正文目錄TOC\o"1-2"\h\z\u企業(yè)介紹：個(gè)性化教育領(lǐng)導(dǎo)者，積極進(jìn)行轉(zhuǎn)型 6歷史復(fù)盤：進(jìn)入新發(fā)展階段 6股權(quán)結(jié)構(gòu)與管理層 7財(cái)務(wù)分析：23年以來重啟增長(zhǎng)，利潤(rùn)率持續(xù)修復(fù) 8教培行業(yè)：政策監(jiān)管不斷細(xì)化，進(jìn)入規(guī)范發(fā)展新階段 9傳統(tǒng)業(yè)務(wù)：剛需培訓(xùn)需求，拓展空間仍廣 個(gè)性化學(xué)習(xí)業(yè)務(wù)：受益于需求韌性和供給出清 全日制基地：承接高考復(fù)讀需求 13全日制學(xué)校 15職業(yè)教育：契合中職升學(xué)縱向貫通需求，復(fù)用公司培訓(xùn)資源 16產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)背景下，中職兼顧就業(yè)需求和縱向貫通提升需求 16職業(yè)教育業(yè)務(wù)：打造文化素養(yǎng)和技能基礎(chǔ)雙并重的培養(yǎng)模式 19盈利預(yù)測(cè)與估值分析 20盈利預(yù)測(cè) 20估值分析 21風(fēng)險(xiǎn)提示 22圖表目錄圖1：學(xué)大教育發(fā)展歷程 6圖2：學(xué)大教育營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)與線下學(xué)習(xí)中心擴(kuò)張高度相關(guān) 6圖3：學(xué)大教育公司股權(quán)架構(gòu) 7圖4：23年以來學(xué)大教育收入重啟正增長(zhǎng)（萬元） 8圖5：23年以來學(xué)大教育凈利率轉(zhuǎn)正（萬元） 8圖6：學(xué)大教育財(cái)務(wù)費(fèi)用仍有優(yōu)化空間（萬元） 9圖7：學(xué)大教育短期借款不斷償還（萬元） 9圖8：教育政策復(fù)盤：走向規(guī)范化發(fā)展、學(xué)科和非學(xué)科分類管理 9圖9：教培政策關(guān)于學(xué)科培訓(xùn)和非學(xué)科培訓(xùn)的管理體系逐漸清晰和完善 10圖10：雙減”后K9學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)市場(chǎng)出清（2022.10） 圖頭部教育機(jī)構(gòu)線下網(wǎng)點(diǎn)大幅收縮（個(gè)） 圖12：學(xué)大教育的教學(xué)特色在于因材施教 圖13：中國(guó)高考報(bào)名人數(shù)不斷走高（萬） 12圖14：相對(duì)美國(guó)，中國(guó)名校及普本錄取率仍有較大提升空間 12圖15：高中培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算 12圖16：學(xué)大教育全國(guó)門店布局 13圖17：學(xué)大教育門店以一線、新一線和二線城市為主 13圖18：中職、復(fù)讀及社會(huì)生源參加高考人數(shù)不斷提升（萬人） 14圖19：樣本省份21年平均高考復(fù)讀率約為9% 14圖20：學(xué)大全日制特色班型為高考復(fù)讀班、藝考文化課等 15圖21：慈溪文谷雙語學(xué)校課程體系較為豐富 16圖22：慈溪文谷雙語學(xué)校注重學(xué)生綜合素質(zhì)培養(yǎng) 16圖23：中職和普高招生數(shù)（人） 16圖24：中職學(xué)校數(shù)（所）及民辦占比 16圖25：職教高考旨在打通中職升學(xué)體系 18圖26：全國(guó)中職升學(xué)率不斷走高 18圖27：2022廣東省中職升學(xué)以職教高考升學(xué)為主 18圖28：學(xué)大教育職教業(yè)務(wù)進(jìn)入快速發(fā)展期 19圖29：學(xué)大教育收入構(gòu)成 21表1：學(xué)大教育管理層簡(jiǎn)介 7表2：學(xué)大教育股權(quán)激勵(lì)對(duì)象 8表3：學(xué)大教育股權(quán)激勵(lì)考核目標(biāo) 8表4：一對(duì)一教培機(jī)構(gòu)剩者為王” 13表5：我國(guó)教育部及各省教育廳出臺(tái)政策禁止公辦高中組織高考復(fù)讀 13表6：學(xué)大教育三所全日制學(xué)校簡(jiǎn)介 15表7：政策鼓勵(lì)發(fā)展職業(yè)教育 17表8：職教高考和普通高考相比，意在培養(yǎng)技術(shù)技能型人才 17表9：學(xué)大教育收購(gòu)的職教院校 19表10：職業(yè)教育學(xué)校升學(xué)模式 20表學(xué)大教育收入預(yù)測(cè)（萬元） 20表12：學(xué)大教育利潤(rùn)預(yù)測(cè)（萬元） 21表13：可比公司估值 22表附錄：三大報(bào)表預(yù)測(cè)值 23企業(yè)介紹：個(gè)性化教育領(lǐng)導(dǎo)者，積極進(jìn)行轉(zhuǎn)型歷史復(fù)盤：進(jìn)入新發(fā)展階段2001-2015年站在教育風(fēng)口，線下1V1教學(xué)與小班組業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張。2001年，學(xué)大教育成立，成為首個(gè)線上家教網(wǎng)站；2004年在北京開設(shè)第一家學(xué)習(xí)中心，2007年獲得鼎暉1000萬美元投資后快速擴(kuò)張，2010年在美國(guó)紐約證券交易所上市。到2015年，學(xué)大已建成超500家學(xué)習(xí)中心，并建成完整成熟的1V1與小班組教學(xué)體系。2016-2020年回歸A股，升級(jí)為線上與線下融合的“雙螺旋”模式。2016年紫光學(xué)大AA股上市平臺(tái)過程中背上債務(wù)，內(nèi)部管理層變動(dòng)，影響到業(yè)務(wù)發(fā)展。2020OMO2021-至今積極轉(zhuǎn)型發(fā)展，進(jìn)入新發(fā)展階段。2020-2021年先后經(jīng)歷公共衛(wèi)生事件及教學(xué)科培訓(xùn)，保留原有的高中學(xué)段和中高考復(fù)讀等教育培訓(xùn)服務(wù)，并且新拓展職業(yè)教育、文化服務(wù)、醫(yī)教康賽道。行業(yè)需求具備韌性疊加競(jìng)爭(zhēng)格局改善，學(xué)大進(jìn)入新的發(fā)展階段。圖1：學(xué)大教育發(fā)展歷程資料來源：公司官網(wǎng)，圖2：學(xué)大教育營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)與線下學(xué)習(xí)中心擴(kuò)張高度相關(guān)學(xué)習(xí)中心數(shù) 營(yíng)業(yè)總收入(萬元)-右700 350,000600 300,000500 250,000400 200,000300 150,000200 100,000100 50,0000 02007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 20142015Q32016 2017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：公司公告，股權(quán)結(jié)構(gòu)與管理層2020年創(chuàng)始人重新掌權(quán)，公司結(jié)構(gòu)趨于穩(wěn)定。2015-2016年，學(xué)大教育在注入A股上市平臺(tái)過程中背上高額債務(wù)。2017-2019年間，創(chuàng)始人金鑫請(qǐng)辭紫光學(xué)大董事長(zhǎng)、總經(jīng)理等職務(wù)，公司歷經(jīng)多次重組。2020202325.76%股份。公司創(chuàng)始人金鑫行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富，公司管理體制理順后，保障公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。圖3：學(xué)大教育公司股權(quán)架構(gòu)數(shù)據(jù)來源：公司公告，wind，；注：股權(quán)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)截止于2023年三季報(bào)，金鑫持有上市公司25.76%股份截止于2023年半年報(bào)2001年9月創(chuàng)辦學(xué)大教育，20092001年9月創(chuàng)辦學(xué)大教育，2009年至今任北京學(xué)大信息技術(shù)集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)、總裁(暨總經(jīng)總經(jīng)理，公司理)；2016年至今任學(xué)成世紀(jì)北京信息技術(shù)有限公司執(zhí)行董事、總裁暨總經(jīng)理)；2020年5月至今創(chuàng)始人 擔(dān)任公司總經(jīng)理，并自2020年6月至今擔(dān)任公司董事。其為首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士，中國(guó)主促進(jìn)會(huì)會(huì)員。金鑫介紹職務(wù)管理層廖春榮 董事 2011年7月至今擔(dān)任公司董事。曾任上海銀潤(rùn)控股集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)、銀潤(rùn)控股集團(tuán)有限公司(澳門)董事長(zhǎng)、浙江臺(tái)州椰林灣投資策劃有限公司執(zhí)行董事、總經(jīng)理。擁有工商管理博士學(xué)位。現(xiàn)擔(dān)任公司董事,公司子公司學(xué)大教育集團(tuán)資產(chǎn)管控中心負(fù)責(zé)人。2005年開拓太原市場(chǎng)，任學(xué)大教育朱晉麗 董事張磊 財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)

