我國上市公司反收購法律規(guī)制：現(xiàn)狀、問題與完善路徑一、引言1.1研究背景與意義在經(jīng)濟全球化與金融市場一體化的浪潮中，上市公司收購與反收購活動已成為資本市場的重要現(xiàn)象。收購活動能夠優(yōu)化資源配置，促使企業(yè)實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟與協(xié)同效應(yīng)，提升市場競爭力。然而，隨著收購活動的日益頻繁，敵意收購也逐漸增多，這給目標(biāo)公司的管理層與股東帶來了巨大挑戰(zhàn)。在此背景下，反收購作為目標(biāo)公司應(yīng)對敵意收購的手段，其法律規(guī)制的重要性愈發(fā)凸顯。我國資本市場在過去幾十年間取得了飛速發(fā)展，上市公司數(shù)量不斷增加，市場規(guī)模持續(xù)擴大。隨著股權(quán)分置改革的完成，我國資本市場實現(xiàn)了全流通，這為上市公司收購與反收購活動提供了更為廣闊的空間。然而，與發(fā)達(dá)國家相比，我國上市公司反收購法律規(guī)制仍存在諸多不足。相關(guān)法律法規(guī)較為分散，缺乏系統(tǒng)性與協(xié)調(diào)性，導(dǎo)致在實踐中出現(xiàn)諸多問題，如反收購措施的合法性判斷標(biāo)準(zhǔn)不明確、目標(biāo)公司管理層的誠信義務(wù)缺失、中小股東利益保護不足等。這些問題不僅影響了上市公司反收購活動的正常開展，也對我國資本市場的穩(wěn)定與健康發(fā)展構(gòu)成了威脅。完善上市公司反收購法律規(guī)制具有重要的理論與實踐意義。從理論層面來看，有助于豐富和完善公司法、證券法等相關(guān)法律學(xué)科的理論體系，為資本市場法律制度的研究提供新的視角與思路。通過對反收購法律規(guī)制的深入研究，可以進一步明確公司控制權(quán)市場的運行機制，以及各方主體在收購與反收購活動中的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，從而推動法學(xué)理論的發(fā)展與創(chuàng)新。從實踐層面而言，完善上市公司反收購法律規(guī)制有助于規(guī)范反收購行為，維護資本市場秩序。明確的法律規(guī)則可以為上市公司反收購活動提供清晰的指引，減少不確定性與爭議，降低交易成本，提高市場效率。這有助于保護目標(biāo)公司股東的合法權(quán)益，尤其是中小股東的利益。在反收購過程中，中小股東往往處于弱勢地位，容易受到大股東與管理層的侵害。通過完善法律規(guī)制，加強對中小股東的保護，可以增強投資者的信心，促進資本市場的健康發(fā)展。完善反收購法律規(guī)制還有助于促進企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。合理的反收購法律制度可以為企業(yè)提供穩(wěn)定的經(jīng)營環(huán)境，鼓勵企業(yè)進行長期戰(zhàn)略規(guī)劃與創(chuàng)新發(fā)展，避免因惡意收購而導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營的不穩(wěn)定。1.2國內(nèi)外研究現(xiàn)狀國外對上市公司反收購法律規(guī)制的研究起步較早，理論體系較為成熟。美國作為全球資本市場最為發(fā)達(dá)的國家之一，在反收購法律規(guī)制方面積累了豐富的經(jīng)驗。學(xué)者們圍繞反收購措施的合法性、目標(biāo)公司管理層的信義義務(wù)、股東權(quán)益保護等問題展開了深入研究。如美國學(xué)者亨利?G?曼尼（HenryG.Manne）提出的公司控制權(quán)市場理論，認(rèn)為敵意收購是公司控制權(quán)市場的一種有效調(diào)節(jié)機制，能夠促使公司管理層提高經(jīng)營效率，實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。但同時，也有學(xué)者指出，反收購措施可能會阻礙公司控制權(quán)市場的正常運行，損害股東的利益。因此，美國法律在反收購規(guī)制中注重平衡公司管理層與股東之間的利益關(guān)系，通過判例法和成文法相結(jié)合的方式，對反收購措施進行規(guī)范和限制。英國在反收購法律規(guī)制方面也有獨特的制度設(shè)計。英國的《城市法典》對上市公司收購與反收購活動進行了全面而細(xì)致的規(guī)范，強調(diào)收購過程中的公平、公正和信息披露原則。在反收購決策權(quán)的歸屬上，英國采用股東大會模式，即反收購決策需經(jīng)股東大會批準(zhǔn)，這一模式旨在確保股東對公司重大事務(wù)的最終決定權(quán)，保護股東的利益。德國的公司治理結(jié)構(gòu)以“雙層董事會”為特點，在反收購法律規(guī)制中，更加強調(diào)公司的社會責(zé)任和職工的參與權(quán)。德國法律規(guī)定，在反收購過程中，公司管理層需要考慮職工的利益，職工代表在監(jiān)事會中擁有一定的席位，能夠?qū)Ψ词召彌Q策產(chǎn)生影響。國內(nèi)對于上市公司反收購法律規(guī)制的研究相對較晚，但隨著我國資本市場的發(fā)展，相關(guān)研究也日益增多。早期的研究主要集中在對國外反收購法律制度的介紹和借鑒上，如對美國、英國等國家反收購立法模式、反收購措施的分析與比較。近年來，國內(nèi)學(xué)者開始結(jié)合我國資本市場的實際情況，對上市公司反收購法律規(guī)制進行深入探討。研究內(nèi)容涉及反收購法律規(guī)制的基本原則、反收購措施的合法性判斷、目標(biāo)公司管理層的誠信義務(wù)、中小股東利益保護等多個方面。然而，現(xiàn)有研究仍存在一些不足之處。一方面，國內(nèi)外研究在反收購法律規(guī)制的具體制度設(shè)計上尚未形成統(tǒng)一的觀點，不同國家和地區(qū)的法律制度存在較大差異，如何在借鑒國際經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，構(gòu)建適合我國國情的反收購法律制度，還需要進一步研究。另一方面，對于反收購實踐中出現(xiàn)的新問題，如互聯(lián)網(wǎng)時代下的上市公司反收購、跨境反收購等，現(xiàn)有研究還不夠深入，缺乏針對性的法律規(guī)制建議。此外，在研究方法上，多以理論分析為主，實證研究相對較少，難以全面準(zhǔn)確地反映反收購法律規(guī)制在實踐中的運行效果。本文的研究將在現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，綜合運用多種研究方法，深入分析我國上市公司反收購法律規(guī)制的現(xiàn)狀與問題，借鑒國際經(jīng)驗，提出具有創(chuàng)新性和可操作性的完善建議。具體而言，本文將通過對典型反收購案例的實證分析，揭示我國現(xiàn)行法律規(guī)制在實踐中存在的問題；運用比較分析法，對不同國家和地區(qū)的反收購法律制度進行深入比較，汲取有益經(jīng)驗；從法經(jīng)濟學(xué)、法社會學(xué)等多學(xué)科視角出發(fā)，探討反收購法律規(guī)制的價值取向和制度設(shè)計，以期為我國上市公司反收購法律制度的完善提供新的思路和方法。1.3研究方法與創(chuàng)新點本文在研究上市公司反收購法律規(guī)制的過程中，綜合運用了多種研究方法，力求全面、深入地剖析這一復(fù)雜的法律問題，同時在研究視角和內(nèi)容上展現(xiàn)出一定的創(chuàng)新之處。在研究方法上，本文主要運用了以下三種方法：案例分析法：通過對我國上市公司反收購實踐中的典型案例進行深入分析，如“寶延風(fēng)波案”“萬科股權(quán)之爭”等，揭示我國現(xiàn)行反收購法律規(guī)制在實際應(yīng)用中存在的問題。以“寶延風(fēng)波案”為例，該案例作為我國證券市場上第一起具有重大影響力的收購與反收購事件，其中涉及的信息披露、反收購措施的合法性等問題，為研究我國反收購法律規(guī)制的早期實踐提供了重要素材。通過對這些案例的詳細(xì)剖析，能夠直觀地了解法律規(guī)則在實踐中的運行情況，發(fā)現(xiàn)其中的漏洞和不足，從而為完善法律規(guī)制提供現(xiàn)實依據(jù)。比較研究法：對美國、英國、德國等發(fā)達(dá)國家的上市公司反收購法律制度進行比較研究。美國采用州立法與聯(lián)邦立法相結(jié)合的模式，對反收購措施的合法性判斷較為靈活，注重通過判例法來平衡各方利益；英國則以《城市法典》為核心，強調(diào)收購與反收購過程中的公平、公正原則，對反收購決策權(quán)的歸屬有明確規(guī)定。德國的反收購法律制度則與本國獨特的公司治理結(jié)構(gòu)緊密結(jié)合，重視職工在反收購中的參與權(quán)。通過對這些國家反收購法律制度的比較，分析其優(yōu)勢與劣勢，總結(jié)出可供我國借鑒的經(jīng)驗和啟示。規(guī)范分析法：對我國現(xiàn)行的《公司法》《證券法》《上市公司收購管理辦法》等相關(guān)法律法規(guī)進行文本分析，梳理我國上市公司反收購法律規(guī)制的現(xiàn)狀，明確現(xiàn)有法律規(guī)則的具體內(nèi)容和適用范圍。通過規(guī)范分析，找出我國反收購法律體系中存在的法律法規(guī)層次欠缺、內(nèi)容缺失、反收購決定界定模糊等問題，為提出針對性的完善建議奠定基礎(chǔ)。在創(chuàng)新點方面，本文主要體現(xiàn)在以下幾個方面：立法模式創(chuàng)新：提出構(gòu)建符合我國國情的上市公司反收購立法模式。結(jié)合我國資本市場的發(fā)展階段、公司治理結(jié)構(gòu)以及法律文化傳統(tǒng)，借鑒國際經(jīng)驗，探索一種既能充分發(fā)揮市場機制作用，又能有效保護各方利益的立法模式。在考慮引入英美等國先進立法理念的同時，注重與我國現(xiàn)有法律體系的融合，避免出現(xiàn)法律沖突和適用困難的問題。制度設(shè)計創(chuàng)新：在反收購制度設(shè)計上，提出了一系列具有創(chuàng)新性的建議。例如，在明確反收購決策權(quán)歸屬的基礎(chǔ)上，構(gòu)建合理的權(quán)力制衡機制，防止權(quán)力濫用。強化目標(biāo)公司管理層的誠信義務(wù)，通過完善信息披露制度、建立責(zé)任追究機制等方式，確保管理層在反收購過程中切實維護股東利益。此外，還提出了對反收購措施進行類型化規(guī)范的思路，根據(jù)不同類型反收購措施的特點和影響，制定相應(yīng)的法律規(guī)則，提高法律規(guī)制的針對性和有效性。