1、淺議歐洲的貨幣政策,2,一、貨幣政策的基本定義 二、歐洲中央銀行的目標 三、各階段的貨幣政策,一、什么是貨幣政策,貨幣政策工具又稱貨幣政策手段，是指中央銀行為實現(xiàn)貨幣政策目標所采用的政策手段。 貨幣政策工具可分為一般性政策工具和選擇性政策工具,一、什么是貨幣政策,一般性政策工具是指中央銀行經(jīng)常采用的三大政策工具： (1)法定存款準備金率 (2)再貼現(xiàn)政策 (3)公開市場業(yè)務(wù),一、什么是貨幣政策,隨著中央銀行宏觀調(diào)控作用的重要性加強，貨幣政策工具也趨向多元化，因而出現(xiàn)了一些供選擇使用的新措施，這些措施被稱為“選擇性貨幣政策工具”。 選擇性政策工具主要有兩類： 直接信用控制 間接信用指導,二、歐洲

2、中央銀行的目標,1999年1月以來，歐洲貨幣政策就成為了以歐洲中央銀行(ECB)為核心的歐洲中央銀行體系(ESCB)的中心。 為追求透明度和責任感，歐洲中央銀行一開始就制定并宣布了它的以穩(wěn)定為導向的貨幣政策戰(zhàn)略(“兩支柱戰(zhàn)略”)并給出了物價穩(wěn)定的量化定義 。,二、歐洲中央銀行的目標,歐洲中央銀行體系以穩(wěn)定為導向的戰(zhàn)略由三個主要內(nèi)容構(gòu)成： 首要目標即物價穩(wěn)定的量化定義以及用于達到這個目標的戰(zhàn)略的“兩個支柱”。 一個支柱是貨幣的突出作用，以公布的廣義貨幣總量增長率的數(shù)量參考值為標志 另一個支柱是將歐元區(qū)作為一個整體，對其物價變化和價格穩(wěn)定風險在更廣泛的基礎(chǔ)上進行評估。歐洲中央銀行自認為其戰(zhàn)略是獨特

3、的，意思是該戰(zhàn)略既不構(gòu)成一個貨幣目標制度，也不構(gòu)成一個通脹目標制度。,二、歐洲中央銀行的目標,物價穩(wěn)定的定義可詳細闡述為“歐元區(qū)消費物價調(diào)和指數(shù)(HICP)每年的上升在 0到2之間”并且“物價穩(wěn)定在中期得以維持” 。,二、歐洲中央銀行的目標,第一支柱中，M3被選作貨幣總量并且每年都會公布其“參考值”，因為它是反映未來價格變動的一個很好的指標。 參考值的得出是使用了數(shù)量方程式并假定了實際潛在產(chǎn)出的趨勢性增長(現(xiàn)為年22.5)、M3流通速度的趨勢性下降(現(xiàn)為年0.5-1)和中期內(nèi)價格可接受的增長率(小于2)。參考值于1998首次得出并定為4.5；自1999年12月和2000年起，它已被確定下來。,

4、10,M0=現(xiàn)金（通貨） M1=M0+商業(yè)銀行的活期存款 M2=M1+商業(yè)銀行的定期存款（包括定期儲蓄存款） M3=M2+其他金融機構(gòu)的存款 M3增長率就是其的當期相對基期的增長情況,二、歐洲中央銀行的目標,考慮第二個支柱。建立在更廣泛基礎(chǔ)上的對通脹前景的分析，包括以模型為基礎(chǔ)的預(yù)測和大量其它指標。這些指標包括匯率、債券價格、收益曲線、單位勞動力成本、油價和經(jīng)濟中資源的利用程度 。,三、不同階段的貨幣政策,階段1：1999年年初2001年年中 1999年4月8日，將主要再融資利率降低5個基點至 2.5。同時，將貸款便利利率降至3.5，存款便利利率降至1.5。這樣一種選擇顯然反映出物價走低因素對

5、 的影響力壓過了走高因素，使采取了放松性的政策。,13,1999年下半年后歐元區(qū)外部環(huán)境趨向好轉(zhuǎn)，受到金融危機打擊的新興市場的經(jīng)濟顯示出穩(wěn)定甚至增長的信號，美國經(jīng)濟則依然強勁。在此背景下，歐元區(qū)經(jīng)濟開始增速，與此同時，物價也開始迅速上漲，（歐洲的CPI）通脹率超過的政策目標上限。物價上漲是需求拉動和供給沖擊雙重作用的結(jié)果。供給沖擊表現(xiàn)為油價持續(xù)上漲和歐元匯率一直走低。這使進口品價格開始上升，從而對歐元區(qū)價格形成壓力。需求拉動因素則集中體現(xiàn)為貨幣量和信貸的高增長。, 年 啟動時主要再融資操作的初始利率設(shè)置在 ， 貸款和存款便利利率設(shè)置在 4.5 和 。這些利率是在1998年12月22日 公布的。

