1、財務分析與公司估值彼得林奇的成功投資和股市真規(guī)則估值一家公司，首先需要準備的是：5年以來這家公司的年報(如果數據不足5年，能拿到幾年是幾年，如我舉例的長城汽車A股，2011年上市，所以我只準備了2年的年報)這家公司最近一年的3份季報。和它同行業(yè)的其他幾家具有代表性的公司最近的年報。然后，通過歷史數據的分析，看清選定公司“現金”、“收益”、“成長” 和 “財務健康狀況”這四個方面的真實情況。最后，通過同行公司之間的比較，確認選定公司的行業(yè)位置。需要明白的一點是：歷史數據畢竟只是歷史，它并不代表全部，原因很簡單：現在已然腐朽者，將來可能重放異彩;現在倍受青睞者，將來卻可能日漸衰落。(出自本杰明格雷

2、厄姆證券分析)(注：本總結中的數據出自長城汽車2011-2012年年報，長城汽車2012年Q1-Q3財報，以及上汽集團、江淮汽車、比亞迪和江鈴汽車2012年年報。)Part A：現金為王1. 自由現金流(FCF) “自由現金流量等于企業(yè)的稅后凈營業(yè)利潤(即將公司不包括利息收支的營業(yè)利潤扣除實付所得稅稅金之后的數額）加上折舊及攤銷等非現金支出，再減去營運資本的追加和物業(yè)廠房設備及其他資產方面的投資。它是公司所產生的稅后現金流量總額，可以提供給公司資本的所有供應者，包括債權人和股東。FCF【自由現金流量】=EBIT【息稅前利潤】 (1-Tax【稅率】) +Depreciation&Amortiza

3、tion【折舊和攤銷】-Changes in Working Capital【營運資本變動】-Capital expenditure【資本支出】FCFF=息稅前利潤-稅金+折舊與攤銷一資本性支出一追加營運資本a. FCF指的是一家公司可以每年提取但不致?lián)p害核心業(yè)務的資金。b. 如果一家公司的FCF在營收的5%或者更多，你就找到印鈔機了。c. 很多在快速擴張初期的公司，FCF為負數(如星巴克、家得寶的發(fā)展初期)。這個時候你要從各個信息來源不斷地確認：這家公司是不是把每一分賺來的錢又拿去賺錢而不是干別的了。數據分析a. 通過比較，我們看到其他幾家質地不同的車企的FCF并不是負數，所以可以得出結論：

4、FCF在汽車行業(yè)并不都是負值。b. 究其原因，一方面是經營現金流有2.51%的降低，另一方面，資本支出(購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金)又有18.24%的增加。c. 經營現金流的方面，深入“合并現金流量表”查看各項內容，均屬正常增減范圍。資本支出方面，在年報中，我們可以看到公司在購置新的設備、土地、廠房，準備擴建。2. 經營現金流(OFC)a. 經營現金流指的是“直接進行產品生產、商品銷售或勞務提供的活動”產生的現金流。b. 個人認為FCF為負數還情有可原，但是OFC為負數就比較麻煩了。因為經營現金流為負的公司，最終將不得不通過發(fā)行債券或股票的方式尋求另外的融資。這樣做，不僅增

5、加了公司的經營風險，還稀釋了股東權益。c. 對于OFC為負數的公司，要檢查其應收賬款是否大幅增加。如應收款大幅增加，甚至超過銷售的增長了，公司很可能陷入了入不敷出的被動狀態(tài)，警惕其資金鏈斷裂的風險。數據分析a. 通過比較，我們可以看到，汽車行業(yè)的OFC增減并不穩(wěn)定，長城2.51%的同比下降完全在合理范圍里。b. 深入“合并現金流量表”查看OFC具體內容，發(fā)現“薪資”和“各項稅費”是同比增長幅度較大的兩個方面。更多的員工和稅賦支撐更高的銷售業(yè)績，情理之中。3. 市現率(PCF)= 股價 / 每股現金流a. 市現率可用于評價股票的價格水平和風險水平。b. 市現率越小，表明上市公司的每股現金增加額越

6、多，經營壓力越小。c. 高的市現率意味著一家公司正在以一個高的價格交易，但是它并沒有產生足夠的現金流去支撐它的高股價。d. 相反的，小的市現率證明這家公司正在產生著充足的現金，但這些現金還沒有反映到它的股價上。數據分析a. 通過比較，我們可以看到，長城的市現率并不樂觀，但這對于一個在高速擴張的企業(yè)，我認為是合理的。4. 現金轉換周期(CCC) CCC=應收賬款回收天數-應付賬款周轉天數+庫存周轉天數現金=生產經營周期應付賬款平均付款期 .周期縮短是企業(yè)效益提升的一個關鍵指標績優(yōu)企業(yè)在現金周期上能夠比一般企業(yè)少4065天,。a. CCC用來測量一家公司多快能將手中的現金變成更多的現金?，F金周期模

