國(guó)際資本流動(dòng)模式與內(nèi)生金融發(fā)展

一、引言關(guān)于發(fā)展中國(guó)家資本項(xiàng)目開放和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間關(guān)系的討論一直沒(méi)有停止。傳統(tǒng)理論認(rèn)為，在開放條件下資本會(huì)從發(fā)達(dá)國(guó)家流向資本稀缺的發(fā)展中國(guó)家以獲取更高的收益，這種跨境資本流動(dòng)能夠提高發(fā)展中國(guó)家的人均資本水平，促進(jìn)產(chǎn)出水平的提高。但大量實(shí)證研究卻表明，金融開放與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在高收入國(guó)家樣本中呈現(xiàn)顯著的正向關(guān)系，而在發(fā)展中國(guó)家樣本中的關(guān)系則是不明確的，即便是控制了影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的其他因素，如金融發(fā)展程度、法律制度、經(jīng)濟(jì)體制和人力資源等因素后也是如此（如Edisonetal.,2002；Prasadetal.,2004；Koseetal.,2006等）。一些學(xué)者提出，之所以實(shí)證檢驗(yàn)與理論預(yù)測(cè)不符，是因?yàn)閮?chǔ)蓄約束可能并非發(fā)展中國(guó)家最根本的約束條件，而是這些國(guó)家提供的有利可圖的投資機(jī)會(huì)太少。而造成投資機(jī)會(huì)過(guò)少的一個(gè)主要原因是，這些國(guó)家的金融發(fā)展水平低下造成投資者的權(quán)利得不到保護(hù)(Alfaro，Kalemli-Ozcan，andVolosovych，2006)，從而提高了投資風(fēng)險(xiǎn)，降低了外國(guó)投資者的積極性，因此從發(fā)達(dá)國(guó)家流向發(fā)展中國(guó)家的資本規(guī)模遠(yuǎn)沒(méi)有理論預(yù)測(cè)的那樣大（盧卡斯悖論，Lucas，1990），甚至在過(guò)去十幾年中，資本是從窮國(guó)流向富國(guó)的，而非傳統(tǒng)理論所預(yù)測(cè)的從富國(guó)流向窮國(guó)(Prasad，Rajan，andSubramanian，2007)。上述研究表明金融發(fā)展水平對(duì)開放效果有重要的影響，但兩者之間并非簡(jiǎn)單的線性關(guān)系：在資本開放與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系中，一國(guó)的金融發(fā)展水平存在一個(gè)重要的“門檻”（同時(shí)可能還存在著制度質(zhì)量、政府治理、宏觀經(jīng)濟(jì)政策穩(wěn)定性等其他門檻），達(dá)到或者超過(guò)該門檻的國(guó)家能夠更多地從資本開放中獲益；而對(duì)于沒(méi)有達(dá)到這個(gè)門檻的國(guó)家而言，不但資本開放對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用非常不確定，而且還會(huì)加劇消費(fèi)的不穩(wěn)定性和宏觀經(jīng)濟(jì)的脆弱性，降低應(yīng)對(duì)外部沖擊的能力。一些新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體在開放了資本項(xiàng)目后頻繁經(jīng)歷的危機(jī)就在某種程度上體現(xiàn)了這一門檻效應(yīng)。這似乎意味著金融發(fā)展水平未達(dá)到“門檻”的發(fā)展中國(guó)家必須首先進(jìn)行國(guó)內(nèi)的結(jié)構(gòu)性改革，等國(guó)內(nèi)的金融體系、制度環(huán)境等因素完全成熟后才能開放資本項(xiàng)目。Koseetal.