6、年初貨幣年增長率超過，對私人部門貸款的年增長率繼續(xù)在的高水平徘徊。在此形勢下， 開始了一輪不斷提高利 率的緊貨幣周期。 從1999年到2000年10月 連續(xù)次提高利率，共將關(guān)鍵利率提高 了 個基點。到2000年末，主要再融資利率 的最低投標價是 ， 存 款 和 邊際貸款利率分別為。 和 。 此 外 ， 部分出于減輕未來通脹壓力的考慮 ， 在2000年 9月22日的G8會議上， 提出動議，由、美國、日本、英國和加拿大央行在外匯市場上聯(lián)合干預(yù) 歐元匯率 。接 著 又 自 行 在 月 初 再 次 進 行了干預(yù)。到年末，歐元匯率下跌的趨勢停止。但恢復(fù)力量較為脆弱。,階段2：2001年年中2003年年中

7、 2001-2003 年 上 半 年 歐 元 區(qū) 經(jīng) 濟 持 續(xù) 處 于低迷狀態(tài)。從需求沖擊因素看， 首先是以美國為 首的 泡沫的破滅引發(fā)的世界經(jīng)濟下滑； “新經(jīng)濟” 其次， 年的 ” 事件進一步打擊了當時已 “ 經(jīng)疲弱的全球經(jīng)濟， 而由此引發(fā)的地緣政治不確 定和 進一步打擊了消費和投資信心； 最后 “反恐” 是美國 引發(fā)的公眾對公司財務(wù)會計 “安然事件” 信息問題的關(guān)注以及公司利潤數(shù)據(jù)低于預(yù)期。 這 些負向需求沖擊構(gòu)成導致通脹率下降的力量。,但是 ， 歐元區(qū)通脹率并未與需求走向保持 一致， 這是因為同時出現(xiàn)了負向供給沖擊。先是口蹄疫和氣候因素導致的未加工食品價格上 漲，在該沖擊平復(fù)后，緊接著

8、 “反恐”和伊拉克戰(zhàn)爭又使能源價格迅速上漲。此外，工資成本上漲也轉(zhuǎn)化為通脹率的上升。由于這些因素的影響，該時期的平均通脹率達到 2.2左右。,盡管 通脹率持續(xù)超出 政策目標， 但此期間的貨幣政策仍以擴張為基本特征。從2001年5月到2003年6月 開始了一輪降 息周期，共將關(guān)鍵利率降低了275個基點。這樣， 主要再融資利率的最低投標價下降為 ，存款 便利和貸款便利利率分別降為 和 ，達到 正式啟動以來歐元區(qū)關(guān)鍵利率的最低點,階段三：2003年6月-2005年6月 從 2003年下半年開始歐元區(qū)經(jīng)濟又有所恢復(fù)，2004年達到 ，較上年提高1.3個百分點，但2005年增長率又下降為 。從通脹率指標

9、看， 通 脹率在2004年年初一度降低到 以下， 但之后受管理價格和間接稅提高、尤其是下半年油價上漲 （2004年的北海布倫特原油平均價格比2003年上 漲 ） 的影響， 通脹率有所提高。2004年 通 脹率與上年持平， 為 。2005年上半年油價繼續(xù) 上漲，同期 通脹率在 左右徘徊。 在這兩年多的時間里， 一直沒有調(diào)整利率，因此這一階段可以視為維持利率階段。,階段四：2005年-2008年 影響通脹因素看， 這時需求周期因 素 和 供給沖擊因素重新顯示對物價影響方向的一致 性。從需求周期因素看， 年下半年， 受全 球需求持續(xù)強勁、公司收入快速增長和極為有 利的融資條件的影響， 歐元區(qū)經(jīng)濟繼續(xù)

10、恢復(fù)，第 季度實際 增長率比第二 季 度 提 高 。 此外， 歐元區(qū)貨幣增長率從2004年年中起已經(jīng) 開始提高，2005年則繼續(xù)高增長， 這反映了歐元區(qū)低利率對貨幣需求和信貸的刺激效應(yīng)。 從供給 沖擊因素看， 管理價格、 間接稅尤其是能源價格 還在不斷提高。 需求周期和供給沖擊共同作用的 結(jié) 果 是 使 2005年 的 通 脹 率 超 過 上 年 ， 達 ， 其中 月份達到最高點 。2005年12月 ， 終 于 改 變 了 兩 年 半 以 來維持利率不變的政策立場， 月 日將關(guān)鍵利率小幅提高 個基點， 將主要再融資利率的 最 低 投 標 價 提 高 到 ， 存 款 便 利 利 率 和 貸 款便

