房地產(chǎn)公司物業(yè)服務(wù)分拆上市的績效案例分析摘要在過去幾年房地產(chǎn)項目結(jié)算逐漸進入一個高峰期的大背景下，資本市場對于物業(yè)公司業(yè)績的追捧達到了前所未有的高度。多家大型房地產(chǎn)企業(yè)動作頻頻，接連進行分拆上市這一資本舉動。面對這樣的情形，物業(yè)行業(yè)迎來了巨大的改變，那么剩下的房地產(chǎn)物業(yè)服務(wù)要怎么應(yīng)對這樣的改變，是緊隨其后進行分拆上市還是堅持服務(wù)不進入資本市場。對于這一點，企業(yè)應(yīng)當思考是否已經(jīng)明確分拆上市的目的、怎樣進行分拆上市、分拆上市后是否能帶來想要的利益以及成功分拆上市后怎樣經(jīng)營。本文采取理論與案例相結(jié)合的方式，根據(jù)當下的物業(yè)背景，對2020年上市的世茂集團分拆旗下物業(yè)版塊并成功將世茂服務(wù)上市進行探討，來分析房地產(chǎn)物業(yè)服務(wù)分拆上市的績效，從而得出結(jié)論，分拆上市有助于提高公司短期財務(wù)績效，在資本市場取得優(yōu)勢但是由于物業(yè)是輕資產(chǎn)運營，一般為了上市常常進行大規(guī)模并購，這樣也帶來了隱患，并由此結(jié)論提出相關(guān)建議，希望能對想要分拆物業(yè)公司上市的公司帶來參考。關(guān)鍵詞：物業(yè)；分拆上市；績效研究；世茂服務(wù)目錄TOC\o"1-3"\h\u4107第1章緒論 533761.1研究背景 5151601.2研究意義 5317841.3研究方法 5260971.4論文的創(chuàng)新與不足 6147791.4.1論文的創(chuàng)新 615661.4.2論文的不足 66178第2章理論分析 7207982.1基本概念 767542.1.1分拆上市 7234842.1.2企業(yè)的績效 748132.2分拆上市可選擇的模式 7184122.3分拆上市動因理論 8303432.3.1籌資策略假說 8107492.3.2管理層激勵 856902.3.3信息不對稱 9123802.4物業(yè)分拆上市面臨的挑戰(zhàn) 911610第3章世茂服務(wù)分拆上市案例描述 10236513.1背景介紹 1011993.1.1我國物業(yè)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀 10136393.1.2母公司世茂集團基本情況 1125543.1.3子公司世茂服務(wù)基本情況 11285743.2世茂服務(wù)分拆上市過程 123566第4章世茂服務(wù)分拆上市案例分析 1356234.1基于股票價格進行資本市場反應(yīng)效果分析 1389254.2分拆上市前后子公司財務(wù)績效分析 13254374.2.1償債能力 13106824.2.2盈利能力 14181034.2.3運營能力 14185454.2.4成長能力 15323564.3分拆上市后子公司經(jīng)營績效分析 1570644.3.1分拆上市后子公司發(fā)展情況 15300884.3.2分拆上市后子公司股市表現(xiàn) 1618179第5章結(jié)論與建議 1763665.1結(jié)論 17255555.1.1分拆上市使企業(yè)短期財務(wù)績效取得提升 17181975.1.2分拆上市使企業(yè)短期資本市場取得優(yōu)勢 17327375.2建議 1724821參考文獻 19第1章緒論1.1研究背景分拆上市自上世紀90年代流行與美國，原因在于上個世紀60年代美國企業(yè)發(fā)展經(jīng)歷了好幾次大的并購重組，這一時期的企業(yè)認為多元化經(jīng)營可以分散企業(yè)的投資風險，能更好的適應(yīng)市場的變化等然而在一段時間以后，這種并購經(jīng)營的劣勢出現(xiàn)了，越來越多的企業(yè)發(fā)現(xiàn)并購后的公司在管理方面會遇到很多困難更有甚者出現(xiàn)被收購的窘?jīng)r。與此同時，因為收購了過多與主業(yè)務(wù)無關(guān)的子公司讓市場對集團的股價產(chǎn)生了不好的印象。為了應(yīng)對這樣的現(xiàn)象，母公司開始將子公司通過分拆上市的方式讓子公司獨立出來，這樣集團的股價大多會上升至合理水平。因此分拆上市在成熟的資本市場上已成為許多企業(yè)股東價值最大化的重要手段。目前在房地產(chǎn)板塊，因為房地產(chǎn)行業(yè)隨著樓市調(diào)控持續(xù)，融資收緊的影響下，整個行業(yè)整體增速已經(jīng)放緩，已經(jīng)從黃金時代走向了白銀時代。在這個房地產(chǎn)不景氣的狀態(tài)下，房地產(chǎn)各大巨頭們?yōu)榱藢崿F(xiàn)轉(zhuǎn)型紛紛把目光望向了周期性較弱的的物業(yè)行業(yè)，為了讓自己的物業(yè)方面占得先機所以近年以來，房企巨頭拆分物業(yè)公司并于香港獨立上市已成為一種風潮。自從2014年，花樣年控股將旗下物業(yè)管理公司彩生活分拆上市，自此成為“內(nèi)地物業(yè)管理公司分拆上市第一股”。4年后，房地產(chǎn)行業(yè)掀起新一輪物業(yè)分拆潮，如碧桂園、雅居樂、新城控股、佳兆業(yè)、旭輝等房企先后將旗下物業(yè)管理業(yè)務(wù)分拆上市。這些企業(yè)的分拆上市確實為自己帶來了利益如彩生活僅用短短三天時間就讓市值超過了母公司花樣年。