(2006)和Obstfeld(2009)對(duì)已有的文獻(xiàn)進(jìn)行了較為全面的梳理和分析后認(rèn)為，資本項(xiàng)目開放本身可以促進(jìn)一國(guó)的結(jié)構(gòu)性變革，而這種變革有利于一國(guó)從開放中受益的同時(shí)降低開放的負(fù)面影響，因此開放可以促進(jìn)金融部門的發(fā)展，提高制度質(zhì)量和穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)政策。這些“額外收益”(collateralbenefits)至少可以在經(jīng)過(guò)一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)期后提升開放的凈收益。這樣，即使是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家也能最終從資本開放中獲益，投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也能得到促進(jìn)。此外，ChinnandIto(2006)在控制了制度質(zhì)量和銀行業(yè)發(fā)展水平后，對(duì)資本項(xiàng)目開放對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的影響進(jìn)行了實(shí)證分析，Baltagietal.(2007)在控制了制度質(zhì)量因素后利用跨國(guó)動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)估計(jì)方法，對(duì)資本項(xiàng)目開放對(duì)金融發(fā)展水平（用多種指標(biāo)衡量）的影響進(jìn)行了分析。ChinnandIto(2006)和Baltagietal(2007)使用的方法是相似的，以需求拉動(dòng)型金融發(fā)展理論為基礎(chǔ)，將資本開放和制度質(zhì)量等因素加入計(jì)量等式右方作為解釋變量，并且都使用了名義資本開放度指標(biāo)(defactofinancialliberalizationindex)。但由于目前尚沒(méi)有一個(gè)清晰理論框架說(shuō)明資本開放和金融發(fā)展的關(guān)系，因此對(duì)他們的研究結(jié)論進(jìn)行解釋尚存在困難。不僅如此，兩者使用的實(shí)證方法也無(wú)法對(duì)資本開放影響金融發(fā)展的具體途徑進(jìn)行解釋。基于當(dāng)前研究存在的上述問(wèn)題，本文試圖在前人研究的基礎(chǔ)上建立一個(gè)包含內(nèi)生金融部門的宏觀經(jīng)濟(jì)框架，用于刻畫開放條件下國(guó)際資本流動(dòng)影響一國(guó)產(chǎn)出水平和金融發(fā)展水平的機(jī)制，探究現(xiàn)實(shí)中發(fā)展中國(guó)家的資本流動(dòng)模式產(chǎn)生的根本原因。二、基礎(chǔ)模型的思路與框架模型的建立分成兩個(gè)步驟，第一步是構(gòu)建一個(gè)沒(méi)有金融摩擦的基礎(chǔ)模型，在這個(gè)模型中，一國(guó)金融部門的發(fā)展是內(nèi)生的，我們?cè)诖四Ｐ偷目蚣軆?nèi)討論不同類型國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)一國(guó)家庭決策、金融部門生產(chǎn)和最終產(chǎn)品生產(chǎn)的影響；第二步引入金融摩擦以解釋現(xiàn)實(shí)中發(fā)展中國(guó)家的資本流動(dòng)模式產(chǎn)生的根本原因，并在此基礎(chǔ)上分析資本流動(dòng)模式對(duì)發(fā)展中國(guó)家金融部門發(fā)展的影響。本文基于金融部門在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中所起的根本作用來(lái)構(gòu)建基本模型。金融部門的根本作用是將分散的家庭儲(chǔ)蓄集中起來(lái)，為最終產(chǎn)品的生產(chǎn)提供融資。家庭為最大化自身的效用水平而確定儲(chǔ)蓄比例，儲(chǔ)蓄的數(shù)量決定了金融部門能夠提供融資的數(shù)量，進(jìn)而決定了最終產(chǎn)品的產(chǎn)量水平，最終產(chǎn)品的產(chǎn)出水平反過(guò)來(lái)又會(huì)影響家庭的消費(fèi)—儲(chǔ)蓄決策。這一思路可以用圖1來(lái)表示。