7、型的優(yōu)勢還在于，它與財務報表上的收入、利潤相比，能更加準確地反映供應鏈上各方的實際運營效益b. CCC計算的細節(jié)較為繁瑣，我已經在“分享知識：現金轉換周期(CCC)”的帖子中列舉了。c. CCC如果為負數，說明存貨和應收帳款周轉天數都很短，而應付賬款遞延天數很長，公司可以將營運資金數額控制到最小。d. CCC常用于同行業(yè)公司作比較。數據分析a.由于長城2011年的年報中并沒有提及2010年的期初數據，所以我只列出了兩年的CCC。b. 通過比較，我們可以看出，汽車行業(yè)的現金轉換周期都非常之短，也就是說，這些公司不用自己投錢，靠經銷商和供貨商的錢就可以運營，這是資金運轉效率很高的體現。這和整個汽車

8、行業(yè)的準時化生產(just-in-time)的商業(yè)模式有關系。【PART B：收益性】1. 營業(yè)毛利率(GrossMargin)a. 你希望看到的是一個如恒星般穩(wěn)定的毛利率。b. 忽上忽下的營收和毛利率，代表了兩件事情：這家公司處于不穩(wěn)定的行業(yè)里它正在被競爭對手夾擊著生存數據分析a. 通過觀察長城3年數據，我們可以看到，長城的毛利率是穩(wěn)定并有所增加的。b. 深究其原因，年報中提到，主要是由于“主要由于產品結構變動，及因銷量增長帶來的規(guī)模效益得以體現”。c. 通過和其他公司的比較，我們可以看出，長城的毛利率算同行中較高水平。2. 銷售凈利率(Net ProfitMargin)a. 企業(yè)在擴大銷售

9、的同時，由于三費的增加，凈利潤并不一定會同比例的增長。銷售凈利率恰好可以反映出“銷售所收入帶來的凈利潤的比例”。b. 如果銷售凈利率為10%，那么這家公司每賣出1元貨物，就有1毛錢是凈利潤。數據分析a. 通過觀察長城3年數據，我們可以看到，長城的銷售凈利率較為穩(wěn)定。b. 通過和其他公司的比較，我們可以看出長城在同行中，具有高水平的銷售凈利率。3. 資產周轉率(AssetTurnover)a. 資產周轉率體現企業(yè)經營期間，全部資產從投入到產出的流轉速度，反映企業(yè)全部資產的管理質量和利用效率。b.數值越高，表明了企業(yè)總資產周轉速度越快，銷售能力就越強。數據分析a. 通過比較，我們可以看出，汽車行業(yè)

10、的資產周轉率普遍非常高。這仍舊與其“準時化生產”的商業(yè)模式有關。b. 長城在同行的競爭對手中，只能算中等偏下的水平。4. 資產收益率(ROA)a. 與銷售凈利率相似，ROA告訴我們一家公司的資產能產生多少利潤。b. 如果ROA = 10%，那么這家公司每1元的資產，就有1毛錢是凈利潤。數據分析a. 對于除了長城和江鈴以外的企業(yè)，我們可以很明顯的看出來低額的銷售凈利率，拖累了最終的ROA。b. 同時，通過比較，我們也可以看出，長城的ROA在同行中處于高水平。5. 資產權益比率(Asset-to-EquityRatio)a. 資產權益比率用來反映一家公司負債相對于所有者權益的程度，測量的是償付能力

11、。b. 如果一家公司屬于周期性行業(yè)或者收益不穩(wěn)定，而它又有過高的資產權益比率，保持警惕!因為“總資產 = 股東權益 + 負債”，如果股東權益非常小，那就意味著負債將會很高。數據分析a. 通過比較，我們可以看出來汽車行業(yè)的資產權益比率普遍不低(通常比率低于1時，我們稱之為低)。b. 長城的資產權益比率雖然不低，但是在同行中并不算高。6. 凈資產收益率(ROE) 凈資產收益率=銷售凈利率*總資產周轉率*權益乘數=凈利潤/銷售收入*銷售收入/資產總額*1/(1-資產負債率）其中銷售凈利率受銷售收入和成本總額指標影響，總資產周轉率受銷售收入和資產總額的影響，權益成熟平均資產總額和平均負債總額影響。a.