這些成功的案例，引來了越來越多的后來者的注意力，目前物管分拆市場火熱。1.2研究意義雖然越來越多的房地產(chǎn)企業(yè)開始分拆物業(yè)服務(wù)上市，但是在目前整個企業(yè)上市都困難的國內(nèi)資本市場，分拆上市也不是一件容易的事情。盡管，國外的資本市場上已經(jīng)有大量通過分拆上市讓公司的經(jīng)營更加專業(yè)化的案例但我國起步比較晚，近年來才慢慢出現(xiàn)良性的政策引導(dǎo)，可參考和借鑒的經(jīng)驗不多。相關(guān)的理論研究還不能滿足現(xiàn)實的需要同時加上國內(nèi)資本市場繁瑣的上市審核流程讓分拆上市更加困難。另一方面，房地產(chǎn)公司的物業(yè)版塊目前長期以服務(wù)房地產(chǎn)銷售為主要目的自身市場化并不是很充足，實力并不是很強，上市難度大。本文正是基于這樣的經(jīng)濟背景，針對2020年10月在香港成功完成分拆上市世茂服務(wù)為例，結(jié)合國內(nèi)外研究理論，研究分拆上市給企業(yè)帶來的影響，希望能給正在準備分拆上市的物業(yè)企業(yè)提供一些參考。1.3研究方法本文研究的是分拆上市對世茂集團控股有限公司和世茂服務(wù)這兩個母子公司有何作用，是積極還是消極。首先通過文獻研究法，對目前已有的關(guān)于分拆上市的研究成果進行大量閱讀，歸納整理、分析概括，系統(tǒng)的掌握分拆上市的理論基礎(chǔ)以便為論文寫作提供充分的理論依據(jù)。其次通過案例研究法，該研究方法主要是針對特定對象，采用定性與定量相結(jié)合的方法進行深度研究。本文選取了2020年10月在香港成功完成分拆上市世茂服務(wù)為例，來進行分析分拆上市對企業(yè)的市場績效和財務(wù)績效有什么樣的影響。最后通過對比分析法和事件研究法，分析世茂服務(wù)歷年財務(wù)報表中的數(shù)據(jù)，對分拆前后母子公司的財務(wù)指標進行對比來發(fā)現(xiàn)經(jīng)營績效變化的趨勢；另一方面，將世茂服務(wù)與同一時期同行業(yè)之間的各種均值進行橫向?qū)Ρ葋碚f明分拆上市對世茂服務(wù)經(jīng)營模式與經(jīng)營前景的影響情況。同時通過研究股票價格在某一特定時間發(fā)生后的變化，來反映出分拆上市對企業(yè)市場績效的影響。1.4論文的創(chuàng)新與不足1.4.1論文的創(chuàng)新雖然這幾年關(guān)于分拆上市的研究逐漸增加，但是總體來說成功分拆上市的案例還是少數(shù)。目前隨著我國經(jīng)濟的不斷發(fā)展，各行業(yè)都面臨著轉(zhuǎn)型，對于房地產(chǎn)行業(yè)而言，各房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)如今逐漸把目光聚焦在物業(yè)這一板塊所以本文的研究順應(yīng)當下時代背景。其次關(guān)于選取案例，本文選取2020年10月的世茂服務(wù)分拆上市作為研究對象，由于時間相近，經(jīng)濟背景也相仿，因此能夠?qū)Ξ斍皣鴥?nèi)上市公司選擇分拆上市提供一定的參考價值。1.4.2論文的不足首先，由于世茂服務(wù)分拆上市于2020年10月完成，距今不到一年，因此由于分拆上市后更多的數(shù)據(jù)無法獲得，有待于時間考量。又因為對于研究企業(yè)績效選取的時間很短，無法全面分析分拆上市對企業(yè)的長期影響。其次，因為港股并未強制規(guī)定統(tǒng)一的年報披露時間，所以直到目前為止，個別在H股上市的房地產(chǎn)企業(yè)仍未公布2020年報，對于計算行業(yè)平均水平無法選用所有的企業(yè)這可能會對結(jié)果造成影響。最后，文章質(zhì)量會受到作者研宄能力的影響，又因為本人的研究水平有限，本文可能存在片面之處。第2章理論分析2.1基本概念2.1.1分拆上市分拆上市（EquityCarve-outs）是資本進行收縮型運作的一種行為，母公司將其認為目前資產(chǎn)價值高未來發(fā)展前景好的能夠獨立獲利的子公司分離出去，使子公司成為在資本市場不依靠母公司自己就能進行運作的公司。分拆上市有廣義和狹義之分。“廣義的分拆包括已上市的公司或者還沒有上市的公司將自身的某項業(yè)務(wù)獨立出來單獨上市；狹義的分拆上市是指已上市的公司將自己的部分業(yè)務(wù)或者某個子公司拆分出來，這部分業(yè)務(wù)或者這個子公司自己在資本市場公開發(fā)行股票并上市。”（沈宏山,朱樑,楊勇，2019）[1]“分拆上市是一種重要的收縮性資產(chǎn)重組方式，也是投資者共享上市公司優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)、資本市場縱深發(fā)展的有效工具?！保ㄊ方ㄜ姡?018）[2]分拆上市后，原母公司的股東雖然在持股比例和絕對持股數(shù)量上沒有任何變化，但是可以按照持股比例享有被投資企業(yè)的凈利潤分成，而且最為重要的是，子公司分拆上市成功后，母公司將獲得超額的投資收益。本文選取的案例世貿(mào)集團分拆世貿(mào)服務(wù)是上市是狹義的分拆上市。2.1.2企業(yè)的績效“績效最早是在管理學(xué)中出現(xiàn)的，通過各學(xué)科之間的交錯和流通，逐漸算入了會計學(xué)科體系?？