太原分公司總經(jīng)理；20137源管理中心負(fù)責(zé)人、人力資源管理中心負(fù)責(zé)人、江蘇大區(qū)總經(jīng)理。其為武漢大學(xué)金融學(xué)碩士，中國(guó)農(nóng)工民主黨黨員。20227月加入公司擔(dān)任財(cái)務(wù)總監(jiān),20228所/安永華明會(huì)計(jì)師事務(wù)所特殊普通合伙上海分所審計(jì)經(jīng)理、中瑞岳華會(huì)計(jì)師事務(wù)所特殊普通合伙)上海分所質(zhì)量監(jiān)管部負(fù)責(zé)人、上海海脈德創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司風(fēng)控及財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人。具有上海財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)學(xué)士學(xué)位和中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師、國(guó)際注冊(cè)會(huì)計(jì)師等會(huì)計(jì)師資格證書。資料來源：公司公告，wind，股權(quán)激勵(lì)有利于維持管理層穩(wěn)定，充分激發(fā)活力。237月，公司向董事朱晉麗、董412436.2014.05元/2023年/23-24年/23-25年間5000萬/1.3億/2.523Q31.17億元，且維持良好的增長(zhǎng)趨勢(shì)。此次股權(quán)激勵(lì)有利于捆綁核心員工與公司利益，降低核心人員流失率與增強(qiáng)核心人員工作動(dòng)力，推動(dòng)公司長(zhǎng)足發(fā)展。占首次授予數(shù)量的比例占公司總股本的比例(萬股)占首次授予數(shù)量的比例占公司總股本的比例(萬股)職務(wù)姓名序號(hào)1 朱晉麗 董事 15.00 3.44% 0.13%2 崔志勇 董事會(huì)秘書 10.00 2.29% 0.08%3 刁月霞 副總經(jīng)理 5.00 1.15% 0.04%4 公司含子公司其他核心員工（409人） 406.20 93.12% 3.45%合計(jì) 436.20 100.00% 3.70%資料來源：公司公告，表3學(xué)大教育股權(quán)激勵(lì)考核目標(biāo)解除限售安排 業(yè)績(jī)考核第一個(gè)解除限售期 2023年凈利潤(rùn)不低于5,000萬元第二個(gè)解除限售期 2023年-2024年兩年的凈利潤(rùn)累計(jì)不低于13,000萬元第三個(gè)解除限售期 2023年-2025年三年的凈利潤(rùn)累計(jì)不低于25,000萬元資料來源：公司公告，1.3財(cái)務(wù)分析：23年以來重啟增長(zhǎng)，利潤(rùn)率持續(xù)修復(fù)供給出清疊加需求韌性，23年以來重啟增長(zhǎng)。21年教培監(jiān)管政策調(diào)整后，學(xué)大迅速剝離全部K9學(xué)科類培訓(xùn)。除了保留高中階段和中高考復(fù)讀階段的教育培訓(xùn)服務(wù)，新開拓職業(yè)教育賽道。受益于行業(yè)供給出清和需求韌性，2023年一季度以來學(xué)大教育重新恢復(fù)正增長(zhǎng)，23Q1-Q3營(yíng)業(yè)總收入分別實(shí)現(xiàn)5.2/7.3/5.4億元，同比增長(zhǎng)4.5%/30.8%/32.1%。23Q1-Q30.05/0.8/0.3億1.0%/11.4%/5.2%2023年歸母凈利1.31.651093.88%1415.3%2023年四個(gè)季度均實(shí)現(xiàn)了盈利。圖4：23年以來學(xué)大教育收入重啟正增長(zhǎng)（萬元） 圖5：23年以來學(xué)大教育凈利率轉(zhuǎn)正（萬元）營(yíng)業(yè)總收入 YOY

歸母凈利潤(rùn) 歸母凈利率0

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%

0

40%20%0%19Q119Q219Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3-40%-60%-80%-100%-120%-140%-160%-180%資料來源：公司公告，wind， 資料來源：公司公告，wind，債務(wù)持續(xù)償還，財(cái)務(wù)費(fèi)用仍有優(yōu)化空間。根據(jù)公司公告，紫光卓遠(yuǎn)同意就10.14億元202393020251231日止，展期4.35%/202439日，公司已共計(jì)向紫光卓遠(yuǎn)償還上述借款本金4.5億元及有關(guān)利息，目前還剩余借款本金金額5.64億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用仍有優(yōu)化空間。圖6：學(xué)大教育財(cái)務(wù)費(fèi)用仍有優(yōu)化空間（萬元） 圖7：學(xué)大教育短期借款不斷償還（萬元）財(cái)務(wù)費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用率 短期借款0

