2024年國外嬰幼兒奶粉品牌分析報告2024年4月目錄一、雀巢 PAGEREFToc369806601\h41、咖啡、奶制品及營養(yǎng)食品是主要收入來源 PAGEREFToc369806602\h42、嬰幼兒食品業(yè)務的2階段全球擴張 PAGEREFToc369806603\h53、收購惠氏優(yōu)勢互補，大中華市場是重要增長點 PAGEREFToc369806604\h7二、達能 PAGEREFToc369806605\h91、嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務是達能健康產(chǎn)業(yè)四大支柱之一 PAGEREFToc369806606\h92、收購皇家紐密科集團成為嬰幼兒食品業(yè)務的里程碑 PAGEREFToc369806607\h103、全力進入中國市場 PAGEREFToc369806608\h13三、多美滋 PAGEREFToc369806609\h141、全球最大的獨立的嬰幼兒營養(yǎng)品公司 PAGEREFToc369806610\h142、專注嬰幼兒營養(yǎng)，不斷創(chuàng)新擴張 PAGEREFToc369806611\h153、中國、美國和墨西哥是美贊臣全球最大的三個市場 PAGEREFToc369806612\h16四、雅培 PAGEREFToc369806613\h181、嬰幼兒營養(yǎng)品是公司重要的收入和利潤來源 PAGEREFToc369806614\h182、整合創(chuàng)新成就今日雅培嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務 PAGEREFToc369806615\h193、美國仍是傳統(tǒng)優(yōu)勢市場，亞太等新興市場投入逐步加大 PAGEREFToc369806616\h19五、皇家菲士蘭坎皮納 PAGEREFToc369806617\h201、荷蘭最大乳業(yè)公司，業(yè)務遍及全球 PAGEREFToc369806618\h202、嬰幼兒營養(yǎng)品市場著力亞非，中國市場不斷加碼 PAGEREFToc369806619\h22六、總結(jié) PAGEREFToc369806620\h24以三聚氰胺事件為起點，中國奶粉行業(yè)食品安全事件不斷挑動消費者神經(jīng)，削弱對國產(chǎn)品牌信心，導致外資品牌奇貨可居，漲價無度，而國產(chǎn)品牌備受擠壓，不斷邊緣化，兩者市場地位發(fā)生了顛覆性變化。一罐洋奶粉正規(guī)進入中國要交10%關稅、10%海關費用(包括質(zhì)檢等)、17%增值稅，國內(nèi)總代理商要留10%利潤費用空間，經(jīng)銷商20%~30%空間，而進入超市等渠道費用還要10%~20%，價格直接翻了2倍，于是乎，幾乎每個中國出境旅行者都成了外資奶粉代購員，海外留學生和定居人士前赴后繼從事起外資奶粉搗貨生意，歐美澳洲的超市奶粉貨架常常被一掃而空，引起各國居民憤慨恐慌，限購政策紛紛出臺，更甚者，隨便在國外某個地址注冊個洋名字就掛起“洋”頭，賣起國內(nèi)貼牌生產(chǎn)的“狗肉”的所謂“假洋鬼子”品牌，養(yǎng)活了一批暴利之下的勇夫……此等怪像真是空前絕后。2024年“二胎放開”政策持續(xù)預熱，新一屆政府對嬰幼兒奶粉業(yè)極為關注，不斷開會表態(tài)并推出一系列重大政策，采取前所未有的措施。我們在今年上半年斷言嬰幼兒奶粉業(yè)整合大幕正式拉開，并堅決支持國家強化行業(yè)管理和整頓，積極引導消費者安全意識，采取適當?shù)牟贿`反市場化的措施提升國產(chǎn)奶粉品牌的地位。本文涉及大量在各國有口碑和銷量的嬰幼兒奶粉和輔食品牌，對于消費者而言也是一個可選目錄，但本文并不涉及判斷哪個品牌最好。我們認為，嬰幼兒食品在保證品質(zhì)可靠的基礎上，更要看重產(chǎn)品對消費者和寶寶的體質(zhì)適應性，適合的品牌才是最好的產(chǎn)品。