1、企業(yè)價值評估、被評估單位背景及概況一企業(yè)名稱蘇泊爾股份股票代碼002032 二注冊地址浙江省玉環(huán)縣大麥嶼經(jīng)濟開發(fā)區(qū)三注冊資本57,725.2000 萬元四法定代表人蘇顯澤五上市時間2004年08月17日是國內(nèi)炊具行業(yè)首家上市公司六經(jīng)營范圍廚房用具、不銹鋼制品、日用五金、小型家電及炊具的制造、銷售；經(jīng)營進 出口業(yè)務(wù)；技術(shù)開發(fā)；電器的安裝維修效勞.從行業(yè)開展狀況來看,2021年全球家電用器具市場規(guī)模330億歐元,其中廚具、無火烹飪系列、食品加工系列占46%這一局部市場正是蘇泊爾當前所在市場.國內(nèi)市場,廚衛(wèi)小家電產(chǎn)品較興旺,2021年市場占比到達78%預(yù)計扣除衛(wèi)浴等產(chǎn)品影響,廚房電器占比也在 50%

2、以上.這說明國內(nèi)未來家居和個人護理小家電有更大的成長空間.2021年,行業(yè)已經(jīng)從經(jīng)濟危機的影響中恢復(fù),2021年1 11月,金屬制廚用器皿及餐具制造行業(yè)增長19%家用廚房電器具制造行業(yè)增長30%=預(yù)計未來廚具和小家電市場有望以18%-20%勺速度穩(wěn)定增長.蘇泊爾的經(jīng)營業(yè)績始終保持在年30%以上的增長率,各產(chǎn)業(yè)鏈開展勢頭良好,銷售額逐年上升,盈利性很強.2006年公司控股股東SEBS際擬通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式受讓蘇泊爾集團所持公司12.17%股份,及公司董事長所持7.83%的股份,SEBS際將持有蘇泊爾 71.31%的股份,蘇泊爾持股比例降至11.76%o但總體來說,蘇泊爾的未來前景將會不錯.二、評估

3、目的本次評估目的為確定蘇泊爾股份2021年末的實體價值.三、價值類型及其定義本次評估選取的價值類型為市場價值.市場價值是指自愿買方和自愿賣方在各 自理性行事且未受任何強迫的情況下,評估對象在評估基準日進行正常公平交易 的價值估計數(shù)額.需要說明的是,同一資產(chǎn)在不同市場的價值可能存在差異.本次評估一般基于 國內(nèi)可觀察或分析的市場條件和市場環(huán)境狀況.本次評估選擇該價值類型,主要是基于本次評估目的、市場條件、評估假設(shè)及 評估對象自身條件等因素.本報告所稱“評估價值是指所約定的評估范圍與對象在本報告約定的價值類 型、評估假設(shè)和前提條件下,根據(jù)本報告所述程序和方法,僅為本報告約定評估 目的效勞而提出的評估

4、意見.四、評估方法一 概述企業(yè)估值的方法包括市凈率法、市盈率法、PFG旨標法、股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型、投資現(xiàn)金流量報酬率估價模型、超額收益模型、股東增加值 模型和期權(quán)定價模型等方法.根據(jù)本文評估目的及評估對象,本文采用兩階段自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型對蘇泊 爾股份的股東權(quán)益價值進行評估.二自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型介紹1、兩階段自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是通過自由現(xiàn)金流量的資本化方法來確定公司的內(nèi)涵價 值.它的根本思想是企業(yè)未來產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量就是企業(yè)最真實的收益.從本 質(zhì)上說.估值就是估計公司獲取而并非投資者獲得股利的所有現(xiàn)金流的現(xiàn)值估計.依據(jù)企業(yè)現(xiàn)金流量的估值公式為：TV T 3

5、t V ti 1 WACC 1 WACC式中：=企業(yè)價值FCFt =在時期內(nèi)企業(yè)的自由現(xiàn)金流量=時刻企業(yè)的終值WACC =加權(quán)平均資本本錢或貼現(xiàn)率2、企業(yè)自由現(xiàn)金流量的計算企業(yè)自由現(xiàn)金流量FCF二稅后凈利潤+利息費用+非現(xiàn)金支出-營運資 本追加-資本性支出這只是最原始的公式,繼續(xù)分解得出：企業(yè)自由現(xiàn)金流量 FCF=1-稅率t X 息稅前利潤EBIT+折舊-資本性支出CAPX-凈營運資金NWC的變化其中：息稅前利潤EBIT=扣除利息、稅金前的利潤 ,也就是扣除利息開支和應(yīng) 繳稅金前的凈利潤.具體還可以將公式轉(zhuǎn)變?yōu)椋浩髽I(yè)自由現(xiàn)金流量FCF=1-稅率t X息前稅前及折舊前的利潤EBITD+稅率tx折

