1、,境外上市的交易結(jié)構(gòu)與流程,1,目 錄,1. 境外上市的抉擇與選擇,2. 紅籌架構(gòu)的搭建/Pre-IPO重組 3. 商務(wù)部10號文審批及重組路徑 4. 外管局37號文登記要求及流程,5. 有關(guān)VIE架構(gòu)的特別關(guān)注,2,一、境外上市的抉擇與選擇,3,2016年境內(nèi)市場風(fēng)云變幻,2016 風(fēng)云變幻,注冊制,借殼上市，五路堵截,戰(zhàn)新板,境內(nèi)上市 曾經(jīng)風(fēng)景如畫 高估值 高知名度 ,4,境內(nèi)上市的殘酷現(xiàn)實(shí) IPO在審項(xiàng)目 上交所，362家 中小板，147家 創(chuàng)業(yè)板，280家 合計，789家 每工作日1家，仍需3年 *截止20160811數(shù)據(jù),并購重組項(xiàng)目 在會項(xiàng)目，132家 其中，中止審查8家；撤回申報

2、4 家；因IFA被調(diào)查暫停審核5家； 幵購重組委否決15家。非正常狀 態(tài)累計占比24% 6月借殼新規(guī)發(fā)布以來，近70余 家終止重組 *截止20160813數(shù)據(jù),5,上市模式,境外上市的主要模式 境外上市外資股 類型：H股(香港)、N股(紐交所)、S股(新加坡)等 發(fā)行人：中國境內(nèi)注冊的股仹有限公司(國有或民營) 主要劣勢：大股東及原境內(nèi)機(jī)構(gòu)股東通常無法上市流通,大紅籌 特征：第一大股東為境內(nèi)企業(yè)（國有為主，也包括民營） 發(fā)行人：境外公司(多為開曼)，緊接境內(nèi)第一層股東為企業(yè) 主要劣勢：審批非常嚴(yán)格，通過案例極少，且多為央企 小紅籌 特征：第一大股東為境內(nèi)自然人（基本均為民營企業(yè)） 發(fā)行人：境外

3、公司(多為開曼)，緊接境內(nèi)第一層股東為自然人 主要劣勢：上市前重組及外管局登記等手續(xù)操作繁瑣 6,監(jiān)管框架,境外上市的監(jiān)管框架 境外上市外資股, ,監(jiān)管框架：國務(wù)院1994年160號令；證監(jiān)會2012年45號公告；外管局匯 發(fā)201454號、匯發(fā)201616號 IPO審批要求：證監(jiān)會國際部審批,大紅籌 監(jiān)管框架：97年紅籌指引(國發(fā)199721號)；ODI觃則(發(fā)改委2014年9號 令，商務(wù)部2014年3號令，外管局匯發(fā)200930號),IPO審批要求：（1）證監(jiān)會國際部審批；（2）資產(chǎn)出境滿3年的，省政府,/國務(wù)院國資委批準(zhǔn)；（3）境外上市公司境外分拆上市，證監(jiān)會事后備案 小紅籌 監(jiān)管框架：

4、商務(wù)部外資幵購觃定10號文；外管局37號文登記,IPO審批要求：無需境內(nèi)審批（除上市前重組的外資審批及外匯登記以外） 7,市場近況,境外上市的近況,境外上市外資股：國企或民營, ,2013年H股新政實(shí)斲以來，CSRC審批有加速趨勢 自2013年至2016年2月，已有近80家取得批復(fù)(H股為主),大紅籌：國企為主, ,多為早期境外上市企業(yè)。且多為央企分拆業(yè)務(wù)板塊 2006年以來，取得證監(jiān)會大紅籌批文的僅有4例(招商局、中化、石家莊 制藥、同方股份旗下板塊)；其余大紅籌結(jié)構(gòu)企業(yè)，要么等資產(chǎn)出境滿三 年后再上市(省級政府/國務(wù)院國資委審批)，或者屬境外已上市企業(yè)境外 再分拆上市(證監(jiān)會事后備案)，或

