Synthetic

Agreement

forForward

Exchange第十一章

綜合遠(yuǎn)期外匯協(xié)議SAFE一、SAFE：綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議概述SyntheticAgreement

for

Forward

Exchange遠(yuǎn)期外匯合約(Forward

Exchange

Contracts)是指以外匯作為標(biāo)的資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約。按照遠(yuǎn)期開始的時間劃分，可以將遠(yuǎn)期外匯合約分為直接遠(yuǎn)期外匯合約(Ought

Forward

Foreign

ExchangeContracts)和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議(Synthetic

Agreement

forForward

Exchange，SAFE)。前者的遠(yuǎn)期期限是從現(xiàn)在開始的，后者的遠(yuǎn)期期限是從將來的某個時刻開始的，因而可以將遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議看成是遠(yuǎn)期的遠(yuǎn)期外匯合約。根據(jù)結(jié)算金計算方式不同，SAFE還可以分為；匯率協(xié)議(Exchange

Rate

Agreement，ERA)遠(yuǎn)期外匯協(xié)議(Forward

Exchange

Agreement，F(xiàn)XA)。二、SAFE產(chǎn)生無論是傳統(tǒng)外匯掉期，還是遠(yuǎn)期—遠(yuǎn)期外匯掉期，應(yīng)用這兩種

遠(yuǎn)期外匯產(chǎn)品，我們可以從兩種貨幣的利差中獲利，但由于這類交

易通常都要涉及到資金的實際流動，所以就要受準(zhǔn)備金條件的約束。從這—點看，這兩種產(chǎn)品本質(zhì)上都屬于表內(nèi)金融產(chǎn)品。SAFE的產(chǎn)生就是為了擺脫準(zhǔn)備金條件的約束而在20世紀(jì)80年代被開發(fā)出來的一種金融創(chuàng)新產(chǎn)品。SAFE是一種與FRA類似的場外交易金融產(chǎn)品。從本質(zhì)上看，它是一種表外的：遠(yuǎn)期－遠(yuǎn)期外匯掉期。定義：SAFE是對未來兩種貨幣利差變化或掉期點數(shù)差變化進(jìn)行保值或投機(jī)的雙方所簽訂的一種遠(yuǎn)期協(xié)議。三、SAFE特性：交易雙方只進(jìn)行名義上的遠(yuǎn)期－遠(yuǎn)期外匯掉期，并不涉及實際本金的兌換。掉期的兩種貨幣分別稱作第一貨幣(pnmarycurrency)和第二貨幣(secondarycurrency)。兩種貨幣在結(jié)算日進(jìn)行首次兌換；在到期日進(jìn)行第二次兌換，即兌換成原來的貨幣。掉期的外匯資金數(shù)額稱作名義本金；兩次掉期的外匯匯率分別叫作合約匯率（即期日確定）和結(jié)算匯率（基準(zhǔn)日確定）。SAFE的買方是指在結(jié)算（交割）日買入外幣（初級貨幣，第一貨幣）的一方，到期日賣出外幣的一方。用來交易的本幣稱

之為（次級貨幣，第二貨幣）。賣方則反之。設(shè)A與B作掉期，視英鎊為初級貨幣A作掉期多頭交割日：買入英鎊，賣出美元到期日：賣出英鎊，買入美元B作掉期空頭交割日：賣出英鎊，買入美元到期日：買入英鎊，賣出美元從SAFE的定義及特點看，它與FRA非常類似，兩者的差異主要體現(xiàn)在保值或投機(jī)的目標(biāo)不同；FRA著眼于兩種貨幣的利率絕對值水平；SAFE則主要針對兩種貨幣的利率差，利差越大，獲利的幅度也可能越大。四、有關(guān)SAFE的幾個概念結(jié)算日和到期日。這兩個日期概念的含義與FRA的相關(guān)概念含義相同。例如“l(fā)×4”表示起算日至結(jié)算日的時間為1個月；起算日至到期日的時間為4個月；結(jié)算日至到期日的時間為3個月。交易（即期）日。在交易日，交易雙方主要完成以下兩個任務(wù)：第一，確定結(jié)算日和到期日兩次兌換的本金數(shù)額；第二，確定兩次兌換的匯率(類似于FRA的合約利率)：結(jié)算日匯率：合約匯率CR(contract