實踐指導(dǎo)創(chuàng)新：本文的研究成果注重對實踐的指導(dǎo)意義。通過對反收購案例的分析和法律制度的研究，提出了一系列具有可操作性的建議，為上市公司在反收購實踐中提供明確的法律指引。針對反收購糾紛的解決機制，提出完善訴訟程序、引入多元化糾紛解決方式等建議，以提高糾紛解決的效率和公正性，維護資本市場秩序。二、上市公司反收購法律規(guī)制基本理論2.1上市公司反收購相關(guān)概念界定2.1.1上市公司收購的定義與特征上市公司收購，是指收購人通過法定方式，取得上市公司一定比例的發(fā)行在外的股份，以實現(xiàn)對該上市公司控股或者合并的行為。這一行為在資本市場中具有獨特的地位和作用，是公司并購的重要形式，也是實現(xiàn)公司間兼并控制的關(guān)鍵手段。從定義可以看出，上市公司收購具有以下顯著特征：主體特定性：上市公司收購涉及三方主要利益關(guān)系人，即收購方、出售者及目標(biāo)公司。收購方通常是具有收購意圖和能力的主體，可以是法人、自然人或其他組織。出售者則是持有目標(biāo)公司股份的股東，他們通過轉(zhuǎn)讓股份獲取相應(yīng)的利益。目標(biāo)公司即被收購的上市公司，其命運將因收購行為而發(fā)生重大改變。在“寶延風(fēng)波案”中，寶安集團作為收購方，試圖通過購買延中實業(yè)的股份來實現(xiàn)對其控制，延中實業(yè)的股東則成為出售者，而延中實業(yè)本身就是目標(biāo)公司。這種主體的特定性使得上市公司收購區(qū)別于一般的商業(yè)交易行為，涉及到復(fù)雜的法律關(guān)系和利益博弈。方式法定性：我國證券法規(guī)定上市公司收購可以采取要約收購或者協(xié)議收購的方式。要約收購，是指收購人通過向目標(biāo)公司股東發(fā)出收購要約的方式，購買該公司的有表決權(quán)證券。當(dāng)投資者持有或者通過協(xié)議、其他安排與他人共同持有一個上市公司已發(fā)行的股份達(dá)到“30%”時，繼續(xù)進行收購的，應(yīng)當(dāng)依法向該上市公司“所有股東”發(fā)出收購上市公司“全部或者部分”股份的要約。協(xié)議收購則是收購方通過與目標(biāo)公司的股票持有人達(dá)成收購協(xié)議的方式進行收購。這種法定的收購方式旨在規(guī)范收購行為，保護投資者的合法權(quán)益，維護資本市場的秩序。例如，在一些上市公司收購案例中，收購方會根據(jù)目標(biāo)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、市場情況等因素，選擇合適的收購方式。如果目標(biāo)公司股權(quán)較為分散，要約收購可能更具可行性；而對于股權(quán)相對集中的目標(biāo)公司，協(xié)議收購可能更容易達(dá)成。目的明確性：上市公司收購的根本目的是獲取目標(biāo)公司的控制權(quán)。收購人通過購買目標(biāo)公司的股份，達(dá)到一定的持股比例，從而能夠?qū)δ繕?biāo)公司的經(jīng)營決策、管理層任免等重大事項施加影響，實現(xiàn)對目標(biāo)公司的控制。這種控制權(quán)的獲取可以為收購人帶來多種利益，如實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟、協(xié)同效應(yīng)，拓展市場份額，獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等。以一些大型企業(yè)的收購行為為例，它們通過收購?fù)袠I(yè)的上市公司，整合資源，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，提升自身的市場競爭力。法律后果復(fù)雜性：上市公司收購一旦成功，將對目標(biāo)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營管理等產(chǎn)生重大影響。收購人可能會對目標(biāo)公司的管理層進行改組，調(diào)整經(jīng)營策略，甚至進行資產(chǎn)整合和業(yè)務(wù)重組。目標(biāo)公司的股東權(quán)益也會發(fā)生變化，股東可能會獲得股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益，但也可能面臨公司未來發(fā)展不確定性帶來的風(fēng)險。如果收購導(dǎo)致目標(biāo)公司不再具有公司法規(guī)定的條件，還需要依法變更其企業(yè)形式。在某些收購案例中，收購?fù)瓿珊?，目?biāo)公司的業(yè)務(wù)范圍發(fā)生了重大變化，原有的管理層被替換，股東的權(quán)益也因股價波動和公司戰(zhàn)略調(diào)整而受到不同程度的影響。2.1.2上市公司反收購的內(nèi)涵與主體上市公司反收購，是指目標(biāo)公司管理層為了防止公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移而采取的旨在預(yù)防或挫敗收購者收購本公司的行為。反收購的核心在于防止公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，這對于目標(biāo)公司的穩(wěn)定發(fā)展和股東利益的保護具有重要意義。從內(nèi)涵上看，反收購具有以下特點：針對性：反收購措施是目標(biāo)公司針對收購行為，特別是敵意收購行為而采取的應(yīng)對策略。當(dāng)收購方未經(jīng)目標(biāo)公司管理層同意，試圖強行獲取公司控制權(quán)時，目標(biāo)公司往往會采取一系列反收購措施來抵御收購。在“萬科股權(quán)之爭”中，寶能系對萬科發(fā)起敵意收購，萬科管理層采取了多種反收購措施，如引入戰(zhàn)略投資者、強調(diào)公司治理結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性等，以維護公司的控制權(quán)。預(yù)防性與反擊性：反收購措施既包括在收購行為發(fā)生前采取的預(yù)防性措施，也包括在收購行為發(fā)生后采取的反擊性措施。預(yù)防性措施旨在增加公司被收購的難度，如設(shè)置“毒丸計劃”、修改公司章程中的反收購條款等；反擊性措施則是在收購發(fā)生時，對收購方進行直接的反擊，如提起訴訟、尋求其他投資者的支持等。一些公司會在公司章程中設(shè)置分期分級董事會制度，規(guī)定每年只能改選部分董事，這使得收購方即使獲得了公司的多數(shù)股權(quán)，也難以在短期內(nèi)控制董事會，從而增加了收購的難度。多元性：反收購措施的形式多種多樣，包括經(jīng)濟手段、法律手段和管理手段等。經(jīng)濟手段如回購股份、資產(chǎn)重組等；法律手段如提起訴訟，以收購方違反法律法規(guī)為由，阻止收購行為；管理手段如調(diào)整公司戰(zhàn)略、提升公司業(yè)績等，增強公司的吸引力和競爭力，減少被收購的可能性。在實際操作中，目標(biāo)公司往往會綜合運用多種反收購措施，以達(dá)到最佳的反收購效果。上市公司反收購的主體是目標(biāo)公司。目標(biāo)公司在反收購過程中扮演著核心角色，其決策和行動直接影響著反收購的成敗。然而，目標(biāo)公司的管理層和股東在反收購中具有不同的利益和角色：管理層：目標(biāo)公司管理層通常希望通過反收購來保持自己的職位和既得利益。一旦公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移，新的控股股東可能會對管理層進行改組，導(dǎo)致原管理層失去職位和相應(yīng)的權(quán)力。管理層在反收購中往往具有較強的動機和積極性。但管理層在采取反收購措施時，也需要考慮自身的誠信義務(wù)，即要以公司和股東的利益為出發(fā)點，不能僅僅為了維護自身利益而損害公司和股東的利益。在一些反收購案例中，管理層可能會采取一些過度的反收購措施，如高價回購股份，這雖然可能暫時阻止了收購，但卻損害了公司的財務(wù)狀況和股東的利益。股東：股東的利益與公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移密切相關(guān)。股東希望通過反收購來保護自己的投資利益，確保公司的穩(wěn)定發(fā)展。對于中小股東來說，他們在反收購中往往處于弱勢地位，信息不對稱，缺乏足夠的話語權(quán)。因此，在反收購過程中，需要特別關(guān)注中小股東的利益保護，確保他們能夠充分了解反收購的相關(guān)信息，并有機會參與決策。在某些情況下，大股東可能會為了自身利益而支持反收購，而忽視中小股東的利益。此時，就需要法律制度的介入，對大股東的行為進行規(guī)范和約束，保障中小股東的合法權(quán)益。2.1.3上市公司反收購與相關(guān)概念的辨析反收購與敵意收購：反收購與敵意收購是一對相互對應(yīng)的概念。敵意收購是指收購方在未與目標(biāo)公司管理層協(xié)商或遭其反對的情況下，強行向目標(biāo)公司股東發(fā)出收購要約，試圖獲取公司控制權(quán)的行為。而反收購則是目標(biāo)公司針對敵意收購所采取的一系列防御和反擊措施。兩者的關(guān)系猶如“矛”與“盾”，敵意收購是進攻的一方，反收購是防守的一方。在資本市場中，敵意收購?fù)鶗l(fā)激烈的市場競爭和利益沖突，而反收購則是目標(biāo)公司維護自身利益和控制權(quán)的重要手段。例如，在一些惡意收購案例中，收購方會突然發(fā)起收購要約，試圖在目標(biāo)公司管理層來不及反應(yīng)的情況下完成收購。此時，目標(biāo)公司就會迅速采取反收購措施，如揭露收購方的不良意圖、尋求其他投資者的支持等，以挫敗收購方的收購計劃。反收購與資產(chǎn)重組：資產(chǎn)重組是指企業(yè)資產(chǎn)的擁有者、控制者與企業(yè)外部的經(jīng)濟主體進行的，對企業(yè)資產(chǎn)的分布狀態(tài)進行重新組合、調(diào)整、配置的過程，或?qū)υO(shè)在企業(yè)資產(chǎn)上的權(quán)利進行重新配置的過程。反收購與資產(chǎn)重組雖然都涉及到企業(yè)的重大變革，但兩者存在明顯的區(qū)別：目的不同：反收購的主要目的是防止公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移，維護目標(biāo)公司的獨立性和現(xiàn)有管理層的控制權(quán)；而資產(chǎn)重組的目的則更為多元化，包括優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、提高企業(yè)經(jīng)營效率、實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型等。