并且，我們認為國內(nèi)品牌與外資品牌的差距不會有大眾感覺的那么大。國內(nèi)龍頭企業(yè)加強研發(fā)投入和品質(zhì)管理，可以生產(chǎn)出更適合中國寶寶的產(chǎn)品。一、雀巢1、咖啡、奶制品及營養(yǎng)食品是主要收入來源雀巢公司（NestleS.A.）創(chuàng)建于1866年，總部位于瑞士，主要產(chǎn)品包括咖啡、巧克力、飲用水、調(diào)味品、奶制品等，是目前全球最大的食品制造商，年收入規(guī)模超過921億瑞士法郎，在全球擁有468家工廠，32個研發(fā)中心，2024多個品牌。其中，飲料、營養(yǎng)健康產(chǎn)品是主要的收入來源。2、嬰幼兒食品業(yè)務的2階段全球擴張1867年，亨利·內(nèi)斯特爾創(chuàng)立雀巢育兒奶粉公司，第一款產(chǎn)品就是他自己發(fā)明的嬰兒用乳制品，其在歐洲市場大獲好評。此后，公司通過自主研發(fā)，先后推出了雀巢能恩（1962）、超級能恩（1987）等多款嬰兒配方奶粉，豐富了產(chǎn)品種類。20世紀初，公司已在美國、英國、德國、西班牙等地設有工廠。70年代，發(fā)達國家人口出生率降低，公司開始將嬰幼兒食品市場重心轉(zhuǎn)向第三世界國家。九十年代初，歐洲中部和東部、中國等市場被打開，極大促進了公司的發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計，目前在全球市場中，雀巢嬰幼兒奶粉市場份額約為19.3%。進入2024年后，雀巢戰(zhàn)略重心向營養(yǎng)品業(yè)務不斷傾料，成立獨立的全球營養(yǎng)事業(yè)部門，開始進行大力度收購，并不斷聚焦到嬰幼兒營養(yǎng)業(yè)務。2024年對諾華制藥旗下美國臨床營養(yǎng)和嬰幼兒營養(yǎng)業(yè)務的收購，使其臨床營養(yǎng)業(yè)務收入從6億瑞士法郎上升到18億，嬰幼兒營養(yǎng)收入從48億瑞士法郎上升到70億。其后又以390億美元向諾華出售了其相當賺錢的愛爾康眼科保健業(yè)務。2024年雀巢嬰幼兒營養(yǎng)品收入達到66億瑞以法郎，其中嬰幼兒奶粉37億，輔食29億，而年末雀巢再以118億美元收購輝瑞營養(yǎng)品業(yè)務惠氏，進一步了莫定嬰幼兒食品領域的全球龍頭地位。3、收購惠氏優(yōu)勢互補，大中華市場是重要增長點雀巢收購惠氏，形成優(yōu)勢互補。2024年4月，雀巢擊敗競爭對手達能、美贊臣和亨氏，以118.5億美元收購輝瑞旗下嬰兒營養(yǎng)品業(yè)務惠氏（Wyeth）。同年11月，該收購獲得中國監(jiān)管機構(gòu)批準，12月收購完成。此次雀巢與惠氏聯(lián)姻，對公司乃至全球奶粉市場競爭格局將產(chǎn)生重大影響?；菔夏谭?024年銷售額可達24億美元，4年復合增長13%，且85%的銷售收入來自中國、印度、墨西哥等新興市場，這與雀巢現(xiàn)有營養(yǎng)品市場形成極好的補充。合并后，雀巢奶粉業(yè)務收入2024達54億瑞郎，全球份額達28%，遠超第二第三名的達能和美贊臣，輔食業(yè)務的市場份額38%，比2-4名之和還大。而在中國，雀巢系列奶粉原來的市場占有率不高，約為3.8%，加上惠氏8%的份額，雀巢躍至次席。雀巢持續(xù)提高中國市場滲透，加大黑龍江雙城奶源基地投資。早在20世紀80年代末，雀巢就在中國黑龍江雙城設立了工廠，并在雙城建立奶源基地。2024年，公司宣布未來五年將繼續(xù)對其投資25億元，發(fā)展現(xiàn)代化養(yǎng)殖，提高奶源數(shù)量和質(zhì)量。除超級能恩系列奶粉是德國原裝進口外，在中國銷售的奶粉奶源和產(chǎn)地基本是黑龍江雙城。雀巢和惠氏到2024年已將產(chǎn)品鋪設到300多個城市的30000多個賣場網(wǎng)點，05年以來收入復合增長達30%，并將持續(xù)努力提高市場滲透。