圖1宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行圖示具體地，假設(shè)經(jīng)濟(jì)中有三個(gè)部門：最終產(chǎn)品生產(chǎn)部門、金融部門和家庭。家庭無(wú)彈性地向其他兩個(gè)部門提供勞動(dòng)（但勞動(dòng)可以在部門之間轉(zhuǎn)移）。簡(jiǎn)單起見(jiàn)，我們假定勞動(dòng)的增長(zhǎng)率為零。下面給出三個(gè)部門的具體描述：金融部門的生產(chǎn)函數(shù)同樣滿足稻田條件，其中，X是金融中介從家庭借貸來(lái)的資金，這些分散于家庭的資金由于缺乏有效的組織，不能直接用于生產(chǎn)（也可以理解成企業(yè)同每個(gè)家庭談判以獲得資金的成本過(guò)于高昂），但通過(guò)金融中介的“加工”后可以直接用于最終產(chǎn)品的生產(chǎn)過(guò)程。T是外生的金融技術(shù)，生產(chǎn)部門和金融部門的技術(shù)不能相互替代。我們注意到金融中介并非對(duì)家庭儲(chǔ)蓄進(jìn)行簡(jiǎn)單組合，而是通過(guò)一定的金融技術(shù)（如商業(yè)銀行的貨幣創(chuàng)造功能）利用一定數(shù)量的儲(chǔ)蓄獲得更多的可貸資金。金融部門將產(chǎn)出品F提供給生產(chǎn)部門作為投入品，每單位金融產(chǎn)品的價(jià)格為r。在此假定金融資本向產(chǎn)業(yè)資本的轉(zhuǎn)化過(guò)程是完美的，不存在損失，因此K=F。(3)家庭部門。家庭是世際交疊的且每個(gè)家庭存續(xù)兩個(gè)時(shí)期，在第一個(gè)時(shí)期為企業(yè)提供勞動(dòng)并在期末獲得工資收入（這意味著家庭只能在第二時(shí)期消費(fèi)這些工資收入）。每個(gè)家庭開始時(shí)都有數(shù)量為M的初始財(cái)富稟賦用于第一期的消費(fèi)和對(duì)外借貸①。簡(jiǎn)單起見(jiàn)，我們假定初始財(cái)富稟賦大于未來(lái)的工資收入，因此第一時(shí)期的可貸資金是非負(fù)的。家庭為平滑兩個(gè)時(shí)期的消費(fèi)而在第一時(shí)期的消費(fèi)與儲(chǔ)蓄之間作出理性選擇。假定家庭決定將比例為θ（θ∈[0，1)）的初始財(cái)富借給金融部門(X=θM)，并且家庭的效用可以直接用各時(shí)期的支出來(lái)衡量，則家庭的效用最大化問(wèn)題可以轉(zhuǎn)變?yōu)樨?cái)富最大化問(wèn)題。另外假定家庭的跨期貼現(xiàn)系數(shù)為γ∈(0，1)，家庭的最優(yōu)化問(wèn)題可以表示為：公式(3)說(shuō)明家庭第一時(shí)期的消費(fèi)是初始財(cái)富中除去儲(chǔ)蓄（θM）后的剩余部分，第二時(shí)期的消費(fèi)由兩部分組成：儲(chǔ)蓄及其回報(bào)((1+i)θM)和工資收入(WL)。由于工資收入是在第一時(shí)期期末獲得的，因此只能用于第二時(shí)期消費(fèi)。家庭最優(yōu)化約束條件則意味著家庭將全部財(cái)富在存續(xù)期內(nèi)全部消費(fèi)完畢。三、封閉條件下的均衡1.最終產(chǎn)品部門假定產(chǎn)品市場(chǎng)和要素市場(chǎng)都是完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，并假定最終產(chǎn)品價(jià)格=1，根據(jù)零利潤(rùn)的一階條件可以得到產(chǎn)業(yè)資本和勞動(dòng)的價(jià)格為(14)說(shuō)明，當(dāng)其他條件不變而家庭的跨期貼現(xiàn)系數(shù)提高的時(shí)，消費(fèi)者為平滑兩時(shí)期的消費(fèi)而增加儲(chǔ)蓄，以提高未來(lái)一期的收入；其他條件不變而家庭的初始財(cái)富稟賦提高時(shí)，家庭可以在保持效用水平不下降的條件下降低儲(chǔ)蓄率。四、開放條件下的家庭決策與金融發(fā)展現(xiàn)在分析資本跨國(guó)流動(dòng)對(duì)一國(guó)金融發(fā)展和家庭跨期決策的影響，假定該國(guó)在某一時(shí)刻開放了跨境資本流動(dòng)限制，資本可以在國(guó)際間自由流動(dòng)，而勞動(dòng)要素不能跨國(guó)流動(dòng)。