rate)；到期日匯率：合約匯率CR

＋合約差額CS

（contract

spread）(3)基準(zhǔn)日。基準(zhǔn)日的主要任務(wù)是確定兩次兌換日實際通行的市場匯率(類似于FRA的參考利率LIBOR)：結(jié)算日匯率:結(jié)算匯率SR(sttlement

rate

)到期日匯率:結(jié)算匯率SR+結(jié)算差額SS(settlement

spread

)(4)掉期點數(shù)★★確定日所要確定的這兩個概念的含義也可表達(dá)如下：結(jié)算（交割）日到期日交易日CRCR+CS第一貨幣第二貨幣第二貨幣第一貨幣結(jié)算（交割）日到期日確定日SRSR+SS第一貨幣第二貨幣第二貨幣第一貨幣基準(zhǔn)日：參考匯率SR,SR+SS即期日：協(xié)議匯率CR,CR+CS3×9到期日交割日遞延期限交易日兩天后為即期日交割日兩天前為基準(zhǔn)日CS事實上，遠(yuǎn)期掉期在交割日已結(jié)束，到期日只是名義上的。SAFE的常見形式有兩種：ERA匯率協(xié)議(exchange

rate

agreement)和FXA遠(yuǎn)期外匯協(xié)議(forward

exchange

agreement)。這種分類的主要依據(jù)就是根據(jù)兩者的結(jié)算金計算方式不同而確定的。結(jié)算金計算的不同還導(dǎo)致了匯率協(xié)議和遠(yuǎn)期外匯在防范外匯匯率風(fēng)險時的側(cè)重點也有所不同。匯率協(xié)議ERA

針對的是合約差額CS

和結(jié)算差額SS

兩者之

間的差額；遠(yuǎn)期外匯協(xié)議FXA則不僅與CS和SS之間的差額有關(guān)，它還與匯率變動的絕對水平有關(guān)，即與合約匯率CR和結(jié)算匯率SR也有關(guān)。這種結(jié)算金計算上的不同可從兩者的計算公式可見。五、SAFE的結(jié)算與標(biāo)價根據(jù)結(jié)算金計算方式不同，SAFE可分為ERA匯率協(xié)議和FXA遠(yuǎn)期外匯協(xié)議。計算公式如下:注：當(dāng)CR=SR時，F(xiàn)XA=ERA在實務(wù)中，究竟應(yīng)用哪一個品種，要視具體情況而定。一般而言，如果想對傳統(tǒng)的外匯掉期進(jìn)行保值，可以采用FXA；如果是對兩種貨幣利差變動進(jìn)行保值，可采用ERA。有關(guān)SAFE的結(jié)算金，還需要注意兩點：第一，SAFE的交易慣例一般是以第一貨幣表示名義本金的數(shù)額，而以第二貨幣表示結(jié)算金數(shù)額。第二，計算出來的結(jié)算金若大于零，就表明SAFE的買方獲得結(jié)算金；結(jié)算金小于零，則SAFE的賣方獲得結(jié)算金。協(xié)議匯差與基準(zhǔn)日匯差之差到期日交換的初級貨幣名義數(shù)額協(xié)議期限天數(shù)次級貨幣按年轉(zhuǎn)換的天數(shù)次級貨幣的利率即期日確定的到期日匯率與基準(zhǔn)日確定的到期日匯率的差交割日交換的初級貨幣名義數(shù)額即期日確定的合約匯率與基準(zhǔn)日確定的的結(jié)算日匯率差遠(yuǎn)期外匯協(xié)議匯率協(xié)議CS=協(xié)議匯差；SS=基準(zhǔn)日匯差CSSS(CR+CS)-(SR+SS)CR-SRt0t1t0t1ERAFXAAS——交割日交換的初級貨幣的名義數(shù)額；AM——到期日交換的初級貨幣的名義數(shù)額；CR——協(xié)議原先約定的交割日的直接匯率；SR——基準(zhǔn)日決定的交割日的直接匯率；CR+CS——協(xié)議原先約定的到期日的直接匯率；CS——協(xié)定交割日與到期日匯差SR+SS——基準(zhǔn)日決定的到期日的直接匯率；SS——基準(zhǔn)日決定的到期日與交割日匯差i——次級貨幣的利率；D——協(xié)議期限的天數(shù)；B——一次級貨幣按年轉(zhuǎn)換成的天數(shù)。六、舉例分析（一）SAFE報價的市場慣例SAFE在要求提供報價時，做市商通常既報出買價，又報出賣價。例如當(dāng)為1×4英鎊／美元ERA報價時，可寫作買價／賣價

