biāo)，由此引發(fā)白酒行業(yè)“塑化劑風(fēng)波”2012-12-22中央軍委日前下發(fā)通知，印發(fā)《中央軍委加強自身作風(fēng)建設(shè)十項規(guī)定》，要求切實改進(jìn)接待工作，提出不安排宴請，不喝酒，不上高檔菜肴等一系列的要求2)2015年互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)浪潮瘋狂席卷而來，但最終業(yè)績并未如約兌現(xiàn)使得這場盛宴最終落得“一地雞毛”，計算機持倉猶如過山車般從20%以上下降至3.5%。2015年3月5日，在十二屆全國人大三次會議上，李克強在政府工作報告中首次提出“互聯(lián)網(wǎng)+”行動計劃，并強調(diào)“把以互聯(lián)網(wǎng)為載體、線上線下互動的新興消費搞得紅紅火火”，隨后在上半年“互聯(lián)網(wǎng)+”政策密集出臺。產(chǎn)業(yè)內(nèi)，共享經(jīng)濟(jì)、互聯(lián)網(wǎng)金融等互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新層出不窮。2015年10月16日，阿里巴巴宣布擬45億美元收購合一集團(tuán)(優(yōu)酷土豆)，中國互聯(lián)網(wǎng)“第一并購”誕生。但這些創(chuàng)新并未最終兌現(xiàn)到實際的基本面上，熱浪從2015Q4就開始迅速降溫，而雨后春筍般的創(chuàng)新猶如曇花一現(xiàn)般快速凋零。截至2015年11月30日，壹研究院數(shù)據(jù)中心監(jiān)測到的P2P借貸平臺共3464家(僅包括有線上業(yè)務(wù)的平臺)，其中正常運營的僅有1876家；IT桔子數(shù)據(jù)顯示，截至2015年12月31日，IT桔子公司庫里共有989家公司處于“關(guān)閉”狀態(tài)，占到了總體的4.5%。計算機歸母凈利潤累計增速從2016Q1達(dá)到頂點后快速下滑至2017Q1的-32.7%。對應(yīng)的這輪持倉調(diào)整經(jīng)歷了11個季度，從最高的20%以上調(diào)整至3.5%才終于結(jié)束。請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第13頁共22頁簡單金融成就夢想時間2015年計算機行業(yè)大事件2015-01-04國務(wù)院總理李克強視察國內(nèi)首批民營銀行中的深圳前海微眾銀行，見證了第一筆業(yè)務(wù)，他在考察時強調(diào)，互聯(lián)網(wǎng)金融一定要適度發(fā)展2015-01-30國務(wù)院：發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)云計算創(chuàng)新發(fā)展培育信息產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)的意見》，明確了我國云計算產(chǎn)業(yè)的發(fā)展目標(biāo)、主要任務(wù)和保障措施。此前，2014年11月15日，國務(wù)院常務(wù)會議發(fā)布關(guān)于支持云計算創(chuàng)新發(fā)展措施2015-02-14滴滴打車與快的打車戰(zhàn)略合并，滴滴打車CEO程維、快的打車CEO呂傳偉同時擔(dān)任聯(lián)合CEO，華興資本任財務(wù)顧問2015-03-05十二屆全國人大三次會議上，李克強在政府工作報告中首次提出“互聯(lián)網(wǎng)+”行動計劃，并強調(diào)“把以互聯(lián)網(wǎng)為載體、線上線下互動的新興消費搞得紅紅火火”2015-04-13中國人壽投資共享型打車軟件鼻祖Uber2億美元融資2015-04-1758同城與趕集網(wǎng)宣布合并。根據(jù)協(xié)議，58同城將以現(xiàn)金加股票的方式獲得趕集網(wǎng)43.2%的股份，雙方繼續(xù)兩個品牌獨立管理，定位上適當(dāng)差異化，姚勁波和楊浩涌擔(dān)任聯(lián)席CEO，開啟“雙CEO模式”，新公司估值達(dá)100億美元2015-05-13國務(wù)院常務(wù)會議提出，加快高速寬帶網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，促進(jìn)提速降費，既可改善人民生活，又能降低創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新成本、為“互聯(lián)網(wǎng)+”行動提供有力支撐，拉動有效投資和消費、培育發(fā)展新動能2015-05-15商務(wù)部發(fā)布《“互聯(lián)網(wǎng)＋流通”行動計劃》，將在農(nóng)村電商、線上線下融合以及跨境電商等方面創(chuàng)新流通方式，釋放消費潛力2015-05-19國務(wù)院公布“中國制造2025”戰(zhàn)略。