模型中資本國(guó)際流動(dòng)有兩種基本類型：FDI（外國(guó)直接投資，模型中對(duì)應(yīng)產(chǎn)業(yè)資本的跨國(guó)流動(dòng)）和非FDI流動(dòng)（家庭儲(chǔ)蓄的跨國(guó)轉(zhuǎn)移，包括證券投資和國(guó)際借貸兩種基本形式）。產(chǎn)業(yè)資本是指生產(chǎn)過(guò)程可以直接使用的資本，產(chǎn)業(yè)資本的跨境流動(dòng)意味著一國(guó)的企業(yè)將從金融中介獲得的資本投向外國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行生產(chǎn)。儲(chǔ)蓄流動(dòng)是指一國(guó)的家庭將儲(chǔ)蓄貸給外國(guó)的金融中介部門，并獲得相應(yīng)的回報(bào)。下面為簡(jiǎn)單起見(jiàn)將分析的對(duì)象國(guó)稱為本國(guó)，其他國(guó)家稱為外國(guó)。1.非FDI資本流入的影響開放條件下，外國(guó)家庭為獲得更高的回報(bào)可以將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)移至本國(guó)，這些分散資金需要通過(guò)本國(guó)的金融中介進(jìn)入生產(chǎn)過(guò)程中。我們比較靜態(tài)的方法分析非FDI資本流入對(duì)本國(guó)的最終產(chǎn)品生產(chǎn)、金融中介產(chǎn)品生產(chǎn)、就業(yè)和家庭決策的影響。(1)對(duì)家庭跨期決策的影響根據(jù)公式(9)，非FDI資本流入不會(huì)改變本國(guó)的就業(yè)結(jié)構(gòu)。非FDI流入對(duì)本國(guó)資本回報(bào)率有兩個(gè)方面的影響：一方面，由于資金供給的增加導(dǎo)致金融中間產(chǎn)品邊際產(chǎn)出水平的降低；另一方面，由于金融中間產(chǎn)品產(chǎn)量的增加，降低了生產(chǎn)資本的價(jià)格r。因此儲(chǔ)蓄回報(bào)率R降低了，家庭通過(guò)儲(chǔ)蓄獲得的收益減少，但這并非意味著家庭的未來(lái)收入降低了，由于資金供給增加提高了勞動(dòng)的邊際產(chǎn)出，因此家庭的工資收入得到了提高。開放條件下公式(12)可以進(jìn)一步寫成公式(17)說(shuō)明外國(guó)儲(chǔ)蓄流入導(dǎo)致的工資上升大于利息收入的下降，家庭第二期的收入會(huì)增加，本國(guó)家庭在保持效用不降低的情況下，可以適當(dāng)降低儲(chǔ)蓄率。因此外國(guó)儲(chǔ)蓄流入可能對(duì)本國(guó)的儲(chǔ)蓄有輕微的“擠出”效應(yīng)。綜上所述，非FDI資本的流入能夠促進(jìn)本國(guó)金融部門的擴(kuò)張，促進(jìn)產(chǎn)出水平的提高，但不會(huì)改變本國(guó)勞動(dòng)力在金融和最終產(chǎn)品部門的分配。非FDI資本的流入降低了本國(guó)家庭的儲(chǔ)蓄回報(bào)，但同時(shí)能夠提高其工資收入，其凈效應(yīng)是正的。(2)對(duì)金融部門的影響從上面非FDI流入對(duì)家庭部門決策的影響可以看出，非FDI流入一方面對(duì)金融部門的投入——儲(chǔ)蓄——具有增量作用，另一方面也在一定程度上擠出了本國(guó)家庭部門的儲(chǔ)蓄，因此其對(duì)本國(guó)金融部門的影響取決于兩方面影響的凈效應(yīng)。為對(duì)非FDI流入的凈效應(yīng)進(jìn)行進(jìn)一步準(zhǔn)確的分析，本文假定來(lái)自外國(guó)家庭部門的儲(chǔ)蓄為△X，則有X=θM+△X。家庭部門的總收入可以改寫為公式(21)說(shuō)明存在非FDI流入的情況下，一國(guó)家庭部門的儲(chǔ)蓄被外國(guó)資本所擠出，但金融部門總的儲(chǔ)蓄投入規(guī)模有所擴(kuò)大，金融資本的產(chǎn)出規(guī)模擴(kuò)大。因此非FDI流入對(duì)一國(guó)金融部門具有規(guī)模擴(kuò)張效應(yīng)。