二、達能1、嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務是達能健康產(chǎn)業(yè)四大支柱之一達能（Danone）集團成立于1919年，是一家總部位于法國巴黎的多元化跨國食品飲料公司。鮮乳制品、嬰幼兒營養(yǎng)品、純凈水和飲料以及臨床營養(yǎng)品是達能健康產(chǎn)業(yè)的四大支柱，在全球市場銷量均名列前茅。其中，公司的嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務在歐洲和亞洲市場占據(jù)絕對領導地位，是世界第二大嬰兒營養(yǎng)品生產(chǎn)商。2、收購皇家紐密科集團成為嬰幼兒食品業(yè)務的里程碑作為達能旗下的核心業(yè)務之一，嬰兒營養(yǎng)品在歐洲與亞洲市場均占據(jù)領導地位，并在全球范圍內(nèi)排名第二。該部門在2024和2024年間增長了50%，主要是由于達能2024年出資123億歐元兼并嬰兒食品和臨床營養(yǎng)品開發(fā)和生產(chǎn)商紐密科Numico（2024年收入26.4億歐元)之后的快速國際化。嬰兒營養(yǎng)品進入了17個新的國家，旗下的嬰幼兒奶粉品牌諾優(yōu)能(NutriloW、牛欄(Cow&Gate、可瑞康(Karicare)等，均是通過此次并購納入的。紐密科公司成立于1896年，其先后通過新產(chǎn)品開發(fā)和國際收購等成長性策略，發(fā)展成為世界上最大的專注于人類營養(yǎng)的公司，各產(chǎn)品品牌在全球45個國家擁有超高人氣。該部門產(chǎn)品目前在137個國家銷售，最強勁的市場是亞太平洋地區(qū)，約占該部門40%>最大的市場在中國。印度尼西亞、香港、馬來西亞、泰國的增長也超過20%。同時，非洲國家、中東地區(qū)和拉丁美洲的銷售也增長到30%。達能在這一領域的主要品牌包括日ledina、多美滋(Dumex),Aptamil,Milupa和Cow&Gate。在其覆蓋的大多數(shù)國家，達能嬰兒營養(yǎng)品的市場份額一直在不斷擴大。達能將其嬰幼兒營養(yǎng)品各品牌定位不同進行不同的市場戰(zhàn)略，分為紅房子、藍房子、黃房子。紅房子定位為用心關心寶寶健康及營養(yǎng)、與寶寶互動非常多的媽媽。藍房子定位為為寶寶的成長感到驕傲，對寶寶的成功充滿信心，進取心強的媽媽黃房子定位為不僅希望寶寶健康成長更希望將自己的優(yōu)秀品質(zhì)傳遞給寶寶的媽媽。達能在中國市場銷售的奶粉主要品牌中多美滋屬于紅房子，諾優(yōu)能屬于藍房子，貝樂嘉屬于黃房子。3、全力進入中國市場中國市場銷售的奶粉品牌包括多美滋、可瑞康以及諾優(yōu)能。多美滋品牌據(jù)達能稱是首創(chuàng)于1946年，其在中國的經(jīng)營歷史已有20余年，其品牌屬性也有所爭議，前身為上海崇明的新安乳品廠，92年與丹麥寶隆洋行合資創(chuàng)立，95年開始生產(chǎn)多美滋牌嬰幼兒奶粉，使用崇明島奶源，但06年被荷蘭紐密科收購后，宣稱已使用進口奶源，納入紐密科的管理體系，往亞洲市場銷售。為了獲得更大的市場份額，占據(jù)多種消費群，2024年8月，達能將旗下新西蘭嬰幼兒奶粉市場領先品牌Karicare可瑞康進口至中國市場;2024年3月，Nutrilon諾優(yōu)能正式登陸中國市場，成為達能引進中國的第二個原裝進口品牌。三、多美滋1、全球最大的獨立的嬰幼兒營養(yǎng)品公司美贊臣(MeadJohnson)營養(yǎng)品公司創(chuàng)立于1905年，總部位于美國伊利諾斯州，是目前全球最大的獨立的嬰兒和兒重營養(yǎng)品公司。公司在全球各大洲設立了7個生產(chǎn)基地，70多種營養(yǎng)產(chǎn)品在全球50多個國家和地區(qū)銷售，被譽為“世界級營養(yǎng)權(quán)威”，全球市場占有率約為16.4%。