實現(xiàn)“中國制造2025”，就是要以工業(yè)軟件、移動互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和云計算等新一代信息技術(shù)與工業(yè)深度融合，將傳統(tǒng)的“中國制造”提升為“中國智造”2015-06-11國務(wù)院頒布《關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》，彰顯了政府推進(jìn)“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的決心和態(tài)度?！兑庖姟窂氖粋€方面，詳細(xì)論述了推進(jìn)“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的舉措2015-06-17奇虎360董事長周鴻祎宣布發(fā)出90億美金(實際交易額達(dá)到了115億美金)的私有化要約，成為當(dāng)時規(guī)模最大的中概股回歸2015-06-24國務(wù)院常務(wù)會議通過《“互聯(lián)網(wǎng)”行動指導(dǎo)意見》，明確了推進(jìn)“互聯(lián)網(wǎng)+”，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新、協(xié)同制造、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)、智慧能源、普惠金融、公共服務(wù)、高效物流、電子商務(wù)、便捷交通、綠色生態(tài)、人工智能等若干能形成新產(chǎn)業(yè)模式的重點領(lǐng)域發(fā)展目標(biāo)任務(wù)2015-06-25神州專車針對Uber展開一系列攻勢，其官微發(fā)布了一組主題為“BeatU，我怕黑專車”炮轟Uber的圖片2015-07-03螞蟻金服宣布完成A輪融資，規(guī)模達(dá)120億元，此輪融資由全國社保基金領(lǐng)銜，包括國開金融、4家保險公司、春華資本和上海金浦產(chǎn)業(yè)基金共8家機構(gòu)投資者成為螞蟻金服股東2015-07-18十部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，積極鼓勵互聯(lián)網(wǎng)金融平臺、產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新，鼓勵從業(yè)機構(gòu)相互合作，拓寬從業(yè)機構(gòu)融資渠道。意見的出臺明確了P2P行業(yè)的信息中介地位，將P2P歸屬于民間借貸范疇2015-08-06最高人民法院發(fā)布了《審理民間借貸案件適用法律若干問題的規(guī)定》，明確P2P擔(dān)保責(zé)任。其中，按照《規(guī)定》中的條款內(nèi)容，借貸雙方通過P2P網(wǎng)貸平臺形成借貸關(guān)系，網(wǎng)絡(luò)貸款平臺的提供者僅提供媒介服務(wù)，不承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，如P2P網(wǎng)貸平臺的提供者通過網(wǎng)頁、廣告或者其他媒介明示或者有其他證據(jù)證明其為借貸提供擔(dān)保，根據(jù)出借人的請求，人民法院可以判決P2P網(wǎng)貸平臺的提供者承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任2015-08-24億歐：日前由業(yè)內(nèi)人士統(tǒng)計的《華東O2O項目死亡名單》揭露了O2O創(chuàng)業(yè)風(fēng)光背后“尸橫遍野”的現(xiàn)狀。名單上大致列出了涉及16個領(lǐng)域的O2O倒閉項目，其中外賣、洗車、教育、旅游等領(lǐng)域首當(dāng)其沖2015-08-31國務(wù)院：印發(fā)《促進(jìn)大數(shù)據(jù)發(fā)展行動綱要》，對大數(shù)據(jù)開放應(yīng)用等工作提供指導(dǎo)意見2015-09-09滴滴快的完成最新一輪融資，融資金額高達(dá)30億美元，創(chuàng)造了全球未上市互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的融資紀(jì)錄2015-09-24普華永道最新發(fā)布的MoneyTree中國TMT行業(yè)投資報告顯示，2015年上半年中國TMT行業(yè)投資總額達(dá)155.6億美元，與2014年全年投資總額幾乎持平2015-09-26國務(wù)院：發(fā)布《關(guān)于加快構(gòu)建大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新支撐平臺的指導(dǎo)意見》，明確提出全面推進(jìn)眾創(chuàng)，釋放創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新能量2015-10-08美團(tuán)、大眾點評宣布達(dá)成戰(zhàn)略合作。雙方已共同成立一家新公司，將專注于O2O領(lǐng)域2015-10-16阿里巴巴宣布擬45億美元收購合一集團(tuán)(優(yōu)酷土豆)，中國互聯(lián)網(wǎng)“第一并購”誕生2015-10-26攜程與去哪兒同意合并，合并后攜程將擁有45%的去哪兒股份。