一家企業(yè)可能為了應(yīng)對敵意收購而采取反收購措施，如回購股份、設(shè)置反收購條款等；而進行資產(chǎn)重組則可能是為了整合業(yè)務(wù)、剝離不良資產(chǎn)，提升企業(yè)的核心競爭力。主體不同：反收購的主體是目標(biāo)公司，主要由目標(biāo)公司的管理層和股東來實施反收購措施；資產(chǎn)重組的主體可以是企業(yè)自身，也可以是企業(yè)外部的投資者、戰(zhàn)略合作伙伴等。在反收購中，目標(biāo)公司管理層會積極采取措施抵御收購方的進攻；而在資產(chǎn)重組中，可能是企業(yè)與其他企業(yè)進行合并、資產(chǎn)置換等，涉及到多個主體的參與和協(xié)商。側(cè)重點不同：反收購側(cè)重于防御和反擊收購行為，通過各種手段增加收購方的收購難度；資產(chǎn)重組則側(cè)重于對企業(yè)資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的調(diào)整和優(yōu)化，關(guān)注企業(yè)的長期發(fā)展戰(zhàn)略。反收購措施可能包括法律訴訟、輿論宣傳等非經(jīng)濟手段；而資產(chǎn)重組則更多地涉及到資產(chǎn)的交易、整合和業(yè)務(wù)的調(diào)整，需要進行詳細(xì)的財務(wù)分析和戰(zhàn)略規(guī)劃。2.2上市公司反收購措施的分類及常見措施分析2.2.1反收購措施的分類方式上市公司反收購措施依據(jù)不同的標(biāo)準(zhǔn)，可進行多樣化的分類，主要包括按實施時間和實施手段進行劃分。按實施時間分類，反收購措施可分為事前反收購措施與事后反收購措施。事前反收購措施是目標(biāo)公司在收購行為實際發(fā)生之前，為預(yù)防可能出現(xiàn)的收購?fù){而預(yù)先采取的一系列措施。這些措施旨在通過改變公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理機制等方面，增加公司被收購的難度，從源頭上降低被收購的風(fēng)險。修改公司章程中的反收購條款，設(shè)置分期分級董事會制度，規(guī)定每年只能改選部分董事，使得收購方即使獲得了公司的多數(shù)股權(quán)，也難以在短期內(nèi)控制董事會，從而有效阻止收購方迅速掌控公司決策權(quán)。毒丸計劃也是常見的事前反收購措施，目標(biāo)公司通過制定特定的股份計劃，賦予不同股東特定的優(yōu)先權(quán)利，一旦收購要約發(fā)出，這些優(yōu)先權(quán)利的行使可導(dǎo)致公司財務(wù)結(jié)構(gòu)的弱化或收購方部分股份投票權(quán)的喪失，進而使收購方因顧慮不利后果而放棄收購。事后反收購措施則是在收購行為已經(jīng)發(fā)生后，目標(biāo)公司為了挫敗收購方的收購企圖而采取的應(yīng)對手段。這些措施具有很強的針對性和即時性，是目標(biāo)公司在面臨實際收購?fù){時的直接反擊。股份回購是一種典型的事后反收購措施，目標(biāo)公司通過在證券市場上回購自己的股份，減少流通在外的股份數(shù)量，提高收購方獲取控制權(quán)所需的成本，同時也增強了現(xiàn)有股東對公司的控制權(quán)。白衣騎士策略也是常見的事后反收購手段，目標(biāo)公司在面臨敵意收購時，尋找一家友好的公司（即白衣騎士）作為戰(zhàn)略合作伙伴，由白衣騎士收購或增持目標(biāo)公司的股份，以阻止敵意收購方的收購行為，確保公司的控制權(quán)不被惡意收購方奪取。按實施手段分類，反收購措施可分為經(jīng)濟措施、法律措施和管理措施。經(jīng)濟措施主要是從公司的財務(wù)和經(jīng)濟層面入手，通過改變公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資金狀況等方式來抵御收購。除了上述提到的股份回購?fù)?，資產(chǎn)重組也是一種重要的經(jīng)濟反收購措施。目標(biāo)公司可以通過剝離不良資產(chǎn)、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等資產(chǎn)重組方式，優(yōu)化公司的資產(chǎn)質(zhì)量和財務(wù)狀況，提升公司的市場價值和吸引力，從而降低被收購的可能性。此外，目標(biāo)公司還可以采取定向增發(fā)新股的方式，向特定的友好投資者發(fā)行新股，增加公司的總股本，稀釋收購方的持股比例，使收購方難以達(dá)到控制公司所需的股份數(shù)量。法律措施是目標(biāo)公司借助法律手段來維護自身權(quán)益，阻止收購方的非法收購行為。目標(biāo)公司可以對收購方提起訴訟，以收購方違反證券法、反壟斷法等相關(guān)法律法規(guī)為由，請求法院禁止收購方的收購行為。如果收購方在收購過程中存在信息披露不充分、虛假陳述等違法行為，目標(biāo)公司可以通過法律訴訟來追究收購方的法律責(zé)任，迫使收購方停止收購行動。目標(biāo)公司還可以依據(jù)反壟斷法，對可能導(dǎo)致市場壟斷的收購行為提出異議，請求相關(guān)部門進行調(diào)查和干預(yù)，從而達(dá)到反收購的目的。管理措施主要是從公司的內(nèi)部管理和運營角度出發(fā)，通過調(diào)整公司的戰(zhàn)略、提升公司的業(yè)績、增強員工的凝聚力等方式來提高公司的競爭力和抗收購能力。目標(biāo)公司可以制定明確的長期發(fā)展戰(zhàn)略，加大研發(fā)投入，拓展市場份額，提升公司的核心競爭力，使公司在市場中更具吸引力和穩(wěn)定性，從而減少被收購的風(fēng)險。公司管理層還可以加強與員工的溝通與合作，實施員工持股計劃，提高員工對公司的歸屬感和忠誠度，當(dāng)面臨收購?fù){時，員工可能會更傾向于支持公司管理層的反收購決策，共同維護公司的利益。2.2.2常見的事前反收購措施毒丸計劃：毒丸計劃（PoisonPill），又稱“股權(quán)攤薄反收購措施”，是一種極具影響力的事前反收購措施。其核心原理是目標(biāo)公司通過制定特定的股份計劃，賦予不同股東特定的優(yōu)先權(quán)利，一旦收購要約發(fā)出，這些優(yōu)先權(quán)利的行使會導(dǎo)致公司財務(wù)結(jié)構(gòu)的弱化或收購方部分股份投票權(quán)的喪失。毒丸計劃最早起源于美國，在20世紀(jì)80年代被廣泛應(yīng)用于上市公司的反收購實踐中，其中以著名的“潘帝布蘭卡公司案”最為典型。在該案例中，潘帝布蘭卡公司面臨敵意收購時，實施了毒丸計劃，成功挫敗了收購方的收購企圖。毒丸計劃主要包括優(yōu)先股計劃和認(rèn)股權(quán)證計劃兩種類型。優(yōu)先股計劃是指目標(biāo)公司向現(xiàn)有股東發(fā)行優(yōu)先股，一旦公司被收購，優(yōu)先股股東有權(quán)以極低的價格將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為收購方的普通股，從而大幅稀釋收購方的股權(quán)比例；認(rèn)股權(quán)證計劃則是賦予股東在公司被收購時，以特定價格購買公司股票的權(quán)利，這同樣會導(dǎo)致收購方股權(quán)被稀釋。毒丸計劃的作用在于，它能夠在收購方發(fā)起收購時，通過股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化，使收購方的收購成本大幅增加，收購難度顯著提高，甚至可能導(dǎo)致收購方在收購成功后遭受嚴(yán)重的財務(wù)損失，從而迫使收購方放棄收購計劃。金色降落傘：金色降落傘（GoldenParachute）是目標(biāo)公司通過與其高級管理人員簽訂合同條款，規(guī)定在公司控制權(quán)發(fā)生突然變更時，給予高級管理人員優(yōu)厚的報酬和額外的利益，如巨額補償金、股票期權(quán)等。金色降落傘計劃的目的在于增加收購方的收購成本，因為收購方在收購成功后，需要承擔(dān)支付給目標(biāo)公司高級管理人員巨額補償?shù)慕?jīng)濟負(fù)擔(dān)。這一措施在一定程度上可以阻卻外來收購，同時也能在公司控制權(quán)發(fā)生變化時，保障高級管理人員的利益，減少他們因收購而產(chǎn)生的抵觸情緒。例如，某上市公司在面臨潛在收購?fù){時，與公司的核心高管團隊簽訂了金色降落傘協(xié)議。當(dāng)公司被收購時，這些高管將獲得相當(dāng)于其數(shù)年薪資總和的離職補償金以及大量的股票期權(quán)。這使得收購方在考慮收購時，不得不權(quán)衡收購成本與收益，從而對收購行為產(chǎn)生一定的抑制作用。修改公司章程：修改公司章程是一種常見且有效的事前反收購措施。通過對公司章程的修改，目標(biāo)公司可以設(shè)置一系列反收購條款，增加收購方的收購難度。設(shè)置分期分級董事會制度，規(guī)定每年只能改選部分董事，這樣即使收購方獲得了公司的多數(shù)股權(quán)，也難以在短期內(nèi)控制董事會，進而無法迅速對公司的經(jīng)營決策施加影響。在“愛使反大港收購案”中，愛使股份通過修改公司章程，設(shè)置了分期分級董事會制度，成功抵御了大港油田的收購企圖。公司章程中還可以設(shè)置絕對多數(shù)條款，提高涉及公司控制權(quán)變更等重大事項的表決通過比例，如將原本的簡單多數(shù)通過改為三分之二以上多數(shù)通過，這使得收購方在推動相關(guān)收購決議時面臨更大的阻力。一些公司在公司章程中規(guī)定，當(dāng)公司面臨敵意收購時，收購方需要獲得出席股東大會股東所持表決權(quán)的四分之三以上同意，才能通過收購相關(guān)決議，這大大增加了收購方的收購難度。2.2.3常見的事后反收購措施股份回購：股份回購是指目標(biāo)公司在收購行為發(fā)生后，通過在證券市場上回購自己的股份，以減少流通在外的股份數(shù)量，提高收購方獲取控制權(quán)所需的成本。根據(jù)我國《公司法》的相關(guān)規(guī)定，公司在特定情形下可以進行股份回購，如減少公司注冊資本、與持有本公司股份的其他公司合并等。在上市公司反收購實踐中，股份回購具有重要的作用。一方面，股份回購可以直接減少市場上流通的股份數(shù)量，使收購方難以在公開市場上收集到足夠數(shù)量的股份來實現(xiàn)對公司的控制；另一方面，股份回購還可以向市場傳遞公司管理層對公司未來發(fā)展的信心，提升公司的股價，進一步增加收購方的收購成本。例如，在某上市公司面臨敵意收購時，公司管理層決定啟動股份回購計劃。公司在證券市場上大量回購自己的股份，使得流通股數(shù)量大幅減少，收購方的收購難度顯著增加。