冃в勺置嬉馑冀忉專闶墙M織希望達到的業(yè)績和利潤，及組織欲達到的目標?！保ɡ钯环f，2019）[3]績效給我們的是一個目標，那么我們在衡量績效完成的怎么樣時，通常會引入“績效評價”這個概念，隨著經(jīng)濟的發(fā)展，績效評價方法在越來越多的企業(yè)中應(yīng)用，績效評價對企業(yè)的生產(chǎn)、經(jīng)營、管理效率都有所影響。所謂績效評價，是指運用數(shù)理統(tǒng)計和運籌學(xué)的原理，按照一定的指標，對照統(tǒng)一的標準，遵照一定的程序，通過定量定性對比分析對企業(yè)一段經(jīng)營期間經(jīng)營效益和業(yè)績做出客觀、公正、準確的評判。企業(yè)在開展績效評價的過程中，通常會從企業(yè)盈利、運營、資產(chǎn)、償債等方面評估，因為考核標準的不同，產(chǎn)生的結(jié)果可能會大相徑庭。本文主要從兩大方面對企業(yè)的績效來進行評估即基于資本市場視角，和基于財務(wù)指標視角。一方面，出于公司經(jīng)營的首要目標就是股東價值最大化這一出發(fā)點，首先需要我們關(guān)注公司的股價變動；另一方面，要對企業(yè)的日常經(jīng)營管理成果進行評價所以要求從財務(wù)指標的視角來進行企業(yè)績效評價。2.2分拆上市可選擇的模式根據(jù)分拆上市的動機和母子公司業(yè)務(wù)的特點這兩個因素，學(xué)術(shù)界將分拆上市的模式分為以下3種：PE孵化器模式、業(yè)務(wù)相近型模式、業(yè)務(wù)差異型模式。（1）PE孵化器模式?！癙E孵化器模式是指母公司為具有潛力的研發(fā)項目提供資金、人力等企業(yè)初創(chuàng)時所需的要素和一系列服務(wù)，將新技術(shù)轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，培育出有長期發(fā)展能力的子公司，待條件成熟時將子公司分拆上市，收回投資資金，進行新項目的投資?？梢姡诖朔N模式下，母公司既是類似私募股權(quán)的投資者又是高新技術(shù)中小企業(yè)的賠化器，投資控股了較多的子公司。這類分拆模式的特點是：母公司多屬于綜合型企業(yè)，母子公司么間業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度較弱，可避免同業(yè)競爭，因而此種模式的分拆上市申請更容易獲審核通過。母公司能敏銳捕捉到新興產(chǎn)業(yè)并對其發(fā)展趨勢做出較好的判斷，通常所投項目都符合國家政策導(dǎo)向，在分拆上市時易獲得政策優(yōu)惠。這種模式也存在一定程度的風險：若母公司對項目的投資是一種投機性行為，在限售期屆滿后大量減持子公司的股票，則會影響子公司的長遠發(fā)展，從而引起股價大幅下跌等一系列負面效應(yīng)?！保臼|，2017）[4]（2）業(yè)務(wù)相近型模式。“業(yè)務(wù)相近型模式是指母公司將廣義上在同種行業(yè)的但細分行業(yè)不同的子公司進行分拆上市。在這種模式下，子公司一般在細分行業(yè)中處于領(lǐng)先地位，并擁有成熟的技術(shù)產(chǎn)品，只是與母公司業(yè)務(wù)相近。這種模式的優(yōu)點是，對母公司擴展延申全產(chǎn)業(yè)鏈大有裨益，但同樣存在風險，即分拆上市的申請容易被駁回，因為可能會被認定為母子公司之間存在同業(yè)競爭而被否決。而且，當為了分拆上市而放棄控制權(quán)時，會降低母公司盈利水平，造成股價下跌?！保ǘ乓蒿w，2020）[5]（3）業(yè)務(wù)差異型模式?！霸撃Ｊ较碌哪缸庸局g具有明顯的業(yè)務(wù)差異性，母公司通常處于傳統(tǒng)行業(yè)，而被分拆的子公司更多處于新興發(fā)展行業(yè)。分拆上市的主要目的是為了使雙方能夠集中精力專注于自身，發(fā)展優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)，同時將發(fā)展前景良好的子公司推向資本市場能夠釋放子公司的價值，從而獲得市場的資金支持。相對于孵化器模式中，母公司出于尋找風險投資退出通道的動機而將子公司分拆上市而言，這種模式下母公司更多是為了子公司可持續(xù)發(fā)展搭建長期融資平臺，從而使子公司成為母公司未來發(fā)展的基石?！保ㄠ嚴顮?，2020）[6]2.3分拆上市動因理論2.3.1籌資策略假說國外關(guān)于分拆上市動因的典型理論是籌資策略假說，它認為企業(yè)進行分拆上市的根本目的是突破融資限制，獲得新的融資方式。該理論主要的前提是子公司分拆上市后會將獲得的資金用于償還母公司之前因為過度投資而產(chǎn)生的債務(wù)或者支付給股東給子公司的投資帶來更加積極的股價反應(yīng)。這一前提會帶來的是雖然母公司實際控制的資產(chǎn)會減少但是也會使股東與管理者之間的代理成本減少，進一步提高母公司的競爭力。“分拆上市后母公司若是將分拆上市所得的資金用于分紅或者償債，其股價超額收益率要高于將資金用于投資帶來的超額收益率?！保↙ang,Poulsen，Stulz，1995）[7]另外也有國外學(xué)者通過實證研究發(fā)現(xiàn)：“若母公司將分拆上市所籌集的權(quán)益資金用于償還債務(wù)或以股利的形式支付給股東，則分拆宣告后的一段時間內(nèi)能夠帶來6.63%的股票超額收益，若母公司將分拆上市所得資金用于投資的目的，股票超額收益率會下降至-0.01%。”