2.FDI流入的影響外國(guó)產(chǎn)業(yè)資本可以直接進(jìn)入最終產(chǎn)品生產(chǎn)過(guò)程。由于產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入本國(guó)生產(chǎn)過(guò)程的途徑和外國(guó)家庭儲(chǔ)蓄存在差異，對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，特別是對(duì)金融部門的影響也存在差異。(1)對(duì)最終產(chǎn)品生產(chǎn)的影響和外國(guó)儲(chǔ)蓄“間接的”提升本國(guó)最終產(chǎn)品的產(chǎn)量不同，F(xiàn)DI的流入提高了本國(guó)的資本存量，由于，產(chǎn)出水平隨即提高。FDI的流入也能夠?qū)е伦罱K產(chǎn)品部門的要素價(jià)格發(fā)生變動(dòng)。在勞動(dòng)供給不變的條件下，資本的邊際產(chǎn)出下降，由于最終產(chǎn)品的價(jià)格不變，因此資本的價(jià)格r下降，但勞動(dòng)力的價(jià)格提高了。(2)對(duì)金融中介部門的影響隨著最終產(chǎn)品生產(chǎn)部門工資水平的上升，金融部門的工資水平相對(duì)下降，理性的勞動(dòng)者將轉(zhuǎn)向最終產(chǎn)品部門，從而提高了金融部門的工資水平并壓低了最終產(chǎn)品部門的工資水平，直到兩者相等。由于FDI的流入并不能增加金融部門的資金供給，勞動(dòng)供給的下降將導(dǎo)致金融部門產(chǎn)出水平下降。因此FDI流入對(duì)本國(guó)的金融部門具有負(fù)面的作用，降低本國(guó)的金融部門規(guī)模。(3)對(duì)家庭跨期選擇的影響同外國(guó)儲(chǔ)蓄流入的影響類似，F(xiàn)DI流入對(duì)家庭跨期選擇決策的影響也有儲(chǔ)蓄回報(bào)效應(yīng)和工資效應(yīng)兩個(gè)方面。從儲(chǔ)蓄回報(bào)效應(yīng)來(lái)看，F(xiàn)DI流入降低了最終產(chǎn)品生產(chǎn)中的資本的回報(bào)率，進(jìn)而壓低了金融中間品生產(chǎn)中的儲(chǔ)蓄回報(bào)率，這降低了家庭進(jìn)行儲(chǔ)蓄的積極性。從工資效應(yīng)來(lái)看，外國(guó)產(chǎn)業(yè)資本的流入提高了人均資本存量，提高了家庭的工資收入水平。綜上所述，F(xiàn)DI流入和非FDI流入一樣，能夠促進(jìn)本國(guó)最終產(chǎn)品的生產(chǎn)，但兩者對(duì)本國(guó)金融部門的影響是不同的。FDI流入對(duì)本國(guó)的金融部門具有抑制作用，降低金融部門的產(chǎn)出水平，并且導(dǎo)致部分勞動(dòng)力從金融中介部門轉(zhuǎn)向最終產(chǎn)品部門。FDI流入對(duì)本國(guó)的家庭決策也有非常重要的影響。由于FDI流入降低了本國(guó)家庭未來(lái)儲(chǔ)蓄的回報(bào)率，提高其工資收入的預(yù)期，對(duì)本國(guó)家庭的儲(chǔ)蓄具有輕微的擠出效應(yīng)。這一點(diǎn)和外國(guó)儲(chǔ)蓄流入的影響是一致的。五、金融摩擦與國(guó)際資本流向前面的模型有兩個(gè)基本假設(shè)：一是假定金融資本向產(chǎn)業(yè)資本的轉(zhuǎn)化沒(méi)有任何損失（即假定K=F），一個(gè)單位的金融資本能夠恰好轉(zhuǎn)化成一個(gè)單位的產(chǎn)業(yè)資本；二是假定資本的跨境流動(dòng)不存在任何成本。在嚴(yán)格的假設(shè)下，資本開放的結(jié)果是單向的資本流動(dòng)，即若假設(shè)一國(guó)是一個(gè)資本稀缺的國(guó)家，開放必然導(dǎo)致外國(guó)（資本豐裕國(guó)家）資本的單向流入。但在實(shí)際中，不僅流入發(fā)展中國(guó)家的資本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于傳統(tǒng)理論所預(yù)測(cè)的數(shù)量(LucasParadox)，而且Prasad，Rajan，andSubramanian(2006)發(fā)現(xiàn)過(guò)去的十幾年中，資本是從窮國(guó)流向富國(guó)的，而非傳統(tǒng)理論所預(yù)測(cè)的從富國(guó)流向窮國(guó)。