3.0%

2.7%2.7%

3.2%

3.5%3.7%

4%4%3%2.2%2%1%1%0%

02017 2018 2019 2020 2021 20222023H1 2017 2018 2019 2020 2021 20222023H1資料來源：公司公告，wind， 資料來源：公司公告，wind，教培行業(yè)：政策監(jiān)管不斷細(xì)化，進(jìn)入規(guī)范發(fā)展新階段教育資本化過熱引發(fā)擔(dān)憂，學(xué)科類校外培訓(xùn)強(qiáng)化監(jiān)管。據(jù)Fastdata數(shù)據(jù)，2020年K12500億，超過去十年總和，教培企業(yè)依靠融資加速擴(kuò)張，出現(xiàn)“內(nèi)卷”現(xiàn)象引發(fā)社會(huì)擔(dān)憂。20214發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)義務(wù)教育學(xué)校作業(yè)管理的通知》；20217月雙減政策正式推出，行業(yè)進(jìn)入規(guī)范發(fā)展階段。圖8：教育政策復(fù)盤：走向規(guī)范化發(fā)展、學(xué)科和非學(xué)科分類管理資料來源：國(guó)務(wù)院辦公廳、教育部等，義務(wù)教育階段學(xué)科培訓(xùn)：均轉(zhuǎn)為非營(yíng)利性，上市公司已剝離相關(guān)業(yè)務(wù)。根據(jù)《關(guān)向義務(wù)教育階段學(xué)生的學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，現(xiàn)有學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)統(tǒng)一登記為非營(yíng)利性機(jī)構(gòu)。校外培訓(xùn)監(jiān)管政策調(diào)整后，上市公司新東方、好未來、學(xué)大教育等均已剝離義務(wù)教育階段學(xué)科培訓(xùn)業(yè)務(wù)。義務(wù)教育階段非學(xué)科培訓(xùn)：分類管理、成為有益補(bǔ)充。根據(jù)《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例（征求意見稿）》，提出“校外培訓(xùn)按照學(xué)科類和非學(xué)科類實(shí)行分類管理”。根據(jù)《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類校外培訓(xùn)的意見》，提出“非學(xué)科類培訓(xùn)成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充”目前非學(xué)科培訓(xùn)市場(chǎng)的準(zhǔn)入、審查等體系逐漸完善，現(xiàn)有上市公司在拓展素質(zhì)素養(yǎng)新業(yè)務(wù)。高中階段：高中學(xué)科類校外培訓(xùn)監(jiān)管的實(shí)施預(yù)計(jì)需因地制宜。根據(jù)《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例（征求意見稿）》，“面向義務(wù)教育階段的學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)?shù)怯洖榉菭I(yíng)利性法人?！绷砀鶕?jù)中國(guó)民辦教育協(xié)會(huì)，“對(duì)于學(xué)科類機(jī)構(gòu)仍執(zhí)行中央“雙減”精神，不審批新的機(jī)構(gòu)，督促現(xiàn)有機(jī)構(gòu)依法經(jīng)營(yíng)”。中國(guó)民辦教育促進(jìn)協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)劉林認(rèn)為，高中階90%外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)再被壓減，會(huì)導(dǎo)致地方優(yōu)質(zhì)高中階段教育資源更加匱乏，監(jiān)管應(yīng)由各省因地制宜。目前高中階段學(xué)科類培訓(xùn)已停止向新經(jīng)營(yíng)主體核發(fā)辦學(xué)許可證，存量機(jī)構(gòu)辦學(xué)許可證202443中階段學(xué)科類培訓(xùn)營(yíng)利性和非營(yíng)利性的牌照數(shù)量分別為2434和3984個(gè)。高考復(fù)讀藝考培訓(xùn)：滿足合理校外培訓(xùn)需求。①對(duì)于中高考復(fù)讀，根據(jù)科德教育的公告，全日制復(fù)讀學(xué)校是教育局發(fā)證的非學(xué)歷類全日制學(xué)校，面向中考和高考往屆學(xué)生開展教學(xué)授課，不屬于“雙減政策”針對(duì)的課外輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)，也不屬于義務(wù)教育階段的行政管理范圍。因此，中高考補(bǔ)習(xí)學(xué)校并不受“雙減”影響。②對(duì)于藝考培訓(xùn)，根據(jù)教育部辦公廳等四部門發(fā)布《關(guān)于在深化非學(xué)科類校外培訓(xùn)治理中加強(qiáng)藝考培訓(xùn)規(guī)范管理的通知》，開展藝考培訓(xùn)必須取得藝術(shù)類校外培訓(xùn)資質(zhì)，統(tǒng)一納入全國(guó)校外教育培訓(xùn)監(jiān)管與服務(wù)綜合平臺(tái)，意在規(guī)范而并未禁止。圖9資料來源：國(guó)務(wù)院辦公廳、教育部、國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)等，21年教培監(jiān)管政策調(diào)整后影響重大，加速教培行業(yè)出清。202210月底全國(guó)人大K9線下/12.4萬/2634932個(gè)/34個(gè)，壓減率高達(dá)96%/87.1%。頭部教育機(jī)構(gòu)新東方、好未來、學(xué)大教育線下網(wǎng)點(diǎn)數(shù)均大幅收縮，2022年門店數(shù)分別為748/170/270個(gè)，“雙減前”高峰分別為1696/1098/616個(gè)，分別為之前的44%/15%/44%。圖10：“雙減”后K9學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)市場(chǎng)出清（2022.10） 圖11：頭部教育機(jī)構(gòu)線下網(wǎng)點(diǎn)大幅收縮（個(gè)）0

雙減前（個(gè)） 雙減后（個(gè)） 壓減12400012400096%87%4932263 34線下 線上

98%96%94%92%90%88%86%84%82%

0

2017 2018 2019 2020 2021 2022新東方 好未來 學(xué)大教育資料來源：教育部， 資料來源：公司公告，注：新東方和好未來22年對(duì)應(yīng)23財(cái)年數(shù)據(jù)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)：剛需培訓(xùn)需求，拓展空間仍廣個(gè)性化學(xué)習(xí)業(yè)務(wù)：受益于需求韌性和供給出清保留高中階段個(gè)性化學(xué)習(xí)業(yè)務(wù)，契合剛需針對(duì)性培訓(xùn)需求。21年教培監(jiān)管政策調(diào)整前，學(xué)大教育2021年上半年度營(yíng)業(yè)收入15.82億元，其中教育培訓(xùn)業(yè)務(wù)收入15.65億元（60%，義務(wù)教育階段營(yíng)業(yè)收入占教育培訓(xùn)業(yè)務(wù)40%20%）。相較于小班課和大班課，個(gè)性化教培采用一對(duì)一形式，更具針對(duì)性但價(jià)格更高，家長(zhǎng)也會(huì)把錢花在比較重要的高考備考階段。圖12：學(xué)大教育的教學(xué)特色在于因材施教資料來源：公司官網(wǎng)，需求端：優(yōu)質(zhì)大學(xué)較為稀缺，高中學(xué)段競(jìng)爭(zhēng)仍較為激烈。200059%80%-90%左右。但相較于美國(guó)，中國(guó)名校資源較為稀缺，2017年-2018502.5%20%以上。隨居民收入水平提高，可以支撐高客單價(jià)的一對(duì)一培訓(xùn)市場(chǎng)。圖13：中國(guó)高考報(bào)名人數(shù)不斷走高（萬） 圖14：相對(duì)美國(guó)，中國(guó)名校及普本錄取率仍有較大提升空間中國(guó):高考報(bào)名人數(shù) 中國(guó):高考錄取人高考錄取率0