12、 ROE測量的是股東資本產生的利潤。b. ROE的另一種計算方式為：凈資產收益率=凈利潤 / 股東權益c. 如果ROE = 10%，那么作為股東，你每投資1元，公司將產生1毛錢的凈利潤。d.如果一家非金融性公司，5年間有4年時間不能達到10%以上的凈資產收益率，它不值得你花時間。e. 對于大量使用財務杠桿的企業(yè)，15%的凈資產收益率就是篩選高質量公司的最低標準。數據分析a. 通過觀察長城3年數據，我們可以看到，長城的ROE一直維持在一個非常高的水平。b. 通過與同行業(yè)公司的比較，我們可以看出，長城的ROE在行業(yè)中也算一個較高的水平。7. 投入資本金回報率(ROIC)投入資本回報率ROIC的計算

13、公式：ROICNOPLAT(息前稅后經營利潤)IC(投入資本)NOPLATEBIT(1T)(營業(yè)利潤財務費用非經常性投資損益) (1所得稅率)IC有息負債凈資產超額現金非經營性資產a. ROIC用來測量一家公司分配其資源進行投資的回報率。b. 如果一家公司的ROIC幾年來一直維持在25%以上，我們就馬上能斷言：這是一家值得跟蹤的公司。c. 相反的，如果一家公司的ROIC一直低于10%，我們也能馬上斷言這是一家平庸的公司。d. 關于計算的細節(jié)，我已經在“分享知識：如何計算投資資本回報率(ROIC)”的帖子中列舉得很詳細。數據分析a. 由于我認為這項數據并非非要在同行中做比較，再加上計算過程實在太

14、繁瑣，所以我偷懶了，沒有做另外四家公司的分析。b. 同時，由于長城2011年年報中沒有提及到2010年期初的一切數據，所以我只取了兩年的數據。c. 雖然可比性不強，但是可以看出長城的ROIC不僅在改善，還維持在一個較高的水平。8. 股息收益率(Dividend Yield Ratio) 是股息與股票價格之間的比率. 一般來說，市盈率極高（如大于100倍）的股票，其股息收益率為零。因為當市盈率大于100倍，表示投資者要超過100年的時間才能回本，股票價值被高估，沒有股息派發(fā)a. 股息率是挑選收益型股票的重要參考標準，如果連續(xù)多年年度股息率超過1年期銀行存款利率，則這支股票基本可以視為收益型股票。

15、市盈率=(當前每股市場價格)/(每股稅后利潤) 其實是投資回收期限補充：1、計算公司 市盈率=市值/凈利潤 市凈率=市值/凈資產 市銷率=市值/銷售額 （注：為了計算方便，相應數據可以用每股價格 每股收益，每股凈資產代替）2、市盈率是用來判斷獲利較為穩(wěn)定的公司，市盈率其實是投資回收期限；市凈率是用來判斷金融企業(yè)或周期性較強的行業(yè)，因為金融行業(yè)資產中很多是投資的金融資產，強周期性行業(yè)有時虧損；市銷率：一般是用來判斷還未盈利或盈利較少的網絡公司，一般經驗公司的價值是4倍銷售額。網絡公司凈資產少，市凈率不適合。市銷率越低，說明該公司股票目前的投資價值越大數據分析a. 通過比較，我們可以看到長城的股息

16、收益率算是行業(yè)中等水平。9. 市銷率(P/S)= 股價 / 每股營收a. 運用這一指標來選股，可以剔除那些市盈率看起來很合理，但主營又沒有核心競爭力而主要是依靠非經常性損益增加利潤的股票。b. 由于銷售通常比凈利潤穩(wěn)定，而市銷率又只考慮銷售，市銷率很適合去衡量那些凈利潤年與年之間差距大的公司。c. 高市銷率意味著市場對公司的盈利能力及成長性有更多的期待，而低市銷率則意味著投資者為這家公司每元的銷售付出的價格很少。d. 市銷率通常只在同行業(yè)中作比較，而且它通常用來衡量業(yè)績很差的公司，因為它們通常沒有市盈率可以參考。數據分析a. 通過比較，我們可以看到長城的市銷率在同行中算很高了，不過這很好理解，

17、由于高成長，你為它每元銷售付出的代價肯定就不會低了?！綪art C：成長性】1. 營收增長率(RevenueGrowth Rate)a. 你希望看到的是一個穩(wěn)定的營收增長率。b. 一家公司想提高自己的利潤，可以靠很多種方法。可不管是削減成本還是減少廣告等等，它們都只是一時之計，最終能長期支撐公司提高利潤的因素，還是銷售的增長。c. 一家公司想提高自己的銷售，一共有4種方法：賣更多的產品或服務提高價格 賣新的產品或服務 收購其他公司d. 在歐奈爾的CANSLIM理論中，牛股的季度銷售額也應該至少有25%的增長(同比)，或者，在過去三個季度中的銷售額持續(xù)上漲(環(huán)比)。數據分析a. 通過長城年度和季