=156/162。買入價156（基點）：作為報價方的銀行買入第一貨幣的遠(yuǎn)期買入價賣出價162（基點）：作為報價方的銀行賣出第一貨幣的遠(yuǎn)期賣出價現(xiàn)設(shè)投資者觀察到I×4（1個月對4個月）英鎊和美元遠(yuǎn)期利差為：

3.58％（9.88％－6.30％），但他預(yù)測此差距會進(jìn)一步擴(kuò)大，則投資者可考慮以下SAFE策略（設(shè)投資者交易名義本金為100萬美元）。由于即期匯率變化會導(dǎo)致FXA和ERA交割數(shù)額不同。這里我們考察即期匯率的兩種情況：1.不變；2.大幅波動。初始的市場匯（利）率即期匯率1個月4個月1個月對4個月英鎊/美元匯率1.800053/①56212/②215156③/162英鎊利率6%6.25%6.30%美元利率利差9.625%3.629.875%5

3.6259.88%3.58①②③的報價時點①③②53215212561561621×4的互換點數(shù)為：156/162一個月后的市場匯（利）率方案A方案B即期匯率3個月即期匯率3個月英鎊/美元匯率1.8000176/1791.7000166/169英鎊利率6%6%美元利率10%10%利差4%4%1)第一種情形：匯率不變，兩國貨幣利差擴(kuò)大。A方案:兩國貨幣利差擴(kuò)大，匯率不變。一個月后即期匯率保持不變?nèi)詾?.8，而利率差果真擴(kuò)大：上升到4%，3個月的換匯匯率由計算得出從原來的162點(出售美元，買進(jìn)英鎊)提高至176（賣出英鎊，買入美元）。賺14點。應(yīng)用SAFE的結(jié)算金計算公式就可以很容易地計算出具體的獲利數(shù)額。由計算結(jié)果可知，無論是ERA還是FXA，兩者的結(jié)算金數(shù)值均為負(fù)數(shù)。這就是說，作為SAFE的賣方就可以獲得結(jié)算金。因此投資者出售SAFE可以獲利。至于采用兩種SAFE類型的哪一種更有利，從計算結(jié)果看，ERA和FXA的結(jié)果相當(dāng)接近，兩者可以任選一種。方案A(2)第二種情形：B方案:兩國貨幣利差擴(kuò)大，匯率發(fā)生相應(yīng)變化

。一個月后即期匯率變?yōu)?.7，利差也擴(kuò)大為4%。換匯匯率由162點變成166點——賺4點。上面第一種情形假設(shè)一個月后，兩國貨幣利差擴(kuò)大的同時，貨幣的匯率保持不變。但在現(xiàn)實生活中，這種情形不多見。更為常見的是，隨著時間的推移，兩國貨幣利差擴(kuò)大的同時，兩國貨幣的即期匯率也會發(fā)生相應(yīng)的變化。匯率變動不外乎有兩種可能：一種變化是美元走強(qiáng)，這種變化有利于投資者，它與投資者的預(yù)期相符；另一種變化是美元疲軟，這種變化不利于投資者，它與投資者的預(yù)期相悖。如果屬于前一種變化，則意味著美元的走勢趨于強(qiáng)勁，SAFE的出售方將會獲得更多的利潤。因為隨著兩國利差的擴(kuò)大，一方面投資于美元有較高的投資利潤；另一方面，由于美元走強(qiáng)，同樣數(shù)額的美元投資所得，可以轉(zhuǎn)換成更多的英鎊。反之，如果是后一種變化，則意味著美元趨于疲軟。SAFE的出售方獲利將會減少。這是因為隨著兩國貨幣利差的擴(kuò)大，投資于美元雖然有利可圖，但這種好處會被美元疲軟而形成的匯率所抵消。也就是在將美元投資收益轉(zhuǎn)換成英鎊時，其投資收益將會縮水。這種抵消程度將視匯率風(fēng)險的大小而定。方案ASR

=1.7000SS

=

0.0166SR+SS

=1.7166方案A：FXA=－1495ERA