100%80%60%40%20%0%資料來源：教育部，wind， 資料來源：思考樂和卓越教育的招股書，高中培訓(xùn)市場(chǎng)測(cè)算：預(yù)計(jì)目前市場(chǎng)接近千億。根據(jù)中國(guó)教育財(cái)政科學(xué)研究所（CIEFR）201748.2%，全國(guó)范圍內(nèi)高中生學(xué)科補(bǔ)習(xí)的生2691元年，201723752017年高中培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模639億元，倒算出參培學(xué)生的平均消費(fèi)為5583元（區(qū)域差異較大，高線城市拉高平均消費(fèi)）2017-20225%2022896億元，201720.86%22年占21%188億元。圖15：高中培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算數(shù)據(jù)來源：中國(guó)教育財(cái)政科學(xué)研究所（CIEFR），教育部，wind，；供給端：市場(chǎng)出清，頭部一對(duì)一教培機(jī)構(gòu)“剩者為王”。雙減前，一對(duì)一教培龍頭包括學(xué)大教育/精銳教育/掌門教育/卓越教育/海風(fēng)教育等。雙減后紛紛終止了K9學(xué)科輔導(dǎo)業(yè)務(wù)，高額退費(fèi)對(duì)公司現(xiàn)金流和正常經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生較大擾動(dòng)。學(xué)大教育作為現(xiàn)階段正常經(jīng)營(yíng)的頭部一對(duì)一教培機(jī)構(gòu)，承接市場(chǎng)需求，有望超越雙減前市占率。目前學(xué)大教育門店及270間。表4一對(duì)一教培機(jī)構(gòu)“剩者為王”品牌 創(chuàng)立時(shí)間品牌 創(chuàng)立時(shí)間介紹 收入 網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量 目前狀態(tài)學(xué)大教育 2001年 深耕個(gè)性化教育20余年22年17.3億（雙減前最為19年29.5億元）

22270個(gè)（為17年616個(gè)）2021228日，

正常經(jīng)營(yíng)，剝離K9學(xué)科培訓(xùn)精銳國(guó)際教育 2008年 主打高端輔導(dǎo) 2020年財(cái)年?duì)I收34.39億元精銳教育在36個(gè)城市擁有457個(gè)學(xué)習(xí)中心掌門教育 2005年 在線教育1對(duì)1市場(chǎng)導(dǎo)者

2021年收入44億元 - 22年退市卓越教育 1997年 主攻華南市場(chǎng) 22年4.9億（雙減前最高為2020財(cái)年268個(gè)網(wǎng)點(diǎn) 正常經(jīng)營(yíng)，剝離K9學(xué)21年19億元）

科培訓(xùn)海風(fēng)教育 2010年 專注中小學(xué)線上教育 - - 22年申請(qǐng)破產(chǎn)審核資料來源：公司公告，wind，公司官網(wǎng)，界面新聞等，圖16：學(xué)大教育全國(guó)門店布局 圖17：學(xué)大教育門店以一線、新一線和二線城市為主資料來源：極海，，注：截止于2024年4月3日 資料來源：極海，，注：截止于2024年4月3日全日制基地：承接高考復(fù)讀需求公辦學(xué)校被禁止組織高考復(fù)讀，大部分流向民辦學(xué)校及培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。早在2002年，教育部提出“各地公辦高中不得占用學(xué)校正常的教育資源舉辦高中畢業(yè)生復(fù)讀班，也不得招收高中畢業(yè)生插班復(fù)讀?！苯┠旮魇∈胁粩嗝鞔_，禁止公辦高中組織高考復(fù)讀，對(duì)于有復(fù)讀需求的群體，可參加民辦學(xué)校、社會(huì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)組織的相關(guān)培訓(xùn)。表5：我國(guó)教育部及各省教育廳出臺(tái)政策禁止公辦高中組織高考復(fù)讀時(shí)間 部門 政策文件 政策內(nèi)容時(shí)間 部門 政策文件 政策內(nèi)容2002/02教育部2006/08福建省教育廳

《關(guān)于加強(qiáng)基礎(chǔ)教育辦學(xué)管理若干問題的通知》《關(guān)于公辦普通高中不得舉辦高中畢業(yè)生復(fù)讀班和招收高中畢業(yè)生插班復(fù)讀的通知》

為擴(kuò)大普通高中招生規(guī)模，從2002年秋季開學(xué)起，各地公辦高中不得占用學(xué)校正常的教育資源舉辦高中畢業(yè)生復(fù)讀班，也不得招收高中畢業(yè)生插班復(fù)讀。嚴(yán)禁公辦普通高中違規(guī)舉辦復(fù)讀班和招收高中畢業(yè)生插班復(fù)復(fù)讀班”、“高考補(bǔ)習(xí)班”必須立即停止。2007/05山東省教育廳 《關(guān)于規(guī)范普通高中招生行為關(guān)問題的通知》

嚴(yán)禁公辦普通高中容留、招收往屆生復(fù)讀。2008/10湖南省教育廳 《關(guān)于糾正普通高中招收復(fù)讀行為的通知》《關(guān)于進(jìn)一步做好規(guī)范普通高中

禁止普通中學(xué)舉辦復(fù)讀班和招收復(fù)讀生。公辦學(xué)校違反規(guī)定招收復(fù)讀生。行為表現(xiàn)：一是假借名義占用既有公共教育資源（校園、校舍、儀器、設(shè)備等），在校內(nèi)舉2009/07河北省教育廳2009/08河南省人民政府辦公廳2009/12山西省基礎(chǔ)教育處2011/11浙江省教育廳

辦學(xué)行為工作的通知》《河南省人民政府辦公廳關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范中小學(xué)辦學(xué)行為推進(jìn)素質(zhì)教育的意見》《山西省教育廳關(guān)于嚴(yán)格規(guī)范高中學(xué)校管理、保障新課程順利實(shí)施的通知》浙江省教育廳關(guān)于印發(fā)《浙江省普通高中特色示范學(xué)校建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)（試行）》的通知

辦復(fù)讀班招收復(fù)讀生；二是以民辦教育機(jī)構(gòu)名義或聯(lián)合民辦教育機(jī)構(gòu)，使用公辦學(xué)校在編教師在校外舉辦復(fù)讀班，招收復(fù)讀生；三是招收插班復(fù)讀生。公辦普通高中不得舉辦復(fù)讀班，不得與任何機(jī)構(gòu)聯(lián)合在校外舉辦復(fù)讀班或復(fù)讀學(xué)校。不得招收插班復(fù)讀生，不得以任何形式接受往屆高中畢業(yè)生在本校報(bào)名參加高考。將“不舉辦高復(fù)班，不招收復(fù)讀生；”列為評(píng)估內(nèi)容之一2014/07廣東省教育廳 《關(guān)于中小學(xué)生學(xué)籍管理的實(shí)細(xì)則（試行）》2019/05遼寧省教育廳等九部門 《關(guān)于中小學(xué)生減負(fù)措施實(shí)施案》