此次攜程與去哪兒合并的形式為百度出售去哪兒股份，然后控股攜程，百度將擁有攜程25%的股份2015-10-29十八屆五中全會審議通過《中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十三個五年規(guī)劃的建議》，指出：實施網(wǎng)絡(luò)強國戰(zhàn)略，實施“互聯(lián)網(wǎng)+”行動計劃，發(fā)展分享經(jīng)濟(jì)，實施國家大數(shù)據(jù)戰(zhàn)略2015-10-31截至2015年10月底，全國P2P(個人與個人之間的小額借貸交易)平臺歷史累計成交量達(dá)到10983.49億元，首次突破萬億元大關(guān)2015-11-03京東集團(tuán)在微信上宣布已向國家工商總局實名舉報阿里“擾亂電商市場秩序”2015-11-11電商大戰(zhàn)迎來高峰。當(dāng)天，天貓總交易總額達(dá)912.17億；京東總下單量超過3200萬單；蘇寧12日凌晨1個小時內(nèi)銷售訂單量同比增長389%2015-12-03《京華時報》發(fā)表文章《e租寶涉非法吸儲深圳員工被帶走回應(yīng)稱系協(xié)助調(diào)查》12-14《證券日報》發(fā)表文章，詳細(xì)公布了P2P市場的一組數(shù)據(jù)：截至11月30日，零壹研究院數(shù)據(jù)中心監(jiān)測到的P2P借貸平臺共3464家(僅包括有線上業(yè)務(wù)的平臺)，其中正常運營的僅有1876家2015-12-16第二屆世界互聯(lián)網(wǎng)大會于2015年12月16日~18日在浙江省桐鄉(xiāng)市烏鎮(zhèn)舉行。本屆大會的主題是“互聯(lián)互通·共享共治——共建網(wǎng)絡(luò)空間命運共同體”2015-12-242015年12月，在中國國家標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會下達(dá)的2015年第三批國家標(biāo)準(zhǔn)修訂計劃中，正式下達(dá)17項云計算國家標(biāo)準(zhǔn)制修訂計劃2015-12-28網(wǎng)貸行業(yè)首份監(jiān)管細(xì)則《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法(征求意見稿)》問世。征求意見稿對于網(wǎng)貸平臺的備案管理、機構(gòu)義務(wù)、禁止行為、信息披露等多方面進(jìn)行了規(guī)定，并要求網(wǎng)貸投資者擁有非保本類金融產(chǎn)品投資的經(jīng)歷2015-12-31IT桔子數(shù)據(jù)顯示，截至2015年12月31日，IT桔子公司庫里共有989家公司處于“關(guān)閉”狀態(tài)，占到了總體的4.5%，比2014年新增83家公司。根據(jù)IT桔子數(shù)據(jù)，電子商務(wù)、本地生活、SNS社交網(wǎng)絡(luò)、文化娛樂體育是創(chuàng)業(yè)公司死亡的重災(zāi)區(qū)，關(guān)閉數(shù)量的比例分別達(dá)到17%、10%、10%、10%2015年創(chuàng)投數(shù)據(jù)據(jù)中經(jīng)未來產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2016-2020年中國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)發(fā)展前景與投資預(yù)測分析報告》顯示，募資方面，2015年中外創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)新募集基金597支，新增可投資于中國大陸的資本量為1996.36億元人民幣，單支基金平均募集規(guī)模達(dá)3.61億元人民幣，2015年基金募資規(guī)模較小，新三板等專項基金增多；投資方面，2015年共發(fā)生3445起投資案例，同比上升79.7%，其中3113起披露金額的交易共計涉及1293.34億元人民幣，同比上升24.6%，平均投資規(guī)模達(dá)4154.64萬元人民幣，2015年投資具有明顯的季度性，第四季度明顯降溫請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第14頁共22頁簡單金融成就夢想3)2020年醫(yī)藥生物受新冠疫情影響，非新冠的細(xì)分領(lǐng)域由于線下就醫(yī)服務(wù)場景缺失，醫(yī)藥基本面受到較長時間、較大范圍的壓制與影響。醫(yī)藥生物受疫情影響歸母凈利潤累計增速在2020Q1實現(xiàn)-14.3%的負(fù)增長，隨后逐步恢復(fù)，后于2021Q1達(dá)到階段性高點后再次下行，一直調(diào)整至22Q3的7.3%。而本輪醫(yī)藥持倉的調(diào)整也從2020Q2經(jīng)歷9個季度調(diào)整至22Q3的9.8%。3.此消彼長，行業(yè)持倉輪動：尋找下一個20%持倉調(diào)整的另一面：新機會的到來公募持倉調(diào)整就像硬幣的兩面：一面是前一個行業(yè)的向下走，而另一面就是新行業(yè)向上升，每一次20%持倉調(diào)整的開始都伴隨著新機會的到來。我們選取主要行業(yè)及板塊進(jìn)行復(fù)盤發(fā)現(xiàn)，如果恰好在公募持倉擁擠時，有其他新領(lǐng)域相對景氣走強或出現(xiàn)長期重大基本面拐點，那么資金的分流以及籌碼的調(diào)整就更加有理有據(jù)。