第四章企業(yè)并購財務(wù)管理

企業(yè)并購的概述企業(yè)并購估價企業(yè)并購支付方式及籌資1第1頁，共24頁。內(nèi)容導(dǎo)讀在當(dāng)今市場經(jīng)濟條件下，企業(yè)通過不同的方式和途徑，完成自身的快速擴張。無疑，企業(yè)通過并購方式實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)交易，取得其他企業(yè)的控制權(quán)，是最迅速最重要的擴張方式。通過并購，使社會資本快速集中，使社會資源配置得到優(yōu)化。本章主要介紹企業(yè)并購的概念、類型、動因分析；并購的估價方法；并購的資金籌集方式及支付方式等內(nèi)容。2第2頁，共24頁。第一節(jié)企業(yè)并購的概述一、企業(yè)并購的概念

1.企業(yè)并購是指企業(yè)通過取得其他企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權(quán)，從而實現(xiàn)對該企業(yè)產(chǎn)權(quán)控制的一種投資行為。2.并購包括兼并與收購3.兼并與收購的區(qū)別

3第3頁，共24頁。二、企業(yè)并購的類型（一）按企業(yè)并購雙方行業(yè)的關(guān)系分

1．橫向并購是指同屬于一個產(chǎn)業(yè)或行業(yè)、生產(chǎn)經(jīng)營同類或相似產(chǎn)品的企業(yè)間發(fā)生的并購行為。2．縱向并購是在生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)相互銜接、相互關(guān)聯(lián)的企業(yè)之間發(fā)生的并購，或者是在具有縱向協(xié)作關(guān)系的專業(yè)化企業(yè)之間的并購?？v向并購可分為前向并購和后向并購兩種形式3．混合并購兩個或以上相互沒有直接投入產(chǎn)出關(guān)系企業(yè)之間的并購行為?；旌喜①徔杉?xì)分為三種形態(tài)：產(chǎn)品擴張型并購、市場擴張型并購、純粹擴張型并購。4第4頁，共24頁。（二）按并購實現(xiàn)的方式分

1．購買式并購

以現(xiàn)金為購買條件，出資購買目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或股票以獲得其產(chǎn)權(quán)的一種方式。

（1）用現(xiàn)金購買資產(chǎn)

（2）用現(xiàn)金購買股票

2．承擔(dān)債務(wù)式并購

被并購企業(yè)資不抵債或資產(chǎn)與債務(wù)相等的情況下，并購企業(yè)以承擔(dān)被并購企業(yè)全部或部分債務(wù)為條件，取得被并購企業(yè)產(chǎn)權(quán)的行為。

3．股權(quán)交易式并購

并購企業(yè)以股權(quán)交換被并購企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)的行為。包括以股權(quán)交換股權(quán)和以股權(quán)交換資產(chǎn)兩種情況。

5第5頁，共24頁。（三）按企業(yè)并購的融資渠道分

1．杠桿收購

以目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)作抵押，而大規(guī)模舉債融資，收購目標(biāo)企業(yè)的股票或者資產(chǎn)，取得目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，且從后者未來的現(xiàn)金流量中，償還負(fù)債的并購方式。

2．管理者收購

管理者通過融資收購管理者所在企業(yè)的全部或部分股權(quán)，使管理者得以所有者和經(jīng)營者合一的身份主導(dǎo)重組企業(yè)，從而產(chǎn)生一個代理成本更低的新企業(yè)。3．聯(lián)合收購

兩個或兩個以上的收購企業(yè)事先就各自取得目標(biāo)企業(yè)的哪一部分，以及進行收購時應(yīng)承擔(dān)的費用達成協(xié)議而進行的收購行為。

6第6頁，共24頁。三、企業(yè)并購動因

（一）謀求管理協(xié)同效應(yīng)

（二）謀求經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)

（三）謀求財務(wù)協(xié)同效應(yīng)（四）降低代理成本（五）降低交易費用效應(yīng)

（六）企業(yè)發(fā)展效應(yīng)（七）獲得特殊資產(chǎn)7第7頁，共24頁。第二節(jié)企業(yè)并購估價

一、目標(biāo)企業(yè)選擇

對于目標(biāo)企業(yè)的選擇一般包括發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)、調(diào)查目標(biāo)企業(yè)、審查目標(biāo)企業(yè)以及評價目標(biāo)企業(yè)四個階段。（一）發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)

1.利用本企業(yè)自身力量2.借助企業(yè)外部力量（二）調(diào)查目標(biāo)企業(yè)