公辦普通高中學(xué)校不得招收往屆生復(fù)讀嚴(yán)禁舉辦或參與舉辦復(fù)讀班或復(fù)讀學(xué)校。（市教育局、各縣（市、區(qū)）人民政府）2019/10云南教育廳、云南省發(fā)展和改革委員會(huì)等九部門

《中小學(xué)生減負(fù)措施》 公辦高中不得招收復(fù)讀生。2020/04四川省教育廳 《關(guān)于規(guī)范2020年全省普通中小省示范性普通高中不得舉辦復(fù)讀班，舉辦復(fù)讀班的學(xué)校要嚴(yán)格學(xué)招生入學(xué)工作的通知》2020/04貴州省教育廳 《關(guān)于規(guī)范普通中小學(xué)招生入工作的通知》2022/07內(nèi)蒙古自治區(qū)教育廳 《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范普通高中招工作的通知》資料來源：教育部，各省市教育廳，

登記學(xué)生信息情況。嚴(yán)禁公辦普通高中招收復(fù)讀生。嚴(yán)禁普通高中招收高三復(fù)讀生，舉辦補(bǔ)習(xí)班市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算：預(yù)計(jì)目前高考復(fù)讀市場(chǎng)規(guī)模約為121億元。人群：2022年高考報(bào)名人數(shù)為1193萬，當(dāng)年普通高中畢業(yè)生為824萬，據(jù)此測(cè)算得369萬，近幾年該數(shù)據(jù)不斷走高，背后重要原因在于中職70%-80%為普通75%895萬。參考網(wǎng)易統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，基于樣本省市9%22高考復(fù)讀人數(shù)為80.5萬人。圖18：中職、復(fù)讀及社會(huì)生源參加高考人數(shù)不斷提升（萬人） 圖19：樣本省份21年平均高考復(fù)讀率約為9%中職、高考復(fù)讀及社會(huì)生源 占比0

35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：wind， 資料來源：網(wǎng)易，客單價(jià)：根據(jù)科德教育和卓越教育公告，科德教育2018-2019年全日制中高考補(bǔ)習(xí)培訓(xùn)的客單價(jià)約為1.5萬元左右，卓越教育2015-2018年全日制中高考補(bǔ)習(xí)培訓(xùn)的客單價(jià)約為2萬元左右，主因卓越教育市場(chǎng)處于廣東人均收入水平較高的省份，而科德教育主要為陜西市場(chǎng)。綜上，假設(shè)全國(guó)平均為1.5萬元。學(xué)大教育復(fù)用教培資源，拓展高考復(fù)讀和藝考業(yè)務(wù)。全日制基地特色班型包括高考復(fù)讀班/高考應(yīng)屆班/短期沖刺班/藝考文化課等班型，以小班教學(xué)為特色?；匕嗉?jí)通常小于30人/班，藝考更是有1v1/15-20人小班/30人小班等多種精品班型可供選擇。師資水平上，基地招聘教師需經(jīng)6層篩選，嚴(yán)格把關(guān)教師隊(duì)伍水平。截止于23Q3，公司已在全國(guó)布局30+個(gè)全日制基地，發(fā)展高考復(fù)讀和藝考業(yè)務(wù)。圖20：學(xué)大全日制特色班型為高考復(fù)讀班、藝考文化課等資料來源：公司官網(wǎng)，全日制學(xué)校圍繞個(gè)性化教育理念，建設(shè)三所全日制學(xué)校。早在2018年，學(xué)大教育即已涉足國(guó)際教育領(lǐng)域，并在寧波、大連開辦了3所雙語學(xué)校，分別是大連文谷雙語學(xué)校、慈溪文谷雙語學(xué)校以及大連渤海雙語學(xué)校。其中，大連文谷雙語學(xué)校為集小學(xué)、初中和高中為一體的綜合制學(xué)校，慈溪文谷雙語學(xué)校與大連渤海雙語學(xué)校則分別為純粹小學(xué)/高中。國(guó)際教育領(lǐng)域的學(xué)校更加強(qiáng)調(diào)和突出個(gè)性化教育，能夠發(fā)揮學(xué)大教育的理念和資源優(yōu)勢(shì)。表6：學(xué)大教育三所全日制學(xué)校簡(jiǎn)介學(xué)校名稱 創(chuàng)建時(shí)間 招生人數(shù) 學(xué)費(fèi) 校園面積 在校生人數(shù)學(xué)校名稱 創(chuàng)建時(shí)間 招生人數(shù) 學(xué)費(fèi) 校園面積 在校生人數(shù)大連文谷雙語學(xué)校

2019年 1）小學(xué)一年級(jí)：2個(gè)班，共計(jì)60人2）初中一年級(jí)：5160

約6w/學(xué)年 建筑面積萬平方米學(xué)費(fèi)：2.98萬元/學(xué)期（6年不變）

～1500人慈溪文谷雙語 2018年 2023年秋季計(jì)劃招收一年級(jí)新生5個(gè)餐費(fèi)：43元/天

總建筑面積

900人學(xué)校 班，班額30人，共計(jì)150人1999年創(chuàng)建，20235142021年正式加

住宿費(fèi)：2600元/學(xué)期代辦非：2000元/學(xué)期普通生：1.98萬元/年（培養(yǎng)計(jì)劃）特長(zhǎng)生：2.2萬元/年住宿費(fèi)：2200元/年

2.8萬㎡建筑面積約3 -高級(jí)中學(xué)

入學(xué)大

“拔尖創(chuàng)新人才培養(yǎng)計(jì)劃”160人

走讀生：約2.8萬元/年（含學(xué)費(fèi)、餐費(fèi)、校服）3萬元/年（校服費(fèi)、住宿費(fèi)）

萬平方米資料來源：各學(xué)校官網(wǎng)，打造精品化、國(guó)際化教學(xué)課程體系，注重提升孩子綜合素質(zhì)。慈溪文谷雙語學(xué)校實(shí)行“基礎(chǔ)課程+延展課程+國(guó)際課程”三位一體的課程體系，在延展課程中學(xué)生有橫跨多界的1:8985、院校學(xué)歷或國(guó)外留學(xué)經(jīng)歷。圖21：慈溪文谷雙語學(xué)校課程體系較為豐富 圖22：慈溪文谷雙語學(xué)校注重學(xué)生綜合素質(zhì)培養(yǎng)資料來源：學(xué)校官微， 資料來源：學(xué)校官微，職業(yè)教育：契合中職升學(xué)縱向貫通需求，復(fù)用公司培訓(xùn)資源產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)背景下，中職兼顧就業(yè)需求和縱向貫通提升需求產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)下，高素質(zhì)技術(shù)技能人才存在較大缺口。據(jù)人社部統(tǒng)計(jì)，2022年我國(guó)技能人才僅占就業(yè)人口總數(shù)的26%，高技能人才占技能人才的28%。人社部印發(fā)的《“技能中國(guó)行動(dòng)”實(shí)施方案》明確要求十四五期間要實(shí)現(xiàn)技能人才數(shù)量的提升。在這一趨勢(shì)下，中職走向兼顧就業(yè)需求和縱向貫通提升需求。圖23：中職和普高招生數(shù)（人） 圖24：中職學(xué)校數(shù)（所）及民辦占比100000009000000800000070000006000000500000040000003000000