2、專注嬰幼兒營養(yǎng)，不斷創(chuàng)新擴張20世紀50年代以前，美贊臣奶粉主要在美國市場銷售，此階段推出的產(chǎn)品主要針對嬰兒特殊需求，例如Nutramigen杭牛奶蛋白過敏奶粉，直到現(xiàn)在，它仍是公司的主要產(chǎn)品之一。自1950年起，公司成立美贊臣國際，專門負責全球運作，并相繼進入拉丁美洲、歐洲以及亞洲市場，產(chǎn)品線也逐漸豐富，美贊臣Enfamil成為家喻戶曉的品牌。2024年以后，公司產(chǎn)品種類進一步擴大，推出首款添加DHA和ARA的安嬰兒A+,17種解決嬰兒特殊癥狀的奶粉等一系列新品。2024年，美贊臣脫離美國制藥公司百時美施貴寶Bristol-MyersSquibb，在紐交所獨立公開上市，自此專注發(fā)展其嬰幼兒營養(yǎng)業(yè)務。3、中國、美國和墨西哥是美贊臣全球最大的三個市場中國內(nèi)地和香港是公司全球第一大市場，12年共實現(xiàn)銷售收入11.6億美元，占全球總收入的30%。大陸銷售的奶粉奶源大部分是進口的，生產(chǎn)則是在廣州工廠(美贊臣營養(yǎng)品(中國))，而港版美贊臣奶源和產(chǎn)地均是荷蘭。2024年，美贊臣投資超過1億元人民幣在廣州成立了嬰幼兒營養(yǎng)品研發(fā)中心，充分體現(xiàn)了對中國乃至亞洲市場的重視。美贊臣奶粉在美國的市場占有率約為40%>12年實現(xiàn)銷售額10億美元，占總收入的25%左右。此外，加拿大、馬來西亞、菲律賓、泰國也是公司的重要市場。新加坡工廠和研發(fā)中心預計于14年年中建成。新加坡工廠耗資3.25億元，是公司有史以來最大規(guī)模的投資。工廠將生產(chǎn)奶粉和其他營養(yǎng)物的粉末，隨后送往亞洲其它美贊臣工廠進行最后的混合與包裝。預計新加坡工廠的建成將對亞洲地區(qū)業(yè)務產(chǎn)生積極影響。四、雅培1、嬰幼兒營養(yǎng)品是公司重要的收入和利潤來源雅培制藥（AbbottLaboratories）成立于1888年，總部位于美國伊利諾斯州，是一家全球性的多元化醫(yī)療保健公司，業(yè)務涉及醫(yī)藥、診斷儀器、營養(yǎng)品等多個領域。2024年，雅培順利完成分拆，成功組建新公司艾伯維（Abbvie），經(jīng)營原來的專利藥品業(yè)務。分拆后的雅培營養(yǎng)品業(yè)務所占比重最高，其中，Similac?，PediaSure?等嬰幼兒配方奶粉又占54.47%，未來將成為重要的收入和利潤來源。2、整合創(chuàng)新成就今日雅培嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務雅培最初以經(jīng)營醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)為主。1964年，雅培通過收購Ross公司一Similac.奶粉的生產(chǎn)者而進入營養(yǎng)品領域，當時Similac.嬰兒奶粉已經(jīng)在美國、荷蘭等地打開了市場。自80年代起，在雅培的帶領下，公司又相繼推出了二、三、四、五階段配方奶粉以及特別針對偏食寶寶的小安素，形成了完整的產(chǎn)品體系?，F(xiàn)在，雅培在美國、愛爾蘭、新西蘭、新加坡等地均成立了奶粉生產(chǎn)基地。3、美國仍是傳統(tǒng)優(yōu)勢市場，亞太等新興市場投入逐步加大美國仍然是雅培奶粉的傳統(tǒng)重點市場之一，約占公司嬰幼兒配方奶粉總收入的40%。近幾年，雅培不斷加大海外市場拓展，尤其加大在亞太等新興市場地區(qū)的投入。2024年初，耗資3億美元的新加坡工廠完工并投產(chǎn)，主要生產(chǎn)嬰幼兒配方奶粉等營養(yǎng)品，負責供應亞洲市場。這是目前雅培在全球投資最大、最先進的工廠。雅培嘉興營養(yǎng)品制造廠于2024年開始興建。2024年初，耗資3億美元的新加坡工廠完工并投產(chǎn)，生產(chǎn)嬰幼兒配方奶粉等營養(yǎng)品，負責供應亞洲市場。