5、個別通過結(jié)構(gòu)設(shè)計繞開97年紅籌指引,小紅籌：民營首選, ,2015年的紅籌回歸熱潮對民營企業(yè)境外上市的積極性造成一定沖擊 2016年境內(nèi)市場監(jiān)管趨嚴(yán)及紅籌回歸趨于平靜，尤其對于仍有盈利壓 力的TMT企業(yè)來講，境外上市又納入了觃劃 以香港市場為例，2015年至2016年6月，有近30家小紅籌企業(yè)上市 8,境外上市地的選擇 行業(yè)：傳統(tǒng)為主，有房地產(chǎn)、 醫(yī)藥、制造、餐飲、能源資源 優(yōu)勢：文化認(rèn)同；品牌審傳； 合規(guī)成本相對較低 劣勢：審核日趨內(nèi)地化風(fēng)格； 估值偏低；交投趨弱 流程：1年左右,SGX LSE KRX FWB ASX DBG TSE/TM X 其他市場,行業(yè)：TMT為主，多為VIE架構(gòu) 優(yōu)

6、勢：高度市場化，流動性好； 信息披露為主；Dual Class 劣勢：合規(guī)成本偏高，Class Action, Activists, Muddy Water；中概股回歸的消極影響待 觀察 流程：6到12個月左右 9,上市條件簡要比較核心財務(wù)指標(biāo),10,上市條件簡要比較其他要求,11,二、紅籌架構(gòu)的搭建/Pre-IPO重組,12,Pre-IPO重組的基本步驟,13,境內(nèi)企業(yè),并購境內(nèi)企業(yè),境外持股公司,設(shè)殼,境外擬上市主體（境外上市，基金）,實(shí)際控制人/管理層SPV,PE等財務(wù)投資人SPV,設(shè)殼,注資,境內(nèi),境外,第1步,第2步,第3步,境外架構(gòu)的搭建,14,境內(nèi)權(quán)益注入,15,三、商務(wù)部10號

7、文審批及重組路徑,16,證監(jiān)會境外上市審批,商務(wù)部10號文兩大核心問題, ,39條、40條：特殊目的公司境外上市 交易，應(yīng)經(jīng)證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn) 實(shí)務(wù)中，證監(jiān)會尚無按10號文批準(zhǔn)的 小紅籌上市先例,10號文 外資并購規(guī)定 商務(wù)部關(guān)聯(lián)并購審批 第11條：境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境 外合法設(shè)立或控制的公司名義幵購不其有關(guān) 聯(lián)關(guān)系的境內(nèi)的公司，應(yīng)報商務(wù)部審批 實(shí)務(wù)中，商務(wù)部批復(fù)的關(guān)聯(lián)并購多為國資背 景，且為數(shù)不多，民營企業(yè)很少有拿到批文,17,小紅籌上市常見重組路徑,* 結(jié)合2015年以來香港小紅籌上市案例分析,18,路徑1. 搭建VIE架構(gòu),新設(shè)WFOE，適用外資法 涉及10號文外資幵購 類似

8、案例：01565成實(shí)外教育；03773年年卡 19,路徑2. 利用10號文之前已設(shè)立FIE,重組：漳州宏源為060908前已設(shè)WFOE；新架構(gòu)HK SPV收購WFOE；WFOE收購內(nèi)資福建歐沃斯 10號文解釋：按照1997年FIE股權(quán)變更規(guī)定、2000年FIE境內(nèi)再投資規(guī)定辦理，不適用 類似案例：01986彩寵化學(xué)(FIE股權(quán)變更)；06836天韻國際控股(FIE股權(quán)變更)；06183中國綠寶(FIE境內(nèi)再投資)； 01197中國恒石；02239國微技術(shù),林先生,代女士,九龍倉 香港,宏幫電子 中國,福建歐沃斯 中國,漳州宏源 寧波,19.24%,80.76%,100%,69.61%,30.3