1．調(diào)查內(nèi)容2．注意賣方的考慮3.注意目標(biāo)企業(yè)的致命缺陷8第8頁，共24頁。（三）審查目標(biāo)企業(yè)

1．對目標(biāo)企業(yè)出售動機的審查

2．對目標(biāo)企業(yè)法律文件方面的審查

3．對目標(biāo)企業(yè)業(yè)務(wù)方面的審查

4．對目標(biāo)企業(yè)財務(wù)方面的審查

（1）分析企業(yè)的償債能力，審查企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的大小（2）分析企業(yè)的盈利能力，審查企業(yè)獲利能力的高低（3）分析企業(yè)的營運能力，審查企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)狀況5．對并購風(fēng)險的審查

（1）市場風(fēng)險

（2）投資風(fēng)險

（3）經(jīng)營風(fēng)險

9第9頁，共24頁。（四）評價目標(biāo)企業(yè)

1．分析歷史業(yè)績

2．預(yù)測未來績效

3．資本成本估算

4．未來現(xiàn)金流量的估算

10第10頁，共24頁。（二）按并購實現(xiàn)的方式分

1．購買式并購

2．承擔(dān)債務(wù)式并購

3．股權(quán)交易式并購

4．未來現(xiàn)金流量的估算5．計算現(xiàn)值并進行結(jié)果檢驗11第11頁，共24頁。二、企業(yè)并購估價方法

（一）資產(chǎn)基礎(chǔ)價值法

資產(chǎn)基礎(chǔ)價值法是指通過對目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)進行估價來評估其價值的方法。

資產(chǎn)評估標(biāo)準(zhǔn)

1．賬面價值

即會計核算記載的賬面資產(chǎn)價值。這種方法以歷史成本為計價依據(jù)，沒有考慮各資產(chǎn)市場價格的變動，是一種靜態(tài)的評價方法。只考慮了資產(chǎn)入賬的歷史成本，多數(shù)情況下其賬面價值與實際的市場價值相背離計算未來現(xiàn)金流量非常困難，常以實際價值加上“商譽”，然后減去負(fù)債而商定成交價格。

12第12頁，共24頁。2．市場價值即企業(yè)所有資產(chǎn)的市場價格。能夠真實反映企業(yè)的現(xiàn)時價值需要有對應(yīng)的市場價格作參考，其取得成本較高3．清算價值清算價值是在企業(yè)作為一個整體己喪失增值能力時的資產(chǎn)評估方法，對于股東來說，公司的清算價值是清算資產(chǎn)償還債務(wù)以后的剩余價值。

13第13頁，共24頁。（二）收益法

又稱市盈率法，是指根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益及市盈率的高低確定其價值的方法。

運用收益法對目標(biāo)企業(yè)評估時，采取如下步驟：

（1）核對、調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近年的經(jīng)營業(yè)績

（2）選擇用于估價目標(biāo)企業(yè)收益的計算時期

（3）選擇市盈率

①并購時目標(biāo)企業(yè)的市盈率②目標(biāo)企業(yè)所在行業(yè)的平均市盈率③與目標(biāo)企業(yè)具有可比性的市盈率等（4）估算目標(biāo)企業(yè)的價值

目標(biāo)企業(yè)的價值=年收益估計×標(biāo)準(zhǔn)市盈率14第14頁，共24頁。（三）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法

貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法，是通過估算目標(biāo)企業(yè)未來預(yù)期的現(xiàn)金流量，再使用某一個選定的貼現(xiàn)率將預(yù)期的未來現(xiàn)金流量折為現(xiàn)值，從而確定目標(biāo)企業(yè)價值的一種方法。

15第15頁，共24頁。第三節(jié)企業(yè)并購支付方式及籌資一、企業(yè)并購支付方式

現(xiàn)金支付方式股票支付方式混合證券收購（一）現(xiàn)金支付方式

現(xiàn)金支付方式是指并購企業(yè)完全以現(xiàn)金作為支付手段，以取得目標(biāo)企業(yè)的部分或全部所有權(quán)?，F(xiàn)金支付方式可分為現(xiàn)金購買資產(chǎn)式和現(xiàn)金購買股票式。

