形勢與政策主題調研報告系別班級：機電1408學號：5021408姓名：賀春琛自評班評總評95面對寶能系的大舉增持，萬科管理層如何才能守住公司的實際控制權？在財經界，眼下沒有哪一宗事件，比萬科股權收購與反收購之戰(zhàn)，更引人關注。這一事件最終會走向什么方向，尚不明朗。但這個過程，無論對于當事各方，或是旁觀者，其實也都是一種修行，一種歷練，一種對內心價值判斷的追問。由此之中，可見天地，見眾生，見自己。簡要回顧當前局面，收購方寶能系20%多股份在手，呈現的是對控股權的追求；管理層手中有4%點多的合伙人計劃持股，旗幟鮮明不歡迎寶能系來當大股東；安邦方面未明確表態(tài)，5%的股份隱隱有奇貨可居的味道（知乎日報注：12月23日深夜，萬科、安邦各自聲明，安邦稱支持萬科管理層保持穩(wěn)定）；原第一大股東華潤方面暫時不會再做增持；中小股東手中合計有最多的股份比例，目前市值正有近年來最猛烈的上漲。眼下萬科已經停牌，市場預期或將啟動定向增發(fā)或增發(fā)股份購買資產，將有新的投資者入局。事情走到這一步，有幾點可能是共識，有一些則有明顯爭議。共識包括，萬科是家優(yōu)秀的公司，對國內商業(yè)文明亦有重要貢獻，之前價值可能偏低估；管理層有突出的價值，這一點應該也沒有太大爭議，實踐證明，是這個團隊帶領萬科成為優(yōu)勢越來越大的行業(yè)第一名；市場上資金多，優(yōu)質資產有點緊缺，所以以保險資金為代表的一些長期資金，最近已經買了大批優(yōu)質企業(yè)股權。爭議則主要包括，管理層能否表示不歡迎某特定大股東，萬科的情懷管用還是資本的力量管用，萬科分散的股權結構是否已不適應時代，管理層是否對此負有責任等。而最大的不確定性，則在于，等到開股東大會的時候，中小投資者會大比例支持管理層嗎？前段時間，萬科周刊官方微信，對此事有個意味深長的簡要評論：“關鍵看氣質”。這的確是關鍵點。管理層，認為寶能與萬科氣質或是價值觀差異很大，所以不歡迎；寶能系布下投入數百億的資本局，謀得第一大股東位置，氣魄也屬一流。很多人則認為，投資者雖然感情上會傾向萬科，但理智上或許會選擇帶來股價迅猛上漲的寶能？何為理智？沿用經濟學的概念，人人皆為經濟人，追求自己效用的最大化。我的核心看法是，關鍵看各自追求的效用。第一，效用不光是錢的問題；第二，效用不光看眼前，也看可預計的未來。引入效用這個概念，才能更好解釋為啥大伙兒不要求抵稅也能捐錢，不收一個子兒也能分享優(yōu)質內容，為啥有的人，愿意把金錢和業(yè)余時間，投入到在四線城市開一家正兒八經的livehouse。也可以解釋當年王石為什么不追求個人股份而追求萬科事業(yè)最大化。換言之，情感的滿足，個人價值的實現，其實也是理性追求的一部分。從這個框架入手，再試著討論下兩個關鍵點。第一，會不會有白護衛(wèi)愿意通過定增買入部分股份并支持管理層。從管理層對董事會穩(wěn)定的考慮出發(fā)，預計得做個10%左右的增發(fā)，新股東拿現金或資產來換，才能保證局面的穩(wěn)定。岔開一句，二級市場搶籌，對管理層來說有諸多不確定性，大幅增加白護衛(wèi)的成本，對個人投資者也有很大風險，我猜測在局面明朗之前，應該不太會再有二級市場的交易了。接下來會是幾個月停牌后發(fā)布重組預案，同時提請十五天后召開股東大會，而股權登記日則是股東大會前七天。按照交易所規(guī)則，公告后可能要十個交易日復牌，也就是說很大概率，在股東大會之前，不再有二級市場搶投票權的機會了。如果說做A股增發(fā)，不低于停牌日前二十個交易日均價的九折，我有位師兄算過了，大概是18.15元打九折即16.34元，如果說做H股增發(fā)，一位兩地上市公司的朋友幫我核了下，用一般性授權，折扣不能低于5日均價的20%，折算為人民幣大概14.7元左右，比A股最低增發(fā)價格再低一點。按這個價格，萬科的估值水平就不算高了，當然，問題是要有較長的鎖定期，A股這邊要鎖三年?？傮w來說，這個價格對于新的投資者來說，應該是可以考慮的價格，在資產稀缺的情況下可以一次性拿到量。有位券商研究員前幾天在電話會議里分析了，房地產行業(yè)，三類企業(yè)有機會，頭一類就是以萬科為代表的行業(yè)龍頭。