（Allen,McConnell,1998）[8]2.3.2管理層激勵管理層激勵理論最先由Aron提出，該理論認為“通過股權(quán)激勵的手段能夠提升員工的凝聚力，提高公司的績效，但是分拆上市前，這部分股權(quán)激勵只有母公司的少數(shù)的管理層享受到了而作為子公司的管理人員無法獲得這部分股權(quán)。相反的是分拆上市之后，子公司作為獨立的上市公司子公司的管理人員也能獲得一些持股這會克服子公司公司效率低下、員工缺乏活力等問題”（Aronl,1991）[9]“因此，子公司上市能使資本市場具有評價其價值更充分的信息，并通過股權(quán)激勵將子公司管理者的報酬與子公司本身的業(yè)績更加緊密地聯(lián)系在一起，從而解決規(guī)模大、多元化或成長盈利能力不同的企業(yè)中，由于管理層的官僚主義和財務(wù)報表的合并對子公司管理者積極性的抑制問題”（沈紅波,王悅,顧舒雯，2020）[10]“真正的分拆上市可以減少管理層級，提高原子公司管理階層的積極性。同時也解決了委托代理問題。因為通過分拆后獨立的子公司的管理階層的績效可以通過證券市場上股價的高低來衡量。因此真正的分拆上市有助于完善公司的治理結(jié)構(gòu)，解決股東與管理者之間的委托代理問題?！保惒鳎?018）[11]2.3.3信息不對稱信息不對稱理論認為在經(jīng)濟活動中有一部分人總是比大眾擁有更多的信息，而這些信息上的差別一般會影響這部分人的決策和經(jīng)濟行為。信息不對稱理論在分拆上市的具體應(yīng)用則是分拆上市前子公司可以不披露其財報，子公司的價值會和母公司混在一起，而在分拆上市完成后，子公司有義務(wù)披露財報所以外部投資者可以得到更多公司的信息，子公司分拆后的股價和市場價值也會更加準確。“通過分拆上市可以使信息更加透明化，原因有兩個:第一，我國上市公司創(chuàng)業(yè)板的相關(guān)法律法規(guī)規(guī)定:將企業(yè)分拆至創(chuàng)業(yè)板上市，必須使財務(wù)報告公開透明，便于預(yù)期使用者理解與分析。第二，把公司內(nèi)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)抽離出來在創(chuàng)業(yè)板上市，吸引大量投資，既減少了股權(quán)出現(xiàn)過度集中的弊病，也推動了股權(quán)的多元化發(fā)展”（李復(fù)琛，2017）[12]從以上理論可以看出“鐘分拆上市能夠為企業(yè)帶來新的融資渠道，減輕自身資金壓力；企業(yè)沒有分拆上市前，市場上的投資者由于信息不對稱的原因?qū)ζ髽I(yè)的某些版塊不是很熟悉，容易低估企業(yè)整體的價值而分拆上市后能夠最大限度的讓投資者準確的對企業(yè)進行估值；企業(yè)在分拆上市后，會讓子公司的管理層享有更多的自由，讓管理層的利益更好的和公司聯(lián)系起來，分拆上市能夠激勵管理層，讓企業(yè)更好發(fā)展?！保ㄧ姳t，2020）[13]2.4物業(yè)分拆上市面臨的挑戰(zhàn)“投資者對物業(yè)資產(chǎn)和服務(wù)價值的質(zhì)疑。由于物業(yè)行業(yè)在社會產(chǎn)業(yè)鏈中處于中下層，如何讓市場看到物業(yè)行業(yè)中企業(yè)的價值。只有在所處行業(yè)未來發(fā)展前景良好、在行業(yè)中成為龍頭或具有發(fā)展?jié)摿?、財?wù)能力優(yōu)秀的企業(yè)更容易利用資本市場進行低成本融資以支撐實體經(jīng)營。當前物業(yè)管理行業(yè)最具有吸引力的業(yè)務(wù)領(lǐng)域為社區(qū)O2O，雖然部分已上市的幾家港股物業(yè)服務(wù)公司已開始聯(lián)手互聯(lián)網(wǎng)進行社區(qū)020創(chuàng)新以吸引投資者，但該業(yè)務(wù)領(lǐng)域的總體表現(xiàn)未達預(yù)期。投資者對物業(yè)服務(wù)企業(yè)盈利持續(xù)性的質(zhì)疑。物業(yè)管理作為傳統(tǒng)勞動密集型產(chǎn)業(yè)，人工成本剛性增長及投資回收周期長使得其盈利能力難以迅速提升。此外，物業(yè)管理行業(yè)競爭門檻低、同質(zhì)化服務(wù)競爭激烈使得無大型地產(chǎn)公司背景的物業(yè)服務(wù)公司難以拓展外部市場。由于港股市場以價值投資為主導(dǎo)，部分投資看重企業(yè)業(yè)務(wù)盈利能力、新樓盤獲取能力、新業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力，物業(yè)管理企業(yè)盈利難以提升成為制約公司在資本市場表現(xiàn)的重要因素。”（張年，2019）[14]第3章世茂服務(wù)分拆上市案例描述3.1背景介紹3.1.1我國物業(yè)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀近年來隨著城鎮(zhèn)化的持續(xù)推進、經(jīng)濟持續(xù)不斷發(fā)展、人們對生活要求越來越高的時代背景下，物業(yè)管理整個行業(yè)進入了發(fā)展的快車道，相比于進入“白銀時代”的房地產(chǎn)行業(yè)，物業(yè)管理行業(yè)正處于青年期，呈現(xiàn)良好的發(fā)展態(tài)勢。