16第16頁，共24頁。1．現(xiàn)金支付方式的特點

（1）計價簡單，透明度高

（2）產(chǎn)權(quán)明晰

（3）目標(biāo)企業(yè)的股東可以立即收到現(xiàn)金，不必承擔(dān)因證券價格波動所帶來的風(fēng)險

（4）對并購企業(yè)而言，帶來較大的財務(wù)風(fēng)險2．現(xiàn)金支付方式的影響因素

（1）并購企業(yè)資產(chǎn)的流動性和籌資能力

（2）目標(biāo)企業(yè)的股本結(jié)構(gòu)

（3）目標(biāo)企業(yè)所在地資本利得所得稅法

（4）目標(biāo)企業(yè)的平均股本成本

17第17頁，共24頁。（二）股票支付方式股票并購是指并購方通過增加發(fā)行本公司的股票，以新發(fā)行的股票替代目標(biāo)企業(yè)的股票，從而達到并購目標(biāo)企業(yè)的一種出資方式。1．股票支付方式的特點

（1）并購企業(yè)不需要支付大量現(xiàn)金，不會影響并購企業(yè)的資產(chǎn)的流動性

（2）并購?fù)瓿珊?，目?biāo)企業(yè)原股東不會失去原有股權(quán)

（3）改變了目標(biāo)企業(yè)股本結(jié)構(gòu)

（4）股票支付方式的不足之處是手續(xù)復(fù)雜

18第18頁，共24頁。2．股票支付方式的影響因素

（1）并購企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)

（2）每股收益的變化

（3）每股凈資產(chǎn)的變動

（4）股價的高低

（5）股利支付率

（三）混合證券收購

收購公司對目標(biāo)企業(yè)提出收購要約時，其支付方式為現(xiàn)金、股票、債券、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換證券等多種形式的證券組合。

19第19頁，共24頁。二、企業(yè)并購的資金籌集

（一）企業(yè)并購籌資原則

首先考慮企業(yè)內(nèi)部積累，最后利用證券市場，發(fā)行有價證券獲取籌資

（二）企業(yè)并購一般籌資方式

1．發(fā)行普通股

由并購企業(yè)出資收購目標(biāo)企業(yè)的全部股權(quán)或部分股權(quán)，目標(biāo)企業(yè)取得資金后認(rèn)購并購企業(yè)的股票。

由并購企業(yè)收購目標(biāo)企業(yè)的全部資產(chǎn)或部分資產(chǎn)，目標(biāo)企業(yè)認(rèn)購并購企業(yè)的增資股。

20第20頁，共24頁。

2．發(fā)行優(yōu)先股

優(yōu)先股是兼有股權(quán)和債權(quán)雙重特性的籌資方式。增強公司的資金實力，改善資本結(jié)構(gòu)，降低財務(wù)風(fēng)險，而且優(yōu)先股股東無經(jīng)營決策權(quán)，不會稀釋原股東的控制權(quán)。

支付的優(yōu)先性和相對固定性，在公司業(yè)績不佳時會進一步降低普通股東的收益。

21第21頁，共24頁。3．向金融機構(gòu)貸款

4．發(fā)行公司債券5．發(fā)行認(rèn)股權(quán)證

認(rèn)股權(quán)證通常和企業(yè)的長期債券一起發(fā)行，以吸引投資者來購買利率低于正常水平的長期債券。由于認(rèn)股權(quán)證代表了長期選擇權(quán)，所以附有認(rèn)股權(quán)證的債券或股票，往往對投資者有較大的吸引力。

22第22頁，共24頁。（三）杠桿收購概念：又稱融資收購，是并購企業(yè)通過負(fù)債籌集現(xiàn)金以完成并購交易的一個特殊形式。也是并購中現(xiàn)金支付的一種特殊籌資方式。

特征：收購企業(yè)利用目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)的未來經(jīng)營收入，來支付并購價款或作為此種支付的擔(dān)保。收購企業(yè)不必?fù)碛芯揞~資金，只需準(zhǔn)備少量的現(xiàn)金，通常只有10%至20%，加上以目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)及營運所得作為融資擔(dān)保所貸得的金額，即可并購。

23第23頁，共24頁。本章小結(jié)

并購企業(yè)出自謀求經(jīng)營、管理、財務(wù)等不同的協(xié)同效應(yīng)，或出自于降低成本、發(fā)展企業(yè)規(guī)模和進行多元化經(jīng)營等各種不同的目的，通過多種并購方式，實現(xiàn)橫向、縱向或混合并購。在并購過程中，并購企業(yè)采用資產(chǎn)基礎(chǔ)價值法、收益法和貼現(xiàn)現(xiàn)金流量等不同的方法，對