大數來說，考慮到增發(fā)價格略微上調，大概200億左右來參加定增即可。潛在的買家包括其他的保險公司、海外基金，比如王石先生在紐約拜訪過的KKR可以從H股、未上市的優(yōu)質地產企業(yè)可以帶著資產來認購、香港的富豪家族、近些年崛起的投資機構比如高瓴等等。能夠參與此事，意味著作為男二號在一場大戲中登場，對機構的品牌、對管理人的成就感、或者行業(yè)內公司與萬科的更深入協同，都是額外的裨益。如果是個投資者組合，我估計參與者能超過30億的門檻就可以了。有印象說萬科在接觸一些投行，商談此事。對于任何一家大投行來說，恐怕也有很強的沖動希望參與此事。記得那本被無數次引用的門口的野蠻人，納貝斯卡收購戰(zhàn)？競購的后半截，第一波士頓組隊參加，雖然最后未能奪標，但成功的把競購推入新的一輪，此舉被認為是該投行新一輪發(fā)展的起點，順便也在并購史上留名。再順便說一下，如果萬科推動引進新的投資者，這只是引進白護衛(wèi)，在法理上真的跟毒丸計劃沒有半毛錢關系，毒丸計劃有另外明確的約定和交易形式。第二，持股的投資者會否投票支持這次白護衛(wèi)引入計劃？定增價格明顯低于停牌前價格，有沒有障礙？A股市場最近有無數次定增，三年期定增普遍顯著低于現價，但在牛市環(huán)境下，此舉通常可是被理解為利好。新的投資者如果定增進來，第一，三年后才能解禁拋售，第二，這個價格仍然是顯著高于120天均價，事實上是對萬科估值中樞抬高的再次確認。第三，新的資本金注入，乃至新的優(yōu)質地塊資源的注入，有助于支持萬科更好的發(fā)展。第四，選擇支持有確定性增長路徑的管理層，似乎風險還是小于把公司交到未經驗證的團隊手中。第五，從感情上來說，支持管理層似乎是更有滿足感的事。算完價格算票數。增發(fā)新股，需A股、H股類別股東大會分別三分之二參會股東投票贊成，這個是不小的挑戰(zhàn)。大數算，寶能系有22%多，方向不明的安邦有5%多，此外，或許還有百分之幾的非一致行動人機構，隱而不宣，但投票將傾向于寶能系。按萬科過去股東大會參與率，那就很難通過了。除非，大多數公眾股東都積極參與投票，并且大多支持管理層，才有機會成功引入白護衛(wèi)，化解當前的控制權危機。當然，還有另一種可能性，容我最后再表。我們可能會見證投票決定一家公司命運的時刻。如果寶能系在投票中獲勝，管理層情感上很可能會受到重大傷害，他們所服務的中小股東，并不樂意支持他們，而傾向于讓只有管理百億級地產銷售經驗的寶能系來試著管理這家中國第一的地產公司。如果真發(fā)生此事，這就有點悲劇的意味，管理層所努力捍衛(wèi)的人們，卻迷失在短期的股價波動中，選擇放棄他們。但需要提醒的是，股價上漲的直接動因，是因為搶籌的存在，如果某一方放棄了，估值也會回到合理水準，作風迅猛的寶能系也不會持續(xù)買入以獲取掌聲。同時，我猜測，生來驕傲的管理層，可能也不會接受反復提出方案反復投票的考驗，他們未來將所拿出的，應該就是他們所能爭取到的最有利方案。我個人很認同萬科管理層所代表的的價值觀和執(zhí)行力，我猜測，如果萬科失去了現在的管理層，可能就會像財新傳媒沒有了舒立老師的指導，二十年前的黑豹樂隊失去了竇唯，公牛隊不再有喬丹和皮蓬。寫了這么多，其實只是為了最后寫下我腦洞大開的一個假設。有一種可能，也許在山重水復疑無路的時候，突然計票律師發(fā)現，寶能系的投票是支持管理層的提議。尊敬一家公司，所以動用幾百億來投資，然后投票選擇繼續(xù)信任這個團隊，自己只要求百分十幾的股份以及一個董事會的席位，跟喬丹一起打球。這有可能會符合姚先生的效用最大化嗎？什么趙家系這事就不扯了，屬于YY。對萬科來說，已經做出了應對，即申請停牌。因為二級市場搶籌，成本太高，推升股價，也不一定買得夠量，相反更有利于寶能持倉浮盈大漲，更增寶能久戰(zhàn)能力。當前之計，就是面對友好方白護衛(wèi)發(fā)股票。比如：選擇向華潤之外的中糧和招商集團等幾家央企增發(fā)，以便順利通過股東大會，如果對華潤發(fā)，一是有關聯方回避表決的問題，二是華潤一家更大也會影響平衡；價格約為停牌前20日均價18.15的九折即16.34，是停牌前收盤價24.43的6.7折，價格合算。具體金額比例以超過寶能即可。大體上搞個10%左右即可。幾家央企出得起