尤其是后疫情時代，在政策利好、資本紅利、智能化技術(shù)推動下，物管行業(yè)依然具有較為理想的競爭環(huán)境。圖3-SEQ圖\*ARABIC\s11中國物業(yè)管理面積統(tǒng)計及增長情況預(yù)測資料來源：公開資料整理從圖3-1可以看出，自2010年以來，我國物業(yè)管理企業(yè)的管理面積規(guī)模持續(xù)擴大。數(shù)據(jù)顯示，到2019年我國物業(yè)管理行業(yè)總面積約310億平方米，同比增長11%，預(yù)計到2020年我國物業(yè)管理面積發(fā)展指數(shù)達到244.1，行業(yè)在管規(guī)模突破330億平方米。總體來說，物業(yè)管理的市場潛力巨大，未來發(fā)展前景可觀。圖3-2我國物業(yè)百強企業(yè)市場份額情況從物業(yè)百強企業(yè)發(fā)展情況來看，迎來管理規(guī)模的新一輪增長，市場集中度持續(xù)提升。數(shù)據(jù)顯示，2016年百強企業(yè)管理項目數(shù)量占比為29.44%至2019年市場份額進一步擴大至43.61%，市場份額增長率較2016年增長了14.17%，目前來看在整個物管行業(yè)強者恒強的形式越來越明顯。這是因為物業(yè)作為房地產(chǎn)的伴生行業(yè)，是隨著房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展而得來的服務(wù)行業(yè)，因此在我國的物業(yè)管理公司中僅有大約20%是專職的物業(yè)管理公司，其他大部分還是屬于房地產(chǎn)公司旗下的子公司。這樣一來物業(yè)公司通過房地產(chǎn)公司的招牌，可以獲得更多的客戶資源，更容易獲得消費者的信任和了解，此外還能降低經(jīng)營風險，這種“附屬”發(fā)展模式使得這些附屬公司在目前還是一片藍海的物業(yè)行業(yè)占據(jù)半壁江山。3.1.2母公司世茂集團基本情況世茂集團是一家國際性、綜合性的投資集團，是以房地產(chǎn)開發(fā)為主的國際化企業(yè)集群。多年來世茂集團一直致力于房地產(chǎn)、旅游、酒店、百貨、進出口貿(mào)易等多個領(lǐng)域。經(jīng)過三十多年的發(fā)展，在香港和上海分別擁有世茂集團(00813.HK)及世茂股份(600823.SH)、世茂服務(wù)(00873.HK)三家上市公司。集團以每年超過200萬平方米的開發(fā)速度，在北京、上海、江蘇、福建、黑龍江等地建造了具有21世紀水準，集現(xiàn)代新型示范住宅區(qū)、超五星級酒店、行政辦公、旅游娛樂、休閑購物于一體的新城。雖然世茂的業(yè)務(wù)鏈涉及到地產(chǎn)、旅游、酒店、百貨、現(xiàn)代服務(wù)，但是世茂是從做房地產(chǎn)開發(fā)起家，其核心行業(yè)仍然是地產(chǎn)行業(yè)，截止2020年，世茂地產(chǎn)已布局140座核心發(fā)展城市，銷售額超3000億元。在世茂集團多元化發(fā)展戰(zhàn)略中，世茂服務(wù)是其在現(xiàn)代服務(wù)業(yè)板塊的重要組成部分，也是該部分營業(yè)收入的主要來源。3.1.3子公司世茂服務(wù)基本情況世茂服務(wù)控股有限公司（00873.HK）成立于2005年，是中國領(lǐng)先的綜合物業(yè)管理及社區(qū)生活服務(wù)提供商，于2020年10月在香港聯(lián)合交易所成功掛牌上市。世茂服務(wù)是世茂集團“大飛機戰(zhàn)略”重要雙翼之一，位列中國物業(yè)服務(wù)百強企業(yè)第12名，品牌價值百強第8位。以“美好生活智造者”為品牌理念，重點布局長三角、環(huán)渤海、海峽與中西部四大核心高能級城市群，截至10月，公司在管面積超1億平方米，在管物業(yè)近400項，合約面積1.4億平方米，合約物業(yè)610余項，涵蓋住宅、學(xué)校、政府及公共設(shè)施、康養(yǎng)中心和醫(yī)院、候機室貴賓廳等業(yè)態(tài)，為近240萬業(yè)主和用戶提供綜合物業(yè)管理、社區(qū)生活服務(wù)及非業(yè)主增值服務(wù)。世茂服務(wù)以用戶為先，以品質(zhì)為核，以數(shù)智化驅(qū)動，打造“OCEANX深藍服務(wù)系統(tǒng)”及“OCEANOS深藍管理系統(tǒng)”。圍繞“用戶”與“資產(chǎn)”締造增值服務(wù)生態(tài)系統(tǒng)，重點布局智慧科技服務(wù)、不動產(chǎn)增值、社區(qū)教育、社區(qū)新生活等版塊，以“線上平臺+線下空間”相融合的服務(wù)模式，創(chuàng)新構(gòu)建“0-2KM世茂社區(qū)新生態(tài)”，為業(yè)主與用戶帶來深藍品質(zhì)、智慧互聯(lián)、多元人文的全新服務(wù)體驗，不斷優(yōu)化服務(wù)產(chǎn)業(yè)全鏈條價值，助推服務(wù)行業(yè)數(shù)字智慧化升級與智慧城市建設(shè)，致力于成為提供高品質(zhì)服務(wù)的城市服務(wù)商，引領(lǐng)中國社區(qū)生活方式新未來。3.2世茂服務(wù)分拆上市過程目前國內(nèi)進行地產(chǎn)分拆物業(yè)所依據(jù)的政策模式主要有紅籌模式、H股模式、新三板掛牌、創(chuàng)辦版上市，本文所研究對象選擇的是紅籌模式。