1、第8章 項目現(xiàn)金流和風險評估,項目現(xiàn)金流的評估 項目風險的衡量與處置,第三部分 長期投資,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,2,第一節(jié) 項目現(xiàn)金流的評估,一、所得稅和折舊對現(xiàn)金流量的影響 （一）基本概念,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,3,例：該公司正在考慮一項廣告計劃，每月支付2000元，假設所得稅稅率為40%，該項廣告的稅后成本是多少？,廣告的稅后成本=2000（1-40%）=1200,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,4,折舊的抵稅作用,稅負減少額=折舊額稅率=300040%=1200,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,5

2、,（二）稅后現(xiàn)金流量的計算,1.直接法 營業(yè)現(xiàn)金流量=營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅 2.間接法 營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后凈利潤+折舊 3.稅后收入成本法 營業(yè)現(xiàn)金流量 =稅后收入-稅后付現(xiàn)成本+折舊抵稅 =收入（1所得稅率）-付現(xiàn)成本（1-所得稅率）+折舊所得稅率,？,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,6,熊貓電子（600775）2009年報,折舊與攤銷,非經營活動損益,遞延稅款,存貨變動,應收/付項目,嚴禁外傳！,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,7,例：某公司有1臺設備，購于3年前，現(xiàn)考慮是否需要更新。該公司所得稅稅率為40% 。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)

3、金流和風險估計,8,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,9,二、固定資產更新決策,技術上或經濟上不宜繼續(xù)使用的資產？ 是否更新？ 選擇什么樣的資產更新？ 實際是兩者結合考慮的,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,10,（一）更新決策的現(xiàn)金流分析,更新決策現(xiàn)金流量的特點 更新決策的現(xiàn)金流量主要是現(xiàn)金流出 即使有少量的殘值變價收入，也屬于支出抵減，而非實質上的流入增加。 確定相關現(xiàn)金流量應注意的問題 舊設備的初始投資額應以其變現(xiàn)價值考慮 設備的使用年限應按尚可使用年限考慮,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,11,例：某企業(yè)有一舊設備，工程技術人員提出更新

4、要求，有關數(shù)據如下 。,假設該企業(yè)要求的最低報酬率為15%,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,12,繼續(xù)使用與更新的現(xiàn)金流量,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,13,如何評價？,NPV? NI? IRR? 差額分析法？,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,14,（二）固定資產的平均年成本1.含義：固定資產平均年成本是指該資產引起的現(xiàn)金流出的年 平均值。2.計算公式：（1）如果不考慮時間價值，它是未來使用年限內的現(xiàn)金流出 總額與使用年限的比值。（2）如果考慮貨幣的時間價值，它是未來使用年限內現(xiàn)金流 出總現(xiàn)值與年金現(xiàn)值系數(shù)的比值，即平均每年的現(xiàn)金流出。

5、,P=A（P/A，i，n）年成本=各年現(xiàn)金流出現(xiàn)值/（P/A，i，n）,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,15,固定資產平均年成本的計算,不考慮時間價值 舊設備平均年成本=（600+7006-200）/6=4600/6=767（元） 新設備平均年成本=（2400+40010-300）/10=6100/10 =610（元） 考慮時間價值,將現(xiàn)金流出總現(xiàn)值分攤給每年,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,16,3.使用平均年成本法需要注意的問題,平均年成本法是把繼續(xù)使用舊設備和購置新設備看成是兩個互斥的方案，而不是一個更換設備的特定方案。因此，不能將舊設備的變現(xiàn)價值作為

6、購置新設備的一項現(xiàn)金流入。 平均年成本法的假設前提是將來設備再更換時，可以按原來的平均年成本找到可代替的設備。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,17,（三）固定資產的經濟壽命,含義：最經濟的使用年限，使固定資產的平均年成本最小的那一使用年限。 固定資產由新到舊的變化 性能 維護費用 修理費用 能源耗費 變現(xiàn)凈值 機會成本,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,18,“舊的不去，新的不來”,N*,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,19,公式,式中：,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,20,設某資產原值為1400元，運行成本逐年增加，折