6、舊-資本性支出CAPX-凈營運資金NWC的變化企業(yè)自由現(xiàn)金流量FCF=1-稅率t X息稅前利潤EBITD-凈資產(chǎn)NA的變其中：息前稅前及折舊前的利潤 (EBITD)=息稅前利潤+折舊.3、折現(xiàn)率的計算在企業(yè)價值評估中,評估值對應(yīng)的是企業(yè)所有者的權(quán)益價值和有息長期貸款 債權(quán)人的權(quán)益價值,相應(yīng)的折現(xiàn)率是企業(yè)資本的加權(quán)平均本錢.折現(xiàn)率是收益法估值中最重要的參數(shù)之一,主要取值方法有：累加法、資本資產(chǎn)定價模型(CAPM、加權(quán)平均資本本錢定價模型(WACC和比擬法等.本次采用CAPM模型計算.R Rf (Rm Rf)其中：=企業(yè)價值評估中的折現(xiàn)率=被評估企業(yè)所在行業(yè)權(quán)益系數(shù)風(fēng)險系數(shù)=無風(fēng)險利率=市場期望報

7、酬率歷史平均值五、對蘇泊爾股份企業(yè)價值的具體評估(一)實表達金流量的估算財務(wù)報表中的許多經(jīng)營性科目都同銷售收入直接相關(guān).首先根據(jù)蘇泊爾股 份的年報,將營業(yè)收入增長率以及營業(yè)本錢、治理費用、財務(wù)費用、 銷售費用、流動資產(chǎn)、流動負債對營業(yè)收入之比近4年的變化情況做了統(tǒng)計分析,結(jié)果如表1所示.1、營業(yè)收入的預(yù)測根據(jù)蘇泊爾股份2021年至2021年的營業(yè)收入增長率變動情況可以看出,2021年爆發(fā)國際金融危機,由于經(jīng)濟影響地滯后性,使得2021年的營業(yè)收入增長明顯較以前下降,從23.48%下降至13.62%.但2021年隨著經(jīng)濟的復(fù)蘇,營業(yè)收入也高比率增長.2021年受到我國通貨膨脹率的上升以及國民經(jīng)濟

8、整體增速的下降,預(yù)計營業(yè)收入增長率將有所下降,但不會降至2021年的水平,預(yù)計為20% 2021年,我國經(jīng)濟工作的中央是穩(wěn)增長,因此預(yù)計 2021年以后增長率 將保持這一水平.表1相關(guān)財務(wù)指標的歷史比率年份2007202120212021平均值營業(yè)收入增長率-23.48%13.62%36.60%24.56%營業(yè)本錢/營業(yè)收入73.24%72.34%68.98%72.04%71.12%治理費用/營業(yè)收入4.18%5.71%4.55%3.85%4.70%財務(wù)費用/營業(yè)收入0.81%-0.21%-0.24%0.17%-0.09%銷售費用/營業(yè)收入12.93%13.19%16.70%14.73%14.

9、87%流動資產(chǎn)/營業(yè)收入55.49%51.14%57.22%50.25%52.87%流動負債/營業(yè)收入19.04%13.45%21.31%21.22%18.66%稅率所得稅/稅前利潤11.10%13.57%16.85%15.48%15.30%注：根據(jù)年報相關(guān)信息,連續(xù)四年的財務(wù)費用為負是由利息收入的沖抵造成的.2、營業(yè)本錢的預(yù)測2021年以來,我國通貨膨脹率一直處于高位,對蘇泊爾來說,原材料本錢的價格也比擬高,預(yù)計 2021年及以后,營業(yè)本錢對營業(yè)收入之比將保持在72%=3、治理費用、財務(wù)費用及銷售費用的預(yù)測從2021年至I 2021年,蘇泊爾的治理費用占營業(yè)收入之比呈下降趨勢,可以推 測公司

10、在改良治理方法,降低治理費用上做了工作,但該比率的下降應(yīng)該有一 個限度.預(yù)計2021以后治理費用對營業(yè)本錢之比為3.8%.財務(wù)費用從2007年以來由于無明顯趨勢,因此,財務(wù)費用對營業(yè)收入之比率取平均值-0.09%.銷售費用對營業(yè)收入之比變化不大,2007至2021年以來有升有降.因此估計2021年及以后年份,該比值為保持在14.87%.4、稅率的預(yù)測蘇泊爾的公司所得稅比率從2007年至2021年呈上升趨勢,2021年有所下降.隨著國家稅稅收制度的穩(wěn)定,公司所得稅比率也將趨于穩(wěn)定.估計2021年及以后年份該值將為15%5、流動資產(chǎn)、流動負債對營業(yè)收入之比流動資產(chǎn)對營業(yè)收入之比隔年變化不大,波動范