同時，股份回購行為也向市場表明了公司管理層對公司價值的認(rèn)可，穩(wěn)定了公司的股價，最終成功挫敗了收購方的收購企圖。白衣騎士：白衣騎士（WhiteKnight）策略是指目標(biāo)公司在面臨敵意收購時，尋找一家友好的公司（即白衣騎士）作為戰(zhàn)略合作伙伴，由白衣騎士收購或增持目標(biāo)公司的股份，以阻止敵意收購方的收購行為。白衣騎士通常與目標(biāo)公司在業(yè)務(wù)上具有一定的關(guān)聯(lián)性或互補性，愿意與目標(biāo)公司合作，共同抵御敵意收購。在“新浪反盛大收購案”中，新浪在面臨盛大網(wǎng)絡(luò)的敵意收購時，引入了私募基金貝恩資本作為白衣騎士。貝恩資本通過認(rèn)購新浪的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，增加了新浪的股權(quán)穩(wěn)定性，成功阻止了盛大網(wǎng)絡(luò)的收購計劃。白衣騎士策略的優(yōu)勢在于，它可以借助第三方的力量，迅速改變目標(biāo)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，增強目標(biāo)公司的抗收購能力。同時，白衣騎士與目標(biāo)公司的合作還可能帶來協(xié)同效應(yīng)，促進公司的業(yè)務(wù)發(fā)展。帕克曼防御：帕克曼防御（Pac-ManDefense）是一種較為激進的事后反收購措施，其名稱來源于一款經(jīng)典的電子游戲。在這種策略下，目標(biāo)公司在遭遇敵意收購時，反過來對收購方發(fā)起收購，以達(dá)到反收購的目的。帕克曼防御策略的實施需要目標(biāo)公司具備一定的實力和資源，因為對收購方發(fā)起收購?fù)瑯有枰度氪罅康馁Y金和精力。該策略的效果具有不確定性，如果目標(biāo)公司對收購方的收購行動能夠成功，不僅可以挫敗對方的收購企圖，還可能實現(xiàn)對收購方的反向控制；但如果實施不當(dāng)，可能會導(dǎo)致雙方陷入激烈的收購戰(zhàn)，使雙方都遭受巨大的損失。例如，在某起收購與反收購案例中，目標(biāo)公司在面臨敵意收購時，果斷采取帕克曼防御策略，對收購方發(fā)起反擊。雙方展開了激烈的股權(quán)爭奪，股價大幅波動。最終，由于雙方都意識到繼續(xù)爭斗將帶來嚴(yán)重的后果，在經(jīng)過多輪談判后，達(dá)成了和解協(xié)議，避免了兩敗俱傷的局面。2.3上市公司反收購法律規(guī)制的理論基礎(chǔ)2.3.1公司控制權(quán)市場理論公司控制權(quán)市場理論由美國學(xué)者亨利?G?曼尼（HenryG.Manne）于1965年在其發(fā)表的《兼并與公司控制權(quán)市場》一文中提出。該理論認(rèn)為，公司控制權(quán)是一種特殊的商品，公司控制權(quán)市場是資本市場的重要組成部分。在這個市場中，公司的控制權(quán)可以通過收購與反收購等活動進行交易。當(dāng)公司管理層經(jīng)營不善，導(dǎo)致公司業(yè)績下滑、股價下跌時，外部收購者可能會認(rèn)為該公司具有潛在的價值，通過收購獲得公司控制權(quán)，進而更換管理層，改善公司的經(jīng)營管理，提高公司的績效，實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。從這個角度來看，敵意收購是公司控制權(quán)市場發(fā)揮作用的重要方式，它能夠?qū)竟芾韺有纬捎行У耐獠勘O(jiān)督，促使管理層努力提高公司的經(jīng)營效率，以避免公司被收購。反收購對公司控制權(quán)市場具有雙重影響。一方面，合理的反收購措施可以維護目標(biāo)公司的利益和股東的權(quán)益，防止公司被惡意收購。惡意收購者可能出于短期利益的考慮，對目標(biāo)公司進行過度的資產(chǎn)剝離或重組，損害公司的長期發(fā)展和股東的利益。反收購措施可以增加收購的難度和成本，迫使收購者更加謹(jǐn)慎地考慮收購行為，從而保護目標(biāo)公司的穩(wěn)定發(fā)展。在某些情況下，目標(biāo)公司管理層采取反收購措施，成功阻止了惡意收購，使得公司能夠繼續(xù)按照原有的戰(zhàn)略規(guī)劃發(fā)展，保護了公司的核心業(yè)務(wù)和員工的利益。另一方面，過度的反收購措施可能會阻礙公司控制權(quán)市場的正常運行，降低市場效率。如果反收購措施過于嚴(yán)格和復(fù)雜，使得收購者難以實現(xiàn)對公司的有效控制，那么公司控制權(quán)市場的資源配置功能將受到抑制。一些公司通過設(shè)置復(fù)雜的反收購條款，使得即使收購者獲得了公司的多數(shù)股權(quán)，也難以對公司的經(jīng)營決策進行有效的調(diào)整，這將導(dǎo)致公司管理層缺乏有效的外部監(jiān)督，不利于公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。過度的反收購措施還可能導(dǎo)致收購成本過高，使得一些具有潛在價值的收購交易無法達(dá)成，從而浪費了市場資源。2.3.2公司社會責(zé)任理論公司社會責(zé)任理論認(rèn)為，公司不僅僅是股東追求利潤最大化的工具，還應(yīng)當(dāng)承擔(dān)對員工、債權(quán)人、供應(yīng)商、消費者、社區(qū)等利益相關(guān)者的責(zé)任。公司的經(jīng)營決策應(yīng)當(dāng)綜合考慮各利益相關(guān)者的利益，而不僅僅是股東的利益。在上市公司反收購中，考慮利益相關(guān)者的利益具有重要意義。反收購中考慮利益相關(guān)者利益有助于實現(xiàn)公司的社會責(zé)任。當(dāng)公司面臨收購?fù){時，收購方可能會為了追求自身利益而忽視公司其他利益相關(guān)者的利益。收購方可能會大規(guī)模裁員、削減供應(yīng)商的訂單、降低產(chǎn)品質(zhì)量等，以降低成本，提高短期利潤。目標(biāo)公司采取反收購措施，可以在一定程度上保護員工的就業(yè)機會、供應(yīng)商的商業(yè)利益、消費者的權(quán)益以及社區(qū)的穩(wěn)定。通過反收購，公司可以繼續(xù)履行對員工的培訓(xùn)和福利責(zé)任，保障供應(yīng)商的合理利益，提供優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)，維護社區(qū)的和諧發(fā)展。在一些案例中，目標(biāo)公司在反收購過程中，積極與員工溝通，承諾不進行大規(guī)模裁員，穩(wěn)定了員工的情緒，保障了員工的利益。同時，公司還與供應(yīng)商保持良好的合作關(guān)系，確保了供應(yīng)鏈的穩(wěn)定，維護了供應(yīng)商的利益?？紤]利益相關(guān)者利益可以增強公司的長期競爭力。員工是公司發(fā)展的核心力量，穩(wěn)定的員工隊伍可以提高公司的生產(chǎn)效率和創(chuàng)新能力；供應(yīng)商是公司生產(chǎn)經(jīng)營的重要合作伙伴，良好的合作關(guān)系可以保證原材料的質(zhì)量和供應(yīng)的穩(wěn)定性；消費者是公司產(chǎn)品和服務(wù)的購買者，滿足消費者的需求可以提高公司的市場份額和品牌形象。通過反收購保護利益相關(guān)者的利益，公司可以贏得員工、供應(yīng)商和消費者的信任和支持，從而增強公司的長期競爭力。一些公司在反收購后，通過加強與利益相關(guān)者的合作，實現(xiàn)了共同發(fā)展，提升了公司的市場地位。例如，公司與供應(yīng)商共同研發(fā)新產(chǎn)品，提高了產(chǎn)品的質(zhì)量和競爭力；與員工共同制定發(fā)展戰(zhàn)略，激發(fā)了員工的積極性和創(chuàng)造力，為公司的發(fā)展注入了新的活力。2.3.3股東平等原則股東平等原則是公司法的基本原則之一，其核心內(nèi)涵是指股東在基于股東資格而發(fā)生的法律關(guān)系中，應(yīng)當(dāng)按照其所持股份的性質(zhì)和數(shù)額享受平等待遇。這一原則體現(xiàn)了公平、公正的價值理念，是保障股東合法權(quán)益的重要基礎(chǔ)。在上市公司反收購中，股東平等原則具有至關(guān)重要的意義。在反收購中，確保股東平等參與決策是實現(xiàn)股東平等原則的關(guān)鍵。公司的反收購決策涉及到股東的切身利益，如公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移、股權(quán)價值的變化等。因此，所有股東都應(yīng)當(dāng)有平等的機會參與反收購決策的制定過程。目標(biāo)公司應(yīng)當(dāng)及時、準(zhǔn)確地向全體股東披露反收購的相關(guān)信息，包括反收購措施的具體內(nèi)容、可能產(chǎn)生的影響等，使股東能夠在充分了解情況的基礎(chǔ)上，做出理性的決策。公司應(yīng)當(dāng)為股東提供平等的表達(dá)意見的機會，通過召開股東大會等方式，讓股東能夠充分發(fā)表自己對反收購的看法和建議。在“寶延風(fēng)波案”中，延中實業(yè)在面對寶安集團的收購時，及時召開股東大會，向股東通報收購情況和公司的反收購計劃，保障了股東的知情權(quán)和參與權(quán)。股東平等獲取信息也是股東平等原則的重要體現(xiàn)。在反收購過程中，信息的不對稱可能會導(dǎo)致股東之間的不公平待遇。如果大股東或管理層掌握了更多的信息，而中小股東無法及時獲取相關(guān)信息，那么中小股東在決策時將處于劣勢地位，其利益可能會受到損害。目標(biāo)公司應(yīng)當(dāng)建立健全信息披露制度，確保所有股東都能夠平等地獲取反收購的相關(guān)信息。信息披露應(yīng)當(dāng)真實、準(zhǔn)確、完整，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏。公司還應(yīng)當(dāng)采取多種方式，如公告、網(wǎng)站披露、媒體報道等，確保信息能夠及時傳達(dá)給全體股東。一些公司在反收購過程中，通過在公司官網(wǎng)、證券交易所指定媒體等平臺發(fā)布詳細(xì)的信息公告，使股東能夠及時了解反收購的進展情況和公司的應(yīng)對策略，保障了股東的信息平等權(quán)。三、我國上市公司反收購法律規(guī)制現(xiàn)狀及問題分析3.1我國上市公司反收購法律規(guī)制的立法現(xiàn)狀我國上市公司反收購法律規(guī)制體系主要由《公司法》《證券法》以及《上市公司收購管理辦法》等法律法規(guī)構(gòu)成。這些法律法規(guī)從不同層面和角度對上市公司反收購行為進行規(guī)范，為我國資本市場中反收購活動的開展提供了基本的法律框架和準(zhǔn)則。