18、度增長率的數據，我們可以看出，長城的銷售增長非常強勁。b. 通過比較，我們也可以看出長城在行業(yè)中幾乎是一枝獨秀。2. 凈利潤增長率(NetProfit Growth Rate)a. 如果凈利潤上漲了20%，每股收益卻只上漲了5%，這樣的公司就算了。b. 如果一家公司利潤中包括了房地產出售等類似的行為帶來的非經常性利潤，那么這部分收益應該從報表中去除，因為這種利潤都是一次性的。c. 凈利潤增長率控制在25%-30%就可以了。面對過高的增長率，你首先要分析其構成，然后一定要問自己：來年它是否還能保持如此高增長?否則，到時大家對它的預期會立刻降下來。數據分析a. 長城的凈利潤增長率就偏高，在分析其背

19、后的原因后，主要是銷售帶動的，而不是其他一次性利潤。但是不少人，包括我，都對長城是否能保持如此之高的增長打了問號。因此，我們需要不斷地關注長城是否像它既定的方案那樣，如期推出了新車充實產品線，還要關注它每個季度國內和海外銷售的增長情況。b. 目前來看長城的凈利潤增長率超越了同行水平一大截，但是永遠要保持不斷懷疑的態(tài)度，也要明白物極必反的道理。3. 每股收益(EPS) (Earning Per Share,簡稱EPS) ,又稱每股稅后利潤、每股盈余,指稅后利潤與股本總數的比率a.在歐奈爾的CANSLIM理論中，牛股最近三年每年的EPS都應該有25%或以上的漲幅。b. 有些情況下，其中一年的收益有

20、所下降是可以的，但是必須要保證隨后幾年的收益能夠收復失地，并且漲到一個新的高度。c. 同樣在上述理論中，最近幾個季度的EPS也至少應該上漲18%-20%，25%-30%為佳，總之，越高越好。數據分析：a. 長城的EPS每年都在強勁上漲，季度的EPS也是如此。b. 通過前幾項分析，我認為這個數據同行業(yè)比較的意義也較小，就沒有列出。4. 市盈率(PE) 中證指數有限公司和巨潮咨詢網等多家機構都在定期發(fā)布行業(yè)平均市盈率事實上，常用的市盈率計算方式有兩種：靜態(tài)市盈率、滾動市盈率。靜態(tài)市盈率也叫市盈率LYR (last Year Ratio)，是以上一年度的凈利潤或者每股收益為基礎來計算的，為了后面表達

21、方便，我們用PE1和PE2分別表示：靜態(tài)市盈率(PE1)=當前股價上一財年基本每股收益，或者是：靜態(tài)市盈率(PE2)=當前市值上一財年歸屬于上市公司股東的凈利潤。滾動市盈率也叫市盈率TTM(Trailing Twelve Month)，是以最近報告的12個月(四個季度)的凈利潤或者每股收益為基礎來計算的，我們分別用PE3和PE4來表示：滾動市盈率(PE3)=當前股價最近4個季度基本每股收益之和，或者是：滾動市盈率(PE4)=當前市值最近4個季度歸屬于上市公司股東的凈利潤。滾動市盈率是引進國外經驗。由于國外的上市公司財政年度各不相同的，而中國上市公司的財政年度都是自然公歷年度。因此，國外公司最常

22、使用的是TTM指標，因為“上一財年”這個時間段，對不同的公司意義完全不同，無法在相同時間點上做橫向比較?，F在，很多財經網站又采用一種新的動態(tài)市盈率。它是以本年度第一季度開始的每股收益或者凈利潤為基礎，預測本年度的每股收益和凈利潤而計算出來的市盈率，我們分別用PE5和PE6來表示：動態(tài)市盈率(PE5)=當前股價動態(tài)預測的本年度基本每股收益，或者是：動態(tài)市盈率(PE6)=當前市值動態(tài)預測的本年度歸屬于上市公司股東的凈利潤。a. 在彼得林奇的“六種類型公司”理論中，緩慢增長型公司的股票PE最低，而快速增長型公司股票的PE最高，周期型公司股票的PE介于兩者之間。b. 一些專門尋找便宜貨的投資者認為，不管什么股票，只要它的PE低就應該買下來，但是這種投資策略并不正確，還有很多其他方面需要考量。c. 切記：定價合理的公司，PE收益增長率(即EPS增長率)。如果PE 2時，表示流動資產是流動負債的兩倍，即使流動資產有一半在短期內不能變現，也能保證全部