9、9%,20%,80%,林先生,代女士,62%,38%,中信資本,維京群島,celetand,82.95%,6.03%,聯(lián)洋,全年豐,梁先生,黃先生,100%,100%,6.01%,6.01%,本公司開曼群島,快速榮耀,100%,九龍倉,時間由你（香港）,漳州宏源（中國）,福建歐沃斯（中國）,80%,100%,100%,100%,01327 時間由你,路徑3. 實(shí)際控制人取得外籍身份,重組前：控制人黃先生擁有PRC ID + HK ID；福建集成為200412設(shè)立WFOE；晉 江集成于200611轉(zhuǎn)給黃SPV 1，200807轉(zhuǎn)給黃SPV 2 重組：201409，新架構(gòu)HK SPV收購福建集成1

10、00%、晉江集成100%，均為換股支 付（境外向黃新架構(gòu)SPV發(fā)股) 10號文解釋：標(biāo)的為WFOE及EJV，按08年指引手冊，不適用 類似案例：06896金嗓子(澳門籍；FIE境內(nèi)再投資)；06836和美醫(yī)療(岡比亞)； 02699新明中國(香港)；02286辰興發(fā)展(圣基茨和尼維斯；FIE境內(nèi)再投資)；01538 中奧到家(岡比亞)；03301融信中國(岡比亞)；01573中國優(yōu)質(zhì)能源(圣基茨和尼維斯） 21,黃先生,陳先生,陳先生,集成公司,德利天,集成用具,福建集成,晉江集成,100%,100%,中國集成控股,01027,黃先生,集成控股,本公司,BVI,集成香港,福建集成,晉江集成（中

11、國）,51.45%,30.59%,17.96%,100%,10%,20%,100%,100%,100%,100%,100%,82.04%,17.96%,01430,蘇創(chuàng)燃?xì)?路徑4. 先引入外資EJV然后WFOE兩步走,重組前：200903，外籍自然人SPV增資25.71%變成EJV；201107， 外籍SPV退出變?yōu)閮?nèi)資,重組：新架構(gòu)HK SPV獲得境外注資；201312，HK SPV增資25.53% ，再次變成EJV；201402，BVI境外融資；201404，HK SPV收購剩 余股權(quán)，變?yōu)閃FOE,10號文解釋：2013收購25.53%時，HK SPV實(shí)際控制人為外籍； 2014年收購

12、74.47%時，屬FIE變更；按照商務(wù)部2008年指引手冊，丌 適用,類似案例：03737中智藥業(yè)；01532中國派對文化(5%)；01452迪諾 斯環(huán)保(10%)；01495集一家居(3.43%)；01492中地乳業(yè)(8.11%)； 03799達(dá)利食品(1%)；02738華津國際控股(1%)；01586中國力鴻 (5%),22,01585 雅迪控股,路徑5. 新設(shè)FIE然后境內(nèi)再投資 Yadea Investment,95%,無錫元佳百 5% 無錫咨詢,重組前：201406，成立EJV無錫咨詢，外資95%，注冊資本RMB100 萬 重組：20141208，新架構(gòu)HK SPV收購無錫咨詢，EJ

13、V變?yōu)閃FOE； 20141209，無錫咨詢WFOE收購雅迪集團(tuán) 10號文解釋：新設(shè)EJV轉(zhuǎn)讓適用FIE股權(quán)變更規(guī)定，WFOE收購內(nèi)資適 用FIE境內(nèi)再投資規(guī)定；不適用 類似案例：02869綠城服務(wù)(201507先成立WFOE，然后收購關(guān)聯(lián)公司) 23,四、外管局37號文登記要求及流程,24,匯發(fā)200575號,匯發(fā)201437號,匯綜發(fā)2007106號,匯綜發(fā)200977號,匯發(fā)201119號,小紅籌外匯監(jiān)管政策 已失效規(guī)則,關(guān)于境內(nèi)居民通過特殊目的公司境外投融 資及遠(yuǎn)程投資外匯管理有關(guān)問題的通知,境內(nèi)居民以境內(nèi)外合法資產(chǎn)或權(quán)益向特殊目的公司出資前，應(yīng)向外匯局申請辦理境外投資外匯登記手 續(xù)。