《公司法》作為規(guī)范公司組織和行為的基本法律，在上市公司反收購法律規(guī)制中具有重要地位，為反收購活動提供了一般性的法律原則和規(guī)范。其中關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)的規(guī)定，明確了股東會、董事會、監(jiān)事會的職權(quán)和運作方式，這在反收購過程中對于確定決策主體和決策程序起著關(guān)鍵作用。股東會作為公司的最高權(quán)力機構(gòu)，在反收購決策中擁有重要的決策權(quán)。根據(jù)《公司法》規(guī)定，涉及公司合并、分立、解散等重大事項，需經(jīng)股東會審議通過。在反收購場景下，如目標(biāo)公司采取資產(chǎn)重組等重大反收購措施，可能涉及公司的合并或分立，此時就需要依據(jù)《公司法》的相關(guān)規(guī)定，由股東會進行決策。這一規(guī)定確保了股東對公司重大事務(wù)的參與權(quán)和決策權(quán)，體現(xiàn)了股東在公司治理中的核心地位?！豆痉ā穼Χ?、監(jiān)事和高級管理人員的忠實義務(wù)和勤勉義務(wù)的規(guī)定，也對反收購活動產(chǎn)生著重要影響。在反收購過程中，目標(biāo)公司的管理層承擔(dān)著維護公司和股東利益的重任。董事、監(jiān)事和高級管理人員必須遵守忠實義務(wù)，不得利用職權(quán)謀取私利，不得損害公司利益。在面臨收購?fù){時，管理層在制定和實施反收購措施時，需以公司和股東的利益為出發(fā)點，不得為了自身的職位和利益而采取損害公司長遠(yuǎn)發(fā)展的反收購措施。勤勉義務(wù)要求管理層在反收購過程中，應(yīng)盡到合理的注意和謹(jǐn)慎義務(wù)，充分考慮各種因素，制定合理的反收購策略。如果管理層違反這些義務(wù)，導(dǎo)致公司或股東利益受損，將承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任?！蹲C券法》是規(guī)范證券發(fā)行和交易行為的重要法律，在上市公司反收購法律規(guī)制中，主要從信息披露、收購程序等方面進行規(guī)范，以維護證券市場的公平、公正和公開。信息披露是證券法的核心要求之一，在上市公司反收購中，收購方和目標(biāo)公司都需要按照證券法的規(guī)定，及時、準(zhǔn)確、完整地披露與收購相關(guān)的信息。收購方在進行要約收購時，必須依法向目標(biāo)公司股東發(fā)出收購要約，并在要約中詳細(xì)披露收購目的、收購價格、收購期限等重要信息。目標(biāo)公司也需要對收購相關(guān)情況進行披露，包括公司對收購的態(tài)度、擬采取的反收購措施等。如“寶延風(fēng)波案”中，寶安集團在收購延中實業(yè)股份過程中，就因信息披露不及時、不準(zhǔn)確而受到監(jiān)管部門的處罰。這一案例充分體現(xiàn)了證券法中信息披露規(guī)則在上市公司反收購中的重要性，它有助于保障股東的知情權(quán)，使股東能夠在充分了解信息的基礎(chǔ)上做出合理的決策。證券法對收購程序的規(guī)定也為上市公司反收購提供了重要的法律依據(jù)。對收購的方式、收購的條件、收購的期限等方面都作出了明確規(guī)定。收購方在進行收購時，必須嚴(yán)格按照法定程序進行，否則可能導(dǎo)致收購行為無效。在反收購過程中，目標(biāo)公司可以依據(jù)證券法對收購程序的規(guī)定，對收購方的收購行為進行監(jiān)督和審查，如發(fā)現(xiàn)收購方存在違反程序的行為，可以通過法律途徑進行維權(quán)，從而達(dá)到反收購的目的。《上市公司收購管理辦法》是專門針對上市公司收購與反收購活動制定的部門規(guī)章，對上市公司反收購的具體操作和規(guī)范進行了詳細(xì)規(guī)定，具有很強的針對性和可操作性。在反收購措施方面，《上市公司收購管理辦法》對一些常見的反收購措施進行了規(guī)范。對于上市公司回購股份，規(guī)定了回購的條件、方式、程序等。上市公司在進行股份回購以實施反收購時，必須符合這些規(guī)定。公司因減少公司注冊資本、與持有本公司股份的其他公司合并等情形，可以收購本公司股份，但需要按照法定程序進行，如經(jīng)股東大會決議等。這一規(guī)定既賦予了上市公司在反收購時采取股份回購措施的權(quán)利，又對其進行了規(guī)范和限制，防止公司濫用股份回購損害股東利益。該辦法還對收購中的特殊情形進行了規(guī)定，如一致行動人、間接收購等，為反收購活動中相關(guān)問題的處理提供了明確的法律依據(jù)。在“寶萬之爭”中，寶能系通過一致行動人增持萬科股份，引發(fā)了市場對一致行動人在收購與反收購中行為規(guī)范的關(guān)注?！渡鲜泄臼召徆芾磙k法》對一致行動人的界定和相關(guān)行為規(guī)范，有助于明確各方的權(quán)利義務(wù)，維護收購與反收購活動的正常秩序。3.2我國上市公司反收購法律規(guī)制的實踐案例分析3.2.1寶萬之爭案例介紹“寶萬之爭”堪稱我國資本市場上收購與反收購的經(jīng)典案例，其過程跌宕起伏，涉及多方利益博弈，對我國上市公司反收購實踐產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。寶能系的核心企業(yè)寶能集團成立于2000年，業(yè)務(wù)涵蓋綜合房地產(chǎn)開發(fā)、金融、現(xiàn)代物流、文化旅游和民用生產(chǎn)等多個領(lǐng)域。寶能集團及其下屬子公司前海人壽和鉅盛華在資本運作中通常為一致行動人，被統(tǒng)稱為寶能系。萬科企業(yè)股份有限公司成立于1984年，1988年進入房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)，經(jīng)過多年發(fā)展，已成為中國房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭企業(yè)。萬科秉持“不囤地、不捂盤、不拿地”的經(jīng)營原則，在業(yè)務(wù)創(chuàng)新方面取得顯著成就，1999年成為深圳證券交易所第2家上市公司，并于2014年開始海外投資，進入多個海外城市參與房地產(chǎn)開發(fā)項目。在面臨被收購的2015年，萬科經(jīng)營狀況良好，基本每股收益1.64元，每股凈資產(chǎn)9.08元，凈利潤率9.27%，總資產(chǎn)報酬率3.24%，盈利能力遠(yuǎn)超同行業(yè)水平，擁有諸多優(yōu)質(zhì)資源，這也成為吸引寶能系并購的重要原因。寶能系對萬科的收購始于2015年1月，前海人壽通過證券交易所悄然買入萬科A股股票。2015年7月10日，前海人壽通過二級市場耗資80億元買入萬科A股約5.52億股，占萬科A股總股本的約5%，首次舉牌萬科。半個月后的7月24日，前海人壽及其一致行動人鉅盛華對萬科二度舉牌，持有萬科股份11.05億股，占萬科總股本的10%，此時寶能系持有的萬科股票與萬科第一大股東華潤已非常接近。8月26日，前海人壽、鉅盛華增持萬科5.04%的股份，合計持有萬科15.04%的股份，以0.15%的優(yōu)勢首次超越華潤，成為萬科第一大股東。此后，華潤與寶能系展開了激烈的股權(quán)爭奪。9月4日，華潤耗資4.97億元增持，重新奪回大股東之位。但11月27日至12月4日期間，鉅盛華再度發(fā)力，買入萬科5.49億股，合計持有萬科A股股票約22.1億股，占總股本的20.008%，重新成為萬科第一大股東。截至12月24日，寶能系對萬科的持股比例增至24.26%。2016年6月26日，萬科公告收到寶能系要求罷免包括王石、郁亮在內(nèi)的萬科10名董事、2名監(jiān)事的通知，寶能系旨在終結(jié)萬科“王石時代”的意圖昭然若揭。在萬科A股復(fù)牌后，寶能系繼續(xù)增持，將持有萬科的股份占比提至25.04%。面對寶能系的收購，萬科采取了一系列反收購措施：尋求大股東支持：在2015年8月26日至12月4日期間，萬科向大股東華潤求助，華潤在此期間增持萬科股份，試圖阻止寶能系成為第一大股東，起到了“白衣騎士”的作用。但寶能系持續(xù)加大收購力度，華潤的努力未能有效阻止寶能系成為萬科第一大股東。引入白衣騎士：2015年12月18日，安邦增持萬科，萬科與安邦結(jié)盟，安邦充當(dāng)了“白衣騎士”的角色。萬科表態(tài)歡迎安邦成為重要股東，安邦也聲明看好萬科發(fā)展前景，會積極支持萬科發(fā)展，希望萬科管理層、經(jīng)營風(fēng)格保持穩(wěn)定。這一舉措在一定程度上增強了萬科的股權(quán)穩(wěn)定性，對寶能系的收購計劃形成了阻礙。資產(chǎn)重組與停牌：2015年12月18日，萬科宣布籌劃股份發(fā)行，用于重大資產(chǎn)重組及收購資產(chǎn)，并停牌。萬科停牌歷時六個月之久，重組對象直至停牌四個月后才首次公布為深鐵集團。停牌這一舉措旨在拖延時間，給寶能系的并購資金造成壓力，打亂其收購節(jié)奏。同時，資產(chǎn)重組也是萬科試圖改變股權(quán)結(jié)構(gòu)、增強自身抗收購能力的重要手段。輿論抨擊：萬科董事長王石公開表示不歡迎寶能系成為第一大股東，列舉寶能系信用不足、能力不夠、短債長投風(fēng)險巨大以及華潤作為大股東角色重要等四大理由。萬科總裁郁亮也表明與王石同一戰(zhàn)線，稱敵意收購都是不成功的。通過輿論抨擊，萬科試圖影響市場輿論和投資者的看法，對寶能系的收購行為施加輿論壓力。舉報資管計劃違法違規(guī)：2016年7月19日，萬科向證監(jiān)會、證券投資基金業(yè)協(xié)會、深交所和證監(jiān)會深圳監(jiān)管局舉報寶能資管計劃違法違規(guī)。這一舉措直擊寶能系的資金鏈，對寶能系的收購計劃產(chǎn)生了重大沖擊，成為萬科反收購策略中的關(guān)鍵一步。3.2.2案例中反收購措施的法律分析白衣騎士策略的合法性：萬科引入安邦作為白衣騎士，從法律角度來看，這一行為本身并不違反法律法規(guī)的規(guī)定。根據(jù)我國《公司法》和《證券法》，上市公司有權(quán)自主選擇戰(zhàn)略合作伙伴，進行股權(quán)交易和合作。萬科與安邦的合作是雙方基于市場行為的自愿選擇，旨在增強萬科的股權(quán)穩(wěn)定性，抵御寶能系的收購。這種合作符合公司的商業(yè)利益和股東的長遠(yuǎn)利益，在法律框架內(nèi)具有合法性。引入白衣騎士需要充分披露相關(guān)信息，確保股東的知情權(quán)。如果在引入過程中存在信息披露不充分、隱瞞重要信息等違法行為，將可能導(dǎo)致該反收購措施的合法性受到質(zhì)疑。在萬科與安邦的合作中，雙方及時發(fā)布公告，表明合作意圖和相關(guān)事項，在信息披露方面基本符合法律要求。