紅籌模式進行分拆一般會進行如下步驟：“與主要股東溝通協(xié)調(diào)、實際控制人受讓物業(yè)公司部分股權(quán)、管理團隊參與物業(yè)公司部分股權(quán)、引進其他戰(zhàn)略投資者。”（徐國富，2017）[15]世茂服務(wù)也是這樣的，2019年8月，世茂物業(yè)正式升級更名為世茂服務(wù)，這是世茂集團準備將物業(yè)獨立上市的信號，值得注意的是2020年5月世茂服務(wù)獲得了紅杉資本中國基金和騰訊共17.28億元的戰(zhàn)略投資，這也印證了世茂服務(wù)通過紅籌模式進行上市。6月29日，世茂服務(wù)向港交所遞上申請表，籌劃了近一年的分拆上市有了實質(zhì)進展，10月30日，世茂集團董事局副主席、總裁，世茂服務(wù)董事局主席、執(zhí)行董事許世壇攜管理層及嘉賓共同敲鐘，宣告世茂服務(wù)正式登陸香港聯(lián)合交易所,至此世茂服務(wù)成功上市。第4章世茂服務(wù)分拆上市案例分析4.1基于股票價格進行資本市場反應(yīng)效果分析我們一般通過股價的變動來觀察資本市場對一家企業(yè)發(fā)生重大交易事項作出的反應(yīng)。2020年6月29日晚間，世茂集團公告世茂服務(wù)向聯(lián)交所遞交上市申請，以申請世茂服務(wù)股份于聯(lián)交所主板上市及獲準買賣，世茂服務(wù)最終上市時間為2020年10月30日。由于世茂服務(wù)上市前不存在市場價格從而無法比較，故本文選取母公司世茂集團從2020年5月到2020年11月共6月的股價進行分析，探究分拆上市對母公司在資本市場上的效果究竟是怎樣的，如圖4-1反映了該時間段內(nèi)世貿(mào)集團的股價走勢：圖4-1世茂集團分拆上市前后股價變動圖從圖4-1中可以明顯看出，2020年06月世茂公布分拆上市申請后，公司的股價發(fā)生了一波較大的上漲，此后股價就進入了平穩(wěn)上漲期，這說明市場對于分拆上市計劃是認可的，但是在分拆上市完成后，即世茂正式掛牌交易，股價卻迎來了一波久違的下跌，我認為，這一方面是由于前期看多的投資者平倉離場所致，另一方面是由于由于世茂服務(wù)每股定價偏高，發(fā)行市盈率達到了88倍（遠超行業(yè)上沿），且和螞蟻金服同期吸金，在最近物業(yè)股估值下挫的行情下，資本市場給予的回應(yīng)有限，因此子公司的股價下滑對母公司世茂集團帶來的影響，但世茂服務(wù)是有綠鞋的，承銷商會在某個價位護盤，即使下跌也不會跌太多，總體來說，分拆上市帶給母公司的影響趨于正面。4.2分拆上市前后子公司財務(wù)績效分析本文將從財務(wù)數(shù)據(jù)的角度出發(fā)，通過對比分拆前后相應(yīng)的財務(wù)指標，來分析分拆上市對母子公司經(jīng)營績效的作用，以及評價此次分拆上市的利弊。學(xué)術(shù)界一般通過償債能力、營運能力、盈利能力和成長能力等來評價企業(yè)的經(jīng)營績效。接下來本文將從這幾個角度來進行財務(wù)績效的分析。4.2.1償債能力用于反映企業(yè)償債能力的財務(wù)指標主要有營運資金、流動比率、速動比率、現(xiàn)金比率、資產(chǎn)負債率等，因為篇幅原因，本文選取了流動比率、速動比率這兩個較為重要的指標來分析世茂的短期償債能力。表4-SEQ表\*ARABIC\s11世茂服務(wù)償債能力指標財務(wù)指標對象分拆上市前分拆上市后201820192020流動比率世茂1.820.942.09行業(yè)平均1.541.431.44速動比率世茂1.820.862.02行業(yè)平均0.870.730.95根據(jù)上表可以看出，分拆上市之前，世茂服務(wù)的流動比率與行業(yè)均值相差不多，體現(xiàn)了較為寬松的短期償債能力，但在分拆上市當年流動比率卻陡然上升，高于穩(wěn)步上升的行業(yè)均值。進一步了解，在2020年半年報中，世茂服務(wù)的流動比率為1.2065，分拆上市后的年報中流動比率升至2.09。流動比率是流動資產(chǎn)與流動負債的比率，世茂服務(wù)流動資產(chǎn)主要來自于現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物，其次是應(yīng)收賬款，隨著分拆上市后物業(yè)收費管理面積的增加，企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生的現(xiàn)金流及貿(mào)易應(yīng)收款項均都會有所增加。由于世茂服務(wù)所處的物業(yè)行業(yè)是輕資產(chǎn)行業(yè)，存貨等變現(xiàn)能力較差的資產(chǎn)在流動資產(chǎn)中幾乎沒有，因此其速動比率與流動比率驅(qū)勢基本吻合，對于速動比率的分析和結(jié)論與流動比率一致。分拆上市使得世茂服務(wù)在當年償債能力有所上升，總的來說其短期償債能力較好。4.2.2盈利能力盈利能力又稱企業(yè)資金的增值能力，是企業(yè)一定時期內(nèi)獲取利潤的能力，通常表現(xiàn)為一定時期內(nèi)企業(yè)收益數(shù)額的多少及其水平的高低。本文選取總資產(chǎn)凈利率、毛利率、凈利率來對世茂服務(wù)的盈利能力進行分析。