11、利利率則分別提高到 和 !,階段5：2008年-現(xiàn)在 背景： 美國次級債危機所引發(fā)的金融海嘯使全球經(jīng)濟陷入衰退。各 國政府在拯救世界經(jīng)濟過程中行動一致，采取了積極的財政貨幣政策，經(jīng)濟狀況有所回穩(wěn)。但是，當全球市場漸趨樂觀之際，2009年1月8日全球三大評級公司下調(diào)希臘主權(quán)評級，逐步將歐元區(qū)各國再次拉入金融泥潭，使得開始恢復(fù)的世界經(jīng)濟趨勢再次陷入危機邊緣，直接影響全球經(jīng)濟復(fù)蘇時間，可能導致長時期衰退和二次經(jīng)濟探底。至此，希臘已非本次危機主角，整個歐盟乃至世界都受到債務(wù)危機的困擾。,2007年初美國出現(xiàn)次貸危機苗頭時，金融市場的恐慌立即對歐洲市場產(chǎn)生了影響。在全球金融創(chuàng)新、金融全球化和金融自由化高

12、度發(fā)達背景下，金融市場的國際傳導加速。因此，美國新世紀金融公司提出破產(chǎn)申請后，德國工業(yè)銀行、法國巴黎銀行、興業(yè)銀行以及瑞聯(lián)銀行等素來以經(jīng)營穩(wěn)定著稱的歐洲著名銀行都宣布由于參與了美國房地產(chǎn)次級抵押貸款相關(guān)證券的投資而遭到巨大損失。多家金融機構(gòu)倒閉加劇了歐洲金融市場上的悲觀預(yù)期，繼而歐元區(qū)流動性收緊，股市動蕩，房地產(chǎn)和金融業(yè)受到嚴重打擊。 歐洲本已不景氣的實體經(jīng)濟更是深受金融危機影響。,對此，歐洲中央銀行采取了相應(yīng)的措施 (一)出臺定量寬松的貨幣政策 歐洲央行的目標僅是將通脹率維持在略低于2的水平。自歐洲央行于2008年10月份首次降息起，其已七度降息，累計降幅325個百分點至1刨下歷史最低水平。

13、,23,(二)實行無限額注資計期 為遏止歐洲自二戰(zhàn)以來最為嚴重的經(jīng)濟衰退形勢。08年10月15日，歐洲央行、英格蘭銀行和瑞士央行宣布聯(lián)手向金融機構(gòu)注資2540億美元。此舉是歐洲各國央行為紓解金融市場流動性緊張而出臺的“無限額”注資計劃的第一個舉措。歐洲央行向銀行機構(gòu)提供一筆總額為1709億美元、期限為七天的貸款。利率鎖定在2277。歐洲央行這一批準的用納稅人資金為主要銀行注資的舉措。旨在重振人們對金融體系的信心。鼓勵銀行恢復(fù)放貸從而維持金融系統(tǒng)的穩(wěn)定，保護普通存款人、企業(yè)和貸款者。維護納稅人的利益。自08年金融危機爆發(fā)后，為維護貨幣市場穩(wěn)定、降低借貸成本，歐洲央行已向歐洲貨幣市場注入數(shù)億歐元流

14、動性從而成為很多商業(yè)銀行最主要的資金來源,I三)歐洲央行的其他政策 歐洲央行擴大了其能夠接受的抵押品范圍。 并向銀行系統(tǒng)提供期限更長且規(guī)模不受限制的流動性；啟動了一項斥資600億歐元購買擔保債券的計劃。,金融危機下歐洲央行貨幣政策,實施特點: 1）放棄單一貨幣政策，降息為維持通脹目標 2)貨幣政策推出滯后,實施效果： 充裕的流動性可能增強風險偏好，導致杠桿率增加。正是此輪金融危機背后的主要原因。歐洲央行過去兩年在控制金融危機的影響上有積極意義，貨幣政策在穩(wěn)定金融市場和實際經(jīng)濟上做出了重大貢獻。其中歐洲經(jīng)濟仍未明顯止跌，加上CPI（消費物價指數(shù)）和PPI（生產(chǎn)者物價指數(shù)）仍在負增長都給降息提供更多理由尤其是降息有助于緩解貨幣市場壓力并重振市場信心。 但歐洲央行并不認為貨幣政策在引發(fā)全球金融危機中發(fā)揮了核心作用，保持物價穩(wěn)定仍然應(yīng)該是各國央行貨幣政策的主要目標。即無論歐洲央行的新任務(wù)和功能是什么，價格穩(wěn)定仍然應(yīng)該是貨幣政策的主要目標。價格穩(wěn)定可能不是確保金融穩(wěn)定的充分條件，但肯定是必要條件；可能在某些情況下，價格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定的目標不完全協(xié)調(diào)，但維持金融穩(wěn)定的努力不能以犧牲主要目標為代價。,金融危機下-歐洲央行貨