資產(chǎn)重組與停牌的合規(guī)性：萬科進行資產(chǎn)重組并停牌，是常見的反收購措施，但需要嚴(yán)格遵守相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定。根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，上市公司進行資產(chǎn)重組需要履行一系列程序，包括信息披露、董事會決議、股東大會批準(zhǔn)等。萬科在籌劃資產(chǎn)重組時，及時發(fā)布停牌公告，明確停牌原因和資產(chǎn)重組的目的。然而，在實際操作中，萬科停牌時間長達(dá)六個月之久，引發(fā)了市場關(guān)于停牌時間是否過長、是否影響投資者交易權(quán)的爭議。從法律規(guī)定來看，雖然法律法規(guī)對停牌時間沒有明確的上限規(guī)定，但要求停牌應(yīng)當(dāng)是合理必要的，且上市公司應(yīng)當(dāng)及時推進資產(chǎn)重組進程，盡快復(fù)牌。萬科在停牌期間，重組對象長時間未明確，這可能在一定程度上影響了其停牌的合規(guī)性。如果萬科不能充分證明停牌的必要性和合理性，可能會面臨監(jiān)管部門的問責(zé)和投資者的訴訟。輿論抨擊的法律界限：萬科管理層通過輿論抨擊寶能系，表達(dá)對寶能系收購的不歡迎態(tài)度。在法律層面，企業(yè)管理層有權(quán)表達(dá)對收購行為的看法，但這種表達(dá)應(yīng)當(dāng)在法律和道德的界限內(nèi)，不得進行虛假陳述、詆毀商譽等違法行為。王石列舉寶能系信用不足、能力不夠等理由，如果這些言論有事實依據(jù)，屬于正常的商業(yè)評價和觀點表達(dá)。但如果是毫無根據(jù)的詆毀，損害了寶能系的商業(yè)信譽，則可能構(gòu)成侵權(quán)行為，需要承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。在“寶萬之爭”中，萬科管理層的輿論抨擊雖然引發(fā)了市場的廣泛關(guān)注和討論，但并未出現(xiàn)明顯的違法情形，總體上在法律允許的范圍內(nèi)。舉報資管計劃違法違規(guī)的法律效果：萬科舉報寶能資管計劃違法違規(guī)，是一種通過法律途徑維護自身權(quán)益的反收購措施。如果舉報內(nèi)容屬實，寶能系的資管計劃確實存在違法違規(guī)行為，相關(guān)部門將依法對其進行調(diào)查和處罰，這將對寶能系的收購計劃產(chǎn)生重大影響，甚至可能導(dǎo)致收購失敗。從法律程序來看，萬科的舉報行為符合法律規(guī)定，任何單位和個人發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)行為都有權(quán)向相關(guān)部門舉報。在實際操作中，舉報需要有充分的證據(jù)支持，否則可能被認(rèn)定為惡意舉報，舉報人需要承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。萬科在舉報時，應(yīng)當(dāng)確保所提供的證據(jù)真實、合法、有效，以保證舉報的有效性和合法性。3.2.3案例對我國反收購法律規(guī)制的啟示完善信息披露制度：“寶萬之爭”凸顯了信息披露在上市公司反收購中的重要性。在反收購過程中，目標(biāo)公司和收購方都應(yīng)當(dāng)及時、準(zhǔn)確、完整地披露相關(guān)信息，保障股東的知情權(quán)。我國現(xiàn)行法律雖然對信息披露作出了規(guī)定，但在實踐中仍存在信息披露不及時、不準(zhǔn)確的問題。在“寶萬之爭”中，寶能系在增持萬科股份過程中，就曾因信息披露問題受到質(zhì)疑。為了完善信息披露制度，應(yīng)當(dāng)明確信息披露的具體內(nèi)容和標(biāo)準(zhǔn)，對收購目的、收購資金來源、反收購措施的具體方案及其對公司和股東利益的影響等重要信息，都應(yīng)當(dāng)進行詳細(xì)披露。同時，加強對信息披露違規(guī)行為的處罰力度，提高違規(guī)成本，確保信息披露的真實性和可靠性。明確董事義務(wù)與責(zé)任：在反收購中，目標(biāo)公司董事承擔(dān)著維護公司和股東利益的重要職責(zé)?！皩毴f之爭”中，萬科管理層的決策和行動引發(fā)了廣泛關(guān)注，董事的誠信義務(wù)和勤勉義務(wù)成為焦點問題。我國法律應(yīng)當(dāng)進一步明確董事在反收購中的義務(wù)和責(zé)任，要求董事在制定和實施反收購措施時，必須以公司和股東的利益為出發(fā)點，不得為了自身利益而損害公司和股東的利益。董事在反收購過程中，應(yīng)當(dāng)充分考慮各種因素，進行合理的商業(yè)判斷，盡到勤勉義務(wù)。建立健全董事責(zé)任追究機制，對于違反義務(wù)的董事，依法追究其法律責(zé)任，包括賠償公司和股東的損失等。加強監(jiān)管與執(zhí)法力度：“寶萬之爭”的復(fù)雜過程表明，加強對上市公司反收購的監(jiān)管和執(zhí)法力度至關(guān)重要。監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注收購與反收購活動，及時發(fā)現(xiàn)和處理違法違規(guī)行為，維護資本市場秩序。在“寶萬之爭”中，監(jiān)管部門雖然介入調(diào)查，但在一些問題的處理上，仍存在監(jiān)管不到位、執(zhí)法不嚴(yán)格的情況。為了加強監(jiān)管與執(zhí)法力度，監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)加強對收購與反收購活動的日常監(jiān)管，建立健全監(jiān)管機制，提高監(jiān)管效率。加大對違法違規(guī)行為的處罰力度，對內(nèi)幕交易、操縱市場、虛假陳述等違法行為，依法予以嚴(yán)厲打擊，保護投資者的合法權(quán)益。平衡各方利益：上市公司反收購涉及收購方、目標(biāo)公司、股東、管理層等多方利益主體，法律規(guī)制應(yīng)當(dāng)注重平衡各方利益。在“寶萬之爭”中，各方利益沖突激烈，如何平衡各方利益成為關(guān)鍵問題。我國法律應(yīng)當(dāng)在保護目標(biāo)公司股東利益的前提下，合理考慮收購方的合法權(quán)益，鼓勵合理的收購行為，促進資本市場的資源優(yōu)化配置。也要關(guān)注管理層的利益，在保障管理層履行職責(zé)的同時，防止管理層濫用權(quán)力，損害公司和股東的利益。通過建立合理的利益平衡機制，促進上市公司反收購活動的健康有序開展。3.3我國上市公司反收購法律規(guī)制存在的問題3.3.1法律體系不完善我國上市公司反收購法律規(guī)制體系存在法律法規(guī)分散的問題，缺乏系統(tǒng)性和協(xié)調(diào)性，這給反收購實踐帶來了諸多困擾。目前，我國涉及上市公司反收購的法律法規(guī)主要分散在《公司法》《證券法》以及《上市公司收購管理辦法》等法律法規(guī)中。這些法律法規(guī)在制定時，往往是基于不同的立法目的和背景，缺乏統(tǒng)一的規(guī)劃和協(xié)調(diào)。《公司法》主要側(cè)重于規(guī)范公司的組織和行為，對反收購的規(guī)定相對較為原則性；《證券法》則更關(guān)注證券市場的交易秩序和投資者保護，對反收購的具體措施和程序規(guī)定不夠詳細(xì)；《上市公司收購管理辦法》雖然對上市公司收購與反收購活動進行了專門規(guī)范，但在與其他法律法規(guī)的銜接上存在不足。這種法律法規(guī)分散的狀況，導(dǎo)致在反收購實踐中，不同法律法規(guī)之間可能存在沖突和矛盾，使得目標(biāo)公司和收購方在適用法律時無所適從。在某些反收購案例中，對于同一項反收購措施，《公司法》和《上市公司收購管理辦法》可能存在不同的規(guī)定，這就給司法裁判帶來了困難，也影響了反收購活動的正常開展。我國上市公司反收購法律規(guī)制在內(nèi)容上存在缺失，一些重要的反收購問題缺乏明確的法律規(guī)定。對于一些新型的反收購措施，如“毒丸計劃”“金色降落傘”等，我國法律尚未明確其合法性和適用條件。在“寶萬之爭”中，萬科管理層曾考慮采用“毒丸計劃”來抵御寶能系的收購，但由于我國法律對“毒丸計劃”沒有明確規(guī)定，萬科管理層最終放棄了這一措施。這種法律規(guī)定的缺失，使得目標(biāo)公司在采取反收購措施時面臨法律風(fēng)險，也限制了反收購措施的創(chuàng)新和發(fā)展。我國法律對反收購過程中的一些特殊情況，如一致行動人的認(rèn)定、收購資金來源的監(jiān)管等，規(guī)定不夠完善，容易導(dǎo)致收購方和目標(biāo)公司在這些問題上產(chǎn)生爭議，影響反收購活動的順利進行。3.3.2反收購決策權(quán)歸屬不明確我國現(xiàn)行法律對上市公司反收購決策權(quán)的歸屬規(guī)定不夠明確，導(dǎo)致在實踐中董事會和股東大會在反收購決策中的權(quán)力劃分存在爭議?！豆痉ā芬?guī)定，股東大會是公司的權(quán)力機構(gòu)，決定公司的經(jīng)營方針和投資計劃等重大事項。在反收購中，一些涉及公司重大利益的決策，如是否采取反收購措施、采取何種反收購措施等，從理論上講應(yīng)該由股東大會決定。我國《上市公司收購管理辦法》又規(guī)定，被收購公司董事會應(yīng)當(dāng)對收購人的主體資格、資信情況及收購意圖進行調(diào)查，對要約條件進行分析，對股東是否接受要約提出建議，并聘請獨立財務(wù)顧問提出專業(yè)意見。這就賦予了董事會在反收購中一定的決策權(quán)和職責(zé)。這種法律規(guī)定的模糊性，使得在實際操作中，董事會和股東大會在反收購決策中的權(quán)力界限不清晰，容易引發(fā)兩者之間的權(quán)力沖突。在“寶萬之爭”中，萬科董事會在反收購過程中采取了一系列措施，如引入白衣騎士、進行資產(chǎn)重組等，但這些決策并未得到所有股東的認(rèn)可，部分股東認(rèn)為董事會的決策超越了其職權(quán)范圍，損害了股東的利益。這種權(quán)力沖突不僅會影響反收購決策的效率和科學(xué)性，還可能導(dǎo)致公司內(nèi)部的矛盾和糾紛，損害公司的穩(wěn)定和發(fā)展。董事會在反收購中權(quán)力的不確定性，也使得董事會在履行職責(zé)時面臨困境。如果董事會在反收購中積極行使權(quán)力，可能會被指責(zé)為濫用職權(quán)；如果董事會過于保守，又可能無法有效地保護公司和股東的利益。3.3.3對中小股東利益保護不足在上市公司反收購中，控股股東和管理層可能會出于自身利益的考慮，采取一些損害中小股東利益的行為?？