因此，本文在前面構(gòu)建的基礎(chǔ)模型中引入金融摩擦因素，用于解釋實(shí)際中國(guó)際資本流動(dòng)數(shù)量和方向上的特征同理論預(yù)測(cè)差異的原因，并進(jìn)一步分析一國(guó)金融部門可能受到的影響。1.摩擦的定義與種類摩擦是導(dǎo)致資本在轉(zhuǎn)化或者轉(zhuǎn)移過(guò)程中遭受損失的因素，如信息不完善和失靈契約等因素。本文引入兩種形式的摩擦：資本轉(zhuǎn)化摩擦和資本轉(zhuǎn)移摩擦。(1)資本轉(zhuǎn)化摩擦基本模型中假定一個(gè)單位的金融資本可以轉(zhuǎn)化為一個(gè)單位的產(chǎn)業(yè)資本（即K=F）?，F(xiàn)在我們放松這一假設(shè)，假定資本轉(zhuǎn)化過(guò)程會(huì)面臨一定的損失，一個(gè)單位的產(chǎn)業(yè)資本需要用一個(gè)以上單位的金融資本。這樣，我們就可以用φ=K/F來(lái)表示兩種資本的轉(zhuǎn)化率，注意到φ越是接近于1，資本轉(zhuǎn)化率越高，φ越是接近于0，資本轉(zhuǎn)化率越低。有兩個(gè)重要的原因?qū)е沦Y本轉(zhuǎn)化過(guò)程中是有損失的：第一個(gè)原因是信息的不完善，金融機(jī)構(gòu)需要花費(fèi)額外的成本才能找到真正有利可圖的項(xiàng)目，借款人也需要額外的成本向金融機(jī)構(gòu)證明項(xiàng)目未來(lái)的收益，簡(jiǎn)單起見(jiàn)可以假定這一成本對(duì)于某一具體項(xiàng)目而言是一個(gè)常數(shù)；第二個(gè)原因是一國(guó)對(duì)金融契約保障的不足，這導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)要求借款人提供額外的擔(dān)保（抑或采取其他形式的保險(xiǎn)），我們假定這種額外的擔(dān)保是項(xiàng)目貸款額的一定比例ε。這樣，企業(yè)為獲取數(shù)量為F的融資需要支付的成本可以表示為=+εF。這樣，企業(yè)獲取數(shù)量為F的融資可以轉(zhuǎn)化成的產(chǎn)業(yè)資本數(shù)量為融資額與融資成本之差K=（1-ε）F-，資本轉(zhuǎn)化率為φ=（1-ε）-/F，這說(shuō)明隨著融資額F的增加，平均融資成本下降，資本轉(zhuǎn)化率隨之上升。這說(shuō)明金融中介部門規(guī)模的擴(kuò)張能夠促進(jìn)金融市場(chǎng)效率的提高②。轉(zhuǎn)化率的差異（或轉(zhuǎn)化成本的差異）反映了不同國(guó)家金融市場(chǎng)發(fā)展程度的差異，這一指標(biāo)在金融市場(chǎng)比較發(fā)達(dá)的國(guó)家較高，而在金融市場(chǎng)落后的國(guó)家較低。比如在金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家，會(huì)計(jì)制度也比較完善，會(huì)計(jì)報(bào)表更能反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)的狀況，這可以降低借貸雙方的找尋成本。(2)資本跨國(guó)流動(dòng)摩擦基礎(chǔ)模型中沒(méi)有考慮資本跨境轉(zhuǎn)移的成本，實(shí)際上企業(yè)對(duì)外直接投資（產(chǎn)業(yè)資本的跨國(guó)流動(dòng)）時(shí)，涉及到新企業(yè)的設(shè)立、設(shè)備的轉(zhuǎn)移、技術(shù)的授權(quán)等各個(gè)環(huán)節(jié)，這些環(huán)節(jié)都會(huì)產(chǎn)生一定的成本。假定FDI跨境轉(zhuǎn)移成本為投資額的一定比例，投資額越大成本總額越大，即（κ是對(duì)外直接投資的轉(zhuǎn)移成本比例）。一些特定的政策手段可以降低外國(guó)直接投資的轉(zhuǎn)移成本，如對(duì)與FDI有關(guān)的資本品進(jìn)口減稅甚至免稅，對(duì)外國(guó)投資企業(yè)給予稅收優(yōu)惠等。