中職招生數(shù) 普高招生數(shù)

0

中職學(xué)校 民辦占比

35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：教育部，wind， 資料來源：教育部，wind，中職學(xué)校不斷整合，辦學(xué)更加注重質(zhì)量。2014年和2019年，國(guó)務(wù)院分別出臺(tái)了《關(guān)于加快發(fā)展現(xiàn)代職業(yè)教育的決定》和《關(guān)于印發(fā)國(guó)家職業(yè)教育改革實(shí)施方案的通知》，提出“鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)學(xué)校通過兼并、托管、合作辦學(xué)等形式，整合辦學(xué)資源，優(yōu)化中等職業(yè)教育布局結(jié)構(gòu)”。2020年9月，教育部等九部門聯(lián)合印發(fā)《職業(yè)教育提質(zhì)培優(yōu)行動(dòng)計(jì)劃（2020—2023年）》，在原有政策基礎(chǔ)上進(jìn)一步提出全面核查中職學(xué)?；巨k學(xué)條件，整合‘空、小、散、弱’學(xué)校，優(yōu)化中職學(xué)校布局20001.97萬所降低至2022年的0.72萬所，中職辦學(xué)更加注重質(zhì)量而非數(shù)量。因地制宜推進(jìn)教育改革，適應(yīng)新階段發(fā)展需求。一方面，針對(duì)高中和中職分流，為了適應(yīng)新階段的發(fā)展需求，《關(guān)于實(shí)施新時(shí)代基礎(chǔ)教育擴(kuò)優(yōu)提質(zhì)行動(dòng)計(jì)劃的意見》提出“適應(yīng)因地制宜推進(jìn)職普協(xié)調(diào)發(fā)展要求和人民群眾愿望，新建和改擴(kuò)建一批優(yōu)質(zhì)普通高中?！绷硪环矫?，針對(duì)中職未來升學(xué)體系，20225提出“打通中職學(xué)校升學(xué)的通道，讓中職畢業(yè)的學(xué)生可以繼續(xù)考?？?、本科、甚至一直讀到研究生”，新法規(guī)定職業(yè)教育與普通教育具有同等重要地位，職業(yè)教育自此從層次教育轉(zhuǎn)為類型教育。時(shí)間 政策文件 要點(diǎn)表7：政策鼓勵(lì)發(fā)展職業(yè)教育時(shí)間 政策文件 要點(diǎn)《國(guó)家職業(yè)教育改革實(shí)施首次明確提出建立“職教高考”制度，完善“文化素質(zhì)+職業(yè)技能”的考試招生辦法，提高生源2019.1

方案》20條)

質(zhì)量，為學(xué)生接受高等職業(yè)教育提供多種入學(xué)方式和學(xué)習(xí)方式。通過職教高考制度，把中職、高職、應(yīng)用型本科貫通起來，打通職業(yè)教育上升通道，為人才成長(zhǎng)提供多樣化途徑?！督K省高等職業(yè)院?？际恰奥毦?0條”頒布后省級(jí)層面首次提出建立職教高考制度，也是江蘇省高考綜合改革的配套2019.4

試招生制度改革實(shí)施方案》

方案之一。江蘇省方案以“分類考試、綜合評(píng)價(jià)、多元錄取”為主旨，提出省內(nèi)高等職業(yè)院校和組成，凸顯職業(yè)技能考核的重要性，旨在進(jìn)一步拓展各類人群接受高等職業(yè)教育的入學(xué)途徑。2020.9

教育部等九部門發(fā)布《職春季省級(jí)教育行政部門統(tǒng)一組織開展以高職學(xué)校招生為主的分類考試。分類考試錄取的學(xué)生不再業(yè)教育提質(zhì)培優(yōu)行動(dòng)計(jì)劃參加普通高考。(2020-2023年

完善高職分類考試內(nèi)容和形式，推進(jìn)“文化素質(zhì)+職業(yè)技能”評(píng)價(jià)方式，引導(dǎo)不同階段教育合理分流、協(xié)調(diào)發(fā)展，為學(xué)生接受高職教育提供多種入學(xué)方式?！蛾P(guān)于推動(dòng)現(xiàn)代職業(yè)教育堅(jiān)持把發(fā)展中職教育作為普及高中階段教育和建設(shè)中國(guó)特色現(xiàn)代職業(yè)教育體系的重要基礎(chǔ)，保持2021.1

高質(zhì)量發(fā)展的意見》

高中階段教育職普比大體相當(dāng)。明確到2025年，職業(yè)本科教育招生規(guī)模不低于高等職業(yè)教育招生規(guī)模的10%。2022.5 《中華人民共和國(guó)職業(yè)教明確規(guī)定將加快建立“職教高考”制度，破除職業(yè)教育的“天花板”，拓寬、延伸了職業(yè)學(xué)校學(xué)育法》 生升學(xué)深造通道，滿足了社會(huì)對(duì)高質(zhì)量教育的現(xiàn)實(shí)需求。2022.1 關(guān)于深化現(xiàn)代職業(yè)教育體再次明確“完善職教高考制度，健全文化褰質(zhì)+職業(yè)技能'考試招生辦法，擴(kuò)大應(yīng)用型本科學(xué)校在系建設(shè)改革的意見 職教高考中的招生規(guī)?！?。2023.1

教育部關(guān)于做好2023年完善“文化素質(zhì)+職業(yè)技能”的職教高考制度，推進(jìn)職普融通，協(xié)調(diào)發(fā)展。要指導(dǎo)高職院校立足普通高校招生工作的通知當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，優(yōu)化職教高考招生專業(yè)結(jié)構(gòu)，重點(diǎn)向區(qū)域經(jīng)濟(jì)建設(shè)急需、社會(huì)民生領(lǐng)域緊缺、技術(shù)技能培養(yǎng)要求高和就業(yè)質(zhì)量高的專業(yè)傾斜。資料來源：多鯨資本，表8：職教高考和普通高考相比，意在培養(yǎng)技術(shù)技能型人才區(qū)別職教高考普通高考考試科目每年3月進(jìn)行專業(yè)技能考試，5月進(jìn)行專業(yè)知識(shí)考試每年6月錄取院校區(qū)別全省范圍內(nèi)的全日制應(yīng)用型本科院校和高職院校全國(guó)范圍內(nèi)的全日制高校大學(xué)畢業(yè)文憑畢業(yè)證+學(xué)位證畢業(yè)證+學(xué)位證畢業(yè)后能否考研能能培養(yǎng)預(yù)期技術(shù)技能型人才少部分學(xué)術(shù)型人才+應(yīng)用型人才高校選擇面大、專業(yè)理論基礎(chǔ)好高校選擇面大、專業(yè)理論基礎(chǔ)好考試科目少、難度小，競(jìng)爭(zhēng)壓力小，專業(yè)對(duì)口就業(yè)率高，發(fā)展前景好優(yōu)點(diǎn)資料來源：贛教在線，發(fā)展中職需要推進(jìn)職普融合、職教高考，打通升學(xué)體系。1）職教高考：2019年，《國(guó)家職業(yè)教育改革實(shí)施方案》首次提出職教高考”制度，鼓勵(lì)職業(yè)?？茖W(xué)校、職業(yè)本科學(xué)校通過職教高考招錄學(xué)生。如山東探索實(shí)施職教高考效果良好，該省通過職教高考本6:14:170%。2）綜合高中班：2018年，江蘇省教育廳出臺(tái)了《關(guān)于試辦綜合高中班的指導(dǎo)意見》，決定試點(diǎn)舉辦綜合高中班。綜合高中班的新生入學(xué)后第一學(xué)年注冊(cè)普通高中學(xué)籍，在高中第一學(xué)年結(jié)束時(shí)實(shí)行普職分流，從第二學(xué)年起學(xué)生可根據(jù)個(gè)人意愿選擇參加普通高考，也可參加中職教育課程。圖25：職教高考旨在打通中職升學(xué)體系數(shù)據(jù)來源：多鯨資本，；伴隨中職升學(xué)體系的完善，中職升學(xué)率不斷走高。2022報(bào)告》，202118055.9%，2019年時(shí)升學(xué)44.17%68%是通過職教高考升學(xué)，22%4%體系較為重要。圖26：全國(guó)中職升學(xué)率不斷走高 圖27：2022廣東省中職升學(xué)以職教高考升學(xué)為主60%50%