圖24：行業(yè)持倉輪動變化(圖為各行業(yè)/板塊行業(yè)持倉占比)食品飲食品飲料—>醫(yī)藥&(科技)—>金融地產(chǎn)—>計算機—>(均衡期)—>(周期&金融地產(chǎn)&食品飲料)—>(其他科技)&醫(yī)藥—>食品飲料—>電力設(shè)備—>科技【公募持倉輪動情況】 周期 其他先進(jìn)制造 其他消費醫(yī)藥醫(yī)療 其他科技 金融地產(chǎn)食品飲料電力設(shè)備算機1)食品飲料(2012)—>電子等其他科技/醫(yī)藥(2013-2014)：蘋果產(chǎn)業(yè)鏈在國內(nèi)的滲透提升以及醫(yī)藥政策大年開啟使得科技和醫(yī)藥長期基本面走強。電子：2011年末蘋果iPone4S發(fā)布，它是首次在中國大陸上市的機型，發(fā)布之后三日內(nèi)售出400多萬部。同時當(dāng)年蘋果產(chǎn)業(yè)鏈在中國大陸的滲透開始提升，為蘋果提供供應(yīng)鏈的大陸廠家數(shù)量從2011年的8家提升至2013年的16家，帶動國內(nèi)電子產(chǎn)業(yè)基本面走強。醫(yī)藥：2013年是醫(yī)藥政策大年，當(dāng)年發(fā)布了新版《國家基本藥物目錄》以及《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)健康服務(wù)業(yè)發(fā)展的若干意見》(40號文)，2014年國家繼續(xù)發(fā)布《關(guān)于非公立醫(yī)療機構(gòu)醫(yī)療服務(wù)實行市場調(diào)節(jié)價有關(guān)問題的通知》，放開非公立醫(yī)院定價，醫(yī)療服務(wù)迎來牛市。請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第15頁共22頁簡單金融成就夢想圖25：2012年蘋果產(chǎn)業(yè)鏈崛起帶動電子行業(yè)出現(xiàn)長期基本面趨勢拐點間蘋果產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)录?011-04-18立訊精密收購?fù)欣ド铰?lián)滔電子有限公司，從而間接進(jìn)入蘋果產(chǎn)品線，為蘋果提供平板電腦、智能手機連接器2011-04-18iPhoneiPhone4S發(fā)布，是喬布斯全程參與的最后一款手機，也是首次在中國大陸上市的機型，發(fā)布之后三日內(nèi)售出400多萬部，整體全球銷量7200萬部2011-10-142011-12-01金利科技決定在斥資2億元的基礎(chǔ)上另行增發(fā)1000萬股左右全資收購宇瀚光電，后者是蘋果Macbook系列產(chǎn)品和MacDesktop2011-12-012012-01-04蘋果公司公布了覆蓋達(dá)97%采購額的156家供應(yīng)商名單，涉及中國大陸8家公司：A股中的安潔科技、環(huán)旭電子、比亞迪；香港上市但總部在大陸的瑞聲科技；尚未上市的昆山長運、天津力神、藍(lán)思科技、蘇州面板電子。其中，安潔科技、環(huán)旭電子、比亞迪這三家上市公司是蘋果的直接供貨商。雖然立訊精密、歌爾聲學(xué)、大華股份、旱威視并非蘋果直接供貨商，間接為iPhone2012-01-042012-09-12蘋果iPhone5發(fā)布，庫克時代第一2012-09-122013-09-12為蘋果產(chǎn)品供應(yīng)電池等零部件的中國企業(yè)已從2011年的8家增至今年的16家。蘋果公司沒有將iPhone5C的訂單全部交給其最大的生產(chǎn)合作伙伴臺灣富士康公司，而是將其中很大一部分交給了富士康的對手和碩聯(lián)合科技股份有限公司。其他進(jìn)入蘋果供應(yīng)鏈的中國公司還有位于深圳的德賽電池和欣旺達(dá)電子。這兩家公司均未出現(xiàn)在蘋果公司公布的本年度供應(yīng)商名單中，但市場觀察人士稱，它們一直在為iPhone2013-09-12：同花順、新浪網(wǎng)、參考消息網(wǎng)、申萬宏源研究2)醫(yī)藥(2014)—>金融地產(chǎn)/計算機(2014-2015)：金融改革與互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)席卷而來，券商與計算機開始嶄露頭角。2014年末在金融改革的催化下，券商股成為各路資金追捧的對象(詳情見2.2)。2015年開始，大眾創(chuàng)新、萬眾創(chuàng)業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)興起，市場懷揣著對“美好故事”的向往，持倉向計算機傾斜(詳情見2.2)。2)計算機(2015)—>周期/金融地產(chǎn)/家電/食品飲料(2016-2018)：棚改貨幣化和供給側(cè)改革驅(qū)動價值板塊盈利能力大幅回升。2015年下半年國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步做好城鎮(zhèn)棚戶區(qū)和城鄉(xiāng)危房改造及配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有關(guān)工作的意見》，開啟棚改貨幣化2.0時代。