證券投資和國(guó)際借貸也有一定的成本，但這種成本相對(duì)于直接投資的成本非常小，為分析簡(jiǎn)便假設(shè)其為零。2.金融摩擦對(duì)資本流向的影響存在摩擦的條件下，資本的跨國(guó)流動(dòng)不僅取決于各國(guó)資本回報(bào)率的差異，還受資本流動(dòng)成本和資本轉(zhuǎn)化成本的影響，不同成本狀況的組合可以對(duì)發(fā)展中國(guó)家國(guó)際資本流動(dòng)的模式給出解釋。(1)FDI的跨國(guó)流動(dòng)存在金融摩擦的條件下，外國(guó)企業(yè)決定是否到本國(guó)進(jìn)行FDI投資不僅要考慮到投資回報(bào)率的跨國(guó)差異，還要考慮到投資的收益—成本比，只有對(duì)外直接投資的額外收益高于資本跨國(guó)轉(zhuǎn)移的成本時(shí)，外國(guó)企業(yè)才有動(dòng)力在本國(guó)進(jìn)行直接投資。假定外國(guó)最終產(chǎn)品生產(chǎn)的投資回報(bào)率為r*（由于外國(guó)資本相對(duì)于本國(guó)豐裕，因此r*＜r），外國(guó)產(chǎn)業(yè)資本流向本國(guó)的條件可以表示為(r-r*)-κ＞0，即r-r*＞κ。(2)非FDI的跨國(guó)流動(dòng)與外國(guó)直接投資流入的條件類似，外國(guó)家庭決定是否將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)移至本國(guó)不僅考慮到儲(chǔ)蓄回報(bào)率的差異，還要考慮到資本轉(zhuǎn)化率的跨國(guó)差異帶來(lái)的潛在損失，只有當(dāng)本國(guó)的儲(chǔ)蓄回報(bào)率高于外國(guó)凈儲(chǔ)蓄回報(bào)率時(shí)，外國(guó)家庭才會(huì)將儲(chǔ)蓄借給本國(guó)的金融部門。為分析簡(jiǎn)便，假定外國(guó)金融市場(chǎng)是高度完善的即φ*=1。記摩擦條件下的本國(guó)家庭的儲(chǔ)蓄回報(bào)率為i′，外國(guó)儲(chǔ)蓄回報(bào)率為i*并視為給定，則。非FDI跨國(guó)流動(dòng)的均衡條件為i′=i*，即公式(22)給出了非FDI流入本國(guó)的條件：當(dāng)φ=ω時(shí)，外國(guó)家庭將儲(chǔ)蓄借給本國(guó)金融中介部門所獲得的報(bào)酬等于在本國(guó)儲(chǔ)蓄的報(bào)酬，因此不存在儲(chǔ)蓄的國(guó)際流動(dòng)；當(dāng)φ＜ω時(shí)，本國(guó)家庭將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)移至外國(guó)；只有當(dāng)φ＞ω時(shí)，外國(guó)家庭才有動(dòng)力將儲(chǔ)蓄用非FDI的形式投資于本國(guó)。3.國(guó)際資本流動(dòng)模式的決定資本轉(zhuǎn)化成本和資本轉(zhuǎn)移成本不同的組合結(jié)構(gòu)決定了不同的國(guó)際資本流動(dòng)模式，表1給出了發(fā)展中國(guó)家可能面臨的國(guó)際資本流動(dòng)模式的決定條件。從表1可以看出，傳統(tǒng)理論所預(yù)測(cè)的在開放條件下，資本會(huì)由發(fā)達(dá)國(guó)家流向發(fā)展中國(guó)家的推斷是有條件的：資本轉(zhuǎn)移成本的提高會(huì)降低外國(guó)直接投資的回報(bào)水平，減少本國(guó)的FDI流入；資本轉(zhuǎn)化成本的提高會(huì)降低外國(guó)向本國(guó)進(jìn)行證券投資和借貸的回報(bào)率，減少非FDI投資的流入，甚至?xí)?dǎo)致本國(guó)儲(chǔ)蓄通過(guò)證券投資和借貸流向外國(guó)。4.摩擦條件下的金融發(fā)展前面分析國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)金融發(fā)展的影響時(shí)，金融發(fā)展被定義為金融部門產(chǎn)出規(guī)模的擴(kuò)張。引入摩擦因素后，我們進(jìn)一步將金融發(fā)展從兩個(gè)維度予以定義：廣度發(fā)展與深度發(fā)展。