全國(guó)中職升學(xué)率

學(xué)6%貫通培養(yǎng)升學(xué),22%

普通高考升學(xué),4%40%30%20%10%0%

2019

2020

2021

職教高考升學(xué),68%資料來源：《2022中國(guó)職業(yè)教育質(zhì)量年度報(bào)告》， 資料來源：《2022廣東省職業(yè)教育質(zhì)量年度報(bào)告》，職業(yè)教育業(yè)務(wù)：打造文化素養(yǎng)和技能基礎(chǔ)“雙并重”的培養(yǎng)模式學(xué)大教育職教業(yè)務(wù)快速布局發(fā)展。21年雙減后，公司開始探尋轉(zhuǎn)型路徑，布局中職板塊。22年上半年，公司通過與近30所中職合作，開展了班級(jí)的單招考試、文化課沖刺輔導(dǎo)等業(yè)務(wù)，大致摸清中職運(yùn)營(yíng)邏輯。22年9月，公司收購(gòu)東莞市鼎文職業(yè)技術(shù)學(xué)校。23年，公司分別與湘潭市雨湖區(qū)人民政府、惠州工程職業(yè)學(xué)院等簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，并開設(shè)了集成電路、微電子技術(shù)與器件制造專業(yè)等區(qū)域新專業(yè)。公司未來會(huì)繼續(xù)加碼職教，并逐步開展高職/產(chǎn)教融合等板塊。圖28：學(xué)大教育職教業(yè)務(wù)進(jìn)入快速發(fā)展期資料來源：公司公告，實(shí)行就業(yè)和升學(xué)“兩手抓”、文化素養(yǎng)和技能基礎(chǔ)“雙并重”的培養(yǎng)模式。公司迄今已收購(gòu)多所中職學(xué)校，與傳統(tǒng)職校的就業(yè)導(dǎo)向不同，公司旗下將升學(xué)也作為辦校重要目標(biāo)之一，開辟多元化升學(xué)途徑。東莞市鼎文職業(yè)技術(shù)學(xué)校設(shè)有“3+證書”高職高考和“三二分段”試點(diǎn)班兩種培養(yǎng)模式，前者旨在幫助學(xué)生考入廣東省內(nèi)大學(xué)并獲取全日制統(tǒng)招類大專/本科文憑，后者可以助力學(xué)生直升與公司合作的部分大專院校，獲取大專文憑。大連通才中等職業(yè)技術(shù)學(xué)校則直接設(shè)有高考班、升學(xué)班、藝考班等班型，幫助學(xué)生升學(xué)。沈陽國(guó)際商務(wù)學(xué)校也設(shè)置了綜合高中班，教授普高全科課程，實(shí)施全日制封閉管理，學(xué)生3年后參加普通高考，其余學(xué)員則可以選擇中/大專/本科連讀。表9：學(xué)大教育收購(gòu)的職教院校學(xué)校名稱 收購(gòu)時(shí)間 學(xué)校性質(zhì) 交易價(jià)格 開設(shè)專業(yè) 招生人數(shù) 學(xué)費(fèi)學(xué)校名稱 收購(gòu)時(shí)間 學(xué)校性質(zhì) 交易價(jià)格 開設(shè)專業(yè) 招生人數(shù) 學(xué)費(fèi)東莞市鼎文職業(yè)技

2022年9月 全日制中等職業(yè)1460萬元

500人/年

13100元人學(xué)年（標(biāo)準(zhǔn)學(xué)費(fèi)，不含政府術(shù)學(xué)校

技術(shù)學(xué)校

（80%股權(quán)）舞蹈、高星級(jí)飯店管理等

補(bǔ)助等情況）大連通才中等職業(yè)技術(shù)學(xué)校

202210月

以中專、大專、1386萬元出國(guó)及考前培訓(xùn)（100%股為一體的中專學(xué)權(quán)）校

計(jì)算機(jī)應(yīng)用、微電子技術(shù)與器件制造、商務(wù)日語等

400人/年

1、學(xué)費(fèi)：4500元—5000元/人/學(xué)年；2、宿舍費(fèi)：500元—1000元/人/學(xué)年沈陽國(guó)際商務(wù)學(xué)校2023年8月 全日制中等職業(yè)3040萬元

幼兒保育、中西面點(diǎn)、形- -珠海市工貿(mào)技工學(xué)

學(xué)校 （80%股權(quán)）象設(shè)計(jì)、計(jì)算機(jī)工程等全日制中、高級(jí) 幼教、烹飪、數(shù)控加工

中技1100人/學(xué)費(fèi)：校和珠海市工貿(mào)管

20242月

技工教育和短期5460萬元 汽修、電商、廣告設(shè)計(jì)

年；高技5005100/7100/13800元/理專修學(xué)校

職業(yè)技能培訓(xùn) （70%股權(quán)）軟件開發(fā)、物聯(lián)網(wǎng)、酒學(xué)校 管理等

人年 學(xué)年資料來源：公司公告，學(xué)校官網(wǎng)，表10：職業(yè)教育學(xué)校升學(xué)模式學(xué)校名稱 升學(xué)班型/培養(yǎng)模式1）“3+證書”高職高考：學(xué)生第三年參加“3+證書”高職高考，“3”指語數(shù)英三個(gè)學(xué)科，“證書”指全國(guó)計(jì)東莞市鼎文職業(yè)技術(shù)學(xué)校沈陽國(guó)際商務(wù)學(xué)校