14、以境內(nèi)合法資產(chǎn)或權(quán)益出資的，應(yīng)向注冊地外匯局或者境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)或權(quán)益所在地外匯局申請辦 理登記；以境外合法資產(chǎn)或權(quán)益出資的，應(yīng)向注冊地外匯局或者戶籍所在地外匯局申請辦理登記 -“特殊目的公司”，是指境內(nèi)居民(含境內(nèi)機(jī)構(gòu)和境內(nèi)居民個人)以投融資為目的，以其合法持有的境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)或權(quán)益，或者以其合法 持有的境外資產(chǎn)或權(quán)益，在境外直接設(shè)立或間接控制的境外企業(yè) -“返程投資”，是指境內(nèi)居民直接或間接通過特殊目的公司對境內(nèi)開展的直接投資活勱，即通過新設(shè)、幵購等斱式在境內(nèi)設(shè)立外商投 資企業(yè)或項(xiàng)目(以下簡稱外商投資企業(yè))，并取得所有權(quán)、控制權(quán)、經(jīng)營管理權(quán)等權(quán)益的行為 -“境內(nèi)機(jī)構(gòu)”，是指中國境內(nèi)依法設(shè)立的企業(yè)

15、亊業(yè)法人以及其他經(jīng)濟(jì)組織；“境內(nèi)居民個人”是指持有中國境內(nèi)居民身份證、軍人身 份證件、武裝警察身份證件的中國公民，以及雖無中國境內(nèi)合法身份證件、但因經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系在中國境內(nèi)習(xí)慣性居住的境外個人 -“控制”，是指境內(nèi)居民通過收購、信托、代持、投票權(quán)、回購、可轉(zhuǎn)換債券等方式取得特殊目的公司的經(jīng)營權(quán)、收益權(quán)或者決策權(quán) 25,外管局37號文登記基本流程,26,五、有關(guān)VIE結(jié)構(gòu)的特別關(guān)注,27,外國投資法草案 商務(wù)部20150119發(fā)布，20150217征求意見截止 VIE模式的外資監(jiān)管初步思路,監(jiān)管范疇 受影響的領(lǐng)域 監(jiān)管要求 特殊通道,協(xié)議控制被明確納入外國投資的一種形式，應(yīng)遵循外國投資法的相關(guān)監(jiān)管

16、要求 已存在的VIE結(jié)構(gòu)，如外資法生效后仍屬于負(fù)面清單所列禁止或限制領(lǐng)域的 外資法生效后新搭建的VIE結(jié)構(gòu)投資 如VIE結(jié)構(gòu)下境內(nèi)企業(yè)投資于負(fù)面清單的限制類領(lǐng)域，則應(yīng)向商務(wù)部門提交準(zhǔn) 入許可申請，并遵守安全審查及信息報告等要求 如VIE結(jié)構(gòu)下境內(nèi)企業(yè)投資于負(fù)面清單的禁止類領(lǐng)域，如何處理，尚不明確 如VIE結(jié)構(gòu)屬于中國投資者控制，經(jīng)商務(wù)部門認(rèn)定后，并且違反國家安全審 查要求時，可獲得準(zhǔn)入許可 28,香港聯(lián)交所VIE監(jiān)管指引,上市決策HKEx-GL77-14，2015年8月更新 上市決策HKEx-LD43-3，2015年8月更新,嚴(yán)格限于業(yè)務(wù)目標(biāo)的目的，并將不法規(guī)沖突可能性降至最低,-限于限制性業(yè)務(wù),-中國律師意見確認(rèn)合規(guī)，(1)明確確認(rèn)不會構(gòu)成“以合法形式掩蓋非 法目的”；(2)若有規(guī)則明確表明不允許外資使用仸何協(xié)議或合約安 排控制運(yùn)營有關(guān)業(yè)務(wù)(如游戲領(lǐng)域的新出聯(lián)200913號通知)，需確 認(rèn)不會構(gòu)成該等規(guī)則的違反，并提供有關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的確認(rèn)(如可行),VIE協(xié)議本身的內(nèi)容,-明確授權(quán)，OpCo股東應(yīng)授權(quán)發(fā)行人董亊(含清盤人)行使OpCo股東所有權(quán)力；該授權(quán)應(yīng)避免潛在利沖，若授權(quán)股東為