表4-2世茂服務(wù)盈利能力指標財務(wù)指標分拆上市前分拆上市后201820192020總資產(chǎn)凈利率5.499711.36019.5712毛利率29.360133.670231.3937凈利率10.997815.448714.4123由表4-2得出，世茂服務(wù)盈利能力方面的3個財務(wù)指標波動都不大，這表明世茂服務(wù)盈利方面較為平穩(wěn)，值得注意的是2019年的指標數(shù)字反而要高于在進行分拆上市后的數(shù)據(jù)，這主要是因為2020年世茂為了成功上市進行了多項大型并購活動，并購標的要融入世茂體系勢必要經(jīng)歷品牌升級，但這個過程也是世茂服務(wù)部分盈利能力指標下滑的陣痛期。數(shù)據(jù)顯示，2020年，世茂服務(wù)毛利率為31.4%，同比下降2.3個百分點；凈利潤率為14.4%，同比下降1個百分點。盡管如此，分拆上市帶給世茂服務(wù)的還是利大于弊，這一點可以從指標下滑不嚴重可以看出。4.2.3運營能力資產(chǎn)運營能力是指企業(yè)在外在市場環(huán)境的約束下，對其從各種渠道籌集到的有限資金進行有效配置和利用的能力。一般來說，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的速度越快，其使用效率越高，運營能力也越強。由于世茂服務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式行業(yè)，在此僅選擇總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率進行分析。圖4-2世茂服務(wù)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2018-2020年度趨勢表總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映了企業(yè)全部資產(chǎn)的管理質(zhì)量和利用效率，世茂服務(wù)3年來總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變動不大，說明企業(yè)的資產(chǎn)總體配置和利用并沒有受分拆上市的影響。由于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是銷售收入與總資產(chǎn)的比值，世茂服務(wù)在分拆之后進一步鞏固了收入來源并提升了競爭的地位，銷售收入進一步增加。同時分拆上市后業(yè)務(wù)合并收購產(chǎn)生的物管合同和商譽使無形資產(chǎn)增加15.9億，企業(yè)的應(yīng)收賬款和現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物也大幅增加?？傮w來說，分拆上市對碧桂園服務(wù)總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)情況未產(chǎn)生較大的影響。4.2.4成長能力為了衡量世茂服務(wù)分拆上市前后成長能力的變化，本文選取了營業(yè)收入增長率和總資產(chǎn)增長率2個指標來量化，具體數(shù)據(jù)如表4-3所示：表4-3世茂服務(wù)成長能力指標財務(wù)指標對象分拆上市前分拆上市后201820192020營業(yè)收入增長率（%）世茂服務(wù)27.5187.24101.91行業(yè)平均39.1639.8239.94總資產(chǎn)增長率（%）世茂服務(wù)50.5711.89205.04行業(yè)平均45.8219.4741.05由表4-3可以得出世茂服務(wù)整體營業(yè)收入增長力在行業(yè)中表現(xiàn)優(yōu)秀，分拆上市后該比例大幅上升，迅速拉開與行業(yè)間距離，這表明本次分拆上市提高了世茂服務(wù)發(fā)展能力。而總資產(chǎn)增長率的增長主要歸因于分拆上市直接帶來的大量權(quán)益融資所致，屬于短期因素，這里不多做解讀。綜上所述，分拆上市能夠有效提高子公司的發(fā)展能力。4.3分拆上市后子公司經(jīng)營績效分析4.3.1分拆上市后子公司發(fā)展情況世茂服務(wù)于2020年10月30日完成主板上市，而在上市之初，公司為其定下了2018-2020的首個3年發(fā)展戰(zhàn)略。在該戰(zhàn)略下，公司于2018-2020年實現(xiàn)營業(yè)收入由13.29億元到50.26億元增長，復(fù)合增長率達94.3%;凈利潤由1.46億元增長至7.24億元，復(fù)合增長率達122.7%，3年內(nèi)實現(xiàn)了5倍增長，表現(xiàn)出持續(xù)強勁增長態(tài)勢。具體數(shù)據(jù)方面，公司在管建筑面積由2018年的4500萬平方米增至2020年的1.46億平方米，期間復(fù)合增長率達80.3%。同期合約建筑面積由6040萬平方米增至2.01億平方米，期間復(fù)合增長率達82.5%。業(yè)務(wù)迅速拓展的同時，世茂服務(wù)客戶滿意度也持續(xù)提升至89，遠優(yōu)于行業(yè)平均水平。收繳率連續(xù)3年維持95%高水平，續(xù)約率接近100%，第三方項目中標率由2019年的46%上升至53.4%，得到明顯提升，經(jīng)營底盤穩(wěn)固健康。綜上，2020年，世茂服務(wù)通過在物業(yè)管理服務(wù)、社區(qū)增值服務(wù)、非業(yè)主增值服務(wù)三大業(yè)務(wù)板塊協(xié)同發(fā)展實現(xiàn)扎實深耕，為公司實現(xiàn)業(yè)務(wù)增長多點開花提供動力。