據(jù)第一財經(jīng)數(shù)據(jù)顯示，2016年全國棚改貨幣化安置比例從2014年的9%迅速提升至48.5%。與此同時，面對國內(nèi)產(chǎn)能過剩等壓力，2015年11月10日，中央開始強調(diào)加強供給側(cè)改革。在2015年12月18日的中央經(jīng)濟(jì)工作會議上強調(diào)去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板五大任務(wù)。棚改貨幣化和供給側(cè)改革實施后，城鎮(zhèn)化的進(jìn)程加速為地產(chǎn)后周期的消費帶來催化，同時傳統(tǒng)周期板塊經(jīng)歷供給收縮，行業(yè)盈利能力得到大幅改善。周期板塊的持倉占比從2015Q4的12%提升至2017Q1的19%，金融地產(chǎn)的持倉占比從2016Q2的8%提升至2017Q4的18%。請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第16頁共22頁簡單金融成就夢想圖26：2015-2016年供給側(cè)改革和棚改貨幣化大事件間供給側(cè)改革和棚改貨幣化大事件2015-06-30國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步做好城鎮(zhèn)棚戶區(qū)和城鄉(xiāng)危房改造及配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有關(guān)工作的意見》，棚改補償模式由實物貨幣安置轉(zhuǎn)向貨幣安置優(yōu)先住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部部長陳政高在12月28日召開的全國住房城鄉(xiāng)建設(shè)工作會議上表示，……，繼續(xù)推進(jìn)棚改貨幣化安2015-12-29置，努力提高安置比例，2016年新安排600萬套棚戶區(qū)改造任務(wù)(后來第一財經(jīng)數(shù)據(jù)顯示：2014年全國棚改貨幣化安置比例為9%，2015年快速上升為29.9%，2016年這一比例更是上升到了48.5%)中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會議：推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性改革，是貫徹落實黨的十八屆五中全會精神的一個重要舉措。在適2015-11-10度擴(kuò)大總需求的同時，著力加強供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，著力提高供給體系質(zhì)量和效率，增強經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長動力，推動我國社會生產(chǎn)力水平實現(xiàn)整體躍升2015-12-18中央經(jīng)濟(jì)工作會議：16年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展主要是抓好去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板五大任務(wù)中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十二次會議：在適度擴(kuò)大總需求的同時，去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板，從生產(chǎn)領(lǐng)2016-01-26域加強優(yōu)質(zhì)供給，減少無效供給，擴(kuò)大有效供給，提高供給結(jié)構(gòu)適應(yīng)性和靈活性，提高全要素生產(chǎn)率，使供給體系更好適應(yīng)需求結(jié)構(gòu)變化：新華網(wǎng)、新浪網(wǎng)、參考消息網(wǎng)、第一財經(jīng)、申萬宏源研究3)周期/金融地產(chǎn)/家電/食品飲料(2016-2018)—>電子(2019)：貿(mào)易戰(zhàn)下，美國對華科技制裁促使中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)走上國產(chǎn)替代的快車道。進(jìn)入2019年，中美貿(mào)易戰(zhàn)升級，在華為孟晚舟于加拿大被捕后，美國對我國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的制裁升級，國產(chǎn)替代迫在眉睫。盡管市場前期有所質(zhì)疑，但2019年下半年中芯國際實現(xiàn)14nm芯片量產(chǎn)，同時受益于國產(chǎn)替代，訂單開始出現(xiàn)。另外，2019Q3全球電子周期出現(xiàn)上行拐點，國內(nèi)電子信息制造業(yè)利潤累計同比結(jié)束了連續(xù)三個季度的負(fù)增長，于9-12各月分別實現(xiàn)3.6%、6%、4.1%、3.1%的同比增幅。電子行業(yè)的持倉占比從2019Q2的5.0%提升至2019Q4的10.1%。圖27：2019年美國對我