這是目前雅培在全球投資最大、最先進的工廠。五、皇家菲士蘭坎皮納1、荷蘭最大乳業(yè)公司，業(yè)務遍及全球世界第五大乳品企業(yè)，荷蘭唯一“皇家”稱號。荷蘭皇家菲仕蘭坎皮納公司（RoyalFrieslandCampinaN.V.）創(chuàng)建于1871年，與達能雀巢不同，它是一家大型跨國乳制品合作社企業(yè)，不斷地由荷蘭，比利時和德國的奶農(nóng)合作社加入組成。2024年12月荷蘭最大的奶制品巨頭菲仕蘭125周年之際榮獲“皇家”稱號，2024年底，皇家菲仕蘭公司與第二大乳企坎皮納正式合并。公司總部位于荷蘭阿默斯福特，是荷蘭最大，世界第五大乳業(yè)公司。2024年收入達103億歐元，同比增長26.9%，凈利潤增長7.1%。雇員19946人，分布荷蘭、德國、比利時共19487位奶農(nóng)成員。在28個國家擁有辦公室，產(chǎn)品出口超過100個國家，它們的消費者超過十億人。荷蘭皇家菲仕蘭坎皮納公司的產(chǎn)品范圍包括牛奶，嬰幼兒食品，乳品飲料，酸奶，甜點，奶酪，黃油，奶油，奶粉，乳制品成分，果汁和果汁飲料。主要分為四個部門：歐洲消費類產(chǎn)品部門：包括牛奶，乳飲料，酸奶，甜點，咖啡奶精，奶油，黃油，果汁和果汁飲料的生產(chǎn)和銷售。國際消費類產(chǎn)品部門：經(jīng)營乳品在亞洲，非洲（尤其是尼日利亞及其鄰國）和中東運營。奶酪，黃油和奶粉部門：生產(chǎn)銷售黃油，奶酪和奶粉。配料生產(chǎn)部門：生產(chǎn)奶類成分的食品供應飼料產(chǎn)業(yè)和制藥業(yè)。2、嬰幼兒營養(yǎng)品市場著力亞非，中國市場不斷加碼嬰幼兒業(yè)務開發(fā)在亞洲非洲市場，增長快速。荷蘭皇家菲仕蘭坎皮納公司的嬰幼兒營養(yǎng)業(yè)務主要在公司的國際消費類產(chǎn)品部門，產(chǎn)品品牌包括:DutchLady(馬來西亞，越南)，F(xiàn)oremost(泰國)，F(xiàn)rislianFlag(印度尼西亞)，F(xiàn)riso(許多國家)以及Peak(尼日牙"J亞)。荷蘭皇家菲仕蘭坎皮納公司2024年收入增長7.1，其增長的主要貢獻正式來自嬰幼兒營養(yǎng)品銷量增長10.1%，且主要是其海外市場，其中中國大陸及香港、越南市場增長最快，產(chǎn)品升級和包裝升級相當成功。2024年，憑借其IFRISO和DutchLady品牌，菲士蘭坎皮納首次成為馬來西亞市場領導者。在印度尼西亞，菲仕蘭坎皮那公司FrisianFlag品牌的一款新型產(chǎn)品一一“大腦能量”打入市場，為一歲以上兒重的大腦發(fā)育提供營養(yǎng)輔助。在尼日利亞，公司旗下Peak品牌的銷量有所上漲。從代理到直接設點，美素加碼中國市場，成效明顯。在1992年，“美素佳兒”嬰幼兒配方奶粉已經(jīng)進入中國市場，由瑞士大昌洋行總代理。2024年底，皇家菲仕蘭坎皮納乳品在上海成立了中國分公司“富仕蘭食品貿(mào)易(上海)”，正式接管公司在華業(yè)務，上海、北京和香港均設有公司中心。銷售奶粉名叫美素佳兒奶粉。美素佳兒奶粉除了在中國大陸的商超、母嬰店有銷售，也展開了電子商務的銷售渠道，在天貓開了官方旗艦店，據(jù)我們渠道了解，在恒天然事件后，最受益的品牌當屬美素。關于“此美素非彼美素的爭議”。需要說明的是，今年3月的美素麗兒事件讓中國消費者產(chǎn)生混淆。美素麗兒實際上是瑞士Hero（璽寶）集團在中國的品牌，Hero并不生產(chǎn)Friso奶粉，他們在荷比盧獲得FRISO品牌資產(chǎn)并銷售Friso奶粉，但仍是菲仕蘭坎皮納生產(chǎn)。2024年，菲仕蘭食品集團（FrieslandFoodsBV）與荷蘭另外一家食品巨頭Campina（坎皮納）合并（兩家公司實際上加工了荷蘭80%的奶源），變成現(xiàn)在的荷蘭皇家菲仕蘭坎皮納公司（FrieslandCampina）。