4.3.2分拆上市后子公司股市表現(xiàn)3月15日，世茂服務(wù)發(fā)布2020年度全年業(yè)績，以連續(xù)三年取得跨越式增長的財務(wù)表現(xiàn)，大幅度增長的規(guī)模面積，穩(wěn)固提升的業(yè)績指標等多級維度，引起業(yè)界及社會熱烈關(guān)注，隨后獲得多家國際投行一致推薦。圖4-3世茂服務(wù)股票最新評級資料來源：世茂官網(wǎng)第5章結(jié)論與建議5.1結(jié)論本文首先明確了分拆上市的概念和相關(guān)理論，結(jié)合我國現(xiàn)在物業(yè)行業(yè)背景，以世茂服務(wù)的分拆上市為案例，我發(fā)現(xiàn)分拆上市這一舉動對企業(yè)的績效是有影響的，得出以下結(jié)論：5.1.1分拆上市使企業(yè)短期財務(wù)績效取得提升上市前，世茂服務(wù)由世茂集團持有90%權(quán)益，是典型的地主家出身，其整體的財務(wù)指標在上市前表現(xiàn)不錯，分拆上市后，世茂服務(wù)營收相比2019年繼續(xù)保持增長，同比增速實現(xiàn)高增速。2020年世茂服務(wù)營收達50.26億元人民幣，同比增長101.9%，這也是世茂服務(wù)自成立以來，首次營收增速破百。分拆上市后營收增長最主要的原因，都在于主營業(yè)務(wù)的增長，業(yè)務(wù)量的增加帶來了巨大的收入；在凈利潤方面，世茂服務(wù)凈利均實現(xiàn)增長，2020年世茂服務(wù)凈利達6.93億元，同比增長80.21%；世茂服務(wù)財務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較為亮眼，在目前已經(jīng)披露年報的6家物業(yè)公司中，世茂服務(wù)的營收和凈利均為最高，超過同等規(guī)模的融創(chuàng)服務(wù)?？傮w來說，分拆上市使得世茂服務(wù)在償債能力、營運能力、盈利能力和成長能力都帶了較好的優(yōu)勢，在一定程度上使得企業(yè)短期的財務(wù)績效取得提升，對于長期財務(wù)績效而言，世茂服務(wù)僅僅上市不足一年，本文不在此做過多描述。5.1.2分拆上市使企業(yè)短期資本市場取得優(yōu)勢本次的分拆上市共發(fā)行5.88億股，每股定價16.6港元，共募集資金約110億港元(超額配股權(quán)行使后)。從短期來看，分拆上市為世茂服務(wù)帶來了效果良好的公告效應(yīng)，提高了股東財富。而對世茂集團來說，在向公眾宣布將分拆世茂服務(wù)獨立上市的信號時，其股價有明顯的增長，可以看出分拆上市這一事件短期內(nèi)可以使母子公司都獲得來自資本市場的熱度，這也說明資本市場對分拆上市這一舉動的認可，而資本市場長期的反應(yīng)更多取決于分拆后企業(yè)自身的發(fā)展。5.2建議近年來擁有物業(yè)子公司的房地產(chǎn)公司進行分拆上市的舉動越來越多了，尤其是在碧桂園、彩生活等物業(yè)分拆上市的公司取得很好的效果后，各大房地產(chǎn)公司一擁而上，但盲目跟風并不可取，對于分拆上市，企業(yè)要根據(jù)自身情況來決定是否分拆上市以及如何分拆上市。（1）明確分拆上市的原因。企業(yè)在考慮是否進行分拆上市時，要明確分拆上市的原因，以本文選取的世茂分拆上市的理由為例，世茂服務(wù)的業(yè)務(wù)規(guī)模已增長至足以獨立上市，通過分拆上市，集團及股東將有機會變現(xiàn)物業(yè)管理服務(wù)的投資價值；通過分拆上市，世茂服務(wù)無需依賴集團就能直接接觸資本市場進行股本或債務(wù)融資，以為其現(xiàn)有業(yè)務(wù)及未來擴充提供資金，從而改進分拆集團的運營及財務(wù)管理效率；同時，世茂服務(wù)分拆上市將有助于提升企業(yè)形象，從而更加有能力吸引戰(zhàn)略投資者對其進行投資，并通過組成戰(zhàn)略伙伴締造協(xié)同效應(yīng)；最后，通過分拆上市，世茂集團及世茂服務(wù)將能夠更專注于各自業(yè)務(wù)的發(fā)展、戰(zhàn)略規(guī)劃及優(yōu)化資源分配，二者均將從獨立管理架構(gòu)下的高校決策流程中獲益。一般而言，對于房地產(chǎn)企業(yè)都是出于三個方面的考量，一是發(fā)行新股回籠資金，滿足融資需求，增厚所有者權(quán)益，達到降負債目的；二是可將全部或部分上市股權(quán)以實物分派給股東，增厚股東投資回報；三是物業(yè)公司上市可以促進其發(fā)展，激勵管理團隊。如果自身企業(yè)確實需要達到以上目的，可以考慮進行分拆上市。（2）分拆上市的風險。世茂的分拆上市目前來看效果不錯但其上市過程中還是有很多風險，世茂服務(wù)收入主要分為三個方面，物業(yè)管理服務(wù)、社區(qū)增值服務(wù)和非業(yè)主增值服務(wù)。目前，物業(yè)管理服務(wù)收入占比最大，想要提高收入，就需要擴大在管規(guī)?；蛘咛醿r，面對競爭激烈的物業(yè)市場，提價已然不可能，所以在上市前，世茂服務(wù)猛跨了一步，2019年，在管面積同比增長了2320萬平方米，其中并購獲得的面積達到了1610萬平方米，占比近70%，除此之外，世茂服務(wù)還收購了有些與社區(qū)增值服務(wù)等業(yè)務(wù)相關(guān)的公司，如最近收購的高校后勤服務(wù)企業(yè)浙