毓晒蓶|可能會利用其控股地位，在反收購決策中忽視中小股東的意見，通過關(guān)聯(lián)交易等方式轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)，損害公司和中小股東的利益。管理層可能會為了保住自己的職位和既得利益，采取過度的反收購措施，如高價回購股份，這會導(dǎo)致公司財務(wù)狀況惡化，損害股東的利益。在“寶萬之爭”中，就存在控股股東和管理層與中小股東利益沖突的情況。寶能系作為大股東，其收購行為和決策主要考慮自身的利益，而萬科管理層在反收購過程中，也可能存在為了維護自身地位而忽視中小股東利益的情況。我國現(xiàn)行法律對中小股東利益的保護存在不足。在信息披露方面，雖然法律規(guī)定了上市公司在反收購過程中要進行信息披露，但在實際操作中，信息披露往往不充分、不準(zhǔn)確，中小股東難以獲取全面、真實的反收購信息，這使得中小股東在決策時處于劣勢地位。在表決權(quán)行使方面，我國法律對中小股東的表決權(quán)保護不夠，中小股東在股東大會上的話語權(quán)較弱，難以對反收購決策產(chǎn)生實質(zhì)性影響。我國法律在對中小股東的救濟機制方面也存在缺陷，當(dāng)中小股東的利益受到損害時，缺乏有效的法律途徑來維護自己的權(quán)益。3.3.4信息披露制度不健全我國上市公司反收購信息披露在內(nèi)容上存在不完整的問題。現(xiàn)行法律法規(guī)雖然對反收購信息披露的基本內(nèi)容作了規(guī)定，但在實際操作中，仍存在許多重要信息未被充分披露的情況。收購方的資金來源、收購目的以及反收購措施可能對公司未來發(fā)展產(chǎn)生的影響等信息，在信息披露中往往不夠詳細(xì)和準(zhǔn)確。在一些反收購案例中，收購方對其資金來源的披露含糊不清，這使得目標(biāo)公司股東難以準(zhǔn)確評估收購方的實力和收購行為的風(fēng)險。目標(biāo)公司在披露反收購措施時，也可能只披露一些表面信息，而對反收購措施的具體實施細(xì)節(jié)、潛在風(fēng)險等關(guān)鍵信息避而不談，這嚴(yán)重影響了股東的知情權(quán)，使其無法做出合理的投資決策。在時間上，反收購信息披露存在不及時的問題。收購與反收購活動通常具有較強的時效性，信息披露的延遲可能會導(dǎo)致股東錯過最佳決策時機，損害股東的利益。當(dāng)收購方開始增持目標(biāo)公司股份時，未能及時披露增持的目的、計劃和進展情況，使得目標(biāo)公司股東在不知情的情況下，無法及時采取相應(yīng)的應(yīng)對措施。目標(biāo)公司在制定和實施反收購措施時，也可能未能及時向股東披露相關(guān)信息，導(dǎo)致股東對公司的決策缺乏了解，影響股東對公司的信任。在監(jiān)管方面，我國對反收購信息披露的監(jiān)管力度不足。監(jiān)管部門在信息披露的審核和監(jiān)督過程中，存在審核標(biāo)準(zhǔn)不嚴(yán)格、監(jiān)督手段有限等問題。對于一些虛假披露、隱瞞重要信息等違法行為，監(jiān)管部門未能及時發(fā)現(xiàn)和嚴(yán)肅處理，這使得信息披露違規(guī)行為時有發(fā)生。由于缺乏有效的監(jiān)管，一些上市公司在反收購信息披露中存在僥幸心理，不嚴(yán)格遵守信息披露的相關(guān)規(guī)定，進一步破壞了市場的公平性和透明度。四、國外上市公司反收購法律規(guī)制經(jīng)驗借鑒4.1美國上市公司反收購法律規(guī)制美國的法律體系由聯(lián)邦和州兩套法律系統(tǒng)構(gòu)成，其反收購法體系亦是如此。聯(lián)邦層面，對公司收購進行法律干預(yù)的主要立法是《威廉姆斯法》。該法在收購人和目標(biāo)公司管理層之間保持中立，著重要求收購人和目標(biāo)公司管理層遵守嚴(yán)格的披露要求和一系列實體要求，其核心目的是保證目標(biāo)公司的股東能夠獲取充分的信息，從而進行合理的決策。在實際的收購案例中，收購方必須按照《威廉姆斯法》的規(guī)定，詳細(xì)披露收購目的、收購資金來源、收購股份數(shù)量等關(guān)鍵信息，目標(biāo)公司管理層也需要及時向股東通報公司對收購的態(tài)度和應(yīng)對策略。這使得股東能夠在全面了解信息的基礎(chǔ)上，對是否接受收購要約做出理性判斷。在20世紀(jì)70年代和80年代，美國公司收購活動發(fā)生了巨大變化，各州開始興起第一代公司收購立法。最先立法的是弗吉尼亞州，隨后其他各州紛紛跟進。這一時期的立法加重了收購者的負(fù)擔(dān)，如對收購信息公開的內(nèi)容做出更詳細(xì)規(guī)定，延長收購要約的期間等。這些立法旨在保護目標(biāo)公司及其股東的利益，防止收購方的惡意收購行為。但這些立法很快遭到收購者的反對，并引發(fā)了訴訟。1982年的Edgarv.MITE一案中，聯(lián)邦最高法院判決各州對公司收購的立法違憲，宣告了第一代立法的結(jié)束。各州對敵意收購的防范需求并未減弱，于是興起了第二代公司收購州立法。為避開MITE案的判決，各州運用對公司法的立法權(quán)，將對敵意收購的限制規(guī)定在公司內(nèi)部事務(wù)中，這一做法得到了最高法院的認(rèn)可。美國在反收購措施決策權(quán)歸屬上，采用董事會決定模式。許多州的相關(guān)法律規(guī)定，如果董事會認(rèn)為一項反收購策略符合公司的整體最大利益，并且符合董事的信義義務(wù)，或者是為了維護相關(guān)利益者的利益，目標(biāo)公司董事會就有權(quán)決定進行反收購。這一模式的理論基礎(chǔ)主要有以下幾點：公司管理層對公司及其股東負(fù)有忠實和勤勉義務(wù)，應(yīng)以公司和股東的利益最大化為原則。當(dāng)公司管理層發(fā)現(xiàn)敵意收購將損害公司及其股東利益時，不僅有權(quán)，而且有義務(wù)采取合理的反收購措施，以保護公司股東利益。按照公司法人治理結(jié)構(gòu)，一般由管理層負(fù)責(zé)公司的經(jīng)營管理，股東只對公司根本性事項擁有決定權(quán)。在公開收購中，僅發(fā)生股東之間的股份轉(zhuǎn)讓，不構(gòu)成公司的根本性變更，因此董事會有權(quán)決定反收購事宜。根據(jù)公司社會責(zé)任理論，公司利益不僅限于股東利益，還包括公司債權(quán)人、職工、供貨商、客戶乃至當(dāng)?shù)厣鐣睦妗Ｄ繕?biāo)公司管理層應(yīng)平衡各方面的利益，根據(jù)公司整體利益和社會利益來行事。在實際案例中，當(dāng)某上市公司面臨敵意收購時，公司董事會基于對公司長期發(fā)展戰(zhàn)略、員工就業(yè)穩(wěn)定以及股東利益的綜合考慮，決定采取引入白衣騎士的反收購措施，成功抵御了敵意收購，保護了公司和各利益相關(guān)方的利益。美國的反收購措施豐富多樣，包括出價前防御對策和出價后防御對策。出價前防御對策主要有：分類董事會，即在公司章程中規(guī)定每年更換的董事比例以及其他限制董事會成員變動條款，使得收購方難以在短期內(nèi)控制董事會；超多數(shù)條款，規(guī)定凡任命或辭退董事、決定公司的合并或分立、出售公司等事項，必須經(jīng)絕大多數(shù)股東投票通過方能付諸實施，增加收購方?jīng)Q策的難度；公平價格條款，要求收購者向所有股東支付相同的價格，否則限制其收購要約，保障股東的公平待遇；設(shè)定等待期，在完成合并之前，未經(jīng)批準(zhǔn)的出價人必須等待一段時間，雖然出價人擁有表決權(quán)，但長時間延后其獲得控制權(quán)能阻止收購企圖；毒丸計劃，通過大量發(fā)行新股來稀釋收購方的股權(quán)，使收購變得代價高昂，從而達(dá)到抵制收購的目的；投毒計劃，賦予債權(quán)人在出現(xiàn)敵意收購時要求償還債務(wù)的選擇權(quán)，增加目標(biāo)公司的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，降低潛在并購者的興趣。出價后防御對策包括：訴訟，目標(biāo)公司可通過法律訴訟，以收購方違反法律法規(guī)為由，阻止收購行為；資產(chǎn)重組，目標(biāo)公司可以購買或出售資產(chǎn)，調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表，使公司對收購方的吸引力降低或增加收購方的收購成本；債務(wù)重組，調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表上的股權(quán)結(jié)構(gòu)，如向友善的第三方發(fā)行新股，使股份更多地集中在友善者手中；尋找“白衣騎士”，即目標(biāo)公司面對敵意收購，尋找一家更友好且條件更為優(yōu)惠的公司來收購自己，以此阻止敵意收購；直接與股東溝通，目標(biāo)公司管理層可以向股東說明收購者的不良企圖，敦促股東不要幫助收購方；帕克曼防御，目標(biāo)公司反過來收購收購人的公司股份，以收購對收購，針鋒相對；降落傘計劃，目標(biāo)公司與其高級管理人員簽訂協(xié)議，規(guī)定在他們因公司控制權(quán)的變更而辭職或者被解雇時將得到一定數(shù)量的離職金，增加收購方的收購成本。特拉華州法院的判例在反收購法律規(guī)制中具有重要影響。特拉華州是美國眾多上市公司的注冊地，其法院在處理反收購相關(guān)案件時，逐漸形成了一系列具有指導(dǎo)意義的判例。這些判例確立了一些重要的法律原則，如“合理性原則”“非關(guān)聯(lián)性原則”等。在“Unocal案”中，特拉華州最高法院確立了“Unocal標(biāo)準(zhǔn)”，即目標(biāo)公司董事會在采取反收購措施時，首先要合理地相信公司面臨著嚴(yán)重的威脅，其次所采取的反收購措施與所面臨的威脅在合理范圍內(nèi)相匹配。這一標(biāo)準(zhǔn)為判斷反收購措施的合法性提供了重要依據(jù)，使得法院在審理反收購案件時，能夠綜合考慮各種因素，如收購方的收購意圖、收購行為對公司和股東利益的影響、目標(biāo)公司所采取反收購措施的必要性和合理性等，從而做出公正的裁決。特拉華州法院的判例還強調(diào)了董事的信義義務(wù)，要求董事在反收購過程中，必須以公司和股東的利益為出發(fā)點，盡到勤勉和忠實義務(wù)。如果董事違反信義義務(wù)，采取的反收購措施損害了公司和股東的利益，將承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。4.2英國上市公司反收購法律規(guī)制英國上市公司反收購法律規(guī)制主要體現(xiàn)在《城市法典》（TheCityCodeonTakeoversandMergers）中，該法典是一部非法定的自律性規(guī)則，由收購與合并委員會（ThePanelonTakeoversandMergers）負(fù)責(zé)執(zhí)行和解釋?！