而Hero璽樂集團于2024年進入看好的中國市場，采用的品牌名稱為Heronutradefense(美素麗兒)，仍堅持荷蘭奶源原裝進口，但其選人不當，代理商江蘇璽樂麗兒進出口（蘇州）在2024年3月被曝光在混裝奶粉時，涉嫌更改保質(zhì)期、使用過期奶粉，還涉嫌使用價格較低的段位奶粉充當價格較高的段位奶粉。Hero不得不重新選擇坤璽盛（廈門）貿(mào)易作為中國地區(qū)總代理，并重新注冊了“天賦麗兒”商標，希望繼續(xù)進軍中國市場。六、總結(jié)1、介于食品和藥品之間的營養(yǎng)品業(yè)務（既有日常消費的量，又有價格不敏感的屬性）成為巨頭們共同的重要戰(zhàn)略取向，不斷加大市場投入。雀巢為此不僅成立單獨的全球營養(yǎng)品部門NESTLENUTRITION，還投入巨資成立healthscience部門，開發(fā)面向大眾日常消費、特殊人群的營養(yǎng)消費品。2、AOA（亞洲大洋洲非洲）成為巨頭競相爭逐的市場。正如我們前面對各國的嬰幼兒食品市場規(guī)模的介紹，發(fā)達國家和地區(qū)的市場規(guī)?；咎幱诔砷L停滯甚至下滑的狀態(tài)，而新興市場人口巨大，人均消費量低，經(jīng)濟發(fā)展推動女性就業(yè)提高，存在巨大的增長潛力。中國作為全球最大的嬰幼兒食品市場，仍在保持10%以上的增速，無疑吸引了龍頭企業(yè)極大地投入。3、持續(xù)的產(chǎn)品口碑和創(chuàng)新是保持消費者的基礎，強勁的收購及整合能力成就巨無霸企業(yè)。我們認為：企業(yè)的發(fā)展在商業(yè)模式帶動的成長之后，戰(zhàn)略選擇和管理能力成為企業(yè)最重要的競爭力，達能和雀巢的成功來自于此。此外，面對逆境作長期的堅持直到收獲（如雀巢70年代在美國遭遇的抵制下的堅持，在印度、巴西等市場的長期堅持），也是成就巨頭們最重要的素質(zhì)。4、龍頭企業(yè)的成長歷程為國內(nèi)嬰幼兒食品企業(yè)提供了發(fā)展路徑借鑒，伊利貝因美都值得繼續(xù)看好：以歐洲企業(yè)為代表的乳品食品集團為背景，如雀巢、達能、菲士欄坎皮納，通過強大的研發(fā)創(chuàng)新能力，遍布全球的銷售渠道網(wǎng)絡，優(yōu)秀快消品的營銷能力，使其收購的嬰幼兒食品業(yè)務實現(xiàn)快速國際化，獲得最大的收購協(xié)同效應。以美國企業(yè)為代表的醫(yī)藥集團為背景，以嚴格的制藥標準和強大的研發(fā)能力為背書，如美贊臣（曾是百時買施貴寶下屬公司）、雅培，伴隨其醫(yī)藥業(yè)務持續(xù)發(fā)展。上述兩種成長路徑已經(jīng)為中國嬰幼兒食品企業(yè)提供了發(fā)展路徑參考，我們堅定看好伊利的長期發(fā)展前景，成長路徑清晰，有望挑戰(zhàn)國際一流食品集團的地位；貝因美是走美國模式，還是走歐洲模式，是自己繼續(xù)獨立運作，還是借助大型消費品集團的網(wǎng)絡，再上一個銷售臺階，還需公司做出選擇，當前把自己的業(yè)務做好將為未來大發(fā)展打下堅實基礎，我們?nèi)匀豢春闷浒l(fā)展前景。

2024年有線網(wǎng)絡行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡公司股權(quán)性融資審批，將設置衛(wèi)星電視地面接收設施審批職責下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在在2024年年初，國務院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡公司(中國廣播電視網(wǎng)絡公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡（第四張網(wǎng)絡），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負責中國廣播電視網(wǎng)絡公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡公司的成立蒙上陰影。我們認為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡的職能就會縮水一次，我們認為相當長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認股的形式，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡領域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導的IPTV讓位于省級廣電主導，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關業(yè)務的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關系（資產(chǎn)、人事等關系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡為例，無風險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負債結(jié)構(gòu)關系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標準價格，2023年廣電網(wǎng)絡公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標準一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標準與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認為數(shù)字電視沒有提價預期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡資產(chǎn)等于網(wǎng)絡收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個股東的實際預期基本一致，這樣就擺平了利益關系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡的認股，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡的設立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進入省網(wǎng)的用戶資源進行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認可，在中廣網(wǎng)絡對價中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價值（中廣網(wǎng)絡收購價值）整合有線用戶，提升公司的價值（折價收購的狀況）按照這個投資的邏輯，我們主要關注自身價值提升的標的廣電網(wǎng)絡，目前市值只有理論用戶價值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進行二次資產(chǎn)整合，同時整合價格600元/戶，公司折價整合有利于公司的價值提升。3、電廣傳媒收購省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評估也體現(xiàn)了上市公司折價收購有線用戶資源。由于評估時點為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費標準，計算的理論用戶價值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺的數(shù)字電視提價方案（烏魯木齊、昌吉收費提高到2