金融部門的廣度發(fā)展是指金融部門產(chǎn)出規(guī)模的擴(kuò)張，而深度發(fā)展則體現(xiàn)了資本轉(zhuǎn)化效率的提高。在開放條件下，外國(guó)非FDI資本的流入增加了金融中介部門投入品X的供給，從而帶來(lái)金融產(chǎn)品產(chǎn)出數(shù)量的提高，這是開放的金融擴(kuò)張效應(yīng)。而資本轉(zhuǎn)化率水平φ=（1-ε）-/F是F的減函數(shù)，說(shuō)明金融擴(kuò)張能夠提高一國(guó)資本轉(zhuǎn)化的總體效率水平，這是開放的金融深化效應(yīng)。六、結(jié)論、現(xiàn)實(shí)證據(jù)與政策含義1.結(jié)論本文建立了一個(gè)內(nèi)生金融發(fā)展的宏觀經(jīng)濟(jì)框架，在此基礎(chǔ)上利用比較靜態(tài)方法分析了資本流入的構(gòu)成對(duì)一國(guó)家庭跨期決策和金融產(chǎn)出的影響，并引入了資本跨境轉(zhuǎn)移成本和資本轉(zhuǎn)化成本來(lái)解釋發(fā)展中國(guó)家的國(guó)際資本流動(dòng)模式。從中我們可以得到以下結(jié)論：(1)國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)發(fā)展中國(guó)家的金融發(fā)展有重要的影響，但不同類型的外國(guó)資本流入對(duì)金融部門的影響是不同的。在充分就業(yè)的前提下，F(xiàn)DI流入對(duì)東道國(guó)的儲(chǔ)蓄具有輕微的擠出效應(yīng)，從而對(duì)金融部門的產(chǎn)出規(guī)模產(chǎn)生負(fù)面的影響；而非FDI的流入對(duì)東道國(guó)的金融部門的產(chǎn)出規(guī)模具有促進(jìn)作用，在引入了金融摩擦因素后，非FDI的流入還可以促進(jìn)東道國(guó)資本轉(zhuǎn)化效率的提高，促進(jìn)金融的深度發(fā)展。資本開放對(duì)發(fā)展中國(guó)家金融發(fā)展的凈效果取決于兩方面效果相抵后是正還是負(fù)。(2)東道國(guó)的金融發(fā)展水平反過(guò)來(lái)也對(duì)資本流動(dòng)的模式產(chǎn)生重要的影響，資本轉(zhuǎn)化成本和資本轉(zhuǎn)移成本不同情況的組合決定了發(fā)展中國(guó)家可能面臨的種種資本流動(dòng)模式。結(jié)合前面一條結(jié)論，這意味著發(fā)展中國(guó)家的初始金融發(fā)展水平在資本開放促進(jìn)金融發(fā)展的效果方面存在一個(gè)理論上的門檻：如果開放時(shí)一國(guó)的金融發(fā)展水平較低()，則開放可能導(dǎo)致該國(guó)家庭儲(chǔ)蓄通過(guò)非FDI的形式流向外國(guó)，這對(duì)該國(guó)的金融發(fā)展是不利的，但如果開放時(shí)該國(guó)的金融發(fā)展水平較高（φ＞ω），則開放后外國(guó)的非FDI流入為正，可以促進(jìn)該國(guó)的金融發(fā)展。2.現(xiàn)實(shí)證據(jù)(1)國(guó)際資本流動(dòng)構(gòu)成對(duì)金融發(fā)展影響的計(jì)量檢驗(yàn)本文利用61個(gè)發(fā)展中國(guó)家1995-2005年的面板數(shù)據(jù)對(duì)上述結(jié)論(1)做了檢驗(yàn)。表2給出了計(jì)量結(jié)果。可以看出在控制了人均GDP和經(jīng)濟(jì)自由度③后，F(xiàn)DI流入和非FDI流入對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的金融發(fā)展具有顯著的影響。與理論預(yù)測(cè)一致，F(xiàn)DI流入對(duì)東道國(guó)的金融發(fā)展的影響是負(fù)面的，而非FDI流入的影響則顯著為正。但在利用全部61個(gè)發(fā)展中國(guó)家（包括收入水平更低的發(fā)展中國(guó)家）進(jìn)行回歸的結(jié)果中，F(xiàn)DI變量的系數(shù)為正，但在統(tǒng)計(jì)上是不顯著的。(2)金融發(fā)展對(duì)非FDI流入的影響表3給出了利用61個(gè)發(fā)展中國(guó)家的面板數(shù)