冻鞘蟹ǖ洹芬员Ｗo股東利益為核心宗旨，對上市公司收購與反收購活動進行了全面而細(xì)致的規(guī)范，在英國資本市場中發(fā)揮著重要作用。《城市法典》規(guī)定，當(dāng)一項真正的要約已被通知給目標(biāo)公司董事會，或目標(biāo)公司董事會有理由認(rèn)為一項真正的要約迫在眉睫時，非經(jīng)股東大會批準(zhǔn)，董事會不得采取任何與公司事務(wù)有關(guān)的行為，其效果可能導(dǎo)致挫敗一項真正的要約，或剝奪股東依據(jù)該要約的利弊去做決定的機會。這一規(guī)定明確了反收購決策權(quán)歸屬股東大會，充分體現(xiàn)了“股東決定反收購”的模式。在這種模式下，公司是股東的公司，董事僅僅是代理人，公司股票的轉(zhuǎn)讓權(quán)是股東的自益權(quán)，理應(yīng)由股東自己決定是否采取反收購措施以及采取何種反收購措施。股東作為公司的所有者，對公司的利益最為關(guān)切，由他們來決定反收購事宜，能夠最大程度地保障股東的利益，確保反收購決策符合股東的意愿和公司的長遠(yuǎn)發(fā)展?！冻鞘蟹ǖ洹愤€對收購要約的條件、期限、信息披露等方面作出了嚴(yán)格規(guī)定，形成了完善的強制性收購要約制度。收購要約必須向目標(biāo)公司的所有股東發(fā)出，且要約條件應(yīng)當(dāng)公平、一致，不得歧視任何股東。這一規(guī)定保障了股東在收購過程中的平等地位，確保所有股東都能在公平的條件下參與收購交易，避免了收購方通過差別對待股東來獲取不正當(dāng)利益。收購要約的期限也有明確限制，通常不得少于21天，不得超過60天。合理的期限設(shè)置既給予股東足夠的時間來考慮收購要約，做出理性的決策，又避免了收購過程過于冗長，影響市場效率和公司的正常經(jīng)營。在信息披露方面，收購方和目標(biāo)公司都需要按照《城市法典》的要求，及時、準(zhǔn)確、完整地披露與收購相關(guān)的信息。收購方在發(fā)出收購要約前，必須披露收購目的、收購資金來源、收購價格等重要信息；目標(biāo)公司則需要對收購要約發(fā)表意見，并向股東提供相關(guān)的財務(wù)和業(yè)務(wù)信息，以便股東能夠全面了解收購的情況，做出明智的決策。在某起上市公司收購案例中，收購方按照《城市法典》的規(guī)定，詳細(xì)披露了收購目的是為了實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合，提升自身競爭力，收購資金來源為自有資金和銀行貸款，并明確了收購價格和支付方式。目標(biāo)公司也及時向股東通報了公司對收購的態(tài)度，分析了收購對公司未來發(fā)展的影響，為股東提供了充分的決策依據(jù)。4.3德國上市公司反收購法律規(guī)制德國的上市公司反收購法律規(guī)制主要體現(xiàn)在《德國證券交易法》（Wertpapierhandelsgesetz，WpHG）以及相關(guān)的公司法律中。《德國證券交易法》對上市公司收購與反收購活動進行了較為詳細(xì)的規(guī)范，其立法目的在于保護投資者的利益，維護證券市場的公平、有序和透明。在反收購方面，該法注重對股東和債權(quán)人利益的保護，強調(diào)公司決策的透明度和公正性。在反收購決策權(quán)歸屬上，德國采用了較為獨特的模式。根據(jù)德國法律規(guī)定，在收購要約發(fā)出后，目標(biāo)公司董事會不得采取任何可能阻礙要約成功的行動，除非該行動得到監(jiān)事會的批準(zhǔn)。這意味著在反收購決策中，監(jiān)事會具有重要的決策權(quán)。這種模式的設(shè)立，一方面是基于德國獨特的公司治理結(jié)構(gòu)，德國公司采用雙層董事會制度，監(jiān)事會在公司治理中扮演著重要的監(jiān)督和決策角色；另一方面，也是為了平衡公司各利益相關(guān)者的利益，確保反收購決策不僅僅考慮管理層的利益，還能充分顧及股東、債權(quán)人等其他利益相關(guān)者的權(quán)益。在某上市公司面臨收購時，公司董事會若要采取發(fā)行新股等反收購措施，必須首先獲得監(jiān)事會的批準(zhǔn)。監(jiān)事會在做出決策時，會綜合考慮公司的長遠(yuǎn)發(fā)展、股東的利益以及對債權(quán)人的影響等因素，從而做出相對公正的決策。德國法律對反收購措施的規(guī)制較為嚴(yán)格，強調(diào)反收購措施的合法性和合理性。在德國，常見的反收購措施如股份回購、發(fā)行新股等，都受到法律的嚴(yán)格限制。對于股份回購，公司必須符合法定的條件，如為了減少公司注冊資本、與持有本公司股份的其他公司合并等，并且需要經(jīng)過嚴(yán)格的程序，如股東大會的決議等。發(fā)行新股作為一種反收購措施，也需要遵循相關(guān)的法律規(guī)定，確保新股的發(fā)行不會損害現(xiàn)有股東的利益。德國法律還禁止一些可能損害股東利益的反收購措施，如“毒丸計劃”在德國的法律框架下通常是不被允許的，因為這種措施可能會對股東的權(quán)益造成較大的損害，不符合德國法律保護股東利益的宗旨。4.4國外經(jīng)驗對我國的啟示從立法模式上看，我國可以借鑒美國聯(lián)邦和州立法相結(jié)合的經(jīng)驗，構(gòu)建多層次的反收購法律體系。在國家層面，制定統(tǒng)一的上市公司反收購基本法，明確反收購的基本原則、法律框架和主要制度，確保法律的權(quán)威性和穩(wěn)定性。在地方層面，各地區(qū)可根據(jù)自身經(jīng)濟發(fā)展特點和資本市場狀況，制定相應(yīng)的實施細(xì)則和補充規(guī)定，增強法律的適應(yīng)性和可操作性。這有助于解決我國目前反收購法律體系分散、缺乏系統(tǒng)性的問題，為反收購活動提供更全面、明確的法律依據(jù)。在反收購決策權(quán)歸屬方面，我國可以參考英國的股東大會決定模式，并結(jié)合美國對董事會權(quán)力的適當(dāng)賦予，建立一種平衡的決策機制。明確規(guī)定重大反收購決策需經(jīng)股東大會批準(zhǔn)，確保股東對公司重大事務(wù)的最終決定權(quán)，充分體現(xiàn)股東的意志和利益。同時，在一定條件下，賦予董事會一定的反收購決策權(quán)，如在收購?fù){迫在眉睫且股東大會無法及時召開的情況下，董事會可以采取一些必要的應(yīng)急反收購措施，但事后需得到股東大會的追認(rèn)。這既可以避免董事會權(quán)力過大導(dǎo)致的管理層濫用職權(quán)，又能保證在緊急情況下公司能夠迅速做出反應(yīng)，維護公司和股東的利益。國外對中小股東利益的保護措施為我國提供了有益的借鑒。我國應(yīng)加強對控股股東和管理層的監(jiān)管，明確其在反收購中的義務(wù)和責(zé)任，防止其利用權(quán)力損害中小股東利益。進一步完善信息披露制度，要求上市公司在反收購過程中，充分、及時、準(zhǔn)確地披露與收購相關(guān)的所有信息，包括收購方的背景、收購目的、反收購措施的具體內(nèi)容和潛在影響等，確保中小股東能夠獲取全面的信息，做出合理的決策。建立健全中小股東的表決權(quán)行使機制，如采用累積投票制、表決權(quán)信托等方式，增強中小股東在股東大會上的話語權(quán)，使其能夠?qū)Ψ词召彌Q策產(chǎn)生實質(zhì)性影響。完善中小股東的救濟機制，當(dāng)他們的利益受到損害時，能夠通過便捷、有效的法律途徑獲得賠償和救濟。國外嚴(yán)格的信息披露制度值得我國學(xué)習(xí)。我國應(yīng)明確反收購信息披露的具體內(nèi)容和標(biāo)準(zhǔn)，要求收購方和目標(biāo)公司詳細(xì)披露收購資金來源、收購目的、反收購措施的具體方案及其對公司和股東利益的影響等關(guān)鍵信息。加強對信息披露時間的監(jiān)管，規(guī)定收購方和目標(biāo)公司在收購過程中的各個關(guān)鍵節(jié)點，必須及時披露相關(guān)信息，避免信息披露延遲導(dǎo)致股東決策失誤。加大對信息披露違規(guī)行為的處罰力度，對虛假披露、隱瞞重要信息等違法行為，依法給予嚴(yán)厲的行政處罰和民事賠償，情節(jié)嚴(yán)重的，追究刑事責(zé)任，提高信息披露的質(zhì)量和真實性。五、完善我國上市公司反收購法律規(guī)制的建議5.1構(gòu)建完善的反收購法律體系當(dāng)前，我國上市公司反收購法律體系呈現(xiàn)出分散化的顯著特征，《公司法》《證券法》以及《上市公司收購管理辦法》等法律法規(guī)雖從不同角度對反收購進行規(guī)范，但缺乏系統(tǒng)性和協(xié)同性，這在實踐中引發(fā)了諸多問題，如法律適用沖突、規(guī)則漏洞等，嚴(yán)重影響了反收購活動的有序開展。因此，制定專門的《上市公司反收購法》具有緊迫性和必要性。這部專門法律應(yīng)全面整合現(xiàn)有分散的法律規(guī)定，系統(tǒng)梳理反收購的各個環(huán)節(jié)，明確各主體的權(quán)利義務(wù)，為反收購活動提供統(tǒng)一、權(quán)威的法律依據(jù)。在制定過程中，需充分借鑒國際經(jīng)驗，結(jié)合我國資本市場的實際情況，對反收購的基本原則、反收購措施的合法性判斷標(biāo)準(zhǔn)、反收購決策權(quán)的歸屬、信息披露要求、中小股東利益保護等關(guān)鍵問題作出明確且細(xì)致的規(guī)定。在反收購措施的合法性判斷標(biāo)準(zhǔn)方面，應(yīng)綜合考慮反收購措施的目的、對公司和股東利益的影響、是否符合市場公平競爭原則等因素，構(gòu)建科學(xué)合理的判斷體系。在反收購決策權(quán)的歸屬上，應(yīng)明確股東大會和董事會在反收購決策中的職責(zé)和權(quán)限，建立有效的權(quán)力制衡機制，防止權(quán)力濫用。協(xié)調(diào)《公司法》《證券法》與《上市公司收購管理辦法》等法律法規(guī)之間的關(guān)系，消除法律沖突，實現(xiàn)法律規(guī)則的無縫銜接，增強反收購法律的系統(tǒng)性和可操作性，也是構(gòu)建完善反收購法律體系的重要舉措?！豆痉ā纷鳛楣窘M織和行為的基本法律，應(yīng)在反收購領(lǐng)域進一步明確公司治理結(jié)構(gòu)中各主體的權(quán)力和義務(wù)，為反收購決策提供堅實的制度基礎(chǔ)?！蹲C券法》則應(yīng)強化對證券市場交易秩序的維護，加強對反收購過程中信息披露的監(jiān)管，確保市場的公平、公正和透明。《上市公司收購管理辦法》作為專門針對上市公司收購與反收購活動的部門規(guī)章，應(yīng)根據(jù)《上市公司反收購法