7、余價值逐年下降。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,21,三、互斥項目的排序問題,互斥項目，是指接受一個項目就必須放棄另一個項目的情況。 （一）項目壽命相同，利用凈現(xiàn)值和內含報酬率進行選優(yōu)時結論有矛盾時:此時應當以凈現(xiàn)值法結論優(yōu)先。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,22,（二）項目壽命不相同時,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,23,例,假設公司資本成本是10%，有A和B兩個互斥的投資項目。 A項目的年限為6年，凈現(xiàn)值12,442萬元，內含報酬率20%； B項目的年限為3年，凈現(xiàn)值為8,323萬元，內含報酬率20.61%。 兩個指標的評估結論有

8、矛盾，A項目凈現(xiàn)值大，B項目內含報酬率高。 此時，如果認為凈現(xiàn)值法更可靠，A項目一定比B項目好，其實是不對的。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,24,1.共同年限法,假設B項目終止時可以進行重置一次，該項目的期限就延長到了6年，與A項目相同。 兩個項目的現(xiàn)金流量分布如后表。 其中重置B項目第3年年末的現(xiàn)金流量-5800萬元是重置初始投資-17800萬元與第一期項目第三年末現(xiàn)金流入12000萬元的合計。 經計算，重置B項目的凈現(xiàn)值為14577萬元。因此，B優(yōu)于A項目。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,25,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,26

9、,共同年限法的問題,A項目8年，B項目9年，共同年限72年，怎么辦？ 通常在實務中，只有重置概率很高的項目才適宜采用上述分析方法。對于預計項目年限差別不大的項目，可直接比較凈現(xiàn)值，不需要做重置現(xiàn)金流的分析。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,27,2.等額年金法,A項目NPV=12441 A項目NPV的等額年金=12441（P/A,10%,6）=2857 A項目的永續(xù)NPV= 2857 10%=28570 B項目NPV=8324 B項目NPV的等額年金=8324（P/A,10%,3）=3347 B項目的永續(xù)NPV= 3347 10%=33470,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目

10、現(xiàn)金流和風險估計,28,兩者的比較,共同年限法比較直觀，易于理解，但是預計現(xiàn)金流的工作很困難。等值年金法應用簡單，但不便于理解。 共同的缺點 有的領域技術進步快，目前就可以預期升級換代不可避免，不可能原樣復制 如果通貨膨脹比較嚴重，必須考慮重置成本的上升，這是一個非常具有挑戰(zhàn)性的任務，對此兩種方法都沒有考慮 從長期來看，競爭會使項目凈利潤下降，甚至被淘汰，對此分析時沒有考慮。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,29,四、總量有限時的資本分配(獨立項目排序),獨立項目是指被選項目之間是相互獨立的，采用一個項目時不會影響另外項目的采用或不采用。 獨立項目存在排序問題嗎? “資格線+

11、名額限制” 資源稀缺，資本有限,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,30,獨立投資項目的排序問題,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,31,例：甲公司可以投資的資本總量為10000萬元，資本成本10%。現(xiàn)有三個投資項目。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,32,五、通貨膨脹的處置,（一）通貨膨脹對資本預算的影響,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,33,名義現(xiàn)金流量用名義折現(xiàn)率進行折現(xiàn) 實際現(xiàn)金流量用實際折現(xiàn)率進行折現(xiàn)。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,34,假設某項目的實際現(xiàn)金流量表所示，名義資本成本為12%，預計一

12、年內的通貨膨脹率為8%，求該項目的凈現(xiàn)值。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,35,解法一：將名義現(xiàn)金流量用名義資本成本進行折現(xiàn),本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,36,解法二：將實際現(xiàn)金流量用實際資本成本進行折現(xiàn),實際資本成本=(1+名義資本成本)(1+通貨膨脹率)-1=(1+12%)(1+8%)-1=3.7%,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,37,第二節(jié)項目風險的衡量與處置,一、項目風險分析的主要概念 （一）風險無處不在（“沒有比不確定更確定的了”） 非預期變化（預報無雨，空中飄雨） 籌資成本變化（資本市場、資本結構） 項目壽命變化（提前結