算機(jī)等級(jí)證書、全國(guó)英語等級(jí)證書、廣東省中職專業(yè)技能課程考試證書等2）“三二分段”試點(diǎn)班：學(xué)生第三年通過轉(zhuǎn)段考核并符合其他條件，畢業(yè)后可直升廣州科技職業(yè)技術(shù)大學(xué)、廣州華南職業(yè)技術(shù)學(xué)院就讀大專，兩年后獲大專文憑，后續(xù)仍可以通過專升本獲本科文憑。1）職普融通升學(xué)（高考班）：學(xué)生通過普通高考升入全國(guó)本?？圃盒Ｂ毥谈呖忌龑W(xué)（升學(xué)班）：學(xué)生通過遼寧省單招考試升入省內(nèi)優(yōu)質(zhì)高職院校美術(shù)藝考升學(xué)（藝考班）：通過美術(shù)藝考升入全國(guó)本?？圃盒Ｖ?大專/本科連讀：100%入學(xué)，中專、大專、本科連讀綜合高中班：資料來源：公司公告，學(xué)校官網(wǎng)，盈利預(yù)測(cè)與估值分析盈利預(yù)測(cè)學(xué)大教育作為國(guó)內(nèi)個(gè)性化教育領(lǐng)導(dǎo)者，積極進(jìn)行轉(zhuǎn)型發(fā)展，拓展職業(yè)教育賽道，原有業(yè)務(wù)受益于供給出清和需求韌性，呈現(xiàn)較好復(fù)蘇和發(fā)展。我們認(rèn)為，行業(yè)需求穩(wěn)定性+2023-202522.38/27.24/33.83億元，分別同比+25%/+22%/+24%，有望保持較快增長(zhǎng)。表11：學(xué)大教育收入預(yù)測(cè)（萬元）2022E2023E2024E2025E營(yíng)業(yè)總收入179761223828272403338253YOY25%22%24%高中一對(duì)一140000185769230332278702YOY33%24%21%全日制基地12000139051588818056YOY16%14%14%中職30002067481720183YOY-31%133%319%全日制學(xué)校17970153701537015370YOY-14%0%0%其他業(yè)務(wù)6792671759965941YOY-1%-11%-1%資料來源：公司公告，wind，，注：2022年收入拆分為預(yù)測(cè)值高中學(xué)段培訓(xùn)：優(yōu)質(zhì)大學(xué)較為稀缺，競(jìng)爭(zhēng)激烈催生較強(qiáng)的培訓(xùn)需求，疊加供給端市場(chǎng)出清，且21年教培監(jiān)管政策調(diào)整后沒有新增牌照審批，行業(yè)呈現(xiàn)“剩者為王”，我們預(yù)計(jì)高中一對(duì)一業(yè)務(wù)收入2023-2025年分別同比+33%/+24%/+21%，主要是學(xué)生人次和客單價(jià)提升驅(qū)動(dòng)。全日制基地：公辦學(xué)校被禁止組織高考復(fù)讀，大部分流向民辦學(xué)校及培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，需求同樣具有韌性，2022年線下場(chǎng)景受到較大影響，23年低基數(shù)下有較高增長(zhǎng)，之后預(yù)計(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)全日制基地業(yè)務(wù)收入2023-2025年分別同比+16%/+14%/+14%。全日制學(xué)校：目前學(xué)大教育布局三所全日制學(xué)校，后續(xù)增長(zhǎng)偏穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)全日制學(xué)校業(yè)務(wù)收入2023-2025年分別同比-14%/+0%/+0%。職業(yè)教育：學(xué)大教育目前已收購(gòu)多所中職學(xué)校，發(fā)揮學(xué)大在教育培訓(xùn)資源與優(yōu)勢(shì)，契合中職縱向貫通需求，整合收購(gòu)帶動(dòng)下，學(xué)大職教有望保持較快增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)職業(yè)教育收入2023-2025年分別同比-31%/+133%/+319%。圖29：學(xué)大教育收入構(gòu)成高中一對(duì)一 全日制基地 中職 全日制學(xué)校 其他業(yè)務(wù)2022E 2023E 2024E 2025E數(shù)據(jù)來源：公司公告，wind，，注：2022年收入拆分為預(yù)測(cè)值利潤(rùn)預(yù)測(cè)：伴隨教育業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)杠桿逐漸顯現(xiàn)、新業(yè)務(wù)中職初期需要一定投入，預(yù)計(jì)2023-2025年毛利率波動(dòng)上升，分別達(dá)到32.8%/31.5%/32.0%；預(yù)計(jì)銷售費(fèi)用投放保持穩(wěn)定，管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用有一定優(yōu)化空間。綜上，預(yù)計(jì)2023-2025年學(xué)大教育歸母凈利潤(rùn)分別達(dá)到1.55/2.19/3.36億元，歸母凈利率分別為6.9%/8.0%/9.9%。表12：學(xué)大教育利潤(rùn)預(yù)測(cè)（萬元）2022A2023E2024E2025E毛利潤(rùn)503997343485678108095毛利率28.0%32.8%31.5%32.0%銷售費(fèi)用11716129181572219523銷售費(fèi)用率6.5%5.8%5.8%5.8%管理費(fèi)用25729307543383037213管理費(fèi)用率14.3%13.7%12.4%11.0%財(cái)務(wù)費(fèi)用664051252215503財(cái)務(wù)費(fèi)用率3.7%2.3%0.8%0.1%歸母凈利潤(rùn)1089155212187133555歸母凈利潤(rùn)率0.6%6.9%8.0%9.9%資料來源：公司公告，wind，估值分析AK12業(yè)務(wù)為主的公司（新東方、好未來、高途和有道）24-25PS2.9x2.2x、25PE35.7x；以職業(yè)教育業(yè)務(wù)為主的公司（科德教育、行動(dòng)教育、中公教育）24-25年平PS4.5x3.7x、25PE20.1x15.0xPSA股職教標(biāo)K12A股的溢價(jià)。PE估值對(duì)比看，K12業(yè)務(wù)為主公司新業(yè)務(wù)仍在轉(zhuǎn)型發(fā)展期，盈利能力普遍承壓，表觀估值整體較高。A股優(yōu)質(zhì)稀缺的教育服務(wù)公司，K12需求韌性，新拓展的職教業(yè)務(wù)發(fā)展空間廣闊，學(xué)大教育可以享受一定估值溢價(jià)，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。表13：可比公司估值板塊代碼可比公司單位市值(億)收入預(yù)測(cè)PS利潤(rùn)預(yù)測(cè)PE23E24E25E24E25E23E24E25E24E25EK129901.HK新東方-S美元14030.041.350.93.42.82.64.86.629.021.2TAL.N好未來美元7110.214.518.74.93.8-0.30.41.4187.751.8GOTU.N高途集團(tuán)人民幣11929.644.060.82.71.90.51.02.5118.148.1DAO.N有道人民幣3553.961.569.70.60.5-4.8-0.81.6NA21.8平均值2.92.235.7職教300192.SZ科德教育人民幣357.89.310.93.83.21.31.72.121.216.7605098.SH行動(dòng)教育人民幣537.08.910.95.94.82.22.83.518.715.1002607.SZ中公教育人民幣17735.148.160.33.72.93.08.613.320.513.3平均值4.53.720.115.0000526.SZ學(xué)大教育人民幣7122.427.233.82.62.11.62.23.432.321.1資料來源：公司公告，wind，彭博，，注：時(shí)間為2024年4月9日，新東方、好未來、高途和有道采用彭博