11、圍在50.25%至57.22%之間.預(yù)計2021年及之后年份該值保持在其52.87%的水平.流動負債對營業(yè)收入之比先降后升.預(yù)計2021年以后的比率更接近2021、2021兩年的水平,預(yù)測為 21.25%.6、對蘇泊爾未來自由現(xiàn)金流量的預(yù)測根據(jù)前文所述的自由現(xiàn)金流量的計算方法以及對未來各財務(wù)指標的預(yù)測分析,得出2021年至2021年蘇泊爾股份現(xiàn)金流量的預(yù)測值.如表2所示表2雙匯開展預(yù)期財務(wù)狀況單位： 百萬元年份202120212021202120212021營業(yè)收入6,746.488,095.779,714.9311,657.9113,989.5016,787.39營業(yè)本錢4,857.465,

12、828.966,994.758,393.7010,072.4412,086.92治理費用256.37307.64369.17443.00531.60637.92銷售費用-6.07-7.29-8.74-10.49-12.59-15.11財務(wù)費用1,003.201,203.841,444.611,733.532,080.242,496.29稅前利潤635.52762.62915.151,098.181,317.811,581.37所得稅95.33114.39137.27164.73197.67237.21凈利潤540.19648.23777.87933.451,120.141,344.17流動資產(chǎn)

13、3,566.864,280.245,136.286,163.547,396.258,875.50流動負債1,433.631,720.352,064.422,477.312,972.773,567.32營運資本2,133.242,559.883,071.863,686.234,423.485,308.17營運資本增加額501.26426.65511.98614.37737.25884.70自由現(xiàn)金流量38.93221.58265.90319.08382.89459.47二資本本錢的估算1、估算系數(shù)計算的模型為：RRmt e式中：=時刻的樣本股票收益率=時刻用深圳A股指數(shù)計算的市場收益率=回歸殘值

14、、=回歸系數(shù)其中：Index Index 1Rmt二jIndex 1式中：Index =深圳A股指數(shù).選取的樣本數(shù)據(jù)是自 2021年01月01日至2021年12月31日蘇泊爾有限企業(yè)的收益率和深證A股指數(shù)以及根據(jù)公式計算出的市場收益率.在顯著性水平 為0.05時,通過檢驗.市場系統(tǒng)在企業(yè)風(fēng)險中所占的比例估計值為35%,據(jù)研究,目前我國 A股市場系統(tǒng)性風(fēng)險的比例為 40%左右,因此=35%符合我國目前的資本市場狀況.通過計算,得到回歸統(tǒng)計值=0. 812、風(fēng)險溢價的統(tǒng)計推斷首先,確定無風(fēng)險收益率.我國的國債利率是用單利表示的,而進行價值評估需要使用復(fù)利作為折現(xiàn)率,因此,要將國債利率轉(zhuǎn)化為復(fù)利形式

15、,具轉(zhuǎn)化公試為：Rf n. 1 nr 1式中：=無風(fēng)險利率=國債的期限=當年的國債利率選取2007-2021年的國債調(diào)整后的利率作為無風(fēng)險利率,算出無風(fēng)險利率=3.40%其次,推斷風(fēng)險溢價.在獲得無風(fēng)險利率之后,仍以深圳綜合指數(shù)作為計算市場收益率的依據(jù),選 取的數(shù)據(jù)也在2021-2021年每年年底的指數(shù)水平.取算術(shù)平均值最為其風(fēng)險溢價.結(jié)果為Rm Rf =9.12%0屬于正常值.然后,確定股權(quán)資本本錢.根據(jù)上面計算的結(jié)果,利用資本資產(chǎn)定價模型 (CAPM計算出股權(quán)資本為：R Rf (Rm Rf)=3.40%+9.12%x 0.81=10.79%最后,確定加權(quán)平均資本本錢.截至2021年上半年,

16、蘇泊爾股份有限企業(yè)的其他資本占股權(quán)資本份額非常小,對綜合資本本錢影響較小.因此可以將蘇泊爾股份有限企業(yè)的加權(quán)平均資本本錢 WACC估算為為10.79%.由于其風(fēng)險溢價屬于一個合理的范圍,故得出的加權(quán)平均資本本錢也是一個可靠的數(shù)據(jù).三最終評估價值據(jù)前面提到的企業(yè)現(xiàn)金流量的估值公式可以計算出企業(yè)2021年末整體價值的評估值為:TVT FCFt1 (1 WACC,Vt(1 WACC )t在這里計算Vt時要估計一個長期穩(wěn)定增長率,長期穩(wěn)定增長率一般受到通貨膨脹和人口增長速度的影響.根據(jù)歷史的經(jīng)驗,以往的平均通貨膨脹率在4. 5%到6.5 %之間.所以我們將蘇泊爾的長期穩(wěn)定增長率估計為g=5%所以:TV2021221.5826