13、束） 政策變化 通脹、經濟蕭條 國際金融經濟環(huán)境變化 政治事件,籠中虎與路邊狗， 哪個更可怕？,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,38,（二）項目風險的類別,可用項目預期收益率的波動性來衡量,項目給公司帶來的風險，可用項目對于公司未來收入不確定的影響大小來衡量。,任何多樣化組合都不能分散掉的系統(tǒng)風險。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,39,（三）項目風險處置的一般方法,1調整現(xiàn)金流量法,先用一個肯定當量系數(shù)把有風險的現(xiàn)金收支調整為無風險的現(xiàn)金收支， 然后用無風險的貼現(xiàn)率去計算凈現(xiàn)值，以便用凈現(xiàn)值法的規(guī)則判斷投資項目的可取程度,t為t年現(xiàn)金流量的肯定當量系數(shù),本

14、課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,40,2風險調整折現(xiàn)率法,對于高風險項目采用較高的折現(xiàn)率去計算凈現(xiàn)值，然后根據凈現(xiàn)值法的規(guī)則來選擇方案。,嚴禁外傳！,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,41,3兩種方法的比較與應用,風險調折現(xiàn)率法 用單一的折現(xiàn)率同時完成風險調整和時間調整，導致夸大了遠期風險。 調整現(xiàn)金流量法 對不同年份的現(xiàn)金流量，可以根據風險的差別使用不同的肯定當量系數(shù)進行調整。但如何合理確定當量系數(shù)是個困難的問題。 實務上被普遍接受的做法 根據項目的系統(tǒng)風險調整折現(xiàn)率即資本成本，而用項目的特有風險調整現(xiàn)金流量。（風險分流，雙向調整 ）,本課件嚴禁網傳！,財務管

15、理-項目現(xiàn)金流和風險估計,42,二、項目系統(tǒng)風險的衡量和處置,（一）加權平均成本與權益資本成本 1凈現(xiàn)值的兩種方法,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,43,例,某公司的資本結構為負債60%，所有者權益為40%；負債的稅后成本為5%，所有者權益的成本為20%，其加權平均成本為： 加權平均成本=5%60%+20%40%=11% 該公司正在考慮一個投資項目，該項目需要投資100萬元，預計每年產生稅后（息前）現(xiàn)金流量11萬元，其風險與公司現(xiàn)有資產的平均風險相同。 該項目可以不斷地持續(xù)下去，即可以得到一個永續(xù)年金。 公司計劃籌集60萬元的債務資本，稅后的利率仍為5%，企業(yè)為此每年流出現(xiàn)金

16、3萬元；籌集40萬元的權益資本，要求的報酬率為20%。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,44,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,45,11-605%=8,嚴禁外傳！,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,46,（二）使用加權平均資本成本的條件,使用企業(yè)當前的資本成本作為項目的折現(xiàn)率，應具備兩個條件 一是項目的風險與企業(yè)當前資產的平均風險相同 二是公司繼續(xù)采用相同的資本結構為新項目籌資。 在等風險假設和資本結構不變假設明顯不能成立時，不能使用企業(yè)當前的平均資本成本作為新項目的折現(xiàn)率。 若資本市場完善，滿足等風險假設，可使用企業(yè)當前的資本成本作為項目的折現(xiàn)率。,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,47,（三）投資項目系統(tǒng)風險的衡量（可比公司法）,本課件嚴禁網傳！,財務管理-項目現(xiàn)金流和風險估計,48,例,某大型聯(lián)合企業(yè)A公司，擬開始進入飛機制造業(yè)。 A公司目前的資本結構為負債/權益為2/3，進入飛機制造業(yè)后仍維持該目標結構。在該目標資本結構下，債務稅前成本為6。 飛機制造業(yè)的代表企業(yè)是B公